關于居民提前還貸現(xiàn)象的分析

2023—2024年，我國金融領域出現(xiàn)了居民提前償還按揭貸款現(xiàn)象（以下簡稱“提前還貸”）。根據(jù)人民銀行的數(shù)據(jù)，2023年和2024年我國居民按揭貸款余額分別為38.17萬億元和37.68萬億元，同比增速分別為-1.6% 和 -1.3% 。同期我國新建住房銷售額分別為11.6萬億元和9.7萬億元，兩年累計銷售額為21萬億元，正常情況下按揭貸款應該增加10萬億元以上，扣除正常的還本付息，按揭貸款余額應該增加5萬億元以上，因此，這兩年時間里提前還貸的金額至少超過7萬億元。照此推算，2023和2024年兩年時間里提前還貸的數(shù)量占2024年按揭貸款余額的近 20% 。典型調(diào)查的數(shù)據(jù)也驗證了我們的推算，以深圳為例，2024年末按揭貸款余額為1.27萬億元，2024年提前還貸數(shù)量為2492億元，2024年提前還貸的數(shù)量占當年余額的近 20% 。過去兩年提前還貸的數(shù)量肯定大于2024年末按揭貸款余額的兩成。

2024年9月份央行采取了降低按揭貸款利率的措施，而且一次性調(diào)降了存量按揭貸款的利率，提前還貸的數(shù)量有所減少，但仍然存在，且數(shù)量相當大。仍然以深圳為例，2024年度每月提前還貸的數(shù)量是208億元，2025年第一季度每月提前還貸的數(shù)量為113億元，比2024年下降 45% 0

是什么原因?qū)е戮用裉崆斑€貸？筆者認為實際利率偏高是主要原因。提前還貸現(xiàn)象也表明居民開始主動去杠桿，這不利于“穩(wěn)樓市”政策發(fā)揮作用，要更好地發(fā)揮貨幣政策作用就應該采取措施降低按揭貸款的實際利率。

名義利率與實際利率

居民申請貸款或提前還貸，本質(zhì)上都是金融交易行為，影響此交易行為的主要因素是資金價格。要分析提前還貸現(xiàn)象，應該從分析按揭貸款的利率入手。

利率分為名義利率和實際利率，名義利率是存貸款過程中執(zhí)行的利率，實際利率是扣除通貨膨脹之后的利率，即實際利率 名義利率-通脹。實際利率反映了經(jīng)濟主體的真實融資成本，也是資金供給方的真實收益。

在計算實際利率時，選擇不同的名義利率和通脹數(shù)據(jù)就會得到不同的結(jié)果。筆者認為，對于不同的經(jīng)濟主體、不同的經(jīng)濟行為，應該選擇不同的名義利率與通脹數(shù)據(jù)。

關于名義利率的選擇。研究居民的房地產(chǎn)投資行為時，名義利率應該是按揭貸款利率。

關于通脹指標的選擇。研究居民的購房行為時，通脹指標以CPI來表示是不準確的，在房價快速波動過程中應該以房價指數(shù)來替代更合理。新房價格受區(qū)位因素影響較大，二手房價格統(tǒng)計能更準確反映房地產(chǎn)價格的實際波動。

對于購房者而言，我們以5年期按揭貸款利率與二手房價格指數(shù)來計算實際利率，按揭貸款實際利率 =5 年期按揭貸款利率一二手房價格指數(shù)。

按揭貸款的實際利率偏高導致提前 還貸

按揭貸款的實際利率在2018年之前持續(xù)保持低位（見圖1），最低點出現(xiàn)在2009年和2016年底（2008年之前缺乏二手房價格數(shù)據(jù)，故該數(shù)據(jù)從2008年12月份開始）。按揭貸款的實際利率曾經(jīng)為負，意味著居民通過按揭貸款購買住房可以增加自已的財富，其本質(zhì)是儲蓄者補貼按揭貸款者，按揭貸款成為社會財富分配的途徑。為了控制房價上漲速度，同時也體現(xiàn)社會公平，監(jiān)管部門曾經(jīng)對按揭貸款實施了限制措施（如實施住房限購和提高二套房首付比例等）。盡管采取了諸多的限制措施，還是沒有阻擋按揭貸款的快速增加，尤其是按揭貸款的實際利率處于低位的年份增速非?？?。例如，2009年個人按揭貸款余額為8403億元，相比2008年的3573億元，增長了4830億元，增速達到了 116.2% 。2016年按揭貸款增速為 35% 。

值得注意的是，2021年之前的近20年時間里，房價總體處于快速上漲過程中，調(diào)控房價成為地方政府的重要職責，因此，統(tǒng)計部門公布的二手房價格指數(shù)存在低估的現(xiàn)象，按揭貸款實際利率應該比圖表中的數(shù)據(jù)更低。在實際按揭貸款較低的狀態(tài)下，合理分配信貸資源更能體現(xiàn)社會公平，因此，在房價快速上漲的時候?qū)嵤┳》肯拶J政策有一定的合理性。

2021年之后，隨著房價走低，按揭貸款的實際利率逐漸走高。2024年的二手房價格指數(shù)為一 7.2% （百城價格指數(shù)），實際按揭貸款利率已經(jīng)處于 10% 左右的歷史高位，意味著通過按揭貸款購買住房的居民每年損失 10% 左右的財富，提前還貸成為理性選擇，2023年和2024年的情況正是如此。根據(jù)人民銀行的數(shù)據(jù)，2023年和2024年我國居民按揭貸款余額出現(xiàn)凈減少，同比增速分別為 -1.6% 和 -1.3% 0

幣投放的主要途徑，尤其是2015年至2021年間，居民按揭貸款快速增加，從14萬億元增加到38萬億元，僅六年時間按揭貸款余額增長了 170% 。按揭貸款的快速增長帶動房地產(chǎn)開發(fā)貸款及房地產(chǎn)上下游產(chǎn)業(yè)鏈貸款的快速擴張?？梢圆豢鋸埖卣f，2021年之前的20年里，房地產(chǎn)行業(yè)不僅是中國經(jīng)濟增長的發(fā)動機，也是中國金融擴張的最重要的動力所在，其源頭就是按揭貸款的快速增長。

除了實際利率偏高因素之外，與提前還貸現(xiàn)象有關的還有不同貸款之間的“套利交易”。2020—2023年，為了減緩新冠疫情對小微企業(yè)的沖擊，有關部門有針對性地降低了小微企業(yè)“經(jīng)營貸”的利率至 3.5% 左右，該利率比按揭貸款利率低約200個基點，引發(fā)了套利交易，即提前償還按揭貸款，再以住房為抵押申請經(jīng)營貸。從筆者的調(diào)研數(shù)據(jù)看，在提前還貸的行為中約20% 屬于此類套利交易。

當居民開始主動去杠桿，上述邏輯開始出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)。從經(jīng)濟運行的角度看，居民按揭貸款負增長，即意味著房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的銷售遇阻，房地產(chǎn)開發(fā)商及房地產(chǎn)上下游產(chǎn)業(yè)鏈被迫減緩甚至停止擴張步伐。從金融循環(huán)的角度看，提前還貸導致房地產(chǎn)開發(fā)商的債務風險進一步惡化，進而導致土地出讓收入減少，地方財政緊張。企業(yè)和地方政府的信用擴張受阻，直接表現(xiàn)為狹義貨幣供應量 M₁ 增速放緩，2024年 ?M₁ 持續(xù)運行在負值區(qū)間，這是最近30年來十分罕見的現(xiàn)象。

提前還貸的影響不可忽視

提前還貸現(xiàn)象的大量出現(xiàn)影響了貨幣政策的傳導。提前還貸現(xiàn)象的出現(xiàn)說明居民開始主動去杠桿，其“儲蓄與投資”行為發(fā)生變化，即減少投資，增加儲蓄。居民的去杠桿行動對整體信用擴張機制產(chǎn)生了較大沖擊。2008年金融危機之前，我國的貨幣擴張主要依靠“外匯占款”途徑，2008年之后房地產(chǎn)貸款逐漸成為貨與提前還貸現(xiàn)象同時出現(xiàn)的是居民消費持續(xù)低迷，工業(yè)出廠價格指數(shù)PPI已經(jīng)連續(xù)30多個月運行在負值區(qū)間，形成所謂的“內(nèi)卷”。

提前還貸影響貨幣政策效果，不利于“穩(wěn)樓市”。2024年5月和9月，人民銀行先后出臺政策刺激房地產(chǎn)市場，主要措施包括：降低按揭貸款利率和降低首付比例；出臺保障房再貸款融資工具，首批額度3000億元。但該政策的實際效果有待提高。主要原因是再貸款的利率高于租金收益率。當前一線城市商品住房的租金收益率都在 1.5% 左右，保障房的租金收益率更低。保障房再貸款的利率為 1.75% ，加上銀行收取的至少0.5% 費用，資金的使用成本為 2.25% ，高于租金收益率近1個百分點。資金成本高于保障房的租金收益率，從財務上是難以持續(xù)的，影響了地方政府通過保障房再貸款收儲的積極性。

政策建議

從上述分析可見，居民提前還貸的主要原因是按揭貸款的實際利率偏高，要減少或消除提前還貸現(xiàn)象，應該采取措施降低實際利率。降低實際利率的途徑有兩種：其一是采取措施讓房價止跌回升，其二是降低按揭貸款的名義利率。

關于促進房價止跌回升的建議。中央已經(jīng)提出了“穩(wěn)樓市”的目標，2024年9月底的中央政治局會議后，出臺了降息、降準等一系列宏觀政策。在一系列政策刺激下，房地產(chǎn)市場的各項指標出現(xiàn)了回升的勢頭，截至2025年第一季度，房地產(chǎn)各項指標均出現(xiàn)積極變化，新房和二手房成交量同比明顯增加，但大多數(shù)城市的二手房價格同比指標仍然處于負值區(qū)間，房地產(chǎn)市場正跌回穩(wěn)的基礎還需要加強。需要從供給與需求兩側(cè)持續(xù)用力才能推動房地產(chǎn)市場止跌回穩(wěn)。

從需求側(cè)而言，中央已經(jīng)提出“因城施策調(diào)減限制性措施”和“實施城中村和危舊房改造”，前者可以充分釋放剛性和改善性住房需求潛力，后者可以創(chuàng)造新的住房需求，其效果與2015年開啟的棚改貨幣化類似，有些城市已經(jīng)在城市危舊房改造過程中通過發(fā)“房票\"的方式安置原居民，“房票”只能購買住房。有些城市可以探索利用保障性住房再貸款或財政資金收儲存量商品房用于保障性住房。

從供給側(cè)而言，要優(yōu)化城市空間結(jié)構(gòu)和土地利用方式。對于商業(yè)地產(chǎn)嚴重供大于求的城市，應該采取措施進行“商改住”；對于住宅去化周期超過一定時間（如30個月）的城市要限制新增土地供給。合理控制新增住宅用地的供應數(shù)量和結(jié)構(gòu)?？梢酝ㄟ^發(fā)行政府專項債的方式收儲閑置的土地。

關于降低按揭貸款名義利率的設想。當前，我國的名義存貸款利率均處于歷史最低水平，但仍然有一定的下調(diào)空間。從國外的歷史經(jīng)驗看，當房地產(chǎn)市場處于下行周期，要使經(jīng)濟擺脫物價下跌的壓力需要實施非常規(guī)的貨幣政策和財政政策。2024年的中央經(jīng)濟工作會議和2025年的政府工作報告已經(jīng)提出要實施“適度寬松的貨幣政策和積極的財政政策”，這無疑是十分正確的。

當前的住房租金收益率只有 1.5% 左右，按照正常的邏輯關系，按揭貸款的名義利率應該低于住房的租金收益率。

當然，利率的調(diào)整還需要考慮匯率穩(wěn)定及其他因素的影響。當前，國際石油價格持續(xù)下跌，美國經(jīng)濟出現(xiàn)衰退的征兆，美元匯率指數(shù)不再強勢，國際資本流向出現(xiàn)有利于中國的趨勢，我們應該把握這個歷史的機遇，在貨幣政策上更加積極有為。

（作者系國務院參事、中國社會科學院金融研究所研究員）