能源央企上市公司在新一輪國(guó)改中的機(jī)遇

李興然

在“逆全球化”的趨勢(shì)以及世界政治經(jīng)濟(jì)格局不安定的環(huán)境下，國(guó)家的基本能源政策從“能源轉(zhuǎn)型”轉(zhuǎn)向了“能源安全”，賦予了能源央國(guó)企新的歷史使命，而能源類央國(guó)企控股的上市公司，作為央國(guó)企資產(chǎn)的重要部分，或?qū)⒊袚?dān)更重要責(zé)任。能源板塊上市公司多為央國(guó)企，在比例上遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于其他板塊，央國(guó)企下屬能源上市公司對(duì)整個(gè)能源安全體系較為重要。

央企能源板塊是改革重點(diǎn)

《提高央企控股上市公司質(zhì)量工作方案》是歷次國(guó)企改革的延續(xù)，也是新一輪央企改革的起點(diǎn)。信達(dá)證券左前明和李春馳發(fā)布的聯(lián)名報(bào)告認(rèn)為，本次改革或?qū)⒊欣^之前國(guó)企改革的兩條主線，一是聚焦主業(yè)，推動(dòng)國(guó)有資產(chǎn)進(jìn)行戰(zhàn)略性重組、專業(yè)化整合；二是提升內(nèi)在質(zhì)量，進(jìn)行企業(yè)制度深化改革，將“ 一利五率”作為考核指標(biāo)。同時(shí)，本次改革的新重點(diǎn)在于建設(shè)中國(guó)特色估值體系的相關(guān)要求，實(shí)現(xiàn)央企下屬上市公司市場(chǎng)價(jià)值與內(nèi)在價(jià)值相匹配，從而達(dá)到國(guó)有資產(chǎn)保值增值的目的。

在全球能源危機(jī)與“逆全球化”擾動(dòng)下，國(guó)家能源政策重點(diǎn)從“能源轉(zhuǎn)型”轉(zhuǎn)向“能源安全”，賦予了能源央國(guó)企新的歷史使命。國(guó)資委在《國(guó)企改革三年行動(dòng)的經(jīng)驗(yàn)總結(jié)與未來(lái)展望》提出，“增強(qiáng)重要能源資源托底作用。推進(jìn)重要能源、礦產(chǎn)資源國(guó)內(nèi)勘探和增儲(chǔ)上產(chǎn)，擴(kuò)大優(yōu)質(zhì)煤炭產(chǎn)能，構(gòu)建新型電力系統(tǒng)。”能源行業(yè)需要發(fā)揮托底作用，而行業(yè)內(nèi)的央國(guó)企控股的能源類上市公司具有較為重要的作用。

央企能源板塊估值仍低

左前明和李春馳認(rèn)為，央國(guó)企能源板塊仍處在低估狀態(tài)，國(guó)有資產(chǎn)保值任重道遠(yuǎn)。在助力國(guó)家戰(zhàn)略和履行社會(huì)責(zé)任方面，能源類國(guó)央企上市公司承擔(dān)了關(guān)鍵職責(zé)，與中國(guó)特色估值體系的核心內(nèi)涵較為契合。而當(dāng)前能源類國(guó)央企雖然有著較為優(yōu)質(zhì)的基本面，但是市場(chǎng)估值偏低。近年來(lái)，央國(guó)企能源上市公司盡管盈利情況轉(zhuǎn)好，在2016-2021歸母凈利潤(rùn)增長(zhǎng)方面優(yōu)于全市場(chǎng)平均表現(xiàn)，但內(nèi)在價(jià)值的提升并未反映在估值方面。在《方案》深化央企控股上市公司改革，推進(jìn)提高市場(chǎng)價(jià)值的要求下，能源類國(guó)央企中的優(yōu)秀標(biāo)的“高盈利、高現(xiàn)金、高分紅”地特點(diǎn)有望獲得關(guān)注、可持續(xù)的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)內(nèi)在價(jià)值有望被市場(chǎng)逐漸認(rèn)可。同時(shí)，這類標(biāo)的也滿足國(guó)家對(duì)于穩(wěn)定資本市場(chǎng)，吸引長(zhǎng)線資金的訴求。能源類企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值與內(nèi)在價(jià)值有望逐漸匹配，走向價(jià)值重估之路。

存在估值重塑的機(jī)會(huì)

在這一輪央企控股上市公司質(zhì)量提升中，能源類企業(yè)或?qū)⒀永m(xù)歷次國(guó)企改革中“聚焦主業(yè)，推動(dòng)國(guó)有資產(chǎn)進(jìn)行戰(zhàn)略性重組、專業(yè)化整合”的路線。央企集團(tuán)或?qū)⑦M(jìn)一步提高資產(chǎn)證券化率，將優(yōu)秀資產(chǎn)注入上市平臺(tái)，推進(jìn)國(guó)有資產(chǎn)整合，以達(dá)到改善關(guān)系國(guó)家民生重要行業(yè)，促進(jìn)國(guó)有資產(chǎn)增值保值的目的。而以現(xiàn)金方式收購(gòu)集團(tuán)資產(chǎn)，收購(gòu)進(jìn)程快，現(xiàn)有股東股份不會(huì)被稀釋，能有效增厚公司EPS。對(duì)于部分能源央企核心平臺(tái)，基于政策導(dǎo)向和公司自身的“高盈利，高現(xiàn)金”的特點(diǎn)，有較大可能通過(guò)現(xiàn)金收購(gòu)方式實(shí)現(xiàn)公司價(jià)值的外延增長(zhǎng)。

“一利五率”新指標(biāo)或?qū)⑼苿?dòng)能源央企上市公司提升公司質(zhì)量與內(nèi)在價(jià)值，實(shí)現(xiàn)內(nèi)生增長(zhǎng)?！耙焕迓省庇行Х从沉藝?guó)家對(duì)于央企上市公司的經(jīng)營(yíng)要求，對(duì)應(yīng)了《方案》對(duì)于公司內(nèi)在價(jià)值提升的要求，與國(guó)家發(fā)展的政策導(dǎo)向息息相關(guān)。2023 年的“ 一利五率”考核，強(qiáng)調(diào)“ 推動(dòng)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行整體好轉(zhuǎn)”?！耙辉觥奔创_保利潤(rùn)總額增速高于全國(guó)GDP 增速；“ 一穩(wěn)”即資產(chǎn)負(fù)債率總體保持穩(wěn)定；“ 四提升”即凈資產(chǎn)收益率、研發(fā)經(jīng)費(fèi)投入強(qiáng)度、全員勞動(dòng)生產(chǎn)率、營(yíng)業(yè)現(xiàn)金比率4 個(gè)指標(biāo)進(jìn)一步提升。央企能源上市公司作為央企能源集團(tuán)下屬的重要資產(chǎn)，其經(jīng)營(yíng)水平和資產(chǎn)質(zhì)量或?qū)⒈弧?一利五率”所推動(dòng)，有望進(jìn)一步改善提升。

在建設(shè)中國(guó)特色估值體系的過(guò)程中，左前明和李春馳認(rèn)為，“高盈利，低估值，高分紅”的能源央企上市公司存在估值重塑的機(jī)會(huì)。從能源類央企上市公司整體來(lái)看，當(dāng)前市盈率（PE）、市凈率（PB）水平普遍較低，內(nèi)在價(jià)值未被市場(chǎng)真正認(rèn)識(shí)，而其中有些公司資產(chǎn)盈利能力良好，基本面較好，股東回報(bào)率高，屬于“高盈利，低估值，高分紅”的公司，在新一輪改革過(guò)程中，估值修復(fù)的空間可能更大，也有望滿足國(guó)家對(duì)于穩(wěn)定資本市場(chǎng)，吸引長(zhǎng)線資金的訴求。本次《方案》強(qiáng)調(diào)了“增進(jìn)上市公司市場(chǎng)認(rèn)同”的相關(guān)要求。這與中國(guó)特色估值體系的建設(shè)密不可分。能源板塊作為國(guó)家能源安全戰(zhàn)略的重要基石，央企能源上市公司作為能源央企市場(chǎng)價(jià)值實(shí)現(xiàn)的重要資產(chǎn)，也有望受益于此，迎來(lái)估值重塑。

投資建議：

左前明和李春馳認(rèn)為，出于國(guó)家戰(zhàn)略和能源安全的考慮，能源央企需要承擔(dān)新的歷史使命，下屬上市平臺(tái)進(jìn)行資產(chǎn)重組、專業(yè)化整合的進(jìn)程或?qū)⒓铀伲瑑?yōu)質(zhì)資產(chǎn)也有望加快注入，從而實(shí)現(xiàn)外延增長(zhǎng)。在推進(jìn)“經(jīng)濟(jì)運(yùn)營(yíng)整體好轉(zhuǎn)”的大背景下，國(guó)資委對(duì)于央企“一利五率”的指標(biāo)考核或?qū)鲗?dǎo)到下屬上市公司，有望助推公司質(zhì)量和內(nèi)在價(jià)值的進(jìn)一步提高。同時(shí)，在中國(guó)特色估值體系建設(shè)過(guò)程中，能源類央企下屬“高盈利，低估值，高分紅”的優(yōu)質(zhì)公司有望逐漸被市場(chǎng)認(rèn)可，內(nèi)在價(jià)值有望被逐步發(fā)現(xiàn)，市場(chǎng)價(jià)值或?qū)⑾騼?nèi)在價(jià)值逐步回歸，從而走向價(jià)值重塑之路。

對(duì)于能源類央企上市公司，左前明和李春馳建議關(guān)注以下三條投資主線：

（1）推動(dòng)專業(yè)化整合，聚焦主業(yè)、資產(chǎn)注入的外延增長(zhǎng)；

（2）提升“一利五率”，改善內(nèi)在價(jià)值的內(nèi)生增長(zhǎng)；

（3）建設(shè)中國(guó)特色估值體系，價(jià)值實(shí)現(xiàn)與估值重塑。

綜合以上投資主線，左前明和李春馳建議關(guān)注的公司如下：

煤炭行業(yè)：中國(guó)神華，中煤能源，電投能源，天地科技；

電力行業(yè)：國(guó)電電力，華能國(guó)際，華電國(guó)際，長(zhǎng)江電力，國(guó)投電力，華能水電，中國(guó)核電；

油氣行業(yè)：中國(guó)海油，中國(guó)石油，中國(guó)石化。

圖：核心平臺(tái)ROE（非年化）（橫軸）與PB（縱）對(duì)比