新三板企業(yè)平移北交所的動機與效果研究

張茜　齊心

摘 要：隨著我國多層次資本市場的穩(wěn)步推進，深化新三板的改革變得刻不容緩，在此背景下迎來了我國第三大證券交易所——北京證券交易所。因此，本文借助北交所推出的契機，以新三板企業(yè)貝特瑞為例，探究北交所設(shè)立背后的動機與效果。研究得出：北交所在市場反應(yīng)和非財務(wù)效果方面為貝特瑞帶來了積極的影響，但是在財務(wù)效果上并不突出。最后，本文基于此結(jié)論對北交所和中小企業(yè)分別提出了相關(guān)建議，以期為創(chuàng)新型中小企業(yè)登陸北交所提供實踐經(jīng)驗。

關(guān)鍵詞：新三板；北交所；貝特瑞；動機

一、引言

中小企業(yè)在我國的經(jīng)濟發(fā)展中占據(jù)著重要地位，他們貢獻了全國50%以上的稅收，60%以上的GDP，70%以上的創(chuàng)新成果和80%以上的勞動力就業(yè)。截至2021年末，全國企業(yè)數(shù)量達到4842萬戶，99%以上都是中小企業(yè)，專精特新類的創(chuàng)新型中小企業(yè)更是國家在創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展領(lǐng)域的重點培養(yǎng)對象。早在2012年，為了加快中小企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展，國家推出了“新三板”市場，使之成為服務(wù)中小企業(yè)和民營經(jīng)濟的重要平臺。隨著新三板后續(xù)的發(fā)展與改革，其弊端逐漸顯露。股票流動性差、融資難等問題，導致越來越多的企業(yè)退出了新三板。為了解決這些問題，2014年新三板引入了做市商制度，2016年建立分層制度，2019年形成了基礎(chǔ)層、創(chuàng)新層、精選層層層遞進的市場模式，但這些制度依舊未能完全改善新三板的投融資功能。2021年，為進一步深化新三板改革，我國宣布設(shè)立北京證券交易所（以下簡稱“北交所”），打造服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)主陣地，北交所應(yīng)運而生，成為我國的第三大證券交易場所。

本文選取了北交所開市后首批平移過來的企業(yè)之一——貝特瑞作為案例公司，深入剖析貝特瑞平移前后的變化及變化原因，總結(jié)北交所為企業(yè)帶來的具體影響，不僅能增加新三板精選層企業(yè)平移北交所的理論研究，還能為其他有上市需求的中小企業(yè)提供可參考的建議，同時，通過對案例的具體分析也能加快完善北交所配套制度的建設(shè)。

二、文獻綜述

新三板正式設(shè)立后，發(fā)展至今已經(jīng)有10年的歷史。發(fā)展初期，為了驗證新三板的改革是否有效，鄭?。?014）以2013年為分界點研究了新三板變化前后的差異，研究發(fā)現(xiàn)：2013年以后，隨著國家一系列規(guī)章制度的出臺，新三板無論在法律地位還是資本運作方面都有了大幅改善，中小企業(yè)的地位有所提升，但這種發(fā)展趨勢只維持到了2017年。吳中超、靳靜（2017）回顧新三板10年發(fā)展歷程，總結(jié)出了其存在的各項問題，包括流動性差、融資規(guī)模小，掛牌費用高、信息成本高；曹文婷（2020）也在研究新三板掛牌企業(yè)市值管理的困境時發(fā)現(xiàn)，新三板市場流動性不足，是影響資本市場價格發(fā)現(xiàn)功能和資源配置的重要原因，因此，提高市場的流動性是目前新三板的主要問題。

2017—2021年期間，新三板掛牌企業(yè)數(shù)量開始大幅減少，不少企業(yè)選擇退市和轉(zhuǎn)板。從查閱的文獻來看，無論是國外還是國內(nèi)，企業(yè)轉(zhuǎn)板或退市的原因都主要是想提高融資能力、股票流動性、公司市值等，顯然當前新三板已滿足不了這些轉(zhuǎn)板企業(yè)的發(fā)展需求。早在1996年，國外學者就研究了轉(zhuǎn)板企業(yè)的共性，Grammatikos、Papaioannou（1996）以多家在美國成功轉(zhuǎn)板的企業(yè)為樣本，發(fā)現(xiàn)這些企業(yè)都存在流動性都比較差，股票交易低等共性，而轉(zhuǎn)板后這些問題得以改善。Simi Kedia（2011）則經(jīng)過長期的跟蹤對比分析發(fā)現(xiàn)，從NASDAQ轉(zhuǎn)板至NYSE后，企業(yè)大都能滿足融資的需要，而且融資成本也比在NASDAQ的低。我國學者對轉(zhuǎn)板動因的研究起步較晚，劉林（2016）、倪玉娟（2015）選擇以創(chuàng)業(yè)板為例進行研究，得出轉(zhuǎn)板后可以提升市場關(guān)注度，而且也會增加股票的流動性。徐凱（2018）以新三板為研究對象，發(fā)現(xiàn)雖然大部分新三板掛牌企業(yè)在選擇定向增發(fā)之后會進入到規(guī)模報酬遞增階段，但定向增發(fā)后企業(yè)的規(guī)模效率總體呈現(xiàn)下降趨勢，這也是新三板掛牌企業(yè)選擇“轉(zhuǎn)板”的動因之一。

由于目前我國的轉(zhuǎn)板制度和退市制度仍處在探索階段，大部分新三板掛牌企業(yè)仍處在進退兩難的困境中。此時，基于新三板精選層設(shè)立的北交所為新三板企業(yè)提供了良好的上市渠道。李承繪（2022）選擇將新三板創(chuàng)新層公司的數(shù)據(jù)與北交所已上市企業(yè)的數(shù)據(jù)作對比分析，研究了30家樣本公司在融資輪次和估值方面的差異，發(fā)現(xiàn)新三板創(chuàng)新層企業(yè)各輪次估值相較于北交所上市企業(yè)估值略微偏低，北交所的融資效應(yīng)明顯增強。孟珂（2022）發(fā)現(xiàn)北交所在科技創(chuàng)新方面也成效顯著。數(shù)據(jù)顯示，北交所100家上市公司2021年研發(fā)支出合計達33.39億元，平均研發(fā)強度6.87%，是規(guī)模以上企業(yè)平均水平的4.78倍。

綜上所述，我國學者在新三板市場上已有較深研究，學者們對于“轉(zhuǎn)板”動因的研究也從簡單的理論層面逐漸轉(zhuǎn)向理論與國家資本市場現(xiàn)狀相結(jié)合的趨勢，更能幫助資本市場解決實際的問題。但有關(guān)北交所的研究大都集中在整個市場方面，具體研究單個上市北交所的企業(yè)文獻偏少。因此，本文結(jié)合我國資本市場改革現(xiàn)狀，從市場反應(yīng)，財務(wù)效果和非財務(wù)效果等多個角度探究北交所為上市企業(yè)帶來的影響，并以案例驗證，更具有說服力。

三、新三板與北交所現(xiàn)狀分析

（一）新三板現(xiàn)狀分析

新三板全稱“全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)”，于2012年7月設(shè)立，2013年正式運營。經(jīng)過多年發(fā)展形成了基礎(chǔ)層、創(chuàng)新層、精選層依次遞進的市場結(jié)構(gòu)，初步成為資本市場中服務(wù)創(chuàng)新型、創(chuàng)業(yè)型以及成長型中小企業(yè)的重要平臺。

自運營以來，市場規(guī)模迅速發(fā)展，掛牌企業(yè)數(shù)量和融資金額遞增。如圖1，截至2017年底，掛牌企業(yè)數(shù)量較2014年末的數(shù)量翻了10倍；融資金額由2014年134.08億元擴張到了2017年的1336.25億元。此外，由于掛牌公司的信息披露要求比照上市公司進行設(shè)置，因此掛牌企業(yè)的內(nèi)部管理較掛牌前更加規(guī)范，促進了這些企業(yè)的規(guī)范管理和健康發(fā)展。同時，新三板交易使公司的股權(quán)第一次具備可參考的交易價格，若公司未來引入戰(zhàn)略投資者，將獲得議價的主動地位，也將更容易獲得低利率的商業(yè)銀行貸款。

但是，新三板快速成長的同時，許多問題也頻頻暴露。第一，投資者準入門檻過高。2019年新三板精選層改革落實后，精選層投資者準入門檻為100萬元，而創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)板的投資門檻分別為10萬元和50萬元，過高的投資門檻將廣大投資者拒之門外，導致市場活躍度低，股票流動性差；第二，信息披露質(zhì)量低。盡管掛牌企業(yè)數(shù)量偏多，但質(zhì)量卻參差不齊，有不少“僵尸股”在掛牌后并沒有融資和交易記錄，市場交易低迷；第三，做市商數(shù)量少，增加了做市商間協(xié)調(diào)報價的可能性。截至2021年1月7日，新三板平均每只股票的做市商僅為5家，而納斯達克平均每只股票的做市商數(shù)量在10家以上，交易活躍的股票甚至能達到40-45家。偏低的做市商個數(shù)，使市場未能達到充分競爭的效果，企業(yè)的價值被低估。因此，自2018年起，新三板的各項指標，如掛牌企業(yè)數(shù)量、融資金額、成交量都開始下跌，不少企業(yè)紛紛退市或是轉(zhuǎn)板。截至2021年底，掛牌企業(yè)數(shù)量縮減至6932家，市場的長期可持續(xù)發(fā)展面臨嚴峻的挑戰(zhàn)。

（二）北交所現(xiàn)狀分析

北交所全稱“北京證券交易所”。2021年9月2日，習近平主席在中國服貿(mào)會的講話中宣布“為繼續(xù)支持中小企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展，深化新三板改革，設(shè)立北交所，打造服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)主陣地”，此后北交所籌建工作迅速推進，推進速度相較創(chuàng)業(yè)板與科創(chuàng)板明顯加快。

2021年11月15日，北交所正式開市，首批共有81家上市公司，其中71家來自新三板精選層，另有10家公司為來自創(chuàng)新層的北交所新股。81家公司中，16家屬于國家級專精特新企業(yè)，22家為省級專精特新“小巨人”認定企業(yè)，合計38家。其中隸屬工業(yè)領(lǐng)域的企業(yè)有25家，信息技術(shù)領(lǐng)域11家，材料領(lǐng)域11家，分別占據(jù)前三，平均研發(fā)強度為4.2%，平均研發(fā)支出2536萬元。日前，北交所后續(xù)預備上市的公司高達三百多家（包括報送輔導備案、輔導備案登記受理等），未來幾年會迎來一個高速發(fā)展階段。

截至2022年2月16日，北交所已開市93天，市場整體發(fā)展向好，活躍度較精選層時期大為提高。通過成交額來看，目前日均成交額2343.23萬元，而精選層時期（2020年7月27日至2021年11月14日），日均成交額僅為819.38萬元，前者是后者的2.86倍。換手率方面，精選層時期日均換手率為1.25%，北交所開市至2022年2月16日，換手率增至3.00%。其中，日均換手率在3.00%以上者達22家。市盈率同樣顯著提升，北交所平均市盈率30.48倍；市盈率在60倍以上者9家，30倍以上者33家，低于10倍者僅有2家。企業(yè)募資能力也值得關(guān)注，2021年11月以來，共有339家北交所企業(yè)通過集資方式募集資金7929.29億元，平均每家募資23.39億元；其中，IPO首發(fā)募集資金者133家，平均募資18.60億元?？傮w來說，北交所的上市規(guī)模、市場行情和成長性都符合預期，其服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)主陣地的作用日益增強。

四、貝特瑞的平移動機與效果分析

貝特瑞全稱深圳市貝特瑞新能源材料集團股份有限公司，成立于2000年8月，2015年12月掛牌新三板，2020年7月晉級新三板精選層，2021年11月上市北交所，目前在北交所市值排列第一。貝特瑞隸屬于中國寶安集團，是行業(yè)內(nèi)突出的新能源材料研發(fā)與制造商，主要從事鋰電池材料的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售等多個領(lǐng)域。公司擁有完整的負極材料價值產(chǎn)業(yè)鏈，負極材料出貨量連續(xù)9年位列全球第一，是全球鋰電池負極材料龍頭企業(yè)，同時也是《鋰離子電池石墨類負極材料》國家標準制定者。

（一）貝特瑞的平移動機

1． 提升估值

貝特瑞是國內(nèi)最早的鋰電材料供應(yīng)商之一，連續(xù)多年保持負極出貨量全球第一，且客戶多為國內(nèi)外優(yōu)質(zhì)動力電池企業(yè)。2020年，貝特瑞、璞泰來和杉杉股份負極材料的市場占有率分別為22%、18%、17%，與2019年相比基本持平。貝特瑞作為負極市場占有率最高的企業(yè)，因掛牌于新三板，企業(yè)價值遠低于其他A股市場鋰電池材料龍頭企業(yè)。宣布設(shè)立北交所后，貝特瑞的市值迅速漲至911.89億元，超過了杉杉股份624.4億元的總市值，與璞泰來的差距逐漸縮小，市盈率也大幅提升，僅次于璞泰來。由此可預測，平移北交所后貝特瑞的市值總體上將得以提升。

2． 增加融資

貝特瑞早在2020年遞交的新三板精選層的招股說明書中就提到，融資規(guī)模的限制已成為公司進一步發(fā)展的瓶頸、亟需進一步拓寬資本市場直接融資渠道。到了2021年，這種情況依然未能完全改善，再加上全球節(jié)能環(huán)保的背景下，公司為抓住發(fā)展機遇，積極布局了正極材料的生產(chǎn)基地及產(chǎn)能建設(shè)，融資的需求越來越多，而新三板市場并不能滿足其龐大資金需求。此時，平移北交所可能會緩解其資金緊張的問題。

3． 擴大客戶群體

貝特瑞成立之初主要是以海外客戶為主，直到近些年國內(nèi)鋰電池行業(yè)發(fā)展迅速，漸漸吸引了一些國內(nèi)的客戶。目前的客戶主要包括了三星、LG、松下、比亞迪、寧德時代等，公司對于前5大客戶的依賴度較高，在總收入中占比高達63%。雖然客戶集中度高的特點，與當下鋰電池市場的競爭格局相符，但是公司主要客戶減少了從貝特瑞的采購量，將會對貝特瑞的收入、產(chǎn)能利用率、盈利等方面造成較大的不利影響。因此，公司一方面要研發(fā)更好的產(chǎn)品綁定優(yōu)質(zhì)客戶，另一方面需要打開公司知名度，吸引更多的國內(nèi)優(yōu)質(zhì)客戶。

4． 北交所政策利好

北交所定位為“服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)的主陣地”，整體上抬高了創(chuàng)新型中小企業(yè)發(fā)展定位，緩解了資源要素配置效率的問題，更能發(fā)揮資本市場的直接融資功能。貝特瑞作為北交所的上市企業(yè)，意味著其進入了一個更加規(guī)范，更具規(guī)模、競爭更激烈的資本市場，唯有不斷創(chuàng)新才能在北交所發(fā)展壯大，側(cè)面激勵了貝特瑞加大研發(fā)創(chuàng)新，保持行業(yè)領(lǐng)先地位。

（二）貝特瑞的平移效果

1． 市場反應(yīng)

（1）短期市場反應(yīng)

本部分將運用事件研究法研究北交所為貝特瑞帶來的短期市場反應(yīng)，以宣布設(shè)立北交所當天（2021年9月3日）為事件日，將事件日前后的15個交易日設(shè)定為窗口期，窗口期為[-15，15]。同時，選取100天的清潔期，即[-115，-15）進行回歸分析。以下分析將基于滬深300的日收益率為市場收益率這一假設(shè)展開。首先，運用CAPM模型來計算貝特瑞的β系數(shù)，建立回歸方程式如下：

Rt=α+βRmt

對清潔期內(nèi)的個股收益率和滬深300收益率進行回歸分析，以貝特瑞個股收益率作Rt作為因變量，滬深300收益率Rmt作為自變量進行線性擬合，得出回歸方程為=0.0094+0.7036Rmt。

通過回歸方程，計算窗口期[-15，15]的股票預期收益率，最終得出超額收益率（AR）和累計超額收益率（CAR），繪制的趨勢圖如圖2所示：

2021年9月3日，在宣布設(shè)立北交所并適用精選層各項基礎(chǔ)制度后，投資者預期貝特瑞將會平移至北交所上市，并將此預期反應(yīng)在了股價中。如圖2，在事件日（2021年9月3日）前，貝特瑞的AR一直在0之間上下波動，CAR持續(xù)為負數(shù)，直到事件日當天，AR與CAR呈直線上漲，此后的15天，CAR更是上升至9月22日最高點46.97%，短期市場反應(yīng)活躍。這表明宣布設(shè)立北交所后，投資者對公司重新進行了評價，并給予了更高的期望?？傮w來說，市場對于此次事件是持積極態(tài)度的，貝特瑞也贏得了外界投資者的支持，并使其相信未來平移北交所后價值將會上升，市場認可度將會更高。

（2）長期市場反應(yīng)

本文選取了貝特瑞2021年8月至2022年6月的市值數(shù)據(jù)，具體如圖3所示：2021年9月3日-11月15日期間，受益于設(shè)立北交所的消息，貝特瑞的總市值攀升。正式平移至北交所上市后，其市值逐漸回落，回落速度符合市場規(guī)律與預期。值得注意的是，2022年2月9日，貝特瑞宣布解禁了3.32億的限售股，占公司總股本的68.38%，由于限售股的解禁會增加公司自由股的流通數(shù)量，一定程度會給公司的股價帶來壓力，影響公司的市值。因此，在解禁限售股后，貝特瑞的市值又再次跌落。但是流通股的數(shù)量只是影響市值的因素之一，公司的股價更多是受大盤和公司基本面的影響。2022年4月29日，貝特瑞宣布分配股票股利，擬每10股送5股，流通股相比分配前又增加了近一半，但是基于公司前期的積累，貝特瑞市值在分配當天開始了穩(wěn)定增長。由此可知，在北交所上市的半年里，貝特瑞的市值正在朝著一個合理的水平發(fā)展。

2. 財務(wù)效果分析

（1）營運能力分析

從表1可知，同比方向來看，2022年一季度的所有指標都高于2021年一季度的指標，企業(yè)的整體營運能力有所提升的。但從環(huán)比方向來看，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率和存貨周轉(zhuǎn)率在2021年四季度與三季度之間發(fā)生了顯著變化，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率從1.68下降至0.33，存貨周轉(zhuǎn)率從0.85上升至1.68。變化的主要原因是新能源行業(yè)和原材料價格的影響：2021年四季度，新能源行業(yè)高速發(fā)展，公司正極材料和負極材料的銷售規(guī)模都呈現(xiàn)出擴張趨勢，營業(yè)收入相比上季度增加了近10個億，直接導致應(yīng)收款項的大幅增加，同時原材料價格上漲，公司不得不購入大量原材料以支撐擴張的銷售規(guī)模?；谝陨显?，貝特瑞在2021年年報中提出建立客戶信用管理，應(yīng)收賬款回款管理等相關(guān)制度，并在2022年予以執(zhí)行，因此，2022年一季度應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率和存貨周轉(zhuǎn)率逐漸回到了合理的水平。

（2）盈利能力分析

從盈利指標分析可知，銷售毛利率呈現(xiàn)下降趨勢，凈資產(chǎn)收益率有所改善。2021年以來，新能源汽車的火熱帶動了正極材料的需求，加上貝特瑞產(chǎn)能利用率的提升，公司正極材料的銷售毛利率較上期增加了9.96%。然而，公司的主營業(yè)務(wù)負極材料和其他品種，因產(chǎn)品均價的下降和原材料價格的快速上漲，銷售毛利率下降頗多，最終導致2021年總體銷售毛利率持續(xù)下滑。凈資產(chǎn)收益率方面，平移北交所后，貝特瑞的公司規(guī)模進一步擴大，帶動了凈資產(chǎn)和營業(yè)收入的增長，銷售費用逐漸降低，凈利潤增長幅度超過了凈資產(chǎn)的增長。因此，凈資產(chǎn)收益率同比有所增長。

（3）成長能力分析

從表1可以看出，貝特瑞的營業(yè)收入處在持續(xù)增長狀態(tài)，而凈利潤增長率卻波動劇烈。2021年第三季度，其凈利潤增長率跌至負數(shù)，凈利潤總額大幅減少，同一期間其經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量也下降至-5.47億元。從經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量變化趨勢上看，2021年的表現(xiàn)持續(xù)惡化，年低總額已低至-5.639億元，可見貝特瑞凈利潤的含金量并不高。原因主要涉及兩點：一方面是為了保證原材料的供應(yīng)，增加了原材料和委托加工供應(yīng)商的預付款；另一方面前期所開具的應(yīng)付票據(jù)陸續(xù)到期，使購買商品，接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金增加，最終導致經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量下降至負數(shù)。直到2021年四季度，貝特瑞應(yīng)收賬款政策和銷售政策都做出了改進，現(xiàn)銷比例擴大，應(yīng)收賬款，銷售商品、提供勞務(wù)所收到的現(xiàn)金增多，經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量才開始好轉(zhuǎn)。

3. 非財務(wù)效果分析

（1）公司形象

貝特瑞正式平移北交所時，正逢我國動力電池行業(yè)的高速發(fā)展階段，登陸北交所對于貝特瑞品牌形象的提升起到了積極作用，加上貝特瑞自身的技術(shù)實力，使貝特瑞在上市首日股價達到了190元/股，鞏固了其在負極材料領(lǐng)域的領(lǐng)先地位。同時，品牌形象的提升不僅有利于公司獲得更多訂單，還能提高公司的品牌知名度。此前，貝特瑞的客戶主要以松下，三星，LG等國際主流客戶為主，2019年和2020年海外收入占比高達40%。近年來，貝特瑞也吸引了一批國內(nèi)主流客戶，如寧德時代，比亞迪，力神等，國內(nèi)銷售額占比也因此上升，具體如圖4所示。設(shè)立北交所的消息公布后，2021年下半年貝特瑞國內(nèi)收入的漲幅相比上半年更是達到了2倍。

（2）研發(fā)創(chuàng)新

上市北交所后，貝特瑞加大了研發(fā)投入力度。據(jù)2021年報表數(shù)據(jù)顯示，貝特瑞2021年一季度、二季度、三季度的研發(fā)費用維持在1-1.5億元，而四季度的研發(fā)支出增長到了2.076億，研發(fā)費用明顯加大。次年一季度的研發(fā)費用也與上季度基本持平，同比增長率達到了104%。另一方面，隨著研發(fā)費用的增加，貝特瑞不僅增加了研發(fā)人員數(shù)量，還擴大了研究院規(guī)模。截至2021年底，研發(fā)人員數(shù)量由489人增至619人，擁有的專利數(shù)量由283項增至327項。在強勁的研發(fā)實力下，2021年貝特瑞在原有的新能源技術(shù)研究院基礎(chǔ)上，成立了新的研究院公司。

（3）公司治理

自貝特瑞平移北交所以來，短短2個月的時間，公司重新修訂了近35項管理制度，并根據(jù)這些修改后的制度重新編制公司章程。比如，在修訂后的公司章程中將收購公司股份的方式由原來3種主要方式改為了公開集中交易方式，這種方式更有利于提高公司的知名度和股票的流動性；對外捐贈事項審批制度也制定得更為詳細，對每個范圍內(nèi)的捐贈金額都規(guī)定由不同層級的人員審批，杜絕了越級審批現(xiàn)象；獨立董事制度遵循了當前新證券法的要求，進一步明確了獨立董事的責任與權(quán)利。公司章程和管理制度的修訂不僅進一步完善了公司的治理結(jié)構(gòu)，還使貝特瑞在今后的運行上更加嚴謹規(guī)范，增強了市場投資者對貝特瑞的認可。

五、結(jié)論與建議

（一）結(jié)論

本文研究了貝特瑞上市北交所后，在市場反應(yīng)、財務(wù)效果、非財務(wù)效果等多個方面的變化，并歸納了其變化的原因。研究發(fā)現(xiàn)，公司市場反應(yīng)和非財務(wù)效果的變化很大程度上受到了北交所的影響，比如市場反應(yīng)上：短期內(nèi)貝特瑞的CAR一路上漲，市值在經(jīng)過一段市場的冷靜期后，也逐漸穩(wěn)定上升；在非財務(wù)效果上，公司研發(fā)投入加大，治理結(jié)構(gòu)進一步完善，國內(nèi)銷售收入逐漸增多。相反的是，在財務(wù)效果方面，由于研究期間有限，北交所為其帶來的效應(yīng)并不明顯，財務(wù)指標的變化主要與整個行業(yè)和公司的基本面有關(guān)。因此，要進一步探究北交所為其帶來的財務(wù)效果變化，還需要長期的研究。

（二）建議

1. 北交所層面

（1）降低投資者門檻

目前北交所和其他注冊制板塊一樣，對于機構(gòu)投資者不設(shè)門檻，個人投資者準入門檻為開通交易權(quán)限前20個交易日，日均證券資產(chǎn)50萬元，且具備2年以上證券投資經(jīng)驗（創(chuàng)新層更高為100萬），相比創(chuàng)業(yè)板的投資資格須滿足日均資產(chǎn)不低于10萬元、科創(chuàng)板不低于50萬元，北交所的投資門檻最高。這在很大程度上妨礙了北交所的交易活躍度，散戶和個人投資者很難進入北交所，應(yīng)考慮降低北交所的投資門檻至創(chuàng)業(yè)板或科創(chuàng)板水平，同時創(chuàng)新層的投資門檻應(yīng)低于北交所的投資門檻。

（2）推出做市交易制度

北交所定位于創(chuàng)新型中小企業(yè)，這類企業(yè)在早期具有市值小、流動性差，行業(yè)新等特點，因此如何針對性地創(chuàng)新交易制度，建立符合北交所企業(yè)的交易方式，是北交所未來考慮的重點。奚國華曾表示，北交所可以推出做市交易制度，建立競價交易與做市交易并行的混合交易制度體系，增強市場交易功能，改善市場流動性，同時設(shè)置北交所獨立的股票代碼系統(tǒng)，提升上市公司股票辨識度。

2. 中小企業(yè)層面

（1）強化內(nèi)部管理

相對大企業(yè)而言，中小企業(yè)由于缺乏外部籌資能力和內(nèi)部留存調(diào)動余地，加強企業(yè)內(nèi)部管理就尤為重要。對于擬從新三板轉(zhuǎn)到北交所的企業(yè)來說，應(yīng)建立嚴格的內(nèi)部控制制度，規(guī)范審批、預算、職務(wù)分離等制度，保證企業(yè)內(nèi)部控制的有效實施。強化內(nèi)部管理不僅可以對企業(yè)的內(nèi)部結(jié)構(gòu)重新進行優(yōu)化和整理，還能提高公司治理水平和管理效率。

（2）加大研發(fā)創(chuàng)新

研發(fā)創(chuàng)新是企業(yè)核心競爭力的重要來源。本文研究的貝特瑞在平移北交所后不僅加大了研發(fā)投入，更是拓展了主營業(yè)務(wù)之外的其他業(yè)務(wù)，并攻克了關(guān)鍵技術(shù)指標難題，成功獲得下游客戶認可。因此，對于已在北交所上市的企業(yè)，若不想被市場淘汰，就要保持創(chuàng)新能力，爭取行業(yè)技術(shù)領(lǐng)先地位。企業(yè)技術(shù)實力提升，同樣也會吸引市場投資者的目光，為企業(yè)帶來新的融資機會，注入更多的研發(fā)資金。

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基金項目：湖北省教育廳人文社會科學研究項目（16Q213）

作者簡介：張茜（1987- ），女，湖北武漢人，湖北經(jīng)濟學院講師，碩士生導師，博士，研究方向為會計信息質(zhì)量與企業(yè)價值創(chuàng)造；齊心（1999- ），女，湖北天門人，湖北經(jīng)濟學院碩士研究生，研究方向為會計信息質(zhì)量與企業(yè)價值創(chuàng)造。