“機會”的價值：業(yè)績的增長

把資金投入網(wǎng)絡(luò)股票與把硬幣投入拉斯維加斯的“角子機”有何不同呢？后者頂多是一場公平的賭博(假如賭場維持公平的話)，前者則是對未來盈利機會的認定。在多數(shù)場合，由于投資的高風險和投資人的“羊群心理”，網(wǎng)絡(luò)股票的價格比其它股票更經(jīng)常地待在瘋狂拋售(extremely over－sold)與瘋狂搶購(extremely over－bought)這兩個極端領(lǐng)域里，難以找到自己的“真實”價格。

如果上期討論的“業(yè)績”的度量指標含有一些合理成分的話，我們就可以進一步度量這些“業(yè)績”的季度和年度的增長率。因為一個高速發(fā)展的企業(yè)的股票價格是偏高還是偏低，已經(jīng)不能由它的“P/E”值來度量了，而是必須考慮到它的每股盈利的增長速度。這就是所謂“P/E/G(市盈對增長率比率)”。

譬如戴爾（Dell）公司的股票，其市盈率經(jīng)常在50左右，大約高出于同業(yè)企業(yè)平均市盈率一倍左右，但是考慮到戴爾業(yè)績的年均增長率(今年第二季度以前)始終保持在50％左右，這使得戴爾股票的“市盈率對增長率比率”大約為1.00，而具有這一數(shù)值的股票目前被認為相當“便宜”（四年以前這一比率應當在0.5才算“便宜”）。如果企業(yè)增長速度放緩，上期討論的整套業(yè)績度量體系也就失效了。因為當增長消失的時候，虧損就固定為永遠虧損，同業(yè)之間盈利能力的“可比性”也就轉(zhuǎn)化為不可比性了。

預測企業(yè)業(yè)績的增長率比框算它的潛在利潤率更加困難。因為后者畢竟基于企業(yè)現(xiàn)期已經(jīng)擁有的“客戶”總量。而前者則需要分析市場份額在各個競爭企業(yè)之間可能的變動，技術(shù)進步的各種可能方向、消費替代、收入效應，以及各種具體案例所牽涉的具體因素例如相關(guān)法律及政策的變化。

業(yè)績增長率可以從兩個方面來描述:(1)盈利增長率，例如“五年每股盈利增長率”；(2)銷售增長率，例如“五年銷售總額增長率”。能夠同時在這兩個方面達到高速增長的企業(yè)，就我對美國股市的觀察，可謂寥若晨星。

因為這兩個指標的第一個所度量的，是企業(yè)以什么樣的速率實行著“成本極小化”；第二個指標所度量的，是企業(yè)以什么樣的速率實行著市場擴張。從“收益遞增”經(jīng)濟學的角度看，任何以創(chuàng)新為主要價值生產(chǎn)手段的企業(yè)一定可以同時改善這兩個指標。但在現(xiàn)實經(jīng)濟里，能夠不斷壓縮產(chǎn)品的單位成本同時又不斷擴張市場份額的企業(yè)是不多見的（這與企業(yè)家能力的類型有關(guān)）。不論如何，網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟是典型的收益遞增經(jīng)濟，人們有足夠的理由要求網(wǎng)絡(luò)公司同時改進這兩方面的增長率。讓我列出幾個我從最近季度公布的兩千家公司業(yè)績里面搜索的結(jié)果，來說明我的觀點。

在5年每股盈利增長率方面表現(xiàn)最出色的是下列四家公司:(1)“美國制鋁(Alcoa)”，217.5％。這是由于世界經(jīng)濟對鋁的需求進入了一個20年高漲期的結(jié)果；(2)“普傭公司(General Employment Enterprises)”，178.7％。這是由于成熟市場經(jīng)濟90年代以來普遍發(fā)生人力短缺趨勢，專業(yè)化的獵頭公司得以獲取厚利；(3)“視覺技術(shù)(VISX Technology)”，139％。以激光矯正視力，正在以不亞于互聯(lián)網(wǎng)的速度風靡全球。每一只眼睛的激光矯正手術(shù)大約半個小時，成功率90％以上，可以永久性地摘除眼鏡；(4)“美國在線(AOL)”，92.2％。這是一個家喻戶曉的品牌。今年第一季度，這家網(wǎng)絡(luò)公司已經(jīng)擁有1800萬個家庭用戶了。

在5年銷售總額增長率方面表現(xiàn)最出色的是這樣三家公司:(1)“尋覓(UroQuest Medical)”，609.52％。這家小公司專門從事泌尿系統(tǒng)保健與醫(yī)療研究，在歐美的老齡化經(jīng)濟里突飛猛進地增長；(2)“科而特電信(Colt Telecom)”，511.26％。電信業(yè)是本世紀80年代到下世紀20年代“朝陽產(chǎn)業(yè)”的驕子，英國的科而特電信集團是歐洲寬帶技術(shù)通信的先驅(qū)，目前以每年50％的速度擴張著自己的市場；(3)索尼公司，348.8％。這家日本公司的奇跡在于，它從來沒有被日本經(jīng)濟長達10年的蕭條打垮過。索尼的巨大優(yōu)勢是它吸引了全世界無數(shù)電子游戲迷(索尼通過收購美國的電影公司和媒體，正在成為世界級的娛樂業(yè)巨頭)。

這些例子反映了:(1)同時在每股盈利增長和市場擴張方面名列前茅的企業(yè)尚未出現(xiàn)；(2)激烈競爭的市場總是迫使市場份額的保持者不斷付出龐大的營銷費維持其客戶數(shù)量，從而消耗了大部分每股盈利；(3)只有那些占盡先機又做好了充分準備的企業(yè)，當“大趨勢”來臨時有可能實現(xiàn)市場份額與盈利的雙重增長。讀者可以猜到，我說的是“美國在線”。這家公司在銷售增長率方面雖然沒有上列三家公司表現(xiàn)出色，但就“同業(yè)可比性”而言，它在“信息服務提供業(yè)”里面已經(jīng)是名列前茅了?！懊绹诰€”的成功很大程度上依賴于:(1)創(chuàng)業(yè)初期充分的技術(shù)與市場準備，(2)經(jīng)營模式幸運地迎合了“后里根時代”美國社會重視“家庭價值”的主流意識形態(tài)，(3)風險投資者的明智、決斷與堅持。