高?？萍汲晒D(zhuǎn)化融資的難題及對策建議

方芳 張立峰 李沐欣

摘 要：在金融助力高水平科技自立自強(qiáng)的戰(zhàn)略驅(qū)動下，科技成果轉(zhuǎn)化項(xiàng)目成為硬科技股權(quán)投資的聚焦方向，也是“投早投小投科技”的切入口。西安作為國家批準(zhǔn)的區(qū)域科技創(chuàng)新中心，近年來大膽探索實(shí)施科技成果轉(zhuǎn)化的“三項(xiàng)改革”，取得了一定成效。為進(jìn)一步了解科技成果轉(zhuǎn)化項(xiàng)目股權(quán)融資情況，本文選擇了西安市科技成果轉(zhuǎn)化路演項(xiàng)目、有關(guān)高校、金融機(jī)構(gòu)等30個(gè)對象進(jìn)行調(diào)研。調(diào)研發(fā)現(xiàn)， 高校科技成果轉(zhuǎn)化項(xiàng)目多處于成果轉(zhuǎn)化早期，存在風(fēng)險(xiǎn)較高、對公共研發(fā)平臺建設(shè)的支持力度不夠等問題，建議創(chuàng)新投資框架，引導(dǎo)社會資本投向公共研發(fā)平臺，進(jìn)一步推動科技成果的中試和產(chǎn)業(yè)化落地，以市場化需求為導(dǎo)引，幫助成果轉(zhuǎn)化項(xiàng)目快速做大做強(qiáng)。

關(guān)鍵詞：科技成果轉(zhuǎn)化；股權(quán)投融資；早期投資

近年來，西安市厚植科技成果轉(zhuǎn)化土壤，力促“三項(xiàng)改革”①提質(zhì)擴(kuò)面增效，科技成果轉(zhuǎn)化項(xiàng)目持續(xù)涌現(xiàn)。截至2023年6月， 陜西省“三項(xiàng)改革”在75所高校院所推廣試點(diǎn)，5.3萬項(xiàng)成果單列管理，1.2萬項(xiàng)成果正在實(shí)施轉(zhuǎn)化，成立科技成果轉(zhuǎn)化企業(yè)832家，其中多數(shù)項(xiàng)目在西安進(jìn)行成果轉(zhuǎn)化。

秦創(chuàng)原創(chuàng)新平臺力促項(xiàng)目融資，遴選了一批科技成果轉(zhuǎn)化項(xiàng)目，按照“每周發(fā)布+月度產(chǎn)業(yè)鏈專場”的形式，常態(tài)化舉辦路演活動，2023年全年舉辦60余場，參加路演項(xiàng)目200余個(gè)。

一、科技成果轉(zhuǎn)化項(xiàng)目股權(quán)投融資概況

（一）投融資背景

投資“硬科技”漸成風(fēng)向標(biāo)。據(jù)投中研究院的數(shù)據(jù)，2014年至今，全國融資的主要賽道已從互聯(lián)網(wǎng)向電子信息、半導(dǎo)體、新能源、新材料、人工智能等方向遷移。在地緣政治、維護(hù)產(chǎn)業(yè)鏈安全和產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級的大背景下，投資“硬科技”已成為行業(yè)共識。

“投早投小”仍是少數(shù)。鑒于早期項(xiàng)目的高風(fēng)險(xiǎn)特征，當(dāng)前我國的股權(quán)投資仍然以中后期項(xiàng)目為主。據(jù)媒體報(bào)道，2022年種子期項(xiàng)目投資僅占7%，初創(chuàng)期、擴(kuò)張期和成熟期的項(xiàng)目比例則分別為13%、48%和32%。扎堆投資中后期項(xiàng)目，導(dǎo)致擴(kuò)張期和成熟期的項(xiàng)目估值偏高。

（二）投資機(jī)構(gòu)概況

調(diào)研發(fā)現(xiàn)，參加路演的投資機(jī)構(gòu)共計(jì)40余家，以西安市本地機(jī)構(gòu)為主。按投資機(jī)構(gòu)性質(zhì)分類：政府引導(dǎo)基金占比53%，民營資本占比17%，券商占比10%，新型研發(fā)機(jī)構(gòu)占比5%，產(chǎn)業(yè)資本占比5%，銀行占比5%（如圖1所示）。該比例和中基協(xié)備案的目前全國股權(quán)投資基金LP類型占比基本一致（數(shù)據(jù)來源：清科研究）。從路演的提問環(huán)節(jié)看，投資機(jī)構(gòu)主要關(guān)注項(xiàng)目的技術(shù)壁壘、成熟度、市場、成本和收入等。

（三）融資項(xiàng)目概況

調(diào)研發(fā)現(xiàn)，擬進(jìn)行股權(quán)融資的成果轉(zhuǎn)化項(xiàng)目，成長階段分布在種子期（12%）或初創(chuàng)期（88%），已進(jìn)行中試或試銷的占44%，總體均未實(shí)現(xiàn)盈利。這些項(xiàng)目的計(jì)劃融資規(guī)模在500萬—3000萬元之間，融資方式普遍為風(fēng)險(xiǎn)投資，無銀行借貸。一是由于項(xiàng)目處于早期階段，風(fēng)險(xiǎn)較高，項(xiàng)目負(fù)責(zé)人不愿承擔(dān)貸款違約風(fēng)險(xiǎn)；二是由于這些項(xiàng)目暫未實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定收入，銀行不愿放貸。

參加路演的項(xiàng)目中，25%的項(xiàng)目負(fù)責(zé)人因長期潛心科研，對產(chǎn)品市場不甚了解。通過融資路演活動對接后，一些深諳市場需求的投資機(jī)構(gòu)能夠?yàn)轫?xiàng)目規(guī)劃商業(yè)路徑或鏈接市場，推動科技成果向市場轉(zhuǎn)化邁進(jìn)。12%的項(xiàng)目負(fù)責(zé)人由于教學(xué)科研任務(wù)繁重，沒有更多精力經(jīng)營企業(yè)，秦創(chuàng)原創(chuàng)新驅(qū)動平臺①委托其市場化運(yùn)營主體秦創(chuàng)原發(fā)展股份有限公司，與項(xiàng)目負(fù)責(zé)人合伙成立企業(yè)，為企業(yè)提供包含工、商、財(cái)、稅、法在內(nèi)的全方位服務(wù)，高校教師可將主要精力投入技術(shù)研發(fā)環(huán)節(jié)。

二、項(xiàng)目股權(quán)投融資面臨的主要挑戰(zhàn)

（一）項(xiàng)目多屬成果轉(zhuǎn)化早期，風(fēng)險(xiǎn)較高

投資人普遍認(rèn)為，多數(shù)科技成果轉(zhuǎn)化項(xiàng)目處于早期階段，風(fēng)險(xiǎn)較高，只能觀望、跟蹤，直到項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)收入，才愿意投資。

“從0到1”的實(shí)驗(yàn)室成果，需要經(jīng)歷公共研發(fā)平臺的服務(wù)、技術(shù)經(jīng)理人的對接、產(chǎn)品成型等從“1到100”的一系列環(huán)節(jié)，才能大規(guī)模進(jìn)入市場，這個(gè)過程中失敗率很高，被稱為科技成果轉(zhuǎn)化的“死亡之谷”（如圖2所示）。其中的原因包括職務(wù)科技成果權(quán)屬問題、高校院所科技人員創(chuàng)業(yè)積極性不高等。為此，陜西省研究出臺了“三項(xiàng)改革”實(shí)施方案，在75家高校院所開展職務(wù)科技成果單列管理、技術(shù)轉(zhuǎn)移人才評價(jià)和職稱評定、橫向科研項(xiàng)目結(jié)余經(jīng)費(fèi)出資科技成果轉(zhuǎn)化試點(diǎn)，催生了一大批科技成果轉(zhuǎn)化項(xiàng)目。在項(xiàng)目繼續(xù)成長的過程中，還需解決一個(gè)關(guān)鍵問題，即突破公共研發(fā)平臺建設(shè)的資金瓶頸。

（二）公共研發(fā)平臺建設(shè)力度不夠

公共研發(fā)平臺包括概念驗(yàn)證平臺、共性技術(shù)研發(fā)平臺、中試平臺等，能夠?yàn)橐粋€(gè)或多個(gè)行業(yè)提供共享的專業(yè)技術(shù)服務(wù)，是創(chuàng)新鏈（尤其制造業(yè)）中不可或缺的環(huán)節(jié)，例如中試平臺，科技成果經(jīng)過中試驗(yàn)證，產(chǎn)業(yè)化成功率可達(dá)80%；而未經(jīng)中試驗(yàn)證，產(chǎn)業(yè)化成功率只有30%。

近年來，西安市聚焦本地產(chǎn)業(yè)需求，建設(shè)了一大批公共研發(fā)平臺，包括西安稀有金屬材料研究院、秦川機(jī)床（西安）技術(shù)研究院、陜西追光光子產(chǎn)業(yè)先導(dǎo)創(chuàng)新中心等，很大程度上解決了共性技術(shù)研發(fā)、中試難的問題。

公共研發(fā)平臺的建設(shè)面臨資金瓶頸。本文調(diào)研了部分高校院所建設(shè)公共研發(fā)平臺的計(jì)劃，某新型研發(fā)機(jī)構(gòu)擬建設(shè)平臺，經(jīng)自籌和貸款后資金缺口仍有3000萬元；某研究院籌建平臺資金缺口5000萬元；某新型研發(fā)機(jī)構(gòu)表示，其建設(shè)平臺主要靠自有資金，后因自有資金不足，平臺建設(shè)暫時(shí)擱置。

公共研發(fā)平臺的建設(shè)需要投入大量資金，資金不足限制了平臺發(fā)展。究其原因，一是隨著西安市產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)一步壯大和完善，以及“三項(xiàng)改革”以來諸多科研成果轉(zhuǎn)化項(xiàng)目的涌現(xiàn)，需要建設(shè)更多的公共研發(fā)平臺，以滿足項(xiàng)目進(jìn)一步發(fā)展的需要。二是公共研發(fā)平臺所服務(wù)的階段處于創(chuàng)新鏈的早期、中期，研發(fā)周期較長，資本投入大，不確定性高，致使多數(shù)科研機(jī)構(gòu)、中小企業(yè)投入能力不足。三是大多公共研發(fā)平臺的服務(wù)收入不能覆蓋成本，致使部分有供給能力的市場主體也不愿提供公共服務(wù)。四是目前平臺建設(shè)的資金來源以自籌或財(cái)政撥款為主，除少數(shù)高校院所能以自有資金建設(shè)外，大多數(shù)平臺依靠財(cái)政撥款，受財(cái)政預(yù)算約束限制。因此，需要引導(dǎo)社會資本加入，以解決公共研發(fā)平臺的融資難題。

三、對策建議

（一）引導(dǎo)社會資本投向公共研發(fā)平臺

公共研發(fā)平臺的服務(wù)處于科研成果轉(zhuǎn)化的早期，引導(dǎo)社會資本加大投入，符合“投早投小投科技”的特點(diǎn)，投資公共研發(fā)平臺最好的資金載體就是新型研發(fā)機(jī)構(gòu)。

1.創(chuàng)新投資框架

新型研發(fā)機(jī)構(gòu)成立初期，需要大量的資金建設(shè)平臺，可成立政府引導(dǎo)基金，引入社會資本，母基金下設(shè)N個(gè)子基金，要求子基金按一定比例投向公共研發(fā)平臺和在孵項(xiàng)目。待在孵企業(yè)實(shí)現(xiàn)收入，新型研發(fā)機(jī)構(gòu)實(shí)現(xiàn)“自我造血”后再引導(dǎo)基金適時(shí)退出（如圖3所示）。

2.明確各參與方的權(quán)責(zé)

對于政府引導(dǎo)基金來說，需要向新型研發(fā)機(jī)構(gòu)的公共研發(fā)平臺以及在孵項(xiàng)目出資。同時(shí)，以平臺的服務(wù)收取服務(wù)費(fèi)，或向所服務(wù)的項(xiàng)目換取股權(quán)，獲得投資在孵項(xiàng)目的收益。

對于新型研發(fā)機(jī)構(gòu)來說，需要其參與建立以服務(wù)換股權(quán)機(jī)制，并落實(shí)機(jī)制的運(yùn)行，以此獲得政府引導(dǎo)基金對平臺和項(xiàng)目的投資。

對于政府部門來說，可設(shè)計(jì)并建立投資新型研發(fā)機(jī)構(gòu)的整體機(jī)制，對子基金讓利或補(bǔ)貼，以撬動社會資本加大對公共研發(fā)平臺建設(shè)的投入。

3.設(shè)計(jì)方案的要點(diǎn)

一是構(gòu)建適當(dāng)?shù)耐顿Y組合。要求子基金按照一定的比例投資在孵項(xiàng)目與公共研發(fā)平臺。投資組合既要滿足子基金盈利要求，又要引導(dǎo)社會資本投資公共研發(fā)平臺建設(shè)。

二是政府引導(dǎo)基金讓利退出。在投資周期的前幾年內(nèi)，對已盈利、前景較好的項(xiàng)目，母基金可讓利退出。具體做法是將股權(quán)轉(zhuǎn)讓給子基金，只收回本金和按照市場基準(zhǔn)利率計(jì)算的利息，其余盈利歸子基金所有。此舉可提高母基金的周轉(zhuǎn)率，同時(shí)形成對子基金投早期小項(xiàng)目的激勵。

三是以服務(wù)換股權(quán)，具體操作方式為政府引導(dǎo)基金投資平臺的設(shè)備后，將其所投資的金額按加速折舊法，攤銷到每年，年底按照每個(gè)項(xiàng)目使用設(shè)備的時(shí)間，計(jì)算每個(gè)項(xiàng)目使用平臺的費(fèi)用。在項(xiàng)目下一輪融資時(shí)，將平臺的使用費(fèi)加上按基準(zhǔn)利率計(jì)算的利息，換算成政府引導(dǎo)基金的股權(quán)。

以服務(wù)換股權(quán)一方面可為投資平臺的資金建立退出渠道，另一方面可增加公共研發(fā)平臺對社會資本的吸引力。對于部分社會資本來說，很難獲得投資少數(shù)熱門項(xiàng)目的機(jī)會，但通過服務(wù)換股權(quán)的方式能夠取得熱門項(xiàng)目的一些股權(quán)。

（二）完善創(chuàng)業(yè)投資生態(tài)

1.構(gòu)建創(chuàng)業(yè)投資基金矩陣

科技資源優(yōu)勢明顯的地區(qū)，可打造涵蓋種子基金、天使基金、VC、PE、S基金、并購基金的創(chuàng)投基金生態(tài)鏈矩陣，并充分發(fā)揮政府基金的引導(dǎo)和放大效應(yīng)，引導(dǎo)其投資公共研發(fā)平臺的建設(shè)。以西安市為例，可通過科創(chuàng)母基金和工業(yè)倍增基金引領(lǐng)社會資本投入各類概念驗(yàn)證、小試、中試平臺，并給予社會資本及管理機(jī)構(gòu)更大利益讓渡，同時(shí)以“先投后股”方式先行先試，打造良好的科技創(chuàng)新生態(tài)。

2.借力創(chuàng)業(yè)投資基金等招商引資

以創(chuàng)業(yè)投資基金等為依托，借力公共研發(fā)平臺，招引產(chǎn)業(yè)鏈上下游的創(chuàng)新資源，進(jìn)一步優(yōu)化產(chǎn)業(yè)生態(tài)，做大產(chǎn)業(yè)增量。

一是聚焦重點(diǎn)發(fā)展產(chǎn)業(yè)，研判產(chǎn)業(yè)鏈上需要進(jìn)一步加強(qiáng)建設(shè)公共研發(fā)平臺的方向。

二是依托創(chuàng)業(yè)投資基金、新型研發(fā)機(jī)構(gòu)等，招引海內(nèi)外相關(guān)優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目、人才、公共研發(fā)平臺、金融資本等落地發(fā)展，集聚創(chuàng)新資源，進(jìn)一步促進(jìn)創(chuàng)新鏈和產(chǎn)業(yè)鏈的結(jié)合。

（作者方芳系西安市科技局四級調(diào)研員；張立峰系西安市發(fā)改委總規(guī)劃師；作者李沐欣系西北大學(xué)財(cái)政學(xué)2022級學(xué)生）

①三項(xiàng)改革：2022年3月以來，陜西省在75家高校院所開展職務(wù)科技成果單列管理、技術(shù)轉(zhuǎn)移人才評價(jià)和職稱評定、橫向科研項(xiàng)目結(jié)余經(jīng)費(fèi)出資科技成果轉(zhuǎn)化“三項(xiàng)改革”試點(diǎn)，進(jìn)一步激發(fā)科技人員創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)活力，取得了階段性明顯成效，典型經(jīng)驗(yàn)做法獲得國務(wù)院第九次大督查通報(bào)表揚(yáng)。

①秦創(chuàng)原創(chuàng)新驅(qū)動平臺是陜西省2021年3月成立的創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展總平臺和創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展總源頭，是打破科技優(yōu)勢與經(jīng)濟(jì)發(fā)展轉(zhuǎn)化“堵點(diǎn)”的關(guān)鍵之舉，是陜西省最大的孵化器和科技成果轉(zhuǎn)化特區(qū)。秦創(chuàng)原著眼建設(shè)立體聯(lián)動“孵化器”、科技成果產(chǎn)業(yè)化“加速器”和兩鏈融合“促進(jìn)器”三大目標(biāo)，加快打造具有鮮明特色和競爭力的高水平平臺，讓創(chuàng)新成為陜西省高質(zhì)量發(fā)展的強(qiáng)大引擎。