發(fā)行混合資本債券的現(xiàn)實(shí)選擇

唐　斌　江志流

編者按：鑒于我國(guó)商業(yè)銀行目前面臨的資本金不足以及補(bǔ)充渠道有限的現(xiàn)狀，銀監(jiān)會(huì)鼓勵(lì)商業(yè)銀行積極創(chuàng)新資本補(bǔ)充工具。近期，人民幣混合資本債券引起了廣泛關(guān)注。雖然有質(zhì)疑聲，但是允許商業(yè)銀行發(fā)行混合資本債券以補(bǔ)充資本金，不僅拓展了商業(yè)銀行的資本補(bǔ)充渠道，還可以豐富市場(chǎng)投資品種，改善市場(chǎng)供求格局。

資本金是商業(yè)銀行存在的前提和發(fā)展的基礎(chǔ)，也是銀行對(duì)抗金融風(fēng)險(xiǎn)的緩沖器。巴塞爾資本協(xié)議明確了銀行資本充足率要求，使之成為衡量單個(gè)銀行乃至整個(gè)銀行體系穩(wěn)健性的公認(rèn)國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)，成為維護(hù)銀行業(yè)公平競(jìng)爭(zhēng)的重要標(biāo)尺。資本充足率管理貫穿于銀行管理的始終。近期，銀監(jiān)會(huì)領(lǐng)導(dǎo)多次在不同場(chǎng)合提到國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行的資本補(bǔ)充問(wèn)題。那么，國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行究竟可以以何種方式拓展資本補(bǔ)充渠道？本文試圖對(duì)商業(yè)銀行發(fā)行混合資本債券補(bǔ)充附屬資本作出分析。

資本監(jiān)管國(guó)際化需要資本工具的創(chuàng)新與之配套

2004年，銀監(jiān)會(huì)出臺(tái)了《商業(yè)銀行資本充足率管理辦法》（以下簡(jiǎn)稱“《辦法》”），全面借鑒了巴塞爾資本協(xié)議的精神，突出體現(xiàn)了資本監(jiān)管是審慎監(jiān)管的核心內(nèi)容，在資本構(gòu)成、資本充足率的計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)、監(jiān)督檢查、市場(chǎng)約束等方面都向國(guó)際監(jiān)管靠攏，全面完善和強(qiáng)化了資本監(jiān)管。《辦法》適時(shí)將優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)債、長(zhǎng)期次級(jí)債務(wù)工具等納入附屬資本，大大增強(qiáng)了商業(yè)銀行資本管理的靈活性，有效地促進(jìn)了商業(yè)銀行資本補(bǔ)充機(jī)制的完善?？梢哉f(shuō)，《辦法》的出臺(tái)是我國(guó)資本監(jiān)管國(guó)際化的重要標(biāo)志。

但是，由于國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)尚待培育發(fā)展，資本工具較少且創(chuàng)新相對(duì)滯后，現(xiàn)有資本補(bǔ)充渠道難以同時(shí)滿足資本監(jiān)管和支持經(jīng)濟(jì)發(fā)展所需的信貸投放的要求。突出表現(xiàn)為：長(zhǎng)期次級(jí)債務(wù)資本屬性相對(duì)較低，且規(guī)模受“不得超過(guò)核心資本50%”的限制，而優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)換債券難以為國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行廣泛采用：優(yōu)先股方面：雖然新《公司法》對(duì)發(fā)行不同種類股份留有余地，但仍然需要國(guó)務(wù)院另行規(guī)定，目前優(yōu)先股發(fā)行無(wú)法律依據(jù)?？赊D(zhuǎn)債方面：新《公司法》只對(duì)上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券作出了規(guī)定，占絕大多數(shù)的非上市銀行發(fā)行可轉(zhuǎn)債缺乏法律依據(jù)。即使是國(guó)務(wù)院證券委員會(huì)1997年3月頒布的《可轉(zhuǎn)換公司債券管理暫行辦法》，其主體也限于符合規(guī)定的上市公司和重點(diǎn)國(guó)有企業(yè)。

在這種情況下，國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行面臨兩難窘境：一方面，為支持經(jīng)濟(jì)適度發(fā)展，需要有相應(yīng)的信貸投放，但又受到資本不足的制約；另一方面，國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)尚不成熟，銀行缺乏持續(xù)、公開和市場(chǎng)化的融資安排。因此，國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行亟需創(chuàng)新資本工具，以解決資本補(bǔ)充問(wèn)題，這樣才能使國(guó)際化的資本監(jiān)管在資本工具上得以落實(shí)。

資本分類與混合資本債券

巴塞爾資本協(xié)議按照資本質(zhì)量及彌補(bǔ)損失的能力，將銀行資本劃分為一級(jí)資本、二級(jí)資本和三級(jí)資本。其中一級(jí)資本包括普通股股本、公開儲(chǔ)備、永久非累積優(yōu)先股和一些創(chuàng)新一級(jí)資本工具；二級(jí)資本包括未公開儲(chǔ)備、資產(chǎn)重估準(zhǔn)備、普通準(zhǔn)備/普通貸款損失準(zhǔn)備金、混合資本工具和次級(jí)定期債務(wù)；三級(jí)資本是一些期限較短的定期型次級(jí)債，是專門應(yīng)對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)充資本。針對(duì)二級(jí)資本中的混合資本工具，巴塞爾資本協(xié)議規(guī)定，其包括一系列同時(shí)具有股本資本和債務(wù)資本特性的工具，其特定范疇各國(guó)間有所不同，但都應(yīng)符合一定的要求：無(wú)擔(dān)保的、從屬的和全額實(shí)繳的；不可由持有者主動(dòng)贖回；未經(jīng)監(jiān)管當(dāng)局事先同意，也不準(zhǔn)贖回；必須用于分擔(dān)損失，而不必同時(shí)停止交易；雖然資本工具會(huì)承擔(dān)支付利息的責(zé)任，且不能永久性地削減或取消，但當(dāng)銀行的盈利不敷支付時(shí)，應(yīng)允許推遲支付利息。混合資本債券就是參照巴塞爾資本協(xié)議對(duì)于混合資本工具的要求而設(shè)計(jì)的一種創(chuàng)新債券形式。

根據(jù)巴塞爾資本協(xié)議精神，主要發(fā)達(dá)國(guó)家（地區(qū)）都對(duì)商業(yè)銀行發(fā)行的具有混合資本工具特征的債券作出了具體規(guī)定，盡管其中有些條款有所差異，但都符合巴塞爾資本協(xié)議對(duì)混合資本工具的要求，具備以下特征：

(1)期限：都選擇了10年以上的定期或永久。

(2)利息遞延：當(dāng)出現(xiàn)資本金不足、經(jīng)營(yíng)虧損、未能支付普通股股息等規(guī)定情形時(shí)，可以延期支付利息，但必須在發(fā)行人派發(fā)股息前付清。

(3)暫停索償權(quán)和吸收損失：債券到期日，若發(fā)行人資不抵債、經(jīng)營(yíng)虧損或無(wú)力支付，則發(fā)行人有權(quán)選擇延期支付本金和利息而不構(gòu)成違約。這與利息遞延共同成為混合資本債券的最本質(zhì)特征。

(4)償還次序：低于或等同于長(zhǎng)期次級(jí)債務(wù)。

(5)息票加碼與提前贖回條款：債務(wù)條款中常常規(guī)定在一定期限（一般至少5年）后發(fā)行人可以選擇提前贖回，但需經(jīng)監(jiān)管機(jī)關(guān)批準(zhǔn)。如不贖回，則債券利率按約定上升。

可以看出，混合資本債券與現(xiàn)已發(fā)行的長(zhǎng)期次級(jí)債務(wù)的主要區(qū)別在于：一是利息遞延：在約定情況下，混合資本債券可以延期支付利息。二是暫停索償權(quán)：債券到期時(shí)，若出現(xiàn)約定情況，發(fā)行人可延期支付債券本金和利息?，F(xiàn)已發(fā)行的長(zhǎng)期次級(jí)債務(wù)不具備上述特征，因而無(wú)法為商業(yè)銀行在虧損或出現(xiàn)流動(dòng)性危機(jī)時(shí)的持續(xù)營(yíng)運(yùn)提供支持。三是可計(jì)入附屬資本的比例：長(zhǎng)期次級(jí)債務(wù)的上限僅為一級(jí)資本的50% ，而混合資本債券可達(dá)到一級(jí)資本的100%，但所有附屬資本之和不能超過(guò)一級(jí)資本的100%。簡(jiǎn)言之，對(duì)于發(fā)行人而言，混合資本債券具有股本的某些特征，可以計(jì)入附屬資本；對(duì)于購(gòu)買者(債權(quán)人)而言它又則是一種特殊的債券，發(fā)

行人須依約定還本付息。

國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行發(fā)行混合資本債券補(bǔ)充附屬資本的可行性

不論是從巴塞爾資本協(xié)議對(duì)混合資本工具的要求出發(fā)，還是從發(fā)達(dá)國(guó)家的實(shí)踐看，國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行發(fā)行混合資本債券補(bǔ)充附屬資本都是可行的。

首先，巴塞爾資本協(xié)議和《辦法》為發(fā)行混合資本債券補(bǔ)充附屬資本提供了理論依據(jù)。誠(chéng)如前述，混合資本債券具有混合資本工具的基本特征，參照巴塞爾資本協(xié)議，可以將其計(jì)入附屬資本?！掇k法》則在附屬資本中隱含了混合資本債券的概念。如《辦法》第十三條規(guī)定“商業(yè)銀行的附屬資本不得超過(guò)核心資本的100%；計(jì)入附屬資本的長(zhǎng)期次級(jí)債務(wù)不得超過(guò)核心資本的50%”。前后兩者之差，即附屬資本小于核心資本的差額部分，可以通過(guò)發(fā)行混合資本債券填補(bǔ)。

其次，從市場(chǎng)環(huán)境看，發(fā)行混合資本債券可以豐富市場(chǎng)投資品種，改善市場(chǎng)供求格局。當(dāng)前市場(chǎng)資金相當(dāng)寬松，而可投資的品種較少，長(zhǎng)期投資品種更是如此。資料顯示，截止2005年9月底，銀行間市場(chǎng)10年期以上債券占比僅12.98%。因此，混合資本債券的發(fā)行可以滿足相當(dāng)一部分投資者、尤其是社?；稹垭U(xiǎn)基金等機(jī)構(gòu)投資者對(duì)長(zhǎng)期投資品種的需求，同時(shí)可以抑制因投資品種過(guò)少而導(dǎo)致的市場(chǎng)過(guò)度炒作行為。

第三，從各國(guó)實(shí)踐看，混合資本債券已經(jīng)被證明是具有挑戰(zhàn)性但回報(bào)率相對(duì)較高的產(chǎn)品。雖然利息遞延和延期支付到期本息帶來(lái)較高風(fēng)險(xiǎn)，但混合資本債券的歷史違約率很低?；旌腺Y本債券為信用利差提供了一個(gè)杠桿敞口。當(dāng)信用環(huán)境良好、利差降低時(shí)，混合資本債券表現(xiàn)一般好于其它產(chǎn)品；反之亦然。同時(shí)，在混合資本債券到期前五年，發(fā)行人一般擁有贖回權(quán)，否則將大幅提高票面利率，該條款有效降低了投資者的利率風(fēng)險(xiǎn)，有助于提高混合資本債券的市場(chǎng)接受程度。

另外，當(dāng)前市場(chǎng)利率和信用利差處于低點(diǎn)，給混合資本債券的成功發(fā)行創(chuàng)造了條件。

保護(hù)債權(quán)人利益與方便銀行融資：不可偏頗的平衡

混合資本債券對(duì)發(fā)行人具有債的特征，使得監(jiān)管當(dāng)局必須平衡保護(hù)債權(quán)人利益與方便銀行融資兩者關(guān)系，不可偏頗。

——既要符合巴塞爾資本協(xié)議對(duì)混合資本工具的規(guī)定，又要結(jié)合我國(guó)國(guó)情，具有適當(dāng)?shù)撵`活性?；旌腺Y本債券必須具備巴塞爾資本協(xié)議所規(guī)定的四項(xiàng)基本特征，使其計(jì)入商業(yè)銀行附屬資本有充足的依據(jù)；同時(shí)，考慮到我國(guó)經(jīng)濟(jì)金融市場(chǎng)尚不發(fā)達(dá)、銀行資本水平相對(duì)較低的實(shí)際情況，對(duì)其他條款的設(shè)計(jì)可以相對(duì)靈活一些。做到既充分體現(xiàn)混合資本債券的資本屬性，又能切實(shí)為國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行開辟一條新的資本補(bǔ)充渠道。

——其主要條款既是發(fā)行人與債券持有人之間的特別約定，又必須與我國(guó)現(xiàn)行法律、法規(guī)相銜接?！皞鶛?quán)人平等受償”是《破產(chǎn)法》的一條重要原則，其初衷是保護(hù)普通債權(quán)人，阻止無(wú)擔(dān)保權(quán)益的債權(quán)人謀求把自己置于有利的地位，使自己的債權(quán)優(yōu)先于其他債權(quán)人獲得清償從而使其他普通債權(quán)人遭受損失。但是該原則并不能阻止特定債權(quán)人放棄自己的平等受償權(quán)，自愿排列在其他債權(quán)人之后。對(duì)混合資本債券持有人本身而言，這樣的棄權(quán)是其真實(shí)意思的體現(xiàn)，不損害其他債權(quán)人，也不傷害公眾利益和經(jīng)濟(jì)秩序。因此，發(fā)行人與債權(quán)人可自愿就混合資本債券核心條款——受償順序、利息遞延和暫停索償權(quán)作出特別約定，它與《破產(chǎn)法》等法律并不抵觸。

——既要方便融資，又要注重保護(hù)債券持有人的利益。商業(yè)銀行必須為因混合資本債券的特殊條款獲得的便利相應(yīng)支付對(duì)價(jià)。比如銀行在規(guī)定期限不贖回，則債券利率按約定上升；若銀行延期支付利息，應(yīng)對(duì)延期支付的利息計(jì)息。又比如暫停索償權(quán)時(shí)，盡管多數(shù)國(guó)家都規(guī)定不對(duì)延期支付的本息計(jì)息，但從保護(hù)債券持有人利益出發(fā)，建議規(guī)定對(duì)延期支付的本息計(jì)息。換個(gè)角度看，延期支付到期本息有利于銀行在出現(xiàn)特定情形時(shí)仍能通過(guò)持續(xù)經(jīng)營(yíng)降低和化解風(fēng)險(xiǎn)，并以約定條件迫使銀行盡快改善經(jīng)營(yíng)，反過(guò)來(lái)也保護(hù)了投資者的利益。

需要深入研究的幾個(gè)問(wèn)題

債券名稱。目前了解到的各國(guó)（地區(qū)）對(duì)此類債券的稱呼主要有“次順位債券”（Subordinated Debt）、“次級(jí)擔(dān)保票據(jù)”(Secured Subordinated Notes)、“票息加碼次級(jí)債”(Step-up Subordinated Debt)、“可累積次級(jí)債”（Cumulative Subordinated Debt）等，都是從此類債券某一方面的特征出發(fā)來(lái)命名的，而未概括其全面的特征。比如“次順位債券”主要體現(xiàn)其償還次序的特點(diǎn)；“可累積次級(jí)債”著重體現(xiàn)遞延利息“可累積”的特征。鑒于此類債券是根據(jù)巴塞爾協(xié)議中的“混合資本工具”而設(shè)計(jì)的一種債券形式，因此建議命名為“混合資本債券”。為與巴塞爾協(xié)議中永久型的“混合一級(jí)資本”相區(qū)別，在具體發(fā)行時(shí)可以命名為“××年到期的混合資本債券”。

債券期限的安排。有的國(guó)家，如英國(guó)、法國(guó)和我國(guó)的香港地區(qū)要求此類債券應(yīng)為永久型，但有的國(guó)家，如德國(guó)、新加坡允許此類債券為定期型。從我國(guó)實(shí)際出發(fā)，考慮到投資者可能還難以接受永久性的債券，如壽險(xiǎn)資金管理就有明確的投資年限規(guī)定，建議以定期方式發(fā)行混合資本債券，當(dāng)然時(shí)限應(yīng)長(zhǎng)于長(zhǎng)期次級(jí)債務(wù)，時(shí)機(jī)成熟時(shí)亦可安排發(fā)行永久型債券。

贖回權(quán)與票息加碼的選擇。各國(guó)此類債券都賦予發(fā)行人贖回選擇權(quán)，且對(duì)行使選擇權(quán)的期限有一定限制，一般規(guī)定發(fā)行之日起五年內(nèi)不得行使贖回權(quán)，且行使前需經(jīng)監(jiān)管機(jī)關(guān)批準(zhǔn)。票息加碼一般與贖回權(quán)聯(lián)系在一起，即發(fā)行人在一定期限后未行使贖回權(quán)，則債券的票面利率將提高。為充分保護(hù)投資者利益，強(qiáng)化銀行有償使用資金的意識(shí)，建議債券存續(xù)期滿十年，且經(jīng)監(jiān)管部門批準(zhǔn)，發(fā)行人可以提前贖回。若未贖回，則對(duì)債券利率加碼。建議監(jiān)管部門在審核銀行是否可以行使贖回權(quán)時(shí)，以“贖回后資本充足率仍達(dá)標(biāo)”為核心條件。

利息延期支付觸發(fā)條件的確定。當(dāng)出現(xiàn)銀行資本充足率不足、經(jīng)營(yíng)虧損、或未能支付普通股股息等約定情形時(shí)，混合資本債券的發(fā)行人一般有權(quán)遞延支付利息，但未支付利息應(yīng)可累積且計(jì)息。這是混合資本債券與長(zhǎng)期次級(jí)債務(wù)的主要差異之一。在觸發(fā)條件上各國(guó)有較大差異，比如韓國(guó)、丹麥、芬蘭和我國(guó)的臺(tái)灣地區(qū)規(guī)定與核心資本充足率掛鉤，新加坡、英國(guó)、法國(guó)、比利時(shí)等規(guī)定與股息掛鉤，德國(guó)規(guī)定與盈利狀況掛鉤?？紤]到當(dāng)前中國(guó)商業(yè)銀行絕大多數(shù)資本不足，資本充足率作為遞延利息支付的唯一觸發(fā)條件會(huì)增加投資者的擔(dān)憂；是否支付普通股股息相對(duì)容易受主觀因素的影響；當(dāng)年盈利狀況則在一定程度上受會(huì)計(jì)制度和發(fā)行人會(huì)計(jì)政策變化的影響。因此，僅以其中一項(xiàng)作為觸發(fā)條件可能過(guò)于寬泛，較為頻繁地觸發(fā)，可能對(duì)銀行的形象和聲譽(yù)造成負(fù)面影響，同時(shí)也不利于保護(hù)投資者利益。但是，如果觸發(fā)條件很難發(fā)生，則會(huì)影響混合資本債券的資本屬性。因此我們建議在不同情況下對(duì)銀行遞延支付利息作出不同的約定：比如：當(dāng)銀行資本充足率低于一定百分比時(shí)，銀行可以延期支付利息；若同時(shí)留存收益為負(fù)，或發(fā)生當(dāng)期經(jīng)營(yíng)虧損，銀行必須延期支付利息。不論是可選擇的，或是強(qiáng)制遞延支付利息，都應(yīng)在支付普通股股息前付清。同時(shí)，遞延的利息按適用于債券的利率產(chǎn)生利息。當(dāng)銀行不滿足利息遞延的條件時(shí)，應(yīng)立即支付欠息和欠息孳生的利息。

暫停索償權(quán)觸發(fā)條件的確定。債券到期時(shí)，在一定條件下，發(fā)行人有權(quán)選擇延期支付債券本金和所有應(yīng)付利息，這是混合資本債券不同于長(zhǎng)期次級(jí)債務(wù)的另一重要特征，可為銀行在虧損或出現(xiàn)流動(dòng)性危機(jī)時(shí)的持續(xù)營(yíng)運(yùn)提供支持而無(wú)需觸發(fā)違約事件。從各國(guó)的規(guī)定看，關(guān)于到期時(shí)延期支付本息的觸發(fā)條件主要有以下幾種：資不抵債（此處指資產(chǎn)小于負(fù)債）；經(jīng)營(yíng)虧損；發(fā)行人發(fā)生流動(dòng)性危機(jī)，無(wú)力償付到期債務(wù)?？紤]到：某段時(shí)期經(jīng)營(yíng)虧損作為條件可能相對(duì)容易發(fā)生，以此作為觸發(fā)條件對(duì)投資者不利，也不利于為投資者所接受；商業(yè)銀行能否持續(xù)經(jīng)營(yíng)的關(guān)鍵在于流動(dòng)性，資產(chǎn)大于負(fù)債的銀行也可能因?yàn)榘l(fā)生流動(dòng)性危機(jī)而無(wú)力支付一般債務(wù)，而資產(chǎn)小于負(fù)債的銀行仍可以憑借較強(qiáng)的融資能力繼續(xù)經(jīng)營(yíng)。因此建議：債券到期時(shí)，若發(fā)行人無(wú)力支付受償順序在混合資本債券之前的債務(wù)，或發(fā)行人支付混合資本債券將導(dǎo)致無(wú)力支付受償順序在混合資本債券之前的債務(wù)時(shí)，則債券持有人應(yīng)暫停索償權(quán)，發(fā)行人有權(quán)延期支付本金和利息。一旦上述條件不再滿足，發(fā)行人應(yīng)立即支付所欠本金和利息。為保護(hù)投資者利益，促使銀行加緊改善經(jīng)營(yíng)狀況和流動(dòng)性狀況，建議對(duì)延期支付的本金和利息計(jì)息。

（作者單位：興業(yè)銀行總行）