董責(zé)險(xiǎn)對(duì)國(guó)有上市公司治理水平促進(jìn)作用的研究

張超，趙思衡

（1.中船保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)有限責(zé)任公司，北京 100032；2.首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)，北京 100070）

1 引言

董事、監(jiān)事及高級(jí)管理人員責(zé)任保險(xiǎn)（以下簡(jiǎn)稱董責(zé)險(xiǎn)）從2002 年進(jìn)入中國(guó)以來(lái)一直不溫不火。自2020 年初，瑞幸咖啡造假丑聞爆發(fā)，在資本市場(chǎng)上引起巨大波動(dòng)的同時(shí)也把董責(zé)險(xiǎn)推向了人們的視野范圍內(nèi)；在康美藥業(yè)財(cái)務(wù)造假判決公布后，上市公司購(gòu)買董責(zé)險(xiǎn)幾乎成為某種意義上的共識(shí)。董責(zé)險(xiǎn)作為一種公司治理機(jī)制，可以在完善其風(fēng)險(xiǎn)治理體系、激勵(lì)董監(jiān)高盡責(zé)履行職務(wù)、提高企業(yè)創(chuàng)新能力、減少財(cái)務(wù)困境方面起到重要作用。上市公司購(gòu)買董責(zé)險(xiǎn)動(dòng)機(jī)是發(fā)揮其外部激勵(lì)作用，進(jìn)而提高公司整體治理水平。國(guó)有上市公司董事、監(jiān)事及高級(jí)管理人員（以下簡(jiǎn)稱董監(jiān)高）在履職過(guò)程中，具有“政治人”和“經(jīng)濟(jì)人”的雙重身份，不僅要完成政治目標(biāo)，又要對(duì)中小股東負(fù)責(zé)，完成經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)，這之間的矛盾和平衡給國(guó)有上市公司的董監(jiān)高帶來(lái)更大的履職風(fēng)險(xiǎn)。國(guó)有上市公司董監(jiān)高不僅要盡其勤勉義務(wù)，還要承擔(dān)因工作疏忽或不當(dāng)行為損害公司股東利益的個(gè)人責(zé)任，勢(shì)必會(huì)導(dǎo)致董監(jiān)高畏首畏尾，不敢作創(chuàng)新型決策，進(jìn)而會(huì)影響公司整體治理水平，逐漸惡性循環(huán)。

本文的創(chuàng)新之處主要體現(xiàn)在以下兩個(gè)方面：第一，本文詳細(xì)分析了當(dāng)前政策法律環(huán)境對(duì)國(guó)有上市公司的影響。關(guān)于董責(zé)險(xiǎn)的治理只能是目前該領(lǐng)域的研究熱點(diǎn)問(wèn)題，有眾多學(xué)者展開(kāi)過(guò)多維度的研究，但對(duì)國(guó)有上市公司的治理水平的促進(jìn)作用方面的研究仍然是空白狀態(tài)，本文對(duì)董責(zé)險(xiǎn)對(duì)國(guó)有上市公司的治理水平的促進(jìn)作用進(jìn)行分析，并證實(shí)了董責(zé)險(xiǎn)對(duì)治理水平的提升具有促進(jìn)作用。第二，本文證實(shí)了董責(zé)險(xiǎn)是一個(gè)有效的市場(chǎng)化治理機(jī)制，可以在一定程度上促進(jìn)國(guó)有上市公司的發(fā)展。那么董責(zé)險(xiǎn)究竟對(duì)國(guó)有上市公司治理水平影響幾何，下面做以研究。

2 注冊(cè)制下我國(guó)董責(zé)險(xiǎn)發(fā)展現(xiàn)狀

2.1 關(guān)于我國(guó)董責(zé)險(xiǎn)的立法和政策研究

2023 年2 月1 日，全面實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制改革正式啟動(dòng)，這標(biāo)志著一場(chǎng)牽動(dòng)資本市場(chǎng)全局的里程碑式變革已經(jīng)到來(lái)。證券發(fā)行注冊(cè)制以提高市場(chǎng)信息披露質(zhì)量為核心，新的《證券法》特設(shè)專章規(guī)定信息披露制度，股票注冊(cè)制全面實(shí)施后，相關(guān)部門更是發(fā)布了165 部相關(guān)制度規(guī)則，從信息披露主體和內(nèi)容上都提出了更高的要求。這意味著之后對(duì)公司董事高管的工作提出了更高的要求，繁雜的工作，難免百密一疏。根據(jù)證監(jiān)會(huì)網(wǎng)站數(shù)據(jù)，2022 年全年證監(jiān)會(huì)系統(tǒng)僅行政處罰決定就有374 件，其中信息披露類違法案件共161 起，占比43%。

另外，新《證券法》完善了投資者保護(hù)制度，投資者索賠的門檻降低。根據(jù)最新法律規(guī)定，投資者提起證券虛假陳述侵權(quán)訴訟，不再以行政處罰或者刑事處理作為民事訴訟的前提，投資者的維權(quán)門檻大大降低。前置程序的取消意味著公司無(wú)論是有行政處罰還是警示函或者其他的監(jiān)管措施、紀(jì)律處分的情況，都有可能引起投資者索賠。甚至在沒(méi)有監(jiān)管機(jī)構(gòu)調(diào)查的情況下，只要股民發(fā)現(xiàn)上市公司存在信息披露問(wèn)題，也可以提起訴訟，所以并不是沒(méi)有監(jiān)管調(diào)查就可以高枕無(wú)憂。

代表人訴訟制度的完善讓投資者的維權(quán)途徑更加多樣和暢通。在維權(quán)律師的推動(dòng)下，投資者的維權(quán)意識(shí)也在逐步提高，一些平臺(tái)的介入也讓投資者維權(quán)更加便捷，如同花順里可以實(shí)現(xiàn)一鍵索賠。另外，特別代表人訴訟制度下，中小投服可以代表投資者維權(quán)，“默認(rèn)加入，明示退出”的原則讓索賠范圍擴(kuò)大，如康美藥業(yè)，索賠金額高達(dá)24 億。根據(jù)2020-2022 年判例數(shù)據(jù)，投資者索賠的案件數(shù)量平均在60 件以上，索賠金額在1 億元以上。整體的制度和司法環(huán)境變化使公司以及董監(jiān)高面臨的索賠風(fēng)險(xiǎn)大大提高。

2.2 我國(guó)董責(zé)險(xiǎn)市場(chǎng)現(xiàn)狀

近年來(lái)，隨著各種財(cái)務(wù)造假事件頻繁發(fā)生，董責(zé)險(xiǎn)逐步被大眾認(rèn)識(shí)并受到上市公司認(rèn)可。根據(jù)《中國(guó)上市公司董責(zé)險(xiǎn)市場(chǎng)報(bào)告（2023）》，我國(guó)近3 年購(gòu)買董責(zé)險(xiǎn)的上市公司數(shù)量及限額與過(guò)去相比呈現(xiàn)爆發(fā)態(tài)勢(shì)。2020 年和2021 年公開(kāi)披露購(gòu)買董責(zé)險(xiǎn)上市公司的數(shù)量分別為119 家和248 家，同比增速分別達(dá)205%和108%；2022 年投保公司數(shù)量也繼續(xù)保持較高增速，共計(jì)337 家，同比增長(zhǎng)了36%。其中，民企占據(jù)多數(shù)，比例高達(dá)78%，中外合資（含港澳臺(tái)與境內(nèi)合資）占10%，國(guó)企占5%，外商投資（包括港澳臺(tái)投資）占7%。

社會(huì)上普遍覺(jué)得，國(guó)有企業(yè)，尤其是地方大型國(guó)企或者央企，有著一套成熟、完善的制度體系和運(yùn)營(yíng)規(guī)范，也較少出現(xiàn)財(cái)務(wù)造假、誤導(dǎo)性陳述，被監(jiān)管調(diào)查、投資者索賠的風(fēng)險(xiǎn)比較低。但事實(shí)上即便一些老牌國(guó)企，也會(huì)出現(xiàn)違規(guī)甚至遭到投資者索賠的情況（見(jiàn)表1）。從法院判決上看，2020 年到2022 年，涉及投資者索賠的國(guó)企有16 家之多，如果算上正在訴訟過(guò)程中的可能這個(gè)數(shù)量會(huì)更多。

表1 違規(guī)案例統(tǒng)計(jì)

以上所有案例都涉及了國(guó)企上市公司在財(cái)務(wù)報(bào)告中虛構(gòu)交易、虛增利潤(rùn)等財(cái)務(wù)造假行為，說(shuō)明了財(cái)務(wù)誠(chéng)信在中國(guó)證券市場(chǎng)中的重要性，也反映了公司合規(guī)經(jīng)營(yíng)和監(jiān)管環(huán)境存在薄弱環(huán)節(jié)和漏洞?？偟膩?lái)說(shuō)，這些案例突顯了在資本市場(chǎng)中，財(cái)務(wù)透明度、公司治理和監(jiān)管合規(guī)的重要性，同時(shí)也凸顯了投資者保護(hù)和維權(quán)機(jī)制的發(fā)展和完善的必要性。在嚴(yán)厲的法律環(huán)境下，投資者索賠的門檻逐漸降低，國(guó)有上市公司并不能在投資者維權(quán)的浪潮中獨(dú)善其身。

2.3 董責(zé)險(xiǎn)發(fā)展面臨的困難

截至目前，國(guó)內(nèi)董責(zé)險(xiǎn)發(fā)展基礎(chǔ)相對(duì)比較薄弱。與歐美市場(chǎng)相比，中國(guó)證券市場(chǎng)處于成長(zhǎng)發(fā)育階段。

首先，國(guó)內(nèi)法制環(huán)境有待進(jìn)一步發(fā)展完善。其次，中國(guó)公民責(zé)任和權(quán)利意識(shí)比較淡薄。專業(yè)人士不夠和客戶投保意愿不強(qiáng)是影響A 股董責(zé)險(xiǎn)市場(chǎng)發(fā)展的最主要的挑戰(zhàn)。最后，目前董責(zé)險(xiǎn)市場(chǎng)費(fèi)率水平不足，嚴(yán)重影響董責(zé)險(xiǎn)市場(chǎng)發(fā)展。此外，保單條款復(fù)雜晦澀與市場(chǎng)承保能力不足也影響了董責(zé)險(xiǎn)市場(chǎng)的發(fā)展。董責(zé)險(xiǎn)方面的理論依據(jù)比較滯后。董責(zé)險(xiǎn)發(fā)展環(huán)境不健全，缺乏良好的法制環(huán)境。我國(guó)的法律環(huán)境、文化與董責(zé)險(xiǎn)制度沒(méi)有完全匹配。首先，與國(guó)外相比，我國(guó)投資者的投資環(huán)境較大程度上依賴政府的監(jiān)管程度，并不是完全依賴民事救濟(jì)或者自我保護(hù)意識(shí)的強(qiáng)化。其次，相較于域外訴訟文化，我國(guó)權(quán)利意識(shí)相對(duì)薄弱，這樣可能導(dǎo)致當(dāng)投資者遭受董監(jiān)高侵害其利益時(shí)，選擇息事寧人，而不是積極保護(hù)個(gè)人權(quán)益。當(dāng)前我國(guó)董責(zé)險(xiǎn)的相關(guān)訴訟制度并未完善。適用的法律法規(guī)以及司法解釋分布較為零散。對(duì)董責(zé)險(xiǎn)責(zé)任的認(rèn)定并未十分明晰，我國(guó)證券訴訟制度尚未完善，嚴(yán)重限制了董事責(zé)任保險(xiǎn)在我國(guó)的發(fā)展。因此，目前亟待完善相關(guān)的制度，深化我國(guó)證券訴訟制度改革，為董責(zé)險(xiǎn)的發(fā)展?fàn)I造良好的環(huán)境。

3 董責(zé)險(xiǎn)對(duì)國(guó)有上市公司的作用

3.1 轉(zhuǎn)嫁國(guó)有上市公司風(fēng)險(xiǎn)的作用

哪里有風(fēng)險(xiǎn)，哪里就有風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁的需求，董監(jiān)高責(zé)任保險(xiǎn)就是轉(zhuǎn)移董監(jiān)高履職風(fēng)險(xiǎn)的有效途徑。董監(jiān)高責(zé)任保險(xiǎn)保障因履職不當(dāng)行為引發(fā)的損失，保險(xiǎn)責(zé)任主要分為3 個(gè)部分：一是被保險(xiǎn)公司的董事、監(jiān)事和其他高級(jí)管理人員因職務(wù)行為導(dǎo)致的任何索賠；二是被保險(xiǎn)公司因信息披露等問(wèn)題導(dǎo)致的投資者民事索賠；三是被保險(xiǎn)公司及其董監(jiān)高在應(yīng)對(duì)索賠和監(jiān)管調(diào)查而支出的相關(guān)法律費(fèi)用。國(guó)有上市公司支付保費(fèi)后將不可預(yù)見(jiàn)的損失轉(zhuǎn)嫁給保險(xiǎn)公司，保險(xiǎn)公司是專業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的機(jī)構(gòu)，承保前會(huì)對(duì)國(guó)有上市公司進(jìn)行比較準(zhǔn)確的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估并厘定保險(xiǎn)費(fèi)。承保過(guò)程中，保險(xiǎn)公司能對(duì)投保人進(jìn)行技術(shù)服務(wù)或?qū)I(yè)引導(dǎo)，促使國(guó)有上市公司加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理，妥善合規(guī)經(jīng)營(yíng)，加強(qiáng)內(nèi)部控制，推進(jìn)創(chuàng)新工作并在一定程度上發(fā)揮監(jiān)督職能，轉(zhuǎn)嫁國(guó)有上市公司治理風(fēng)險(xiǎn)。

3.2 董監(jiān)高責(zé)任保險(xiǎn)對(duì)公司治理、合規(guī)經(jīng)營(yíng)的作用

伴隨投資者保護(hù)理論的不斷深化以及司法實(shí)踐的累積，董責(zé)險(xiǎn)制度逐漸成為市場(chǎng)相關(guān)主體依契約而形成的法律調(diào)控工具。在此基礎(chǔ)上投資者通過(guò)與公司簽署契約，國(guó)家監(jiān)督契約履行并通過(guò)法律手段來(lái)維護(hù)投資者的權(quán)益，使得董責(zé)險(xiǎn)作為橫跨保險(xiǎn)以及證券市場(chǎng)的保險(xiǎn)工具，正成為大多數(shù)上市公司不可獲取的選擇，彌補(bǔ)了投資者保護(hù)手段的單一。

公司的董事、高管作為公司的實(shí)際經(jīng)營(yíng)者，代理股東管理公司，為避免董事、高管損害公司、股東利益，《公司法》規(guī)定董事、高管具有忠實(shí)與勤勉義務(wù)，而杜絕履職不當(dāng)行為最有效的方式就是追究其個(gè)人責(zé)任。但矛盾點(diǎn)在于，當(dāng)董監(jiān)高個(gè)人責(zé)任被強(qiáng)化，個(gè)人資產(chǎn)面臨著被強(qiáng)制執(zhí)行的法律風(fēng)險(xiǎn)，董監(jiān)高經(jīng)營(yíng)的積極性會(huì)遭到嚴(yán)重挫傷，最終導(dǎo)致他們?cè)诠窘?jīng)營(yíng)決策的實(shí)施過(guò)程中畏首畏尾，喪失大膽決策的勇氣與開(kāi)拓創(chuàng)新精神，不利于公司的深化改革。國(guó)有上市公司的董事和高管往往還具有“政治人”和“經(jīng)濟(jì)人”的雙重身份，不僅要完成政治目標(biāo)，又要對(duì)中小股東負(fù)責(zé)，完成經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)，這之間的矛盾和平衡無(wú)疑給國(guó)有上市公司的董監(jiān)高人員帶來(lái)更大的履職風(fēng)險(xiǎn)。通過(guò)投保董責(zé)險(xiǎn)，董監(jiān)高的個(gè)人資產(chǎn)受到一定程度的保護(hù)，董監(jiān)高就可以積極地履行職責(zé)，堅(jiān)定不疑地走國(guó)企深化改革道路，大膽決策，為國(guó)家、公司與中小股東爭(zhēng)取最大的利益。

現(xiàn)在已經(jīng)有越來(lái)越多的國(guó)有上市公司認(rèn)識(shí)到董監(jiān)高責(zé)任保險(xiǎn)的價(jià)值，截至2023 年3 月，國(guó)務(wù)院國(guó)資委監(jiān)管國(guó)有控股上市公司約306 家，已經(jīng)購(gòu)買董監(jiān)高責(zé)任保險(xiǎn)的公司有80 多家。投保比例為26.14%，遠(yuǎn)高于A 股上市公司平均水平。隨著信息披露及投資者保護(hù)制度不斷完善，監(jiān)管機(jī)構(gòu)及投資者“追責(zé)到人”觀念不斷增強(qiáng)，標(biāo)志著以促進(jìn)金融市場(chǎng)穩(wěn)定發(fā)展為目標(biāo)的一系列民商事制度不斷完善，對(duì)企業(yè)董監(jiān)高的行為要求也不斷提高，風(fēng)險(xiǎn)隨之發(fā)生變化，履職壓力與日俱增。A 股上市公司董監(jiān)高被要求承擔(dān)連帶責(zé)任漸成常態(tài)，已處罰案件中涉及董監(jiān)高的比率常年保持在80%以上。公司管理層面臨的訴訟風(fēng)險(xiǎn)及可能的賠償金額空前龐大，美股上市公司董事高管“無(wú)保險(xiǎn)，不履職”的狀況在我國(guó)可能會(huì)變成現(xiàn)實(shí)。

4 關(guān)于董責(zé)險(xiǎn)發(fā)展的建議

4.1 完善配套制度

加大證券市場(chǎng)監(jiān)管力度，嚴(yán)懲董事監(jiān)事高級(jí)管理人員違反法定或約定義務(wù)的行為，以此加大上市公司雇傭風(fēng)險(xiǎn)較大的董事監(jiān)事高級(jí)管理人員所必須支付的成本，從而可以體現(xiàn)出董監(jiān)高責(zé)任險(xiǎn)的“價(jià)值”。加大對(duì)董責(zé)險(xiǎn)的支持力度，例如，可以借鑒中國(guó)香港的做法。當(dāng)前，在中國(guó)香港上市的企業(yè)整體投保董監(jiān)高責(zé)任保險(xiǎn)率約為70%，首次公開(kāi)發(fā)行的企業(yè)原則上100%購(gòu)買。采取“建議而非強(qiáng)制”的做法，引導(dǎo)相關(guān)主體投保。此外，可以通過(guò)出臺(tái)相關(guān)“補(bǔ)貼保費(fèi)”的政策，從而降低公司采購(gòu)成本，可以極大提高投保的需求。

4.2 深化產(chǎn)品服務(wù)創(chuàng)新

保險(xiǎn)公司需要注重產(chǎn)品的創(chuàng)新，可以鼓勵(lì)保險(xiǎn)公司優(yōu)化相關(guān)產(chǎn)品的條款或費(fèi)率。保險(xiǎn)公司除了提升承保能力建設(shè)，引進(jìn)專業(yè)人才，組建專業(yè)核保團(tuán)隊(duì)之外，還可以通過(guò)大數(shù)據(jù)、人工智能等技術(shù)，實(shí)現(xiàn)精準(zhǔn)識(shí)別、評(píng)估行業(yè)與公司的風(fēng)險(xiǎn)。結(jié)合公司的差異化，提供個(gè)性化的需求。在承保環(huán)節(jié)，董監(jiān)高責(zé)任保險(xiǎn)應(yīng)由公司和高管共同出資購(gòu)買，與此同時(shí)，高管出資應(yīng)不低于一定的比例。在理賠方面，董監(jiān)高責(zé)任保險(xiǎn)還應(yīng)在免賠額之外，規(guī)定一部分損失應(yīng)由董監(jiān)高自行承擔(dān)，這樣有利于公司加強(qiáng)內(nèi)控管理，更好地約束董監(jiān)高的行為。在投保、核保以及風(fēng)險(xiǎn)控制、理賠等環(huán)節(jié)，通過(guò)數(shù)字化的方式多維度運(yùn)作，大幅度提高核保效率。同時(shí)，還需要改進(jìn)、優(yōu)化合同的設(shè)計(jì)，制定出更加符合國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的保險(xiǎn)責(zé)任、賠償責(zé)任、除外責(zé)任條款，制定出通俗易懂的產(chǎn)品條款。

4.3 合理確定董責(zé)險(xiǎn)保險(xiǎn)責(zé)任范圍

保險(xiǎn)公司應(yīng)該在遵循意思自治的基礎(chǔ)上，與客戶協(xié)商堅(jiān)持“一企一策”，制定董責(zé)險(xiǎn)的保險(xiǎn)范圍。結(jié)合證券市場(chǎng)發(fā)展的需要，保險(xiǎn)范圍還應(yīng)涵蓋公司監(jiān)管執(zhí)法、行政和解、持股行權(quán)等多個(gè)方面。此外，還可以結(jié)合實(shí)際所需，擴(kuò)展承?？毓晒蓶|、實(shí)際控制人因上市公司信息披露違規(guī)所需承擔(dān)的連帶責(zé)任，做到全方面應(yīng)對(duì)上市公司及相關(guān)主體面臨的法律責(zé)任風(fēng)險(xiǎn)。

4.4 創(chuàng)新董責(zé)險(xiǎn)條款

為防止道德風(fēng)險(xiǎn)，除進(jìn)一步強(qiáng)化監(jiān)管外，還可以在承保和賠付條款上進(jìn)行特別設(shè)計(jì)。例如，在承保方面，董責(zé)險(xiǎn)應(yīng)該由上市公司及其高管共同出資購(gòu)買。此外，上市公司高管的出資還應(yīng)該不低于一定的比例。在理賠方面，董責(zé)險(xiǎn)除規(guī)定免賠額之外，還應(yīng)規(guī)定一部分損失由高管自行承擔(dān)，有利于加強(qiáng)公司內(nèi)控，規(guī)范高管自身行為，防止重大過(guò)失的出現(xiàn)。

5 結(jié)論

國(guó)有上市公司越來(lái)越意識(shí)到董責(zé)險(xiǎn)在風(fēng)險(xiǎn)防范及提高公司治理水平的積極作用。董責(zé)險(xiǎn)作為一種有效的保障制度，董監(jiān)高積極行為可以得到一定程度的保護(hù)，管理層不需要過(guò)于擔(dān)心決策失敗所造成的損失，從而緩解公司治理過(guò)程中出現(xiàn)的代理問(wèn)題，從而促進(jìn)上市公司治理水平的提高。該保險(xiǎn)可激勵(lì)董監(jiān)高進(jìn)行大膽長(zhǎng)遠(yuǎn)決策，降低短視程度，提升企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理水平。在當(dāng)前社會(huì)制度和法律體系下，董監(jiān)高面臨的個(gè)人責(zé)任風(fēng)險(xiǎn)越來(lái)越高，未來(lái)，董責(zé)險(xiǎn)在提供風(fēng)險(xiǎn)保障和完善公司風(fēng)險(xiǎn)管理體系上的作用越來(lái)越強(qiáng)。