供應(yīng)鏈集中度對企業(yè)投資效率的影響研究

【摘 要】 投資活動不僅影響企業(yè)的競爭力與發(fā)展前景，而且對國民經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)健發(fā)展至關(guān)重要。文章以2013—2022年滬深A(yù)股上市公司為研究樣本，實(shí)證檢驗(yàn)了供應(yīng)鏈集中度、產(chǎn)品市場競爭對企業(yè)投資效率的影響。研究發(fā)現(xiàn)：供應(yīng)鏈集中度越高，企業(yè)投資效率越低，無論是投資不足還是過度投資，這種不利影響同樣顯著；產(chǎn)品市場競爭越激烈，供應(yīng)鏈集中度降低企業(yè)投資效率的效應(yīng)越明顯，但是這種作用只針對投資不足情況；相對于國有企業(yè)，非國有企業(yè)的供應(yīng)鏈集中度對投資效率的不利影響更嚴(yán)重，并且供應(yīng)鏈集中度只能顯著加劇非國有企業(yè)的投資不足。研究對完善企業(yè)供應(yīng)鏈管理，提升投資效率，進(jìn)而促進(jìn)我國經(jīng)濟(jì)穩(wěn)健、蓬勃發(fā)展具有一定的理論與實(shí)踐意義。

【關(guān)鍵詞】 供應(yīng)鏈集中度； 產(chǎn)品市場競爭； 企業(yè)投資效率

【中圖分類號】 F271；F274；F275 【文獻(xiàn)標(biāo)識碼】 A 【文章編號】 1004-5937（2024）19-0106-11

一、引言

《中華人民共和國國民經(jīng)濟(jì)和社會發(fā)展第十四個五年規(guī)劃和2035年遠(yuǎn)景目標(biāo)綱要》提出：要拓展投資空間，優(yōu)化投資結(jié)構(gòu)，發(fā)揮投資對優(yōu)化供給結(jié)構(gòu)的關(guān)鍵作用。投資活動作為企業(yè)三項(xiàng)基本活動之一，對我國宏觀與微觀經(jīng)濟(jì)有著重大影響。對企業(yè)而言，正確、有效的投資決策意味著能夠給企業(yè)帶來正向的未來現(xiàn)金流，以此促進(jìn)企業(yè)發(fā)展，提升企業(yè)價值。對行業(yè)和國家而言，成功、高效的投資決策可以促進(jìn)產(chǎn)業(yè)技術(shù)創(chuàng)新，穩(wěn)定區(qū)域經(jīng)濟(jì)與國民經(jīng)濟(jì)，實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。如果市場真如MM理論中所提及的那么完善，企業(yè)都是獨(dú)立的理性投資人，并且都以企業(yè)收益的最大化作為自身投資目標(biāo)，那么企業(yè)的投資決策便都是有效的，不會出現(xiàn)非效率投資行為。但是，并不健全的資本市場與其假設(shè)差距過大，不存在所謂的完美市場。由于信息不對稱和代理問題的存在，管理者通常會因?yàn)樽陨砟芰Σ蛔慊虺鲇诶孀畲蠡瓤紤]，投資一些并不能給企業(yè)帶來收益的項(xiàng)目，或者雖遇到一些較好的投資機(jī)會但常常會因?yàn)槠髽I(yè)缺乏足夠資金而遺憾放棄。因此，企業(yè)投資往往表現(xiàn)為投資過度與投資不足的非效率投資，嚴(yán)重阻礙了企業(yè)自身發(fā)展。目前我國正處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵時期，在這一時期想要實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的高質(zhì)量發(fā)展，提高企業(yè)投資效率尤為重要。

二、理論分析與研究假設(shè)

（一）供應(yīng)鏈集中度與企業(yè)投資效率

學(xué)術(shù)界普遍認(rèn)為供應(yīng)鏈集中度是供應(yīng)鏈管理的核心要義。而供應(yīng)鏈集中度這一概念是由Lanier等[ 1 ]在研究供應(yīng)鏈集中度與企業(yè)財務(wù)績效關(guān)系時首次提出的。他將供應(yīng)鏈集中度定義為供應(yīng)商主要客戶的銷售額占總銷售額的比重。根據(jù)現(xiàn)有研究，供應(yīng)鏈集中度是指供應(yīng)鏈伙伴關(guān)系數(shù)量的集中程度，既包含供應(yīng)鏈下游的客戶集中度，又包含供應(yīng)鏈上游的供應(yīng)商集中度[ 2-3 ]。

大部分學(xué)者認(rèn)為供應(yīng)鏈集中度具有“威脅效應(yīng)”。一般而言，在供應(yīng)商與客戶的關(guān)系中，供應(yīng)商希望與其客戶建立長期的合作關(guān)系[ 4 ]，為了維護(hù)這種合作關(guān)系，企業(yè)往往會答應(yīng)強(qiáng)勢客戶的要求從而被動地進(jìn)行特定關(guān)系資產(chǎn)的投資。當(dāng)擁有了穩(wěn)定的銷售關(guān)系和渠道后，管理層還可能產(chǎn)生“帝國建設(shè)”的沖動[ 5 ]。因此，企業(yè)的客戶集中度越高，越容易使企業(yè)投資過度，并且當(dāng)環(huán)境不確定性較高或者產(chǎn)品市場競爭越激烈時，客戶集中度對投資過度的影響作用越大[ 6-7 ]。另外，高客戶集中度會使企業(yè)面臨大客戶依賴風(fēng)險，管理層決策會趨于保守進(jìn)而降低公司投資效率，表現(xiàn)為投資不足。當(dāng)大客戶為關(guān)聯(lián)企業(yè)或重復(fù)購買客戶和上市公司客戶的比例較大時，能夠緩解這種非效率投資[ 8 ]。隨著客戶集中度的增大，企業(yè)會同時出現(xiàn)投資過度與投資不足兩種非效率投資類型，同時產(chǎn)品市場競爭可以顯著調(diào)節(jié)客戶集中度與非效率投資之間的這種關(guān)系[ 9 ]。甘麗凝和孟怡杉[ 10 ]進(jìn)一步研究指出，客戶集中度與公司現(xiàn)金持有量之間呈現(xiàn)顯著正相關(guān)關(guān)系，現(xiàn)金持有在客戶集中度與投資效率之間存在部分中介效應(yīng)。張兆慧和馮展斌[ 11 ]則借鑒Richardson的研究模型，利用2007—2018年我國A股上市公司的相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)無論是供應(yīng)商集中度還是客戶集中度都會因?yàn)樵黾恿藢Ｓ眯再Y產(chǎn)投資導(dǎo)致企業(yè)過度投資及債務(wù)融資成本的增加，從而使企業(yè)投資不足，并且供應(yīng)商/客戶集中度對企業(yè)投資效率的影響還呈現(xiàn)出“選摘櫻桃”現(xiàn)象，同時媒體的負(fù)面報道越多，越能抑制企業(yè)的非效率投資行為[ 12 ]。

還有一部分學(xué)者認(rèn)為供應(yīng)鏈集中度存在“協(xié)同效應(yīng)”。當(dāng)客戶集中度較高時，可能使企業(yè)的投資決策更有效，主要發(fā)揮供應(yīng)鏈的信息共享以及客戶的監(jiān)督治理兩方面的作用[ 13 ]。張一蘭和田力軍[ 14 ]選取2014—2018年我國中小商貿(mào)流通企業(yè)的資金流動情況，利用殘差模型進(jìn)行實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)客戶集中度的提高能夠直接緩解商貿(mào)流通企業(yè)的投資過度，也能夠通過提高商貿(mào)流通企業(yè)盈利水平，抑制融資約束，從而間接緩解商貿(mào)流通企業(yè)的投資不足，最終使商貿(mào)流通企業(yè)的投資效率提高。但是供應(yīng)商的集中度只能緩解商貿(mào)流通企業(yè)的投資不足，不能抑制商貿(mào)流通企業(yè)的投資過度，最終無法對商貿(mào)流通企業(yè)投資效率造成影響。

1.供應(yīng)鏈集中度與投資不足

供應(yīng)鏈集中度越高，企業(yè)出現(xiàn)投資不足的可能性越大。其一，供應(yīng)鏈越集中，企業(yè)會對主要供應(yīng)商和客戶產(chǎn)生依賴。當(dāng)供應(yīng)商或客戶因?yàn)橐恍o法預(yù)測的因素發(fā)生違約時，會使企業(yè)承受巨大損失。因此，企業(yè)更想預(yù)防性地保留一部分資金以應(yīng)對此類風(fēng)險，減少企業(yè)可支配的自由現(xiàn)金流，從而不得不放棄合適的投資機(jī)會[ 15 ]。其二，當(dāng)單個供應(yīng)商或客戶掌握著企業(yè)多數(shù)的原材料來源或產(chǎn)品銷售份額時，根據(jù)競爭理論，企業(yè)此時在交易中的話語權(quán)更低，議價能力更弱，導(dǎo)致企業(yè)的現(xiàn)金流被其占用。其三，主要供應(yīng)商或客戶可能憑借更強(qiáng)的議價能力提高原材料成本或降低產(chǎn)品價格，擠占企業(yè)利潤。此時，企業(yè)管理者可能為了掩蓋業(yè)績不佳情況而進(jìn)行盈余管理操縱利潤，導(dǎo)致會計信息質(zhì)量下降，使管理者與外部投資者之間的信息不對稱程度更加嚴(yán)重。而外部投資者不能充分了解、合理評估項(xiàng)目時，為了應(yīng)對風(fēng)險必然要求更高的投資回報率，加劇企業(yè)的融資約束程度，使企業(yè)不能籌集到足夠的資金進(jìn)行合理投資，出現(xiàn)投資不足情況。

2.供應(yīng)鏈集中度與過度投資

供應(yīng)鏈集中度越高，企業(yè)出現(xiàn)過度投資的可能性越大。其一，企業(yè)與上下游之間不僅僅是簡單的商品或服務(wù)的買賣關(guān)系，更是為了創(chuàng)造更多價值的合作關(guān)系，因此彼此往往會進(jìn)行聯(lián)合投資以增加供應(yīng)鏈價值。其二，在交易過程中，企業(yè)由于對主要供應(yīng)商和客戶有較強(qiáng)的依賴性，往往會為了鞏固與對方的合作關(guān)系進(jìn)行關(guān)系專用性投資以滿足主要供應(yīng)商和客戶在物流、質(zhì)量、技術(shù)支持等方面的特定需求。其三，企業(yè)與供應(yīng)鏈上下游長久穩(wěn)定的交易關(guān)系，可能會使彼此逐漸忽視信息披露的要求，導(dǎo)致會計信息披露質(zhì)量下降，加劇信息不對稱程度，增加管理層的道德風(fēng)險。

綜上所述，本文提出以下假設(shè)：

H1：其他條件不變時，供應(yīng)鏈集中度與非效率投資正相關(guān)。

H1a：其他條件不變時，供應(yīng)鏈集中度與企業(yè)投資不足正相關(guān)。

H1b：其他條件不變時，供應(yīng)鏈集中度與企業(yè)過度投資正相關(guān)。

（二）供應(yīng)鏈集中度、產(chǎn)品市場競爭與企業(yè)投資效率

產(chǎn)品市場競爭是指當(dāng)行業(yè)內(nèi)的產(chǎn)品差異不大，同質(zhì)性較高時，企業(yè)為了避免被其他同行競爭者排擠、取代，以及獲得產(chǎn)品收益提高企業(yè)經(jīng)濟(jì)實(shí)力，而在有限的市場中進(jìn)行市場份額爭奪所產(chǎn)生的一系列行為表現(xiàn)。作為企業(yè)重要的外部影響因素，產(chǎn)品市場競爭能夠顯著影響企業(yè)的投資效率。

目前，大部分學(xué)者研究認(rèn)為，產(chǎn)品市場競爭對企業(yè)投資效率具有積極影響，能夠通過降低企業(yè)的代理成本、激勵管理層以及降低信息不對稱等提高投資效率。王宸等[ 16 ]以我國2010—2018年滬深A(yù)股上市公司為樣本進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，研究發(fā)現(xiàn)產(chǎn)品市場競爭可以顯著降低企業(yè)過度投資和投資不足，進(jìn)而提升投資效率，并且產(chǎn)品市場競爭與企業(yè)投資效率之間的這種正相關(guān)關(guān)系在國有與非國有企業(yè)中同樣顯著。王靖宇和張宏亮[ 17 ]通過準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)方法研究了產(chǎn)品市場競爭對企業(yè)投資效率的作用路徑，結(jié)果發(fā)現(xiàn)外部產(chǎn)品市場競爭作用于企業(yè)投資效率的兩條路徑：一是代理成本路徑；二是激勵路徑。一方面，當(dāng)產(chǎn)品市場競爭越激烈時，越能夠有效限制管理者操縱經(jīng)營業(yè)績的機(jī)會主義行為[ 18 ]，降低企業(yè)代理成本，抑制非效率投資行為；另一方面，產(chǎn)品競爭程度越高，行業(yè)標(biāo)桿作用越強(qiáng)，薪酬契約越會得到完善，從而激勵管理層通過參考行業(yè)標(biāo)桿企業(yè)進(jìn)行投資決策調(diào)整以利于提高企業(yè)投資效率。劉曉華和張利紅[ 19 ]研究會計信息質(zhì)量和產(chǎn)品市場競爭對投資效率的影響時，發(fā)現(xiàn)產(chǎn)品市場競爭水平越高，公司會計信息質(zhì)量越高，公司的投資效率就越高，在抑制現(xiàn)金流被濫用導(dǎo)致過度投資以及融資約束限制導(dǎo)致投資不足兩種非效率投資的過程中，產(chǎn)品市場競爭與高質(zhì)量會計信息之間存在替代關(guān)系。

然而，仍有一部分學(xué)者認(rèn)為，激烈的產(chǎn)品市場競爭會使企業(yè)非效率投資程度增加。章琳一和張洪輝[ 20 ]指出，競爭越激烈，企業(yè)的利潤越會受到較大擠壓，為了尋找新的利潤增長點(diǎn)，率先進(jìn)入新的行業(yè)或地區(qū)，企業(yè)會進(jìn)行戰(zhàn)略性投資，比如風(fēng)險較大的研發(fā)投資，進(jìn)而產(chǎn)生過度投資行為。楊繼偉和張夢云[ 21 ]認(rèn)為，產(chǎn)品市場競爭越激烈，一方面由于價格戰(zhàn)或營銷戰(zhàn)會導(dǎo)致利潤和現(xiàn)金流下降，另一方面財務(wù)杠桿也會提高，從而導(dǎo)致企業(yè)更容易陷入銷售下降或者市場份額萎縮等財務(wù)危機(jī)，加劇投資不足。此外，Stoughton等[ 22 ]研究發(fā)現(xiàn)當(dāng)市場結(jié)構(gòu)不變時，競爭程度越大，企業(yè)能夠獲得的信息數(shù)量越少，影響了管理層的投資決策，可能導(dǎo)致企業(yè)的投資無效，而集中型的產(chǎn)業(yè)競爭程度較低，其投資效率反而越高。

一方面，在產(chǎn)品市場競爭程度不同的外部市場環(huán)境下，企業(yè)往往最先考慮的是成本與收益，而后才考慮投資與否。當(dāng)競爭程度較高時，行業(yè)內(nèi)企業(yè)不僅銷售的產(chǎn)品具有同質(zhì)性，而且生產(chǎn)所需的原材料差異也不大，供應(yīng)商和客戶選擇的空間比較大，從而在進(jìn)行交易時，企業(yè)相對比較被動，為了維持與供應(yīng)商和客戶的合作關(guān)系，企業(yè)就得在價格、質(zhì)量和商業(yè)信用等方面讓步，作出一定程度的利潤割舍。如果市場競爭比較激烈，此時產(chǎn)品的價格很大程度上不是由企業(yè)自身決定的，而是由市場的供需關(guān)系所決定的，這時行業(yè)內(nèi)的利潤率會降低。因此，當(dāng)產(chǎn)品市場競爭比較激烈時，企業(yè)會耗費(fèi)更多精力去穩(wěn)定供應(yīng)鏈關(guān)系，無暇顧及尋找投資機(jī)會。如果遇到合適的投資機(jī)會，也會因?yàn)槠髽I(yè)此時的流動性風(fēng)險高，現(xiàn)金流不充足而放棄投資，加劇企業(yè)投資不足。

另一方面，如果企業(yè)所處的市場競爭程度較弱，比如公共事業(yè)、壟斷行業(yè)等行業(yè)內(nèi)只有少數(shù)的競爭者，企業(yè)可以不用耗費(fèi)太多精力、時間去進(jìn)行產(chǎn)品創(chuàng)新、更新迭代，也不用太過擔(dān)心產(chǎn)品市場的問題。只要合理控制生產(chǎn)量，能夠滿足市場的需求，再加上行業(yè)的利潤率較高，企業(yè)出現(xiàn)大的財務(wù)問題的可能性比較小。這時企業(yè)與上下游企業(yè)相比，議價能力比較強(qiáng)，不用特意為了穩(wěn)住供應(yīng)商和客戶而主動或被動地進(jìn)行關(guān)系專用性投資，在聯(lián)合投資中更有話語權(quán)，可以抑制企業(yè)的過度投資。相反，當(dāng)企業(yè)所處產(chǎn)品市場競爭程度較強(qiáng)時，面對比較集中的供應(yīng)鏈關(guān)系，企業(yè)的議價能力大打折扣，極易加劇企業(yè)的過度投資。此外，市場競爭越激烈且產(chǎn)品差異不大時，企業(yè)更想進(jìn)行研發(fā)創(chuàng)新以提高競爭力。而供應(yīng)鏈集中度越高，企業(yè)的上下游越愿意支持并參與企業(yè)的研發(fā)活動，提升企業(yè)的投資效率。

綜上所述，本文提出以下假設(shè)：

H2：其他條件不變時，產(chǎn)品市場競爭正向調(diào)節(jié)供應(yīng)鏈集中度對企業(yè)非效率投資的影響。

H2a：其他條件不變時，產(chǎn)品市場競爭正向調(diào)節(jié)供應(yīng)鏈集中度對企業(yè)投資不足的影響。

H2b：其他條件不變時，產(chǎn)品市場競爭正向調(diào)節(jié)供應(yīng)鏈集中度對企業(yè)過度投資的影響。

三、研究設(shè)計

（一）樣本選取與數(shù)據(jù)來源

本文選取2013—2022年滬深A(yù)股上市公司作為研究樣本，并對樣本數(shù)據(jù)做了以下處理：（1）剔除樣本期間被ST、*ST及PT的樣本；（2）剔除金融業(yè)公司樣本；（3）剔除資產(chǎn)負(fù)債率大于1的樣本；（4）剔除供應(yīng)鏈數(shù)據(jù)或財務(wù)數(shù)據(jù)缺失的樣本；（5）運(yùn)用Winsorize對所有數(shù)據(jù)進(jìn)行1%和99%雙側(cè)縮尾處理以消除極端值的影響。本文最終取得了22 958個有效樣本觀測值，所使用的數(shù)據(jù)均來自國泰安（CSMAR）數(shù)據(jù)庫，使用的統(tǒng)計軟件主要包括Excel16和Stata17。

（二）變量定義

1.被解釋變量

本文的被解釋變量為投資效率。借鑒以往學(xué)者經(jīng)驗(yàn)，結(jié)合本文研究目的，選取Richardson模型來計量企業(yè)投資效率，具體模型設(shè)計如下：

其中：i表示第i個公司，t表示在t年。

Invi，t指企業(yè)當(dāng)期新增的投資支出；Growthi，t-1指企業(yè)上期的成長機(jī)會，用托賓Q值表示；Levi，t-1指企業(yè)上期的財務(wù)杠桿率；Cashi，t-1指企業(yè)上期的現(xiàn)金流狀況；Agei，t-1指企業(yè)上期的上市年限；Sizei，t-1指企業(yè)上期的規(guī)模；Reti，t-1指企業(yè)上期的股票收益率；Invi，t-1指企業(yè)上期新增的實(shí)際投資支出；Year和Industry分別為年份和行業(yè)虛擬變量。模型中的殘差值ε即為企業(yè)的投資效率。

2.解釋變量

供應(yīng)鏈集中度（SCC）。本文借鑒方紅星和張勇[ 23 ]的方法，采用企業(yè)前五大供應(yīng)商采購額占企業(yè)采購總額的比例與前五大客戶銷售額占企業(yè)年銷售額的比例各予以50%的權(quán)重之和作為供應(yīng)鏈集中度的衡量指標(biāo)。該指標(biāo)是一個綜合性指標(biāo)，能夠綜合度量企業(yè)供應(yīng)鏈的集中程度。該指標(biāo)越大，意味著企業(yè)的供應(yīng)鏈越集中，企業(yè)對主要供應(yīng)商和客戶的依賴程度越高。

3.調(diào)節(jié)變量

產(chǎn)品市場競爭（Hhi）。本文采用赫芬達(dá)爾—赫希曼指數(shù)（Herfindahl-Hirschman Index）度量行業(yè)的市場競爭程度，該指數(shù)可用公式HHI=∑（Xi/X）2表示，其中Xi表示單個企業(yè)的營業(yè)收入，X表示該企業(yè)所屬行業(yè)的營業(yè)收入總額。HHI是一個逆向指標(biāo)。HHI值越大，說明行業(yè)內(nèi)企業(yè)數(shù)量越少，行業(yè)集中度越高，行業(yè)的市場競爭程度越小。因此，為了便于更好地理解與其他變量的關(guān)系，本文將HHI取相反數(shù)，用Hhi表示，Hhi越大，HHI越小，產(chǎn)品市場競爭越大。

4.控制變量

借鑒已有相關(guān)研究，選取以下控制變量：總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、資產(chǎn)負(fù)債率、企業(yè)規(guī)模、上市年限、管理費(fèi)用率、現(xiàn)金持有量、高管薪酬、獨(dú)立董事比例、行業(yè)、年份等。

各變量定義與具體說明如表1所示。

（三）模型構(gòu)建

為檢驗(yàn)本文H1、H1a與H1b，構(gòu)建模型（2），檢驗(yàn)供應(yīng)鏈集中度與企業(yè)投資效率、投資不足以及過度投資的關(guān)系。若SCC的系數(shù)顯著為正，意味著供應(yīng)鏈集中度越大，企業(yè)的投資效率越低。

為檢驗(yàn)本文H2、H2a與H2b，構(gòu)建模型（3），檢驗(yàn)產(chǎn)品市場競爭在供應(yīng)鏈集中度與企業(yè)投資效率、投資不足以及過度投資關(guān)系中的調(diào)節(jié)作用。若SCC的系數(shù)顯著為正，交乘項(xiàng)SCC×Hhi的系數(shù)顯著為正，則意味著產(chǎn)品市場競爭在供應(yīng)鏈集中度與企業(yè)投資效率、投資不足以及過度投資關(guān)系中起到了正向加劇作用。

四、實(shí)證結(jié)果與分析

（一）描述性統(tǒng)計分析

表2中，投資效率的均值為0.035，最小值約等于0（0.0002839），最大值高達(dá)0.479，說明企業(yè)之間投資效率存在較大差異，并且不存在實(shí)現(xiàn)完美投資的企業(yè)。將其分為投資不足與過度投資樣本，可以發(fā)現(xiàn)樣本企業(yè)中過度投資的程度相對投資不足而言更為嚴(yán)重。供應(yīng)鏈集中度均值為0.311，表明大部分企業(yè)供應(yīng)鏈集中度處在較為合理的水平上。但其最小值低至0.012，最大值高達(dá)0.828，表明我國滬深A(yù)股上市公司之間供應(yīng)鏈集中度差異很大。其余變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果在合理范圍，在此不再贅述。

（二）相關(guān)性分析

在進(jìn)行回歸分析前，本文對各變量進(jìn)行了相關(guān)性分析（限于篇幅，表略），各變量之間的相關(guān)系數(shù)均小于0.5，說明各變量間不存在多重共線性問題。從全樣本來看，企業(yè)投資效率與供應(yīng)鏈集中度的相關(guān)系數(shù)為0.079，在0.01水平上顯著正相關(guān)，初步表明供應(yīng)鏈集中度越高，企業(yè)的投資效率越低。具體地，投資不足和過度投資與供應(yīng)鏈集中度的相關(guān)系數(shù)分別為0.102與0.082，都在0.01水平上顯著正相關(guān)，研究結(jié)果初步符合本文預(yù)期。

（三）多元回歸分析

1.供應(yīng)鏈集中度與企業(yè)投資效率

表3為模型（2）的回歸結(jié)果。由列（1）可知，在全樣本中，供應(yīng)鏈集中度的回歸系數(shù)在0.01水平上顯著為正，表明供應(yīng)鏈集中度會降低企業(yè)投資效率，H1得到驗(yàn)證。由列（2）可知，在投資不足樣本中，供應(yīng)鏈集中度回歸系數(shù)為0.013，在0.01水平上顯著為正，表明供應(yīng)鏈集中度加劇投資不足，H1a得到驗(yàn)證。由列（3）可知，在過度投資樣本中，供應(yīng)鏈集中度回歸系數(shù)為0.033，在0.01水平上顯著為正，表明供應(yīng)鏈集中度加劇過度投資，H1b得到驗(yàn)證。也就是說，供應(yīng)鏈越集中，既能加劇投資不足的程度，又能提高過度投資水平，最終使企業(yè)非效率投資規(guī)模擴(kuò)大，投資效率降低。

2.供應(yīng)鏈集中度、產(chǎn)品市場競爭與企業(yè)投資效率

表4為模型（3）的回歸結(jié)果。列（1）中，SCC×Hhi的回歸系數(shù)為0.042，在0.01的水平上顯著為正，表明產(chǎn)品市場競爭會加劇供應(yīng)鏈集中度對投資效率的不利影響，也就是說在競爭比較激烈的市場環(huán)境中，供應(yīng)鏈集中度降低企業(yè)投資效率的效應(yīng)越明顯，H2得到驗(yàn)證。列（2）中，SCC×Hhi的回歸系數(shù)為0.025，在0.05的水平上顯著為正，表明產(chǎn)品市場競爭會加強(qiáng)供應(yīng)鏈集中度對投資不足的促進(jìn)作用，H2a得到驗(yàn)證。列（3）中，SCC×Hhi的回歸系數(shù)為0.04，但并不顯著，說明產(chǎn)品市場競爭不會對供應(yīng)鏈集中度與過度投資關(guān)系產(chǎn)生促進(jìn)作用，可能是因?yàn)楫?dāng)產(chǎn)品市場競爭比較激烈時，行業(yè)利潤率降低，企業(yè)所面臨的高流動性風(fēng)險在一定程度上抑制企業(yè)的投資行為，其中包括了部分由于競爭激烈導(dǎo)致企業(yè)議價能力大打折扣而進(jìn)行的關(guān)系專用性投資，進(jìn)而使得產(chǎn)品市場競爭對過度投資樣本的正向調(diào)節(jié)作用得到一定抵銷，從而拒絕了H2b。

（四）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

1.替換供應(yīng)鏈集中度衡量指標(biāo)

為了驗(yàn)證供應(yīng)鏈集中度降低企業(yè)投資效率這一結(jié)論的穩(wěn)健性，本文借鑒以往學(xué)者的做法，分別用供應(yīng)商集中度和客戶集中度兩者中較小值以及兩者乘積即ln（1+供應(yīng)商集中度×客戶集中度）對解釋變量供應(yīng)鏈集中度重新進(jìn)行衡量[ 24-25 ]，如表5所示。列（1）（2）（3）分別為用較小值計算的集中度與全樣本、投資不足和過度投資樣本的回歸結(jié)果，列（4）（5）（6）分別為用乘積計算的集中度與全樣本、投資不足和過度投資樣本的回歸結(jié)果。供應(yīng)鏈集中度的回歸系數(shù)雖然在數(shù)值大小上存在一定差異，但都在0.01的水平上顯著為正，可見供應(yīng)鏈集中度越高，企業(yè)的投資效率越低，投資不足與投資過度的程度越大，H1、H1a和H1b再次得以驗(yàn)證。

2.加入供應(yīng)鏈集中度的平方項(xiàng)

考慮到供應(yīng)鏈集中度與企業(yè)投資效率之間可能并不呈簡單的線性關(guān)系，因此，本文借鑒以往學(xué)者的做法，在模型（3）的基礎(chǔ)上加入去中心化后的供應(yīng)鏈集中度的平方項(xiàng)（SCC×SCC）進(jìn)行回歸，回歸結(jié)果如表6所示。供應(yīng)鏈集中度與各樣本的回歸系數(shù)分別為0.021、0.012和0.031，都在0.01的水平上顯著正相關(guān)，而平方項(xiàng)的回歸系數(shù)分別為0.001、0.007和0.011，但都不顯著。因此，該回歸結(jié)果拒絕了供應(yīng)鏈集中度與企業(yè)投資效率之間非線性關(guān)系的假設(shè)，再次支持了前文的回歸結(jié)果。

（五）內(nèi)生性檢驗(yàn)

前文的研究結(jié)論很可能存在一些內(nèi)生性問題，因此，為了避免潛在的互為因果、遺漏變量等內(nèi)生性問題對研究結(jié)論產(chǎn)生干擾，本文選用兩階段回歸模型進(jìn)行檢驗(yàn)。在第一階段，將工具變量作為解釋變量，控制變量保持不變，與原來的內(nèi)生性解釋變量SCC進(jìn)行回歸分析，構(gòu)建模型（4）。在第二階段，將上述模型回歸得到的供應(yīng)鏈集中度的擬合值代入模型（2）再次進(jìn)行回歸，回歸結(jié)果如表7所示。

在第一階段的各樣本結(jié)果中，工具變量與供應(yīng)鏈集中度的系數(shù)分別為0.817、0.817和0.814，都在0.01水平上顯著，說明本文工具變量的選取較為正確。第二階段各樣本的結(jié)果也顯示，較高供應(yīng)鏈集中度能夠降低企業(yè)的投資效率，無論是投資不足還是過度投資，這種影響效果同樣顯著，說明即便考慮了潛在的內(nèi)生性影響后，本文的研究結(jié)論仍舊成立。

（六）進(jìn)一步分析

針對我國的國情，在推動國民經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型發(fā)展進(jìn)程中，即使國有企業(yè)與非國有企業(yè)處在同一產(chǎn)品市場中，產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的不同也會導(dǎo)致其處境有所差異。作為我國國民經(jīng)濟(jì)的中堅(jiān)力量，國有企業(yè)與努力追求自身利益最大化的一般企業(yè)不同，國有企業(yè)通常擔(dān)負(fù)著較多的社會責(zé)任，比如解決人口就業(yè)率、提供公共項(xiàng)目以及宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控等。當(dāng)然，同時也會因?yàn)橛袊液驼闹С?，而在資金籌集、供銷渠道和政府補(bǔ)貼等方面擁有一定的優(yōu)勢。因此，國有企業(yè)與非國有企業(yè)由于在資源獲取和風(fēng)險應(yīng)對方面的能力不同，導(dǎo)致企業(yè)供應(yīng)鏈集中度與投資效率之間的影響關(guān)系也會有所差異。

因此，本文將樣本按照產(chǎn)權(quán)性質(zhì)分為國有企業(yè)與非國有企業(yè)，再次利用模型（2）分別進(jìn)行回歸，結(jié)果如表8列（1）（4）所示。無論是國有企業(yè)還是非國有企業(yè)，供應(yīng)鏈集中度都對企業(yè)的投資效率產(chǎn)生顯著的不利影響，但是這種不利影響在非國有企業(yè)更為嚴(yán)重。具體地，如表8列（2）（3）（5）（6）所示，供應(yīng)鏈集中度只對國有企業(yè)投資不足樣本的投資效率無顯著影響。

五、研究結(jié)論與對策建議

本文基于2013—2022年滬深兩市A股上市公司的樣本數(shù)據(jù)，考察了供應(yīng)鏈集中度對企業(yè)投資效率的影響。研究發(fā)現(xiàn)：（1）供應(yīng)鏈集中度會顯著降低企業(yè)的投資效率，無論是投資不足還是過度投資，這種不利影響均顯著。（2）產(chǎn)品市場競爭具有調(diào)節(jié)作用，會促進(jìn)供應(yīng)鏈集中度與投資不足的正相關(guān)關(guān)系。（3）相對于國有企業(yè)，非國有企業(yè)的供應(yīng)鏈集中度對投資效率的不利影響更嚴(yán)重，并且供應(yīng)鏈集中度與國有企業(yè)的投資不足不存在顯著相關(guān)關(guān)系。

基于此，本文分別從企業(yè)、企業(yè)外部投資者以及政府與相關(guān)監(jiān)管部門三個層面提出對策建議。首先，企業(yè)應(yīng)在不改變原有產(chǎn)品分類的基礎(chǔ)上進(jìn)行微創(chuàng)新，提高產(chǎn)品獨(dú)特性與不可替代性來吸引客戶，加強(qiáng)科技創(chuàng)新，提高市場洞察力，發(fā)現(xiàn)新的產(chǎn)品市場，以此增強(qiáng)企業(yè)產(chǎn)品競爭力，降低企業(yè)對供應(yīng)鏈上下游企業(yè)的依賴程度，提高企業(yè)供應(yīng)鏈地位。同時還應(yīng)加強(qiáng)供應(yīng)鏈管理，積極借助大數(shù)據(jù)、互聯(lián)網(wǎng)等科技工具，尋找更多更優(yōu)質(zhì)的供應(yīng)商與客戶，避免供應(yīng)鏈過度集中對企業(yè)投資效率產(chǎn)生抑制作用。其次，企業(yè)外部投資者（債權(quán)人和股東）除應(yīng)關(guān)注企業(yè)財務(wù)信息外還應(yīng)更多地關(guān)注企業(yè)的各種非財務(wù)信息，以此提升投資水平，同時還應(yīng)加強(qiáng)對企業(yè)管理者行為的關(guān)注，充分發(fā)揮外部投資者的監(jiān)督保障作用，抑制管理層的盲目投資行為。最后，政府及相關(guān)監(jiān)管部門除應(yīng)考慮行業(yè)與產(chǎn)權(quán)性質(zhì)不同制定差異化政策外，還應(yīng)更好地營造有助于企業(yè)生存和發(fā)展的良好資本市場信息環(huán)境，引導(dǎo)企業(yè)進(jìn)行理性且高效的投資，提高企業(yè)投資效率，推動企業(yè)實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。

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