回購(gòu)或?qū)⒓哟篁v訊控股安全邊際

袁杰

從最新財(cái)報(bào)來看，騰訊控股（00700.HK）實(shí)現(xiàn)了自 2021三季度以來凈利潤(rùn)首度兩位數(shù)增長(zhǎng)。連續(xù)兩個(gè)季度的增長(zhǎng)也進(jìn)一步證實(shí)了公司在2023年迎來將溫和復(fù)蘇。

財(cái)報(bào)中另一個(gè)好的信息是繼2022年11月中期派息向股東發(fā)放約1700億元人民幣市值的美團(tuán)股票后，繼續(xù)派發(fā)每股2.40港元現(xiàn)金的末期派息，相較2021年每股1.60港元的派息增長(zhǎng)50%。

同時(shí)伴隨進(jìn)行了上市以來規(guī)模最大的回購(gòu)。據(jù)財(cái)報(bào)披露，2022年全年騰訊累計(jì)回購(gòu)約1.07億股，累計(jì)耗資超338億港元，超過歷年回購(gòu)金額總和。平均回購(gòu)價(jià)格315.6港元。

如果將1700億元市值的美團(tuán)股票加在一起，2022年全年騰訊分紅每股19.2港元，對(duì)應(yīng)2022年底股價(jià)，股息率高達(dá)6%，如果將回購(gòu)也換算為分紅，股息率將增加至7.2%。也就是說2022年騰訊通過分紅加回購(gòu)的方式合計(jì)提供給股東額外7.2%的股息收入。

換個(gè)視角，假設(shè)將當(dāng)初派息的美團(tuán)股票也用于回購(gòu)的話，以當(dāng)時(shí)騰訊股價(jià)280港元計(jì)算，可以回購(gòu)6.25億股票。加上全年回購(gòu)的1.07億股票，全年合計(jì)回購(gòu)7.32億股票，占總股本的7.6%左右。

可能有投資者會(huì)質(zhì)疑，就算有大額分紅和回購(gòu)，騰訊2022年股價(jià)還不是照樣大跌。特別是A股的大部分回購(gòu)不注銷，都用于員工股權(quán)激勵(lì)，對(duì)于股東而言確實(shí)回報(bào)有限。

但是港股和美股的回購(gòu)按照交易所要求是必須要注銷的，通過回購(gòu)注銷，可以縮小股本，這樣就可以在利潤(rùn)不變的情況下提升每股收益，進(jìn)而壓低市盈率。

美股著名經(jīng)紀(jì)和咨詢公司Pavilion Global Markets曾對(duì)2011-2021年標(biāo)普500指數(shù)過去10年的總回報(bào)做了拆分溯源，令人意外的是指數(shù)漲幅的40%竟然來源于公司的股票回購(gòu)，是股價(jià)上漲的最大推動(dòng)力！

其中最具代表性的公司就是蘋果公司，隨著體量的不斷變大，蘋果公司近些年不論是營(yíng)業(yè)收入還是凈利潤(rùn)增速都很一般。但是蘋果每年都將賺取的利潤(rùn)中絕大部分用于了股票回購(gòu)和分紅，過去十年中共斥資5500億美元回購(gòu)股票，平均每年回購(gòu)500億美元。

從股價(jià)表現(xiàn)來看，從2013年到2022年，蘋果股價(jià)上漲6.4倍。其中凈利潤(rùn)從2013年的370億美元增長(zhǎng)至2022年的998億美元，增長(zhǎng)2.7倍；與此同時(shí)，蘋果的PE從2013年底的13.5倍提升到2022年底的20.7倍，增長(zhǎng)53%，兩個(gè)因子相乘的投資回報(bào)只有4.1倍，距離6.4倍的股價(jià)總漲幅相差巨大，這是為什么呢？

原因就是蘋果公司持續(xù)的回購(gòu)，促使每股收益卻從2013年的1.42美元（前復(fù)權(quán)價(jià)格，包括兩次拆股）上漲至2022年的6.15美元，上漲了4.33倍，比凈利潤(rùn)增幅多了1.6倍。

也就是說，蘋果股價(jià)過去10年6.4倍上漲可以拆分為：凈利潤(rùn)2.7倍（42%），市盈率0.53倍（24%），回購(gòu)1.6倍（25%），分紅還額外貢獻(xiàn)了一小部分?；刭?gòu)成為了股價(jià)上漲的重要來源之一。

蘋果公司每年穩(wěn)健的現(xiàn)金流收入和大手筆的回購(gòu)也使得其股價(jià)在這兩年熊市中的表現(xiàn)要優(yōu)于其他大型科技公司。

美股另一個(gè)優(yōu)質(zhì)公司沃爾瑪，過去10年間，凈利潤(rùn)下滑19.4%。但通過股票回購(gòu)和分紅使得每股收益卻從2013年的4.02美元（前復(fù)權(quán)價(jià)格）上漲至2022年的4.29美元，上漲了7%。與此同時(shí)，沃爾瑪PE從14倍提升到28倍，增長(zhǎng)1.86倍，兩個(gè)因素相乘，利潤(rùn)倒退的沃爾瑪也取得了10年2倍的不錯(cuò)股價(jià)表現(xiàn)?；刭?gòu)分紅功不可沒。

可以看出，一些增長(zhǎng)緩慢但是現(xiàn)金流良好的藍(lán)籌公司通過持續(xù)分紅和回購(gòu)也有可能帶來股價(jià)的上漲。那么騰訊能否也通過回購(gòu)分紅策略來實(shí)現(xiàn)股價(jià)的長(zhǎng)期上漲呢？

事實(shí)上，騰訊的管理層2022年確實(shí)也進(jìn)行了歷史上最大規(guī)模的股票回購(gòu)和大額的股票分紅。那么今后這種積極回購(gòu)和分紅的策略是否還會(huì)繼續(xù)呢？

首先，2023年末期現(xiàn)金分紅增長(zhǎng)50%就是個(gè)好的信號(hào)；其次，年報(bào)發(fā)布完的第二天騰訊又開啟了每天3億元的回購(gòu)。

而2022年騰訊的回購(gòu)最高價(jià)為477港元，對(duì)應(yīng)2021年1237億元凈利潤(rùn)而言，32.5倍PE，減去2022年接近8000億元的投資資產(chǎn)，真實(shí)PE為26倍。這基本符合我提出的25-30PE為合理估值范圍。

若以我預(yù)測(cè)的2023年歸母凈利潤(rùn)（非國(guó)際準(zhǔn)則）1422億元為錨，合理估值下限25倍PE計(jì)算，騰訊回購(gòu)的股價(jià)上限應(yīng)該在508港元左右。

而騰訊2022年自由現(xiàn)金流在1000億元左右，當(dāng)年回購(gòu)耗資300億元左右，末期分紅預(yù)計(jì)耗資202億元，合計(jì)花掉502億元，也就是一年賺錢的一半用于回購(gòu)和分紅是可以做到的。

所以隨著每年盈利金額的增多，未來在股價(jià)不出現(xiàn)大幅上漲的情況下，騰訊每年用于回購(gòu)和分紅的金額應(yīng)該不會(huì)小于500億元。回購(gòu)和分紅也有望成為支撐騰訊股價(jià)的長(zhǎng)期推動(dòng)力。

聲明：本文僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn)；作者聲明：本人持有文中所提及的股票