透視公募基金QDII布局

黃慧玲　郭楠

圖/IC

自2021年起，QDII基金業(yè)績開始領(lǐng)跑市場。這個涵蓋海外股票、債券、大宗商品、REITs等資產(chǎn)類型的基金品種，憑借與A股走勢的高度背離，正在吸引越來越多尋求多元化配置的投資者目光。

“過去得益于中國經(jīng)濟(jì)高速增長，不進(jìn)行全球布局也可以獲得較高的資產(chǎn)收益。但目前中國處于低利率周期中，經(jīng)濟(jì)增速放緩，境內(nèi)資產(chǎn)收益下降，海外資產(chǎn)配置需求大幅增加?！北贝髤R豐智庫近期發(fā)布報告，對公募基金的全球布局情況進(jìn)行了調(diào)研。

QDII基金在2023年增長迅猛，根據(jù)報告統(tǒng)計的數(shù)據(jù)，2023年QDII基金數(shù)量同比增加26.58%，規(guī)模同比增加27.60%。截至2023年末，中國公募基金市場中共有281只QDII基金，總規(guī)模約4169.82億元，其中，78.15%的QDII基金為跟蹤指數(shù)的被動型基金。

從投向上來看，QDII基金主要投向中國香港、美國市場，小部分投向越南、印度等新興市場?？偟膩砜?，中資企業(yè)資產(chǎn)在QDII基金的持倉中占比較高。截至2023年末，被動型QDII基金中，中概股相關(guān)指數(shù)占比23.16%；主動型QDII基金股票持倉中，中概股占比58.03%；QDII基金債券投資中，中資海外債占比18.36%。此外，QDII基金所投向的大部分港股企業(yè)，其辦公地址仍在中國大陸，主要業(yè)務(wù)同樣集中于中國大陸，運行周期和與國內(nèi)經(jīng)濟(jì)金融環(huán)境息息相關(guān)，難以起到風(fēng)險分散的效果。

QDII基金對國內(nèi)投資者的全球多元化配置有重要意義，但北大匯豐智庫高級研究專員吳佳璇在調(diào)研中發(fā)現(xiàn)，大部分基金公司依然對境外分散化投資持保守態(tài)度，主要原因在于投資境外資產(chǎn)需要投入更高的研究及人力成本，規(guī)模卻難以做大。

“大多數(shù)公募基金對海外投資的態(tài)度仍舊較為保守。為了不陷入入不敷出的困境，其實大部分基金公司在產(chǎn)品發(fā)行前如果估算發(fā)現(xiàn)發(fā)行QDII基金不劃算，就不會投入開發(fā)了?！眳羌谚嬖V《財經(jīng)》。

成本約束，風(fēng)險因素須考量

截至2024年上半年，QDII基金品類已連續(xù)領(lǐng)跑市場三年半。

2021年至2022年，國內(nèi)主動權(quán)益基金業(yè)績回落，以廣發(fā)道瓊斯美國石油基金為代表的QDII商品類基金業(yè)績連續(xù)兩年領(lǐng)跑全市場，區(qū)間收益高達(dá)166%。2023年，主要投資于A股和港股的主動權(quán)益類基金表現(xiàn)整體低迷，而追蹤納斯達(dá)克的指數(shù)基金平均收益達(dá)55%。2024年行至半場，A股還在保衛(wèi)3000點，海外市場科技股持續(xù)上漲，帶動景順長城納斯達(dá)克科技市值加權(quán)ETF、建信新興市場優(yōu)選的收益超過30%。此外，近年來公募基金開始布局的日本、越南、印度等市場指數(shù)的表現(xiàn)也好于A股。

但公募基金出海的速度依然低于預(yù)期。北大匯豐智庫的調(diào)研結(jié)果顯示，最大的阻礙是成本，信息獲取成本高仍然是阻礙公募基金全球布局最重要的因素。

一方面是調(diào)研投研成本。北大匯豐智庫的問卷結(jié)果顯示，調(diào)研投研成本高以及信息不對稱是阻礙公募基金實現(xiàn)全球布局最重要的因素。這包括時差、距離、出入境限制等因素導(dǎo)致的高調(diào)研成本，文化、語言等差異導(dǎo)致的信息不對稱，以及交易機(jī)制、市場定價機(jī)制等差異導(dǎo)致的高投研成本。

另一方面是人才成本。報告引述國內(nèi)學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)，基金經(jīng)理的海外血統(tǒng)和對海外公司基本面信息的了解是他們在離岸市場獲得信息優(yōu)勢的重要來源，離岸集中度較高的基金表現(xiàn)明顯更好。但由于國際化人才的引進(jìn)成本較高，目前國內(nèi)基金公司的薪資待遇對在海外求學(xué)或工作的有海外投研能力的人才吸引力不足，因此國際化人才較稀缺，境內(nèi)基金公司擁有的國際化投研力量非常有限。

報告提及，基金經(jīng)理傾向于投資曾經(jīng)工作過或者入籍的市場，由于中國基金經(jīng)理境外工作區(qū)域相對局限于中國香港和美國，QDII資金也更多投向這些市場。

人才隊伍的構(gòu)成直接影響了QDII的全球投資成色。雖然QDII基金的愿景是布局全球，但實際情況更多投向了中國香港以及美股的中資企業(yè)股票和債券。

表1：QDII基金股票投資區(qū)域分布（2023年報）

資料來源：Wind、北大匯豐智庫-北京大學(xué)匯豐金融研究院資管研究中心整理。制表：張玲

“學(xué)術(shù)研究顯示，本土偏好可能會導(dǎo)致投資組合收益率水平下降、投資組合效率低下、金融風(fēng)險加劇。由于QDII基金較多投向了中資企業(yè)，分散化水平不高，去年許多QDII基金的收益也不樂觀，難以追上全球平均水平。”吳佳璇說。

境外追責(zé)成本高同樣是阻礙原因之一。若基金所投資的境外公司出現(xiàn)財務(wù)造假等問題，打跨國官司的成本高、難度大、周期長?？鐕V訟需要聘請國內(nèi)和國外兩方的律師，僅支付律師的費用就是一筆不小的開支。

北大匯豐智庫的調(diào)研結(jié)果顯示，投資中國香港外其他市場，以及投資股票的基金管理人對追責(zé)成本高的重視度更高?！叭糁懈殴沙霈F(xiàn)需要追責(zé)的情況，由于其企業(yè)總部在境內(nèi)，相關(guān)訴訟的推進(jìn)會更容易，成本更低，周期也更短?！?/p>

不過，讓吳佳璇有些意料之外的是，盡管受訪者在訪談中均提到了境外追責(zé)成本高，并且往往會強調(diào)監(jiān)管因素在投資決策中的重要性，但是從問卷打分結(jié)果看，追責(zé)成本高和確保監(jiān)管合規(guī)卻不在最重要的因素之列。

此外，地緣政治、匯率波動等因素也是基金管理人必須考慮的風(fēng)險。匯率波動可能導(dǎo)致投資收益下降，若被投資國貨幣貶值，投資所得的本幣回報將減少，導(dǎo)致資本損失。債券類QDII產(chǎn)品非常需要考慮鎖匯，因為債券類的收益水平本身就不高，如果遇到匯率波動，在市場極端的情況下，有可能損失一年的全部收益。匯率風(fēng)險管理也會導(dǎo)致基金管理成本增加，基金公司需要投入成本研究匯率波動并通過鎖匯工具進(jìn)行風(fēng)險對沖。

額度瓶頸，如何優(yōu)化激勵機(jī)制？

“額度是目前我們QDII基金最大的瓶頸?！币患翌^部公募基金人士向《財經(jīng)》提及公司的QDII布局時如此表示。

近年來，已使用的QDII額度比例逐年上升，額度緊張多次引起QDII基金限購。Wind（萬得）數(shù)據(jù)顯示，截至6月28日，629只QDII基金中，處于限購或“直接閉門謝客”狀態(tài)的有342只，占比54%。此外，部分產(chǎn)品限購額度非?！懊阅恪?，甚至出現(xiàn)了每日申購上限低至10元的情況。在二級市場中，產(chǎn)品的限購又引發(fā)了多輪炒作和溢價風(fēng)險。

額度限制了基金規(guī)模大小，也限制了QDII基金的管理收益。北大匯豐智庫研報認(rèn)為，較低的管理費收入難以支撐較高的投研成本，因而基金管理人較難投入開發(fā)全球化分散風(fēng)險的產(chǎn)品。

統(tǒng)計顯示，截至2023年末，每個證券類機(jī)構(gòu)平均QDII額度為12.07億美元，額度在50億美元以上的僅有3家，而額度在5億美元以下的多達(dá)30家。許多額度在5億美元以下機(jī)構(gòu)盡管受批運營QDII基金，但由于批準(zhǔn)額度過小，無法真正投入境外投資業(yè)務(wù)。

行為因素也影響著QDII基金的發(fā)展。客戶的行為傾向?qū)е铝斯蓟鸬谋就疗?，而基金公司的委托代理問題也導(dǎo)致了基金管理人全球分散風(fēng)險的動力不足。

報告認(rèn)為，基金經(jīng)理的收入和基金規(guī)模密切相關(guān)，而和基金分散風(fēng)險的能力關(guān)系較小，因而基金經(jīng)理往往沒有動力做全球布局為投資者分散風(fēng)險。同時，投資境外資產(chǎn)的基金管理起來會涉及更多問題，但主動偏股型QDII基金收取的管理費率比例（平均1.4%）和投資境內(nèi)的主動偏股型基金（平均1.2%）相差較小。

順應(yīng)客戶需求、創(chuàng)造“爆款”產(chǎn)品對基金公司而言是更“經(jīng)濟(jì)”的選擇，因此，基金公司不愿意投入精力為投資者的長期收益去進(jìn)行投資者教育和全球布局。

“管理費的設(shè)定是要結(jié)合規(guī)模和投研成本去看的，由于QDII基金的存在規(guī)模限制，因此面對更高的投研成本需要有更高的管理費比例，但是管理費比例過高又會影響產(chǎn)品銷售，一味提高管理費也是不可行的。”吳佳璇分析，這也是為什么大部分基金公司對于全球布局熱情不高的原因之一。

面對QDII基金全球布局的挑戰(zhàn)，報告也給出建議，其中包括優(yōu)化基金管理人的激勵機(jī)制。

表2：主動型QDII基金投資美股、港股前30（2023年報）

資料來源：Wind、北大匯豐智庫-北京大學(xué)匯豐金融研究院資管研究中心整理

北大匯豐智庫認(rèn)為，當(dāng)前基金管理人往往過于追求短期收益，而忽視了長期布局的考慮。這種短視行為不利于基金的穩(wěn)健發(fā)展，也無法為投資者帶來持續(xù)穩(wěn)定的回報。因此，基金公司的激勵機(jī)制中，應(yīng)當(dāng)更多地納入長期表現(xiàn)的考量，鼓勵基金管理人關(guān)注長期回報，為投資者持續(xù)創(chuàng)造收益。

在現(xiàn)有的基金公司治理制度下，基金經(jīng)理往往更傾向于為管理公司股東服務(wù)而非為基金投資人服務(wù)?；鸾?jīng)理在決策時可能更多地考慮公司股東的利益，而非投資者的利益。為了改變這一現(xiàn)狀，應(yīng)當(dāng)在利益分配機(jī)制中更多地反映管理人的長期風(fēng)險收益能力，使得基金經(jīng)理的利益與投資者的利益更加一致。