戰(zhàn)略性并購與財(cái)務(wù)選擇：中國上市公司１９９９～２００４檢驗(yàn)

摘 要：資源基礎(chǔ)意義上的戰(zhàn)略性并購是為了建立自身的競爭優(yōu)勢，收購公司進(jìn)行的差異化資源的平衡。目標(biāo)公司擁有的某種核心資源或?qū)儋Y源（firmspecific resource）可以對收購公司的資源產(chǎn)生強(qiáng)化和彌補(bǔ)作用。本文的研究檢驗(yàn)了1999至2004年近6年中國上市公司之間發(fā)生的并購事件，通過對比分析并購之前收購公司和目標(biāo)公司三年的財(cái)務(wù)特征發(fā)現(xiàn)，在并購目標(biāo)的事前選擇中，業(yè)務(wù)增長能力強(qiáng)的收購公司偏愛盈利性和財(cái)務(wù)流動性好的公司，財(cái)務(wù)流動性強(qiáng)的收購公司追逐高業(yè)務(wù)增長的目標(biāo)公司。實(shí)證結(jié)果部分支持了戰(zhàn)略性并購的觀點(diǎn)，同時(shí)也指出戰(zhàn)略性并購應(yīng)是公司未來并購的方向。

關(guān)鍵詞：戰(zhàn)略性并購；中國上市公司；資源基礎(chǔ)；財(cái)務(wù)特征

中圖分類號：F832.5 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：10035192(2007)02005206

Strategic MA and Financial Relationship:

Testing 1999～2004 Listed Chinese Company Behavior

WANG Dagang， XI Youmin

（School of Management， Xi’an Jiaotong University， Xi’an 710049， China）

Abstract:Seventyfive MAs in China Stock Market from 1999 to 2004 are investigated in terms of primary business income growth rate， profit rate， and current ratio of the acquiring and acquired companies. The average characteristics of acquired companies， classified by the characteristics of their acquiring companies， are compared. Results indicate no significant structural matches between the acquired and acquiring companies to exploit strengths and avoid weaknesses in growth， profitability， and liquidity. It appears that firms have no significant strategic intention to balance their business segments before the MAs although some hypotheses partly supported. And conclusions need us to further the research on strategic MAs.

Key words:strategic MA; Chinese listed company; resource based; financial characteristic

1 引言

相對于內(nèi)部積累式的成長，并購已經(jīng)成為上市公司實(shí)現(xiàn)迅速規(guī)模擴(kuò)張的重要戰(zhàn)略選擇。并購不但可以實(shí)現(xiàn)公司快速跨越式的發(fā)展，還可以帶來多方面的競爭優(yōu)勢，例如減少開發(fā)新產(chǎn)品與進(jìn)入新市場的時(shí)間、成本，獲得技術(shù)和管理方面的資源，從傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型進(jìn)入新興產(chǎn)業(yè)等。Ziedonis和Ham認(rèn)為，公司面對的外部市場中專利技術(shù)越是分散，為了獲得技術(shù)優(yōu)勢進(jìn)行專利方面的并購就越為重要［1］；Warner指出，公司以前缺少發(fā)明的經(jīng)歷或者當(dāng)技術(shù)中產(chǎn)生發(fā)明的機(jī)率提高時(shí)，公司更傾向于進(jìn)行并購［2］；Kreitl和 Oberndorfer的研究成果指出并購的動因是為了滲透新的區(qū)域市場，提高公司市場份額和公司增長［3］。那么中國上市公司之間的并購是否具有戰(zhàn)略性呢？近年來國內(nèi)在并購理論和實(shí)踐方面出現(xiàn)了大量研究，這些研究強(qiáng)調(diào)了戰(zhàn)略性并購的重要性。例如，李心丹等針對1998年上市公司的研究顯示，并購提升了上市公司經(jīng)營管理效率，研究指出戰(zhàn)略性并購無論從短期還是長期都能給上市公司績效帶來根本上的提高，并建議我國公司的管理層應(yīng)推動戰(zhàn)略性并購［4］。從創(chuàng)造價(jià)值的角度，張新研究了1993至2002年的并購重組案，認(rèn)為并購重組為目標(biāo)公司創(chuàng)造了價(jià)值而對收購公司股東都產(chǎn)生了負(fù)面影響。研究強(qiáng)調(diào)，中國上市公司的并購重組的價(jià)值創(chuàng)造應(yīng)從擴(kuò)大產(chǎn)業(yè)和股權(quán)結(jié)構(gòu)的戰(zhàn)略性調(diào)整角度考慮［5］。朱寶憲和王怡凱研究了1998年參與并購的67家公司后認(rèn)為多數(shù)并購是戰(zhàn)略性的，研究主要以樣本公司并購前后的業(yè)績變化為研究對象，結(jié)論認(rèn)為并購的動力主要是獲得上市地位［6］。劉平通過對比國外的研究認(rèn)為國內(nèi)關(guān)于并購的研究主要從并購績效理論的實(shí)證檢驗(yàn)角度入手，考察并檢驗(yàn)并購行業(yè)相關(guān)性與支付方式對企業(yè)績效的影響，而很少考慮并購企業(yè)的成長、價(jià)值特性等［7］。

綜上所述，國內(nèi)關(guān)于上市公司并購的研究有兩個(gè)特點(diǎn)：一是研究對象大多是并購事件發(fā)生之后的績效檢驗(yàn)，例如馮根福和吳林江對于1994至1998年上市公司的并購績效的檢驗(yàn)［8］；二是雖然已有的研究中很多提及了戰(zhàn)略性并購對于公司發(fā)展的重要意義，但缺乏針對性的實(shí)證研究。公司的成長理論和資源基礎(chǔ)的戰(zhàn)略理論認(rèn)為并購是重新調(diào)整公司資源結(jié)構(gòu)的重要手段［9，10］。此外，財(cái)務(wù)指標(biāo)反映了公司經(jīng)營能力和發(fā)展?fàn)顩r，因此對于收購公司而言，并購之前目標(biāo)公司的財(cái)務(wù)特征是并購戰(zhàn)略性選擇中的重要因素。本文將以上兩者相結(jié)合，從資源基礎(chǔ)的戰(zhàn)略觀點(diǎn)出發(fā)，分析1999至2004年中國上市公司中的收購公司和目標(biāo)公司在并購事件之前的財(cái)務(wù)特征，以此來考查并檢驗(yàn)上市公司間并購的戰(zhàn)略性問題。

2 戰(zhàn)略性并購：資源基礎(chǔ)的觀點(diǎn)

資源基礎(chǔ)戰(zhàn)略的觀點(diǎn)旨在從資源的研究視角出發(fā)，使公司更好地建立動態(tài)可持續(xù)發(fā)展的能力并形成競爭優(yōu)勢。并購可以使公司在市場中進(jìn)行資源和能力的轉(zhuǎn)移，獲得有別于自身的新技術(shù)、流程、專業(yè)化的人力資源甚至潛在的市場。資源基礎(chǔ)戰(zhàn)略觀點(diǎn)的并購不僅僅是資產(chǎn)所有權(quán)的轉(zhuǎn)移，更多的是一種整合的過程，這個(gè)過程把原來屬于不同組織中割裂的差異性的資源、能力、制度等組合在一起［11］。Karim和Mitchell檢驗(yàn)了1978到1995年美國醫(yī)藥部門3000多家公司包括超過200種產(chǎn)品生產(chǎn)線，研究結(jié)論認(rèn)為并購在商業(yè)重構(gòu)過程中扮演了重要角色，并且這種角色是通過已有資源建設(shè)和獲得其他可持續(xù)發(fā)展的差異性資源實(shí)現(xiàn)的［12］。Harrison，Hitt和Ireland 檢驗(yàn)了資源的差異化配置并且發(fā)現(xiàn)，戰(zhàn)略性并購后資源差異化的整合對公司的績效有顯著的貢獻(xiàn)［13］。

王大剛，等：戰(zhàn)略性并購與財(cái)務(wù)選擇：中國上市公司1999～2004檢驗(yàn)Vo1.26， No.2預(yù)測2007年第2期公司在并購時(shí)既要注重成長本身， 同時(shí)更要注重公司財(cái)務(wù)的協(xié)調(diào)和可持續(xù)成長。公司戰(zhàn)略財(cái)務(wù)角度的投資將決定公司在規(guī)模、相對穩(wěn)定性或者其他方面的增長方式［14］。目標(biāo)公司的選取對收購公司資本結(jié)構(gòu)的影響已成為并購戰(zhàn)略的關(guān)鍵考慮［15］。Didrichsen的研究也指出，并購行為從企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略考慮往往與營銷、技術(shù)與財(cái)務(wù)三個(gè)方面相關(guān)［16］。Slater認(rèn)為財(cái)務(wù)選擇偏好那種能夠給公司帶來良好現(xiàn)金流能力的投資［17］。例如公司可以通過并購獲得之前不具有的財(cái)務(wù)方面的優(yōu)勢，可以增強(qiáng)舉債能力，降低舉債成本，還可以帶來稅收的節(jié)儉。當(dāng)公司擁有大量的現(xiàn)金流而投資機(jī)會不足，并購可以使那些公司發(fā)展機(jī)會多但是缺乏資金的公司獲得較低的內(nèi)部融資成本。公司發(fā)展不但需要證明本身有足夠的贏利能力進(jìn)行融資，而且還能保持足夠的流動性應(yīng)對發(fā)展中的不利情況。財(cái)務(wù)特征的背后是公司營運(yùn)能力和發(fā)展空間的體現(xiàn)，上市公司的主營業(yè)務(wù)收入增長率反映了公司主營業(yè)收入規(guī)模的擴(kuò)張情況和未來的發(fā)展前景；平均利潤率說明了企業(yè)經(jīng)營的財(cái)務(wù)情況；流動比率則反映企業(yè)變現(xiàn)的流動資產(chǎn)償還流動情況。公司并購之前的財(cái)務(wù)特征反映了公司并購中戰(zhàn)略性的選擇， Lauenstein指出關(guān)注贏利和流動性以保持財(cái)務(wù)的靈活性可以使公司更好地面對成長中的不確定問題［18］，McDougall等人對澳大利亞1970至1981年的并購行為研究發(fā)現(xiàn)，相對于目標(biāo)公司，收購公司在并購之前有較高的利潤率和較低的流動比率［19］，Song研究了美國1974至1976年制造業(yè)和煤礦業(yè)54個(gè)并購事件，通過對比收購公司和目標(biāo)公司的財(cái)務(wù)特征，實(shí)證結(jié)果支持了公司在并購中從成長性、利潤和流動性三個(gè)方面進(jìn)行平衡的結(jié)論［20］。

通過以上分析，我們認(rèn)為，戰(zhàn)略性并購是發(fā)展強(qiáng)化公司現(xiàn)有資源和獲取新資源的手段，資源基礎(chǔ)意義上的戰(zhàn)略性并購實(shí)際上是為了建立自身的競爭優(yōu)勢，收購公司進(jìn)行的差異化資源的平衡。并購的動力來自目標(biāo)公司擁有某種核心資源或?qū)儋Y源，這種資源對收購公司的資源有強(qiáng)化和彌補(bǔ)作用，在選擇目標(biāo)公司時(shí)，收購公司通過收購行為可以彌補(bǔ)自己弱勢的一面，另外也可以增強(qiáng)其他方面的優(yōu)勢。例如，公司可以通過并購增強(qiáng)原本低的業(yè)務(wù)增長能力，或者實(shí)現(xiàn)高業(yè)務(wù)增長向高盈利性或者高流動性的轉(zhuǎn)變。

3 研究假設(shè)

本文通過三個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)反映上市公司并購之前收購與目標(biāo)公司的財(cái)務(wù)特征：前三年平均主營業(yè)務(wù)收入增長率、前三年平均利潤率和前三年平均流動比率。

（1）被并購的目標(biāo)公司的業(yè)務(wù)情況將直接影響收購公司未來的發(fā)展。長遠(yuǎn)考慮的戰(zhàn)略性并購在選擇目標(biāo)公司時(shí)，業(yè)務(wù)增長能力是重要的考慮因素。本文用上市公司并購事件前三年的平均主營業(yè)務(wù)收入增長率來衡量公司增長的潛力，分別從兩個(gè)角度分析：高于（低于）整體平均水平的收購公司對應(yīng)的目標(biāo)公司的財(cái)務(wù)特征；主營業(yè)務(wù)收入增長率在并購之前的不同變動趨勢下的收購公司對應(yīng)目標(biāo)公司的財(cái)務(wù)特征。根據(jù)資源基礎(chǔ)的戰(zhàn)略并購觀點(diǎn)，我們假設(shè):

H1a 低業(yè)務(wù)增長能力的公司并購的目標(biāo)公司往往在并購之前具有較高業(yè)務(wù)增長的財(cái)務(wù)特征。

H1b 高業(yè)務(wù)增長的公司并購的目標(biāo)公司往往在并購之前具有較高盈利性或者較高流動性的財(cái)務(wù)特征。

（2）收購公司往往需要有良好的財(cái)務(wù)基礎(chǔ)，健康穩(wěn)定的盈利情況，才能保障并購的完成以及并購之后公司整體的正常運(yùn)行。本文使用前三年的平均利潤率來衡量公司盈利的財(cái)務(wù)特征，研究高（低）利潤率特征的收購公司對應(yīng)的目標(biāo)公司在盈利性、業(yè)務(wù)增長以及流動性方面的財(cái)務(wù)特征。假設(shè):

H2a 低盈利的公司并購的目標(biāo)公司往往在并購之前具有較高的盈利性財(cái)務(wù)特征。

H2b 高盈利的公司并購的目標(biāo)公司往往在并購之前具有較高業(yè)務(wù)增長或者較高流動性的財(cái)務(wù)特征。

（3）公司如果維持一個(gè)高的增長率，特別是大于當(dāng)前資產(chǎn)回報(bào)率的發(fā)展，那么就需要大量的現(xiàn)金流持續(xù)的注入?，F(xiàn)金流缺乏的公司會設(shè)法并購資金充裕的公司有時(shí)也是并購的一個(gè)重要原因，并且收購行為本身也需要足夠的現(xiàn)金流支持。本文使用前三年的平均流動比率作為分類依據(jù)，考查流動比率高（低）的收購公司對應(yīng)的目標(biāo)公司在流動性、業(yè)務(wù)增長和盈利性三個(gè)方面的財(cái)務(wù)特征。假設(shè)：

H3a 低財(cái)務(wù)流動性的公司并購的目標(biāo)公司往往在并購之前具有較高的流動性財(cái)務(wù)特征。

H3b 高財(cái)務(wù)流動性的公司并購的目標(biāo)公司往往在并購之前具有較高業(yè)務(wù)增長或者較高盈利性的財(cái)務(wù)特征。

4 數(shù)據(jù)

本文研究的并購公司買賣雙方均為上市公司，數(shù)據(jù)來源于國泰君安公司的《中國上市公司兼并收購資產(chǎn)重組研究數(shù)據(jù)庫》和《中國上市公司財(cái)務(wù)指標(biāo)研究數(shù)據(jù)庫》。并購事件發(fā)生的時(shí)間以簽訂協(xié)議公告日期為準(zhǔn)，時(shí)間區(qū)間選取在1999～2004年，檢索的結(jié)果共110樁并購事件。并購雙方公司的前三年平均利潤率的數(shù)據(jù)直接來自《兼并收購資產(chǎn)重組研究數(shù)據(jù)庫》，前三年平均主營業(yè)務(wù)收入增長率和前三年平均流動比率的數(shù)據(jù)由《財(cái)務(wù)指標(biāo)研究數(shù)據(jù)庫》中的原始數(shù)據(jù)計(jì)算得出。剔除數(shù)據(jù)庫中財(cái)務(wù)指標(biāo)數(shù)值缺失因素，共得到81樁并購事件。在研究對象確定過程中，有些上市公司在成立不足三年間發(fā)生并購的，則取其最長存續(xù)期間內(nèi)的平均值；有些對應(yīng)的收購和目標(biāo)公司在研究期間內(nèi)不同的時(shí)間發(fā)生了多次并購，例如桐君閣(000591)與太極集團(tuán)(600129)在2001年發(fā)生了三次并購，或者相同的收購公司并購不同的目標(biāo)公司，例如上海醫(yī)藥(600849)在2003年和2004年與尖峰集團(tuán)(600668)和寧波聯(lián)合(600051)的并購事件，根據(jù)研究的問題本文對以上的并購事件進(jìn)行了保留；本研究還從得到的81對收購和目標(biāo)公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)中剔除了七對奇異值，例如2001年參與并購作為目標(biāo)公司的有色鑫光(000405)并購前三年平均利潤率是-67.88%，2004年參與并購的中科?。?000035)并購前三年平均利潤率是-103.9%，這七對公司的代碼是000779～600272，600422～000411，000729～000829，000758～000405，600773～000035，00048～600842，000659～000793，最終確定的研究對象為74對收購和目標(biāo)公司。

5 實(shí)證結(jié)果分析

根據(jù)并購之前收購公司前三年的平均主營業(yè)務(wù)收入增長率、前三年平均利潤率和前三年平均流動比率情況對目標(biāo)公司進(jìn)行分組，研究目標(biāo)公司的財(cái)務(wù)特征。

（1）由整體收購公司業(yè)務(wù)收入增長率平均值和并購前三年的增長率變動趨勢以及兩者的交集分為ABC三類（表1），收購公司的每個(gè)類別對應(yīng)的兩組目標(biāo)公司的平均值。例如在C中，收購公司根據(jù)整體平均值分為高于平均值和低于平均值兩類，對應(yīng)的兩組目標(biāo)公司的平均值分別是0.157和0.196。從表1計(jì)算的結(jié)果看出，中國上市公司之間的并購，在并購之前收購公司的業(yè)務(wù)增長情況總體優(yōu)于目標(biāo)公司，收購公司在并購前三年的主營業(yè)務(wù)收入增長率的整體平均值為0.291，目標(biāo)公司的業(yè)務(wù)增長率均在0.2以下。業(yè)務(wù)增長率較低的收購公司例如A和C中對應(yīng)的目標(biāo)公司組的平均值分別是0.157（對0.149）和0.196（對0.157），表現(xiàn)出目標(biāo)公司有相對較高的業(yè)務(wù)增長率，但是結(jié)果不具有顯著性，因此我們認(rèn)為數(shù)據(jù)的結(jié)果沒有支持假設(shè)H1a。

表2顯示了對應(yīng)目標(biāo)公司利潤率和流動性的情況。在并購之前的三年中業(yè)務(wù)增長率高的收購公司總體上選擇的目標(biāo)公司的利潤率也較高（C類），同時(shí)具有統(tǒng)計(jì)顯著性。盡管統(tǒng)計(jì)的顯著性不夠理想，但是計(jì)算得到的流動比率結(jié)果表現(xiàn)出了一致性。因此我們認(rèn)為結(jié)果是基本支持假設(shè)H1b的，即高業(yè)務(wù)增長的公司希望通過并購增強(qiáng)在盈利性和流動性方面的能力。

（2）根據(jù)并購之前收購公司利潤率對目標(biāo)公司進(jìn)行分組，由利潤率平均值和并購前三年的增長率變動趨勢以及兩者的交集分類，同樣的，由收購公司的每個(gè)類別求對應(yīng)的兩組目標(biāo)公司的平均值。

表3的結(jié)果顯示出了與假設(shè)相反的一面，即低盈利性的收購公司選擇的目標(biāo)公司在統(tǒng)計(jì)顯著的意義上的盈利性也是低的，收購公司并沒有希望通過收購增強(qiáng)自己盈利性的意圖。而且，并購之前利潤率高的收購公司對應(yīng)的目標(biāo)公司利潤率也較高（C），即利潤率高的收購公司并購利潤率高的目標(biāo)公司。但值得注意的是，目標(biāo)公司的高利潤是相對而言，收購公司在并購前三年的利潤率的整體平均值為3.421，收購公司的利潤情況總體優(yōu)于目標(biāo)公司。從以上的分析我們認(rèn)為實(shí)證結(jié)果不支持假設(shè)H2a。

表4的數(shù)據(jù)顯示了目標(biāo)公司的主營業(yè)務(wù)增長率和流動比率情況。既然表3的結(jié)果已經(jīng)顯示出，高盈利性的公司繼續(xù)并購相對較高利潤率的目標(biāo)公司，因此，高盈利性的收購公司在業(yè)務(wù)增長和財(cái)務(wù)流動性的結(jié)果是令人失望的，它們選擇的目標(biāo)公司在這兩個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)方面并沒有強(qiáng)勢的表現(xiàn)，結(jié)果不支持假設(shè)H2b。

（3）表5顯示的結(jié)果表明，并購之前收購公司與目標(biāo)公司在流動比率的對應(yīng)上并沒有明顯的關(guān)系，流動比率低于平均值的收購公司對應(yīng)的目標(biāo)公司的值稍高，但缺乏統(tǒng)計(jì)顯著性，因此不支持假設(shè)H3a。

表6給出了按照收購公司流動比率對應(yīng)分組的目標(biāo)公司的主營業(yè)務(wù)收入增長率、利潤率的數(shù)據(jù)結(jié)果。收購公司的流動比率與目標(biāo)公司的業(yè)務(wù)增長之間是一致的，高于平均值的收購公司對應(yīng)的目標(biāo)公司具有高的業(yè)務(wù)增長率。收購公司的流動比率與目標(biāo)公司的利潤率之間沒有明顯的對應(yīng)結(jié)果，高于平均值流動比率的收購公司對應(yīng)的目標(biāo)公司利潤率低，因此數(shù)據(jù)結(jié)果表明，具有高財(cái)務(wù)流動性的收購公司追逐高業(yè)務(wù)增長的目標(biāo)公司，但從盈利性角度并沒有關(guān)注，因此實(shí)證的結(jié)果部分支持H3b。

6 結(jié)論

本文從資源基礎(chǔ)的戰(zhàn)略發(fā)展觀點(diǎn)出發(fā)，對中國上市公司之間收購公司和目標(biāo)公司并購之前三年的財(cái)務(wù)特征進(jìn)行對比分析。實(shí)證的數(shù)據(jù)結(jié)果部分支持了本文期望的研究假設(shè)。研究表明，在并購目標(biāo)的事前選擇中，業(yè)務(wù)增長能力強(qiáng)的收購公司偏愛盈利性和財(cái)務(wù)流動性好的公司（H1b），財(cái)務(wù)流動性強(qiáng)的收購公司追逐高業(yè)務(wù)增長的目標(biāo)公司（H3b）。實(shí)證結(jié)果印證了戰(zhàn)略性并購是獲取新資源，增強(qiáng)其他方面的優(yōu)勢的觀點(diǎn)。戰(zhàn)略性并購的另一面，收購是為了彌補(bǔ)自身資源弱勢的假設(shè)在本研究中沒有得到支持，業(yè)務(wù)增長能力弱的公司選擇的目標(biāo)公司在業(yè)務(wù)增長能力方面并不顯著（H1a），盈利性弱的低利潤率收購公司一方對應(yīng)的目標(biāo)公司并不具有好的盈利性財(cái)務(wù)特征（H2a），反而表現(xiàn)出強(qiáng)強(qiáng)收購，即高利潤率收購公司并購高盈利性的目標(biāo)公司，從財(cái)務(wù)流動性來看，雖然流動比率低于平均值的收購公司對應(yīng)的目標(biāo)公司的值稍高，但由于缺乏統(tǒng)計(jì)顯著性，因此假設(shè)H3a也未能通過驗(yàn)證。

只有戰(zhàn)略性并購才是企業(yè)并購的正確選擇，本文對國內(nèi)近6年上市公司之間的并購行為檢驗(yàn)認(rèn)為，面對全球化的國際競爭，中國企業(yè)應(yīng)該放眼長遠(yuǎn)，中國上市公司之間的并購行為應(yīng)當(dāng)從自身發(fā)展的長遠(yuǎn)利益出發(fā)。本文的研究結(jié)論盡管在局部財(cái)務(wù)特征表現(xiàn)出了戰(zhàn)略性并購的特點(diǎn)，但整體的結(jié)論還不能完全表明中國上市公司之間的并購行為具有戰(zhàn)略性導(dǎo)向。這也從另外的角度映射了并購行為可能受到其他因素影響的研究觀點(diǎn)，例如李善民指出的，“中國的并購市場還不成熟，目前的并購大多受政府的影響，并購市場缺乏競爭導(dǎo)致并購效率低下”［21］，李增泉等提出的“并購活動受到控股股東和政府行為的影響”［22］等等?？傊疚膹呢?cái)務(wù)特征視角的研究希望能推動今后對上市公司戰(zhàn)略性并購問題進(jìn)行更深入的探討。

參 考 文 獻(xiàn)：

［1］ Ziedonis， Ham R. Don’t fence me in: fragmented markets for technology and the patent acquisition strategies of firms［J］. Management Science， 2004， 50(6): 804820.

［2］ Warner A G. Buying versus building competence: acquisition patterns in the information and telecommunications industry 1995～2000［J］. International Journal of Innovation Management， 2003， 7(4): 395415.

［3］ Kreitl G， Oberndorfer W J. Motives for acquisitions among engineering consulting firms［J］. Construction Management Economics， 2004， 22(7): 691700.

［4］ 李心丹，朱洪亮，張兵，等.基于DEA的上市公司并購效率研究［J］.經(jīng)濟(jì)研究，2003，（10）：1524.

［5］ 張新.并購重組是否創(chuàng)造價(jià)值？中國證券市場的理論與實(shí)證研究［J］.經(jīng)濟(jì)研究，2003，（6）：2029.

［6］ 朱寶憲，王怡凱.1998年中國上市公司并購實(shí)踐的效應(yīng)分析［J］.經(jīng)濟(jì)研究，2002，（11）：2026.

［7］ 劉平.國外企業(yè)并購績效理論及實(shí)證研究述評［J］.外國經(jīng)濟(jì)與管理，2003，（7）：2833.

［8］ 馮根福，吳林江.我國上市公司并購績效的實(shí)證研究［J］.經(jīng)濟(jì)研究，2001，（1）：5468.

［9］ Wernerfelt B. A resource basedview of the firm［J］. Strategic Management Journal， 1984， 5(2): 171180.

［10］ Penrose E. The theory of the growth of the firm［M］. Wiley: New York， 1959.

［11］ Pettus M L. Acquisition strategy within a deregulated dnvironment: the case of the U.S. trucking industry［J］. SAM Advanced Management Journal， 2002， 67(7): 42.

［12］ Karim S， Mitchell W. Pathdependent and pathebreaking in the U.S. medical sector， 1978～1995［J］. Strategic Management Journal， 2000， 21: 10611081.

［13］ Harrison J， Hitt M A， Ireland R D. Synergies and postacquisition performance: differences versus similarities in resource allocations［J］. Journal of Management， 1991， 17(1): 173190.

［14］ Andrews K R. The concept of corporate strategy［M］. Homewood， IL: Richard D. Irwin， 1980.

［15］ Sandberg C M， Lewellen W G， Stanley K L. Financial strategy: planning and managing the corporate leverage position［J］. Strategic Management Journal， 1987， 8(1): 15.

［16］ Didrichsen J. The development of diversified and conglomerate firms in the United States， 1920～1970［J］.Business History Review， 1972， 46: 202219.

［17］ Slater S F， Zwirlein T J. The structure of financial strategy: patterns in financial decision making［J］. Managerial and Decision Economics， 1996， 17(3): 253.

［18］ Lauenstein M. Setting financial strategy［J］.Journal of Business Strategy， 1981， 1(4):66.

［19］ McDougall F M， Round D K. The determinants and effects of corporate takeovers in Australia: 1970～1981， in the effects of mergers and takeovers in Australia［R］. Australian Institute of ManagementVic and the National Companies and Securities Commission， Victoria， 1986. 3207.

［20］ Song J H. Diversifying acquisitions and financial relationships: testing 1974～1976 behavior［J］. Strategic Management Journal， 1983，4: 97108.

［21］ 李善民，陳玉罡.上市公司兼并與收購的財(cái)富效應(yīng)［J］.經(jīng)濟(jì)研究，2002，（11）：2735.

［22］ 李增泉，余謙，王曉坤.掏空、支持與并購重組——來自我國上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)［J］.經(jīng)濟(jì)研究，2005，（1）：95105.

本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請以PDF格式閱讀原文