股指震蕩　結(jié)構(gòu)至上

張學(xué)慶

市場(chǎng)即將步入一季報(bào)的密集披露期以及經(jīng)濟(jì)政策的校準(zhǔn)期，經(jīng)濟(jì)恢復(fù)節(jié)奏和結(jié)構(gòu)有所分化，政策或有結(jié)構(gòu)性加碼;全球流動(dòng)性拐點(diǎn)已至，海外風(fēng)險(xiǎn)頻發(fā)凸顯中國(guó)資產(chǎn)吸引力。

近期A股指數(shù)橫盤震蕩，市場(chǎng)熱點(diǎn)轉(zhuǎn)換較快?！霸谙鄬?duì)更中期的邏輯和形勢(shì)明朗前，上證指數(shù)上下的空間并不會(huì)太大。”國(guó)泰君安證券判斷。

目前投資者的擔(dān)憂主要集中在以下兩個(gè)方面：一是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇最快的階段可能已過(guò)，且調(diào)研顯示全國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇節(jié)奏并不均勻;二是場(chǎng)外資金流入股市的節(jié)奏放緩。

從宏觀面上看，在經(jīng)歷今年前兩個(gè)月被壓抑需求的快速釋放后，步入3月，出行和房地產(chǎn)作為前期數(shù)據(jù)最為亮眼的經(jīng)濟(jì)子領(lǐng)域，逐步回歸平穩(wěn)。其他領(lǐng)域的修復(fù)結(jié)構(gòu)性分化依舊明顯。例如在工業(yè)領(lǐng)域，鋼鐵、輕工等開(kāi)工率與產(chǎn)能利用率尚可，但挖掘機(jī)的銷量恢復(fù)則相對(duì)一般。財(cái)政收入增長(zhǎng)結(jié)構(gòu)也顯示部分領(lǐng)域恢復(fù)較為遲緩，企業(yè)所得稅同比增長(zhǎng)11.4%，但個(gè)人所得稅同比下降4.0%;國(guó)內(nèi)消費(fèi)稅、進(jìn)口相關(guān)增值和消費(fèi)稅、關(guān)稅均出現(xiàn)了較明顯的下滑，即便考慮油價(jià)和PPI下行等因素，下滑幅度依然偏大。

“我們注意到，即便在經(jīng)歷去年底和今年初的反彈后，目前滬深300的靜態(tài)市盈率僅為12倍，仍低于2017年以來(lái)的均值0.7個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差。目前A股市場(chǎng)的股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)仍處于長(zhǎng)期歷史均值上方1倍標(biāo)準(zhǔn)差，顯示市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的可持續(xù)性可能存在過(guò)度擔(dān)憂?！比疸y證券中國(guó)股票策略分析師孟磊表示。

國(guó)泰君安認(rèn)為，從自上而下的角度看，當(dāng)前階段股票策略的大邏輯，不論國(guó)內(nèi)還是國(guó)外的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和宏觀政策“預(yù)期好沒(méi)有更好”，但同時(shí)“預(yù)期差也沒(méi)有更糟糕”。因此，指數(shù)震蕩并不意味著當(dāng)前是投資的垃圾時(shí)間，雖然與總量經(jīng)濟(jì)相關(guān)的板塊彈性有限，但國(guó)內(nèi)數(shù)字化、安全化政策和海外創(chuàng)新乃至國(guó)企改革的變化卻日新月異，不同的股票風(fēng)格間出現(xiàn)極大程度的分化。股票策略的重點(diǎn)仍在于結(jié)構(gòu)至上。

中信證券表示，市場(chǎng)即將步入一季報(bào)的密集披露期以及經(jīng)濟(jì)政策的校準(zhǔn)期，經(jīng)濟(jì)恢復(fù)節(jié)奏和結(jié)構(gòu)有所分化，政策或有結(jié)構(gòu)性加碼;全球流動(dòng)性拐點(diǎn)已至，海外風(fēng)險(xiǎn)頻發(fā)凸顯中國(guó)資產(chǎn)吸引力。

“短期的市場(chǎng)回調(diào)意味著布局良機(jī)?；鶞?zhǔn)情景下我們預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇以及下游利潤(rùn)率改善將帶動(dòng)滬深300指數(shù)的每股盈利增速在2023年回升至15%，疊加估值回升有望為市場(chǎng)帶來(lái)可觀的上行空間?！泵侠跇?lè)觀表示。

事實(shí)上，一些正面因素正在不斷累積，市場(chǎng)對(duì)A股盈利增速一致預(yù)期不斷上調(diào)，宏觀政策對(duì)經(jīng)濟(jì)保持支持基調(diào)，政策對(duì)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)支持力度進(jìn)一步加大。

孟磊分析說(shuō)，分行業(yè)來(lái)看，消費(fèi)板塊在去年底受到追捧，但年初至今跑輸市場(chǎng)，顯示投資者對(duì)于消費(fèi)持續(xù)復(fù)蘇的信心不足。不過(guò)，服務(wù)業(yè)和中小企業(yè)活動(dòng)復(fù)蘇有望支持就業(yè)和居民收入改善，從而支撐消費(fèi)進(jìn)一步復(fù)蘇，而超額儲(chǔ)蓄的部分釋放也應(yīng)有幫助。

同時(shí)，在戰(zhàn)術(shù)上傾向于受益于宏觀和行業(yè)政策支持力度加碼、基本面已出現(xiàn)邊際改善、但目前估值仍處于歷史低位的板塊。

在投資主題上，瑞銀繼續(xù)看好數(shù)字經(jīng)濟(jì)、自主可控和高股息個(gè)股。具體而言，建議超配休閑服務(wù)、家用電器、食品飲料、醫(yī)藥、自動(dòng)化和計(jì)算機(jī)，并低配銀行、能源、材料、紡織和農(nóng)林牧漁。

中信證券認(rèn)為，從配置上看，數(shù)字經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)邏輯和全球流動(dòng)性拐點(diǎn)邏輯已演變?yōu)槟甓燃?jí)別主線，季報(bào)行情作為階段性主線開(kāi)始浮現(xiàn)。

隨著ChatGPT的出現(xiàn)以及其展現(xiàn)出來(lái)的極快的技術(shù)迭代能力和極強(qiáng)的產(chǎn)業(yè)延展和滲透能力，市場(chǎng)對(duì)其的認(rèn)知也已從純主題性機(jī)會(huì)轉(zhuǎn)變?yōu)榭赡苡袠O大量級(jí)的配置型機(jī)會(huì)，并且隨著時(shí)間推移還可能朝著有足夠大資金容載量的賽道級(jí)機(jī)會(huì)演化。同時(shí)，疊加國(guó)內(nèi)數(shù)據(jù)要素改革、信創(chuàng)持續(xù)推進(jìn)以及科技自主可控，其帶來(lái)的機(jī)會(huì)不斷向上游芯片、云計(jì)算等基礎(chǔ)設(shè)施層擴(kuò)散，同時(shí)也向下游圖像視頻、辦公、教育、醫(yī)療、金融等應(yīng)用領(lǐng)域擴(kuò)散。

在數(shù)字經(jīng)濟(jì)大熱的背景下，全年另外一條主線也開(kāi)始明朗，即隨著美聯(lián)儲(chǔ)加息周期接近尾聲，全球流動(dòng)性拐點(diǎn)也已經(jīng)出現(xiàn)，類似創(chuàng)新藥、醫(yī)療基建以及短期低收入未盈利的科創(chuàng)類企業(yè)，都迎來(lái)更有利于估值擴(kuò)張的宏觀環(huán)境。

中信建投認(rèn)為，參考2013年科技股行情，短期板塊熱度攀升，交易集中度過(guò)高、交易結(jié)構(gòu)不健康的確會(huì)加劇后續(xù)波動(dòng);但從長(zhǎng)期來(lái)看，后續(xù)產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)較為明朗，主題轉(zhuǎn)主線概率高，相關(guān)板塊仍然會(huì)有可觀的超額收益，本輪后續(xù)預(yù)計(jì)將繼續(xù)擴(kuò)散，路徑從機(jī)構(gòu)已加倉(cāng)多次的計(jì)算機(jī)向正在加倉(cāng)的傳媒通信以及電子科創(chuàng)板轉(zhuǎn)化，板塊內(nèi)部實(shí)現(xiàn)高切低。第一階段市場(chǎng)拔估值的過(guò)程或者情緒過(guò)熱后的第一次調(diào)整將會(huì)是寶貴的布局機(jī)會(huì)，用賠率換勝率依然有效。

另外，中信證券還認(rèn)為，市場(chǎng)將步入一季報(bào)的密集披露期以及經(jīng)濟(jì)政策的校準(zhǔn)期，投資者對(duì)業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)型個(gè)股的關(guān)注度會(huì)明顯提升。應(yīng)重新評(píng)估各行業(yè)今年的景氣趨勢(shì)，形成新的配置思路，季報(bào)修復(fù)的階段性行情可期。

中信建投判斷，一季報(bào)或再度驗(yàn)證盈利弱復(fù)蘇現(xiàn)實(shí)，市場(chǎng)短期業(yè)績(jī)因素影響權(quán)重上升。雖然短期部分主題交易過(guò)熱且暫無(wú)業(yè)績(jī)驗(yàn)證，但科技成長(zhǎng)方向仍是中期主線，建議關(guān)注布局低位成長(zhǎng)股。以PMI及工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)同比增速看，一季度企業(yè)盈利整體弱復(fù)蘇，預(yù)計(jì)一季報(bào)全A盈利增速將實(shí)現(xiàn)0～5%的小幅增長(zhǎng)，按盈利同比增速排序，預(yù)計(jì)大類資產(chǎn)上高端制造、消費(fèi)>金融地產(chǎn)、周期、傳統(tǒng)制造>TMT。

與此同時(shí)，考慮到一季報(bào)數(shù)字經(jīng)濟(jì)業(yè)績(jī)或難兌現(xiàn)，部分交易過(guò)熱方向不宜過(guò)分追高，成長(zhǎng)板塊預(yù)計(jì)將迎來(lái)內(nèi)部高低切換，關(guān)注TMT中估值尚處于低位的細(xì)分領(lǐng)域，以及估值分位相對(duì)較低而一季度業(yè)績(jī)穩(wěn)健的醫(yī)藥、軍工、光儲(chǔ)。