增值稅留抵退稅政策對企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的影響

李光龍，譚茜

(安徽大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院，安徽 合肥 230031)

一、引 言

黨的二十大報(bào)告明確指出要充分發(fā)揮市場在資源配置中的決定性作用，更好發(fā)揮政府的作用。當(dāng)前，我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展面臨從高速增長階段向高質(zhì)量發(fā)展階段的轉(zhuǎn)變，資源配置的有效性關(guān)乎企業(yè)發(fā)展的質(zhì)量，如何優(yōu)化資源配置成為學(xué)術(shù)界亟待研究的問題。企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)反映了企業(yè)資源配置狀況：合理的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)能夠使企業(yè)保持高質(zhì)量的償債信用，使企業(yè)績效最大化[1]，提升企業(yè)價值[2]；不合理的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，將導(dǎo)致企業(yè)業(yè)績下滑，甚至陷入財(cái)務(wù)困境[3]。因此，研究企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)對企業(yè)生存與高質(zhì)量發(fā)展至關(guān)重要。從已有文獻(xiàn)來看，多數(shù)學(xué)者主要從微觀角度分析資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，鮮有文獻(xiàn)聚焦稅收政策與企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)二者之間的關(guān)系。作為宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控的基本手段，稅收政策可以引導(dǎo)微觀經(jīng)濟(jì)主體的行為方向，進(jìn)而影響企業(yè)的資源配置狀況。

增值稅是我國第一大稅種，其收入規(guī)模占稅收收入的三分之一，對宏觀經(jīng)濟(jì)有顯著的調(diào)控作用。增值稅的中性特征使增值稅具有促進(jìn)公平競爭、實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)公平的功能。然而，當(dāng)存在銷項(xiàng)稅額不足以抵扣進(jìn)項(xiàng)稅額時，未抵扣的部分將作為留抵稅額轉(zhuǎn)到下一期進(jìn)行抵扣。龐大的留抵稅額提高了企業(yè)經(jīng)營資產(chǎn)的使用成本和經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而阻礙了企業(yè)技術(shù)進(jìn)步和設(shè)備更新?lián)Q代，給實(shí)體企業(yè)的高質(zhì)量發(fā)展帶來障礙。為助力經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展，中華人民共和國財(cái)政部和國家稅務(wù)總局頒布《財(cái)政部 稅務(wù)總局關(guān)于2018年退還部分行業(yè)增值稅留抵稅額有關(guān)稅收政策的通知》(財(cái)稅〔2018〕70號)(以下簡稱“財(cái)稅〔2018〕70號文”)，要求對部分先進(jìn)制造業(yè)、研發(fā)等現(xiàn)代服務(wù)業(yè)進(jìn)行留抵退稅。根據(jù)《關(guān)于進(jìn)一步加大增值稅期末留抵退稅政策實(shí)施力度的公告》(財(cái)稅〔2022〕14號)(以下簡稱“財(cái)稅〔2022〕14號文”)，留抵退稅政策進(jìn)一步放寬，允許符合條件的小微企業(yè)、制造業(yè)等行業(yè)申請?jiān)隽看媪苛舻侄愵~的全部退還。大規(guī)模留抵退稅成效顯現(xiàn)：2022年政府工作報(bào)告顯示預(yù)計(jì)全年退稅減稅約2.5萬億元，實(shí)行大規(guī)模退稅將是主要措施，全年留抵退稅預(yù)計(jì)約1.5萬億元。增值稅留抵退稅政策的出臺一方面能夠使企業(yè)得到退稅資金，向市場釋放了積極信號；另一方面可以打通增值稅返還鏈條，降低企業(yè)經(jīng)營資產(chǎn)的使用成本，加速資金周轉(zhuǎn)。那么，在增值稅的留抵退稅政策下，企業(yè)的資產(chǎn)配置將會如何變化？

現(xiàn)有文獻(xiàn)對留抵退稅政策實(shí)證研究較為薄弱，尚未發(fā)現(xiàn)考察留抵退稅對資產(chǎn)結(jié)構(gòu)影響的文獻(xiàn)?；诖?，筆者以2018年增值稅留抵退稅試點(diǎn)這一外生政策作為準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)，采用雙重差分模型，擬探究留抵退稅對企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的影響。

本文的邊際貢獻(xiàn)在于：(1)在研究視角上，基于留抵退稅政策這一新的角度，擬探究企業(yè)資產(chǎn)配置的可能變化，拓寬了資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的影響因素研究，同時又以企業(yè)資產(chǎn)配置效率為政策落腳點(diǎn)，豐富了增值稅留抵退稅的政策效果研究；(2)在研究方法上，以財(cái)稅〔2018〕70號文為準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)構(gòu)建雙重差分模型，挖掘留抵退稅通過降低融資約束和促進(jìn)主業(yè)投資來提升固定資產(chǎn)比率的證據(jù)，并進(jìn)行多種穩(wěn)健性檢驗(yàn)；(3)在內(nèi)容上，擬考察在不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、企業(yè)規(guī)模、生命周期情況下，留抵退稅政策對資產(chǎn)配置的影響差異，探究背后的成因。

二、文獻(xiàn)回顧

(一)企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)相關(guān)研究

企業(yè)如何決定在固定資產(chǎn)、流動資產(chǎn)和無形資產(chǎn)上的支出比例是一個不可忽視的財(cái)務(wù)決策。已有眾多文獻(xiàn)研究資本結(jié)構(gòu)，如經(jīng)濟(jì)政策不確定性，社會責(zé)任和流動性沖擊對企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的動態(tài)調(diào)整的影響[4-5]等。但是，學(xué)術(shù)界對企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的研究卻未引起相應(yīng)的重視。從微觀層面看，學(xué)者從資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的效應(yīng)角度進(jìn)行研究，如資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的引致效應(yīng)[6]，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)對企業(yè)的經(jīng)濟(jì)撬動效應(yīng)[7]，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)對企業(yè)并購[8]、企業(yè)流動性[9]、資本結(jié)構(gòu)[10]、經(jīng)營業(yè)績[11]和企業(yè)價值[12]的影響，少量文獻(xiàn)涉及資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化[13]。從宏觀層面看，現(xiàn)有文獻(xiàn)涉及區(qū)域金融生態(tài)環(huán)境[14]和地區(qū)產(chǎn)權(quán)制度、地區(qū)締約制度[15]、預(yù)期通貨膨脹[16]對資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的影響。

(二)增值稅留抵退稅相關(guān)研究

增值稅的留抵稅額是指當(dāng)期銷項(xiàng)稅額小于進(jìn)項(xiàng)稅額而導(dǎo)致的未抵扣的進(jìn)項(xiàng)稅額。自《中華人民共和國增值稅暫行條例》發(fā)布起，我國一直實(shí)行增值稅的留抵不退政策制度。直到2018年，我國才逐步允許較大規(guī)模的留抵退稅。瀏覽文獻(xiàn)可知，留抵退稅問題并沒有得到學(xué)術(shù)界足夠的關(guān)注。目前，有關(guān)留抵退稅的文獻(xiàn)大多為理論分析和稅收實(shí)務(wù)，如留抵退稅的分布和影響[17]，留抵退稅制度的國際經(jīng)驗(yàn)借鑒[18-19]，留抵退稅的負(fù)擔(dān)機(jī)制[20]，留抵退稅權(quán)的證成與規(guī)則完善[21]等。鮮有學(xué)者用實(shí)證分析法探究留抵退稅對企業(yè)的影響，少數(shù)實(shí)證文獻(xiàn)分析了企業(yè)價值、創(chuàng)新研發(fā)、企業(yè)投資、企業(yè)金融化和債務(wù)融資成本等，如解洪濤等[22]使用2015年全國稅源調(diào)查數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，留抵稅額擠占了企業(yè)現(xiàn)金流量，并提高了企業(yè)融資成本。黃賢環(huán)等[23]使用了2016年第一季度至2019年第一季度的A股上市公司數(shù)據(jù)檢驗(yàn)了留抵退稅政策對企業(yè)金融化的抑制作用。部分學(xué)者以財(cái)稅〔2018〕70號文為準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)研究留抵退稅政策，結(jié)果表明留抵退稅政策可以顯著激勵企業(yè)創(chuàng)新研發(fā)[24]，增加固定資產(chǎn)投資[25]、提升企業(yè)價值[26]并促進(jìn)全要素生產(chǎn)率[27]的提高。

以上文獻(xiàn)未涉及留抵退稅政策如何影響企業(yè)資產(chǎn)配置的問題。實(shí)際上，留抵退稅政策的實(shí)施可以降低資本使用成本，對企業(yè)資產(chǎn)配置決策的影響不容小覷?；诶碚撆c實(shí)證相結(jié)合的檢驗(yàn)方式，筆者擬研究增值稅留抵退稅與企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的因果聯(lián)系，并進(jìn)一步討論其影響路徑和異質(zhì)性，根據(jù)實(shí)證結(jié)果為完善留抵退稅政策提出建議。

三、理論分析與假設(shè)

(一)政策背景

長期以來，在我國增值稅制度中，留抵稅額不能退還。為解決企業(yè)資金被擠占的問題，自2011年開始，我國對29家集成電路企業(yè)實(shí)施留抵退稅政策，2016年對從事大型客機(jī)、大型客機(jī)發(fā)動機(jī)研制項(xiàng)目形成的留抵稅額予以退還。上述的增值稅留抵退稅只涉及部分企業(yè)或部分項(xiàng)目，改革范圍有限。2018年，財(cái)稅〔2018〕70號文出臺，大規(guī)模留抵退稅政策在我國試行，退稅行業(yè)覆蓋了18個先進(jìn)制造業(yè)。2019年，《財(cái)政部 稅務(wù)總局 海關(guān)總署關(guān)于深化增值稅改革有關(guān)政策的公告》(財(cái)政部 稅務(wù)總局 海關(guān)總署公告2019第39號)(以下簡稱“39號公告”)規(guī)定將增值稅留抵退稅范圍擴(kuò)大至全行業(yè)，同時提高了退稅要求。同年，《財(cái)政部 稅務(wù)總局關(guān)于明確部分先進(jìn)制造業(yè)增值稅期末留抵退稅政策的公告》(財(cái)政部 稅務(wù)總局公告2019年第84號)(以下簡稱“84號”公告)出臺，放松了對先進(jìn)制造業(yè)的退稅門檻。2022年，《財(cái)政部 稅務(wù)總局關(guān)于進(jìn)一步加大增值稅期末留抵退稅政策實(shí)施力度的公告》(財(cái)政部 稅務(wù)總局公告第14號)(以下簡稱“14號公告”)出臺，我國進(jìn)一步釋放了留抵退稅政策紅利，允許符合條件的小微企業(yè)、制造業(yè)等部分行業(yè)在規(guī)定時間內(nèi)申請退還增量與存量留抵稅額?！蛾P(guān)于擴(kuò)大全額退還增值稅留抵稅額政策行業(yè)范圍的公告》(財(cái)政部 稅務(wù)總局公告2022年第21號)(以下簡稱“21號公告”)進(jìn)一步擴(kuò)大了14號公告所規(guī)定的行業(yè)范圍。2022年，國家多次出臺政策文件縮短退稅流程時間。與往年的退稅政策相比，2022年的政策具有退稅范圍更廣、退稅要求更低、退稅力度更強(qiáng)及退稅效率更高的特點(diǎn)。政策變化如表1所示。

表1 2018年后增值稅留抵退稅政策的主要?dú)v史沿革

(二)理論分析與假設(shè)

首先，由于增值稅的征稅范圍廣、稅率單一且實(shí)行全環(huán)節(jié)課征，增值稅具有中性的特點(diǎn)。不論何種經(jīng)濟(jì)組織形式，只要企業(yè)在最終的消費(fèi)環(huán)節(jié)增值額相同，增值稅稅負(fù)就相同。多檔次的增值稅稅率、生產(chǎn)型的增值稅會造成重復(fù)課稅，扭曲微觀主體的行為[28]。與前者相似的是，留抵退稅也會影響資源配置。具體來說，當(dāng)產(chǎn)生進(jìn)項(xiàng)稅額而沒有足夠的銷項(xiàng)稅額時，企業(yè)就有一部分資金會“滯留”在政府，企業(yè)不僅由此失去了這筆款項(xiàng)帶來的時間價值，也面臨更高融資約束[26]183。對于高新技術(shù)企業(yè)與裝備制造等重資產(chǎn)行業(yè)或者初創(chuàng)企業(yè)，這種扭曲效應(yīng)更加顯著，原因在于，這些行業(yè)前期固定資產(chǎn)投入大、生產(chǎn)周期長，若不能產(chǎn)生相同或更高的銷項(xiàng)稅額，那么政府中將有大量擠壓資金。從稅收的替代效應(yīng)分析，增值稅留抵不退稅提高了固定資產(chǎn)的使用成本。為了減少企業(yè)現(xiàn)金流的壓力，提高資本收益率，企業(yè)可能選擇增加雇傭人數(shù)以代替資產(chǎn)投資，或者減少主業(yè)投資，增加金融資產(chǎn)配置。若不能留抵退稅，長期來看，企業(yè)的固定資產(chǎn)占比將減小，流動資產(chǎn)占比增加。如果企業(yè)實(shí)現(xiàn)了增值稅的留抵退稅政策，則會消除生產(chǎn)要素配置的非中性效應(yīng)，降低固定資產(chǎn)的使用成本。通過信號傳遞機(jī)制，企業(yè)對實(shí)業(yè)經(jīng)濟(jì)充滿信心，加大對主業(yè)的投資。

其次，根據(jù)權(quán)衡理論，確定資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的本質(zhì)是對風(fēng)險(xiǎn)與收益的權(quán)衡，固定資產(chǎn)的變現(xiàn)能力弱但收益高。若對未來經(jīng)濟(jì)發(fā)展持悲觀態(tài)度，企業(yè)更愿意提高預(yù)防性儲備，因而降低固定資產(chǎn)的持有水平。留抵退稅體現(xiàn)了政府實(shí)施積極財(cái)政政策的信號，提升了中國企業(yè)對未來發(fā)展向好的信心，降低了企業(yè)預(yù)防性資金的需要，從而會提高固定資產(chǎn)的持有比例。據(jù)此提出如下假設(shè)：

H1：增值稅留抵退稅政策的實(shí)施會激勵企業(yè)提高固定資產(chǎn)的比率。

在一般情況下，企業(yè)可以通過內(nèi)部與外部兩種渠道進(jìn)行融資。其中：內(nèi)部融資來自內(nèi)部融通的自有資金，具有風(fēng)險(xiǎn)低、成本低、自主性強(qiáng)等特點(diǎn)；外部融資可分為債務(wù)融資和股權(quán)融資，主要通過向銀行金融機(jī)構(gòu)或機(jī)構(gòu)投資者籌資，具有高效性、高風(fēng)險(xiǎn)性和有償性等特點(diǎn)。由于企業(yè)內(nèi)部管理者和外部投資者之間的信息差異，外部投資者的投資行為往往較為保守，他們需要高額的投資回報(bào)來彌補(bǔ)其信息成本，導(dǎo)致企業(yè)資金成本居高不下。作為一項(xiàng)重要的宏觀政策，留抵退稅政策不但體現(xiàn)了政府促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的決心，降低了宏觀經(jīng)濟(jì)政策的不穩(wěn)定性，也表明了政府對企業(yè)的扶持和擔(dān)保，給外部融資市場傳遞了積極的信號，有助于吸引更多的外部資金，降低外部融資門檻，為企業(yè)技術(shù)更新、擴(kuò)大規(guī)模帶來資金支持。據(jù)此提出如下假設(shè)：

H2：增值稅留抵退稅政策緩解了融資約束，從而推動企業(yè)提升固定資產(chǎn)比率。

四、研究設(shè)計(jì)

(一)樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文以財(cái)稅〔2018〕70號文為準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)(1)需要指出的是，雖然根據(jù)39號公告，2019年4月開始全行業(yè)試行增值稅增量留抵退稅制度，但39號公告的退稅門檻高、使用范圍窄及退稅額度小，如要求申請留抵退稅的納稅人自2019年4月稅款所屬期起，連續(xù)六個月增量留抵稅額均大于零，且第六個月增量留抵稅額不低于50萬。從實(shí)際執(zhí)行情況看，符合條件的企業(yè)并不多。2019年6月，國家又放寬了部分先進(jìn)制造業(yè)的退稅條件(參見84號公告)，這些行業(yè)與本文研究的試點(diǎn)行業(yè)范圍相同，因此保持了控制組與對照組之間的區(qū)別。，考察增值稅留抵退稅對上市公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的影響。為保證雙重差分模型(difference-in-difference，DID)的操作可行性，筆者選取滬深兩市發(fā)行的A股上市公司2017—2019年的季度數(shù)據(jù)，以2018年第三季度為政策實(shí)施季度。在進(jìn)行實(shí)證分析時，剔除了原始數(shù)據(jù)中金融保險(xiǎn)類、*ST、ST類上市公司和數(shù)據(jù)缺失的樣本，并對數(shù)據(jù)進(jìn)行了上下1%的縮尾處理。最終得到31 128個樣本觀測值。本文的全部數(shù)據(jù)來源于CSMAR數(shù)據(jù)庫。

(二)變量定義

1.被解釋變量

被解釋變量為資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。資產(chǎn)的管理一般指的是流動資產(chǎn)和固定資產(chǎn)的管理[29]。由于固定資產(chǎn)比例與流動資產(chǎn)比例具有反向關(guān)系，本文采用固定資產(chǎn)比率(fixed asset ratio，F(xiàn)AR)來衡量資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。

2.主要解釋變量

主要解釋變量為Treati×Postt。本文根據(jù)財(cái)稅〔2018〕70號文設(shè)置Treati為虛擬變量。若企業(yè)屬于該政策試點(diǎn)行業(yè)，則Treati為1，否則為0。設(shè)置Postt為虛擬變量。其中：i為不同企業(yè)；t為不同時間。考慮到財(cái)稅〔2018〕70號文于2018年6月27日出臺并規(guī)定相關(guān)企業(yè)在2018年9月30日之前完成退稅工作，2018年第二季度幾乎不受政策影響，因此以2018年第三季度作為改革點(diǎn)，2018年第三季度及之后Postt取1，否則取0。Treati×Postt表示留抵退稅實(shí)施的政策效應(yīng)。

3.控制變量

本文參考雷新途等[14]105的研究，將資本密集度、經(jīng)營現(xiàn)金實(shí)現(xiàn)水平、公司規(guī)模、營業(yè)收入增長率、資產(chǎn)負(fù)債率和凈資產(chǎn)收益率作為影響資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的控制變量并加入可能影響資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的控制變量股權(quán)集中度和人力資本密集度。在樣本期間，考慮到我國實(shí)施了許多減稅降費(fèi)政策，為了排除減稅降費(fèi)對企業(yè)資產(chǎn)偏好的影響，參考劉駿等[30]和劉行等[31]的做法，在回歸模型中加入了企業(yè)稅收負(fù)擔(dān)的影響，具體定義如表2所示。

表2 變量名稱及解釋

(三)模型設(shè)計(jì)

為檢驗(yàn)增值稅留抵退稅政策對企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的影響，構(gòu)造了以下雙重差分模型

A_structurei,t=β0+β1Treati×Postt+∑βnControls+μi+λt+εi,t

(1)

其中：A_structurei，t為被解釋變量，表示企業(yè)i在第t期的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)；β為常數(shù)項(xiàng)；Treati×Postt是重要解釋變量，其系數(shù)估計(jì)是雙重差分估計(jì)量，考察留抵退稅對資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的影響；Controls為控制變量的集合；μi和λt分別表示企業(yè)固定效應(yīng)和季度固定效應(yīng)；εi，t表示隨機(jī)擾動項(xiàng)；采用固定資產(chǎn)比率(FAR)來衡量資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。此外，回歸在企業(yè)層面進(jìn)行了聚類穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)誤處理。

五、實(shí)證結(jié)果分析

(一)描述性統(tǒng)計(jì)

描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果如表3所示。由表3可見，固定資產(chǎn)占比約為0.2，這與王紹鳳等[32]的數(shù)據(jù)基本一致。Treati的平均值約為0.51，表明處理組與對照組的數(shù)量相當(dāng)。從財(cái)務(wù)特征來看，企業(yè)的營業(yè)收入增長率最大值為331.1%，最小值為-82.1%；企業(yè)凈資產(chǎn)收益率最大值為12.7%，最小值為-24.2%，表明企業(yè)在成長速度與盈利能力方面具有較大差異。在公司治理方面，從股權(quán)集中度角度來看，企業(yè)的第一大股東持股比例均值為33.56%，說明大部分企業(yè)存在內(nèi)部人為控制的治理問題。從代理理論角度來看，可能會存在企業(yè)流動資產(chǎn)偏高而固定資產(chǎn)偏低的問題。其他變量結(jié)果與現(xiàn)有文獻(xiàn)基本一致。

表3 變量的描述性統(tǒng)計(jì)

(二)基準(zhǔn)結(jié)果

表4報(bào)告了回歸結(jié)果。由表4可見，列(1)為不加控制變量、僅控制雙向固定效應(yīng)的基準(zhǔn)回歸結(jié)果。政策效應(yīng)(Treati×Postt)對固定資產(chǎn)比例的估計(jì)系數(shù)為正，在1%的水平上顯著為正。列(2)為加入控制變量，僅考慮企業(yè)固定效應(yīng)的基準(zhǔn)回歸結(jié)果，同樣，政策效應(yīng)(Treati×Postt)對固定資產(chǎn)比例的估計(jì)系數(shù)為正，在1%的水平上顯著為正。列(3)為考慮控制變量與雙向固定效應(yīng)的基準(zhǔn)回歸結(jié)果。結(jié)果顯示，留抵退稅政策提升了試點(diǎn)企業(yè)固定資產(chǎn)的比例，且在1%的水平上顯著，初步驗(yàn)證了H1。

表4 基準(zhǔn)回歸結(jié)果

(三)平行趨勢檢驗(yàn)

雖然上述基準(zhǔn)分析識別了留抵退稅政策對資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的效應(yīng)，但是運(yùn)用雙重差分模型的前提是通過平行趨勢檢驗(yàn)。鑒于此，筆者使用事件研究法考察了處理組和對照組資產(chǎn)結(jié)構(gòu)差異隨時間變化的動態(tài)效果。理論上來說，增值稅留抵退稅政策對提升企業(yè)固定資產(chǎn)比率的影響發(fā)生在政策實(shí)施之后，因此，政策實(shí)施前對照組和實(shí)驗(yàn)組的變動趨勢相同。圖1展示了政策動態(tài)趨勢，橫軸代表時間(政策實(shí)施時間即2018年第三季度，政策發(fā)生前一季度為估計(jì)基期)，豎虛線代表政策實(shí)施時間，縱軸代表交互項(xiàng)估計(jì)系數(shù)。如圖1所示，政策實(shí)施前，估計(jì)系數(shù)未顯著大于0，說明對照組和實(shí)驗(yàn)組的固定資產(chǎn)比率在政策發(fā)布之前具有相同的發(fā)展趨勢，符合平行趨勢的假設(shè)。在政策實(shí)施當(dāng)期及后期，估計(jì)系數(shù)為正，且在統(tǒng)計(jì)上顯著，說明實(shí)驗(yàn)組與對照組的固定資產(chǎn)比率的發(fā)展趨勢在政策點(diǎn)發(fā)生差異，留抵退稅政策的實(shí)施提高了實(shí)驗(yàn)組固定資產(chǎn)比率。

圖1 平行趨勢檢驗(yàn)

(四)穩(wěn)健性檢驗(yàn)

1.子樣本回歸

本文將樣本區(qū)間變更為2018年第一季度至2019年第一季度，以避免其他因素對企業(yè)固定資產(chǎn)占比的影響，結(jié)果如表5的列(1)所示?？s短樣本得到的回歸結(jié)果與主檢驗(yàn)依舊一致。

2.縮小樣本期

考慮到企業(yè)可能事先獲知增值稅留抵退稅政策這一政策消息，并對相關(guān)行為事先作出改變。為了排除這種可能性，借鑒俞杰等[27]111的做法，剔除了政策實(shí)施前一季度，即2018年第二季度的數(shù)據(jù)進(jìn)行檢驗(yàn)。實(shí)證結(jié)果如表5的列(2)所示。結(jié)果顯示，估計(jì)系數(shù)顯著為正，說明留抵退稅政策的實(shí)施顯著提高了固定資產(chǎn)占比，這與基準(zhǔn)回歸結(jié)果一致，說明回歸結(jié)果穩(wěn)健。

3.替換樣本

為了排除早期試點(diǎn)政策的影響，借鑒吳怡俐等[26]190的做法，刪除了受《關(guān)于大型客機(jī)和新支線飛機(jī)增值稅政策的通知》(財(cái)稅〔2016〕141號)影響的實(shí)驗(yàn)組與對照組，重復(fù)模型(1)檢驗(yàn)，結(jié)果如表5的列(3)所示。由表5可見，交互項(xiàng)系數(shù)依然顯著為正。

表5 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

4.安慰劑檢驗(yàn)

為檢驗(yàn)基準(zhǔn)回歸結(jié)果受遺漏變量、隨機(jī)因素影響的程度，筆者借鑒Ferrara等[33]的方法，通過安慰劑檢驗(yàn)，判斷增值稅留抵退稅政策提升企業(yè)固定資產(chǎn)占比的效應(yīng)是否由其他因素所致。具體而言，隨機(jī)篩選500家公司作為實(shí)驗(yàn)組，構(gòu)造公司層面的隨機(jī)實(shí)驗(yàn)，并按照模型(1)進(jìn)行回歸，以此得到基準(zhǔn)回歸估計(jì)系數(shù)的概率來判斷結(jié)論的可靠性。為了增強(qiáng)安慰劑的效力，將上述過程重復(fù)500次，最后繪制出Treati×Postt估計(jì)系數(shù)分布圖。若Treati×Postt估計(jì)系數(shù)分布在0附近，則說明設(shè)定模型中不存在遺漏變量。檢驗(yàn)結(jié)果如圖2所示。由圖2可見，虛假的雙重差分的估計(jì)系數(shù)分布在0附近，圖2中右側(cè)的虛線為真實(shí)的系數(shù)值，隨機(jī)處理下大部分虛假估計(jì)系數(shù)都分布于其左側(cè)，表明企業(yè)固定資產(chǎn)的占比并未顯著受除了增值稅留抵退稅政策因素外的其他因素影響。

圖2 安慰劑檢驗(yàn)

(五)作用機(jī)制討論

通過前文理論分析可知，增值稅留抵退稅政策可以有效地緩解企業(yè)融資約束和促進(jìn)主業(yè)投資，企業(yè)的固定資產(chǎn)配置意愿隨之提高。為了進(jìn)一步探究留抵退稅政策影響企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的間接路徑機(jī)制，引入如下中介效應(yīng)模型

A_structurei,t=β0+β1Treati×Postt+∑βnControls+μi+λt+εi,t

(2)

Mediatori,t=β0+β1Treati×Postt+∑βnControls+μi+λt+εi,t

(3)

A_structurei,t=β0+β1Treati×Postt+β2Mediatori,t+∑βnControls+μi+λt+εi,t

(4)

如果模型(2)與模型(3)中政策效應(yīng)(Treati×Postt)的回歸系數(shù)和模型(4)中介變量(Mediatori，t)回歸系數(shù)都顯著，說明存在中介效應(yīng)。若模型(4)的政策效應(yīng)(Treati×Postt)不顯著，說明直接效應(yīng)不顯著，存在完全的中介效應(yīng)；若顯著水平有所下降或數(shù)值有所降低，說明直接效應(yīng)顯著，為部分中介效應(yīng)。

融資約束為本文的中介變量(Mediatori，t)。企業(yè)受嚴(yán)重的外部融資約束后，出于預(yù)防動機(jī)會提高現(xiàn)金持有水平，表現(xiàn)出較強(qiáng)的現(xiàn)金積累傾向[14]103。相比于融資約束較高的公司，融資約束較低的公司會具有較低的現(xiàn)金持有水平。本文參考江龍等[34]的研究，用現(xiàn)金持有率來衡量融資約束，現(xiàn)金持有率為本季末貨幣資金與季末短期投資之和比上季末總資產(chǎn)。增值稅留抵退稅政策一方面體現(xiàn)了政府促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的決心，給銀行等金融機(jī)構(gòu)傳遞積極信號，產(chǎn)生較高的信用擔(dān)保，降低企業(yè)的融資約束，進(jìn)而降低企業(yè)現(xiàn)金持有的預(yù)防性需求；另一方面，雖著力解決了留抵不退的問題，但只有發(fā)展實(shí)體的企業(yè)才能享受到該稅收優(yōu)惠。因此，留抵退稅為主業(yè)發(fā)展提供了充足的資金，又降低了主業(yè)投資的成本和風(fēng)險(xiǎn)。基于此，當(dāng)企業(yè)的融資約束降低后，企業(yè)更可能利用資金從事主業(yè)投資。

模型(2)至(4)用于檢驗(yàn)“增值稅留抵退稅→融資約束→固定資產(chǎn)比率”這一路徑，回歸結(jié)果如表6所示。由列(1)可見，留抵退稅顯著提高了企業(yè)的固定資產(chǎn)比重，這與主檢驗(yàn)一致。由列(2)可見，政策效應(yīng)(Treati×Postt)的回歸系數(shù)為-0.005，且在10%的水平上顯著，說明享受留抵退稅政策的企業(yè)顯著降低了現(xiàn)金持有率，這也印證了增值稅留抵退稅政策可以降低企業(yè)的融資約束觀點(diǎn)。由列(3)可見，融資約束(Mediatori，t)的回歸系數(shù)顯著為負(fù)數(shù)，說明企業(yè)的融資約束會抑制固定資產(chǎn)的占比；政策效應(yīng)(Treati×Postt)的回歸系數(shù)顯著為正，但是顯著性與列(1)相比有所下降，說明部分中介效應(yīng)成立。由此可見，融資約束在增值稅留抵退稅政策影響企業(yè)固定資產(chǎn)配置的過程中發(fā)揮了部分中介效應(yīng)，H2成立。

表6 中介效應(yīng)分析

六、進(jìn)一步討論

為了考察留抵退稅政策效應(yīng)的企業(yè)異質(zhì)性表現(xiàn)，本節(jié)從企業(yè)所有制、企業(yè)規(guī)模、企業(yè)生命周期三方面來探討留抵退稅政策對不同類型企業(yè)的影響。

(一)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)

財(cái)稅政策對不同性質(zhì)企業(yè)的影響具有顯著差異，因此，筆者根據(jù)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)把公司劃分為國有企業(yè)與非國有企業(yè)，重新對上述數(shù)據(jù)樣本進(jìn)行了回歸，以進(jìn)一步觀察不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)下增值稅留抵退稅政策實(shí)施效果差異。具體回歸結(jié)果如表7的列(1)和列(2)所示。列(1)為對國有企業(yè)進(jìn)行基準(zhǔn)回歸的結(jié)果，結(jié)果顯示，變量Treati×Postt的系數(shù)并不顯著，說明留抵退稅政策對試點(diǎn)國有企業(yè)的固定資產(chǎn)占比沒有影響。由列(2)可見，變量Treati×Postt的系數(shù)為負(fù)，且在1%的水平上顯著，說明留抵退稅政策顯著提高了試點(diǎn)的非國有企業(yè)的固定資產(chǎn)占比。結(jié)果不同的原因是：國有企業(yè)的資金相對有保障，因此國有企業(yè)受稅收負(fù)擔(dān)帶來的非中性影響較小，其資產(chǎn)結(jié)構(gòu)尤其是固定資產(chǎn)的占比相對穩(wěn)定；而對于非國有企業(yè)而言，其承受了較大的資源限制和融資限制，因此對稅收優(yōu)惠政策更為敏感。

(二)企業(yè)規(guī)模

企業(yè)規(guī)模也會影響企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。本文以總資產(chǎn)的對數(shù)來衡量企業(yè)的規(guī)模，并以企業(yè)規(guī)模的均值為標(biāo)準(zhǔn)，大于等于均值為大規(guī)模企業(yè)，小于均值則為小規(guī)模企業(yè)。對兩組數(shù)據(jù)分別進(jìn)行回歸之后，結(jié)果如表7的列(3)和列(4)所示。由列(3)可見，Treati×Postt的系數(shù)為正，在1%的水平下顯著，表明增值稅留抵退稅政策的實(shí)施顯著提高了大規(guī)模企業(yè)的固定資產(chǎn)比率。由列(4)可見，Treati×Postt的系數(shù)不顯著，說明留抵退稅政策的實(shí)施對小規(guī)模企業(yè)的固定資產(chǎn)配置決策干擾較小。究其原因，大規(guī)模企業(yè)的自有資金雄厚，能夠長期與銀行保持良好的信貸關(guān)系，融資約束力較低。收到退還的留抵稅額后，大規(guī)模企業(yè)更有可能利用資產(chǎn)的規(guī)模效應(yīng)，擴(kuò)大生產(chǎn)能力，增加企業(yè)的長期資產(chǎn)投資。而小規(guī)模企業(yè)面臨融資約束高的問題，更有可能增加流動資產(chǎn)的比例來降低風(fēng)險(xiǎn)。

表7 異質(zhì)性分析：產(chǎn)權(quán)性質(zhì)與企業(yè)規(guī)模視角

(三)企業(yè)生命周期

不同生命周期的企業(yè)在經(jīng)營策略、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、融資方式等方面存在較大的差異。參考黃宏斌等[35-36]的做法，本文采用現(xiàn)金流組合法，將企業(yè)劃分成長期、成熟期和衰退期(2)成長期的經(jīng)營現(xiàn)金凈流、投資現(xiàn)金凈流、籌資現(xiàn)金凈流為負(fù)、負(fù)、正或正、負(fù)、正；成熟期為正、負(fù)、負(fù)；其余為衰退期。，結(jié)果如表8所示。由表8的列(1)至列(3)的回歸結(jié)果可知，增值稅留抵退稅政策對成熟期企業(yè)的固定資產(chǎn)占比提高的影響更顯著，但是對成長期和衰退期企業(yè)的影響都不顯著。對于成熟期企業(yè)而言，其更傾向于選擇資金投入大、不確定性高、回報(bào)周期長但是未來收益高的長期投資資產(chǎn)[37]。增值稅留抵退稅政策給企業(yè)帶來資金，因此成熟期企業(yè)的固定資產(chǎn)投資效應(yīng)也更明顯。對于成長期企業(yè)而言，其在初期已經(jīng)購入大量的固定資產(chǎn)，形成了大量的留抵稅額，政策實(shí)施后收益較多。即便如此，成長期企業(yè)也面臨行業(yè)地位不穩(wěn)定和信貸缺乏的風(fēng)險(xiǎn)。增值稅留抵退稅政策能夠減輕成長期企業(yè)的資金壓力，但企業(yè)傾向于提高流動資產(chǎn)以減少財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。衰退期企業(yè)由于財(cái)務(wù)狀況惡化，籌資困難，其首要目標(biāo)是在市場上生存，對長期投資活動的意愿較低。

表8 異質(zhì)性分析：企業(yè)生命周期視角

七、結(jié)論與政策建議

(一)結(jié)論

本文以2018年留抵退稅政策試點(diǎn)的A股上市公司為主要研究對象，對企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)進(jìn)行分析，探討增值稅留抵退稅政策如何影響企業(yè)的資產(chǎn)配置。研究發(fā)現(xiàn)，增值稅留抵退稅政策的實(shí)施顯著提升了試點(diǎn)企業(yè)的固定資產(chǎn)占比，且這一結(jié)論在采用平行趨勢檢驗(yàn)、安慰劑檢驗(yàn)等穩(wěn)健性測試后依然成立。進(jìn)一步分析發(fā)現(xiàn)，增值稅留抵退稅政策降低了企業(yè)的融資約束，為主業(yè)投資帶來資金支持，提高了企業(yè)固定資產(chǎn)的比率。與此同時，增值稅留抵退稅政策對國有企業(yè)和非國有企業(yè)、大規(guī)模企業(yè)和小規(guī)模企業(yè)，以及成長期、成熟期和衰退期的企業(yè)表現(xiàn)出明顯的異質(zhì)性影響。增值稅留抵退稅政策緩解了企業(yè)資金約束，為企業(yè)能夠在更加寬松的條件下可以更加自由地作出投資決策創(chuàng)造有利條件，防止資源錯配，提高了全要素生產(chǎn)率。

(二)政策建議

第一，適當(dāng)降低對小微企業(yè)和初創(chuàng)企業(yè)的留抵退稅要求。根據(jù)本文的異質(zhì)性分析，留抵退稅對小規(guī)模企業(yè)和成長期企業(yè)加大主業(yè)投資力度的影響很小，原因在于這類企業(yè)面臨較高的融資約束，尤其是初創(chuàng)企業(yè)前期投入大、收入少且資金周轉(zhuǎn)壓力較大，因此應(yīng)該適當(dāng)降低這類企業(yè)的留抵退稅的門檻。從退稅廣度來看，可以考慮將信用等級為M級的新辦納稅人納入留抵退稅范圍。根據(jù)納稅信用等級評定標(biāo)準(zhǔn)，A級納稅信用為年度評價指標(biāo)得分90分以上的企業(yè)，B級為年度評價指標(biāo)得分70分以上且不滿90分的企業(yè)，M級為在評價年度無生產(chǎn)經(jīng)營業(yè)務(wù)收入且年度評價指標(biāo)得分70分以上的新設(shè)企業(yè)。根據(jù)2020年全國納稅信用評價結(jié)果，B級與M級的企業(yè)總量占評價總用戶數(shù)的85%。若進(jìn)一步將留抵退稅條件從A、B級放寬至M級，那么符合條件的企業(yè)數(shù)量可以增加一倍，降低了留抵退稅的門檻。從退稅深度來看，可以進(jìn)一步擴(kuò)大留抵退稅政策的行業(yè)范圍。目前，只有小微企業(yè)、先進(jìn)制造業(yè)和批發(fā)業(yè)等七個行業(yè)允許申請?jiān)隽颗c存量留抵稅額的全部退還，而未納入范圍的企業(yè)只能退還部分增量留抵稅款。因此，應(yīng)將全額退還留抵稅額的政策逐步推廣至全行業(yè)。在實(shí)施留抵退稅政策的同時，還應(yīng)配合其他稅收優(yōu)惠，打出“政策組合拳”，為小微企業(yè)和初創(chuàng)企業(yè)發(fā)展保駕護(hù)航。

第二，進(jìn)一步提高退稅效率，防范騙稅風(fēng)險(xiǎn)。根據(jù)國家稅務(wù)總局?jǐn)?shù)據(jù)，截至2022年8月15日，全國稅務(wù)部門已查實(shí)騙取或違規(guī)取得留抵退稅企業(yè) 6 608 戶，挽回留抵退稅及其他稅款損失 108.2 億元。為了防范騙稅風(fēng)險(xiǎn)，同時保證退稅效率，有關(guān)部門應(yīng)將風(fēng)險(xiǎn)控制在合理水平，可以將退稅審查制度分為風(fēng)險(xiǎn)識別和后續(xù)應(yīng)對。在退稅之前，根據(jù)企業(yè)增值稅和其他稅種的納稅申報(bào)、公司狀態(tài)、支付歷史等，將納稅人評估為低風(fēng)險(xiǎn)、中風(fēng)險(xiǎn)和高風(fēng)險(xiǎn)。若為低風(fēng)險(xiǎn)，退稅申請將由系統(tǒng)自動審核；中高風(fēng)險(xiǎn)則由人工進(jìn)行審核。退稅之后，應(yīng)對納稅人進(jìn)行動態(tài)監(jiān)督，如發(fā)現(xiàn)降價銷售、長期未有銷售額等異常情況，應(yīng)逐一取證查驗(yàn)。對于取證坐實(shí)騙取留抵退稅的納稅人，稅務(wù)機(jī)關(guān)應(yīng)以零容忍態(tài)度嚴(yán)厲懲罰，不僅要追繳騙取的留抵退稅款，還應(yīng)對騙稅企業(yè)進(jìn)行相應(yīng)懲處。對于案件重大的騙稅案，應(yīng)公開曝光企業(yè)，將納稅企業(yè)的納稅信用等級降為D級并取消其退稅資格。

第三，鼓勵勞動密集型的企業(yè)吸納更多就業(yè)。由前文分析可知，增值稅留抵退稅政策可顯著提高企業(yè)的固定資產(chǎn)比率，推動企業(yè)更新機(jī)器設(shè)備，有利于企業(yè)優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和生產(chǎn)技術(shù)。但是，企業(yè)生產(chǎn)技術(shù)的改進(jìn)主要是通過投資固定資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)。因留抵退稅政策導(dǎo)致資本使用成本降低可能會造成企業(yè)用更多資本替代勞動(3)本文將表2中的勞動資本密集度作為被解釋變量，用模型(1)進(jìn)行了實(shí)證分析，結(jié)果表明增值稅留抵退稅政策對勞動資本密集度有顯著的負(fù)效應(yīng)。，由此對人力資本結(jié)構(gòu)造成影響，導(dǎo)致企業(yè)對高學(xué)歷人群的需求增加，對低學(xué)歷人群的需求降低，從而對低學(xué)歷人群的就業(yè)水平造成沖擊。因此，在減輕企業(yè)稅負(fù)、激發(fā)企業(yè)活力的同時，還應(yīng)鼓勵勞動密集型的企業(yè)吸納更多低學(xué)歷者就業(yè)人員。