基建融資錯配與“重生產(chǎn)輕消費”下的經(jīng)濟運行態(tài)勢分析

摘 " 要：中國經(jīng)濟潛在需求和供給大，長期增長潛力巨大，但目前面臨基建融資錯配與“重生產(chǎn)輕消費”兩大基礎(chǔ)性問題，導(dǎo)致實際經(jīng)濟增速低于潛在水平。必須盡快通過進一步全面深化改革解決這兩大問題，才能確保到2035年基本實現(xiàn)現(xiàn)代化?；ㄈ谫Y錯配指的是基建投資的長期資產(chǎn)與短期要還款的負(fù)債不匹配，迫使地方政府在短期內(nèi)需籌措足夠財政資金以償還到期債務(wù)，引致經(jīng)濟收縮;“重生產(chǎn)輕消費”指的是地方政府長期重投資、重生產(chǎn)、重供給、輕消費、輕需求的偏好，導(dǎo)致重復(fù)投資、產(chǎn)能過剩、產(chǎn)業(yè)迭代緩慢等一系列問題。黨的二十屆三中全會和2024年中央經(jīng)濟工作會議已經(jīng)明確提出調(diào)整改革的方向，各部門和地方政府亟須加力加快落地實施具體改革政策，包括全面取消房地產(chǎn)限購，爭取在三年內(nèi)徹底解決地方債問題，短期內(nèi)擴大消費補貼力度和范圍，構(gòu)建充分重視消費和需求的管理體制。

關(guān)鍵詞：基建融資錯配;經(jīng)濟發(fā)展;經(jīng)濟增速

中圖分類號：F124 " 文獻標(biāo)識碼：A " 文章編號：1003-7543（2025）01-0001-15

基建融資錯配與“重生產(chǎn)輕消費”是中國經(jīng)濟目前面臨的兩大基礎(chǔ)性問題。一方面，中國過去大規(guī)?；〞r期形成的長期基礎(chǔ)設(shè)施與所使用的短期融資工具之間不匹配，使得當(dāng)下的地方政府面臨較大的債務(wù)壓力，迫使地方政府在短期內(nèi)籌措足夠財政資金以償還到期債務(wù)，引致經(jīng)濟收縮;另一方面，中國以生產(chǎn)和投資為中心的財稅體制和政府管理體制帶來的稅收和考核激勵使得地方政府長期重視供給側(cè)而非需求側(cè)，重投資、重生產(chǎn)而輕消費，導(dǎo)致重復(fù)投資、產(chǎn)能過剩、產(chǎn)業(yè)迭代緩慢等一系列問題。中國經(jīng)濟潛在需求和供給大，長期增長潛力巨大，但目前面臨的這兩大基礎(chǔ)性問題導(dǎo)致實際經(jīng)濟增速低于潛在水平。必須盡快通過進一步全面深化改革解決這兩大問題，才能確保到2035年基本實現(xiàn)現(xiàn)代化。黨的二十屆三中全會和2024年中央經(jīng)濟工作會議已經(jīng)明確提出調(diào)整改革的方向，本文基于相關(guān)精神，系統(tǒng)分析了中國經(jīng)濟運行面臨的問題，并提出相應(yīng)的政策建議。

一、中國經(jīng)濟實際增速低于潛在水平的態(tài)勢亟須扭轉(zhuǎn)

中國經(jīng)濟發(fā)展?jié)摿θ匀痪薮?，但?dāng)前經(jīng)濟實際增速低于潛在增速，如果這種局面繼續(xù)延續(xù)，將拉低潛在增速，對2035年基本實現(xiàn)現(xiàn)代化的目標(biāo)造成不利影響。

（一）中國經(jīng)濟仍然具有較高的發(fā)展?jié)摿?/p>

潛在供給與潛在需求決定了一個國家的經(jīng)濟增長潛力。需求方面，城鎮(zhèn)化的持續(xù)深化與居民收入水平的提升是中國經(jīng)濟的兩大引擎，不斷激發(fā)需求的活力。截至2023年底，中國常住人口城鎮(zhèn)化率達到66.16%，遠(yuǎn)超過戶籍人口的城鎮(zhèn)化率（48.3%），這一數(shù)據(jù)揭示了一個事實：中國約有2.5億人在城鎮(zhèn)居住，卻沒能獲得城鎮(zhèn)戶口，更不能享受城市居民基本福利保障，這壓抑了他們的住房、教育、消費等各方面的需求。因此，農(nóng)業(yè)轉(zhuǎn)移人口的城鎮(zhèn)化、市民化仍然有很大的空間，這將有效提振內(nèi)需，提升長期經(jīng)濟增長潛能。除此之外，中國居民受教育水平近數(shù)十年來迅速提高，2023年16—59歲勞動年齡人口的平均受教育年限已經(jīng)達到11.05年，而具有大學(xué)文化程度的人口已超過2.5億人，但中國的人均收入水平仍然較低，當(dāng)前人均可支配月收入不足3 000元，兩者對比可見中國勞動收入份額仍然有一定的提升空間。未來隨著中等收入人群的不斷擴大，新的潛在需求將不斷被激發(fā)。

供給方面，中國具備較高的儲蓄率、強勁的科創(chuàng)實力和豐富的人力資源，這些都是中國保持較高生產(chǎn)潛能的基礎(chǔ)。中國的國民儲蓄率超過40%，遠(yuǎn)超西方發(fā)達國家，在亞洲發(fā)展中國家中也處于較高水平，這一高儲蓄率基礎(chǔ)為處理歷史遺留的不良債務(wù)、實現(xiàn)資本的持續(xù)有效投資奠定了牢固基礎(chǔ)。同時，中國在科技創(chuàng)新領(lǐng)域展現(xiàn)出巨大潛力。理工科人才是一個國家實現(xiàn)科技創(chuàng)新的基礎(chǔ)，中國培養(yǎng)了全球最多的理工科專業(yè)人才，普通本科及研究生畢業(yè)生中理工科畢業(yè)生占比高達四成，該比例甚至超過了以美國為代表的先進經(jīng)濟體。盡管有學(xué)者指出，中國當(dāng)前正遭遇生育率下滑、人口老齡化的挑戰(zhàn)，這將使得中國人口紅利喪失，經(jīng)濟發(fā)展遭遇停滯，但是我們認(rèn)為，勞動力供給的真正決定因素是人力資源總量，而非人口數(shù)量。當(dāng)前中國各年齡段人群尤其是老年人的健康狀況不斷改善，這會帶來老年群體社會參與活躍度的上升，老齡社會依然蘊藏著巨大的勞動潛力。此外，中國青年群體的受教育水平不斷提升，高中教育與高等教育的毛入學(xué)率分別攀升至91.8%和60.2%，教育質(zhì)量也在不斷提高。綜合考慮健康狀況和教育水平，我們的研究發(fā)現(xiàn)，盡管中國人口總數(shù)已達到峰值，但人力資源總量仍將在2040年之前保持上升趨勢，并在2050年之前保持穩(wěn)定，這將成為未來中國經(jīng)濟發(fā)展的重要支撐。

考慮到中國經(jīng)濟仍然擁有較高的需求和供給潛力，我們認(rèn)為中國經(jīng)濟發(fā)展?jié)摿θ匀痪薮?，這一事實不容錯判。學(xué)者們的定量測算也驗證了這一論斷（見表1，下頁）。我們統(tǒng)計了近年來相關(guān)文獻對中國經(jīng)濟中長期增長潛力的測算結(jié)果，發(fā)現(xiàn)文獻對中國經(jīng)濟增長潛力的估算平均值在2021—2025年約為5.81%，2026—2030年約為5.31%，2031—2035年約為4.77%，說明中國經(jīng)濟仍具有較高的發(fā)展?jié)撃堋?/p>

（二）當(dāng)前中國經(jīng)濟實際增速低于潛在水平

第一，當(dāng)前中國經(jīng)濟增速明顯低于潛在增速。自2010年起，中國GDP增速處于逐年緩慢下滑狀態(tài)。截至2023年，以五年算術(shù)移動平均口徑計算的增速已從11.3%下滑至5.0%，年均下滑幅度約為0.5個百分點。而名義GDP的增長則更不樂觀，2024年前三季度，中國名義GDP同比增速降至4.06%，是改革開放以來除疫情期間外的最低水平。未來幾年，如果中國GDP增速維持此前的下降趨勢，則實際增速將遠(yuǎn)低于潛在增速。實際增速低于潛在增速的趨勢若得不到扭轉(zhuǎn)，將從多個方面拖累潛在增速：一是激發(fā)社會對經(jīng)濟發(fā)展的悲觀情緒;二是導(dǎo)致企業(yè)利潤下降，政府財政收入下行，研發(fā)投入和能力下降;三是弱化投資預(yù)期，減緩物質(zhì)和人力資本積累，降低勞動參與率。最終，長期潛在增長速度將會下降，這將對到2035年基本實現(xiàn)社會主義現(xiàn)代化的目標(biāo)產(chǎn)生不利影響。

第二，消費者價格指數(shù)持續(xù)低迷，生產(chǎn)者價格指數(shù)及GDP平減指數(shù)均連續(xù)為負(fù)。CPI從2024年2月開始由負(fù)轉(zhuǎn)正，但同比增速仍始終低于1%。其中，核心CPI長期處在低于1%的區(qū)間內(nèi)，且自2021年10月以來持續(xù)下降，2024年下半年同比增速一度接近0（見圖1）。消費是經(jīng)濟的“壓艙石”，CPI增速的持續(xù)低迷反映出中國消費需求不足，對經(jīng)濟的長期穩(wěn)定運行將產(chǎn)生負(fù)面影響。而生產(chǎn)方面的數(shù)據(jù)也呈現(xiàn)類似的趨勢——中國PPI同比增速已持續(xù)26個月（自2022年10月起）為負(fù)，而環(huán)比增速在2024年同樣為負(fù)（見圖2，下頁）。這說明了當(dāng)前中國生產(chǎn)企業(yè)的投資需求較弱，生產(chǎn)領(lǐng)域存在供大于求的狀況。此外，中國GDP平減指數(shù)自2023年第二季度開始連續(xù)6個季度為負(fù)（見圖3，下頁），進一步反映了國內(nèi)總需求不足。

第三，當(dāng)前消費者信心不足，企業(yè)景氣程度偏低，內(nèi)需仍處于相對疲軟狀態(tài)。當(dāng)前就業(yè)形勢較為嚴(yán)峻，居民可支配收入增速放緩，未來收入預(yù)期不確定較強，導(dǎo)致消費信心不足。2022年4月以來，中國消費者信心指數(shù)持續(xù)處于100以下，低于2019年之前。盡管2024年中國社會消費品零售總額同比增長率為正，但增速低于2023年，累計同比增長率持續(xù)下降（見圖4），反映出居民消費意愿的走低。2024年，中國企業(yè)景氣指數(shù)在經(jīng)歷上一年的小幅回升后又略有下降，是新冠疫情結(jié)束后的最低點（見圖5），并明顯低于新冠疫情暴發(fā)前的水平，說明當(dāng)前中國企業(yè)在投資方面的意愿不強。

第四，房地產(chǎn)市場尚未趨穩(wěn)。2023年以來，中央政治局會議、中央經(jīng)濟工作會議、中央金融工作會議等高層會議多次強調(diào)要防范化解房地產(chǎn)領(lǐng)域風(fēng)險。2024年9月26日的中央政治局會議首次提出要“促進房地產(chǎn)止跌回穩(wěn)”，而2024年中央經(jīng)濟工作會議在此基礎(chǔ)上增加了“持續(xù)用力推動”的表述，將“促進房地產(chǎn)止跌回穩(wěn)”進一步明確為“持續(xù)用力推動房地產(chǎn)止跌回穩(wěn)”和“充分釋放剛性和改善性住房需求潛力”。但是，在眾多政策加持之下，當(dāng)前房地產(chǎn)市場仍尚未趨穩(wěn)。國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2024年以來全國商品房銷售面積和銷售額累計同比降幅雖相比2023年呈現(xiàn)連續(xù)逐月收窄趨勢，但銷售面積累計同比持續(xù)為負(fù)已經(jīng)達到36個月，銷售額累計同比為負(fù)也已持續(xù)18個月（見圖6）。一二三線城市新建商品住宅價格指數(shù)也從2023年下半年開始同比全面由正轉(zhuǎn)負(fù)，特別是進入2024年以來，新建商品住宅價格指數(shù)同比進一步負(fù)增長（見圖7）。全國商品房待售面積在2024年2月再創(chuàng)歷史新高（約7.6億平方米），雖然此后緩慢回落，但當(dāng)前仍處于2016年2月的房地產(chǎn)庫存歷史高點水平（見圖8）。在庫存高企背景下，2024年全國土地市場同比變化仍然為負(fù)，一線城市土地成交面積累計同比連續(xù)15個月為負(fù)（見圖9，下頁）。對于當(dāng)前房地產(chǎn)市場銷售不振、價格下行和庫存高企帶來的潛在風(fēng)險，2024年中央經(jīng)濟工作會議明確提出要“合理控制新增房地產(chǎn)用地供應(yīng)，盤活存量用地和商辦用房，推進處置存量商品房工作”。

第五，股市大幅波動，股民信心不足。2024年上證指數(shù)上漲12.67個百分點，然而僅9月24日至9月30日5個交易日漲幅就達到21.37個百分點，接近全年漲幅的2倍，股市波動較大。這說明中國股民投資行為容易受到市場大環(huán)境漲跌的影響，在漲時紛紛看好，跌時紛紛看空，其背后則是信心不足。

第六，以新能源汽車為代表的一些行業(yè)出現(xiàn)“內(nèi)卷式”競爭和“踩踏式”出海，既無益于統(tǒng)一大市場建設(shè)，又不利于保持多年“一帶一路”合作營造的良好外部環(huán)境?！皟?nèi)卷式”競爭是指行業(yè)內(nèi)大多數(shù)企業(yè)以低于邊際成本的價格銷售產(chǎn)品，導(dǎo)致全行業(yè)虧損面、虧損率異常高的一種不可持續(xù)的行業(yè)競爭格局。在總需求不足的背景下，中國大量行業(yè)出現(xiàn)“內(nèi)卷式”競爭，尤其集中體現(xiàn)在新能源汽車行業(yè)和光伏行業(yè)。大量新能源車企增收不增利，“賠錢賺吆喝”，新車交付量和營收快速上升的背后是不斷增加的虧損。更重要的是，“內(nèi)卷式”競爭迫使企業(yè)將大量資源投入營銷宣傳，并盡可能地壓縮成本，抑制了企業(yè)長期創(chuàng)新能力。與此同時，新能源汽車自有品牌的“價格戰(zhàn)”也壓縮了外資車企在中國市場的生存空間，加劇了外企對中國市場的負(fù)面情緒和擔(dān)憂，促使其不得不考慮減少在華投資或轉(zhuǎn)移部分產(chǎn)能。伴隨著“內(nèi)卷式”競爭而來的是“踩踏式”出海，新能源汽車、光伏、電梯、地板等行業(yè)的中國企業(yè)均采取了“一窩蜂”式的低價策略在海外拓展市場，雖然在短期內(nèi)能夠快速提升市場份額，但也導(dǎo)致市場供過于求，使得新能源汽車等一些商品在海外倉庫大量積壓，帶來銷售和回款不暢，加劇了企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險。低價競爭策略還引發(fā)了貿(mào)易摩擦和反傾銷調(diào)查，使得不少國家調(diào)整了相關(guān)關(guān)稅政策，其中也包括一些與中國長期保持友好關(guān)系的國家，如巴西和南非分別于2024年宣布了對電動汽車和光伏產(chǎn)品的增稅政策?？傮w來說，中國企業(yè)的“內(nèi)卷式”競爭和“踩踏式”出海對市場秩序和產(chǎn)業(yè)鏈的穩(wěn)定性產(chǎn)生了負(fù)面影響，導(dǎo)致資源錯配和效率損失，損害了企業(yè)的長期創(chuàng)新能力，無益于全國統(tǒng)一大市場建設(shè)，也不利于鞏固多年“一帶一路”合作營造的良好外部環(huán)境。

第七，營商環(huán)境不佳，導(dǎo)致企業(yè)投資信心不足，民間投資下滑。近年來，受經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整、“土地財政”弱化、大規(guī)模減稅降費等的影響，地方財政收入下滑，收支矛盾加大，化債壓力下地方財政流動性壓力進一步放大。由于稅收收入受到相關(guān)法律法規(guī)的限制，有的地方政府為彌補財政收支缺口，采取異地趨利性執(zhí)法、違規(guī)罰沒、稅收倒查等行為，導(dǎo)致營商環(huán)境變差。罰沒收入異常增長的背后，是對營商環(huán)境和民生福祉有巨大傷害的趨利性執(zhí)法。同時，多家上市公司接連被要求補稅，倒查稅務(wù)也成為地方政府緩解財政壓力的途徑之一。地方政府的上述短期趨利行為導(dǎo)致市場主體信心受到傷害。2022年以來企業(yè)景氣指數(shù)一直在低位徘徊。民間投資受到負(fù)面影響，民間固定資產(chǎn)投資增速從2013年的20.1%波動下降至2023年的-0.36%，尤其是2023年民間固定資產(chǎn)投資僅為25.35萬億元，是近年來首次出現(xiàn)負(fù)增長。同時，2023年民間固定資產(chǎn)投資占比僅為50.4%，跌至2013年以來的最低點（見圖10、圖11，下頁）。

二、基建融資錯配和“重生產(chǎn)輕消費”的體制是當(dāng)前經(jīng)濟運行問題的兩方面結(jié)構(gòu)性原因

解決中國經(jīng)濟實際增速低于潛在增速的問題，必須從理論上找到癥結(jié)。我們的研究認(rèn)為，根本原因有兩個方面：一是基建周期基本結(jié)束疊加融資期限錯配導(dǎo)致地方政府經(jīng)濟行為急劇收縮;二是長期形成的以生產(chǎn)和投資為中心的財稅和政府管理體制導(dǎo)致地方政府“重生產(chǎn)輕消費”。

（一）基建周期基本結(jié)束疊加融資期限錯配導(dǎo)致地方政府經(jīng)濟行為急劇收縮

近幾年，中國經(jīng)濟增速持續(xù)低于潛在增長速度的問題日益突出。這一經(jīng)濟現(xiàn)象的誘因固然有房地產(chǎn)行業(yè)調(diào)整直接導(dǎo)致地方政府土地出讓金下降、房地產(chǎn)相關(guān)部門需求下降以及百姓財富下降等，但最重要的因素還是中國經(jīng)濟發(fā)展過程中基建周期基本結(jié)束疊加融資期限錯配導(dǎo)致的地方政府經(jīng)濟行為急劇收縮。從歷史經(jīng)驗來看，在市場經(jīng)濟發(fā)展的過程中，當(dāng)一個國家進行大規(guī)模基建投資時，宏觀經(jīng)濟整體會處于偏熱狀態(tài)，投資者情緒高漲，以商業(yè)銀行為代表的各類投資方樂于向基建主體提供貸款，其中大多是商業(yè)性貸款，還款年限不超過7年。然而，當(dāng)大規(guī)模基建基本完成后，宏觀經(jīng)濟自然趨冷，投資者情緒下行，此時用于基建投資的長期資產(chǎn)與短期要還款的負(fù)債形成錯配，迫使地方政府在短期內(nèi)需籌措足夠財政資金以償還到期債務(wù)，引致經(jīng)濟收縮。這一規(guī)律在美國歷史上大規(guī)模修建運河、鐵路以及英國歷史上大規(guī)模建設(shè)鐵路、礦山過程中都出現(xiàn)過。

中國地方政府籌資建設(shè)的大量基礎(chǔ)設(shè)施使用周期較長，但并未主要使用與基建周期相匹配的長期融資工具，短期融資工具在政府資金來源中占有相當(dāng)比例。大量基礎(chǔ)設(shè)施由地方政府組織建設(shè)，但只能以專項債、城投債等短期貸款支持長期項目，期限錯配的融資疊加宏觀經(jīng)濟下行，是導(dǎo)致地方債務(wù)問題凸顯的重要原因。數(shù)據(jù)顯示，截至2024年6月，地方政府債券平均發(fā)行期限為12.69年，同比減少1.18年，其中，一般債券8.25年，專項債券14.59年，10年以下期限債券占比達到71.82%;城投債也以3—5年期為主。圖12（下頁）顯示，2015—2019年，政府10年以上期限債券占比較低，最低僅為17.86%，2019年后雖然占比提升，但仍以10年期債券為主，長期債券占比仍無法與基建周期相匹配，近年來10年期以上債券占比（相較于最高點）仍有下降趨勢。

地方財政惡化進一步傳導(dǎo)至地方債務(wù)上。根據(jù)IMF估算，2024年中國地方政府顯性債務(wù)規(guī)模達45.4萬億元，而財政部披露的口徑表示2028年之前地方需要消化的隱性債務(wù)為14.3萬億元。截至2024年第三季度，中國政府杠桿率擴張至60.3%，其中地方政府杠桿率達到34.5%，中央政府為25.8%，充分說明地方政府債務(wù)問題較為嚴(yán)重。

除債務(wù)規(guī)模擴大之外，地方債務(wù)問題還體現(xiàn)在政府償債能力下降上。近年來政府性基金收入持續(xù)負(fù)增長，2024年前三季度地方政府性基金預(yù)算本級收入同比下降22.5%，其中國有土地使用權(quán)出讓收入同比下降24.6%，拖累地方綜合財力增速，導(dǎo)致政府償債能力明顯下降。圖13顯示，地方政府綜合財力增速與債務(wù)余額增速差距在近年來仍未得到有效緩解。

從地方政府財政收入構(gòu)成來看，政府一般預(yù)算收入下降，對非稅收入依賴增加，說明政府短期行為傾向明顯。同時，中央對地方的轉(zhuǎn)移支付有下降趨勢，地方政府財政壓力較大。2024前三季度全國一般公共預(yù)算收入同比下降2.2%，中央一般公共預(yù)算收入同比下降5.5%，地方一般公共預(yù)算本級收入同比雖有增長但幅度較小，僅為0.6%。受到減稅降費翹尾效應(yīng)影響，政府稅收收入下降明顯，達5.3%，非稅收入則同比增加13.5%，政府財政收入對非稅收入依賴增加，主要來源于一般公共預(yù)算非稅收入，但地方政府土地出讓收入銳減24.6%，給地方政府財政帶來明顯壓力。2024中央對地方轉(zhuǎn)移支付預(yù)算數(shù)為102 037億元，比2023年執(zhí)行數(shù)減少908.19億元，下降0.9%，下降幅度高于地方一般公共預(yù)算本級收入增長幅度，地方財政壓力仍未得到緩釋。

財政支出上，盡管財政赤字有擴大趨勢，但政府財政支出實際上是收縮的。廣義財政支出占GDP的比例（包括一般預(yù)算支出、政府建設(shè)投資在內(nèi)的幾乎全部實質(zhì)性支出）由2020年的41.2%下降至2023年的37.4%，下降3.8個百分點。這表明當(dāng)前財政支出幾乎沒有逆周期擴張，地方政府經(jīng)濟行為反而收縮嚴(yán)重，加劇宏觀經(jīng)濟收縮，同時帶來了一系列連鎖效應(yīng)，如地方政府拖欠企業(yè)款項。實體經(jīng)濟部門面臨巨大短期債務(wù)到期壓力，現(xiàn)金流短缺，而金融部門資金過剩，找不到實體投資對象?；ㄖ芷诨窘Y(jié)束疊加融資期限錯配導(dǎo)致的地方政府經(jīng)濟行為急劇收縮，成為中國當(dāng)前經(jīng)濟宏觀經(jīng)濟運行低迷的基礎(chǔ)性因素。

（二）以生產(chǎn)和投資為中心的財稅和政府管理體制導(dǎo)致地方政府“重生產(chǎn)輕消費”

長期以來，中國財稅體制帶來的稅收激勵使得地方政府始終有重投資、重生產(chǎn)、重供給、輕消費、輕需求的偏好[8]。在征稅環(huán)節(jié)方面，中國的稅收主要集中于生產(chǎn)環(huán)節(jié)。中國的主要稅種是增值稅和消費稅，二者的收入之和在中國稅收總收入中長期占據(jù)近50%的比重。其中，增值稅的征收方式是在生產(chǎn)流通的各個環(huán)節(jié)中依增加值逐層征收，也是地方稅收的首要來源;消費稅的四大課稅對象分別為煙、酒、油、車，目前這四者基本均在生產(chǎn)環(huán)節(jié)課稅，且征收所得全額上繳中央政府。而在征稅對象方面，增值稅和企業(yè)所得稅在中國稅收體系中占據(jù)重要地位，是前兩大稅種，在稅收總收入中的占比常年高于60%。當(dāng)前，地方政府來自消費方面的稅收遠(yuǎn)小于增值稅等來自生產(chǎn)和流通環(huán)節(jié)征收的間接稅，導(dǎo)致地方政府有較強的激勵開展招商引資競爭，在本地發(fā)展生產(chǎn)性制造業(yè)項目，帶來重復(fù)投資、產(chǎn)能過剩、產(chǎn)業(yè)迭代緩慢等一系列問題，與此同時卻輕視消費增長。這種地方政府激勵機制內(nèi)生決定了供大于求格局的長期性。

此外，中國現(xiàn)行統(tǒng)計制度也不利于調(diào)動地方政府培育消費市場的積極性。一方面，隨著改革開放持續(xù)推進和經(jīng)濟社會快速發(fā)展，市場主體數(shù)量呈爆發(fā)性增長趨勢。同時，新興產(chǎn)業(yè)、業(yè)態(tài)和商業(yè)模式層出不窮。在這種背景下，企業(yè)跨地區(qū)經(jīng)營和多元化經(jīng)營日益普遍，但也同時出現(xiàn)了一些大型分支機構(gòu)因不具備法人身份而不能納入經(jīng)營地經(jīng)濟指標(biāo)統(tǒng)計的問題。例如，部分社會消費品零售統(tǒng)計計入總部所在地（而非實際消費地）的數(shù)據(jù)。另一方面，隨著中國消費結(jié)構(gòu)不斷升級，服務(wù)消費對整體消費增長以及經(jīng)濟增長的貢獻日益顯著。但是，當(dāng)前社會消費品零售總額統(tǒng)計口徑主要覆蓋商品零售和餐飲，而對在居民消費支出中占比約40%且逐年加速發(fā)展的服務(wù)消費（除餐飲外）幾乎未有覆蓋。雖然國家統(tǒng)計局于2023年8月起首次開始發(fā)布服務(wù)零售額數(shù)據(jù)以衡量服務(wù)消費的變化，但這一指標(biāo)目前只有全國性統(tǒng)計，而沒有分地區(qū)統(tǒng)計，大量服務(wù)消費尚未被納入當(dāng)?shù)叵M統(tǒng)計。現(xiàn)行統(tǒng)計制度存在的種種問題既不利于準(zhǔn)確反映各地區(qū)各行業(yè)發(fā)展?fàn)顩r，也因難以準(zhǔn)確反映地方官員績效而影響了地方政府促進消費的積極性。

同樣不容忽視的是，當(dāng)前在中央政府機構(gòu)設(shè)置中促進消費相關(guān)的司局?jǐn)?shù)量比主抓生產(chǎn)的機構(gòu)數(shù)量要少得多，體現(xiàn)出中國政府機構(gòu)設(shè)置和管理理念中高度重視生產(chǎn)和投資，而對促進消費重視不夠。

總結(jié)而言，從政府與市場經(jīng)濟學(xué)的角度分析，在基建周期基本結(jié)束疊加政府融資期限錯配的背景下，地方政府支出收縮引發(fā)宏觀經(jīng)濟整體收縮，再加之重投資、重生產(chǎn)、重供給、輕消費、輕需求的機構(gòu)設(shè)置和政策偏好，導(dǎo)致實際經(jīng)濟增速低于潛在水平，以及國內(nèi)有效需求不足、內(nèi)循環(huán)不暢通、大量行業(yè)產(chǎn)能過剩、“踩踏式”出海等一系列問題。

三、推動中國經(jīng)濟重回潛在增長軌道的建議

為確保到2035年基本實現(xiàn)現(xiàn)代化，中央和地方政府必須落實好黨的二十屆三中全會和2024年中央經(jīng)濟工作會議的各項部署，并在此基礎(chǔ)上出臺實施增量改革措施。

（一）中央政策調(diào)整方向明確，落地亟須加快加力

過去十幾年來中國經(jīng)濟運行總體處于偏冷狀態(tài)，經(jīng)濟增速呈現(xiàn)下降趨勢。針對這樣的情況，2023年中央經(jīng)濟工作會議明確提出，必須把堅持高質(zhì)量發(fā)展作為新時代的硬道理。2024年中央經(jīng)濟工作會議的鮮明特征之一是把消費放在重點工作任務(wù)的首位，抓住了經(jīng)濟工作的“牛鼻子”，也標(biāo)志著政策調(diào)整方向性思路的轉(zhuǎn)變。2024年中央經(jīng)濟工作會議充分認(rèn)識到當(dāng)前經(jīng)濟運行面臨的諸多壓力、風(fēng)險隱患和復(fù)雜嚴(yán)峻形勢，提出要正視困難、堅定信心，明確提出2025年經(jīng)濟工作的總體目標(biāo)首先是保持經(jīng)濟穩(wěn)定增長，并將以往連續(xù)沿用的“積極的財政政策和穩(wěn)健的貨幣政策”的理念，鮮明地轉(zhuǎn)變?yōu)椤案臃e極的財政政策”和“適度寬松的貨幣政策”。宏觀調(diào)控基調(diào)的重大變化預(yù)示著更加有力有效的政策“組合拳”將落地實施，勢必將為經(jīng)濟持續(xù)回升向好提供強勁支撐。

2024年中央經(jīng)濟工作會議明確了2025年重點工作部署。為落實好改革舉措和政策部署，各部門和各地方政府應(yīng)進一步將思想統(tǒng)一到中央的決策部署上來，提高對經(jīng)濟形勢復(fù)雜嚴(yán)峻程度的認(rèn)識，特別是對化債力度不足、房地產(chǎn)限購措施尚存、產(chǎn)業(yè)內(nèi)卷治理措施少力度小、全國統(tǒng)一大市場建設(shè)步伐緩慢等方面問題嚴(yán)峻性的認(rèn)識，協(xié)同配合發(fā)力，加力加快深化改革，出臺逆轉(zhuǎn)經(jīng)濟下行趨勢的政策。

（二）以更有力舉措提振消費

扭轉(zhuǎn)當(dāng)前消費者信心不足、市場需求收縮的困境，迫切需要在發(fā)放全國性消費券、以舊換新加力擴圍和補貼低收入群體等方面加大政策實施力度，充分穩(wěn)定消費預(yù)期，釋放消費潛力，重振經(jīng)濟增長。

首先，中央政府應(yīng)發(fā)放全國性消費券。補貼消費比補貼收入更能直接拉動經(jīng)濟增長，相關(guān)研究和實踐表明，政府在消費券方面的財政投入可以拉動約4倍的消費[9]。針對居民消費恢復(fù)緩慢、消費意愿不足的困境，全國多地近年相繼推出了不同形式的消費券活動，有效提升了市場活躍度。但是，消費券設(shè)計和發(fā)放過程中仍存在力度不足、應(yīng)用場景受限、地域分布不均和由各級地方財政發(fā)放引致的使用地域限制等問題。我們建議，在各地政府繼續(xù)增發(fā)消費券的同時，由中央政府在節(jié)假日發(fā)放全國范圍的消費券來補貼消費，通過乘數(shù)效應(yīng)拉動擴大再生產(chǎn)，同時銷售提升帶來的稅收收入又可以部分抵消中央消費券開支負(fù)擔(dān)。除加大消費補貼力度外，還可以考慮將補貼范圍從商品零售擴大到服務(wù)消費領(lǐng)域。2023年，中國服務(wù)消費支出增速顯著高于商品消費支出增速，但居民服務(wù)性消費支出占總消費支出的比重僅為45.2%，仍明顯低于發(fā)達國家水平;其中，文體、健康、教育、娛樂和旅游等服務(wù)型消費仍有巨大增長潛力和升級空間。補貼服務(wù)消費可以推動服務(wù)業(yè)轉(zhuǎn)型升級，擴大高質(zhì)量服務(wù)供給，直接提高服務(wù)業(yè)從業(yè)人員收入，最大限度改善居民收入，提升消費意愿。

其次，以舊換新應(yīng)加力擴圍。2024年中央經(jīng)濟工作會議提出，增發(fā)超長期特別國債，持續(xù)支持實施“兩新”政策。2024年，商務(wù)部牽頭推進了消費品“以舊換新”工作，中央財政下達超長期特別國債規(guī)模達到1 500億元，有力推動了地方開展消費品“以舊換新”活動，帶動超過1萬億元的相關(guān)產(chǎn)品銷售額，企業(yè)和消費者熱情高漲、獲得感顯著提升。2025年，我們建議在增發(fā)超長期特別國債加大對“以舊換新”支持力度的同時，將政策支持范圍從耐用消費品擴大到一般消費品，特別是受消費者關(guān)注度高、換新帶動消費比例高的產(chǎn)品，并進一步拓展至服務(wù)消費領(lǐng)域，以更好地激發(fā)消費潛能。

最后，以現(xiàn)金方式補貼重點群體，特別是低收入群體。2024年中央經(jīng)濟工作會議提出，推動中低收入群體增收減負(fù)，適當(dāng)提高退休人員基本養(yǎng)老金，提高城鄉(xiāng)居民基礎(chǔ)養(yǎng)老金，提高城鄉(xiāng)居民醫(yī)保財政補助標(biāo)準(zhǔn)。低收入群體邊際消費傾向較高，但消費能力較弱，若能保障其穩(wěn)定收入，既能改善其生活質(zhì)量、提升幸福感，又有助于穩(wěn)定和提升居民信心，釋放消費需求，為經(jīng)濟注入活力。

（三）爭取以更大力度在三年內(nèi)徹底解決地方債務(wù)問題

2024 年 11 月 8 日，全國人大常委會審議并通過了《國務(wù)院關(guān)于提請審議增加地方政府債務(wù)限額置換存量隱性債務(wù)的議案》。依據(jù)該議案，地方政府將直接獲得10萬億元的化債資源，有效擴充了地方在化債工作中的資金儲備，對化解地方存量隱性債務(wù)具有關(guān)鍵作用。從全國整體層面看，地方債務(wù)已超過地方政府財力范疇，僅靠地方政府難以正常還本付息，迫切需要中央政府直接進行干預(yù)。盡管2024年下半年中央政策集中發(fā)力減輕地方化債壓力，但當(dāng)前地方政府化債壓力仍然較大，現(xiàn)有政策力度仍顯不足，地方政府行為被債務(wù)嚴(yán)重束縛的問題尚未得到有效改善，地方發(fā)展經(jīng)濟的動力仍被壓制，對經(jīng)濟復(fù)蘇與未來經(jīng)濟發(fā)展不利。

為此，我們建議中央政府直接大規(guī)模增發(fā)國債，置換地方債務(wù)，并同步延長基礎(chǔ)設(shè)施融資工具的期限。建議按照30萬億元的規(guī)模增發(fā)國債，爭取在三年內(nèi)徹底解決地方債務(wù)問題。綜合來看，中國大規(guī)模增發(fā)國債具有三方面的有利條件。一是國內(nèi)有效需求不足，產(chǎn)能雖處于充裕狀態(tài)，其利用率卻較低;物價水平也持續(xù)在低位徘徊，利率維持在較低水準(zhǔn)。與美國相比，中國在債券發(fā)行方面具備更優(yōu)越的條件，即便大規(guī)模發(fā)行國債，引發(fā)通貨膨脹的可能性也相對較小。二是中國國債余額及其占GDP比重在國際上相對較低。三是中國擁有較高的國民儲蓄率，中央政府擁有世界上大部分國家無法比擬的規(guī)模龐大的優(yōu)質(zhì)的、收益流可觀的凈資產(chǎn)。

近來國內(nèi)債市火爆，10年期國債收益率于2025年1月3日降至1.6%，創(chuàng)歷史新低。不斷下降的國債收益率一方面體現(xiàn)了經(jīng)濟下行壓力仍然較大，市場對未來的信心仍然不足，同時也反映出市場對寬松貨幣政策的預(yù)期上升。更為關(guān)鍵的是，債市異?；鸨从吵霎?dāng)前中國資本市場上國債缺位、供給不足的現(xiàn)狀，充足的流動性涌入債市導(dǎo)致國債收益率持續(xù)走低。這不僅在短期內(nèi)給金融機構(gòu)的資產(chǎn)端帶來較大壓力，不利于金融系統(tǒng)穩(wěn)定，長期來看也不利于穩(wěn)定發(fā)展信心。綜合這些情況，我們認(rèn)為，當(dāng)前是一個很好的發(fā)債窗口期，應(yīng)盡力抓住這一戰(zhàn)略機遇。

必須著重指出，大規(guī)模增發(fā)國債以置換地方債，并非意在讓地方政府借此擺脫債務(wù)重?fù)?dān)后，又重復(fù)開展與以往相似的再投資活動。置換債務(wù)的真正目的在于，借助置換這一舉措，優(yōu)化調(diào)整政府的負(fù)債結(jié)構(gòu)，切實緩解地方政府背負(fù)的債務(wù)壓力。同時，通過結(jié)清地方政府此前拖欠的資金，有效激發(fā)地方政府的行動力和企業(yè)的發(fā)展活力。同樣重要的是，大規(guī)模增發(fā)國債置換地方債，需要輔以配套的結(jié)構(gòu)性改革，把預(yù)算外的隱性活動納入預(yù)算，解決地方政府財權(quán)事權(quán)長期以來不匹配的問題，否則可能會出現(xiàn)預(yù)期外的政策后果。

在大規(guī)模增發(fā)國債置換地方債的同時，我們還建議大力發(fā)展國債市場。應(yīng)當(dāng)認(rèn)識到，在現(xiàn)代市場經(jīng)濟體系中，國債占據(jù)著極為關(guān)鍵的地位。如果將資本市場比喻為一座金字塔，那么國債就是金字塔的底座，其本質(zhì)上是主權(quán)國家提供的一項基礎(chǔ)性公共金融服務(wù)。國債的流動性強、運行機制透明，在金融市場的平穩(wěn)運作中扮演著不可或缺的角色。無論是維持金融市場的穩(wěn)定流動性，還是保障金融交易的有序開展，國債都扮演著至關(guān)重要的角色，是確保金融市場穩(wěn)定和繁榮的關(guān)鍵因素。

總之，面對新形勢，我們亟須轉(zhuǎn)變思維。在構(gòu)建大國財政的進程中，我們有必要對國債的性質(zhì)及其在中國式現(xiàn)代化發(fā)展進程中所發(fā)揮的作用，展開全新的認(rèn)知和思考，通過大力發(fā)展國債提振經(jīng)濟、穩(wěn)定長期發(fā)展信心，并夯實國債作為資本市場金字塔底座的作用，健全面向現(xiàn)代化的金融系統(tǒng)。

（四）改革當(dāng)前“重生產(chǎn)輕消費”的體制，加快培育全國消費統(tǒng)一大市場

中國改革開放的成功經(jīng)驗表明，地方政府在幫助企業(yè)進入和發(fā)展、為市場賦能方面發(fā)揮了極為關(guān)鍵的作用。改變地方政府激勵方式，使政府與市場同向發(fā)力，對于經(jīng)濟社會的長期發(fā)展至關(guān)重要。當(dāng)前，中國步入新發(fā)展階段，一系列問題接踵而至，成為制約經(jīng)濟增長的“攔路虎”。地方政府債務(wù)居高不下，國內(nèi)投資回報率呈下滑態(tài)勢，有效需求也處于不足狀態(tài)，這些因素共同構(gòu)成中國經(jīng)濟增長面臨的關(guān)鍵挑戰(zhàn)。當(dāng)前，基建周期基本結(jié)束疊加融資期限錯配引致地方政府經(jīng)濟行為急劇收縮，導(dǎo)致中國經(jīng)濟整體收縮與下行。為擺脫這一負(fù)向循環(huán)，亟須從根源入手，對經(jīng)濟管理體制中長期存在的問題進行改革，將經(jīng)濟管理體制從側(cè)重于抓投資、抓項目、抓生產(chǎn)，轉(zhuǎn)向促消費，推動形成全國統(tǒng)一大市場。我們建議，結(jié)合落實黨的二十屆三中全會的改革部署，實施如下措施：

第一，增加以消費為導(dǎo)向的地方政府財政收入。一方面，必須要加快落實黨的二十屆三中全會精神有關(guān)部署，盡快推進消費稅征收環(huán)節(jié)后移并穩(wěn)步下劃地方。另一方面，要推動對增值稅收入在地區(qū)間劃分的方式進行調(diào)整，即從完全依據(jù)生產(chǎn)地原則轉(zhuǎn)變?yōu)椴糠只谙M地原則。應(yīng)該認(rèn)識到，增值稅收入的劃分原則以及分享形式，會對地方經(jīng)濟行為產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。一直以來，中國在分配增值稅收入時采用生產(chǎn)地原則，這致使地方政府為了增加稅基而“重投資、輕消費”，進而引發(fā)重復(fù)建設(shè)、地方保護主義、市場分割等一系列問題，對經(jīng)濟的健康發(fā)展造成了阻礙。鑒于稅收征管成本的考量，我們建議增值稅的征收制度可以保持現(xiàn)狀不變，僅在分配環(huán)節(jié)基于諸如消費量等因素引入“消費地原則”，根據(jù)消費量決定增值稅地方分享部分在各地的歸屬。實施這一財稅體制改革的調(diào)整舉措后，地方政府的發(fā)展核心關(guān)注點將有望實現(xiàn)轉(zhuǎn)變——從以往側(cè)重于促進投資、服務(wù)企業(yè)，轉(zhuǎn)向致力于促進消費、服務(wù)居民。這一轉(zhuǎn)變對構(gòu)建全國統(tǒng)一的消費大市場十分有利，能夠進一步強化消費在經(jīng)濟發(fā)展中所發(fā)揮的基礎(chǔ)性作用，從而為經(jīng)濟的持續(xù)繁榮穩(wěn)定提供有力支持。近些年來，學(xué)術(shù)界對于增值稅分享的消費地原則已有諸多研究和討論，未來需要在思想上進一步凝聚共識，推動相關(guān)改革政策措施的早日出臺。

第二，完善社會消費品零售和服務(wù)消費統(tǒng)計體系。近年來，國家統(tǒng)計局已多措并舉推進“法產(chǎn)并重”統(tǒng)計改革，例如在汽車整車制造業(yè)、信息服務(wù)業(yè)等領(lǐng)域推進法人單位與產(chǎn)業(yè)活動單位并重的統(tǒng)計改革試點，對符合條件的分支機構(gòu)視同法人單位實行在地統(tǒng)計。這項改革將保證社會消費品零售在實際消費地得到統(tǒng)計，糾正異地經(jīng)營帶來的統(tǒng)計缺陷，以此增強地方政府促進本地消費的激勵。但當(dāng)前改革僅在有限的地區(qū)和行業(yè)進行試點，我們建議在更大范圍內(nèi)推廣“法產(chǎn)并重”的社會消費品零售統(tǒng)計改革。與此同時，建議試點推動服務(wù)消費分地區(qū)統(tǒng)計體系建設(shè)，以更加精準(zhǔn)地把握各地方經(jīng)濟運行態(tài)勢。相關(guān)的統(tǒng)計體系改革與建設(shè)，一方面服務(wù)于各地政府制定經(jīng)濟和社會政策，另一方面也對增值稅收入分享由依據(jù)生產(chǎn)地原則調(diào)整為依據(jù)消費地原則提供必要的技術(shù)支撐，同時也可以更加準(zhǔn)確地反映地方官員績效，從而提高地方政府促消費的積極性。

第三，在對地方政府進行考核時，納入居民收入增幅指標(biāo)和消費增長指標(biāo)，以此推動地方政府加大基本公共服務(wù)供應(yīng)、推出更多有利于民生的政策[10]。在此驅(qū)動下，中國政府的政策導(dǎo)向?qū)囊酝顿Y和項目為主，向豐富基本公共服務(wù)、助力百姓增加可支配收入進而促進消費的方向轉(zhuǎn)變，政府的整體施政理念也將由投資型政府逐步轉(zhuǎn)型為公共服務(wù)型政府。

（五）進一步優(yōu)化現(xiàn)行房地產(chǎn)政策，全面取消限購

2024年中央經(jīng)濟工作會議明確提出要“持續(xù)用力推動房地產(chǎn)止跌回穩(wěn)”和“充分釋放剛性和改善性住房需求潛力”。雖然當(dāng)下中國已經(jīng)推出了一系列房地產(chǎn)調(diào)控政策，如當(dāng)前全國最低首付比例已經(jīng)降至歷史低點，首套住房和二套住房首付比例已經(jīng)分別降至15%和25%，部分重點城市首套住房首付比例降至20%，全國層面首套和二套房貸利率政策下限也已取消，但總體來說，房地產(chǎn)市場尚未趨穩(wěn)，居民購房信心和預(yù)期也有待進一步恢復(fù)，中國房地產(chǎn)市場政策還有進一步優(yōu)化的空間。

由于房地產(chǎn)市場在中國經(jīng)濟中的重要性及其復(fù)雜關(guān)聯(lián)，房地產(chǎn)市場的穩(wěn)定關(guān)乎宏觀經(jīng)濟全局的穩(wěn)定，對其處置不當(dāng)可能引發(fā)系統(tǒng)性的經(jīng)濟和金融風(fēng)險。根據(jù)國際貨幣基金組織（IMF）的估算，考慮到乘數(shù)效應(yīng)，房地產(chǎn)行業(yè)對中國GDP的貢獻約為29%[11]。房地產(chǎn)行業(yè)有眾多的上下游行業(yè)（如礦業(yè)、建筑、五金建材、家居裝飾、電器等），作為政府財政收入重要來源的土地出讓收入也與房地產(chǎn)緊密相關(guān)。此外，房地產(chǎn)及其相關(guān)的土地貸款在中國企業(yè)部門和居民部門的債務(wù)中占有較高比重，其復(fù)雜的結(jié)構(gòu)和潛在的風(fēng)險交織使得房地產(chǎn)行業(yè)危機容易向宏觀經(jīng)濟中的各個部門蔓延，最終觸發(fā)系統(tǒng)性危機。因此，當(dāng)前房地產(chǎn)庫存積壓的問題應(yīng)得到進一步重視，通過政策調(diào)控予以妥善處理，以阻止房地產(chǎn)行業(yè)風(fēng)險向上下游擴散乃至導(dǎo)致整體性的經(jīng)濟和金融風(fēng)險。我們建議，在落實好現(xiàn)有房地產(chǎn)調(diào)控政策、繼續(xù)一視同仁地滿足不同所有制房地產(chǎn)企業(yè)的合理融資需求的基礎(chǔ)上，全面取消限購政策，以充分釋放和提振有效需求，逐步化解房地產(chǎn)風(fēng)險。

（六）以全球化新引領(lǐng)者姿態(tài)主動開放應(yīng)對“特朗普2.0”

面對地緣政治不穩(wěn)定和世界政治“向右轉(zhuǎn)”的格局，中國不應(yīng)做國際環(huán)境的被動接受者，而應(yīng)當(dāng)積極主動影響國際環(huán)境，更加重視開拓非歐美市場，以全球化新引領(lǐng)者姿態(tài)主動開放，應(yīng)對“特朗普2.0”。

應(yīng)更加重視開發(fā)非歐美市場，推動出口多元化戰(zhàn)略，以緩解對歐美市場的依賴。中國應(yīng)以東道國稟賦和全球價值鏈為依托，以“一帶一路”倡議和RCEP為基礎(chǔ)，推動國內(nèi)企業(yè)拓展產(chǎn)品和服務(wù)出口成為全球化新引領(lǐng)者，促進各國共同經(jīng)濟增長。同時，中國政府應(yīng)協(xié)調(diào)中國企業(yè)出海力度和節(jié)奏，避免出海企業(yè)盲目投資和同質(zhì)化競爭。中國與新興經(jīng)濟市場、發(fā)展中國家的貿(mào)易和投資比重越來越高，與這些“中等強國”合作對改善中國所面臨的國際環(huán)境尤為重要。

如圖14所示，自2018年中美貿(mào)易摩擦發(fā)生后，中國對美國和日本的商品貿(mào)易依存度均呈現(xiàn)明顯下降趨勢，而中國對其他G5發(fā)達國家（英國、德國、法國、意大利和加拿大，簡稱G5）的貿(mào)易依存度略有下降。圖15（下頁）表明，美、日、G5對中國的商品貿(mào)易依存度也在2021年后呈現(xiàn)下降趨勢。

四、結(jié)語：2025年中國經(jīng)濟將重啟新增長周期

2025年，落實好黨的二十屆三中全會的改革部署和中央經(jīng)濟工作會議的各項措施，中國經(jīng)濟有望迎來新的一輪上行，新的經(jīng)濟增長周期有望到來，全年實現(xiàn)“全面企穩(wěn)，體感趨暖”。具體而言，我們有以下六個方面的判斷：第一，2025年經(jīng)濟增速有望實現(xiàn)5%左右的名義增長，中止增速下滑的趨勢。2025年的名義GDP增速有望達到5%，扭轉(zhuǎn)過去十多年經(jīng)濟持續(xù)下行的趨勢，全社會經(jīng)濟“體感”趨暖。第二，營商環(huán)境改善。在地方債務(wù)風(fēng)險得到有效控制的情況下，地方政府的財政收支矛盾能夠得到緩解，異地趨利性執(zhí)法、違規(guī)罰沒、稅收倒查等扭曲性激勵行為將有所減少，在一系列促進民營經(jīng)濟發(fā)展的措施配合下，營商環(huán)境將得到進一步改善。第三，部分地區(qū)樓市率先見底回暖。隨著一系列穩(wěn)樓市政策的實施，房地產(chǎn)企業(yè)的合理融資需求能夠得到滿足，居民購房意愿也將有所恢復(fù)，可以期望部分地區(qū)樓市率先見底回暖，全國樓市也有望逆轉(zhuǎn)下行態(tài)勢。第四，股市在波動中延續(xù)2024年的增長趨勢。隨著中國經(jīng)濟持續(xù)趨穩(wěn)向好，股票市場將繼續(xù)延續(xù)2024年的趨勢，在波動中實現(xiàn)增長。第五，產(chǎn)業(yè)內(nèi)卷得到初步治理。隨著全國統(tǒng)一大市場建設(shè)步伐的加快和整體宏觀經(jīng)濟回暖，全社會總需求將開始擴張，比較廣泛的產(chǎn)業(yè)內(nèi)卷將得到初步治理，重點行業(yè)的產(chǎn)業(yè)內(nèi)卷格局也將趨于緩解。第六，國際經(jīng)濟環(huán)境在波折中逐步進入新格局。世界部分國家“向右轉(zhuǎn)”的趨勢明顯，政策將進一步趨于保守。中美日歐各國之間的關(guān)系將迎來較大不確定性，但也存在廣泛的合作空間。 [Reform]

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Analysis of the Economic Operation Situation under the Mismatch of Infrastructure Financing and \"Heavy Production and Light Consumption\"： Looking Forward to the New Cycle of China's Economic Growth

Academic Center for Chinese Economic Practice and Thinking（ACCEPT）， Tsinghua University

Abstract： China's economy has substantial potential demand and supply， with enormous long-term growth prospects. However， it is currently facing two fundamental issues： infrastructure financing mismatch and the production-centered economic institutions. These problems have caused actual economic growth to fall below its potential level. To ensure the achievement of basic modernization by 2035， these two issues must be addressed through comprehensive reforms as soon as possible. Infrastructure financing mismatch refers to the imbalance between the long-term assets in infrastructure investments and the short-term liabilities that need to be repaid， forcing local governments to generate enough fiscal funds in the short term to repay maturing debt， resulting in economic contraction. The production-centered economic institutions refer to the long-standing preference of local governments for heavy investment， production， and supply， while neglecting consumption and demand. This has led to repeated investments， excess capacity， slow industrial upgrading， and other issues. The Third Plenary Session of the 20th Central Committee of the Communist Party of China and the Central Economic Work Conference in 2024 have clearly outlined the direction for reform. Various departments and local governments urgently need to strengthen and accelerate the implementation of specific reform policies， including the complete removal of real estate purchase restrictions， resolving local government debt issues within three years， expanding the scope and intensity of consumption subsidies in the short term， and establishing a management system that better emphasizes consumption and demand. We have strong reason to believe that， with the implementation of these reforms， China's economy is likely to restart a new upward cycle and gradually return to its potential growth rate.

Key words： infrastructure financing mismatch; economic development; economic growth rate

課題組組長：李稻葵，清華大學(xué)中國經(jīng)濟思想與實踐研究院院長，教授、博士生導(dǎo)師;副組長：劉培林，清華大學(xué)中國經(jīng)濟思想與實踐研究院首席研究員;課題組成員：厲克奧博、李冰、陸琳、郭美新、吳舒鈺、黃張凱、龍少波、伏霖、徐翔、石錦建、金星曄、張馳、張鶴、郎昆、侯韞韜、李璐佳、王子航、陳香、李雅萍、宋嘉寶、戴君屹、許博維、鄭渝川。本文主要執(zhí)筆人：厲克奧博，清華大學(xué)中國經(jīng)濟思想與實踐研究院副院長、研究員;李冰，清華大學(xué)中國經(jīng)濟思想與實踐研究院研究員;郭美新，清華大學(xué)中國經(jīng)濟思想與實踐研究院研究員;陸琳，清華大學(xué)中國經(jīng)濟思想與實踐研究院研究員;吳舒鈺，清華大學(xué)中國經(jīng)濟思想與實踐研究院研究員。