金融科技、銀行競爭與中小企業(yè)融資約束
——基于長三角城市群的實證分析

閆成宇，方永勝

（安徽工程大學數(shù)理與金融學院，安徽蕪湖 241000；安徽工程大學經(jīng)濟管理學院，安徽蕪湖 241000）

一、引 言

中小企業(yè)對我國就業(yè)、稅收和經(jīng)濟發(fā)展作出了顯著的貢獻，是國民經(jīng)濟的重要組成部分。促進中小企業(yè)發(fā)展對社會穩(wěn)定和經(jīng)濟持續(xù)發(fā)展具有重要意義。然而，在自身抵押能力弱、財務信息不夠透明等內(nèi)部原因與當下金融創(chuàng)新程度較低、金融供給不足等外部因素的共同作用下，中小企業(yè)在發(fā)展過程中常面臨著融資難、融資慢等問題。如何緩解中小企業(yè)融資約束是經(jīng)濟發(fā)展中亟待解決的問題之一。

金融科技是以科學技術(shù)為基礎(chǔ)的金融創(chuàng)新，它以創(chuàng)新性的業(yè)務模式、應用和產(chǎn)品，引發(fā)金融市場、金融機構(gòu)以及金融服務方式的變革，同時也為緩解中小企業(yè)融資約束提供了新的思路。一方面，金融科技的發(fā)展影響金融機構(gòu)收集和處理信息的方式，降低其與企業(yè)間的信息不對稱程度；另一方面，金融科技不斷發(fā)展使得銀行業(yè)競爭環(huán)境發(fā)生改變，為中小企業(yè)獲得信貸供給帶來新機遇?；诖?，以2011—2020 年長三角城市群原中小板上市公司為樣本，基于螞蟻金融服務集團數(shù)據(jù)構(gòu)建的城市級金融科技指數(shù)作為金融科技的代理變量，構(gòu)建度量銀行競爭的指標，分析金融科技對中小企業(yè)融資約束的影響及傳導路徑。

二、理論分析與研究假設(shè)

（一）金融科技與融資約束

在現(xiàn)有文獻中，對“金融科技-中小企業(yè)融資約束”之間的關(guān)系多持正面態(tài)度，原因有以下五個方面。第一，金融科技以其特有的數(shù)據(jù)挖掘能力，可以有效降低資金供求雙方的信息不對稱，避免相關(guān)的逆向選擇和道德風險問題[1]。中小企業(yè)信息的可靠性和透明度在一系列新興技術(shù)手段驅(qū)動下得以提高，降低了中小企業(yè)融資成本與金融服務成本。第二，金融抑制會造成資源配置錯亂，存貸款利率是金融抑制的表現(xiàn)形式之一，加劇了中小企業(yè)融資難題[2]，而隨著金融科技發(fā)展水平的提高，銀行存款利率市場化進程加快，金融抑制程度也隨之降低[3]，對緩解中小企業(yè)融資約束利好。第三，傳統(tǒng)金融機構(gòu)在提供貸款時，往往會要求提供抵押品。對財務信息透明度低、抗風險能力較弱的中小企業(yè)，在抵押品上會要求更加嚴格，而中小企業(yè)常常缺乏符合要求的實物抵押品。金融科技能夠促進線上數(shù)據(jù)征信，改變抵押模式，實現(xiàn)由傳統(tǒng)實物抵押向信用抵押的轉(zhuǎn)變，幫助中小企業(yè)走出缺乏實物抵押品的困境[4]，從而緩解融資約束。第四，緩解中小企業(yè)融資約束離不開充足的金融供給，而傳統(tǒng)金融機構(gòu)受限于其網(wǎng)點的局限性，無法為中小企業(yè)提供及時、有效的金融供給。金融科技在信息技術(shù)的加持下打破了傳統(tǒng)金融機構(gòu)物理網(wǎng)點的局限性，為實現(xiàn)金融服務廣泛覆蓋提供了堅實基礎(chǔ)[5]，增強了區(qū)域間金融資源的流動性，有效提升了中小企業(yè)融資可得性。金融科技發(fā)展水平提高表明有相對充足的金融供給[6]，使緩解中小企業(yè)融資約束成為可能。第五，對中小企業(yè)來說，由于其財務信息透明度較低等原因往往無法享受傳統(tǒng)金融機構(gòu)提供的有關(guān)金融服務。金融科技發(fā)展水平的提高，使金融機構(gòu)推出更多個性化與多元化相結(jié)合的金融服務，不僅拓展了金融服務領(lǐng)域，也使得中小企業(yè)融資渠道更加多樣化。

關(guān)于金融科技對中小企業(yè)融資約束的影響，現(xiàn)有文獻多以各省或各地級市的中小企業(yè)為研究樣本，分析中小企業(yè)融資約束與金融科技的關(guān)系，結(jié)論顯示金融科技的發(fā)展對緩解中小企業(yè)融資約束存在積極作用，并發(fā)現(xiàn)金融科技主要是通過降低資金供給雙方信息不對稱程度、提升金融服務的可得性等方式緩解中小企業(yè)的融資約束[7-8]。在研究對象的選擇上，創(chuàng)新性地選取長三角城市群，在以往研究文獻的基礎(chǔ)上，以金融科技發(fā)展情況為依據(jù)，對各地級市進行區(qū)分，分析金融科技發(fā)展位居全國前列城市群中的中小企業(yè)融資約束是否在金融科技的作用下得到有效緩解，以及是否存在不同的作用機制。金融科技指數(shù)可以被分解為三個子指標，即覆蓋廣度（Usage）、使用深度（Coverage）以及數(shù)字化程度（Digit）。為進一步研究金融科技從哪些方面影響中小企業(yè)融資約束，分別用三個子指標替換金融科技進行實證分析。結(jié)合上述分析，提出假設(shè)1。

假設(shè)1：金融科技發(fā)展有助于緩解中小企業(yè)的融資約束。

（二）金融科技與銀行競爭

邱晗等指出，隨著金融科技發(fā)展水平的提高，各類金融科技公司應時而生。這些金融科技公司的主要業(yè)務與傳統(tǒng)金融機構(gòu)多有重合，且在金融科技的加持下，往往能夠提供比傳統(tǒng)金融機構(gòu)更加精準的服務，搶占了大量存貸款市場，加劇了銀行競爭[9]。謝治春等通過設(shè)計探索性案例，分析發(fā)現(xiàn)金融科技的發(fā)展會推動不同資產(chǎn)規(guī)模的商業(yè)銀行采取差異化發(fā)展戰(zhàn)略[10]。孟娜娜等通過構(gòu)建空間計量模型研究了金融科技對銀行競爭的影響，發(fā)現(xiàn)金融科技通過“市場擠出”和“技術(shù)溢出”兩個渠道影響銀行競爭[11]。王錦虹研究發(fā)現(xiàn)，金融科技的發(fā)展正逐步創(chuàng)造一個全新的金融系統(tǒng)，并衍生出一系列互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品，以其特有的獲客渠道和便捷性完成了對傳統(tǒng)金融機構(gòu)功能的部分替代，在一定程度上強化了銀行間的競爭[12]。封思賢等研究發(fā)現(xiàn)，利率市場化和金融自由化受到金融科技的推動，存款利率提高，凈息差減少，銀行風險與資金成本不可避免地上升，銀行在支付中介和信用中介等方面的壟斷被削弱，使得銀行間的競爭不斷增強[13]。

當下多數(shù)學者在研究金融科技、中小企業(yè)融資約束及銀行競爭時，主要研究它們兩兩之間的關(guān)系，關(guān)于三者之間關(guān)系的研究較少。但銀行競爭對中小企業(yè)融資約束存在著天然的復雜效應，加之金融科技從不同渠道推動了銀行間競爭，三者之間可能存在著某種聯(lián)系?；诖颂岢黾僭O(shè)2。

假設(shè)2：銀行競爭是金融科技緩解中小企業(yè)融資約束的中介渠道之一。

三、實證研究設(shè)計

（一）樣本選擇和數(shù)據(jù)來源

1.樣本選擇

根據(jù)北京大學數(shù)字金融研究中心發(fā)布的數(shù)據(jù)，長三角城市群27 個城市的金融科技發(fā)展水平位居于全國前列，故選取2011—2020 年長三角城市群原中小板上市公司作為初始樣本。借鑒相關(guān)研究，對初始樣本進行篩選。第一，由于行業(yè)的獨特性，去除原始樣本中的金融企業(yè)。第二，為提高結(jié)論的準確性，去除原始樣本中ST、*ST 公司及控制變量缺失的公司。篩選后樣本包含215家公司。

2.數(shù)據(jù)來源

金融科技的數(shù)據(jù)由北京大學數(shù)字金融研究中心和螞蟻金融服務集團的研究團隊提供，包括2011—2020 年的省市級數(shù)據(jù)和2014—2019 年的縣級數(shù)據(jù)。采用城市級別的數(shù)據(jù)，可以包含更多觀察結(jié)果，且大多數(shù)上市公司實際上都位于市中心。公司層面數(shù)據(jù)來自CSMAR、Wind 金融終端。從銀保監(jiān)會網(wǎng)站獲取金融許可證信息，整理出各銀行分支機構(gòu)的數(shù)據(jù)，最終計算出各年份各地級市的各銀行分支機構(gòu)的數(shù)量，并據(jù)此構(gòu)造銀行業(yè)競爭指標。

（二）變量說明

1.融資約束

對融資約束的度量，采用Hadlock和Pierce提出的SA指數(shù)[14]，通過選取企業(yè)營業(yè)年限和資產(chǎn)規(guī)模兩個相對外生的變量增強測算結(jié)果的穩(wěn)健性。研究發(fā)現(xiàn)，當企業(yè)資產(chǎn)少于45 億美元時，企業(yè)融資受約束的程度與SA指數(shù)成正相關(guān)。具體計算方法為：

其中,Size=ln(企業(yè)資產(chǎn)總額/1000000)，age為企業(yè)上市年限。

2.金融科技

參考孟娜娜等的研究[11]，以基于螞蟻金融服務集團數(shù)據(jù)構(gòu)建的包括331個城市的城市級金融科技指數(shù)作為金融科技發(fā)展水平的代理變量。同時，借鑒解維敏等的做法[15]，將金融科技降維至覆蓋廣度、使用深度以及數(shù)字化程度后的數(shù)據(jù)作為金融科技替代變量進行實證研究。

3.銀行競爭

參考張璇等的研究[16]，利用中國銀保監(jiān)會公布的金融許可證信息，統(tǒng)計長三角城市群各年度六大國有銀行分支機構(gòu)數(shù)量以及全部商業(yè)銀行分支機構(gòu)數(shù)量。以某地級市六大國有銀行分支機構(gòu)占該地區(qū)所有商業(yè)銀行分支機構(gòu)的比重（CR6）測度該地區(qū)的銀行業(yè)壟斷程度。計算公式如下：

其中Bankn為n城市內(nèi)各商業(yè)銀行分支機構(gòu)總數(shù)，Bankm代表n城市內(nèi)m銀行的分支機構(gòu)總數(shù)。由于銀行競爭與銀行壟斷程度是負向關(guān)系，借鑒方芳等的研究[17]，使用1-CR6（Compet）來衡量銀行競爭，Compet值越大，表示銀行業(yè)競爭程度越高。

4.控制變量

借鑒Cornaggia、蔡競等的研究[18-19]，設(shè)置了企業(yè)成長能力、資產(chǎn)負債率等七個影響企業(yè)融資約束的企業(yè)層面指標以及企業(yè)所在城市人均GDP 的地域指標。具體內(nèi)容如表1所示。

（三）描述性統(tǒng)計分析

表2 顯示了樣本變量的描述性統(tǒng)計分析結(jié)果。其中金融科技的均值為212.649，最小值為45.431，最大值為334.478，標準差為72.654，表明樣本中各地級市的金融科技發(fā)展水平存在較大差異。

表2 變量描述性統(tǒng)計

（四）實證模型設(shè)定

參考王相寧等的研究[7]，通過建立固定效應模型（3）檢驗金融科技發(fā)展對中小企業(yè)融資約束的影響。為了更加深入地探索金融科技發(fā)展對中小企業(yè)融資約束的影響，借鑒已有研究，進一步將金融科技分解降維至覆蓋廣度、使用深度和數(shù)字化程度三個具體層面，并依次進行實證檢驗。

有關(guān)“中介效應”實證分析策略的設(shè)計，借鑒Imai等相關(guān)文獻的做法，建立模型（4）、模型（5）[20]。

其中，F(xiàn)Ci,t表示企業(yè)受到的融資約束，F(xiàn)ini,t表示金融科技發(fā)展程度，Competi,t為銀行競爭，Controli,t表示控制變量，εi,t為隨機擾動項，下標i和t分別代表企業(yè)和年份。待估參數(shù)α1反映了金融科技發(fā)展程度Fini,t對中小企業(yè)融資約束FCi,t影響的總效應。參數(shù)β1表示Fini,t對銀行競爭Competi,t的影響。待估參數(shù)γ2用以識別金融科技Fini,t通過銀行競爭Competi,t影響企業(yè)融資約束FCi,t的中介效應。圖1為中介效應模型的示意圖。

圖1 中圖1介 中介效效應應模模型示型意示圖意圖

依據(jù)變量系數(shù)的顯著性，判斷中介效應是否存在。（1）若α1顯著，即金融科技緩解中小企業(yè)融資約束的總效應顯著。（2）若β1和γ1都顯著，且γ1在絕對值水平上小于α1，則存在部分中介效應，中介效應解釋力為β1·γ2/α1；若β1和γ2都顯著，且γ1不顯著，則存在完全中介效應；若β1和γ2不滿足上述情況，則需通過Sobel檢驗判斷是否存在中介效應。

四、實證結(jié)果分析

（一）基本回歸結(jié)果

表3（1）列展示了Fini,t對FCi,t的影響?？梢钥吹剑現(xiàn)ini,t的系數(shù)在1%的顯著水平上顯著為負，表明金融科技的發(fā)展對緩解中小企業(yè)融資約束有積極作用。這與解維敏等的研究結(jié)論相同。假設(shè)1得到了驗證。在控制變量方面，資產(chǎn)流動性與融資約束的回歸系數(shù)為正，且在1%的顯著水平上顯著。這表明中小企業(yè)的高資產(chǎn)流動性也可能是造成融資約束的原因之一。對中小企業(yè)而言，為了應對未來可能存在的投資機會，常常保持著較高的資產(chǎn)流動性，這降低了資金的使用效率，在一定程度上造成了中小企業(yè)融資約束。

表3 金融科技對中小企業(yè)融資約束的回歸結(jié)果

（2）—（4）列分別為金融科技的三個細分維度，即覆蓋廣度、使用深度、數(shù)字化程度對中小企業(yè)融資約束影響的實證檢驗，對應的回歸系數(shù)均在1%的顯著水平上顯著為負。表明覆蓋廣度、使用深度、數(shù)字化程度三個指標均能有效緩解中小企業(yè)的融資約束。

心動，有時候就是一瞬間的事情。陸浩宇那張梭角分明的臉還有清澈的眼眸、直立的短發(fā)就那么深深地烙印在了我的心上。

（二）銀行競爭的中介效應檢驗

為驗證銀行競爭在金融科技對企業(yè)融資約束的影響過程中起到的中介作用，對模型（4）、模型（5）分別進行回歸分析，結(jié)果如表4、表5所示。

表4 金融科技對銀行競爭的回歸結(jié)果

表5 金融科技影響中小企業(yè)融資約束的中介效應模型回歸結(jié)果

表4 顯示了Fini,t對Competi,t影響的檢驗結(jié)果，回歸系數(shù)在1%顯著水平上顯著為正，即金融科技能夠促進銀行競爭。（2）—（4）列分別反映了金融科技子指標對銀行競爭的影響，回歸系數(shù)均為正且顯著，表明三個子指標的發(fā)展也不同程度地促進了銀行競爭。

表5 顯示了引入銀行競爭作為中介變量后,金融科技對中小企業(yè)融資約束的影響。首先進行全樣本回歸，結(jié)果如（1）列所示，F(xiàn)ini,t的估計系數(shù)為-0.0016，且在1%的顯著水平上顯著，說明在引入中介變量銀行競爭后金融科技對緩解中小企業(yè)融資約束仍具有積極作用。

為檢驗金融科技影響中小企業(yè)融資約束是否存在以銀行競爭為中介渠道的作用機制，借鑒相關(guān)文獻，采用逐步檢驗回歸系數(shù)的方法識別銀行競爭的中介效應。首先，根據(jù)模型（4）金融科技對銀行競爭的估計結(jié)果，金融科技對銀行競爭的系數(shù)為0.0040，且在1%的水平上顯著為正，即金融科技發(fā)展對銀行間的競爭程度有正向作用。

隨后，在模型（5）中加入中介變量銀行競爭并進行回歸，表5 展示了回歸結(jié)果。銀行競爭對中小企業(yè)融資約束的系數(shù)為-0.1438，且在5%的水平上顯著，說明銀行競爭的增強對緩解中小企業(yè)融資約束有積極作用。在引入中介變量銀行競爭后，F(xiàn)ini,t對FCi,t的系數(shù)為-0.0016，在絕對值水平下小于表3 中的回歸系數(shù)-0.0020，說明“金融科技-銀行競爭-中小企業(yè)融資約束”的傳導途徑存在，即金融科技以銀行競爭為中介渠道緩解中小企業(yè)融資約束的作用機制存在。中介效應影響系數(shù)約為-0.0006（-0.1438·0.0040），解釋力約為28.7%（-0.0006/-0.0020）。

（三）內(nèi)生性控制

為減少內(nèi)生性的影響，參照姜付秀等的研究[21]，對模型（3）—模型（5）中的解釋變量滯后一階進行分析，得到的回歸結(jié)果可以進一步克服內(nèi)生性問題。具體回歸結(jié)果如表6所示。

表6 內(nèi)生性檢驗（核心解釋變量滯后1期）

表6（1）列展示了在全樣本中，金融科技滯后一階后對融資約束的回歸結(jié)果，仍能證明假設(shè)1。將核心變量滯后一階后，參照上文的方法識別以銀行競爭為中介變量的中介效應，通過逐步檢驗回歸系數(shù)，發(fā)現(xiàn)金融科技通過銀行競爭來影響中小企業(yè)融資約束的間接傳導途徑仍存在。

（四）穩(wěn)健性檢驗

為了使金融科技緩解中小企業(yè)融資約束的結(jié)論更加穩(wěn)健，在進行基本回歸時，利用金融科技的三個子指標替換金融科技進行實證分析，對結(jié)論進行初步穩(wěn)健性檢驗。

將用來衡量融資約束的SA 指數(shù)替換為CF（企業(yè)的現(xiàn)金流水平）。CF定義為企業(yè)經(jīng)營性凈現(xiàn)金流量凈額與企業(yè)上期總資產(chǎn)的比值?？紤]到現(xiàn)金流水平越高企業(yè)的融資約束越小，故現(xiàn)金流水平為融資約束的負向指標。替換后回歸結(jié)果如表7所示。

表7 替換融資約束指標后的穩(wěn)健性檢驗結(jié)果

分析表7 回歸結(jié)果，發(fā)現(xiàn)替換被解釋變量后變量間影響效應未發(fā)生顯著改變，仍可得出與上文一致的結(jié)論，說明分析結(jié)果相對穩(wěn)健。

五、結(jié)論與啟示

基于2011—2020 年長三角城市群原中小板上市公司的面板數(shù)據(jù)，對金融科技如何影響中小企業(yè)融資約束及作用機理進行了實證研究。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，金融科技發(fā)展既能對中小企業(yè)融資約束產(chǎn)生直接影響，改善中小企業(yè)融資難問題，又能通過加劇銀行競爭對中小企業(yè)融資約束產(chǎn)生間接效應。一方面，金融科技緩解信息不對稱問題、降低融資及服務成本。另一方面，金融科技提高競爭水平，促使銀行優(yōu)化其金融服務質(zhì)量。通過中介效應模型檢驗其作用機制，識別出“金融科技-銀行競爭-中小企業(yè)融資約束”的傳導路徑，即金融科技能夠促進銀行間的競爭，進而緩解中小企業(yè)融資約束。在進行控制內(nèi)生性、變量替換等穩(wěn)健性檢驗后，研究結(jié)論保持不變。

結(jié)合研究結(jié)論，得到如下啟示。

第一，長遠來看，融資難、融資慢將是中小企業(yè)持續(xù)發(fā)展路上的關(guān)鍵性問題。為此，可以加快制定金融科技持續(xù)發(fā)展扶持政策。在財政資金支持下，吸引社會資本關(guān)注金融科技底層技術(shù)研發(fā)，推動金融科技發(fā)展，以保障金融科技在緩解中小企業(yè)融資約束方面持續(xù)發(fā)揮作用。

第二，引導各地區(qū)間金融科技均衡發(fā)展。積極應對地區(qū)間金融科技發(fā)展程度差異較大的問題，金融科技發(fā)展程度較低的地區(qū)往往經(jīng)濟發(fā)展也相對落后，中小企業(yè)面臨更加嚴重的融資約束。因此，對金融科技發(fā)展程度較低的地區(qū)應加大政策支持力度，鼓勵金融科技發(fā)展程度高的地區(qū)對其進行幫扶，提升落后地區(qū)金融科技建設(shè)水平。

第三，通過金融科技促進銀行競爭。鼓勵銀行間形成良性競爭，更加積極主動地參與到金融科技的發(fā)展過程中，在吸收金融科技產(chǎn)生的“技術(shù)溢出效應”、全面推進自身業(yè)務與金融科技融合的同時，站在金融機構(gòu)的角度上為金融科技的未來發(fā)展提出建議，更好地將金融科技快速發(fā)展所產(chǎn)生的紅利落到實處，為緩解中小企業(yè)融資約束作出更多貢獻。