合資券商在華路

張欣培

圖/視覺中國(guó)

3月5日晚間，東方證券（600958）發(fā)布公告稱，近日中國(guó)證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)東方證券吸收合并東方證券承銷保薦有限公司（下稱“東方投行”）。吸收合并完成后，東方投行解散。東方投行有一個(gè)知名前身，即合資券商?hào)|方花旗。從成立東方花旗到分手，再回歸到原點(diǎn)，東方投行花了八年時(shí)間。

合資券商在中國(guó)資本市場(chǎng)上是一個(gè)特殊且重要的存在。它是諸多國(guó)際金融機(jī)構(gòu)進(jìn)軍國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的前沿陣地，它們的進(jìn)入，給國(guó)內(nèi)券商帶來競(jìng)爭(zhēng)壓力的同時(shí)，也給行業(yè)帶來新的生機(jī)。

國(guó)內(nèi)第一家合資券商的成立要追溯到1995年。1995年6月，摩根士丹利等多家機(jī)構(gòu)出資成立了中國(guó)國(guó)際金融股份有限公司（下稱“中金公司”），其成為中國(guó)首家中外合資證券公司。

2001年中國(guó)加入WTO（世界貿(mào)易組織）之后，資本市場(chǎng)對(duì)外開放加大，合資券商接連成立，如長(zhǎng)江巴黎百富勤證券、財(cái)富里昂證券、一創(chuàng)摩根等。但遺憾的是，這些合資券商并未實(shí)現(xiàn)1+1大于2的效果。中外文化差異、矛盾沖突、業(yè)績(jī)不佳等，導(dǎo)致一些合資券商的合作方相繼分手。

但是這并未影響外資對(duì)中國(guó)市場(chǎng)的熱情。2013年8月，在CEPA（內(nèi)地與香港關(guān)于建立更緊密經(jīng)貿(mào)關(guān)系的安排）框架下，申港證券、華菁證券、匯豐前海證券、東亞前海證券相繼成立。

近年來，中國(guó)資本市場(chǎng)對(duì)外開放的力度不斷加大。2018年4月28日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布《外商投資證券公司管理辦法》，明確允許外資控股合資證券公司，逐步放開合資證券公司業(yè)務(wù)范圍。這成為外資券商發(fā)展的重要轉(zhuǎn)折點(diǎn)。

很快，一群外資控股的合資券商成群結(jié)隊(duì)而來。根據(jù)《財(cái)經(jīng)》記者不完全統(tǒng)計(jì)，目前外資控股的券商已接近10家，其中，摩根大通證券、高盛高華已成為外資獨(dú)資券商。此外，還有18家合資券商排隊(duì)待批。

至今，合資券商在中國(guó)已有28年的發(fā)展歷史。早期的合資券商，由于持股與牌照限制，業(yè)務(wù)收入結(jié)構(gòu)單一，且中外股東由于在經(jīng)營(yíng)理念、文化習(xí)慣等方面存在沖突，導(dǎo)致了合資券商整體發(fā)展并不理想。但是隨著各項(xiàng)限制的放開，外資券商將迎來重要的發(fā)展機(jī)會(huì)，而這也將為中國(guó)證券行業(yè)帶來巨大的鯰魚效應(yīng)。

“長(zhǎng)期來看，隨著外資券商的持續(xù)擴(kuò)容和業(yè)務(wù)發(fā)展，外資券商憑借他們領(lǐng)先的國(guó)際經(jīng)驗(yàn)和全球視野，會(huì)在一些領(lǐng)域給國(guó)內(nèi)券商帶來競(jìng)爭(zhēng)壓力，會(huì)倒逼行業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)，促進(jìn)國(guó)內(nèi)的券商提高國(guó)際化程度，加強(qiáng)產(chǎn)品創(chuàng)新能力?！卑灿来笾腥A區(qū)金融服務(wù)部合伙人朱寶欽表示：“從更宏觀的層面來看，外資券商的進(jìn)入也會(huì)促進(jìn)國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)和國(guó)際市場(chǎng)的進(jìn)一步接軌，推動(dòng)現(xiàn)代化國(guó)際金融體系的建設(shè)。”

消失的合資券商

外界總是對(duì)新成立的合資券商充滿熱情，卻容易忽視一些正在被歷史遺忘的合資券商。

2012年6月，東方證券與花旗環(huán)球金融（亞洲）有限公司（下稱“花旗環(huán)球”）共同投資組建成立東方花旗，東方證券持有66.7%的股權(quán)，花旗環(huán)球持有33.3%股權(quán)。

中外合資組建的東方花旗在一眾合資券商中較為出色，但與東方投行原來的業(yè)務(wù)相比，東方花旗并沒有迎來業(yè)務(wù)上的突飛猛進(jìn)。根據(jù)Wind（萬得）數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2014年-2018年，東方花旗承銷保薦的IPO（首次公開募股）數(shù)量分別為1家、3家、6家、6家、2家。

2018年，花旗環(huán)球萌生退意。2019年，東方證券收購花旗環(huán)球持有的東方花旗全部33.33%股權(quán)，實(shí)現(xiàn)全資持有東方花旗。2020年，東方花旗更名為東方投行。至此，東方投行回到原點(diǎn)，東方花旗成為昨日歷史。

而東方花旗僅是消失的合資券商中的普通一員。在中國(guó)加入世界貿(mào)易組織之后，中國(guó)的資本市場(chǎng)上出現(xiàn)了一波合資券商成立潮。它們?cè)谶M(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)時(shí)信心滿滿，但最終多家黯淡離場(chǎng)。

2003年4月10日，湘財(cái)證券與法國(guó)里昂證券合資成立華歐國(guó)際。三年之后，華歐國(guó)際66.67%的股權(quán)落入財(cái)富證券手中，后更名為財(cái)富里昂證券。2014年，幾經(jīng)轉(zhuǎn)讓后，華信能源受讓了財(cái)富里昂100%的股權(quán)，更名為華信證券。至此，其變成了一家純內(nèi)資券商。

2003年11月，長(zhǎng)江證券和法國(guó)巴黎銀行合資成立長(zhǎng)江巴黎百富勤，彼時(shí)，其業(yè)績(jī)墊底虧損嚴(yán)重。2007年初，法國(guó)巴黎銀行將其持有的股份全部轉(zhuǎn)讓給長(zhǎng)江證券，后者將其更名為長(zhǎng)江證券承銷保薦有限公司。其成為首家解體的合資券商。

2004年11月，上海證券和日本大和證券合資成立海際大和。但其直到2007年才獲得一單債券承銷，多年來處于虧損狀態(tài)。因此，2014年合作期限到期后，雙方終止合資。上海證券受讓海際大和全部股權(quán)，將其更名為海際證券，后更名為中天國(guó)富證券有限公司。

2010年，國(guó)際知名投行摩根大通和第一創(chuàng)業(yè)組建合資券商一創(chuàng)摩根。成立之初，雙方寄予厚望。彼時(shí)，第一創(chuàng)業(yè)總裁錢龍海表示，希望這家擁有國(guó)際背景的合資投行，能成長(zhǎng)為一家受人尊敬的投行。但七年之后，雙方的合作也走到了盡頭。

第一家合資券商中金公司最終也與摩根士丹利分手。1995年6月，摩根士丹利與建設(shè)銀行共同出資成立了中金公司，成為中國(guó)首家中外合資證券公司。中金公司在摩根士丹利的幫助下獲得發(fā)展。彼時(shí)，中金公司幾乎壟斷了所有大型國(guó)有企業(yè)的境外上市項(xiàng)目，在業(yè)內(nèi)一時(shí)風(fēng)光無兩。

但隨著公司發(fā)展，雙方矛盾加劇。終于在2010年，摩根士丹利作別中金公司，牽手華鑫證券，組建新的合資券商。

對(duì)于一些外資機(jī)構(gòu)而言，退出有時(shí)也出于無奈。他們趁著中國(guó)擴(kuò)大開放的機(jī)會(huì)搶占國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)發(fā)展的先機(jī)，卻不曾料到與國(guó)內(nèi)券商的結(jié)合并不甜蜜，在經(jīng)歷了博弈、沖突之后，面臨連年虧損的困境，這些外資最終選擇退出。

“中外經(jīng)營(yíng)理念、文化方面都存在巨大差異。境外券商可能更關(guān)注全球化，境內(nèi)券商更關(guān)注業(yè)績(jī)，雙方難免產(chǎn)生分歧。但因?yàn)榫惩夤蓶|股權(quán)比例少，所以話語權(quán)也會(huì)少。同時(shí)，其早期業(yè)務(wù)牌照相對(duì)單一。久而久之，外資可能就想要退出?！币晃粯I(yè)內(nèi)人士表示。

謀求更多控制權(quán)

外資機(jī)構(gòu)的轉(zhuǎn)身并不意味著退出中國(guó)市場(chǎng)，它們對(duì)中國(guó)市場(chǎng)有著莫大的熱情，有部分外資機(jī)構(gòu)正在謀求更多的控制權(quán)。

表：外資券商在華申請(qǐng)成立情況

資料來源：《財(cái)經(jīng)》記者根據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)官網(wǎng)資料整理 制表：顏斌

2018年4月28日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布《外商投資證券公司管理辦法》，明確允許外資控股合資證券公司，逐步放開合資證券公司業(yè)務(wù)范圍。2020年4月1日起，證券公司外資持股比例限制正式取消，符合條件的境外投資者可依法提交設(shè)立證券公司或變更公司實(shí)際控制人的申請(qǐng)。

至此，外資券商終于迎來重大的發(fā)展機(jī)遇。隨后，合資券商中的外資機(jī)構(gòu)加快了股權(quán)變更申請(qǐng)，多家合資券商的外資股東持股比例大幅提升。

2018年，瑞銀增持瑞銀證券股權(quán)至51%，成為首家增持內(nèi)地證券公司股權(quán)實(shí)現(xiàn)控股的外資券商。2021年，瑞銀進(jìn)—步將持股比例增加至67%。

2011年，摩根華鑫成立。在其成立之初，華鑫證券持有三分之二股權(quán)，摩根士丹利持有三分之一股權(quán)。2019年，摩根士丹利提高股權(quán)至51%。2021年，摩根士丹利再次受讓華鑫證券持有的39%股權(quán)。受讓結(jié)束，摩根士丹利持股比例升至90%。到2021年底，摩根士丹利的持股比例已經(jīng)增加至94.06%，華鑫證券僅持有5.94%。

實(shí)際上，對(duì)于一些外資機(jī)構(gòu)來說，擁有控股權(quán)可能還不夠，它們有著更大的野心，即實(shí)現(xiàn)100%全資控股。目前，中國(guó)已經(jīng)有三家外資100%控股的券商。

與第一創(chuàng)業(yè)分手后的摩根大通并未退出中國(guó)市場(chǎng)。2019年，在政策放開之后，摩根大通與其他機(jī)構(gòu)共同成立了摩根大通證券，持股51%。2021年8月，摩根大通受讓其他股東所持股權(quán)，全資控股摩根大通證券100%股權(quán)。因此，摩根大通證券成為第一家外資全資控股的證券公司。

隨后，第二家全資控股的高盛高華來了。2004年12月，高盛集團(tuán)與北京高華共同出資組建合資券商高盛高華。盡管其后多年高盛高華在業(yè)內(nèi)表現(xiàn)平平，但高盛集團(tuán)一直未曾離去。而在持股比例限制放開后，高盛集團(tuán)開始尋求獨(dú)資。

2020年3月，高盛集團(tuán)獲得證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)，將其在高盛高華的持股比例從33%增加至51%。2021年10月，高盛集團(tuán)宣布將收購高盛高華剩余的49%股權(quán)，并于次月完成股權(quán)變更的工商登記。

2022年9月，方正證券公告，向瑞士信貸銀行（下稱“瑞信”）轉(zhuǎn)讓其所持有的49%的瑞信證券股權(quán)。待交易落定后，瑞信證券也成了一家完全由外資控股的券商。

位于北京國(guó)貿(mào)的中金公司證券營(yíng)業(yè)部。圖/視覺中國(guó)

2008年10月，瑞信與方正證券共同出資成立了合資券商瑞信證券。瑞信證券設(shè)立之初，瑞信的持股比例為33.3%，方正證券則是瑞信證券的大股東，持股比例為66.7%。2020年6月，瑞信以非公開協(xié)議方式，單方面向瑞信證券增資后，瑞信持股占比增至51%，方正證券持股占比則降至49%。2022年9月，瑞信持股比例達(dá)到100%。

18家合資券商待審

在外資持股比例限制取消之后，又一批新的合資券商加速成立，并迅速展業(yè)。

2019年11月18日，野村東方國(guó)際獲得中國(guó)證監(jiān)會(huì)頒發(fā)的經(jīng)營(yíng)證券業(yè)務(wù)許可證，其是《外商投資證券公司管理辦法》實(shí)施后首批獲準(zhǔn)設(shè)立的外資控股證券公司。大股東為野村控股株式會(huì)社，持股51%。

2021年是野村東方國(guó)際四項(xiàng)牌照業(yè)務(wù)全面展業(yè)的第二個(gè)完整年度。從業(yè)績(jī)上看，2021年，野村東方國(guó)際實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入1.77億元，同比增長(zhǎng)39%；凈虧損8491萬元。截至2021年底，野村東方國(guó)際員工人數(shù)為197人，總資產(chǎn)為35.81億元。

2020年8月21日，大和證券獲批成立，大股東為株式會(huì)社大和證券集團(tuán)總公司，持股51%。2021年6月10日，其取得證監(jiān)會(huì)頒發(fā)的《經(jīng)營(yíng)證券期貨業(yè)務(wù)許可證》，業(yè)務(wù)范圍包括證券經(jīng)紀(jì)、證券承銷與保薦、證券自營(yíng)。這意味著，大和證券可以正式對(duì)外展業(yè)。

2021年，大和證券就順利開展了多項(xiàng)業(yè)務(wù)，包括完成首單跨境并購項(xiàng)目，完成了首單A股IPO項(xiàng)目、首單A股非公開發(fā)行項(xiàng)目等。根據(jù)年報(bào)披露，截至2021年底，大和證券總?cè)藬?shù)94人。

2021年6月4日，星展證券取得證監(jiān)會(huì)頒發(fā)的《經(jīng)營(yíng)證券期貨業(yè)務(wù)許可證》，業(yè)務(wù)范圍包括證券經(jīng)紀(jì)、證券投資咨詢、證券自營(yíng)、證券承銷與保薦。該券商第一大股東為新加坡最大的商業(yè)銀行星展銀行，持股比例51%。

星展證券在展業(yè)的四個(gè)月內(nèi)即完成了股權(quán)業(yè)務(wù)和債券業(yè)務(wù)首單的突破。展業(yè)不到一年，各業(yè)務(wù)線均完成了首單的突破，在市場(chǎng)上初露頭角。

從這些新成立的合資券商看，它們對(duì)自己有著明確的差異化定位。例如，星展證券提出，要差異化發(fā)展，聚焦新消費(fèi)、新科技和新產(chǎn)業(yè)，發(fā)揮REITs（房地產(chǎn)信托投資基金）研究與服務(wù)的優(yōu)勢(shì)，提供特色服務(wù)。

大和證券表示，公司戰(zhàn)略定位為“跨境+聚焦”，即聚焦機(jī)構(gòu)客戶、消費(fèi)、醫(yī)療健康、先進(jìn)制造行業(yè)；重點(diǎn)打造跨境資產(chǎn)配置、跨境并購、跨境融資、跨境金融服務(wù)等。

這一階段的合資券商已不同于老牌合資券商，它們沒有了牌照限制，可以全面推進(jìn)業(yè)務(wù)。這意味著，它們從各個(gè)方面將與內(nèi)資券商展開激烈競(jìng)爭(zhēng)。

在財(cái)富管理上，野村東方國(guó)際與內(nèi)資券商都將財(cái)富管理的重要目標(biāo)人群定位為高凈值客戶。野村東方國(guó)際表示，在經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)方面，公司財(cái)富管理業(yè)務(wù)仍將立足“中國(guó)高端財(cái)富人群”。公司機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)將打造具有影響力的精品化和差異化研究平臺(tái)。研究業(yè)務(wù)方面，也圍繞“中日比較”特色提供差異化研究服務(wù)。

“外資券商在中國(guó)一直尋求差異化發(fā)展，雖然起步較晚，但在許多方面仍具備優(yōu)勢(shì)，尤其是擁有已實(shí)行注冊(cè)制的境外市場(chǎng)的從業(yè)經(jīng)驗(yàn)?！备呤⒏呷A總經(jīng)理索莉暉認(rèn)為。

更多合資券商的成立仍在路上。2023年1月19日，證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)設(shè)立渣打證券（中國(guó)）有限公司（下稱“渣打證券”），業(yè)務(wù)范圍為證券經(jīng)紀(jì)、證券自營(yíng)、證券承銷、證券資產(chǎn)管理（限于從事資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)）。渣打證券由渣打銀行（香港）有限公司全資控股。

渣打集團(tuán)行政總裁溫拓思曾在接受采訪時(shí)表示，證券經(jīng)紀(jì)、承銷保薦等業(yè)務(wù)并非渣打證券的目標(biāo)。渣打證券不希望與現(xiàn)有的證券公司在廣泛的業(yè)務(wù)范圍內(nèi)展開競(jìng)爭(zhēng)，而是希望為客戶提供更全面的資本市場(chǎng)解決方案。

根據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)披露，截至2023年3月16日，有18家合資券商排隊(duì)待審。2020年9月28日，意才證券的設(shè)立申請(qǐng)資料就已獲證監(jiān)會(huì)接收。意才證券由意大利聯(lián)合圣保羅銀行及青島國(guó)信、青島海灣和青島地鐵合資成立，其中意方股東持股51%。除了青島意才證券，法巴證券、日興證券等多家外資控股券商的設(shè)立申請(qǐng)尚處于在審階段。

不過，也有多家合資券商退出了申請(qǐng)，包括恒贏證券、橫琴海牛證券、恒暉證券、大華繼顯陸金證券等。