中遠(yuǎn)?？兀褐芷跉︼@現(xiàn)　股價(jià)反映很悲觀

劉吉洪

備受關(guān)注的中遠(yuǎn)?？兀?01919）一季度業(yè)績(jī)預(yù)告顯示，預(yù)計(jì)一季度實(shí)現(xiàn)息稅前利潤(rùn)（EBIT）約105.25億元，同比減少約74.03%；預(yù)計(jì)一季度歸母凈利潤(rùn)69.33億元，與上年同期相比減少約74.91%；報(bào)告期內(nèi)公司集裝箱航運(yùn)業(yè)務(wù)收入下降。

就在前不久，中遠(yuǎn)海控發(fā)布的2022年年度業(yè)績(jī)，才剛剛刷新歷史最佳的紀(jì)錄。

當(dāng)然了，資本市場(chǎng)是看預(yù)期，就猶如中遠(yuǎn)?？氐墓蓛r(jià)早早地在2021年年中便見(jiàn)頂，就是因?yàn)槭袌?chǎng)預(yù)期到航運(yùn)周期遲早要步入下行期。而站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，海運(yùn)的未來(lái)又如何呢？

一季度業(yè)績(jī)降幅大

2022年第一季度，中遠(yuǎn)?？貙?shí)現(xiàn)息稅前利潤(rùn)（EBIT）約為人民幣405.23億元，凈利潤(rùn)約為人民幣325.50億元，歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)約為人民幣276.17億元，歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(rùn)約為人民幣274.81億元。

因同一控制下企業(yè)合并，以及執(zhí)行《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則解釋第16號(hào)》，需對(duì)上年同期數(shù)進(jìn)行重述。重述后，2022年第一季度，中遠(yuǎn)海控實(shí)現(xiàn)息稅前利潤(rùn)（EBIT）約為人民幣405.34億元，凈利潤(rùn)約為人民幣325.75億元，歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)約為人民幣276.38億元，歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(rùn)約為人民幣274.91億元。

中遠(yuǎn)?？卦谝患径葮I(yè)績(jī)預(yù)告中稱，業(yè)績(jī)下滑的主因?yàn)?，?dāng)季集裝箱航運(yùn)業(yè)供需發(fā)生變化，中國(guó)出口集裝箱運(yùn)價(jià)綜合指數(shù)（CCFI）均值同比下降68.45%。在上年同期業(yè)績(jī)基數(shù)較高的情況下，主要由于報(bào)告期內(nèi)公司集裝箱航運(yùn)業(yè)務(wù)收入下降，導(dǎo)致業(yè)績(jī)與上年同期相比減少。

就在上月底，中遠(yuǎn)?？剡€發(fā)布了年報(bào)，根據(jù)報(bào)告，2022年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入3910.6億元，同比增長(zhǎng)17.2%；歸母凈利潤(rùn)1095.9億元，同比增長(zhǎng)22.7%；扣非歸母凈利潤(rùn)1090.3億元，同比增長(zhǎng)22.3%，各項(xiàng)指標(biāo)均創(chuàng)歷史最佳。

但是，22Q4下滑較為明顯，僅實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入745億元，同比下降27.1%；歸母凈利潤(rùn)123.8億元，同比下降43.0%；扣非歸母凈利潤(rùn)123.1億元，同比下降43.4%。

本輪集運(yùn)周期顯然已過(guò)，中遠(yuǎn)?？乇旧砭褪侵芷诠?，業(yè)績(jī)下滑屬于意料中事。

運(yùn)價(jià)似有回暖跡象

2022年下半年起，受俄烏沖突影響需求、歐美庫(kù)存高企、供應(yīng)鏈紊亂緩解等因素影響，行業(yè)運(yùn)價(jià)出現(xiàn)較為明顯的回落，2H22上海出口集裝箱運(yùn)價(jià)（SCFI）/中國(guó)出口集裝箱運(yùn)價(jià)（CCFI）均值環(huán)比下滑46.7%/29.0%，同比下滑46.6%/25.3%，截至23年一季度末，行業(yè)運(yùn)價(jià)已基本回歸至疫情前水平。

針對(duì)今年的發(fā)展前景，中遠(yuǎn)?？貓?zhí)行董事、總經(jīng)理?xiàng)钪緢?jiān)在近日舉行的2022年業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)上表示：近期，集運(yùn)市場(chǎng)部分主干航線運(yùn)價(jià)有所企穩(wěn)，顯示出集運(yùn)市場(chǎng)供需情況的邊際好轉(zhuǎn)，但挑戰(zhàn)及不確定性仍然存在，后續(xù)公司將繼續(xù)密切關(guān)注客戶需求恢復(fù)情況，做好運(yùn)力保障。

好消息也有，近期集裝箱運(yùn)價(jià)似有回暖跡象。寧波航運(yùn)交易所最新發(fā)布的NCFI運(yùn)價(jià)指數(shù)顯示，多數(shù)航線運(yùn)價(jià)上漲，綜合指數(shù)漲幅擴(kuò)大，4月7日?qǐng)?bào)683.7點(diǎn)，較前一周上漲4.3%，21條航線中，有14條航線運(yùn)價(jià)指數(shù)上漲。

在接近半年的進(jìn)口停滯后，美國(guó)庫(kù)銷比已經(jīng)逐步修復(fù)，未來(lái)進(jìn)口需求或較為密集出現(xiàn)，疊加行業(yè)逐步進(jìn)入旺季，需求邊際改善值得期待。

股價(jià)反映過(guò)于悲觀？

中遠(yuǎn)?？卦?jīng)一度是投資者眼中的“鐵公雞”和“虧損王”，但本輪周期之中，從中遠(yuǎn)?？氐臍w母凈利潤(rùn)來(lái)看，目前一季度幾十億的水平依然遠(yuǎn)遠(yuǎn)好于疫情前，放在整個(gè)A股，一個(gè)季度能賺大幾十億利潤(rùn)的公司也屈指可數(shù)。

從股價(jià)的表現(xiàn)看，?？卦缭?021年7月便見(jiàn)頂，股價(jià)拐點(diǎn)大幅領(lǐng)先業(yè)績(jī)拐點(diǎn)，此后一路下跌，目前已經(jīng)跌破凈資產(chǎn)，按照這個(gè)定價(jià)，這是預(yù)期?？匚磥?lái)還要虧損的節(jié)奏，但事實(shí)上概率多大呢？

有分析人士也表示，近期有不少班輪公司宣布上調(diào)運(yùn)價(jià)，主要是因?yàn)楫?dāng)前正處于長(zhǎng)協(xié)談判時(shí)期，不少貨主希望進(jìn)一步拉低運(yùn)價(jià)，而班輪公司則不約而同提高長(zhǎng)協(xié)運(yùn)價(jià)。市場(chǎng)的擔(dān)憂是，若個(gè)別班輪公司，如地中海航運(yùn)新造運(yùn)力大量交付，在博弈中很有可能率先開(kāi)展低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)，則運(yùn)價(jià)或?qū)⑦M(jìn)一步降低。

中遠(yuǎn)?？馗笨偨?jīng)理陳帥則認(rèn)為，盡管新船交付量大是客觀事實(shí)，但也應(yīng)該看到，一方面，目前市場(chǎng)在手訂單占存量運(yùn)力的比重遠(yuǎn)低于2007年水平，一定程度上顯示出在船舶資本開(kāi)支上的理性，另一方面，隨著IMO環(huán)保新規(guī)的生效，拆船市場(chǎng)有望重新活躍，部分低效能船舶航速受限，這些可能會(huì)在未來(lái)較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)對(duì)行業(yè)的有效供給形成一定程度約束。公司在手訂單計(jì)劃于2023年至2028年間的較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)逐步交付，將通過(guò)航線網(wǎng)絡(luò)優(yōu)化、船舶航速優(yōu)化、船型結(jié)構(gòu)優(yōu)化等舉措應(yīng)對(duì)。

而天風(fēng)證券陳金海則認(rèn)為，2023年第一季度是出口低谷，二季度開(kāi)始同比和環(huán)比都有望回升。一是2022年下半年以來(lái)，歐盟和美國(guó)的零售、商品進(jìn)口等增速大幅下滑，集運(yùn)運(yùn)量更是大幅減少。但是歐美經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)支撐消費(fèi)韌性，進(jìn)口需求有望回升。二是年初中國(guó)生產(chǎn)和出口增速大幅下滑，疫后經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇有望帶來(lái)回升。三是春節(jié)是中國(guó)出口淡季，出口金額、集裝箱吞吐量處于年內(nèi)低位，節(jié)后生產(chǎn)、出口、運(yùn)輸都有望逐漸恢復(fù)。

根據(jù)2016-2022年季節(jié)性規(guī)律，Q3中國(guó)出口高點(diǎn)平均較3月增長(zhǎng)20%，港口吞吐量增長(zhǎng)8%，遠(yuǎn)東—?dú)W洲航線集裝箱運(yùn)量增長(zhǎng)11%，遠(yuǎn)東—北美航線集裝箱運(yùn)量增長(zhǎng)28%。而我們預(yù)計(jì)2023年8月全球集裝箱船運(yùn)力比3月增長(zhǎng)3.3%，增幅遠(yuǎn)低于期間運(yùn)輸需求的增幅，所以供需有望邊際改善。

班輪公司通過(guò)閑置運(yùn)力來(lái)支撐運(yùn)價(jià)，運(yùn)價(jià)上漲之后閑置運(yùn)力比例才會(huì)下降。回顧2002年以來(lái)運(yùn)價(jià)和閑置運(yùn)力的變化，發(fā)現(xiàn)兩者負(fù)相關(guān)。2008年集運(yùn)運(yùn)價(jià)大跌后，閑置運(yùn)力明顯比例上升；直到運(yùn)價(jià)大幅上漲后，閑置運(yùn)力比例才明顯下降。2015年兩者也呈現(xiàn)類似的關(guān)系。2022年下半年以來(lái)運(yùn)價(jià)再度大跌，閑置運(yùn)力比例也再度明顯上升，預(yù)計(jì)4月份開(kāi)始運(yùn)價(jià)大幅回升后，閑置運(yùn)力比例才有望下降。

陳金海表示，考慮到2022年集運(yùn)運(yùn)價(jià)已經(jīng)大幅下跌，下調(diào)2023-24年預(yù)測(cè)歸母凈利潤(rùn)至187、115億元（原預(yù)測(cè)697、307億元），增加2025年預(yù)測(cè)歸母凈利潤(rùn)118億元。2022年股價(jià)已經(jīng)隨運(yùn)價(jià)大幅下跌，二季度開(kāi)始運(yùn)價(jià)有望回升。

國(guó)信證券姜明則表示，由于運(yùn)價(jià)回落速度超出我們此前預(yù)期，下調(diào)2023-2024盈利預(yù)測(cè)至222.9/215.2億元（原預(yù)測(cè)669.6/498.5億元），并引入2025年盈利預(yù)測(cè)246.4億元，23-25年利潤(rùn)同比增速-80%/-4%/+15%?？紤]到目前公司資產(chǎn)負(fù)債表優(yōu)異帶來(lái)盈利能力明顯提升，且積極分紅回報(bào)股東，長(zhǎng)期價(jià)值有望得以修復(fù)。

可以看到，雖然對(duì)?？氐臉I(yè)績(jī)出現(xiàn)較大幅度的向下調(diào)整，即使如天風(fēng)一樣對(duì)未來(lái)三年的業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)比國(guó)信保守得多，但依然每年擁有百億級(jí)別的利潤(rùn)，比目前市場(chǎng)給與的預(yù)期虧損定價(jià)要好得多。