黑石的身份：外資加國(guó)有央企？

郭　凱

如果迫于外匯儲(chǔ)備高企的壓力，國(guó)家權(quán)力與私募基金結(jié)盟，它影響的可能是一個(gè)長(zhǎng)期的、清明的市場(chǎng)環(huán)境，以及不應(yīng)該因人而異的制度規(guī)范。

7月初，市場(chǎng)上傳出消息，指剛經(jīng)歷過(guò)中國(guó)認(rèn)購(gòu)、紐約上市的私募基金黑石集團(tuán)正在中國(guó)洽談收購(gòu)，最先選定的對(duì)象是在化工行業(yè)領(lǐng)軍的中國(guó)化工集團(tuán)的上市子公司。市場(chǎng)估計(jì)，在第一波，黑石有望成功收購(gòu)20％到40％的股權(quán)。

同是7月初，已在中國(guó)市場(chǎng)浸淫多年的私募基金凱雷集團(tuán)的計(jì)劃再次翻船。中國(guó)政府否定了凱雷集團(tuán)收購(gòu)重慶商業(yè)銀行的資格，使凱雷與重商行先前的收購(gòu)協(xié)議最終失效。

身份與權(quán)利

這是繼去年的徐工集團(tuán)收購(gòu)審批風(fēng)波后，凱雷集團(tuán)再次遇到的中國(guó)行政審批柵欄。和上次有關(guān)方面言稱(chēng)的擔(dān)心中國(guó)主要工業(yè)部門(mén)落入外國(guó)資本的控制不同，這次凱雷被拒的原因是，中國(guó)方面認(rèn)為，雖然外資銀行在中國(guó)銀行業(yè)的收購(gòu)，經(jīng)過(guò)若干年發(fā)展，已漸成規(guī)模，但外國(guó)私募基金和外資銀行不同，不適合作為中國(guó)銀行業(yè)的戰(zhàn)略投資者。

然而，有國(guó)際輿論認(rèn)為，化工工業(yè)和重工工業(yè)一樣，同是一個(gè)國(guó)家重要的工業(yè)部門(mén)。但黑石集團(tuán)和凱雷集團(tuán)在中國(guó)的待遇，已經(jīng)表現(xiàn)出不同，這則是給中國(guó)市場(chǎng)自身種下風(fēng)險(xiǎn)。

據(jù)稱(chēng)，黑石雖然是美國(guó)主要的私募基金之一，但是無(wú)論規(guī)模還是市場(chǎng)地位，它都難望凱雷項(xiàng)背，黑石管理的資產(chǎn)數(shù)字，實(shí)在和凱雷相差太大。黑石在美國(guó)紐約發(fā)行了股票，凱雷隨后也在阿姆斯特丹上市。

然而，黑石現(xiàn)在身份特殊，可以稱(chēng)作是外資加國(guó)有央企，雖然在今年5月中國(guó)政府對(duì)其購(gòu)買(mǎi)的是不具備投票決策權(quán)的限制性股份。有評(píng)論人稱(chēng)，現(xiàn)在凱雷需要做的，是研究一下關(guān)系，看看怎樣能讓中國(guó)政府也投資凱雷。

不管是否真如國(guó)際輿論所言，黑石和凱雷的待遇不同，是由于中國(guó)政府對(duì)黑石的投資，但是，無(wú)論黑石還是凱雷，本身作為私募合伙制基金，它對(duì)資金的經(jīng)營(yíng)，都是在暗箱中進(jìn)行的。

作為代表外國(guó)政府的中國(guó)外匯投資，在黑石集團(tuán)目前只換得無(wú)投票權(quán)的分紅股。如果中國(guó)政府要購(gòu)買(mǎi)有投票權(quán)、對(duì)私募基金的管理決策有約束能力的股份，也有可能遇到美國(guó)政府的審查障礙，像凱雷在中國(guó)遇到的一樣。

然而，如果凱雷或者其他的私募基金今后獲得了中國(guó)政府的投資，是否他們?cè)谥袊?guó)市場(chǎng)就會(huì)和當(dāng)前的黑石一樣，具有外資和中央政府直屬(但不具備控制權(quán))的新型所有制身份，可以不透明地經(jīng)營(yíng)他們的海量資金?這種“超新星”，以后在中國(guó)市場(chǎng)可能擁有的能量，值得人們謹(jǐn)慎關(guān)注。

黑石，“不透明的石頭”

據(jù)中國(guó)公布對(duì)黑石集團(tuán)進(jìn)行投資時(shí)的有關(guān)報(bào)道，中國(guó)投資黑石的作用大致有多元化巨額外匯儲(chǔ)備以提高外匯管理收益，學(xué)習(xí)私募基金的運(yùn)作以準(zhǔn)備建立中國(guó)自身的私人基金體系，以及平衡外匯收支高順差等。

在今年早些時(shí)候，國(guó)內(nèi)對(duì)新加坡淡馬錫國(guó)家投資基金模式進(jìn)行過(guò)廣泛討論，然而，和上世紀(jì)就建立的淡馬錫不同，中國(guó)在2007年面臨的是全球資產(chǎn)價(jià)格高漲、泡沫風(fēng)險(xiǎn)可能已經(jīng)在積聚的時(shí)間點(diǎn)。

在黑石集團(tuán)對(duì)市場(chǎng)發(fā)行部分合伙人身下的股份前，有消息稱(chēng)黑石的大老板斯蒂芬·施瓦茲曼(Stephen Schwarzman)先生曾經(jīng)在有關(guān)會(huì)議上提及目前市場(chǎng)高估了部分資產(chǎn)的價(jià)值，但是隨后黑石仍然申請(qǐng)上市發(fā)行股份，主要管理者順利套現(xiàn)。在上市公報(bào)中，黑石被發(fā)現(xiàn)使用了把未完成的交易利潤(rùn)提前計(jì)入賬表的會(huì)計(jì)方法，市場(chǎng)曾經(jīng)把它和因財(cái)務(wù)丑聞最終走向破產(chǎn)的安然作比。市場(chǎng)消息稱(chēng)，由于在參與其上市的投資銀行處也通不過(guò)，黑石最后更改了它的會(huì)計(jì)方法。

根據(jù)有關(guān)機(jī)構(gòu)的統(tǒng)計(jì)，黑石開(kāi)始在紐約市場(chǎng)交易后，第一天市價(jià)比發(fā)行價(jià)上升13％，稍稍高于2007年已發(fā)行股份的11％的溢價(jià)水平。但在6月底，跌破了31美元的發(fā)行價(jià)，至30．75美元。

和潛在的高收益相連，私募基金價(jià)格的波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)較大，這也在預(yù)料之中。在美國(guó)一網(wǎng)上財(cái)經(jīng)論壇，一名投資者說(shuō)，大家要有準(zhǔn)備，“因?yàn)樗侥蓟鸬牟▌?dòng)，會(huì)像你的情人一樣，變化多端”。

而可能威脅黑石這類(lèi)私募基金價(jià)值的，則在于他們的形象以及可能變化的稅收政策。

國(guó)際輿論稱(chēng)，施瓦茲曼去年的收入比數(shù)家美國(guó)最大的投資銀行老板的收入加總還要多。但這個(gè)巨富60歲生日時(shí)花費(fèi)100萬(wàn)美元請(qǐng)明星來(lái)給他祝壽，被美國(guó)媒體廣泛報(bào)道。雖然基本沒(méi)見(jiàn)過(guò)有關(guān)于他進(jìn)行慈善投資的報(bào)道，一個(gè)富人過(guò)怎樣的生活是私人的事情，他也不是私人基金圈里第一個(gè)大手筆請(qǐng)明星熱鬧一下的富豪，但這些報(bào)道還是引發(fā)了華盛頓的立法者對(duì)巨富們所享受的低稅率不滿(mǎn)。和一般35％的公司稅不同，私募基金只通過(guò)其合伙人間接繳納15％的利得稅。

目前美國(guó)的參議院和眾議院都有議員正準(zhǔn)備立法，分別要求已經(jīng)上市的私募基金如黑石集團(tuán)改交35％的公司稅，以及將所有私募基金合伙人年度分紅15％的所得稅比例上調(diào)至25％。

這一調(diào)稅風(fēng)波不僅發(fā)生在美國(guó)，英國(guó)也同樣正在討論。英國(guó)一名前私募基金老板說(shuō)出了私募基金老板繳稅還不及基金公司的清潔工，英美嘩然。立法者稱(chēng)私募基金的巨富老板們必須和其他公民一樣納稅，而目前在任的私募基金老板們則質(zhì)疑那名“泄密”的退休老板，給他的清潔工究竟開(kāi)了多高的人工。

有消息稱(chēng)由于私募基金對(duì)美國(guó)多名議員進(jìn)行了政治捐款，包括對(duì)2008年大選的候選人，因此私募基金的稅收調(diào)整要在參議院通過(guò)比較困難。另外，目前美國(guó)司法部也在調(diào)查私募基金從前的交易，據(jù)稱(chēng)和私募基金使用的某種過(guò)橋貸款籌資手法有關(guān)。

不論私募基金自身在英美情況怎樣，中國(guó)在黑石購(gòu)買(mǎi)的都只是分紅和知情權(quán)，而不是在一個(gè)通常的股份或者合伙制下的股東參與決策管理的權(quán)力。而若黑石把中國(guó)的投資再投回中國(guó)企業(yè)，如果目前市場(chǎng)確實(shí)有泡沫，這個(gè)泡沫和美元轉(zhuǎn)了一圈，就又回到中國(guó)來(lái)了。

外匯儲(chǔ)備走向哪里

牽手私募基金可能的風(fēng)險(xiǎn)，在國(guó)家有關(guān)代理機(jī)構(gòu)作出決策前，也—定經(jīng)過(guò)了翻來(lái)覆去的討論。

當(dāng)前不只中國(guó)，很多外匯儲(chǔ)備大大超過(guò)應(yīng)付短期外債甚至長(zhǎng)期外債的國(guó)家的央行，似乎都感覺(jué)自己有責(zé)任讓持有的儲(chǔ)備保值升值。一個(gè)全球性的國(guó)家基金投資行業(yè)，已經(jīng)在形成，即將成立的中國(guó)國(guó)家外匯投資公司也是其中一員。

據(jù)稱(chēng)，國(guó)家控制、秘密操作以及以往的成功歷史，似乎吸引著越來(lái)越多的政府來(lái)做這件事。在該行業(yè)里，亞洲國(guó)家、石油國(guó)家以及中國(guó)的外匯儲(chǔ)備，占有很大的資金比例。有報(bào)道稱(chēng)，日本、俄國(guó)、印度也將考慮成立這樣的國(guó)家投資基金。但是，目前已有的國(guó)家投資基金中，只有挪威定期公布它的投資組合和收益。

國(guó)家基金投資行業(yè)的誕生，在國(guó)際上被認(rèn)為是各國(guó)央行傳統(tǒng)投資策略發(fā)生變化的標(biāo)志。今年6月上旬美國(guó)國(guó)債的價(jià)格連續(xù)下滑，雖然沒(méi)有確鑿的證據(jù)，很多人歸咎于亞洲央行突然移動(dòng)資金組合，并對(duì)其中中國(guó)

購(gòu)買(mǎi)黑石集團(tuán)有所影射。

雖然也有研究者找出了并非亞洲央行作用的解釋?zhuān)绹?guó)國(guó)債為何迅速下滑，目前還沒(méi)有一個(gè)可以讓各方信服的說(shuō)法。然而隨著近期美國(guó)基金市場(chǎng)新風(fēng)險(xiǎn)事件的發(fā)生，債市在6月底有所好轉(zhuǎn)。

國(guó)際市場(chǎng)的總結(jié)是，國(guó)債市場(chǎng)并非沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)，亞洲的央行可能會(huì)在該市場(chǎng)制造波動(dòng)，而亞洲的新國(guó)家投資基金們，要自我審問(wèn)，在同時(shí)擔(dān)當(dāng)美國(guó)債市和匯市的主導(dǎo)者以及證券市場(chǎng)的求利者時(shí)，要怎樣做才能保證兩個(gè)市場(chǎng)都健康、在兩個(gè)市場(chǎng)都獲益。

國(guó)家投資基金行業(yè)的發(fā)展，也引起了對(duì)證券市場(chǎng)資金流動(dòng)性和資產(chǎn)泡沫增長(zhǎng)的擔(dān)心。面對(duì)巨大的國(guó)家投資資金流，市場(chǎng)流動(dòng)性的擴(kuò)張壓力同樣巨大。有機(jī)構(gòu)作過(guò)這樣的統(tǒng)計(jì)，國(guó)家投資基金行業(yè)2007年年底有望達(dá)到2．5萬(wàn)億美元，但對(duì)沖基金只有1．6萬(wàn)億美元的規(guī)模。今后每年大致還會(huì)有4500億美元從美元儲(chǔ)備轉(zhuǎn)成國(guó)家投資基金，在2015年有望達(dá)到12萬(wàn)億，如果資產(chǎn)泡沫不破的話(huà)。目前全世界所有的證券供給是55萬(wàn)億。

后國(guó)家投資基金時(shí)代的金融市場(chǎng)收購(gòu)戰(zhàn)，可能會(huì)演變成國(guó)家與國(guó)家之間的資產(chǎn)收購(gòu)戰(zhàn)。新加坡淡馬錫公司在2006年收購(gòu)泰國(guó)一家電信公司時(shí)，就遇到了強(qiáng)烈的國(guó)家抵抗。淡馬錫的收購(gòu)在中國(guó)不排除也會(huì)面臨同樣的處境，它在中國(guó)已經(jīng)以?xún)?yōu)惠價(jià)格購(gòu)買(mǎi)了兩家中國(guó)國(guó)有銀行的股份。淡馬錫也因一直缺乏透明性而受到質(zhì)疑。

中國(guó)當(dāng)前面臨的經(jīng)濟(jì)不平衡、過(guò)分依賴(lài)外貿(mào)和投資、內(nèi)需不振的壓力，確實(shí)很大，尤其是由此引發(fā)的高額外匯儲(chǔ)備和人民幣升值壓力。目前，中國(guó)外匯儲(chǔ)備達(dá)到了1．2萬(wàn)億，據(jù)外電估計(jì)，每天仍在以將近1億的速度累計(jì)。

然而，中國(guó)是否窮盡了其他調(diào)控的力量?并非如此。國(guó)際輿論指稱(chēng)中國(guó)表示在調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)上已經(jīng)工作3年，但至今沒(méi)有進(jìn)展，外匯儲(chǔ)備越積越多。原因有兩個(gè)，一是可能運(yùn)用的手段并不強(qiáng)，沒(méi)有用功到底，另一個(gè)可能是國(guó)家行政系統(tǒng)在經(jīng)濟(jì)調(diào)整上已經(jīng)運(yùn)轉(zhuǎn)不靈，失去效力。

中國(guó)國(guó)家行政系統(tǒng)的能力，似乎是不用懷疑的。更重要的是，有些影響經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的基本政策，也可能是最有效的政策，至今并沒(méi)有出臺(tái)。有研究者認(rèn)為，是在等待十七大的召開(kāi)，并寄希望于會(huì)后有強(qiáng)政策出臺(tái)。

綜合各種因素，如果追于外匯儲(chǔ)備高企的壓力，國(guó)家權(quán)力與私募基金結(jié)盟，它影響的可能是一個(gè)長(zhǎng)期的、清明的市場(chǎng)環(huán)境，以及不應(yīng)該因人而異的制度規(guī)范。現(xiàn)時(shí)，購(gòu)買(mǎi)、持有私募基金，或者是給與某個(gè)私募基金在中國(guó)市場(chǎng)特殊的權(quán)利，也許需要更多的思辨。