中石化結(jié)束沖刺

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----在中國石油天然氣股份有限公司之后，中國石化股份有限公司成功海外上市，中國石油石化一年來全行業(yè)海外融資大計由此定局，兩起規(guī)模以千億元計的公司重組也終于暫告一段落。

----中國石油石化行業(yè)的變革卻才剛剛開始，在現(xiàn)有的石油寡頭間引入貨真價實的競爭，已成為石油企業(yè)上市之后必須解決的問題。

接下來的目標(biāo)是：打破目前的南北分治，推動兩大公司競爭；最終的目標(biāo)是：全行業(yè)所有領(lǐng)域達(dá)到完全的競爭，實現(xiàn)進(jìn)出口貿(mào)易和原油、成品油貿(mào)易的自由化

“你是在賣你自己”

----10月19日上午10時，香港聯(lián)交所交易大廳。中國石化股份有限公司董事長李毅中結(jié)束了5分鐘的簡短致辭后，交易顯示屏上出現(xiàn)了“386（中石化）”的字樣。又一只國企巨艦就此駛?cè)胭Y本市場的驚濤駭浪之中。

----經(jīng)歷了9個國家和地區(qū)的24個城市、計100余場緊張的推介活動，努力與時運推動著中石化拿回了一個不錯的成績單：不計戰(zhàn)略投資者需求，簿記需求為43.27億美元，超額認(rèn)購2.78倍；香港公開發(fā)售部分超額認(rèn)購4.17倍；最終籌資額為34.64億美元。較之此前中國海油（CNOOC）的鎩羽而歸、中國石油（CNPC）的艱難下水，中石化入市可謂一帆風(fēng)順。

----股市氣象一度令人喜憂參半。此前，中國聯(lián)通、中國石油的投資者都在上市后拿到了不錯的回報，更具可比性的中國石油則由發(fā)行時的1.28港元上摸到2港元以上。伴隨著“新經(jīng)濟(jì)”退潮之聲，中石化旗下已上市的控股子公司的股價也有大幅反彈，這使得中石化的想象空間被進(jìn)一步放大。

----然而路演開始前夕，隨著國際油價跳躍攀升，推介能夠取得什么樣的成果，變成了一場實力、時機(jī)與運氣的角力。

----最富于戲劇性的一幕發(fā)生在10月12日。當(dāng)天下午6時45分，中石化最終將發(fā)行價定為每股1.61港元。7時30分，配售完成。兩個小時后，以色列的炸彈落在了巴勒斯坦，“現(xiàn)在想來，真有一點運氣的成分?！崩钜阒性诮邮堋敦斀?jīng)》專訪時不無慶幸地回憶道?！斑@里面真是捉摸不定，但也有規(guī)律。中東局勢已經(jīng)緊張到一定程度，總要一觸即發(fā)。好在一切發(fā)生在我們定價以后，若發(fā)生在以前就糟了。”

----早在中石化為此次上市摩拳擦掌之際，中國海油、中國石油、中國聯(lián)通接連沖擊國際資本市場，每一次市場的陰晴不定都給中石化以警醒和啟迪。最令公司高層震動的還是中國聯(lián)通在傳授經(jīng)驗時提到的一句話：“你不要以為只是在賣公司，其實是在賣管理層，是在賣你自己。”

----路演前三次約請李嘉誠的故事也令李毅中感慨萬端。他向記者描述了當(dāng)時的情景：經(jīng)過兩次與后者的財務(wù)總監(jiān)的晤談，李嘉誠在最終見面時只提了幾個問題：關(guān)于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、回報率、價格如何選取、分紅標(biāo)準(zhǔn)，以及中石化與中國石油的比較，而最后一個問題是李毅中的簡歷。談畢，李嘉誠便起身握手說：“我們交個朋友，我買你一億美金。”

----在整個路演過程中，投資者提出了1200個方方面面的問題，甚至考察了李毅中對回報率計算公式細(xì)節(jié)的理解。國企股與海外資本市場經(jīng)過數(shù)年的博弈，資源、人口、市場等概念都不再有神奇的說服力，“管理層必須以實力服人?！?

----中石化無論重組、路演還是定價策略的制訂都煞費苦心。除了往常的預(yù)路演和路演安排，8月在倫敦和愛丁堡，中石化的高級管理層先期進(jìn)行了秘密路演；9月，又力邀11家海外基金實地考察。經(jīng)過兩個多月的艱苦談判，中石化于9月9日至10日與殼牌、英國石油和埃克森/美孚分別簽訂了股票配售協(xié)議并達(dá)成一致：作為戰(zhàn)略投資者承諾購買不超過配售總額47.5％的股票。隨后，著名化工和電力設(shè)備公司瑞典的ABB也加入進(jìn)來，投資額是1億美元。由此，至9月25日路演開始之前，以定價區(qū)間中間價計，中石化通過戰(zhàn)略投資人及機(jī)構(gòu)投資人配售出的資金總額已達(dá)17億美元。

----盡管如此，在中石化最終獲得的定單中，一類投資者和傳統(tǒng)石油行業(yè)投資者由于股市動蕩等因素并沒有踴躍參加，反倒是對價格較為敏感的亞洲投資者頗有興趣，拿下最終定單的42％。顯然，投資者對于政府的價格管制、重組后的關(guān)聯(lián)交易等未竟因素仍不無疑慮。

一體化的故事

----在今年2月25日股份公司成立之前，中石化集團(tuán)公司還是一個容納了三百六十行的企業(yè)群。延續(xù)多年的體制紐帶盤根錯節(jié)，資源無法合理配置，資金調(diào)度艱難，相互競爭市場，甚至連人員都無法交流?！氨M管資產(chǎn)是你的，但你調(diào)不動，一噸也調(diào)不動?！崩钜阒姓f?！耙驗榇蠹叶际欠ㄈ恕！?

----這種情形在骨干行業(yè)的國有企業(yè)中并不鮮見，只是在中石化更為突出。從原油勘探到煉油、化工、銷售，漫長的產(chǎn)業(yè)鏈缺乏相應(yīng)的整合，摩擦成本之高超乎想象；小煉廠四處冒煙，卻只有60％的開工率；銷售公司掌握在各級行政手中，互相拖欠嚴(yán)重。

----為打破這種各自為政的局面，早在1997年8月，南京的五家石油石化企業(yè)——金陵、揚子、儀征、南化和江蘇省銷售公司第一次被捆綁在一起，組成了東聯(lián)石化集團(tuán)。這被視為石化集團(tuán)重組的探索和前兆，而操刀者正是時任中國石油化工總公司副總經(jīng)理的李毅中。

----與較早完成重組的石油集團(tuán)相仿，今年2月25日，石化集團(tuán)將其幾乎全部精華，包括6個油田、25家煉化企業(yè)、19個省市的銷售公司、5個研究院集中到一起，正式掛出了“中國石油化工股份有限公司”的牌子。在管理體制上，股份公司實行集中決策、分級管理和專業(yè)化經(jīng)營的事業(yè)部制，其基本框架是一級法人為主、三級管理：投資決策和資金運營中心由總部控制，事業(yè)部、專業(yè)公司和子公司是利潤中心，地方分公司則是成本控制和生產(chǎn)管理中心。自此，股份公司不再是多級法人的企業(yè)拼盤，多數(shù)地方企業(yè)演變?yōu)榉止?，由油田、煉油、化工和銷售四個垂直的事業(yè)部縱向調(diào)度。

----這種打碎塊塊的努力，首先突出地體現(xiàn)在煉油與化工分家這一步棋上。我國原有的石化體制的一個重要特點是，煉油與化工多數(shù)混合由一個企業(yè)管理。典型者如高橋石化、金陵石化等。但國際同行及資本市場卻把它們看作不同行業(yè)，需要分開的管理與財務(wù)報表。在重組過程中，中石化采用了一種過渡性辦法：下屬企業(yè)暫由煉油、化工兩個事業(yè)部統(tǒng)一協(xié)調(diào)，但由不同的副總經(jīng)理負(fù)責(zé)相應(yīng)業(yè)務(wù)，財務(wù)報表和成本核算管理分開。

----與體制上的垂直管理相匹配，中石化擬投資9.94億元人民幣開發(fā)ERP（企業(yè)資源分配）系統(tǒng)，最終實現(xiàn)整個企業(yè)財務(wù)、原料、設(shè)備管理、生產(chǎn)計劃和銷售活動的自動處理，在此基礎(chǔ)上達(dá)到信息流、資金流、物流的統(tǒng)一調(diào)度。

----今年6月開通的成品油銷售電子信息網(wǎng)絡(luò)，已經(jīng)令中石化的信息流通情況大為改觀，25個煉化企業(yè)，19個省市銷售公司，1400個縣分公司的生產(chǎn)、庫存、銷售、價格盡收眼底。過去一個月都拿不到的數(shù)據(jù)，現(xiàn)在倚馬可待：每天中午12時以前，就可以完成前一日省級以下公司的數(shù)據(jù)匯總和傳遞，下午就可全部報至總部。

----網(wǎng)絡(luò)建設(shè)同樣改變了財務(wù)信息管理，上市公司財務(wù)整體狀況可以每月匯總上報，而以前卻要用三個月。在物資采購和化工產(chǎn)品的銷售上，兩個B2B網(wǎng)絡(luò)已于今年8月建成。光是物資采購，中石化每年就與約1500家客戶有著500億人民幣的業(yè)務(wù)量?！昂Ｍ馐局姓嬲龑崿F(xiàn)了物流、資金流、信息流統(tǒng)一的也并不多，在這方面我們并不遜色于國外的大公司?！崩钜阒姓f。

----中石化嘩嘩淌銀子的“利潤龍頭”目前大多來自原油勘探開發(fā)環(huán)節(jié)，煉油部分卻處于虧損。但是市場分析人士認(rèn)為，今后10年，中國的成品油和化工市場將以每年4.7％和7％的速度增長，這在全球是絕無僅有的。隨著企業(yè)決策權(quán)的逐漸集中，中石化將投資重點放在了中下游業(yè)務(wù)，這就是盡快發(fā)展成品油銷售網(wǎng)絡(luò)和石油化工，比如更多地收購、兼并加油站。銷售板塊的投入從1997年的13億元猛增至今年的115億元；1998年石化集團(tuán)組建時只有8000個加油站，到2000年底將擴(kuò)至20000個。

----盡管中石化已經(jīng)擁有華東、華南19個省市成品油84％的批發(fā)市場和65％的零售市場，但它仍然感到形勢的嚴(yán)峻。這主要出自戰(zhàn)略性的市場考慮。李毅中認(rèn)為，著眼于中國加入WTO后的市場環(huán)境，中石化必須搶時間加快碼頭、油庫的建設(shè)，收購加油站，以筑起使欲進(jìn)入者望而卻步的門坎?！把睾５貐^(qū)，沿長江、珠江地區(qū)都在我的手里，任何外國競爭者要進(jìn)入，沒有物質(zhì)系統(tǒng)保障，就會備感困難；它要進(jìn)入中國市場，最好的辦法就是與中石化合作?！?

----中石化與?？松趶V東、與BP阿莫科在浙江、與殼牌在江蘇，已經(jīng)分別簽訂了三年內(nèi)合資興建各500個加油站的協(xié)議，雙方將使用聯(lián)合商標(biāo)；而外資已然涉入的274個加油站中，有269個位于中國東南地區(qū)，它們的油品來源仍然是中石化的油庫。

減債與“加薪”

----但是，整合后的中石化仍面臨著多重困難。對于其母體——資產(chǎn)負(fù)債率近60％的中石化集團(tuán)而言，如何剝離債務(wù)輕裝上陣，既是一個技術(shù)性問題，也同樣有著全局性意義。對此，中石化做了不無開創(chuàng)性的探索。

----1999年12月31日，中石化集團(tuán)公司將旗下子公司總計302億的銀行貸款負(fù)擔(dān)攬至自己身上，其中有本應(yīng)由后來的中石化股份公司承擔(dān)的131億，這是為上市進(jìn)行的重要準(zhǔn)備之一。同時，有關(guān)商業(yè)銀行將對集團(tuán)公司的債權(quán)轉(zhuǎn)移給信達(dá)、東方、華融等資產(chǎn)管理公司和國家開發(fā)銀行。在股份公司成立后，這宗債權(quán)轉(zhuǎn)化為對股份公司的股權(quán)。中石化從而成為我國第一家在海外上市前實施債轉(zhuǎn)股的企業(yè)。

----債轉(zhuǎn)股在某種程度上化解了銀行與企業(yè)的兩難處境，但分析人士認(rèn)為，這同樣存在著一定的沽售風(fēng)險。因為銀行所持債權(quán)回收本來有相當(dāng)難度，驟然轉(zhuǎn)化為上市公司的股權(quán)，給套現(xiàn)帶來曙光。對此，海外投資人極為敏感，他們不希望金融機(jī)構(gòu)的股權(quán)隨時沖擊市場。對此，中石化對債轉(zhuǎn)股做了精心安排，嚴(yán)格鎖定其為內(nèi)資股，一年內(nèi)不得轉(zhuǎn)為“境外上市外資股”出售。

----為進(jìn)一步減債，2000年4月，股份公司又將58億元長期及短期負(fù)債轉(zhuǎn)由母公司承擔(dān)，同時，股份公司轉(zhuǎn)移給集團(tuán)公司等值的應(yīng)收賬款、預(yù)付費用及其他流動資產(chǎn)。到4月30日，股份公司更將短、長期債務(wù)356億元轉(zhuǎn)換為中石化集團(tuán)公司的20年無息股東貸款。在長達(dá)20年的時間里，中國石化股份公司可以既不用償還貸款，也不必支付利息，每年20億元的利息負(fù)擔(dān)統(tǒng)統(tǒng)交給了母公司。

----如此這般，中石化的負(fù)債/總資本比率從1999年末的53.3％降低到上市后的31％，未來的現(xiàn)金流足以負(fù)擔(dān)資本支出?；谶@樣的資本結(jié)構(gòu)，中石化集團(tuán)確實把主業(yè)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)集中到了上市公司。李毅中由此感嘆道：“全世界都找不到這樣好的母公司。”

----與減債相比，中石化關(guān)于薪酬制度的制定，看上去更具有積極意義。中石化此次在激勵機(jī)制安排上設(shè)計之詳盡、透明度之高，被認(rèn)為是國企海外上市前所未有的。

----根據(jù)這一安排，上市公司高級管理層的收入將分成三塊，即工資、業(yè)績獎金和股票增值權(quán)；后兩部分是浮動的，占到了個人收入的65％至75％。股票增值權(quán)計劃覆蓋450名高級管理人員，分為8個等級，越到上層浮動比例越高。股票增值權(quán)是股票期權(quán)的一種形式，并不對管理層增發(fā)新股，而是根據(jù)上市時股票價格與兩年后股價的差額，將股價上升部分作為獎勵分配給增值權(quán)持有人。招股書聲稱，授予個人股數(shù)最高與最低之比為2.73：1，總數(shù)達(dá)到公司上市后總股數(shù)的0.3％，較聯(lián)通的0.22％還高出一籌。

----此外，中石化還委托專業(yè)咨詢機(jī)構(gòu)，為不同層次的管理者度身制定了關(guān)鍵效績指標(biāo)（KPI）。對于高級管理者，這主要包括三部分的考核：利潤、回報率和成本降低額。因此，股票增值權(quán)能否行使，不惟與公司的股價相聯(lián)，還與個人業(yè)績密切相關(guān)。據(jù)稱，中石化正準(zhǔn)備在北京安惠東里的辦公樓一層大廳掛上股市、油市的實時顯示屏，“通過它，將個人的收入與全球股市聯(lián)系起來。”李毅中說。

----至此，除了企業(yè)機(jī)制轉(zhuǎn)換的精心操作，中石化的順利下水還得益于宏觀政策的扶持。除了債轉(zhuǎn)股的安排，政府在嚴(yán)厲打擊走私、限制汽油柴油進(jìn)口、對來料加工實行監(jiān)管、對原油加工量實行宏觀調(diào)控、原油價格與國際接軌、授予企業(yè)外貿(mào)自主權(quán)、貼息技術(shù)改造等方面，諸般硬碰硬的舉措，既直接顯示了還市場利潤于公司的政策環(huán)境，也反映出對中國國企改造的決心。

----最為關(guān)鍵的政策出臺于今年6月。在此之前，中國已與國際接軌的原油價格屢創(chuàng)新高，而成品油價格仍然是長期不變，銷售收入75％靠石油產(chǎn)品的中石化因此大面積虧損，其中煉油部分虧損達(dá)26億元。今年5月，國家對成品油價格進(jìn)行上調(diào)，6月新的成品油定價機(jī)制出臺，以調(diào)整原油價格的同樣方式，每月一調(diào)，與國際價格接軌。此舉一方面幫助中石化抵御了原油價格高企的影響，另一方面有利于解除境外投資者對政府監(jiān)管政策的疑慮，對于上市公司而言，“這是至關(guān)重要的”。

存續(xù)的困境

----2000年10月，中國石油化工股份公司以煥然一新的面貌走向了海外資本市場，身后留下的資產(chǎn)負(fù)債和利益沖突卻有待妥善處置。

----根據(jù)主業(yè)與輔業(yè)分離、優(yōu)良資產(chǎn)與不良資產(chǎn)分離、企業(yè)與其社會職能分離等原則，原中石化集團(tuán)公司中油田勘探開發(fā)、煉油、化工和產(chǎn)品銷售等優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)此次被注入上市公司。預(yù)計今年集團(tuán)公司的銷售收入將在1000億元左右，其中74％來自產(chǎn)品銷售，包括賣水、電、氣等所得；22％來自勞務(wù)收入，包括給上市公司提供機(jī)修、運輸、生活后勤服務(wù)等；還有4％為租賃所得，包括房屋、土地等方面。

----透過這樣一本大賬不難看出，集團(tuán)公司所擁有資產(chǎn)的效益已經(jīng)乏善可陳：一塊是提供生產(chǎn)用的水、電、氣供應(yīng)和油田鉆井等輔助生產(chǎn)設(shè)備，以及運輸、檢修、儲藏、生活后勤服務(wù)；一塊是5所大學(xué)、340所中小學(xué)、近400所醫(yī)院，還有難以數(shù)計的托兒所、幼兒園、社區(qū)管理等社會職能部分。而在遺留下來的主業(yè)資產(chǎn)中，既有今年3月剛剛并入的新星石油公司，也有一批盈利能力較差的企業(yè)，比如茂名乙烯、天津乙烯、中原乙烯等新建項目；另外，還包括諸多小煉油裝置及全國各地2700個加油站。與這些資產(chǎn)相匹配的，是全系統(tǒng)71萬名職工。在新的薪酬制度實施后，石化“大家庭”中上市與非上市部分的人員收入差距，肯定會明顯拉大。

----在未來的相當(dāng)一段時間里，中石化股份與集團(tuán)公司的關(guān)系仍將引起投資人的關(guān)注。

----首先是上市公司與非上市公司之間現(xiàn)在變成“親兄弟明算賬”的關(guān)系。中石化與石化集團(tuán)的關(guān)聯(lián)交易額1999年高達(dá)560億元，相當(dāng)于中石化總經(jīng)營費用的28％，雙方有著太強(qiáng)的利益糾葛。在重組之初，為保持穩(wěn)定，中石化各下屬企業(yè)上市部分與非上市部分的“一把手”仍然是兼任的。但這一模式顯然不能適應(yīng)國際資本市場的要求。為了協(xié)調(diào)上市非上市的關(guān)系與有利于今后發(fā)展，路演前夕，中石化集團(tuán)決定在下屬企業(yè)設(shè)立協(xié)調(diào)委員會，由存續(xù)公司經(jīng)理、黨組書記、上市公司總經(jīng)理等人組成，以協(xié)調(diào)生產(chǎn)經(jīng)營、人事分配方面的重大事項。

----其次是存續(xù)公司的去向。對此，石化集團(tuán)準(zhǔn)備采取分類處理的方式，對供應(yīng)工程和輔助設(shè)施實行專業(yè)化重組，將來進(jìn)一步打破廠和廠的界限，進(jìn)行優(yōu)化組合；屬于主業(yè)的資產(chǎn)，力爭改造變成優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，然后再注入上市公司；該淘汰的小煉油、小化工，下決心關(guān)停并轉(zhuǎn)；對于在前幾年陸續(xù)涌現(xiàn)的難以控制的多種經(jīng)營，也將進(jìn)行清理整頓。同時，對于未來的個人收入差距，石化集團(tuán)也準(zhǔn)備制定相應(yīng)的經(jīng)濟(jì)責(zé)任制，建立全員薪酬激勵約束機(jī)制，只要實現(xiàn)扭虧、限虧，也應(yīng)拿到合理的報酬——盡管可能與股份公司仍有差距，但總應(yīng)在自己的崗位上逐年增加。

----集團(tuán)公司承擔(dān)了相當(dāng)多的負(fù)債，同時也享有三大優(yōu)惠政策：包括土地租金、紅利分配及稅收返還等方面的政策。這些政策也是國務(wù)院及有關(guān)部門對保障中石化重組上市成功進(jìn)行的重要安排。但是，對于中石化集團(tuán)公司而言，這些優(yōu)惠只是得到了一個寬限期。如何利用這種過渡化解日后的風(fēng)險，將是石化集團(tuán)未來的重大任務(wù)。