慢為ＥＴＦ基金高呼“成功”

顧紀生

近日在一些證券媒體上讀到一些諸如對上證50ETF基金成功運作之類的文章，且獲悉有的媒體擬辟出專欄用于刊發(fā)系列文章以“深入分析上證50ETF基金(是一種開放式基金，但它可在交易所上市，像封閉式基金那樣進行交易，故被稱為交易所交易基金。ETF基金采用被動式投資策略跟蹤某一指標的市場指數，因此，ETF基金也被稱為“交易型開放式指數基金”)。對目前市場發(fā)展的重要意義和積極作用”，筆者不禁有幾點質疑，現提出來與大家一起探討：

質疑之一 何謂成功？所謂成功應該主要指運作成功還是產品成功？“運作成功”能否與“產品成功”等量齊觀嗎？“上證50ETF自今年2月23日上市以來，呈現出交投活躍、折溢價幅度小、指數擬合度高等特點，并且目前的規(guī)模已經超過了首發(fā)規(guī)模。這些情況充分表明，上證50ETF這一創(chuàng)新產品在實踐中獲得了初步的成功。”難道ETF具有上述3個特點就算獲得了“運作成功”？難道運作成功可以等同于產品成功？難道產品成功一定來源于“創(chuàng)新”成功？筆者不以為然。ETF雖然在運作中達到了某些設計要求，但仍須慎言“運作”已經取得“成功”——對所有的證券投資活動而言，選對進出時機與擇準投資對象，最終能規(guī)避投資風險取得價值增值才是真正意義上的運作成功！ETF作為創(chuàng)新的金融產品，它目前保值增值了嗎？當初的發(fā)行價格理論上是每份1元（以目前交易市場每單位的價格視作一個基金份額），上市交易首日的開盤價是0.881元，比發(fā)行價下跌11.9%；3月24日的最低價是0.797元，比開盤價低9.6%，比發(fā)行價更是暴跌了20.3%；打開其上市后的K線圖立刻發(fā)現，它上市以來一直處于“持續(xù)穩(wěn)定”、十分標準的下降通道中，且目前看不出有任何走強的跡象。在做空機制缺失下的賠錢效應如此明顯，此種“真金白銀”化為“青煙”的過程，能算作“運作成功”嗎？有人說這是受股票市場近來不景氣的影響，這是事實；但另一個不容忽視的“事實”是，它可是作為制度創(chuàng)新、穩(wěn)定市場的工具而被急急乎推到前臺來的呀！“真正的新生事物具有旺盛的生命力”，連市場的一絲風吹草動都難以抵御，還算得上真正意義的“創(chuàng)新”嗎？近年來一直在疾呼“要還證券市場首先是投資市場的本色”，在制度創(chuàng)新旗號下孕育出來的如此創(chuàng)新產品，卻一直在吞噬著證券市場血一樣寶貴的資金價值，這到底是“成功”的標志還是“創(chuàng)新”的碩果？只有基于增值效應的產品成功才是最終成功，而一切“過程成功”在沒有取得“效應成功”的前提下顯得多么的微不足道甚至滑稽可笑！

質疑之二 何謂運作成功？具有“交投活躍、折溢價幅度小、指數擬合度高”的特點就算運作成功了么？要是這樣，“成功”便俯拾皆是?；甬a品作為證券產品尤其是股票產品的衍生品，ETF作為基金產品的衍生品，其運作均須堅持安全性、盈利性、流動性的三大原則；撇開前兩個原則，至少也應遵循流動性原則；而上述3個特點，只不過是流動性的具體表現形式而已。將流動性原則先上升到運作成功層面、進而再代替三大原則來作出整體產品已獲成功的評判，實質上不是在偷換概念就是抓住一點不及其余。如前所述，證券運作是否成功，先不說短期看是盈利還是虧損，長期看也應抓住“時機”和“對象”這兩大關鍵，即考察進出時機的把握是否適時，投資對象的篩選是否精當，而不是一些諸如交投活躍、折溢價幅度小、指數擬合度高等表象因素，否則“運作成功”也就變了味：論交投活躍，論折溢價幅度小，難道50ETF還會小過國債的幅度？為何證券基金不以國債作為主要的交易對象而要讓其大多數成為股票型基金？論指數擬合度高，在計算機被充分運用的今天，設計一個“上證綜指一攬子基金”，經過精確計算，讓基金價格的波動與上證綜指的波動實行100%擬合、從而徹底彌補ETF基金目前尚存的最小為-0.013%的偏離度，難道不是易如反掌之事，何苦還要大張旗鼓地“創(chuàng)新”出50指數與50ETF基金？也就是說，來自產品設計時安排好的“先天內生”特點的所謂成功還不是最終意義上的成功，只有通過主觀努力、千辛萬苦從市場上“后天獲得”的成功才是真正意義上的成功。

質疑之三 基金規(guī)模、基金創(chuàng)新、創(chuàng)新成功是何關系？基金規(guī)模陣發(fā)性放大難道是基金創(chuàng)新的成果、進而是創(chuàng)新成功的標志？誠然，上證50ETF“目前的規(guī)模已經超過了首發(fā)規(guī)模”，但這是隨股價水平的長期大幅下跌以后，一些買跌不買漲的資金抄底涌入而并非是基金“創(chuàng)新”的直接結果；即便與其創(chuàng)新有關，此等創(chuàng)新效應也不具備可持續(xù)特性。記得第一家開放式基金即基金安信公開招募時，人們在冬夜里徹夜排隊搶購，但至今基金銷售網點已落到“門前冷落車馬稀”的地步；2004年的海富通基金，發(fā)行上百億超大規(guī)模基金幾乎不費唇舌之勞，但2005年發(fā)行的ETF基金，即使現在有的媒體仍在連篇累牘為其“第二春”鼓舌，恐怕也是難望項背，這能說是老基金“成功”新基金“失敗”嗎？隨著一次次制度創(chuàng)新也好，產品創(chuàng)新也罷但到頭來整個市場難逃探底——反彈——再創(chuàng)新底——再次反彈的宿命，一次次有創(chuàng)新之名無創(chuàng)新之實的可憐“成效”在屢創(chuàng)屢跌、屢跌屢創(chuàng)的“循環(huán)”中喪失殆盡。所以，與其說ETF基金規(guī)模目前的間歇性放大是基金創(chuàng)新的結果或是創(chuàng)新成功的標志，倒不如說是市場漸處底部、不少股票漸顯投資價值的自然表露或“傳統(tǒng)”反映，這與所謂“創(chuàng)新”無關。換言之，ETF基金規(guī)模的脈沖放大只具偶然性，不能昭示其肯定做大的必然性，否則很難說清為什么其它同門同宗的證券基金目前面臨大幅贖回，惟獨ETF規(guī)模略有放大的反差。

質疑之四 基金的“個體成功”能代表其“整體成功”嗎？說千道萬，縱然算ETF取得了成功，能因此而推論基金在整體上必會成功嗎？筆者曾在《論證券基金制度的異化傾向》一文中指出，由于我國目前的證券基金具有“信用制度的冒進傾向，利益制度的失衡傾向，運作制度的風險傾向和監(jiān)管制度的虛位傾向”，現要斷定證券基金在我國必定成功為時尚早。對于證券基金未來的命運，眾多學者和市場人士見仁見智：有人預言未來幾年是基金的“發(fā)展年”，郎咸平則認為“2005年是基金的淘汰年”，“基金的集中持股很容易誘發(fā)金融動蕩”。筆者倒更愿意將其視做“動蕩年”，即未來將是基金的“大分化”之年：有的基金會逐漸規(guī)范成熟從而脫穎而出，有的則會被無情淘汰；即使是同一基金，有的時候會顯得較為活躍繁榮，有的時候會顯得相對沉寂蕭條。我們不能因其暫時繁榮而高呼“成功”，也不能因一時低迷而驚詫“失敗”。雖然個別基金會取得某種程度的成功，但基金整體要取得最終的成功，還有極長的路要走。將其“個體成功”主觀放大為“整體成功”，非但不是實事求是的科學態(tài)度，而且有“捧殺”本可造就的孺子牛犢之虞。

質疑之五 應該由誰來評說基金成功？在證券媒體、基金管理人、基金投資者中，誰最有資格來作評說？證券媒體？雖然媒體中人不乏真知灼見者，但由于其與基金管理人的“利益臍帶”并未完全切斷，有時難以客觀公正；基金管理人？由于它屬直接當事人且是坐收規(guī)模之“穩(wěn)利”的當事人，在基金的投資權與所有權、收益權與風險權完全割裂的狀況下，要讓他作出對規(guī)模擴大不利的公允評判無異于緣木求魚；鑒此，基金運作或基金產品是否成功的最終評判者，應該是也只能是其全部的出資人、十足的風險承擔者——基金投資者！如果他們的投資風險得到了有效規(guī)避，投資收益得到了充分保障，他們不僅會用最美妙的語言和欣喜的表情來評判，更會用“貨幣選票”來投票，但他們現在尖刻的話語與如土的臉色，難道是對基金取得“成功”的由衷褒獎與真實流露？

可見，對上證50ETF基金也好，其他基金也罷，現在就急著為其高呼“成功”，為時尚早，說重了似有別有用心之虞。正如時間是評判基金是否“成功”的最終試金石！