寵物食品龍頭公司觀察

寵物食品公司適用“大行業(yè)、小公司”的投資策略，也就是在行業(yè)規(guī)模較大、增速快或者穩(wěn)定的同時，行業(yè)內(nèi)公司規(guī)模較小，市占率較低，有成長空間。而核心還是看誰能在國內(nèi)外把自主品牌做起來，那就不僅僅是“大行業(yè)、小公司”的故事了。

寵物食品是一個值得關(guān)注的細(xì)分市場，屬于典型的大行業(yè)、小公司，很可能產(chǎn)生三倍股甚至五倍股。反映到市場上，從2024年下半年開始，寵物食品行業(yè)的乖寶寵物、中寵股份等上市公司股價開始上漲，表現(xiàn)較好。

站在現(xiàn)在的時點，我們再來一起聊聊寵物食品行業(yè)及相關(guān)上市公司。

大行業(yè)、小公司里機(jī)會多

“大行業(yè)、小公司”算是一個投資中的典型策略，指的是行業(yè)規(guī)模較大、增速快或者穩(wěn)定，同時行業(yè)內(nèi)公司規(guī)模較小，市占率較低。很明顯，這些公司具備較大的增長空間，是成長股投資的首選。

具體來看，大行業(yè)指的是行業(yè)規(guī)模大、行業(yè)增速穩(wěn)定或者較快。行業(yè)規(guī)模代表了上市公司收入規(guī)模的上限，行業(yè)規(guī)模越大，上市公司收入規(guī)?？赡芫驮酱?；對于行業(yè)規(guī)模增速來說，行業(yè)規(guī)模增長越快，相關(guān)上市公司增速也可能較快。當(dāng)然，大行業(yè)并不要求行業(yè)規(guī)模增速高，只要保持較為穩(wěn)定的增長即可，一般情況下，行業(yè)龍頭公司的增速較行業(yè)增速會快一些。

來看寵物食品市場規(guī)模及增速，2024年中國寵物食品市場規(guī)模為1585億元，同比增長8%，2017年到2024年復(fù)合增長率為11%；根據(jù)Euromonitor數(shù)據(jù)，2017-2022年，全球?qū)櫸锸称肥袌鲆?guī)模由881億美元增長至1235億美元，復(fù)合增長率約為7.0%。寵物食品市場的發(fā)展情況滿足大行業(yè)的特點。

小公司并非指行業(yè)內(nèi)上市公司規(guī)模小，而是指行業(yè)內(nèi)龍頭公司市場占有率較低，最好不超過5%。市場占有率低意味著行業(yè)龍頭公司有較大的成長空間，且行業(yè)增速較穩(wěn)定時，行業(yè)龍頭增速一般較行業(yè)增速更高。

圖 寵物食品出口

從全球來看，全球?qū)櫸锸称肥袌黾卸容^高，2021年，前五大公司約為52.5%，前五大廠商瑪氏、雀巢、高露潔棕欖、斯馬克和通用磨坊市場份額分別約為21.2%、19.8%、4.9%、3.4%和5.2%。

但是看中國寵物食品市場，前十大公司市場占有率合計只有24%，其中國際龍頭美國瑪氏市場占比僅為8%，競爭格局較為分散。國內(nèi)寵物食品企業(yè)早期大多以O(shè)EM/ODM業(yè)務(wù)為主，上市公司乖寶寵物、中寵股份2023年營業(yè)收入分別為43.27億和37.47億元，國內(nèi)收入分別為28.63億元和10.86億元，市場占有率均較低，有非常大的成長空間。

在“大行業(yè)、小公司”的策略下，假如有一家國內(nèi)公司做到100億元收入，凈利率15%，那么凈利潤就有15億元，給30倍PE（市盈率），市值可達(dá)600億元；做到200億元收入，凈利潤能到30億元，市值能到1000億元——這就是簡單的拍腦袋邏輯。

同行業(yè)公司比較

目前A股中從事寵物食品的上市公司主要有乖寶寵物、中寵股份、佩蒂股份和源飛寵物，從財務(wù)數(shù)據(jù)對比來看，乖寶寵物最優(yōu)秀，中寵股份最穩(wěn)定，佩蒂股份和源飛寵物則仍有提高的空間。

我們對比分析同行業(yè)的上市公司，最重要的指標(biāo)是成長性，雖然對比的是歷史成長性，但依然有意義。

乖寶寵物歷史成長性非常優(yōu)秀，營業(yè)收入從2018年的12.21億元增長至2023年的43.27億元，五年復(fù)合增長率為29%；同一期間，扣非歸母凈利潤從0.42億元增長至4.22億元，五年復(fù)合增長率為59%。2024年前三季度實現(xiàn)營業(yè)收入36.71億元，同比增長18%，實現(xiàn)扣非歸母凈利潤4.43億元，同比增長42%。

中寵股份表現(xiàn)次之，但是也一直維持穩(wěn)定的增速。2018年至2023年，營業(yè)收入從14.12億元增長至37.47億元，五年復(fù)合增長率為22%；扣非歸母凈利潤中間有波動，但是呈現(xiàn)螺旋式上漲，從0.58億元增長至2.25億元，復(fù)合增長率為31%。2024年前三季度利潤加速釋放，實現(xiàn)營業(yè)收入31.89億元，同比增長18%，實現(xiàn)扣非歸母凈利潤2.42億元，同比增長42%。

佩蒂股份則明顯遇到了成長的煩惱，2020年之前收入保持了很不錯的增長，利潤雖然有波動，也算有不錯的表現(xiàn)，但是2023年營業(yè)收入同比下滑19%，扣非歸母凈利潤一度虧損。好在2024年前三季度實現(xiàn)營業(yè)收入13.23億元，同比增長44%，實現(xiàn)扣非歸母凈利潤1.52億元，同比增長596%。跟前兩家公司相比，成長穩(wěn)定性較差。

源飛寵物營業(yè)收入從2018年的4.35億元增長至2023年的9.91億元，五年復(fù)合增長率為18%；扣非歸母凈利潤從0.57億增長至1.24億，五年復(fù)合增長率為17%，歷史增速明顯不及乖寶和中寵，但是好于佩蒂。

對比歷史成長性，乖寶寵物表現(xiàn)最好，那么這家公司有哪些異于同行業(yè)的優(yōu)勢？

自主品牌才是王道

其實分拆各家公司的收入構(gòu)成，很容易發(fā)現(xiàn)差異在哪里，以2022年收入為例，我們直接分析收入構(gòu)成及盈利能力。

Wind數(shù)據(jù)顯示，乖寶寵物2022年寵物零食、主糧收入為19.54億元、13.88億元，毛利率為33.5%、42%，收入占比分別為58%和41%。分地區(qū)來看，國外收入13.4億元，毛利率沒披露，收入占比39%，國內(nèi)收入20億元，收入占比60%。

中寵股份2022年寵物零食、罐頭、主糧收入分別為21.41億元、6億元和3.6億元，毛利率分別為19%、26%和20%，收入占比分別為66%、18%和11%。分地區(qū)來看，國外收入22.43億元，毛利率17%，收入占比69%，國內(nèi)收入9億元，毛利率28%，收入占比28%。

源飛寵物2022年寵物零食、寵物牽引工具收入分別為3.82億元、4.72億元，毛利率分別為13%和33%，收入占比分別為40%和50%。分地區(qū)來看，國外收入9.16億元，毛利率24%，收入占比96%。

佩蒂股份2022年寵物主糧、零食收入分別為1.6億元和15.72億元，毛利率分別為19%和23%，收入占比分別為9%和91%。分地區(qū)來看，國外收入14.56億元，毛利率22%，收入占比84%，國內(nèi)收入2.75億元，毛利率24%，收入占比16%。

很明顯，從毛利率來看，寵物牽引工具的毛利率最高，零食次之，主糧一般較低；從地域來看，國內(nèi)收入毛利率遠(yuǎn)高于國外收入，背后是因為國外收入主要是代加工，國內(nèi)主要是自主品牌。

那么結(jié)論也很明顯，乖寶寵物財務(wù)數(shù)據(jù)更好看，源于國內(nèi)自主品牌做的更好，更好的毛利率保證了盈利的穩(wěn)定性；中寵股份國內(nèi)收入增速較高，占比也快速提升；源飛寵物國外收入占比高，但是產(chǎn)品以毛利率較高的牽引工具為主；佩蒂股份則是國外為主，毛利率最低。

做好品牌才能講好故事

展望未來，核心還是看誰能在國內(nèi)把自主品牌做起來，甚至在國外把品牌也做起來，那就不僅僅是“大行業(yè)、小公司”的故事了。

乖寶寵物因是在2023年上市，估值一直較高，PE基本沒有低于30倍，目前隨著股價上漲，已經(jīng)超過60倍了。除非你是成長股選手，否則很難有很好的買入機(jī)會。

但是中寵股份有過投資的好機(jī)會，2024年中，中寵股份市值一度跌破60億元，按照2024年3億元利潤來計算，PE僅為20倍，是非常不錯的投資機(jī)會。同時中寵股份業(yè)績一直超預(yù)期，目前業(yè)績預(yù)告預(yù)計2024年全年歸母凈利潤為3.6億元到4億元，中值為3.8億元，按照年中60億元市值計算，PE僅為16倍，這或許是中寵股份股價表現(xiàn)較好的原因。

大行業(yè)、小公司的投資邏輯核心是看上限，寵物食品公司的上限還是比較高的，但是任何高估的資產(chǎn)都可能會回調(diào)，還是要注意投資風(fēng)險。

（作者為資深從業(yè)人士。本文不構(gòu)成投資建議，據(jù)此投資風(fēng)險自負(fù)）