美國債務(wù)經(jīng)濟(jì)的國際循環(huán)

[內(nèi)容提要]隨著美國經(jīng)常項(xiàng)目逆差的不斷擴(kuò)大，美國境外債務(wù)不斷積累起來，形成龐大的境外美元資產(chǎn)，這是美國債務(wù)經(jīng)濟(jì)的國際循環(huán)。美國債務(wù)經(jīng)濟(jì)根源于美元本位的國際貨幣體系，美元國際本位貨幣的地位和美國各類金融資產(chǎn)的國際流動渠道暢通是形成其國際循環(huán)的兩個支柱。美國債務(wù)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)擴(kuò)張使全球流動性因此而加速膨脹，于是不斷膨脹的美元流動性最終將導(dǎo)致國際貨幣體系的危機(jī)，引起全球金融系統(tǒng)的嚴(yán)重動蕩。國際貨幣體系正處在發(fā)生巨變的前奏，它必須適應(yīng)發(fā)生了巨大變化的世界經(jīng)濟(jì)格局。

關(guān)鍵詞：美國經(jīng)濟(jì) 債務(wù)經(jīng)濟(jì) 美元本位 流動性膨脹 國際貨幣體系

美國日益增長的經(jīng)常項(xiàng)目赤字使其積累了龐大的境外債務(wù)，這些債務(wù)主要以美元計(jì)價(jià)的債券形式存在，是世界各國外匯儲備的主要組成部分。在這個債務(wù)經(jīng)濟(jì)的循環(huán)過程中，一方是美國經(jīng)常項(xiàng)目持續(xù)的巨額逆差和資源性商品(如石油)輸出國、新興市場國家(東亞地區(qū)特別是中國)日益增長的經(jīng)常項(xiàng)目盈余，另一方則是充斥著全世界的美國發(fā)行、美元計(jì)價(jià)的各種金融資產(chǎn)，尤其美國發(fā)行的巨額債券進(jìn)入到各國官方的外匯儲備和債券市場的交易中。這就形成了美國獨(dú)有形式的“債務(wù)經(jīng)濟(jì)”：美國國內(nèi)債務(wù)不斷增加，而美國一般制造業(yè)卻由于尋求低成本地區(qū)而不斷外移到美國境外，于是美國消費(fèi)的產(chǎn)品必須靠國外提供，國內(nèi)債務(wù)就引起了國際貿(mào)易的逆差；由于美國不需要用外匯去進(jìn)口，于是貿(mào)易逆差導(dǎo)致大量美元外流，各國持有的美元現(xiàn)金增加，導(dǎo)致對美元資產(chǎn)的需求增加。這樣，美國便通過金融項(xiàng)目不斷向外輸出債券和其他金融資產(chǎn)，進(jìn)而導(dǎo)致美元現(xiàn)金回流、美元金融資產(chǎn)不斷在境外積累的情況。

美國債務(wù)經(jīng)濟(jì)究竟是怎樣維持的?它為什么會導(dǎo)致全球性的流動性膨脹?美國能否長期維持這種經(jīng)濟(jì)循環(huán)方式?這種循環(huán)方式對美元本位下的國際貨幣體系有何影響?本文擬在分析美國債務(wù)經(jīng)濟(jì)的形成和表現(xiàn)、美國債務(wù)經(jīng)濟(jì)的國際循環(huán)過程等問題的基礎(chǔ)上，進(jìn)而對美國債務(wù)經(jīng)濟(jì)及其對全球經(jīng)濟(jì)的影響進(jìn)行探討。

一 美國債務(wù)經(jīng)濟(jì)的形成和表現(xiàn)

美國債務(wù)經(jīng)濟(jì)的形成根源于美元本位的國際貨幣體系。第二次世界大戰(zhàn)后確立的布雷頓森林體系是一個金匯兌本位制，其核心是“雙掛鉤機(jī)制”，即美元與黃金掛鉤、其他貨幣與美元掛鉤。在這種體系下，一旦各國的非自愿儲備增加，就必然將非自愿儲備拿去兌換黃金，從而減少美國的儲備資產(chǎn)，迫使美國緊縮銀根、減少美元的發(fā)行，進(jìn)而減少美國的國際收支逆差。黃金制約著美國對外提供過多的美元，同時也就抑制了美國境內(nèi)的債務(wù)經(jīng)濟(jì)向全球范圍的擴(kuò)張。盡管1970年代美國人的儲蓄傾向已大大低于其他國家，但金匯兌本位制卻不會導(dǎo)致美國進(jìn)入后來的債務(wù)經(jīng)濟(jì)。不過，1970年代以后，黃金的非貨幣化使得美國對外提供美元失去了黃金的束縛，美國不再擔(dān)心國際收支逆差會導(dǎo)致黃金外流，這就為美國大規(guī)模持續(xù)的經(jīng)常項(xiàng)目逆差敞開了大門，這意味著美國經(jīng)濟(jì)可以向著一種靠美元換取世界其他國家資源的債務(wù)經(jīng)濟(jì)發(fā)展。只要美國人需要，它可以直接用美元購買任何國家的任何商品及資源。這種理論上的可能性很快就變成了現(xiàn)實(shí)。在世界其他地區(qū)不斷向美國提供實(shí)物商品和資源的同時，美國則不斷向世界其他地區(qū)輸出美元。各國持有美元之后，不再能兌換黃金，而只能去購買美國的債券和其他金融資產(chǎn)。于是，持續(xù)的收支逆差導(dǎo)致美國累計(jì)的債務(wù)負(fù)擔(dān)越來越大，而美元資產(chǎn)則充斥于世界各個角落。

美元本位的國際貨幣體系是美國債務(wù)經(jīng)濟(jì)形成的基礎(chǔ)。由于美元對外發(fā)行失去了限制，理論上就出現(xiàn)了大規(guī)模用美元購買其他國家產(chǎn)品和資源的可能性。這種可能性則依賴于美國國內(nèi)必須不斷地有人借債來實(shí)現(xiàn)。首先，關(guān)于美國債務(wù)經(jīng)濟(jì)在美國國內(nèi)的發(fā)生機(jī)制。對于個人或者家庭來講，他們可以得到各種貸款提前消費(fèi)，這就大大增加了個人的消費(fèi)意愿而同時降低了儲蓄意愿，引起個人儲蓄在其可支配收入中的比例很快下降。這一比例從1992年的7.7％直降到2006年和2007年的0.4％。美國個人儲蓄在1992年曾達(dá)到3660億美元，占總儲蓄的38.6％，但此后個人儲蓄驟減，2006年、2007年分別是388億美元和427億美元，在總儲蓄中的比例僅為2％。究其原因，就是虛擬資產(chǎn)的膨脹，尤其股市和房地產(chǎn)市場的相繼繁榮，產(chǎn)生的財(cái)富效應(yīng)使美國人進(jìn)一步擴(kuò)大消費(fèi)；而抵押貸款也使負(fù)債更加擴(kuò)大，其中80％以上的住房抵押貸款，它對居民擁有住房起到了重要作用，同時也使居民有可能大幅度提高消費(fèi)水平。家庭和非營利機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債率因此而不斷上升，從1975年的12.9％到2006年的19.4％、2007年的19.9％。

對于美國政府部門來說，大量持續(xù)的國防支出和個人支付(包括直接支付與對州和地方政府的補(bǔ)貼)，使美國的聯(lián)邦政府支出基本上維持在國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)的20％左右。這意味著美國政府的財(cái)政赤字不斷刷新歷史記錄，累計(jì)的政府債務(wù)總額不斷上升。這一赤字曾因?yàn)槊绹?jīng)濟(jì)的強(qiáng)勁增長和克林頓政府減少財(cái)政赤字為核心的政策控制而迅速轉(zhuǎn)為盈余?？肆诸D卸任之前曾主張把財(cái)政結(jié)余專門用于充實(shí)社會保障和減少債務(wù)，而此后的布什政府卻用舉債實(shí)現(xiàn)其減少富人和大企業(yè)稅收負(fù)擔(dān)，使美國聯(lián)邦財(cái)政預(yù)算由克林頓時期的連續(xù)四年盈余變?yōu)閺?002年出現(xiàn)赤字，2006年赤字達(dá)到4230億美元。于是，聯(lián)邦政府通過財(cái)政部發(fā)行的政府債券和支持企業(yè)發(fā)行的機(jī)構(gòu)證券數(shù)量致使聯(lián)邦債務(wù)總額迅速增長，從1970年的3809億美元到1980年的9090億美元，直至2007年的9.0078萬億美元，與國內(nèi)生產(chǎn)總值的比值從不到40％直至2007年的65.1％。這里還不包括州政府及地方政府的赤字?jǐn)?shù)額。

美國居民的低儲蓄意愿和聯(lián)邦政府的高赤字表現(xiàn)直接導(dǎo)致了美國國內(nèi)總投資遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于總儲蓄。從國民經(jīng)濟(jì)賬戶看，第二次世界大戰(zhàn)以后，美國國內(nèi)總投資占國內(nèi)生產(chǎn)總值的比重一直比較穩(wěn)定在17％～22％之間，而美國的年度總儲蓄占國內(nèi)生產(chǎn)總值的比重從1960年代最高達(dá)到22％，逐步下降，2000年以后已經(jīng)降到14％左右。國內(nèi)總投資與總儲蓄的差額在1970年代中期還基本為零，但之后，國內(nèi)總投資開始超過總儲蓄，2000年之后迅速拉大，2007年這個差距已到達(dá)6380億美元。

與此同時，制造業(yè)向海外大規(guī)模轉(zhuǎn)移的現(xiàn)象加劇了美國債務(wù)經(jīng)濟(jì)的程度更加深化。隨著發(fā)展中國家的經(jīng)濟(jì)開放和經(jīng)濟(jì)全球化的不斷加深，國際投資秩序逐步建立，投資自由化趨向日趨明顯，新興市場國家的出現(xiàn)及其優(yōu)惠的投資政策、廉價(jià)的勞動力成本，吸引了發(fā)達(dá)國家的眾多企業(yè)，進(jìn)行外包生產(chǎn)，以此降低成本，獲取更高的利潤。美國更是如此，國內(nèi)的制造業(yè)紛紛轉(zhuǎn)移到國外，“去工業(yè)化”程度不斷加深。現(xiàn)在，美國居于世界產(chǎn)業(yè)鏈的最高端，技術(shù)進(jìn)步的成果轉(zhuǎn)化為高技術(shù)產(chǎn)品的高價(jià)值，低端低價(jià)的產(chǎn)品美國不再多生產(chǎn)，因?yàn)槠洳荒塬@得高的利潤收入，用高技術(shù)產(chǎn)品換取這些低端和低價(jià)的產(chǎn)品要比生產(chǎn)它們來得更合算。即使如此，所有的高技術(shù)出口和其他美國優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)產(chǎn)品的出口收入之和仍不足以抵扣美國進(jìn)口低端產(chǎn)品和資源的支出，美國進(jìn)出口貿(mào)易逆差開始出現(xiàn)并持續(xù)增大。

美國自1976年首次出現(xiàn)貿(mào)易逆差以來，就走上了這樣一種債務(wù)經(jīng)濟(jì)的不歸路。進(jìn)出口貿(mào)易加上國際投資的收支，以及國際單方轉(zhuǎn)移支付的調(diào)整而形成經(jīng)常項(xiàng)目。1982年，當(dāng)國際投資的盈余不能再彌補(bǔ)貿(mào)易赤字的差額，美國便開始了經(jīng)常項(xiàng)目的持續(xù)逆差。從1982年到2007年的26年中，只有1991年是經(jīng)常項(xiàng)目順差，其余25年持續(xù)出現(xiàn)經(jīng)常項(xiàng)目逆差。而且其經(jīng)常項(xiàng)目逆差的規(guī)模呈急劇增大趨勢，1982年為55億美元，到2000年超過了4000億美元，2006年達(dá)到8115億美元，2007年縮小到7386億美元。于是，隨之而來的就是美國持續(xù)的國際債務(wù)膨脹。1987年美國成為世界上最大的凈債務(wù)國，這種債務(wù)至今仍在不斷增長。截止到2008年第一季度，美國的外債總額已達(dá)到13.78萬億美元，平均每戶家庭負(fù)債超過10萬美元(如表1所示)。凈國際投資頭寸是一國對外資產(chǎn)與負(fù)債相抵后的凈值，綜合反映了一國在海外的資產(chǎn)負(fù)債情況。美國商務(wù)部公布的數(shù)據(jù)顯示，2007年末，美國的凈國際投資頭寸會維持在負(fù)2.5萬億美元以下(如表2所示)。美國連續(xù)多年都是世界上最大的債務(wù)國。如果放任美國這種情況持續(xù)下去，根據(jù)美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家威廉·克萊因(WilliamCline)的預(yù)計(jì)，美國的凈國際債務(wù)在2010年將達(dá)到國內(nèi)生產(chǎn)總值的52％。

美國的債務(wù)經(jīng)濟(jì)引起各國經(jīng)濟(jì)學(xué)界及政策制定者的廣泛關(guān)注。大多數(shù)研究是從美國國際收支賬戶的整體情況考慮經(jīng)常項(xiàng)目逆差的持續(xù)性。本·伯南克(Ben Sha—lom Bernanke)提出全球儲蓄過多(global saving glut)的觀點(diǎn)，認(rèn)為東亞各國投資衰退而儲蓄過剩造成了全球的資金剩余，相應(yīng)地也造成東亞各國的經(jīng)常賬戶順差及美國經(jīng)常賬戶逆差。大衛(wèi)·格魯因(David Gruen)和杰森·哈里斯(Jason Harris)從資本賬戶的順差情況人手，預(yù)計(jì)未來美國吸引資金流入的能力不會被削弱。米切爾·科帕里特思(Michael Kouparitsas)和理查德·庫柏(Reehard Cooper)認(rèn)為貿(mào)易逆差不會損害美國利益，流入美國的資金可以繼續(xù)支撐美國經(jīng)常賬戶的逆差。邁克爾·杜里(Michael Dooley)等人甚至認(rèn)為，美國經(jīng)常賬戶的逆差與資本賬戶的順差是一種利益上的交換，債務(wù)經(jīng)濟(jì)的國際循環(huán)是對美國和經(jīng)常賬戶順差國都有利的循環(huán)，是可以持續(xù)運(yùn)行下去的。也有學(xué)者，如埃德文·杜魯門(Edwin Truman)和羅伯特·拉賓(Robert Rubin)則擔(dān)心美國將無法繼續(xù)維持經(jīng)常項(xiàng)目的高額逆差，美國最終將不得不提高利率和緊縮開支，其結(jié)果就是包括美國在內(nèi)的全球經(jīng)濟(jì)衰退。

二 美國債務(wù)經(jīng)濟(jì)的國際循環(huán)過程

威廉·塔布(William Tubbs)指出，美國自1970年代以來債務(wù)膨脹和經(jīng)濟(jì)泡沫愈演愈烈，美國已從以工業(yè)生產(chǎn)作為核心的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)變?yōu)榻鹑诨?、以食利主義為主的經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式。這種發(fā)展模式必然造成了美國債務(wù)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)擴(kuò)張。但是，在美國債務(wù)經(jīng)濟(jì)的擴(kuò)張過程中，形成的外債絕大多數(shù)并不需要付出實(shí)際資源去償還，美國所要做的只是向世界供應(yīng)美元就可以，貿(mào)易逆差對美國來說只不過是“無淚赤字”。⑥正是這些“無淚赤字”，讓美國的對外債務(wù)不斷擴(kuò)大，與之對應(yīng)的則是全球美元資產(chǎn)或外匯儲備資產(chǎn)的持續(xù)增加。這是因?yàn)?，布雷頓森林體系崩潰以后，黃金的非貨幣化使國際貨幣的支撐與是否有足夠的黃金儲備無關(guān)了，政府債券(主要是各國官方持有)、企業(yè)債券和股票(主要是非官方機(jī)構(gòu)和個人持有)等這些虛擬資產(chǎn)就可以替代黃金成了對外提供流動性的支柱。國際視角下的美國債務(wù)經(jīng)濟(jì)的擴(kuò)張過程中，新興市場經(jīng)濟(jì)國家由于實(shí)行出口導(dǎo)向型的發(fā)展戰(zhàn)略，產(chǎn)生對美國的貿(mào)易順差，此后再把外匯儲備重新投入到美國；美國由于具有了虛擬經(jīng)濟(jì)及資本市場的優(yōu)勢，吸收了這些順差國的短期資本，同時輸出長期資本(以對外投資為主)。

美國用美元購買其他國家的產(chǎn)品和資源，美元流通到這些國家之后成為美元儲備，而各國經(jīng)營外匯儲備的金融機(jī)構(gòu)又回過頭來購買美國的債券和其他金融資產(chǎn)，結(jié)果一方面流出的美元又從金融項(xiàng)目流回美國，另一方面卻將大量債券留給了世界各國。隨著美國經(jīng)常項(xiàng)目逆差的不斷擴(kuò)大，美國境外債務(wù)就會積累起來形成龐大的境外美元資產(chǎn)。這就是美國債務(wù)經(jīng)濟(jì)的國際循環(huán)過程(下圖)。

美國的債務(wù)經(jīng)濟(jì)在國際循環(huán)過程中，推動了新興市場國家出口貿(mào)易的發(fā)展，對它們的工業(yè)化進(jìn)程起到了一定的推動作用；而美國第二次世界大戰(zhàn)后以制造業(yè)為核心的實(shí)體經(jīng)濟(jì)卻不可避免地走向衰落，單純依賴美元貨幣流通來獲取收入的虛擬經(jīng)濟(jì)空前繁榮。戰(zhàn)后的三大支柱產(chǎn)業(yè)——汽車、鋼鐵和建筑業(yè)早已不再有往日的輝煌了，代之而起的是金融服務(wù)業(yè)和房地產(chǎn)服務(wù)業(yè)增加值的迅速增長。1980年之前，美國制造業(yè)和建筑業(yè)的增加值占到國內(nèi)生產(chǎn)總值的25％以上，金融保險(xiǎn)和房地產(chǎn)服務(wù)業(yè)的增加值占國內(nèi)生產(chǎn)總值的比重不足15％。1980年以后，制造業(yè)和建筑業(yè)的在國內(nèi)生產(chǎn)總值中的比重開始下滑，2007年僅為15.8％；而金融保險(xiǎn)和房地產(chǎn)服務(wù)業(yè)的比重迅速上升，2007年達(dá)到20.7％。

美國債務(wù)經(jīng)濟(jì)的國際循環(huán)在目前為止能夠較穩(wěn)定地持續(xù)下來，在于其有兩個支柱因素：一是美元作為國際本位貨幣的地位，包括計(jì)算國際收入的本位貨幣地位和主要儲備貨幣的地位；二是其各類金融資產(chǎn)的國際流動渠道暢通。布雷頓森林體系崩潰之后，美元的世界霸主地位仍得以延續(xù)，美元仍是主要的國際交易媒介、計(jì)價(jià)單位和支付與儲備手段。在世界經(jīng)濟(jì)活動中，各種技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)的制定權(quán)同國際間的價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)制定權(quán)相比都不算什么，而美國就在為世界制定價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)和提供價(jià)值尺度、提供交易媒介和財(cái)富儲藏工具，它獲取的是與其對外提供全部貨幣的價(jià)值相等的利益。美元交易媒介的職能直接決定了美國在國際間的計(jì)價(jià)單位和支付與儲備職能，因?yàn)橐衙涝鳛榻灰酌浇榫捅仨毷紫葍涿涝?，并選擇美元作為計(jì)價(jià)單位。美元作為事實(shí)上的世界儲備貨幣，在全球官方外匯儲備資產(chǎn)中的比重達(dá)到2／3左右，超過九成以上的外匯交易與美元有關(guān)，全球貿(mào)易出口的一半以上也以美元來計(jì)價(jià)的。此外，所有的國際貨幣基金組織的貸款也是以美元計(jì)價(jià)；在當(dāng)前的國際石油交易中，美元更是壟斷了計(jì)價(jià)貨幣的地位。另一方面，開放的虛擬經(jīng)濟(jì)交易平臺和發(fā)達(dá)的資本市場在相當(dāng)程度上保證了美元資產(chǎn)的國際化流動，同時也保證了美元回流的吸收。當(dāng)兌換黃金的承諾沒有了，境外美元迅速擴(kuò)大的基礎(chǔ)則必須是美國全部市場上可交易物的市場價(jià)值，這不僅包括實(shí)體經(jīng)濟(jì)中的各類商品(其中有部分的高技術(shù)產(chǎn)品)，更包括大量可交易的金融資產(chǎn)。黃金之所以可以成為貨幣發(fā)行的基礎(chǔ)，是因?yàn)樗旧碛袃r(jià)值、可以保值，美元也必須有這樣的功能才能維持其國際貨幣的地位。而強(qiáng)大的虛擬經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)正是提供給美元保值增值的。美國有世界上最大的、開放型的虛擬經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)，提供了大量債券、股票、房地產(chǎn)，以及其他無形資產(chǎn)的交易市場，可以利用紐約、倫敦、東京、法蘭克福等國際化資本市場迅速進(jìn)行大規(guī)模的國際虛擬資產(chǎn)的交易。其交易量之巨大、交易品種之豐富、國際化程度之高、流動性之強(qiáng)，足以吸收和占用大量的美元而不致引起消費(fèi)價(jià)格指數(shù)(CPI)短時間內(nèi)的大幅上漲。正是如此發(fā)達(dá)的虛擬經(jīng)濟(jì)支撐了美元向國內(nèi)的回流，也提供了美元保值增值的機(jī)會，延續(xù)了美元的霸主地位和美國債務(wù)經(jīng)濟(jì)國際循環(huán)。

在美國債務(wù)經(jīng)濟(jì)的國際循環(huán)過程中，持續(xù)的、巨額的經(jīng)常項(xiàng)目造成了全球經(jīng)濟(jì)失衡。全球經(jīng)濟(jì)失衡表現(xiàn)為日益兩極化的發(fā)展趨勢：一極是美國經(jīng)濟(jì)項(xiàng)目逆差的不斷上升；另一極是資源性輸出國和新興市場國家經(jīng)常項(xiàng)目順差的不斷擴(kuò)大。1970年代初，美國經(jīng)常項(xiàng)目時而順差時而逆差，但經(jīng)常項(xiàng)目差額與國內(nèi)生產(chǎn)總值的比值在1％以內(nèi)；到了1980年代，美國因經(jīng)常項(xiàng)目的持續(xù)惡化而誘發(fā)了嚴(yán)重的全球經(jīng)濟(jì)失衡，最后以“廣場協(xié)議”的簽署、美元的大幅貶值得到一定程度的解決，當(dāng)時經(jīng)常項(xiàng)目差額與國內(nèi)生產(chǎn)總值的比值不過3％多一點(diǎn)；進(jìn)入本世紀(jì)后，雖然美元匯率指數(shù)持續(xù)走低，但經(jīng)常項(xiàng)目差額與國內(nèi)生產(chǎn)總值的比值不降反升，2005年和2006年分別達(dá)到5.4％和5.5％，已超過了5％的國際警戒線，2007年，根據(jù)得到的初步預(yù)期數(shù)據(jù)計(jì)算，該比值稍有回落，達(dá)到4.6％。這一次可能比以前任何一次都要嚴(yán)重得多。

三 全球流動性膨脹與國際貨幣體系的危機(jī)

在美國債務(wù)經(jīng)濟(jì)的國際循環(huán)過程中，美元不斷的流出(經(jīng)常項(xiàng)目順差)和流入(金融項(xiàng)目順差)導(dǎo)致了美國發(fā)行了大量美元債券充斥世界，全球流動性由此而加速膨脹。流動性是任何資產(chǎn)都具有的性質(zhì)，它廣義上是指資產(chǎn)的變現(xiàn)能力。資產(chǎn)的流動性依其變現(xiàn)能力排序依次是現(xiàn)金(包括現(xiàn)鈔、支票賬戶)、短期債券、中期債券、長期債券、股票及其他資產(chǎn)等，現(xiàn)金具有完全的流動性。當(dāng)代的流動性膨脹是從現(xiàn)金膨脹開始的，而現(xiàn)金膨脹則主要是美元流出境外規(guī)模的不斷膨脹所致。在布雷頓森林體系崩潰之前，美國提供世界流動性主要是通過資本項(xiàng)目的逆差，也就是對外借出美元(包括援助和對外商業(yè)性的貸款)。而布雷頓森林體系崩潰以后，黃金的非貨幣化使所有的貨幣都失去了自然控制其在流通中數(shù)量的機(jī)制，貨幣數(shù)量開始必須依靠各國的貨幣當(dāng)局來控制。最初在各國內(nèi)部大致都有有效控制貨幣數(shù)量的能力，除非貨幣當(dāng)局有某種特殊原因和需要，貨幣供應(yīng)量的增長率可以比較有效地被控制在與國內(nèi)生產(chǎn)總值增長率相適應(yīng)的水平上，以控制本國的物價(jià)水平。而全球化的經(jīng)濟(jì)使得任何一個進(jìn)入世界經(jīng)濟(jì)大家庭的國家和地區(qū)都失去了獨(dú)自有效控制貨幣供應(yīng)量的能力，國際貨幣的發(fā)行當(dāng)局只根據(jù)本國的需要對境外提供流動性。美國債務(wù)經(jīng)濟(jì)的國際循環(huán)中，巨額的經(jīng)常項(xiàng)目逆差導(dǎo)致各國外匯儲備增加，進(jìn)而會使得各國央行的基礎(chǔ)貨幣投放增加，因?yàn)楦鲊胄性讷@得美元儲備的時候要投放基礎(chǔ)貨幣，基礎(chǔ)貨幣的增加通過各國國內(nèi)及國際金融機(jī)構(gòu)的信貸創(chuàng)造，形成全球性的貨幣供應(yīng)。美國每一美元經(jīng)常項(xiàng)目的逆差，即美國增加一美元的對外債務(wù)，將導(dǎo)致世界擴(kuò)張大致兩到三倍的流動性，這其中還不包括銀行乘數(shù)擴(kuò)大的貨幣量。美國的債務(wù)經(jīng)濟(jì)在國際循環(huán)中持續(xù)擴(kuò)張，美國幾乎是在毫無限制的情況下，對外提供流動性的高倍數(shù)擴(kuò)張。歐元作為后起之秀，近年來對外提供的流動性擴(kuò)張迅速超過美元，加劇了全球流動性膨脹的程度。充足的國際貨幣以不同的資產(chǎn)形式在不同的區(qū)域循環(huán)流動，推動著全球虛擬資產(chǎn)和大宗商品的價(jià)格不斷高漲，而全球虛擬資產(chǎn)的膨脹又進(jìn)一步放大了國際貨幣的流動性。

美國無法在短期內(nèi)出現(xiàn)經(jīng)常項(xiàng)目逆差的改善，也就不可能停止提供境外美元和美元資產(chǎn)，流動性擴(kuò)張?jiān)诙唐趦?nèi)也就無法停止，也就是世界上必然會出現(xiàn)更多的美元債券，以及美元計(jì)價(jià)的其他金融資產(chǎn)。美元國際貨幣地位的支撐主要是美元資產(chǎn)的國際信用和美元國際購買力，美元計(jì)價(jià)的資產(chǎn)(以美元計(jì)價(jià)的國際債券為主體)已經(jīng)成為美元匯率最直接的支撐物。隨著美國債務(wù)經(jīng)濟(jì)的循環(huán)規(guī)模越來越大，美國境外美元計(jì)價(jià)的金融資產(chǎn)涉及的數(shù)額也越來越大，美元的信用基礎(chǔ)更依賴于美元計(jì)價(jià)的金融資產(chǎn)的信用，國際信用是美元資產(chǎn)持有者的根本所在。但是，以美元資產(chǎn)為核心的全球流動性膨脹，使得美元信用已經(jīng)不是建立在美國人自己信任的基礎(chǔ)上了，而是建立在境外美元資產(chǎn)持有者對美元的信心上。境外持有者有三部分：一是政府，二是企業(yè)和一般投資者，三是尋求差價(jià)收入的投機(jī)者。這是十分不可靠的。對沖基金具有很強(qiáng)的投機(jī)性已經(jīng)被多數(shù)學(xué)者公認(rèn)，經(jīng)營國際業(yè)務(wù)的大銀行也會經(jīng)常參與投機(jī)活動，特別是金融危機(jī)到來時，“利益驅(qū)使…‘生存需要”都會逼使它們參與投機(jī)；此外，政府也是一個潛在的推波助瀾者。在危機(jī)發(fā)生的時候，政府往往為了自保而拋售正在下跌的資產(chǎn)，這將會加劇波動和危機(jī)。

要減少日益膨脹的境外美元資產(chǎn)只有兩個途徑：一是到期美元債券不再用美元支付而是用其他貨幣(如歐元)支付，這要求美國必須有足以維持美元匯率的外匯儲備，而美國的外匯儲備和黃金儲備與境外美元資產(chǎn)相比太小了。當(dāng)美國遭遇美元匯率風(fēng)險(xiǎn)時，美國700億美元的外匯儲備，相對于12萬億美元甚至更多的境外資產(chǎn)來說，無異于杯水車薪。美國既沒有足夠的黃金，也沒有足夠的外匯來支撐美元匯率。美國還有什么辦法來支撐美元和美元資產(chǎn)呢?二是通過貨幣貶值，這會引起美元資產(chǎn)價(jià)格大幅度下跌。一方面美元資產(chǎn)的大幅度縮水會直接減少境外的美元資產(chǎn)，引起持有美元持有者的損失；另一方面流回的美元充斥整個經(jīng)濟(jì)，這會導(dǎo)致金融資產(chǎn)的膨脹，而美元資產(chǎn)的價(jià)格下跌則會引起美國金融機(jī)構(gòu)產(chǎn)生大量呆壞賬。2007年8月爆發(fā)的次貸危機(jī)暴露出的問題已經(jīng)向世人敲起了警鐘。美國的處理辦法是繼續(xù)直接向金融業(yè)注入資金，這在短期內(nèi)可以緩解危機(jī)；從長期來看，卻是飲鴆止渴一樣又進(jìn)一步增加了美元及其計(jì)價(jià)資產(chǎn)的流動性。

美國債務(wù)經(jīng)濟(jì)的國際循環(huán)直接導(dǎo)致了全球流動性膨脹，加劇了國際貨幣體系的不穩(wěn)定性。2001年前后，在美元對歐元、日元和英鎊等貨幣短暫的升值之后，美元開始經(jīng)歷大幅貶值的過程，尤其是對歐元貶值最高幅度曾達(dá)50％以上。次貸危機(jī)的出現(xiàn)并不是美國銀行業(yè)一時疏忽大意，而是美國長期自私的內(nèi)外政策效果的積累。畢竟，美元資金的對外過度提供，使得美國金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)獲得了飛速的發(fā)展機(jī)會。但一旦投資者意識到全球流動性過度膨脹的問題，投資者對房地產(chǎn)和其他美元金融資產(chǎn)的信心就開始動搖，各國對于使用其他貨幣作為外匯儲備單位的呼聲就越來越大。美元的持續(xù)、大幅貶值使越來越多的國家選擇歐元作為儲備貨幣，國際上對歐元及其計(jì)價(jià)的資產(chǎn)開始出現(xiàn)持續(xù)的、大規(guī)模的需求，歐元資產(chǎn)成為各國減持美元資產(chǎn)的部分替代品，這當(dāng)然就會引起歐元匯率的持續(xù)走高。但歐盟已經(jīng)處于經(jīng)濟(jì)減速和高通脹的兩面夾擊中，歐元升值對其可謂雪上加霜，不斷走強(qiáng)的歐元令歐洲各國出口商更是叫苦不迭。歐洲為了解決歐元對美元升值面對的經(jīng)濟(jì)壓力，只能大舉增發(fā)歐元(以歐元計(jì)價(jià)的包括各種國際債券等大量金融資產(chǎn))來應(yīng)對國際市場上對歐元的需求，歐元的強(qiáng)勢也使全世界各國發(fā)行更多歐元計(jì)價(jià)的各類債券。2003年底，全球發(fā)行的以歐元計(jì)價(jià)的國際債券余額已超過美元。從2008年4月下旬美元對歐元比價(jià)跌至最低紀(jì)錄以來，美元又開始出現(xiàn)轉(zhuǎn)跌反升。美元的貶值只能將歐元也拉下水，劣幣使良幣也變成劣幣(也許我們稱之為“濫幣”更加合適，因?yàn)檫@不是源于貨幣本身的不足值，而是貨幣及其計(jì)價(jià)資產(chǎn)的濫發(fā))，歐元也只能隨美元的波、逐美元的流。在當(dāng)前的國際貨幣體系下，即使其中一種貨幣幣值保持穩(wěn)定，而如果另一種主要貨幣濫發(fā)，就一定會逼使穩(wěn)定的貨幣濫發(fā)，于是整個貨幣體系將掉進(jìn)一個“濫幣牽連良幣”的陷阱。歐元的誕生是歐洲國家消除匯率風(fēng)險(xiǎn)、減少貨幣動蕩對經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生負(fù)面影響的積極嘗試，但單獨(dú)的歐元最終卻并不能解決整個國際貨幣體系的危機(jī)，反而增加了更多不穩(wěn)定性。

四 結(jié)論

由美國債務(wù)經(jīng)濟(jì)的國際循環(huán)開始，引發(fā)的國際貨幣體系的危機(jī)必將給世界經(jīng)濟(jì)的發(fā)展帶來不穩(wěn)定性。因?yàn)槊涝獑栴}不再是美國一國的問題，更是世界各國面臨的問題；美元的匯率的風(fēng)險(xiǎn)不僅是美國的風(fēng)險(xiǎn)，也是整個世界貨幣體系的風(fēng)險(xiǎn)。危機(jī)一旦發(fā)生不但美國會遭受衰退的打擊，世界的高增長也將會停頓。美國背負(fù)如此龐大的境外美元債務(wù)，是不可能依靠美國自己的經(jīng)濟(jì)增長來還清，需要世界各國一定程度地替美國買單。貨幣格局歸根到底是利益格局，根源于經(jīng)濟(jì)實(shí)力形成的世界經(jīng)濟(jì)格局。國際貨幣體系的風(fēng)險(xiǎn)向世界表明，一切不和諧來源于舊有的貨幣格局不再適應(yīng)新的世界經(jīng)濟(jì)格局。世界貨幣格局必須依照世界經(jīng)濟(jì)格局做出一些合適的調(diào)整，唯一的緩解途徑就是本著寬容、克制、合作的精神進(jìn)行多國間的談判，增強(qiáng)國際貨幣合作以修正當(dāng)前不穩(wěn)定的國際貨幣體系，重建穩(wěn)定、和諧、公平的國際貨幣新秩序。