投機(jī)性房地產(chǎn)泡沫預(yù)警指標(biāo)的構(gòu)建及實(shí)證分析

摘 要：惡性投機(jī)性房地產(chǎn)泡沫已經(jīng)成為影響各國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)健康發(fā)展乃至整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)轉(zhuǎn)的最大潛在性威脅，因此專(zhuān)門(mén)針對(duì)房地產(chǎn)交易中投機(jī)性的大小建立預(yù)警體系從而對(duì)投機(jī)性房地產(chǎn)泡沫進(jìn)行有效的監(jiān)控就顯得尤為重要。本文在界定投機(jī)性房地產(chǎn)泡沫的基礎(chǔ)上，建立衡量房地產(chǎn)交易中投機(jī)性大小的指標(biāo)體系，結(jié)合功效系數(shù)法構(gòu)建了投機(jī)性房地產(chǎn)泡沫預(yù)警體系的理論框架，并結(jié)合我國(guó)實(shí)際，對(duì)投機(jī)性房地產(chǎn)泡沫的預(yù)警指標(biāo)進(jìn)行了應(yīng)用。

關(guān)鍵詞：房地產(chǎn)行業(yè);投機(jī)性房地產(chǎn)泡沫;功效系數(shù);預(yù)警

中圖分類(lèi)號(hào)：F29. 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：100-5192(2008)01-004-07

Research on Construction of Index System for Speculative Real Estate

Bubble Early-warning and Empirical Analysis U Yan-xia

( School of Business Administration， Xi’an University of echnology， Xi’an 710054， China)

Abstract:M alignant speculative real estate bubble has been the biggest potential threat for the healthy development of real estate industry in all countries as well as the normal running of the whole national economy. herefore， it is significant to construct a early-warning system in allusion to the speculation degree in real estate transaction to monitor and control the speculative real estate bubble. his thesis constructs an index system to measure the speculation degree in real estate transaction on the basis of defining the notion of speculative real estate bubble and composes a theoretic framework for speculative real estate bubble early-warning system combining with efficiency coefficient method and applies it in analysing the speculative real estate bubble early-warning in our country.

Key words:real estate industry;speculative real estate bubble;efficiency coefficient method;early-warning system

1 引言

“房地產(chǎn)泡沫”是以房地產(chǎn)為載體的泡沫經(jīng)濟(jì)。房地產(chǎn)泡沫產(chǎn)生的誘因有多種，過(guò)度的投機(jī)活動(dòng)、消費(fèi)者預(yù)期的有限性、房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)育不健全、金融體制不完善以及政府的不適當(dāng)干預(yù)都會(huì)導(dǎo)致房地產(chǎn)市場(chǎng)上泡沫的產(chǎn)生和膨脹［1］ 。其中由于過(guò)度的投機(jī)而導(dǎo)致的惡性投機(jī)性房地產(chǎn)泡沫是房地產(chǎn)交易中最常見(jiàn)、威脅最大且最難以防范和控制的房地產(chǎn)泡沫。1997 年?yáng)|南亞金融危機(jī)和日本自1991 年以來(lái)經(jīng)濟(jì)的停滯不前都同房地產(chǎn)投機(jī)導(dǎo)致的房地產(chǎn)泡沫有很大關(guān)系。投機(jī)性房地產(chǎn)泡沫爆發(fā)突然、危害性大，一旦泡沫形成，政府再采取補(bǔ)救措施，必定付出巨大的代價(jià)。所以，針對(duì)房地產(chǎn)交易中的投機(jī)性建立投機(jī)性房地產(chǎn)泡沫預(yù)警體系，以減輕其可能產(chǎn)生的負(fù)面影響，對(duì)保護(hù)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的健康運(yùn)轉(zhuǎn)有著重要的意義。

經(jīng)濟(jì)預(yù)警是以現(xiàn)實(shí)或預(yù)測(cè)的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)為基礎(chǔ)，對(duì)當(dāng)前及未來(lái)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況做出判斷［2］。 一般的預(yù)警信號(hào)系統(tǒng)設(shè)計(jì)都是選擇一些反映經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r的敏感指標(biāo)，將他們合并為綜合性指標(biāo)，通過(guò)一定的區(qū)間來(lái)反映經(jīng)濟(jì)狀況。我國(guó)目前已有的房地產(chǎn)預(yù)警體系大多是試圖建立反映房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)、房地產(chǎn)市場(chǎng)冷熱以及反映房地產(chǎn)市場(chǎng)運(yùn)行是否正常的測(cè)度指標(biāo)。其中比較權(quán)威的房地產(chǎn)周期性指示指標(biāo)體系主要有國(guó)房景氣指標(biāo)和中房景氣指標(biāo)兩種。這兩種指標(biāo)體系都比較側(cè)重對(duì)房地產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)周期的監(jiān)控和描述。專(zhuān)門(mén)為研究房地產(chǎn)交易中投機(jī)性大小而建立的指標(biāo)體系研究成果還較少，本文嘗試建立依據(jù)房地產(chǎn)業(yè)中投機(jī)性建立投機(jī)性房地產(chǎn)泡沫預(yù)警體系。

2 投機(jī)性房地產(chǎn)泡沫的特征及類(lèi)型分析

2.1 投機(jī)性房地產(chǎn)泡沫的特征

房地產(chǎn)市場(chǎng)上的投機(jī)行為，本文認(rèn)為可以按照主體不同分為兩類(lèi)，一類(lèi)是以房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商為代表，在房地產(chǎn)交易活動(dòng)中占有信息優(yōu)勢(shì)的局內(nèi)人，明知某些房地產(chǎn)價(jià)格高于實(shí)際價(jià)值，但他們確信將來(lái)會(huì)有更多的人愿意以更高的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)，因此，不斷購(gòu)進(jìn)或囤積此種房地產(chǎn)，不斷抬高房地產(chǎn)價(jià)格以期在高峰時(shí)出售。

另一類(lèi)是以房地產(chǎn)消費(fèi)者為代表的局外人。消費(fèi)者的需求可以被劃分為直接的消費(fèi)需求和投資需求。在房地產(chǎn)市場(chǎng)上，消費(fèi)者的投資需求又可以分為長(zhǎng)期的出租需求、短期的投機(jī)需求和相機(jī)行事的混合需求。出租用需求是能和真實(shí)的需求對(duì)接上的，房子很快被租給了居住需求者而不是投機(jī)者，相機(jī)行事的混合需求也有一部分租給了真實(shí)的居住需求者。因此房地產(chǎn)消費(fèi)者短期的投機(jī)需求以及部分混合需求引發(fā)的投機(jī)行為也會(huì)導(dǎo)致房地產(chǎn)泡沫的滋生。在進(jìn)行房地產(chǎn)投資決策時(shí)，這部分消費(fèi)者由于處于信息不對(duì)稱(chēng)造成的弱勢(shì)地位，只得跟風(fēng)高價(jià)買(mǎi)房或者被市場(chǎng)上虛假繁榮所蒙蔽產(chǎn)生繁榮將無(wú)限期延續(xù)的幼稚預(yù)期加入投資買(mǎi)樓的隊(duì)伍，為泡沫的集聚推波助瀾。此外現(xiàn)實(shí)中，消費(fèi)者對(duì)住房需求的“求大”、“求新”對(duì)房地產(chǎn)泡沫的形成也有負(fù)面有影響。

綜上所述，可以將由房地產(chǎn)交易市場(chǎng)上這兩大交易主體的投機(jī)活動(dòng)引發(fā)的房地產(chǎn)泡沫定義為投機(jī)性房地產(chǎn)泡沫。引發(fā)投機(jī)性房地產(chǎn)泡沫的投機(jī)活動(dòng)具有鮮明的特征：

（1）投機(jī)主體的目的性很明確，就是為了賺取房地產(chǎn)的買(mǎi)賣(mài)差價(jià)，與實(shí)質(zhì)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)沒(méi)有內(nèi)在的本質(zhì)聯(lián)系。

（2）投機(jī)主體在持有房地產(chǎn)后的行為具有短期性和不確定性。大部分被持有的房地產(chǎn)在1~2年內(nèi)被轉(zhuǎn)手。

2.2 投機(jī)性房地產(chǎn)泡沫的表現(xiàn)類(lèi)型

目前我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)上投機(jī)性房地產(chǎn)泡沫有以下幾種表現(xiàn)類(lèi)型：

（1）部分以炒地炒樓花為動(dòng)機(jī)的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商持有土地后遲遲不肯投資或施工進(jìn)度特別緩慢以期待地價(jià)上升。這就導(dǎo)致一方面大量圈地引起地價(jià)上漲一方面商品房供給停滯不前。這種供與需的缺口的不斷擴(kuò)大就會(huì)導(dǎo)致住宅用地和商品住宅價(jià)格的快速上漲，地價(jià)和房?jī)r(jià)泡沫同時(shí)積累。

（2）部分已經(jīng)擁有一套自有住宅的居民看到所在城市房?jī)r(jià)上升幅度較快或上升空間較大，預(yù)期短期內(nèi)房?jī)r(jià)會(huì)有較大幅度上升就投資購(gòu)買(mǎi)第二套甚至第三套住房。在購(gòu)得新房后并不用來(lái)改善自有住房水平而是在短期內(nèi)轉(zhuǎn)手出售。這部分投機(jī)者大多是受羊群效應(yīng)跟風(fēng)而動(dòng)，在房地產(chǎn)泡沫的形成過(guò)程中起到了推波助瀾的作用，同時(shí)他們也很可能是房地產(chǎn)泡沫的受害者，由于對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)缺乏系統(tǒng)的了解和認(rèn)識(shí)，投資房產(chǎn)多是主觀(guān)判斷和從眾行為，一旦市場(chǎng)發(fā)展與預(yù)期不同，就會(huì)帶來(lái)?yè)p失。此類(lèi)投機(jī)行為大多發(fā)生在經(jīng)濟(jì)較為發(fā)達(dá)，居民生活水平得到一定保證，戶(hù)均住房成套率較高的大中型城市。

（3）部分房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商，在出售樓盤(pán)時(shí)，為了抬高房?jī)r(jià)或搶先出售地理方位較差的房屋，謊稱(chēng)樓盤(pán)已被一搶而光或優(yōu)勢(shì)住宅已售空，一方面在市場(chǎng)上造成房源供應(yīng)緊張的假相，另一方面又導(dǎo)致內(nèi)部房產(chǎn)積壓。一部分不明真相的消費(fèi)者只得跟風(fēng)搶購(gòu)樓盤(pán)，推進(jìn)樓價(jià)的上漲，泡沫滋生。

（4）由于國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)高額的投資回報(bào)率以及外匯管制下其他投資渠道的不暢，大量國(guó)外游資涌入我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)，在海外熱錢(qián)的追捧和炒作下，國(guó)內(nèi)大中城市房地產(chǎn)價(jià)格扶搖直上，已顯著超過(guò)其本身應(yīng)有的價(jià)值，也與一般百姓的承受能力相脫節(jié)。這不僅給那些真正需要購(gòu)房的人們?cè)斐蓸O大的資金壓力，而且也潛藏著巨大的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。一旦央行決定調(diào)整人民幣匯率，大量國(guó)際游資套利回流，失去外來(lái)資本支持的國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)業(yè)將會(huì)面臨資金斷裂的風(fēng)險(xiǎn)，導(dǎo)致泡沫的最終破裂。

圖1表示了投機(jī)性房地產(chǎn)泡沫的分類(lèi)。

3 房地產(chǎn)投機(jī)性預(yù)警指標(biāo)的建立

通過(guò)分析，可以看到房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商、民間閑散資金持有者、境外熱錢(qián)持有者以及普通房地產(chǎn)消費(fèi)者都可能成為房地產(chǎn)市場(chǎng)上投機(jī)活動(dòng)的參與者，在房地產(chǎn)泡沫產(chǎn)生—膨脹—破碎的不同階段推動(dòng)投機(jī)性房地產(chǎn)泡沫的發(fā)展。因此，針對(duì)不同投機(jī)主體的投機(jī)活動(dòng)制定出能夠反應(yīng)房地產(chǎn)市場(chǎng)上投機(jī)程度的指標(biāo)體系，對(duì)合理地判斷投機(jī)性房地產(chǎn)泡沫的發(fā)展階段和程度具有重要價(jià)值。

3.1 開(kāi)發(fā)商投機(jī)指標(biāo)

（1）房地產(chǎn)投資收益率指標(biāo)

房地產(chǎn)收益率是指持有期房地產(chǎn)租金加上買(mǎi)賣(mài)房地產(chǎn)商品的價(jià)差利潤(rùn)再除以房地產(chǎn)購(gòu)入價(jià)。如果收益率過(guò)高，將會(huì)吸引更多的投資者和投機(jī)者進(jìn)入，造成市場(chǎng)過(guò)熱。我國(guó)目前房地產(chǎn)行業(yè)的利潤(rùn)率高于社會(huì)平均利潤(rùn)率與行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率之和，具有核心競(jìng)爭(zhēng)力的房地產(chǎn)企業(yè)其利潤(rùn)率則更高。我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)公認(rèn)的合理的凈利潤(rùn)率也已達(dá)到10%~15%，而按照國(guó)際上目前統(tǒng)計(jì)數(shù)字看，多數(shù)國(guó)家房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商的平均利潤(rùn)般在6%左右。由此看來(lái)，我國(guó)目前房地產(chǎn)行業(yè)的利潤(rùn)率不僅遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其他行業(yè)的平均利潤(rùn)率水平，也大大超出世界房地產(chǎn)行業(yè)的平均利潤(rùn)水平。高額的投資收益率，正是吸引投機(jī)資本大量涌入的誘餌。因此房地產(chǎn)投資收益率是衡量行業(yè)內(nèi)投機(jī)性的一個(gè)重要的誘發(fā)性指標(biāo)。我們選取房地產(chǎn)行業(yè)稅前毛利率作為衡量房地產(chǎn)投資收益率的代表性指標(biāo)。

（2） 房地產(chǎn)投資與GDP協(xié)調(diào)性指標(biāo)（房地產(chǎn)投資增長(zhǎng)率/GDP增長(zhǎng)率）

實(shí)際GDP增長(zhǎng)率代表一國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展速度。該指標(biāo)為測(cè)量房地產(chǎn)行業(yè)相對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度的動(dòng)態(tài)指標(biāo)，用來(lái)監(jiān)測(cè)房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)泡沫化趨勢(shì)。該指標(biāo)值越大，說(shuō)明房地產(chǎn)業(yè)相對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的偏離越大，即房地產(chǎn)業(yè)已超越一國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展速度，房地產(chǎn)市場(chǎng)開(kāi)發(fā)過(guò)熱，存在房地產(chǎn)投機(jī)的傾向。

（3）開(kāi)發(fā)商施工進(jìn)度指標(biāo)

在房地產(chǎn)投機(jī)熱中，很多投機(jī)者持有房地產(chǎn)并不是想真正使用，也不會(huì)投資開(kāi)發(fā)，而是想待價(jià)而沽，因此如果很多開(kāi)發(fā)商持有土地后遲遲不肯投資或施工進(jìn)度特別緩慢則可判定開(kāi)發(fā)商有投機(jī)炒地炒樓花的動(dòng)機(jī)。由于我國(guó)乃至國(guó)際上尚未形成測(cè)度開(kāi)發(fā)商施工進(jìn)度的統(tǒng)一指標(biāo)，本文做如下嘗試，即用某年土地購(gòu)置面積與當(dāng)年土地開(kāi)發(fā)面積之比作為衡量開(kāi)發(fā)商施工進(jìn)度的指標(biāo)。該指標(biāo)不僅能反應(yīng)未來(lái)1~2年內(nèi)商品房的供應(yīng)情況，更能反應(yīng)開(kāi)發(fā)商對(duì)未來(lái)的預(yù)期。當(dāng)指標(biāo)值過(guò)高時(shí)，提示開(kāi)發(fā)商手中待開(kāi)發(fā)土地?cái)?shù)量增加，反映了房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)對(duì)市場(chǎng)、地價(jià)和利率發(fā)展走勢(shì)都有較好的預(yù)期，對(duì)未來(lái)房地產(chǎn)價(jià)格走高較有信心，這就有可能造成開(kāi)發(fā)商土地投機(jī)行為，同時(shí)該指標(biāo)也可以反映政府管理部門(mén)調(diào)控市場(chǎng)的政策效果。

（4）房地產(chǎn)金融支持度指標(biāo)（房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸款增長(zhǎng)率/貸款總額增長(zhǎng)率）

該指標(biāo)是根據(jù)房地產(chǎn)泡沫成因中的投資信貸支持因素來(lái)設(shè)計(jì)的。房地產(chǎn)投機(jī)需求的膨脹離不開(kāi)充足資金的支持，而充足的資金必須依靠銀行等金融部門(mén)的配合。在中國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商、施工單位、居民購(gòu)房都從銀行融資，60%以上的房地產(chǎn)投資金額來(lái)源于商業(yè)銀行；在日本，房地產(chǎn)泡沫急劇膨脹、市場(chǎng)過(guò)熱時(shí)期，很多金融機(jī)構(gòu)違背貸款原則，隨意變更貸款比例上限，有的甚至將貸款上限提高到100%以上。房地產(chǎn)貸款增長(zhǎng)過(guò)快，就會(huì)助長(zhǎng)房地產(chǎn)泡沫的形成。因此該指標(biāo)反映了金融機(jī)構(gòu)對(duì)房地產(chǎn)需求的支持程度，可以反映房地產(chǎn)泡沫發(fā)展及實(shí)現(xiàn)的程度。該指標(biāo)越大，說(shuō)明信貸對(duì)房地產(chǎn)投資的支持程度越大，投資者投入房地產(chǎn)消費(fèi)的程度越高，產(chǎn)生房地產(chǎn)泡沫的基礎(chǔ)條件就越好。該指標(biāo)過(guò)高表示銀行資金集中投向房地產(chǎn)市場(chǎng)，一方面會(huì)影響宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)的協(xié)調(diào)發(fā)展，另一方面也會(huì)過(guò)度激發(fā)房地產(chǎn)企業(yè)開(kāi)發(fā)熱情，盲目擴(kuò)大開(kāi)發(fā)規(guī)模。

3.2 消費(fèi)者投機(jī)指標(biāo)

（1）房地產(chǎn)轉(zhuǎn)手率指標(biāo)

短期內(nèi)如果房地產(chǎn)轉(zhuǎn)手率高，說(shuō)明炒賣(mài)嚴(yán)重，存在過(guò)度投機(jī)。我國(guó)許多城市一些樓盤(pán)短期內(nèi)價(jià)格上升較快，主要就是因?yàn)椴糠仲?gòu)房者轉(zhuǎn)手牟利。上海市2004年次新房(購(gòu)買(mǎi)后不到兩年)轉(zhuǎn)讓量占二手房交易量的比重為46.6%。由于投機(jī)者只注重買(mǎi)入和賣(mài)出的價(jià)差而不考慮房地產(chǎn)未來(lái)的收益，導(dǎo)致一方面新房被一搶而空，價(jià)格飛漲；而另一方面大量新購(gòu)房屋空置，嚴(yán)重影響房地產(chǎn)市場(chǎng)的正常運(yùn)轉(zhuǎn)。我們選取住房交易量與社會(huì)住房總量的比值作為衡量房地產(chǎn)轉(zhuǎn)手率的指標(biāo)。其比值可以充分反映二三級(jí)市場(chǎng)的活躍程度和流通頻率。

（2）租售比指標(biāo)

所謂“租售比”，是指每平方米使用面積的月租金與每平方米建筑面積的房?jī)r(jià)之間的比值。一般而言，“租售比”能夠表現(xiàn)出一個(gè)城市居民、從業(yè)人員更真實(shí)、最基本的住房需求，客觀(guān)反映當(dāng)?shù)胤康禺a(chǎn)市場(chǎng)的供求狀況。買(mǎi)房可能有投資投機(jī)的成分，租房卻是一種實(shí)實(shí)在在的居住需要。在市場(chǎng)機(jī)制作用下，健全的房地產(chǎn)市場(chǎng)中作為住房資產(chǎn)價(jià)格的售價(jià)與作為住房服務(wù)價(jià)格的租金之間理應(yīng)存在一定的相關(guān)關(guān)系，雖然兩者彼此間會(huì)相互調(diào)節(jié)與平衡，但由于房地產(chǎn)交易市場(chǎng)和租賃市場(chǎng)又是相對(duì)獨(dú)立的市場(chǎng)，兩者之間的市場(chǎng)主體構(gòu)成及其行為特性不同，其運(yùn)行特征及價(jià)格形成機(jī)制也存在差異。因此，當(dāng)一個(gè)城市的房地產(chǎn)銷(xiāo)售價(jià)格上升幅度過(guò)快或長(zhǎng)時(shí)間居高不下，而當(dāng)?shù)氐姆课葑饨饏s沒(méi)有隨之變動(dòng)、給予房?jī)r(jià)有效支撐，致使“租售比”出現(xiàn)嚴(yán)重的不協(xié)調(diào)時(shí)，就表明該地區(qū)房地產(chǎn)市場(chǎng)存在價(jià)格虛高、投機(jī)盛行的現(xiàn)象，此時(shí)樓市是非理性的、非健康狀態(tài)的。 根據(jù)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國(guó)家或地區(qū)房地產(chǎn)市場(chǎng)的一般規(guī)律，正常的房地產(chǎn)市場(chǎng)中，售價(jià)與租金之間存在一個(gè)較為固定的比例關(guān)系，房屋“租售比”約為1:100。而在我國(guó)，租賃市場(chǎng)較為發(fā)達(dá)的深圳“租售比”是1:200左右，上海二手房租售價(jià)格比在1:150~200之間，杭州則達(dá)到了1:00以上。

（3）投資性購(gòu)房比例

資料統(tǒng)計(jì)表明：北京房地產(chǎn)市場(chǎng)上的投資性購(gòu)房比例為17%。其中近三成(28.5%)投資住宅在短期內(nèi)就進(jìn)行了轉(zhuǎn)手取得收益；逾兩成(2.5%)的投資住宅投入租賃市場(chǎng)“以租養(yǎng)房”；此外，有近五成(48%)則以空置的方式等待獲利空間［4］。其中只有第二種情況是真正的投資，即買(mǎi)房不是自住或短期變現(xiàn)獲利，而是為了獲得長(zhǎng)期的持續(xù)的收益。而第一種和第三種情況只能稱(chēng)之為投機(jī)，而不能算作真正意義上的投資。其他一些大城市的投資性購(gòu)房比例也較高且成上升趨勢(shì)，例如上海投資性購(gòu)房比例為16.6%，而且高檔住宅投資性購(gòu)買(mǎi)的比例更大，約0%左右。投機(jī)需求是房地產(chǎn)泡沫產(chǎn)生最直接原因。國(guó)際上公認(rèn)的投資性購(gòu)房警戒線(xiàn)為20.5%。而目前實(shí)際的投資性購(gòu)房比例要高于現(xiàn)有調(diào)查值。本文選擇把當(dāng)年空置面積與出租面積之和與當(dāng)年商品房竣工面積之比作為衡量投資性購(gòu)房比例的指標(biāo)。

（4）戶(hù)均住房成套率

城市家庭戶(hù)數(shù)與成套住宅套數(shù)的比率標(biāo)志基本家庭居住需求關(guān)系。當(dāng)戶(hù)均住房成套率小于1時(shí)說(shuō)明人們尚沒(méi)有解決最基本的家庭住房問(wèn)題，仍處于以住房消費(fèi)需求為主的住房短缺階段，城市尚處于高速建設(shè)和發(fā)展的階段。當(dāng)成套住房量大于1時(shí)進(jìn)入改善住房質(zhì)量階段；大于1.2時(shí)進(jìn)入提高生活居住標(biāo)準(zhǔn)的階段和部分家庭擁有第二套住房的階段。國(guó)際經(jīng)驗(yàn)表明，各國(guó)在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中尚未出現(xiàn)過(guò)在戶(hù)均住房成套率滿(mǎn)足1之前的房地產(chǎn)泡沫。因此，房地產(chǎn)業(yè)在未滿(mǎn)足住房基本需求之前出現(xiàn)過(guò)度的房地產(chǎn)投機(jī)交易行為的可能性較小。在我國(guó)，房?jī)r(jià)上升較快，房?jī)r(jià)較高城市也大多是戶(hù)均住房成套率較高的城市，如深圳住房成套率達(dá)到95%，上海城鎮(zhèn)住房成套率達(dá)到9%。

4 投機(jī)性預(yù)警系統(tǒng)建立

本文使用功效系數(shù)法［5］，求算投機(jī)性綜合預(yù)警系數(shù)，再根據(jù)綜合預(yù)警系數(shù)對(duì)房地產(chǎn)投機(jī)性泡沫的發(fā)生及變化程度做出判斷。功效系數(shù)法能消除預(yù)警系統(tǒng)中各個(gè)指標(biāo)量綱的不統(tǒng)一和性質(zhì)的各異問(wèn)題，通過(guò)對(duì)每一指標(biāo)求算功效系數(shù)Yi，進(jìn)而求算系統(tǒng)的綜合預(yù)警系數(shù)，作為判斷地產(chǎn)泡沫的依據(jù)。

功效系數(shù)的計(jì)算公式為

（5）運(yùn)用綜合預(yù)警系數(shù)判斷投機(jī)性泡沫的發(fā)生程度。

預(yù)警區(qū)間的劃分如表1所示。

5 房地產(chǎn)市場(chǎng)投機(jī)性預(yù)警系統(tǒng)的實(shí)證研究——以上海為例

5．1 預(yù)警指標(biāo)滿(mǎn)意值和不容許值的確定

從目前所查閱的資料來(lái)看，對(duì)于8個(gè)指標(biāo)的臨界值，尤其是在中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)上的臨界值幾乎沒(méi)有確定的結(jié)論。因此，為了使得房地產(chǎn)業(yè)投機(jī)程度得以量化，確定指標(biāo)的臨界值就成為必須解決的首要問(wèn)題。

（1）房地產(chǎn)投資毛利率的滿(mǎn)意值與不允許值(Y₁)

結(jié)合我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的情況我們認(rèn)為我國(guó)目前房地產(chǎn)行業(yè)合理的稅前毛利率利潤(rùn)率應(yīng)在0％以下，當(dāng)利潤(rùn)率超過(guò)45％時(shí)，我們可以認(rèn)為存在著投機(jī)性泡沫的傾向。

（2）住房交易量與社會(huì)住房總量的比值的滿(mǎn)意值與不允許值(Y₂)

根據(jù)發(fā)達(dá)國(guó)家的統(tǒng)計(jì)資料［6］，在較為成熟的房地產(chǎn)市場(chǎng)上，該指標(biāo)通常為15％左右。考慮到上海房地產(chǎn)市場(chǎng)尚處于培育發(fā)展期和現(xiàn)階段舊區(qū)改造力度較大兩方面的因素，該指標(biāo)的滿(mǎn)意值為6%，不允許值為10％。

(3)租售比的滿(mǎn)意值與不允許值(Y₃)

根據(jù)上海業(yè)界人士的觀(guān)點(diǎn)，上海房地產(chǎn)市場(chǎng)租售比的合理區(qū)間經(jīng)驗(yàn)值為 120~150。根據(jù)近年來(lái)上海市租售比的情況，我們認(rèn)為該指標(biāo)的滿(mǎn)意值為120，不允許值為180。

（4）房地產(chǎn)投資增長(zhǎng)率/GDP增長(zhǎng)率的滿(mǎn)意值與不允許值(Y₄)

按照國(guó)際慣例，選取1.5為滿(mǎn)意值，2.5為不允許值［7］。以香港為例，1997年8月是香港樓市的高峰期，相對(duì)年初，該指標(biāo)達(dá)到2.8~，此時(shí)香港的房地產(chǎn)市場(chǎng)存在嚴(yán)重的泡沫，香港房地產(chǎn)業(yè)相對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)已嚴(yán)重?cái)U(kuò)張。

（5）土地購(gòu)置面積與當(dāng)年土地開(kāi)發(fā)面積之比的滿(mǎn)意值與不允許值(Y₅)

根據(jù)房地產(chǎn)建設(shè)項(xiàng)目實(shí)際情況，土地購(gòu)置面積通常為當(dāng)年土地開(kāi)發(fā)面積的1±0.5倍，我們認(rèn)為該指標(biāo)的滿(mǎn)意值為1.5，不允許值為。

（6）投資性購(gòu)房比例的滿(mǎn)意值與不允許值(Y₆)

為了計(jì)算方便，選擇把當(dāng)年空置面積與出租面積之和與當(dāng)年商品房竣工面積之比作為衡量投資性購(gòu)房比例的指標(biāo)，這樣計(jì)算出來(lái)的投資性購(gòu)房比例相對(duì)國(guó)際慣例統(tǒng)計(jì)出的投資性購(gòu)房比例要偏高一些，因?yàn)樵诳罩妹娣e中不僅包含了消費(fèi)者購(gòu)買(mǎi)后空置的房屋面積還包含大量的未售出的空置房屋面積。因此，認(rèn)為該項(xiàng)指標(biāo)的滿(mǎn)意值為15％，不允許值為25％。由于1998~2001年上海新增房屋空置面積較大，所以這些年份該項(xiàng)指標(biāo)就比較高。

（7）戶(hù)均住房成套率的滿(mǎn)意值與不允許值(Y₇)

國(guó)際經(jīng)驗(yàn)表明，各國(guó)在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中尚未出現(xiàn)過(guò)在戶(hù)均住房成套率滿(mǎn)足1之前的房地產(chǎn)泡沫［8］。該指標(biāo)的滿(mǎn)意值為0.8，不允許值為1.2。

（8）房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸款增長(zhǎng)率/貸款總額增長(zhǎng)率的滿(mǎn)意值與不允許值(Y₈)

我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展對(duì)銀行信貸的依賴(lài)程度是比較深的，上海市每年的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)資金中，銀行信貸資金都占到了40％以上，再加上售樓花、預(yù)付款等，金融機(jī)構(gòu)對(duì)上海房地產(chǎn)業(yè)的支撐作用是非常明顯的。在200年6月1日中國(guó)人民銀行發(fā)布了《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)房地產(chǎn)信貸業(yè)務(wù)管理的通知》后，對(duì)金融機(jī)構(gòu)給予房地產(chǎn)企業(yè)的信貸資金給予了新的監(jiān)管，銀行信貸在房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)資金中的比例才有所回落。因此，我們認(rèn)為該指標(biāo)只能適度超前即滿(mǎn)意值為1.5，不允許值為2.5。

5.2 指標(biāo)的功效系數(shù)及預(yù)警值計(jì)算

根據(jù)實(shí)際資料，我們整理了1998~2005年上海預(yù)警指標(biāo)的觀(guān)測(cè)數(shù)據(jù)值［9~11］（見(jiàn)表2），并根據(jù)投機(jī)性預(yù)警系統(tǒng)建立步驟（具體步驟略），計(jì)算出了綜合預(yù)警值見(jiàn)表3所示。

投機(jī)預(yù)警系數(shù)的計(jì)算表明，經(jīng)過(guò)20世紀(jì)90年代初對(duì)房地產(chǎn)業(yè)的宏觀(guān)調(diào)控后，2000年前，上海市房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展比較健康，但從2000年后上海市的房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展有了過(guò)熱的傾向。2000~2004年，綜合預(yù)警指數(shù)逐年減小，向危險(xiǎn)的臨界狀態(tài)靠近，這表明，隨著上海市房地產(chǎn)業(yè)的市場(chǎng)化程度的不斷加深，一方面市場(chǎng)力量的拉動(dòng)確實(shí)大大推動(dòng)了房地產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展，但另一方面，上海房地產(chǎn)市場(chǎng)在迅速擴(kuò)張時(shí)豐厚的利潤(rùn)所帶來(lái)的種種房地產(chǎn)投機(jī)活動(dòng)也日益活躍，房地產(chǎn)投機(jī)給房地產(chǎn)市場(chǎng)健康發(fā)展造成的種種危害已經(jīng)初現(xiàn)端倪。上海市的房地產(chǎn)投機(jī)活動(dòng)在2004年達(dá)到活躍的頂峰，引起了我國(guó)政府的高度重視，并開(kāi)始針對(duì)這一現(xiàn)象進(jìn)行宏觀(guān)調(diào)控，2005年開(kāi)始，各種市場(chǎng)管理、金融政策、土地政策紛紛開(kāi)始頒布實(shí)施，使得過(guò)熱的市場(chǎng)得到恢復(fù)和冷卻，上海市的房地產(chǎn)商品價(jià)格增長(zhǎng)率也開(kāi)始放緩，過(guò)度的投機(jī)活動(dòng)得到控制。這一過(guò)程也可以明顯地反應(yīng)在投機(jī)性綜合預(yù)警指數(shù)上，2005年的預(yù)警指數(shù)得到了回升，這說(shuō)明國(guó)家的宏觀(guān)調(diào)控政策已經(jīng)在上海市的房地產(chǎn)市場(chǎng)上發(fā)揮作用。

6 結(jié)論

當(dāng)前我國(guó)每個(gè)地區(qū)對(duì)于房地產(chǎn)市場(chǎng)預(yù)警系統(tǒng)的研究還處于初步階段，上海、深圳雖然走在前面，但還不夠成熟，編制市場(chǎng)檢測(cè)預(yù)警指標(biāo)的理論和實(shí)踐并不是很充足，還處于大量的借鑒和探索當(dāng)中。本文通過(guò)建立投機(jī)性房地產(chǎn)泡沫預(yù)警的指標(biāo)體系對(duì)上海市房地產(chǎn)市場(chǎng)進(jìn)行分析，也是一種新的嘗試。通過(guò)對(duì)上海市1998年到2005年這一區(qū)間的實(shí)證分析，可以看到2000年后上海市的投機(jī)性綜合預(yù)警系數(shù)一直處在警戒狀態(tài)，并且有逐年減小即向危險(xiǎn)狀態(tài)靠近的趨勢(shì)，這與近年來(lái)上海市房地產(chǎn)市場(chǎng)過(guò)熱的現(xiàn)實(shí)情況是比較吻合的，這就證明投機(jī)性綜合預(yù)警系數(shù)能夠比較真實(shí)準(zhǔn)確地反映房地產(chǎn)市場(chǎng)上由于投機(jī)性活動(dòng)導(dǎo)致的房地產(chǎn)泡沫，為監(jiān)控我國(guó)房地產(chǎn)泡沫提供一定的理論依據(jù)。

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注：本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請(qǐng)以PDF格式閱讀原文。