全國市場VS 區(qū)域市場：碳市場有效性的差異、成因及其對策

唐德祥 廖盛興

（重慶理工大學(xué)經(jīng)濟(jì)金融學(xué)院，重慶 400054）

引言

應(yīng)對氣候變化、踐行綠色發(fā)展已成為全球關(guān)注的焦點(diǎn)和世界各國的共識。1992年，《聯(lián)合國氣候變化框架公約》 構(gòu)建起國際應(yīng)對氣候變化的總體框架；隨后，UNFCCC 第三次締約方大會于1997年達(dá)成《京都議定書》，首次以國際協(xié)約的形式對發(fā)達(dá)國家溫室氣體排放提出量化限制；汲取《京都議定書》“自上而下”設(shè)立減排目標(biāo)的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，2015年《巴黎協(xié)定》 采用“自下而上”的模式，強(qiáng)調(diào)共同且有區(qū)別的國際責(zé)任和基于發(fā)展情況的履約原則。在此背景下，國際社會對氣候變化的重視程度逐步加強(qiáng)，各國踐行綠色發(fā)展的步伐開始提速。

在第七十五屆聯(lián)合國大會上我國首次提出自己的“雙碳”目標(biāo)，然而“富煤貧油少氣”的自然特征與區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平不均的現(xiàn)實(shí)問題給我國的減排工作帶來了不小的挑戰(zhàn)［1］。2011年，我國采取“先試點(diǎn)再推廣”的模式，先后確定了北京、天津等七大碳排放權(quán)交易區(qū)域試點(diǎn)市場。2016年，福建省啟動碳交易市場，成為我國第八個碳交易試點(diǎn)。在充分汲取試點(diǎn)碳市場實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)基礎(chǔ)上，2021年7月16 日全國碳排放權(quán)交易市場建立，并由上海和湖北碳市場分別承接交易管理與注冊登記工作。2022年《中共中央、國務(wù)院關(guān)于加快建設(shè)全國統(tǒng)一大市場的意見》 明確指出要培育發(fā)展全國統(tǒng)一的生態(tài)環(huán)境市場，并提出實(shí)行統(tǒng)一規(guī)范的行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)、交易監(jiān)管機(jī)制。全國碳市場以覆蓋45 億噸二氧化碳的總量成為了全球規(guī)模最大的碳市場［2，3］，正積極探索減排增效與經(jīng)濟(jì)發(fā)展有機(jī)統(tǒng)一、環(huán)境效益與經(jīng)濟(jì)效益統(tǒng)籌兼顧的新道路［4］。然而，從近幾年實(shí)踐來看，尚處于起步階段的全國碳市場存在著行業(yè)覆蓋范圍不充分、碳市場分割不聯(lián)通、多級監(jiān)管體系不完備等問題［5，6］。那么，目前全國碳市場運(yùn)行效率究竟如何？相較于試點(diǎn)碳市場是否能顯示出全國統(tǒng)一大市場的制度優(yōu)越性？對此，本文將以8 個區(qū)域碳市場為參照，對全國碳市場的有效性進(jìn)行測度，從而為全國碳交易市場機(jī)制創(chuàng)新提供對策建議，這對加快全國統(tǒng)一碳市場建設(shè)乃至推動“雙碳”戰(zhàn)略實(shí)現(xiàn)具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。

1 文獻(xiàn)綜述

有效市場是指現(xiàn)有市場價(jià)格能夠充分反映所有有關(guān)、可用信息的資本市場。關(guān)于市場有效性研究的主要理論可分為有效市場假說和分形市場假說。有效市場假說由Fama［7］提出，其基本內(nèi)涵是指在法律健全、競爭充分的股票市場中，一切有價(jià)值的信息已經(jīng)充分地反映在股價(jià)走勢當(dāng)中，除非存在市場操縱，否則投資者不可能通過歷史價(jià)格獲得高于市場平均水平的超額利潤。有效市場假說以時(shí)間序列服從正態(tài)分布為基礎(chǔ)，是一種線性范式下的理性預(yù)期［8］。由于正態(tài)分布與線性結(jié)構(gòu)的假設(shè)對金融市場收益率“尖峰厚尾”的分布形態(tài)無法解釋，部分學(xué)者逐漸提出質(zhì)疑，基于非線性分析方法的分形市場假說開始萌芽。Mandelbrot［9，10］提出并豐富了分形市場假說，有效解決了有效市場假說處理非線性情況時(shí)可能出現(xiàn)的異象問題。該理論認(rèn)為，在不同的投資時(shí)點(diǎn)以及對同一信息產(chǎn)生的不同理解都會造成反應(yīng)的不同，即市場對信息的反應(yīng)會呈現(xiàn)出非線性的特點(diǎn)［11］。

基于有效市場假說與分形市場假說不同的理論框架，多種方法被運(yùn)用于市場有效性測度。有效市場假說下的游程檢驗(yàn)與方差比檢驗(yàn)根據(jù)樣本序列是否滿足隨機(jī)游走來判斷市場的有效性，常被運(yùn)用于股票、債券等市場有效性的檢驗(yàn)［12，13］。重標(biāo)極差（R／S）分析法作為分形市場假說下檢驗(yàn)市場有效性的常用方法，借助Hurst 指數(shù)分析市場價(jià)格的游走特征，進(jìn)而判斷市場運(yùn)行效率，現(xiàn)已被廣泛運(yùn)用于金融市場效率測度研究中。在股票市場方面，胡彥梅等［14］采用修正的R／S 法檢驗(yàn)了我國滬深兩市日收益和日絕對收益序列的長記憶性。另外，趙旭和吳沖鋒［15］以R／S 法測算投資基金Hurst 指數(shù)，結(jié)果表明相對大盤所有投資基金H 值均小于0.5，基金業(yè)績不具有可持續(xù)性。

關(guān)于碳市場有效性研究，國內(nèi)外學(xué)者進(jìn)行了有益探討。針對歐盟碳市場，Daskalakis 和Markellos［16］、Montagnoli 和Vries［17］運(yùn)用方差比檢驗(yàn)法對歐盟碳市場運(yùn)行效率進(jìn)行了檢驗(yàn)，認(rèn)為歐盟碳市場在第一階段并未達(dá)到弱式有效水平，第二階段達(dá)到弱式有效；針對中國碳市場，運(yùn)用不同測度方法，專家學(xué)者們得出的結(jié)論也不盡相同。趙立祥和王麗麗［18］以北京、上海、廣東、湖北碳市場為研究對象，運(yùn)用方差比檢驗(yàn)法得出“湖北碳市場運(yùn)行效率良好，已達(dá)到弱式有效水平”的結(jié)論。馬躍和馮連勇［19］結(jié)合有效市場假說與分形市場假說，分別采用游程檢驗(yàn)法、方差檢驗(yàn)法以及R／S 分析法對8 個試點(diǎn)碳市場有效性進(jìn)行了測度，研究發(fā)現(xiàn)我國試點(diǎn)碳市場整體上未達(dá)到弱式有效水平。與此同時(shí)，也有部分學(xué)者通過尋找市場結(jié)構(gòu)突變點(diǎn)，定量地考察市場持續(xù)性特征變動區(qū)間及其邊界，分階段地剖析各試點(diǎn)碳市場運(yùn)行效率［20，21］。

現(xiàn)有成果為本文研究提供了重要參考，但仍然存在一些不足，主要表現(xiàn)在：（1）針對我國碳市場效率的研究仍停留在以各試點(diǎn)碳市場為對象，尚未對全國統(tǒng)一碳交易市場的有效性進(jìn)行測度，且未能將各個區(qū)域試點(diǎn)碳市場聯(lián)系起來進(jìn)行系統(tǒng)分析；（2）由于缺少對全國碳市場的深入考察，從而對其相關(guān)的制度創(chuàng)新設(shè)計(jì)缺乏事實(shí)依據(jù)；（3）現(xiàn)有研究大多忽略結(jié)構(gòu)突變對建模結(jié)果的影響，容易導(dǎo)致檢驗(yàn)結(jié)果與真實(shí)情況的誤差，甚至產(chǎn)生相悖的結(jié)果。因此，本文將基于分形市場假說，采用結(jié)構(gòu)突變檢驗(yàn)和R／S 分析法對全國碳市場及8 個試點(diǎn)碳市場的結(jié)構(gòu)突變情況和市場有效性進(jìn)行檢驗(yàn)，綜合測度各個碳市場的整體與階段運(yùn)行效率，并基于實(shí)證結(jié)果剖析影響全國碳市場有效性的因素，從而精準(zhǔn)施策，推動全國市場與區(qū)域市場協(xié)同協(xié)調(diào)發(fā)展。

2 研究方法與模型選擇

2.1 內(nèi)生多重結(jié)構(gòu)突變Bai＆Perron 檢驗(yàn)法

結(jié)構(gòu)突變是指由于重大的經(jīng)濟(jì)條件變化而導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)變量參數(shù)發(fā)生改變的情況。Bai 和Perron 通過對先前檢驗(yàn)次數(shù)受限的內(nèi)生模型進(jìn)行改良，提出了內(nèi)生多重結(jié)構(gòu)突變檢驗(yàn)法。通過Bai＆Perron 檢驗(yàn)，可以有效檢測出時(shí)間序列中存在的結(jié)構(gòu)突變情況，在動態(tài)相關(guān)系數(shù)的基礎(chǔ)上檢驗(yàn)在重大突出事件下是否存在非對稱影響。具體計(jì)算步驟如下所示：

（1）構(gòu)建具有N個突變點(diǎn)的回歸模型：

其中，Yt表示因變量，xt、zt為自變量，α、β為系數(shù)向量，et為殘差項(xiàng)，Ti表示不同時(shí)間區(qū)域內(nèi)的結(jié)構(gòu)突變點(diǎn)。

（2）通過最小二乘法估計(jì)得到全局殘差平方和：

（3）對比不同時(shí)間區(qū)域下的殘差，得到結(jié)構(gòu)突變點(diǎn)：

同時(shí)，Bai＆Perron 得到統(tǒng)計(jì)量UDmax、WDmax，通過將其與臨界值進(jìn)行比較以檢驗(yàn)是否發(fā)生結(jié)構(gòu)突變。若統(tǒng)計(jì)量大于臨界值，證明存在結(jié)構(gòu)突變點(diǎn)，且后續(xù)可以通過Schwarz＆LWZ “最小”準(zhǔn)則判斷結(jié)果突變點(diǎn)個數(shù)及位置。

2.2 重標(biāo)極差（R／S）分析法

Hurst 發(fā)現(xiàn)分形布朗運(yùn)動能夠更好地描述水庫的長期貯存能力，提出用R／S 分析法構(gòu)建Hurst指數(shù)剖析水庫與河流進(jìn)出流量的關(guān)系。R／S 法現(xiàn)已逐步被運(yùn)用于資本市場，通過建立Hurst 指數(shù)來反映市場效率的有效程度。具體計(jì)算步驟如下所示：

（1）將長度為M的時(shí)間序列劃分為m個獨(dú)立的長度為n的子區(qū)間，即M＝mn。記子區(qū)間Ai（i＝1，2，…，m）中第k個子序列為ak，i。

（2）計(jì)算子序列均值：

（3）計(jì)算子序列標(biāo)準(zhǔn)差：

（4）計(jì)算子序列累積離差：

（5）計(jì)算子序列極差：

（6）計(jì)算子區(qū)間重標(biāo)極差：

RAi／SAi

（7）計(jì)算m個區(qū)間的平均重標(biāo)極差：

（8）改變子序列長度n，重復(fù)以上步驟，得到對應(yīng)重標(biāo)極差值（R／S）n。當(dāng)n無限大時(shí)可以得到（R／S）＝cnH，其中c為常數(shù)，H為Hurst 指數(shù)。

若Hurst 指數(shù)＞0.5，即表示時(shí)間序列具有長期記憶性，未來趨勢與過去趨勢呈正相關(guān)；若Hurst指數(shù)＜0.5，即表示時(shí)間序列具有長期記憶性但不可持續(xù)，未來趨勢與過去趨勢呈反相關(guān)；若Hurst指數(shù)＝0.5，則序列接近隨機(jī)游走，即表示該市場屬于弱式有效市場。Hurst 指數(shù)越接近0.5，則說明價(jià)格變動的相關(guān)性越小，證明該市場越有效。一般來說，若Hurst 指數(shù)處于［0.45，0.5］范圍內(nèi)，便可認(rèn)為該市場達(dá)到弱式有效。

3 實(shí)證分析

3.1 數(shù)據(jù)選擇與描述性統(tǒng)計(jì)

本文以全國碳市場和8 個區(qū)域試點(diǎn)碳市場為研究對象，以碳配額日成交均價(jià)為樣本數(shù)據(jù)，對各碳市場效率進(jìn)行科學(xué)測度。為便于對比，本文將研究起點(diǎn)設(shè)定在全國碳市場開市日（2021年7月16 日），考察2021年7月16 日至2023年6月16 日間碳市場的有效性。現(xiàn)對各市場碳配額成交均價(jià)序列進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)分析，結(jié)果如表1 所示。

表1 各市場碳配額成交均價(jià)序列描述性統(tǒng)計(jì)

表1 顯示，北京碳市場的碳價(jià)格波動幅度最大且均價(jià)最高，福建碳市場成交均價(jià)最低。全國碳市場碳價(jià)格波動幅度較為穩(wěn)定，均價(jià)處于9 個市場中間位置，為54.27 元／噸。從整體來看，各個碳市場碳交易成交均價(jià)均不嚴(yán)格滿足標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布。從標(biāo)準(zhǔn)差來看，北京、上海、廣東和深圳碳市場相對其他市場較高，價(jià)格波動明顯；從峰度來看，上海、湖北及全國碳市場峰度值高于3，較正態(tài)分布更陡峭；從偏度來看，9 個市場均不等于0；從JB 值來看，各市場均拒絕正態(tài)分布假設(shè)。因此，本文將基于分形市場假說，利用非線性方法測度9 個碳交易市場運(yùn)行效率。

3.2 Bai＆Perron 結(jié)構(gòu)突變點(diǎn)檢驗(yàn)

依據(jù)Bai＆Perron 分析法，對各個碳市場碳配額成交均價(jià)序列進(jìn)行內(nèi)生多重結(jié)構(gòu)突變檢驗(yàn)。下面以全國碳交易市場為例，借助Eviews 進(jìn)行檢測，結(jié)果如表2 所示。

表2 全國碳市場碳價(jià)Bai＆Perron 結(jié)構(gòu)突變檢驗(yàn)

由表2 可知，在5%的顯著性水平下，UDmax與WDmax 分別為52.66 與75.81，均大于臨界值，即拒絕不存在結(jié)構(gòu)突變點(diǎn)的原假設(shè)。同時(shí)，利用Clobal Information Criteria 檢驗(yàn)，進(jìn)一步判斷結(jié)構(gòu)突變點(diǎn)的個數(shù)與位置，結(jié)果如表3 所示。

表3 全國碳市場碳價(jià)Clobal Information Criteria 檢驗(yàn)

根據(jù)Schwarz＆LWZ 信息最小準(zhǔn)則，當(dāng)存在兩個斷點(diǎn)時(shí)的Schwarz 值與LWZ 值最小，即優(yōu)度最高。上述檢驗(yàn)說明在2021年7月16 日至2023年6月16 日期間，全國碳市場碳價(jià)格序列共發(fā)生2次結(jié)構(gòu)突變，突變時(shí)間分別為2021年12月30 日與2022年11月25 日。同理，其余8 個區(qū)域試點(diǎn)碳市場的碳交易價(jià)格結(jié)構(gòu)突變情況如表4 所示。

表4 各個碳市場的碳價(jià)結(jié)構(gòu)突變情況

表4 顯示，湖北碳市場發(fā)生2 次結(jié)構(gòu)突變，上海、廣東和福建碳市場發(fā)生3 次結(jié)構(gòu)突變，北京、天津、深圳和重慶碳市場發(fā)生4 次結(jié)構(gòu)突變。

3.3 結(jié)構(gòu)突變的原因分析

內(nèi)外部政治環(huán)境、經(jīng)濟(jì)條件的變化易導(dǎo)致序列發(fā)生結(jié)構(gòu)性突變。現(xiàn)通過對樣本時(shí)間范圍內(nèi)相關(guān)政治、經(jīng)濟(jì)事件進(jìn)行追蹤，發(fā)現(xiàn)履約截止日期的位置、相關(guān)政策制度的發(fā)布對碳價(jià)序列具有明顯影響。

（1）履約截止日期前的潮汐現(xiàn)象易導(dǎo)致結(jié)構(gòu)突變。各個碳交易市場表現(xiàn)出一個普遍現(xiàn)象，即成交量集中在履約期前后，年度成交量最大的兩月占全年成交比重50%以上，而其他時(shí)間“空市”現(xiàn)象頻發(fā)，其中重慶、天津碳市場尤為明顯。在臨近履約日時(shí)，成交量的突增易造成碳價(jià)的結(jié)構(gòu)突變。以全國碳交易市場為例，繪制第一個履約周期碳成交均價(jià)的局部趨勢圖。由圖1 可見，前期碳成交均價(jià)整體在40 ～45 元／噸間波動，而其第一個履約周期截止日期為2021年12月31 日，突變點(diǎn)出現(xiàn)在2021年12月30 日，此后碳價(jià)呈現(xiàn)較大幅度的增長趨勢。另外，北京、天津、廣東碳市場均因履約驅(qū)動出現(xiàn)結(jié)構(gòu)突變。如北京碳市場2021年度履約期于2022年10月31 日截止，而結(jié)構(gòu)突變發(fā)生在2022年9月29 日。

圖1 全國碳市場成交均價(jià)局部趨勢圖

（2）政策制度的發(fā)布易導(dǎo)致結(jié)構(gòu)突變。政策的發(fā)布會對排控企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營產(chǎn)生影響，進(jìn)而導(dǎo)致碳配額供需短暫失衡，最終會引起碳市場碳價(jià)的變化。2022年11月生態(tài)環(huán)境部結(jié)合第一個履約周期全國碳市場實(shí)際運(yùn)行情況，發(fā)布了《2021、2022年度全國碳排放交易配額總量設(shè)定與實(shí)施方案（征求意見稿）》，對此前的分配方案進(jìn)行了優(yōu)化與調(diào)整，緊接著11月25 日碳價(jià)發(fā)生了結(jié)構(gòu)突變。2022年1月廣東省印發(fā)了《2021年度碳排放配額分配實(shí)施方案》，調(diào)整了排控企業(yè)納入標(biāo)準(zhǔn)，并將陶瓷、紡織等納入覆蓋范圍，1月13 日廣東碳市場碳價(jià)發(fā)生了結(jié)構(gòu)突變；深圳市2022年6月印發(fā)了 《深圳市2021年度碳排放配額分配方案》，碳配額及排控企業(yè)的增加進(jìn)一步提高了深圳碳市場的活躍度，碳交易均價(jià)于2022年6月6日發(fā)生結(jié)構(gòu)突變；2022年9月上旬，上海環(huán)境能源交易所組織了配額的競價(jià)發(fā)放，總量100 萬噸，競價(jià)成交價(jià)格為52.56 元／噸，為上海碳市場注入新活力，隨后9月17 日發(fā)生結(jié)構(gòu)突變；同時(shí)，相關(guān)“碳中和”政策的出臺或?qū)μ寂欧艡?quán)交易產(chǎn)生影響，2023年1月28 日，上海市印發(fā)了《上海市減污降碳協(xié)同增效實(shí)施方案》，2月3 日碳價(jià)出現(xiàn)結(jié)構(gòu)突變。

由此可見，全國碳市場與各個區(qū)域碳市場碳價(jià)具有較強(qiáng)的履約驅(qū)動性和政策驅(qū)動性。迫于完成履約任務(wù)而產(chǎn)生的“潮汐現(xiàn)象”會導(dǎo)致碳市場價(jià)格呈現(xiàn)履約驅(qū)動特征，從而使碳價(jià)在短期內(nèi)發(fā)生相對劇烈的波動，產(chǎn)生結(jié)構(gòu)突變。基于結(jié)構(gòu)突變發(fā)生的位置，從成交情況來看，當(dāng)國家或地方出臺相關(guān)政策時(shí)，相對頻繁的交易活動也會迅速反映在碳價(jià)上，造成結(jié)構(gòu)突變。

3.4 基于Hurst 指數(shù)的碳市場有效性分析

現(xiàn)以區(qū)域碳市場作為對照參考，運(yùn)用R／S 分析法測度Hurst 指數(shù)，探究我國碳市場運(yùn)行效率。參照楊敏等［20］、張楠［21］的做法，運(yùn)用Matlab 分別測算了不考慮結(jié)構(gòu)突變和考慮結(jié)構(gòu)突變時(shí)的整體與階段Hurst 指數(shù)，結(jié)果如表5 所示。

表5 碳市場整體階段Hurst 指數(shù)

3.4.1 不考慮結(jié)構(gòu)突變的市場有效性分析

表5 顯示，全國碳市場整體Hurst 指數(shù)為0.346，受政策干預(yù)、政府調(diào)控影響較大，未能達(dá)到弱式有效水平。在區(qū)域市場中，北京碳市場Hurst 指數(shù)為0.464，位于［0.45，0.5］間，達(dá)到弱式有效；天津、上海、湖北、深圳、重慶碳市場Hurst 指數(shù)大于0.5，表示碳配額價(jià)格時(shí)間序列具有長期記憶性；廣東和福建碳市場Hurst 指數(shù)小于0.5，市場運(yùn)行效率較低。

3.4.2 考慮結(jié)構(gòu)突變的市場有效性分析

全國碳市場自開市至2023年6月共發(fā)生兩次結(jié)構(gòu)突變。在第一階段，全國碳市場Hurst 指數(shù)為0.490，滿足隨機(jī)游走分布條件，達(dá)到弱式有效水平。該階段中，全國碳市場處于第一個履約周期，隨著年末履約期截止日期臨近碳交易價(jià)格連續(xù)上漲，碳市場活躍程度較高，市場運(yùn)行效率較高。然而，在第二、三階段的Hurst 指數(shù)均較大程度偏離弱式有效水平范圍，市場相較于第一階段表現(xiàn)疲軟，其原因主要有兩點(diǎn)：（1）全國碳市場第二個履約周期為2022年1月1 日至2023年12月31 日，為期兩年。由于2022年底并無履約清繳要求，第二階段中排控企業(yè)多處于觀望狀態(tài)，參與碳排放權(quán)交易的積極性不高；（2）由于全國碳市場仍處于起步階段，多數(shù)重點(diǎn)排控企業(yè)由于缺乏對市場的了解，未形成常規(guī)化交易思路，僅以完成減排任務(wù)為目標(biāo)，導(dǎo)致碳排放額成交量與成交額均大幅下降，Hurst 指數(shù)低至0.340。面對第二階段全國碳市場交易的冷清，2023年3月生態(tài)環(huán)境部印發(fā)了《關(guān)于做好2021、2022年度全國碳排放權(quán)交易配額分配相關(guān)工作的通知》。在整體保持政策的延續(xù)性和穩(wěn)定性的同時(shí)，就配額管理的年度劃分、基準(zhǔn)值、修正系數(shù)等方面作出了優(yōu)化，全國碳市場活躍度有所回暖，Hurst 指數(shù)上升至0.403。

在各區(qū)域試點(diǎn)碳市場中，上海、湖北、廣東、深圳和重慶碳市場達(dá)到階段性弱式有效。上海碳市場在第三階段Hurst 指數(shù)為0.456，市場運(yùn)行效率良好。在第三階段期間，上海環(huán)境能源交易所分別于9月和12月組織了兩次碳配額有償競價(jià)發(fā)放，有效地平抑了碳市場價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，一定程度上提高了碳市場流動性，市場活躍度逐步提高；湖北碳市場第三階段中完成了2022年度配額預(yù)分配工作，向全省近200 家企業(yè)發(fā)放配額超過1 億噸，有效帶動了湖北碳市場流動性的提升，在該階段達(dá)到弱式有效；廣東碳市場局部效率均高于整體效率，第一、四階段Hurst 指數(shù)分別為0.496 與0.461，位于［0.45，0.5］之間，市場有效程度較高。廣東碳市場在區(qū)域試點(diǎn)市場中規(guī)模最大，2022年度交易金額和交易量均位居試點(diǎn)城市首位，排控企業(yè)納入標(biāo)準(zhǔn)的降低、減排覆蓋行業(yè)的拓寬，加之采取免費(fèi)配額與有償配額相結(jié)合的配額發(fā)放方式，促使廣東碳市場運(yùn)行效率的穩(wěn)步提升；深圳碳市場局部Hurst 指數(shù)圍繞0.5 上下波動，其中第五階段Hurst 指數(shù)為0.463，達(dá)到弱式有效水平。同時(shí)，第一階段Hurst 指數(shù)為0.512，市場運(yùn)行效率較高，接近弱式有效。與其他區(qū)域試點(diǎn)市場相比，深圳碳市場規(guī)模較小，但較為活躍，期間開展了包括碳資產(chǎn)質(zhì)押融資、境內(nèi)外碳資產(chǎn)回購式融資等一系列金融創(chuàng)新服務(wù)，助力市場有效性提升；重慶碳市場第三階段市場有效程度較高，Hurst 指數(shù)達(dá)到0.466，但其他階段Hurst 指數(shù)與弱式有效區(qū)間［0.45，0.5］相差較遠(yuǎn)。重慶碳市場仍采取免費(fèi)配額分配方式，納入管理的重點(diǎn)排放單位較少，“空市”現(xiàn)象突出，導(dǎo)致配額過剩碳價(jià)偏低，市場日?；钴S度不夠。

其他區(qū)域試點(diǎn)城市中，北京、天津和福建碳市場在各個階段均未達(dá)到弱式有效水平。北京碳市場盡管整體Hurst 指數(shù)位于弱式有效水平區(qū)間，但階段性有效性并不充分，局部Hurst 指數(shù)在0.5上下波動。北京碳市場碳價(jià)一直處于全國最高水平，采用價(jià)格下限（20 元）和上限（150 元）作為價(jià)格穩(wěn)定機(jī)制。先前學(xué)者對北京碳市場Hurst 指數(shù)的測度普遍處于0.35 左右［11，19］，近年來北京通過結(jié)合碳配額有償競價(jià)發(fā)放的方式，使其初步呈現(xiàn)出從政策驅(qū)動轉(zhuǎn)向市場驅(qū)動的態(tài)勢；天津碳市場面臨與北京碳市場類似的問題，從成交情況來看，兩大碳市場的活力有待進(jìn)一步激發(fā)，兩大市場均有連續(xù)多日無碳交易的情況。另外，天津碳市場基準(zhǔn)線設(shè)置寬松，企業(yè)履約驅(qū)動力不足，且免費(fèi)配額過剩導(dǎo)致碳價(jià)過低，參與碳交易的動力不足；福建碳市場在8 個試點(diǎn)市場中最晚起步，碳配額成交均價(jià)處于國內(nèi)最低位置，碳市場整體運(yùn)行效率與階段運(yùn)行效率均處于較低水平。目前，福建碳市場的碳配額分配方式仍采取免費(fèi)配額分配，缺乏有償拍賣的市場機(jī)制來激發(fā)市場活力。

3.5 全國碳市場與區(qū)域碳市場有效性差異的影響因素分析

經(jīng)上文測算可知，全國碳市場暫未顯示出全國統(tǒng)一大市場的優(yōu)勢，市場整體運(yùn)行效率低于絕大多數(shù)區(qū)域試點(diǎn)市場，且階段運(yùn)行效率僅第一階段（即2021年7月16 日至12月29 日）達(dá)到弱式有效。根據(jù)結(jié)構(gòu)突變點(diǎn)的位置及其所對應(yīng)的外部經(jīng)濟(jì)事件、政策制度，結(jié)合碳市場機(jī)制設(shè)計(jì)，對全國碳市場效率偏低的原因進(jìn)行剖析，可以發(fā)現(xiàn)減排覆蓋行業(yè)、配額分配制度、市場連通程度等是影響碳市場有效性的重要因素。

（1）減排行業(yè)覆蓋不完全導(dǎo)致“行業(yè)分割”：全國碳交易體系最初計(jì)劃納入石化、鋼鐵、電力、化工等能源密集型行業(yè)，而到現(xiàn)階段單單只納入了火力發(fā)電行業(yè)，其他行業(yè)納入工作仍在籌備中。相對于各區(qū)域碳市場乃至歐美等成熟碳市場，全國碳市場覆蓋行業(yè)過于單一，如表6 所示。①在碳市場覆蓋的單一行業(yè)下，由于企業(yè)經(jīng)營范圍大致相同，企業(yè)內(nèi)部減排成本差異較小，各企業(yè)約束相同、操作方式相近，易產(chǎn)生“羊群效應(yīng)”，難以形成直接有效的碳價(jià)格信號；②單一的減排行業(yè)導(dǎo)致現(xiàn)有碳市場體量較小，較少的減排企業(yè)導(dǎo)致市場對碳配額的需求量不夠，進(jìn)而影響市場效率；③未被納入全國碳市場的部分行業(yè)若屬于試點(diǎn)碳市場的減排管控重點(diǎn)行業(yè)，不同市場對于同一行業(yè)的管控標(biāo)準(zhǔn)不一致容易導(dǎo)致公平與效率的問題。

表6 各碳市場行業(yè)覆蓋情況

（2）配額分配制度不完善導(dǎo)致“市場失活”：從政府配額分配方式來看，有“完全拍賣”、“免費(fèi)配額＋有償競價(jià)”、“免費(fèi)配額”3 種形式。在免費(fèi)配額分配的機(jī)制下，企業(yè)獲取配額的方式僅包括政府免費(fèi)發(fā)放的初始配額和參與市場交易購買配額。在有償分配的機(jī)制下，企業(yè)獲得配額的方式更加靈活，可通過拍賣等方式在一級市場中購入配額。目前，為了不增加企業(yè)負(fù)擔(dān)并保證企業(yè)參與度，讓企業(yè)適應(yīng)碳市場規(guī)則，全國碳交易市場仍采用免費(fèi)配額分配方式，尚未開展有償競價(jià)發(fā)放。有償分配能夠釋放直接有效的碳價(jià)格信號，發(fā)揮碳市場激勵企業(yè)應(yīng)用綠色低碳技術(shù)和減排溫室氣體的作用，推動減排企業(yè)將減排責(zé)任轉(zhuǎn)換為盈利手段。根據(jù)上文Hurst 指數(shù)測算結(jié)果可以發(fā)現(xiàn)，上海、廣東等碳市場通過進(jìn)行碳配額有償經(jīng)濟(jì)發(fā)放，體現(xiàn)了“污染者付費(fèi)”原則，能夠平抑碳市場價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，助力提高碳市場流動性。由表7 所示，當(dāng)前各區(qū)域試點(diǎn)碳市場及歐美等成熟碳市場大多采取“免費(fèi)配額＋有償配額”相結(jié)合的分配方式，在嚴(yán)格設(shè)定全國碳市場配額總量和行業(yè)碳排放基準(zhǔn)的前提下，逐步增加配額有償分配比例，壓實(shí)減排主體企業(yè)責(zé)任，充分發(fā)揮碳價(jià)的引導(dǎo)與約束作用。

表7 各碳市場配額分配情況

（3）全國與區(qū)域市場不連通導(dǎo)致“市場分離”：目前，我國區(qū)域試點(diǎn)碳市場先行先試，在為全國碳市場提供經(jīng)驗(yàn)借鑒的同時(shí)，容易形成碳市場之間區(qū)域分割、市場分離的問題。根據(jù)相關(guān)制度規(guī)定，尚未被納入全國碳市場的企業(yè)將繼續(xù)留在區(qū)域試點(diǎn)碳市場進(jìn)行交易，不利于實(shí)現(xiàn)減排資源的優(yōu)化配置，對全國統(tǒng)一大市場建設(shè)產(chǎn)生影響。另外，各個區(qū)域市場擁有各具特色的自愿減排產(chǎn)品，如北京市綠色出行減排量（PCER）、福建林業(yè)碳匯抵銷機(jī)制（FFCER）、廣東碳普惠抵消信用機(jī)制（PHCER）等，為碳市場不斷注入活力。然而從全國范圍來看，自2017年暫停登記CCER 項(xiàng)目后，市場經(jīng)備案登記的CCER 項(xiàng)目存量嚴(yán)重不足，對影響全國碳市場的運(yùn)行效率有所影響，一定程度上將影響碳市場的減排效果。

4 研究結(jié)論與對策建議

4.1 研究結(jié)論

基于分形市場假說，本文結(jié)合Pai＆Perron 結(jié)構(gòu)突變檢驗(yàn)法與R／S 分析法，分別測算了全國碳市場和8 個區(qū)域試點(diǎn)碳市場的整體與階段Hurst指數(shù)，深度剖析了各個碳市場的有效性，研究結(jié)論如下：（1）綜合來看，全國統(tǒng)一碳市場有效性程度較低。不考慮結(jié)構(gòu)突變點(diǎn)時(shí)，全國碳市場運(yùn)行效率未能達(dá)到弱式有效水平，考慮結(jié)構(gòu)突變點(diǎn)時(shí)，僅第一階段（即開市第一年）市場達(dá)到弱式有效；（2）試點(diǎn)碳市場中，不考慮結(jié)構(gòu)突變點(diǎn)時(shí)僅有北京碳市場達(dá)到弱式有效水平，考慮結(jié)構(gòu)突變點(diǎn)時(shí)，上海、廣東、湖北、深圳和重慶碳市場達(dá)到階段性弱式有效；（3）根據(jù)上海、廣東等碳市場的局部Hurst 指數(shù)變化情況，降低排控企業(yè)納入標(biāo)準(zhǔn)、拓寬減排覆蓋行業(yè)，采取“免費(fèi)配額＋有償配額”的配額發(fā)放方式，能夠提高市場運(yùn)行效率。

4.2 對策建議

基于以上研究結(jié)論，結(jié)合全國碳交易市場運(yùn)行效率偏低的成因分析，有針對性地對全國統(tǒng)一碳市場建設(shè)提出以下建議：

（1）有序擴(kuò)大全國碳市場行業(yè)覆蓋范圍，逐步提升公平與效率。確定全國碳市場的行業(yè)覆蓋范圍和行業(yè)納入順序是碳市場建設(shè)的重要環(huán)節(jié)，對全國碳市場的減排效果、運(yùn)行效率乃至“雙碳”目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)具有顯著作用。在現(xiàn)階段發(fā)電行業(yè)碳配額現(xiàn)貨市場平穩(wěn)運(yùn)行的基礎(chǔ)上，逐步擴(kuò)大行業(yè)覆蓋范圍，優(yōu)先考慮納入鋼鐵、水泥、有色等高能耗行業(yè)，實(shí)行統(tǒng)一規(guī)范的行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)與交易監(jiān)管機(jī)制，規(guī)避因行業(yè)過少而出現(xiàn)的“羊群效應(yīng)”。同時(shí)，建立健全數(shù)據(jù)質(zhì)量管理的長效機(jī)制，通過市場擴(kuò)容升級，加大碳交易主體減排成本差異，形成直接有效的碳價(jià)格信號，更好地發(fā)揮有效市場功能。

（2）優(yōu)化碳配額分配機(jī)制，適度開展碳配額有償競價(jià)發(fā)放。全國碳市場尚處于起步階段，對于排控企業(yè)的碳配額分配方式仍采取免費(fèi)發(fā)放。借鑒試點(diǎn)碳市場的成功經(jīng)驗(yàn)以及全球碳市場的發(fā)展趨勢，在遵循碳配額總量“適度從緊”的原則下，結(jié)合不同行業(yè)減排潛力、價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制差異、碳泄漏風(fēng)險(xiǎn)等因素對不同區(qū)域、不同行業(yè)設(shè)定差異化的有償分配比例，積極開展碳配額競價(jià)拍賣，進(jìn)一步壓實(shí)減排主體的減排責(zé)任。在提高減排企業(yè)排污成本倒逼綠色轉(zhuǎn)型的同時(shí)，針對碳配額研發(fā)新型碳金融產(chǎn)品，形成一級市場與二級市場的價(jià)格聯(lián)動機(jī)制，激發(fā)碳市場活力。

（3）推動全國與區(qū)域碳市場的互聯(lián)互通，穩(wěn)步推進(jìn)全國統(tǒng)一大市場建設(shè)。確立區(qū)域碳市場逐步退出的明確目標(biāo)，穩(wěn)步推進(jìn)區(qū)域試點(diǎn)市場融入全國統(tǒng)一碳市場進(jìn)程，推動全國層面碳資源的優(yōu)化配置與自由流通。另外，針對強(qiáng)制碳市場與自愿碳市場聯(lián)合度不高的現(xiàn)實(shí)問題，加快重啟CCER項(xiàng)目的備案與簽發(fā)工作，出臺全國碳市場CCER 交易規(guī)則，引入非履約機(jī)構(gòu)與個人投資者，充分提高自愿碳市場的有效需求，循序構(gòu)建以全國強(qiáng)制性碳市場為主體、自愿碳市場為補(bǔ)充的綜合發(fā)展體系，進(jìn)一步破解全國碳市場流動性不足、“潮汐現(xiàn)象”突出等現(xiàn)實(shí)問題，從而在生態(tài)環(huán)境市場層面為建設(shè)高效規(guī)范、充分開放的全國統(tǒng)一大市場奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。