管理層股權(quán)激勵(lì)文獻(xiàn)綜述與展望

李鮮紅

摘?要：企業(yè)員工相關(guān)的股權(quán)激勵(lì)是企業(yè)激勵(lì)體系中至關(guān)重要的部分。文章對(duì)國(guó)內(nèi)外與管理層股權(quán)激勵(lì)相關(guān)的文獻(xiàn)進(jìn)行了回顧與總結(jié)，從管理層股權(quán)激勵(lì)的動(dòng)機(jī)、方案設(shè)計(jì)、影響因素和經(jīng)濟(jì)后果四個(gè)方面梳理相關(guān)的文獻(xiàn)，進(jìn)行歸納和總結(jié)并提出建議，希望給國(guó)內(nèi)股權(quán)激勵(lì)制度研究提供參考。

關(guān)鍵詞：股權(quán)激勵(lì)；管理層股權(quán)；經(jīng)濟(jì)后果

中圖分類號(hào)：F272文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A文章編號(hào)：1005-6432（2024）06-0094-04

DOI：10.13939/j.cnki.zgsc.2024.06.024

1?引言

股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的實(shí)施，最初是為了留住人才，伴隨著對(duì)股權(quán)激勵(lì)的研究發(fā)現(xiàn)，學(xué)者們持續(xù)關(guān)注股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施效果，認(rèn)為管理層股權(quán)激勵(lì)可以緩解第一類代理問(wèn)題。在激勵(lì)作用下，股東與管理者之間的利益趨于一致，管理層傾向于做出更優(yōu)的投資決策，在經(jīng)營(yíng)中更加盡職，短視和自利行為減少。但是，股權(quán)激勵(lì)制度也帶來(lái)了新問(wèn)題，在管理層權(quán)力的影響下，股權(quán)激勵(lì)更有可能誘發(fā)管理層的機(jī)會(huì)主義行為，成為管理層牟取個(gè)人福利的工具，在管理層權(quán)力的加持和股權(quán)激勵(lì)下，管理層會(huì)通過(guò)一些操縱手法實(shí)現(xiàn)股權(quán)激勵(lì)的條件，導(dǎo)致代理沖突加劇。文章試圖通過(guò)梳理國(guó)內(nèi)外相關(guān)研究成果，希望能夠提供有益參考，從而有利于公司依據(jù)自身特征合理設(shè)計(jì)股權(quán)激勵(lì)方案。

2?管理層股權(quán)激勵(lì)的動(dòng)機(jī)及影響因素研究

2.1?采用管理層股權(quán)激勵(lì)的動(dòng)機(jī)

2.1.1?激勵(lì)目的

根據(jù)人力資本理論，企業(yè)需要對(duì)員工進(jìn)行充分的激勵(lì)，以減少人才的流失和投機(jī)行為。股權(quán)激勵(lì)是企業(yè)人力資源管理的重要工具，具有吸引、篩選和留住人才的功能（魏春燕，2019），能夠?qū)⒈患?lì)人員利益的實(shí)現(xiàn)建立在實(shí)現(xiàn)企業(yè)利益的前提下，使管理層不僅僅是追求個(gè)人利益最大化，也將實(shí)現(xiàn)股東利益最大化作為目標(biāo)（宗文龍等，2013），實(shí)現(xiàn)公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。魏春燕（2019）的研究發(fā)現(xiàn)，創(chuàng)業(yè)板公司采用股權(quán)激勵(lì)的主要驅(qū)動(dòng)因素是人力資源需求而不是管理層權(quán)力，其股權(quán)激勵(lì)設(shè)計(jì)也體現(xiàn)出人力資源需求。肖淑芳和付威?（2016）?研究發(fā)現(xiàn)，外部條件不成熟時(shí)企業(yè)會(huì)撤銷原有的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，等到條件合適時(shí)，進(jìn)行新的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃能夠降低離職率，留住人才。

基于代理理論，第一類代理問(wèn)題是由于企業(yè)所有人和經(jīng)營(yíng)人之間利益不一致和信息不對(duì)稱造成的，激勵(lì)和監(jiān)督是解決第一類代理問(wèn)題的關(guān)鍵。支持股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的學(xué)者認(rèn)為，股權(quán)激勵(lì)能夠起到激勵(lì)作用，?Jensen和Meckling（1976）提出利益趨同效應(yīng)，認(rèn)為管理層股權(quán)激勵(lì)能夠降低代理成本，激發(fā)管理層主觀能動(dòng)性，使高管與股東利益一致。通過(guò)對(duì)管理層進(jìn)行股權(quán)激勵(lì)，能夠降低信息非對(duì)稱程度（田存志等，2010），有助于管理層克服規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的傾向（蘇坤，2015），并以公司價(jià)值最大化為經(jīng)營(yíng)目標(biāo)，有效抑制企業(yè)的非效率投資進(jìn)而實(shí)現(xiàn)代理成本的降低。

2.1.2?非激勵(lì)目的

管理層股權(quán)激勵(lì)還有可能是出于非激勵(lì)的目的。現(xiàn)金緊缺的公司會(huì)傾向于實(shí)施股權(quán)激勵(lì)代替現(xiàn)金支付報(bào)酬以緩解現(xiàn)金的流動(dòng)性約束。股權(quán)激勵(lì)也可以作為盈余管理的手段，使用股權(quán)激勵(lì)進(jìn)行盈余管理能夠避免公司報(bào)告盈余較低時(shí)可能會(huì)面臨的某些隱性成本，這種做法更有可能存在于財(cái)務(wù)報(bào)告成本較高的公司中（呂長(zhǎng)江等，2009）。

2.2?影響管理層股權(quán)激勵(lì)選擇的因素

上市公司股權(quán)激勵(lì)決策需要考量?jī)?nèi)外部的特征，有很多因素都會(huì)影響企業(yè)最終的決定。政府干預(yù)和行業(yè)管制會(huì)影響高管激勵(lì)行為（劉鳳委等，2007）；公司治理的提升即股東對(duì)管理者的監(jiān)督能力的加強(qiáng)降低了公司選擇股權(quán)激勵(lì)的動(dòng)機(jī)；公司成長(zhǎng)機(jī)會(huì)越大，越傾向于提供股權(quán)激勵(lì)（Ryan和Wiggins，2001）。股權(quán)激勵(lì)能夠增加人員留存率，對(duì)人力資源依賴較大和高管離職率較高的公司（宗文龍等，2013）、勞動(dòng)密集型公司（魏春燕，2019），更傾向于采用股權(quán)激勵(lì)。

3?管理層股權(quán)激勵(lì)方案設(shè)計(jì)研究

3.1?影響管理層股權(quán)激勵(lì)方案設(shè)計(jì)的因素

3.1.1?關(guān)于激勵(lì)方式的選擇

為了提高激勵(lì)效率，關(guān)于激勵(lì)方式的選擇，肖淑芳和付威?（2016）發(fā)現(xiàn)，中國(guó)上市公司對(duì)于高管的激勵(lì)更傾向于選擇限制性股票，劉中文等（2019）則發(fā)現(xiàn)上市公司中，大企業(yè)更適合使用股票期權(quán)，小企業(yè)更適合使用限制性股票。陳文強(qiáng)等（2021）提出了在企業(yè)生命周期的不同階段適用不同的激勵(lì)方式，成長(zhǎng)期和衰退期企業(yè)更傾向于采用股票期權(quán)，成熟期企業(yè)更傾向于采用限制性股票。股權(quán)激勵(lì)方式選擇還與管理層的風(fēng)險(xiǎn)偏好相關(guān)，風(fēng)險(xiǎn)偏好的管理層更傾向于股票期權(quán)激勵(lì)，風(fēng)險(xiǎn)厭惡的管理層則傾向于限制性股票激勵(lì)（邱強(qiáng)等，2018）。

3.1.2?關(guān)于初始行權(quán)價(jià)格的決定

關(guān)于初始行權(quán)價(jià)格的研究發(fā)現(xiàn)，管理層權(quán)力對(duì)股權(quán)激勵(lì)方案中行權(quán)價(jià)格的影響較大。陳艷艷（2014）發(fā)現(xiàn)管理層權(quán)力越大，方案中行權(quán)價(jià)格被操縱的可能性越高。管理層權(quán)力大的企業(yè)中股權(quán)激勵(lì)的初始行權(quán)價(jià)格相對(duì)來(lái)說(shuō)更低，在股東對(duì)管理層監(jiān)督減弱的情況下，管理層很有可能操縱股權(quán)激勵(lì)方案使股權(quán)激勵(lì)向更有利于管理層的方向制定（王燁等，2012）。采用股票期權(quán)激勵(lì)方式的公司，經(jīng)理人有目的地利用提高送轉(zhuǎn)股水平方式降低行權(quán)價(jià)格，通過(guò)市場(chǎng)的“價(jià)格幻覺”提高股權(quán)激勵(lì)收益（肖淑芳和張超，2009）。

3.2?不同激勵(lì)方式的后果研究

關(guān)于激勵(lì)方式的研究大多比較了限制性股票和股票期權(quán)兩種方式的經(jīng)濟(jì)后果。股票期權(quán)在風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)方面有更好的表現(xiàn)，采用股票期權(quán)激勵(lì)方式能有效抑制代理人的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避傾向，促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)性投資（石琦等，2020）。限制性股票具有股利保護(hù)性，在短期內(nèi)具有更強(qiáng)的激勵(lì)效應(yīng)，能有效降低代理成本，提高企業(yè)運(yùn)作效率（陳文強(qiáng)，2018）。

股票期權(quán)會(huì)使管理層投資過(guò)度（李小娟，2017），更傾向于承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)（邱強(qiáng)等，2018），以增加股權(quán)激勵(lì)的預(yù)期收益（徐壽福和鄧?guó)Q茂，2020）。管理層的股票型激勵(lì)提高了企業(yè)檔期股票收益率與企業(yè)未來(lái)盈余的相關(guān)性，更有利于投資者預(yù)測(cè)企業(yè)的未來(lái)盈余（付強(qiáng)等，2020）。實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的創(chuàng)業(yè)板上市公司高管任職期限更長(zhǎng)，但也加劇了高管減持套現(xiàn)行為，兩種激勵(lì)方式中，限制性股票對(duì)高管任職期限和減持的影響均更顯著，股票期權(quán)則無(wú)明顯影響。

4?影響管理層股權(quán)激勵(lì)實(shí)施效果的因素研究

期望的管理層股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施效果主要出于激勵(lì)或者非激勵(lì)的目的，激勵(lì)的目的是希望通過(guò)股權(quán)激勵(lì)緩解代理成本，留住核心人才，非激勵(lì)的目的是希望通過(guò)股權(quán)激勵(lì)緩解現(xiàn)金的流動(dòng)性約束或者降低財(cái)務(wù)報(bào)告成本。以往的研究表明，股權(quán)結(jié)構(gòu)和公司治理因素都會(huì)影響股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施效果。

4.1?公司特征

在國(guó)內(nèi)所有的上市公司中，股權(quán)性質(zhì)是很明顯的一個(gè)特征，股權(quán)激勵(lì)實(shí)施效果在兩種公司中也存在著差別。股權(quán)激勵(lì)對(duì)象的身份特征及其持股比例會(huì)影響代理者行為，從而影響股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施效果。中國(guó)不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的上市公司大股東控制權(quán)與管理層之間關(guān)系不同，周仁俊等（2012）發(fā)現(xiàn)，國(guó)有控股上市公司中股東對(duì)管理層的監(jiān)督作用明顯，股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施效果隨著第一大股東持股比例的提升而增強(qiáng)；民營(yíng)控股上市公司大股東與管理層之間存在利益沖突且與大股東控制的管理層之間存在合謀現(xiàn)象，管理層股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施效果伴隨著第一大股東持股比例的提升而變差。

股權(quán)激勵(lì)還和公司治理等因素密切相關(guān)，因此公司實(shí)施股權(quán)激勵(lì)時(shí)要考慮公司治理等因素可能造成的影響。于震和張行（2020）發(fā)現(xiàn)，公司治理的強(qiáng)度會(huì)影響CEO股權(quán)激勵(lì)的效用，在管理層權(quán)力的影響下，公司治理對(duì)CEO股權(quán)激勵(lì)水平產(chǎn)生負(fù)向影響。肖淑芳等（2012）發(fā)現(xiàn)，股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度和股權(quán)集中度之間能夠相互影響，股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度隨著股權(quán)集中度的提升而降低。

此外，激勵(lì)本身的強(qiáng)度大小以及公司規(guī)模、成長(zhǎng)能力、償債能力等因素都會(huì)直接或間接地影響股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施效果，管理層自身特征也是不可忽略的重要因素。

4.2?外部因素

沈紅波等（2012）的研究發(fā)現(xiàn)，股權(quán)分置改革能夠改善管理層股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施效果，在競(jìng)爭(zhēng)性的產(chǎn)品市場(chǎng)中，管理層股權(quán)激勵(lì)能夠發(fā)揮較好的效果。

5?管理層股權(quán)激勵(lì)經(jīng)濟(jì)后果

從已有的研究文獻(xiàn)看，有關(guān)股權(quán)激勵(lì)作用的研究并未達(dá)成一致，現(xiàn)有研究對(duì)管理層股權(quán)激勵(lì)經(jīng)濟(jì)后果可以分為積極和消極兩方面。認(rèn)為股權(quán)激勵(lì)會(huì)產(chǎn)生積極效應(yīng)的研究主要基于最優(yōu)契約理論展開，支持消極效應(yīng)的研究主要基于管理層權(quán)力理論展開。

5.1?基于最優(yōu)契約理論

最優(yōu)契約角度的研究發(fā)現(xiàn)，股權(quán)激勵(lì)有助于緩解委托代理問(wèn)題，對(duì)管理層的股權(quán)激勵(lì)將股東和管理層的利益趨向一致，降低高管離職率（陳健等，2017），同時(shí)能夠減少管理層過(guò)度在職消費(fèi)，促進(jìn)管理層盡職（劉井建等，2017）。對(duì)管理層實(shí)施股權(quán)激勵(lì)有助于管理層克服風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避傾向，提高其風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)意愿（王魯平等，2018），有利于公司對(duì)投資機(jī)會(huì)的充分利用，緩解企業(yè)的投資不足（宋玉臣等，2017），進(jìn)而提高企業(yè)的資本配置效率（蘇坤，2015），以達(dá)到股權(quán)激勵(lì)實(shí)現(xiàn)條件；股權(quán)激勵(lì)還能夠減少管理層的過(guò)度負(fù)債行為（董屹宇和郭澤光，2019），促使管理層準(zhǔn)確全面地披露企業(yè)業(yè)績(jī)信息，以減少信息不對(duì)稱問(wèn)題（付強(qiáng)等，2020）。

股權(quán)激勵(lì)還能夠顯著提升企業(yè)的創(chuàng)新績(jī)效（趙息和林德林，2019），降低公司的審計(jì)收費(fèi)（倪小雅等，2017），減少企業(yè)盈余管理行為?（張東旭等，2016），降低公司高管更換的概率?（宗文龍等，2013），提升公司內(nèi)部控制的有效性（余海宗和吳艷玲，2015），使內(nèi)部缺陷認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)更嚴(yán)格（楊婧和許晨曦，2020），緩解管理層與股東之間的代理問(wèn)題。

5.2?基于管理層權(quán)力理論

基于管理層權(quán)力理論視角的股權(quán)激勵(lì)相關(guān)研究發(fā)現(xiàn)，股權(quán)激勵(lì)有時(shí)并不能達(dá)到其正向效果，還有可能會(huì)導(dǎo)致高管更加短視，產(chǎn)生機(jī)會(huì)主義行為，替自身謀福利。股權(quán)激勵(lì)會(huì)加劇管理層從事證券欺詐活動(dòng)的傾向（Denis等，?2006），推動(dòng)股價(jià)在短期內(nèi)上漲后進(jìn)行減持套利，以滿足股權(quán)激勵(lì)方案行權(quán)業(yè)績(jī)條件獲利。管理層在行權(quán)等待期會(huì)降低研發(fā)支出強(qiáng)度，削減研發(fā)資金用于并購(gòu)（劉娥平和關(guān)靜怡，2022），以此進(jìn)行盈余操縱，利用R&D投資迎合股票錯(cuò)誤定價(jià)（徐壽福和鄧?guó)Q茂，2020）；獲取以股票期權(quán)為激勵(lì)方式能夠帶來(lái)的更大經(jīng)濟(jì)利益（陳林榮等，2018）。此外，實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的創(chuàng)業(yè)板上市公司高管任職期限顯著更長(zhǎng)，但更有可能減持套現(xiàn)（馮怡恬和楊柳勇，2018）。

6?結(jié)論

股權(quán)激勵(lì)的發(fā)展在我國(guó)也經(jīng)歷了比較長(zhǎng)的時(shí)間，伴隨著股權(quán)激勵(lì)實(shí)施辦法的出臺(tái)和完善，我國(guó)股權(quán)激勵(lì)在公司治理中逐漸發(fā)揮出更大的效用，但也由此產(chǎn)生了管理層的機(jī)會(huì)主義行為。通過(guò)對(duì)文獻(xiàn)的梳理，文章認(rèn)識(shí)到，公司進(jìn)行股權(quán)激勵(lì)，要考慮內(nèi)外部環(huán)境來(lái)做出決定；股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃方案是其中比較重要的一個(gè)環(huán)節(jié)，容易受管理層權(quán)力的影響，公司在進(jìn)行方案設(shè)計(jì)時(shí)應(yīng)當(dāng)考慮到可能的操縱行為，對(duì)管理層進(jìn)行約束，設(shè)置合理的股權(quán)激勵(lì)授予數(shù)量、嚴(yán)格的行權(quán)條款，從而獲得最佳的激勵(lì)效果。另外，促進(jìn)管理層股權(quán)激勵(lì)發(fā)揮應(yīng)有作用需要關(guān)注公司治理環(huán)境，完善上市公司的治理結(jié)構(gòu)，通過(guò)內(nèi)部控制和監(jiān)督機(jī)制配合激勵(lì)機(jī)制來(lái)激發(fā)管理層的潛能，使股權(quán)激勵(lì)真正達(dá)到利益協(xié)同或者“金手銬”的目的。

管理層股權(quán)激勵(lì)需要充分考慮公司特征、治理環(huán)境和制度環(huán)境，當(dāng)下越來(lái)越多的企業(yè)在進(jìn)行數(shù)字化轉(zhuǎn)型，再加上國(guó)家脫虛向?qū)嵉某珜?dǎo)，建議未來(lái)的研究可以結(jié)合企業(yè)的數(shù)字化轉(zhuǎn)型、金融化等方向繼續(xù)深入。

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