制冷劑進(jìn)入新周期

薛宇

2023年四季度以來，三代制冷劑價格回升幅度明顯。從供需關(guān)系來看，2024年三代制冷劑配額發(fā)放的正式落地限定了三代制冷劑的生產(chǎn)，而制冷劑下游主要是家用空調(diào)、汽車等，需求剛性且穩(wěn)定增長，供需處于緊平衡狀態(tài)。

供給強約束和需求剛性背景下，制冷劑供需格局持續(xù)優(yōu)化，進(jìn)入景氣上行周期。

制冷劑價格拐點已現(xiàn)

2023年四季度以來，三代制冷劑價格回升幅度明顯。根據(jù)百川盈孚數(shù)據(jù)，2022年一季度至2024年一季度（截至2024年1月31日），R32季度均價分別為14712元/噸、13536元/噸、12763元/噸、13066元/噸、14030元/噸、14587元/噸、14107元/噸、16698元/噸、19081元/噸；R125季度均價分別為35739元/噸、36143元/噸、35651元/噸、34083元/噸、26867元/噸、24833元/噸、22300元/噸、26597元/噸、31008元/噸；R134a季度均價分別為23957元/噸、20043元/噸、22128元/噸、23960元/噸、23740元/噸、23615元/噸、22419元/噸、27013元/噸、29242元/噸。

三代制冷劑盈利狀況開始改善主要是由于配額爭奪結(jié)束，行業(yè)開始回歸理性。從供給端來看，制冷劑的生產(chǎn)和使用將逐步被削減限制。1999年，CFCs（一代制冷劑）生產(chǎn)和消費凍結(jié)在1995-1997年的平均水平以下；2013年正式執(zhí)行HCFCs（二代制冷劑）配額生產(chǎn)管理；2023年凍結(jié)HFCs（三代制冷劑）配額后，在2024年正式執(zhí)行。

開源證券將三代制冷劑市場周期分為以下幾個階段：第一階段2018年二季度至2020年二季度為產(chǎn)能擴(kuò)張期，該階段三代景氣下行，2020年進(jìn)入配額期后，行業(yè)價格戰(zhàn)開啟，同時由于宏觀沖擊需求疲弱，行業(yè)加速探底。第二階段為2020年三季度至2021年二季度，三代制冷劑配額戰(zhàn)持續(xù)，企業(yè)利潤觸底。第三階段為2021年三季度至2022年四季度，“雙控雙限”催化順周期高景氣后持續(xù)回落，三代配額爭奪戰(zhàn)結(jié)束。隨著2020-2022年三年配額爭奪戰(zhàn)的結(jié)束，2023年制冷劑開始進(jìn)入過渡期，2023年一季度至2023年三季度為第四階段，三代制冷劑價差快速修復(fù)，但價差修復(fù)主要來源于原材料的下跌，但庫存較高、需求疲弱，三代制冷劑價格修復(fù)不及預(yù)期，價格出現(xiàn)“第二底部”。而2023年四季度起，由上述可知，價格已呈現(xiàn)明顯拐點趨勢，開源證券認(rèn)為，當(dāng)下行業(yè)或已開始走出“第二底部”期。

中國三代制冷劑產(chǎn)能建設(shè)時間相對較早，截至2013年中國規(guī)?；评鋭㏑32、R125、R134a的產(chǎn)能就已經(jīng)超過22萬噸、23萬噸、21萬噸，隨著2015年二代制冷劑開始削減，制冷劑的終端應(yīng)用開始由二代向三代制冷劑進(jìn)行轉(zhuǎn)移。制冷劑企業(yè)大幅進(jìn)行三代制冷劑產(chǎn)能擴(kuò)充，國內(nèi)制冷劑的供給大幅提升。國金證券指出，在有了二代制冷劑配額削減的運行經(jīng)驗之后，在三代制冷劑進(jìn)入配額基準(zhǔn)期前，國內(nèi)三代制冷劑生產(chǎn)廠商紛紛進(jìn)行制冷劑產(chǎn)能的大幅擴(kuò)充，2017-2019年國內(nèi)三代制冷劑產(chǎn)能大幅提升，截至2020年，中國三代制冷劑主要品種R32、R125、R134a的產(chǎn)能已經(jīng)達(dá)到46萬噸、35.7萬噸、37.2萬噸，相比 2015 年提升了約 109%、55%、77%，供給端產(chǎn)能大幅提升。由此，三代制冷劑行業(yè)產(chǎn)能過剩相對較為嚴(yán)重。產(chǎn)能利用率大幅下降，行業(yè)開工率下跌，導(dǎo)致行業(yè)盈利直接大幅度虧損。

2023年行業(yè)配額鎖定后，行業(yè)的開工逐步回歸正常的市場調(diào)節(jié)狀態(tài)，行業(yè)供給出現(xiàn)下行，產(chǎn)品價差迅速回升，2023年三代制冷劑R32、R125和R134a的產(chǎn)量同比下降5%、5%和 6%，行業(yè)的供給逐步回歸理性，企業(yè)盈利訴求已經(jīng)有所提升。

總之，從供需關(guān)系來看，由于配額政策限定了三代制冷劑的生產(chǎn)，而制冷劑下游主要是家用空調(diào)、汽車等，需求剛性且穩(wěn)定增長，供需處于緊平衡狀態(tài)。華安證券指出，供給強約束和需求剛性背景下，制冷劑供需格局持續(xù)優(yōu)化，進(jìn)入景氣上行周期。

供需或存缺口

從供給端來看，三代制冷劑的生產(chǎn)和使用將逐步被削減限制。2021年9月，為履行《保護(hù)臭氧層維也納公約》《關(guān)于消耗臭氧層物質(zhì)的蒙特利爾議定書》及其修正案規(guī)定的義務(wù)，根據(jù)《消耗臭氧層物質(zhì)管理條例》有關(guān)規(guī)定，生態(tài)環(huán)境部、發(fā)展改革委、工業(yè)和信息化部共同修訂了《中國受控消耗臭氧層物質(zhì)清單》。2021年12月，生態(tài)環(huán)境部辦公廳、發(fā)展改革委辦公廳、工業(yè)和信息化部辦公廳發(fā)布《關(guān)于嚴(yán)格控制第一批氫氟碳化物化工生產(chǎn)建設(shè)項目的通知》，按照2021年9月15日對中國生效的《〈關(guān)于消耗臭氧層物質(zhì)的蒙特利爾議定書〉基加利修正案》和《中國受控消耗臭氧層物質(zhì)清單》，中國將逐步削減氫氟碳化物（HFCs）的生產(chǎn)和使用。

近日，三代制冷劑配額發(fā)放正式落地。2023年11月6日，生態(tài)環(huán)境部發(fā)布《關(guān)于印發(fā)<2024 年度氫氟碳化物配額總量設(shè)定與分配方案>的通知》；2024年1月11日，生態(tài)環(huán)境部發(fā)布《關(guān)于2024年度消耗臭氧層物質(zhì)和氫氟碳化物生產(chǎn)、使用和進(jìn)口配額核發(fā)情況的公示》，標(biāo)志著配額發(fā)放的正式落地。具體而言，2024年第三代制冷劑生產(chǎn)配額為74.56萬噸，其中內(nèi)用生產(chǎn)配額34萬噸，各品種配額方面，第三代制冷劑主要品種R32為24.0萬噸、R125為16.6萬噸、R134a為21.6萬噸。

就企業(yè)層面而言，生態(tài)環(huán)境部共向17家單位核發(fā)了2024年度含氫氯氟烴生產(chǎn)配額和內(nèi)用生產(chǎn)配額，未來三代制冷劑的生產(chǎn)和銷售需要嚴(yán)格按照配額限制。也就是說，配額政策限定了中國三代制冷劑的生產(chǎn)上限，制冷劑供給端細(xì)化且約束較強。

從供需關(guān)系來看，由于配額政策限定了三代制冷劑的生產(chǎn)，而制冷劑下游主要是家用空調(diào)、汽車等，需求剛性且穩(wěn)定增長，供需處于緊平衡狀態(tài)。

由于三代制冷劑各品種配額集中度較高，各品種供給得到控制，相關(guān)企業(yè)將充分受益。據(jù)機構(gòu)統(tǒng)計，行業(yè)前三市占率合計值（CR3）分別為：R32為76%、R125為75%、R134a為87%、R143a為91%、R227ea為74%、R152a約為82%，其他均在90%以上；前五市占率合計值（CR5）分別為：R32為96%、R125為94%、R134a為95%、R143a為100%，其他品種基本為100%。

國金證券指出，供給端管控為制冷劑漲價提供基礎(chǔ)，供需格局發(fā)生本質(zhì)變化。制冷劑行業(yè)目前處于環(huán)保政策監(jiān)管階段，屬于典型的政策管控性行業(yè)，政策對行業(yè)的供給、應(yīng)用、需求和貿(mào)易端都會產(chǎn)生明顯影響。伴隨制冷劑進(jìn)入配額監(jiān)管階段，行業(yè)有效供給從產(chǎn)能轉(zhuǎn)向配額，行業(yè)供給過剩的狀態(tài)顯著改善。此外，疊加行業(yè)格局大幅優(yōu)化，協(xié)同性提升，產(chǎn)品定價權(quán)明顯提升，制冷劑已進(jìn)入漲價區(qū)間，具有長周期、大幅度的漲價行情。

從需求端來看，制冷劑下游主要是空調(diào)、汽車等，需求呈現(xiàn)穩(wěn)定增長。據(jù)開源證券測算，在含氟制冷劑各下游應(yīng)用中，空調(diào)、汽車、其他領(lǐng)域（冷庫、冷鏈、滅火劑等）需求占比分別約為57%、22%、21%。其中，空調(diào)產(chǎn)銷市場和維修市場制冷劑需求占比分別約為31%、69%；汽車產(chǎn)銷市場和維修市場制冷劑需求占比分別約為 26%、74%。因此，空調(diào)、汽車維修市場是制冷劑需求的基石。

空調(diào)需求方面，據(jù)IEA，全球住宅空調(diào)的總空間冷卻輸出容量將從2016年的約6200GW增長到2050年的近23000GW，復(fù)合增長率4%。整體而言，中國空調(diào)產(chǎn)量在經(jīng)歷階段性小幅下降后恢復(fù)了增長態(tài)勢。據(jù)產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)，2018年以來，中國家用空調(diào)產(chǎn)量整體超過1.5億臺，內(nèi)銷量保持9000萬臺左右，出口量自2016年至今保持增長態(tài)勢，2020年、2022年中國空調(diào)產(chǎn)銷出口均受到疫情影響有所下滑，但2023年以來得到快速修復(fù)。據(jù)產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)，2023年中國家用空調(diào)產(chǎn)量為16869萬臺，同比增長11.1%；內(nèi)銷量9960萬臺，同比增長13.8%；出口量7084萬臺，同比增長7.8%。

另外，近日，國務(wù)院常務(wù)會議審議通過《推動大規(guī)模設(shè)備更新和消費品以舊換新行動方案》，相應(yīng)增加的空調(diào)需求有望給制冷劑帶來新的增量，而從歷史經(jīng)驗來看，上一輪以舊換新拉動消費3420億元，根據(jù)天風(fēng)證券測算，2023年國內(nèi)空調(diào)保有量7.9億臺，若政策持續(xù)時長同上一輪約3年，且政策落地可拉動存量市場中10%用戶更新，則后續(xù)國內(nèi)空調(diào)每年將增加更新需求約2620萬臺，占2023年國內(nèi)空調(diào)銷量的26%。并且，海外家電消費主流市場的需求或?qū)⑦M(jìn)一步轉(zhuǎn)好。天風(fēng)證券指出，自2021三季度起美國耐用消費品庫存同比增速逐步回落，2023年四季度美國耐用消費品庫存延續(xù)同比下降態(tài)勢，渠道庫存水平不斷走低。海外補庫存以及需求修復(fù)或?qū)映隹谶M(jìn)一步增長。

從空調(diào)保有量來看，雖然增速有所放緩，但仍保持增長態(tài)勢。據(jù)機構(gòu)測算，2022年中國空調(diào)保有量約為6.2億臺，同比增長2.4%，2017-2022年復(fù)合增速為7.5%，2013-2022年復(fù)合增速為8.1%。而據(jù)IEA數(shù)據(jù)，2020年全球空調(diào)擁有量約為20.1億臺，年復(fù)合增速約為4.3%。而各國的家用空調(diào)擁有率差別較大，仍有較大的提升空間。據(jù)IEA預(yù)計，到2050年，全球空調(diào)的數(shù)量將增加到56億臺，相比2020年30年復(fù)合增速3.5%。

汽車需求方面，中國汽車產(chǎn)量自2017年達(dá)到2994萬輛后開始連續(xù)三年小幅下滑，隨著國家大力促進(jìn)汽車消費，自2021年全球汽車產(chǎn)量恢復(fù)增長，中國汽車2023年產(chǎn)銷量分別約為3016萬輛、3009萬輛，同比分別增長11.62%、12.02%，達(dá)到歷史最高水平。2021-2023年全球汽車銷量約為8276萬輛、8163萬輛、9000萬輛，同比分別增長5%、下滑1.4%、增長10.26%。

從汽車保有量來看，2023年年末中國汽車保有量達(dá)3.36億輛，同比增長5.3%；世界汽車總保有量由2015年的12.87億輛增至2020年的15.90億輛，復(fù)合增速約為4.3%。比較來看，發(fā)展中國家汽車保有量規(guī)模仍有較大的增長潛力。

供給受限、需求穩(wěn)定增長的情況下，制冷劑預(yù)期存在一定供需缺口。據(jù)華安證券測算，2024年R32合計需求量18萬噸，R32配額量14.2萬噸，因此R32內(nèi)銷市場預(yù)期存在3.8萬噸供需缺口；R125合計需求量6.3萬噸，R125配額量6萬噸，R125內(nèi)銷市場預(yù)期存在0.3萬噸供需缺口；R134a合計需求量7.7萬噸，R125配額量8.3萬噸，R134a內(nèi)銷市場供需差0.5萬噸，但到2025年供需差預(yù)計降至零。

供給受限，需求穩(wěn)定增長的情況下，制冷劑預(yù)期存在一定需求缺口。據(jù)華安證券測算，2024年R32內(nèi)銷預(yù)期存在3.8萬噸供需缺口，R125為0.3萬噸，R134a供需差為0.5萬噸。

國金證券表示，在配額基準(zhǔn)期內(nèi)，制冷劑生產(chǎn)企業(yè)連續(xù)三年通過低價、低利潤甚至是負(fù)利潤來搶占更多的市場份額，導(dǎo)致企業(yè)連續(xù)三年制冷劑業(yè)務(wù)承擔(dān)了巨大的利潤壓力，很多小型企業(yè)難以長期堅持。度過配額鎖定階段后，國內(nèi)配額形成了供給端限制，使得制冷劑具有漲價基礎(chǔ)，行業(yè)的企業(yè)具有通過漲價獲得利潤修復(fù)的訴求，且由于具有配額限制，并不擔(dān)心行業(yè)內(nèi)出現(xiàn)新的進(jìn)入者，行業(yè)利潤有望獲得較大程度的提升。

從企業(yè)層面看，根據(jù)生態(tài)環(huán)境部2024年HFCs配額核發(fā)數(shù)量公示情況來看，巨化股份HFCs生產(chǎn)配額總量為22.44萬噸，行業(yè)占比30.1%，R32、R134a、R125、R143a生產(chǎn)配額均位居行業(yè)首位。具體而言，根據(jù)可控口徑：巨化股份R32、R125、R134a、R143a可控配額分別為10.78萬噸、6.42萬噸、7.65萬噸、2.07萬噸，行業(yè)占比分別為45%、39%、35%、45%；三美股份R32、R125、R134a、R143a可控配額分別為2.78萬噸、3.15萬噸、5.15萬噸、0.63萬噸，行業(yè)占比分別為12%、19%、24%、14%；東岳集團(tuán)R32可控配額為4.73萬噸，行業(yè)占比為20%；中化藍(lán)天R125、R134a可控配額分別為2.77萬噸、5.96萬噸，行業(yè)占比分別為17%、28%；永和股份R143a可控配額為1.44萬噸，行業(yè)占比為32%。根據(jù)權(quán)益口徑，巨化股份R32、R125、R134a、R143a可控配額分別為9.59萬噸、5.73萬噸、6.87萬噸、2.07萬噸，行業(yè)占比分別為40%、35%、32%、45%；三美股份R32、R125、R134a、R143a可控配額分別為2.78萬噸、3.15萬噸、5.15萬噸、0.63萬噸，行業(yè)占比分別為12%、19%、24%、14%；東岳集團(tuán)R32可控配額為4.73萬噸，行業(yè)占比為20%；中化藍(lán)天R125、R134a可控配額分別為2.39萬噸、4.88萬噸，行業(yè)占比分別為14%、23%；永和股份R143a可控配額為1.44萬噸，行業(yè)占比為32%。