打破剛兌：投資者還能相信保險嗎

4月初，西安市民陳柏如去銀行與投資經(jīng)理談了兩小時，掰開聊透了自己的理財預(yù)期和投資規(guī)劃后，她選擇購買了一份年金險分紅型產(chǎn)品。

相比曾經(jīng)過高的期望值，如今她務(wù)實了很多：“我從基金那受了傷，想選擇穩(wěn)健一點的保險。聽說《保險法》未來可能打破剛兌，我有些擔(dān)憂，最后選了有背景實力的大公司產(chǎn)品?！?/p>

“打破剛兌”成為近期保險行業(yè)最熱話題。報道稱，正在修訂過程中的《保險法》草案中已新增提出“若被接管的保險公司資產(chǎn)不足以償清全部債務(wù)或者依法進行保險業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)讓的，經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)，可以對保險合同進行合理變更”。

自2018年“資管新規(guī)”出臺以來，理財型保險是當(dāng)前除了50萬元以內(nèi)銀行存款、國債外，唯一具備剛性兌付性質(zhì)的金融資產(chǎn)。為防范“利差損”風(fēng)險，1998年、2019年和2023年，預(yù)定利率為8.8%、4.025%和3.5%的保險產(chǎn)品依次下架。

早年間，相較地產(chǎn)、股票、基金、P2P等理財方式，理財型保險產(chǎn)品并不出彩；如今，增額終身壽險、年金險等產(chǎn)品，一定程度上成了“香餑餑”。

“投資者需要調(diào)整預(yù)期，保險業(yè)本身代表的是一個長期穩(wěn)定的投資回報，而非追求多高的回報?！鼻迦A大學(xué)五道口金融學(xué)院中國保險與養(yǎng)老金研究中心主任魏晨陽提醒道。

“利差損”風(fēng)險持續(xù)

“每個時段都有最好的產(chǎn)品，但不同時段產(chǎn)品的優(yōu)勢卻在持續(xù)消失。4.025%錯過了，還有3.5%，3.5%錯過了，3.0%不要再錯過哦。倒計時1天！”劉毅是某互聯(lián)網(wǎng)保險經(jīng)紀平臺的保險代理人，3月的最后一天，他一如既往地在朋友圈營業(yè)。

截至2023年7月31日，按監(jiān)管部門要求，3.5%利率的傳統(tǒng)壽險產(chǎn)品全部下架，利率限高下調(diào)至3.0%。

據(jù)劉毅回憶，“炒停售”現(xiàn)象下，他所在的10人銷售團隊當(dāng)時第一個月就做了10億元保費。他還表示，據(jù)業(yè)內(nèi)預(yù)估，3.0%的利率水平或在今年六、七月份降至2.5%，再一步下調(diào)或成為行業(yè)常態(tài)。

此外，監(jiān)管也于去年7月規(guī)定分紅險最高預(yù)定利率不超過2.5%，萬能險保底利率不超過2%。今年3月25日，要求大部分中小保險公司的萬能險結(jié)算利率不超過3.3%，分紅險實際分紅水平同步下調(diào)；大公司的萬能險結(jié)算利率不超過3.1%。

近兩年，中國主要商業(yè)銀行于2022年9月和2023年6月、9月、12月歷次調(diào)整存款掛牌利率，并帶動中小銀行存款利率下調(diào)。

“在銀行明確降息而保險預(yù)定利率未發(fā)生變化的窗口期，有客戶愿意選擇‘挪儲’，銷售確實會稍微繁榮一些。不過，大部分客戶并不知道保險有這個功能，用保險鎖息的人仍是少數(shù)?！庇寻钊藟郾本┓止緲I(yè)務(wù)經(jīng)理周雨辰表示。

據(jù)中金財富研報，2023年，中國家庭財富在壽險的配置占比為4.4%，占比較2018年增長0.8%；在地產(chǎn)、存款、泛固收產(chǎn)品、股票及股票基金的配置占比分別達55.3%、23.6%、10.2%和6.5%。

監(jiān)管多次調(diào)降利率的舉措，也與降息背景有關(guān)。低利率市場環(huán)境下，壽險公司投資端承壓，調(diào)降產(chǎn)品利率可降低壽險公司負債端成本，防范“利差損”危機。

何為“利差損”？保險業(yè)界傳統(tǒng)上有“三差”說法（死差、費差和利差）。利差，指保險資金運作的實際收益與保單的資金成本之差，系壽險公司最主要利潤來源。通俗來講，當(dāng)公司負債成本較高，而隨著利率下降，投資收益面臨壓力，難以覆蓋負債成本，則形成“利差損”風(fēng)險。

據(jù)保險業(yè)資訊平臺“13精”測算，2022年，壽險業(yè)“三差”收益額達1538億元，同比下降超三成；“三差”收益率達1.0%，同比下降0.7個百分點。

“轉(zhuǎn)型壓力誘發(fā)了行業(yè)的部分短期行為。”北京大學(xué)中國保險與社會保障研究中心專家委員會委員朱俊生解釋，一方面，部分主體經(jīng)營策略激進，未處理好規(guī)模與價值、當(dāng)期利益與遠期風(fēng)險關(guān)系。例如銷售高負債成本、低價格率的產(chǎn)品帶來保費，并以此投資于波動較大的權(quán)益類資產(chǎn)、流動性較差的不動產(chǎn)或信用資質(zhì)差的非標(biāo)資產(chǎn)。“另一方面，行業(yè)進入調(diào)整周期，一旦失衡將導(dǎo)致現(xiàn)金流斷裂?！?/p>

為控制費差，去年8月，國家金融監(jiān)管總局（下稱“金監(jiān)局”）要求嚴格執(zhí)行“報行合一”，要求險企在產(chǎn)品備案時說明銀保渠道的費用假設(shè)和結(jié)構(gòu)，并據(jù)實列支傭金等實際費用，與備案材料一致。

保險業(yè)2023年普遍面臨“增收不增利”困境——據(jù)統(tǒng)計，10家A股及H股上市公司負債端均實現(xiàn)保費正增長，但最終呈現(xiàn)的盈利表現(xiàn)卻不盡如人意。據(jù)金監(jiān)局數(shù)據(jù)，2023年，人身險公司財務(wù)投資收益率逐季下降，年末達2.29%；另外，綜合收益率為3.37%。

從投資端看，“權(quán)益類資產(chǎn)是保險資金投資的‘關(guān)鍵少數(shù)’，是收益管控承壓的主因?！敝炜∩硎尽?/p>

據(jù)“13精資訊”測算，年報還顯示，74家披露年報的壽險公司2023年凈利潤總計1326.7億元，同比下滑19.0%；受停售預(yù)期刺激，保費收入達3.5萬億，同比增長10%，其中，壽險業(yè)務(wù)保費收入達2.76萬億，增速高至12.8%。

但冷熱不均，頭部險企與中小型險企的業(yè)績分化仍然存在，虧損情況多出現(xiàn)于后者。例如，渤海人壽2023年虧損超30億元，東吳人壽、北大方正、合眾人壽虧損超10億元；和泰人壽、國聯(lián)人壽、鼎誠人壽的凈資產(chǎn)分別僅余3.22億元、1.56億元和0.32億元。

“部分險企在資產(chǎn)風(fēng)險計量上可能不夠?qū)徤魃踔量桃怆[藏，實際虧損也許更大。對于部分風(fēng)險較高的中小壽險公司而言，確實面臨階段性危機。”百年保險資管董事長楊峻指出。

問題險企“后遺癥”

2018年至今，市場陸續(xù)見證了大家（安邦）人壽、瑞眾（華夏）人壽、中匯（天安）人壽、海港（恒大）人壽4家問題壽險公司的變更與重整，其背后的金融風(fēng)暴和資產(chǎn)窟窿問題受到關(guān)注。此前，監(jiān)管機構(gòu)也曾于2007年和2011年接管新華人壽和中國聯(lián)合保險。

為什么全行業(yè)都在經(jīng)受“利差損”等風(fēng)險考驗，出問題的卻是這些公司？

“風(fēng)險企業(yè)最核心的問題還是出在內(nèi)控。當(dāng)其內(nèi)部的公司治理已經(jīng)混亂，公司秩序已經(jīng)變形，業(yè)務(wù)虧損、投資回報率低、疊加保險資產(chǎn)都被挪用、掏空或存在虛增等，就產(chǎn)生了巨大的問題?！北本┦锌颠_（深圳）律師事務(wù)所律師徐婷婷說，“若一家保險公司仍在穩(wěn)健運行，業(yè)務(wù)虧損、投資端承壓、償付能力弱等問題還尚能在內(nèi)部解決，可以用時間換空間，慢慢消化”。

2023年年中，在團險部工作了8年左右的肖琳決定離開華夏人壽。“經(jīng)歷了公司的大起大落，挺惋惜的?！彼袊@。

2020年7月，原銀保監(jiān)會正式對“明天系”保險公司實施接管，其中，國壽健康產(chǎn)業(yè)投資有限公司托管組接管華夏人壽，次年接管期再被延長一年。彼時，華夏人壽面臨經(jīng)營不善、資金鏈緊張、管理混亂等問題。

那段時間，肖琳最大的感受是，華夏此前以激進的產(chǎn)品策略穩(wěn)定吸納了大批忠實客戶，而自接管后，第二年續(xù)保期一到，“公司出了事，客戶就沒音了，他們說不會把保險交給一個倒閉了或者出了問題的公司。無論對團險還是個險業(yè)務(wù)，都是一種致命的打擊，團險的業(yè)務(wù)幾乎清零”。

“據(jù)我們了解，部分采用激進經(jīng)營策略的問題險企，在與中介機構(gòu)合作的渠道業(yè)務(wù)中，風(fēng)險把控不嚴、超出監(jiān)管要求比例超額支付渠道傭金等問題更為明顯。”上海蘭迪律師事務(wù)所高級合伙人陳禹彥表示，變更或重組過程中，公司勢必會加強合規(guī)和監(jiān)管要求，“以前存在的一些不合規(guī)的合作約定或難再繼續(xù)執(zhí)行”。

肖琳的感受是，從強調(diào)市場化競爭、鼓勵員工內(nèi)部自主創(chuàng)新的風(fēng)格，到由國企托管后審核監(jiān)管趨嚴、偏保守的管理風(fēng)格，這一變化讓她非常不適應(yīng)?！肮ぷ髁鞒讨卸嗉恿艘粚訉徍耍瑢?dǎo)致許多事情無法迅速落地，當(dāng)時有很多人處于離職或焦慮的狀態(tài)之中?！?/p>

“監(jiān)管的首要目的是要讓企業(yè)活下去，保障保單持有人的群體利益，可能會犧牲本就流動的人才和業(yè)務(wù)機會，這些問題不可避免?！毙戽面帽硎?，接管企業(yè)最大的困難在于，一方面，需要厘清原有的資產(chǎn)關(guān)系、權(quán)責(zé)關(guān)系，并繼續(xù)有效地盤活資產(chǎn)；另一方面，則需明確新的責(zé)任主體，劃歸管理職能。

華夏人壽、天安人壽為“明天系”下屬的兩家壽險公司。2023年，在“明天系”實控人肖建華案宣判后，兩家險企的變更也終于落下帷幕，分別由新成立的瑞眾人壽、中匯人壽接手，注冊資本分別達565億元、332億元。

前者由11家國有的大型壽險公司和“銀行系”險企共同出資的同業(yè)基金、保險保障基金分別持股60%和40%；后者由“國家隊”中央?yún)R金和保險保障基金分別持股80%、20%。

據(jù)媒體報道，接管時，“明天系”總資產(chǎn)超9000億，凈資產(chǎn)超900億；接管前幾年，資產(chǎn)規(guī)模一度高達3萬億。華夏人壽作為其中最大的一塊拼圖，2019年時總資產(chǎn)高達5873億元，并于2019～2020年闖入世界500強企業(yè)。

華夏飛速增長背后的推手，也包括早年間激進的業(yè)務(wù)模式，即踩著險資投資新政利好的節(jié)點、利用“資產(chǎn)驅(qū)動負債”模式實現(xiàn)保費快速增長，以大量現(xiàn)金流做大資產(chǎn)端。

作為外勤，十年前入職華夏的周韻回憶道，“2014～2016年，華夏人壽將壽險產(chǎn)品的性價比做到了遠超行業(yè)第二梯隊，一直保持這樣的狀態(tài)，確實是要出事情的。那時，業(yè)務(wù)員的銷售成績也好，傭金禮品夸張到一車一車地拿”。

同時，在投資端，華夏人壽將九成以上的資產(chǎn)委托給子公司華夏久盈，而其高管曾在采訪中透露，公司追求“大投行+并購”的投資風(fēng)格。一反傳統(tǒng)穩(wěn)健投資的風(fēng)格，令其所投項目屢遭爆雷。

當(dāng)前市場上共有92家壽險公司。近年來，隨著行業(yè)“利差損”困境持續(xù)，多家公司完成更名和重組，還有十多家公司已長期未披露償付能力報告，壽險業(yè)的風(fēng)險問題逐漸浮出水面。

“我國保險市場退出機制尚不完善，缺乏配套細則和政策工具，沒有實現(xiàn)真正機構(gòu)意義上的市場退出，且風(fēng)險處置的行政主導(dǎo)色彩濃厚，沒有對市場主體形成有效的壓力傳導(dǎo)機制。”朱俊生指出。

“困惑”的投保人

理財型保險的期限通常在5年以上，甚至達20年或更長。

打破剛兌的傳言發(fā)酵后，越來越多“困惑”的投保人翻出保單，在社交媒體互助問答：“這家公司發(fā)生變更了，我要不要退保？”

投保人的“困惑”，也是壽險行業(yè)處置問題險企后面臨的“后遺癥”之一。

“整體來講，我國消費者對保險產(chǎn)品的消費意識還比較薄弱，對保險的信任度較低，‘保險都是騙人的’的固有印象還沒有得到根本性改變。”陳禹彥指出。

上述經(jīng)歷了變更和處置的險企，其所經(jīng)歷的資本流動與起死回生，傳導(dǎo)至投保人一層時，往往是在“大結(jié)局”后。多數(shù)投保人往往是在公司發(fā)布公告、公眾號發(fā)布變更通知、續(xù)保短信提醒時才發(fā)現(xiàn)公司信息的變更。官方則如是回復(fù)：“后續(xù)保單仍由新公司負責(zé)，不受影響?！?/p>

《保險保障基金管理辦法》第22條規(guī)定，被依法撤銷或者依法實施破產(chǎn)的保險公司的清算資產(chǎn)不足以償付人壽保險合同保單利益時，保險保障基金可對受讓公司提供救助，對個人、機構(gòu)保單持有人的救助金額分別以轉(zhuǎn)讓后保單利益不超過轉(zhuǎn)讓前保單利益的90%和80%為限。

“從現(xiàn)在已有的變更和重組案例來看，還沒有極端損害保單持有人利益的情況出現(xiàn)?！毙戽面帽硎?。

也往往在輿論發(fā)酵后，投保人才去復(fù)盤所持有的保單，甚至才開始了解保險的基礎(chǔ)知識。

在小紅書上，很多人發(fā)帖分享了自己“踩雷”的經(jīng)歷。有人“慶幸”，自己于2019年購買了五年期產(chǎn)品，今年正好到期，年化利率達4.9%，雖然企業(yè)發(fā)生變更，但已“安全下車”。有人覺得“不虧”，發(fā)現(xiàn)自己的保單接連押中了三家已變更公司，但意識到產(chǎn)品利率均保底3.5%，仍較為放心。有人“安心”，表示自己了解到公司被接管主要系金融案件影響，現(xiàn)已安全落地，盡管還要再交20年，“會接著交完，等著領(lǐng)錢就好”。

有人“后知后覺”，公司變更后才意識到，家中老人在銀行被忽悠買了保險產(chǎn)品，“只能繼續(xù)交，否則就拿不回本錢了”。有人“糾結(jié)”，對未來保險可能打破剛兌感到擔(dān)憂，投保才一年，若退保，需承受6千多元損失，若繼續(xù)每年交1萬元，又感到不放心。有人“著急”，表示自己當(dāng)初參?？粗氐氖窃镜钠放瓶诒叭绻?wù)方都更名了，我們消費者是不是有權(quán)退款？現(xiàn)在心里一點底都沒有”。也有人“憤怒”，“垃圾公司，不想再為它浪費多余的時間”。

“困惑”的另一原因，則是售后環(huán)節(jié)中安撫與解答的缺位。除了對公司變更重組情況存有“困惑”，投保人對壽險企業(yè)的風(fēng)險狀態(tài)，及近期關(guān)于保險“剛兌”性質(zhì)的討論，也多有擔(dān)憂。

老家位于重慶的趙玥，在其小紅書主頁掛滿了對富德生命人壽公司的“控訴”。她在年初復(fù)盤家中投保情況時，發(fā)現(xiàn)該公司業(yè)務(wù)員于2017至2018年間以送禮等方式誘導(dǎo)其公公重復(fù)購買了3份重疾險，借款繳納14萬元后，家庭已不堪重負；而由于銷售時未有“雙錄”等證據(jù)，業(yè)務(wù)員也已離職，她與公司溝通了兩個多月，投訴依舊未果。

她注意到，該公司自2021年4季度后就沒有再披露償付能力報告?！拔液軗?dān)心，但沒有辦法，現(xiàn)在真是進退兩難?！?/p>

據(jù)媒體報道，目前在92家人身險公司中，已有16家未按時披露償付能力數(shù)據(jù)或評級結(jié)果。3月18日，金監(jiān)局下發(fā)《人身保險公司監(jiān)管評級辦法》，其中規(guī)定從公司治理、業(yè)務(wù)經(jīng)營、資金運用、資產(chǎn)負債管理、償付能力管理等六大維度確定公司綜合風(fēng)險等級。

而對于近期保險未來“可能打破剛兌”的討論，不同代理人向客戶解釋的方式也各有不同。李毅會告訴投保人，在相關(guān)條款正式落地前所簽約的保單始終生效，在具有一定風(fēng)險承擔(dān)能力的情況下，客戶可以考慮性價比更高的中小公司產(chǎn)品。

高級保險規(guī)劃師陳蕾更傾向于強調(diào)風(fēng)險。她會建議客戶去看已經(jīng)出現(xiàn)風(fēng)險的壽險公司的負債情況，“它的經(jīng)營負債這么大，產(chǎn)品利率則是頂格做的，銷售量也非常大，投資端收益下行，甚至可能被它的集團公司抽血，那它拿什么來保證給你兌付？”

當(dāng)客戶詢問大小公司兩份總保額相同、年保費差異較大的產(chǎn)品時，陳蕾往往會從理賠、投資兩方面向客戶解釋區(qū)別：從理賠端看，大公司需要更高的成本運轉(zhuǎn)理賠系統(tǒng)，在客戶需要“救命錢”時的理賠速率更高，理賠彈性空間更大；從投資端看，大公司資金盤大，投資風(fēng)格趨穩(wěn)健，小公司投資靈活，高回報率與高風(fēng)險并存。

“我們應(yīng)像醫(yī)生一樣，為客戶對癥下藥；而不能像傳統(tǒng)代理人制度下，以醫(yī)藥代表的模式推薦代表自身利益的產(chǎn)品?！泵鱽啽ｋU經(jīng)紀高級合伙人劉曉蕾表示。

“我們更愿意看到，保險公司能夠抓緊時間提升自身投資能力的建設(shè)，與此同時，也要加強與個人投資者的必要溝通，共同調(diào)整轉(zhuǎn)換，形成新的共識?！蔽撼筷栐u價道。

新的信號

在魏晨陽看來，打破剛兌預(yù)期下，保險公司和客戶需要重新建立新的共識。而這意味著要建立起對保險行業(yè)的風(fēng)險觀念。

徐婷婷表示，市場當(dāng)前對保險業(yè)可能“打破剛兌”的討論更宜視為一種信號與警示，體現(xiàn)出壽險行業(yè)面臨的利差損及風(fēng)險問題，同時也提醒普通投資者——任何金融產(chǎn)品本身都是存在風(fēng)險的。

“從金融的基礎(chǔ)邏輯看，就沒有不打破剛兌的產(chǎn)品。剛兌本身就并不是一個市場化的觀念，從機構(gòu)到個人都需要調(diào)整這一觀念?！蔽撼筷栒J為，機構(gòu)依靠“剛兌”觀念吸引更多保費的模式是不可持續(xù)的，“寅吃卯糧”不利于行業(yè)長期發(fā)展。

而對于大眾的困惑與焦慮，受訪業(yè)內(nèi)人士對“打破剛兌”普遍持有謹慎的態(tài)度。

“從法律的角度來說，其一，草案未必會通過這一討論；其二，即便未來通過了，投保人的保單利益如何處理、過渡期如何處理等實施細則仍需要討論?！毙戽面媒忉尩?，“從立法到落地，需要經(jīng)歷很長的流程?！?/p>

陳禹彥則補充，壽險產(chǎn)品背后可能是一個家庭未來的生存保障，一旦出現(xiàn)兌付危機則很可能在社會層面上造成嚴重的外部性影響，會使公眾對保險業(yè)的信任度下降而降低保險需求。

“因此，短期內(nèi)打破剛兌的可能性較小，須謹慎對待。但不得不說的是，打破保險行業(yè)剛兌、避免產(chǎn)生系統(tǒng)性風(fēng)險是必然趨勢，也符合國際保險市場的發(fā)展趨勢。從長期發(fā)展看，可能小部分產(chǎn)品會打破剛兌，大部分產(chǎn)品還是會在剛兌框架內(nèi)。”他說。

受訪專家認為，在未來可能打破剛兌的預(yù)期下，中國絕大部分壽險公司需要在長期主義的導(dǎo)向下調(diào)整策略。魏晨陽表示，降本增效和產(chǎn)品創(chuàng)新將是壽險公司未來的策略關(guān)鍵詞。

朱俊生則建議，一方面，需要提升資產(chǎn)負債匹配的管理能力，需要把資產(chǎn)和負債匹配貫徹到公司經(jīng)營的每個環(huán)節(jié)；另一方面，則是積極適應(yīng)“報行合一”等監(jiān)管政策調(diào)整。

此外，當(dāng)前行業(yè)的風(fēng)險主要集中在中小險企，監(jiān)管除了加大風(fēng)險監(jiān)管，還有必要實施競爭中立的監(jiān)管政策。“目前互聯(lián)網(wǎng)保險、個人養(yǎng)老金業(yè)務(wù)、新版稅優(yōu)健康險都設(shè)定了較高的經(jīng)營門檻。在新的監(jiān)管環(huán)境下，監(jiān)管可適度降低經(jīng)營門檻，允許中小主體參與一些創(chuàng)新型的業(yè)務(wù)，為其轉(zhuǎn)型提供必要的空間?！彼赋觥?/p>

（文中劉毅、肖琳、周韻、趙越為化名）