存款保險(xiǎn)制度與銀行資產(chǎn)證券化

王曉 李佳

(1.山東財(cái)經(jīng)大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院，山東 濟(jì)南 250014；2.山東師范大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院，山東 濟(jì)南 250358)

一、引言

從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)看，存款保險(xiǎn)制度一直是現(xiàn)代金融安全網(wǎng)的重要防線之一。存款保險(xiǎn)制度是指對(duì)符合條件的存款機(jī)構(gòu)實(shí)施存款保險(xiǎn)的一種金融保障制度。該制度要求符合條件的存款類金融機(jī)構(gòu)按照一定比例繳納保險(xiǎn)費(fèi)，當(dāng)存款機(jī)構(gòu)無(wú)法償還債務(wù)或面臨破產(chǎn)時(shí)，存款保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)(存款保險(xiǎn)制度下的具體運(yùn)行機(jī)構(gòu))向存款機(jī)構(gòu)(投保人)或直接向存款人支付部分或全部賠償款，以此維護(hù)存款人的利益?，F(xiàn)代存款保險(xiǎn)制度最早由美國(guó)在1933年啟動(dòng)，歷次針對(duì)金融危機(jī)的治理也表明，合理的存款保險(xiǎn)制度對(duì)于防范金融風(fēng)險(xiǎn)、維護(hù)金融穩(wěn)定及增強(qiáng)市場(chǎng)信心具有重要意義(劉莉亞等，2021；明雷等，2022)[29][31]。目前，現(xiàn)代存款保險(xiǎn)制度的核心要素是差別化費(fèi)率機(jī)制。截至2020年，在146個(gè)實(shí)施存款保險(xiǎn)制度的國(guó)家中，有52個(gè)國(guó)家已經(jīng)實(shí)施了差別化的費(fèi)率機(jī)制(明雷等，2022)[31]。為了盡可能降低銀行風(fēng)險(xiǎn)，提高金融體系的穩(wěn)定性，2015年3月1日，中國(guó)《存款保險(xiǎn)條例》(以下簡(jiǎn)稱《條例》)正式公布，并于2015年5月1日開始實(shí)施。《條例》的頒布不僅意味著中國(guó)的存款保險(xiǎn)已由隱性的全額擔(dān)保過(guò)渡至顯性的保險(xiǎn)制度，也為規(guī)范銀行行為與提高信貸資源配置效率提供了重要保障(郭曄與趙靜，2017)[25]。在推出之初，中國(guó)存款保險(xiǎn)制度采取的是統(tǒng)一的保險(xiǎn)費(fèi)率，但自2016年8月開始試行差別化的費(fèi)率機(jī)制，并依次根據(jù)投保機(jī)構(gòu)的監(jiān)管評(píng)級(jí)與風(fēng)險(xiǎn)評(píng)分等確定適用費(fèi)率，同時(shí)逐步擴(kuò)大存款保險(xiǎn)費(fèi)率的變動(dòng)范圍和檔次?？梢钥吹?，中國(guó)存款保險(xiǎn)制度的演變歷程與發(fā)達(dá)國(guó)家基本類似，即逐步由統(tǒng)一費(fèi)率向差別化費(fèi)率過(guò)渡，這也意味著中國(guó)的存款保險(xiǎn)制度不斷成熟。因此，在新發(fā)展格局背景下，基于中國(guó)特有制度環(huán)境剖析存款保險(xiǎn)制度的影響效應(yīng)，不僅是維護(hù)銀行穩(wěn)定與提高銀行服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)能力的時(shí)代要求，而且對(duì)于進(jìn)一步深化金融供給側(cè)改革、降低宏觀系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)亦具有重要的理論與實(shí)踐意義。

一直以來(lái)，存款保險(xiǎn)制度是一項(xiàng)頗受爭(zhēng)議的制度安排，主要原因在于存款保險(xiǎn)制度的實(shí)施未必能夠有效降低銀行風(fēng)險(xiǎn)；而且該制度的引入可能扭曲外部投資者對(duì)銀行的監(jiān)督激勵(lì)及銀行內(nèi)部的治理機(jī)制，導(dǎo)致銀行采取更加激進(jìn)的經(jīng)營(yíng)策略，使自身風(fēng)險(xiǎn)不斷上升(郭曄和趙靜，2017)[25]。眾所周知，資產(chǎn)證券化的發(fā)展能夠豐富銀行流動(dòng)性來(lái)源，并對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)和資本充足水平等微觀行為產(chǎn)生有益影響(郭甦和梁斯，2017；郭紅玉等，2018；李佳，2019)[24][23][26]；而且自2012年5月銀行信貸資產(chǎn)證券化重啟之后，資產(chǎn)證券化的發(fā)展也不斷加快。在這種情況下，存款保險(xiǎn)制度對(duì)銀行可能帶來(lái)的一系列不利影響，是否構(gòu)成了銀行發(fā)展資產(chǎn)證券化的動(dòng)力因素？即存款保險(xiǎn)制度的實(shí)施是否推動(dòng)了銀行資產(chǎn)證券化發(fā)展？對(duì)上述問(wèn)題的解答，有助于進(jìn)一步理解存款保險(xiǎn)制度與銀行行為的關(guān)系，對(duì)于完善資產(chǎn)證券化發(fā)展路徑、更好推進(jìn)存款保險(xiǎn)制度的實(shí)施也具有一定的指導(dǎo)意義。

本文以《條例》實(shí)施為一項(xiàng)準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)，結(jié)合中國(guó)銀行業(yè)樣本數(shù)據(jù)，研究存款保險(xiǎn)制度的實(shí)施對(duì)銀行資產(chǎn)證券化的影響。本文的邊際貢獻(xiàn)包括：第一，鮮有文獻(xiàn)以宏觀層面的制度因素為切入點(diǎn)考察銀行資產(chǎn)證券化的發(fā)展，本文嘗試將存款保險(xiǎn)制度這項(xiàng)宏觀制度與銀行微觀行為融合，以探析銀行資產(chǎn)證券化的發(fā)展特征，有效延伸了銀行資產(chǎn)證券化的研究維度。第二，雖然針對(duì)存款保險(xiǎn)制度影響效應(yīng)的研究已經(jīng)涉及銀行風(fēng)險(xiǎn)、資本緩沖與流動(dòng)性結(jié)構(gòu)等維度，但并未探討其能否通過(guò)銀行行為變化促進(jìn)資產(chǎn)證券化發(fā)展。本文深入論證了存款保險(xiǎn)制度對(duì)銀行資產(chǎn)證券化發(fā)展的作用機(jī)制，對(duì)存款保險(xiǎn)制度影響效應(yīng)的研究進(jìn)行了有益補(bǔ)充。第三，從影響機(jī)理與異質(zhì)性行為等方面，詳細(xì)探討了存款保險(xiǎn)制度與銀行資產(chǎn)證券化的關(guān)系，試圖為相關(guān)部門優(yōu)化存款保險(xiǎn)制度和資產(chǎn)證券化發(fā)展路徑提供指導(dǎo)。

二、文獻(xiàn)綜述

(一)存款保險(xiǎn)制度及其對(duì)銀行行為的影響

自美國(guó)1933年率先實(shí)施存款保險(xiǎn)制度后，存款保險(xiǎn)形式開始由隱性保險(xiǎn)向顯性保險(xiǎn)轉(zhuǎn)變，因此早期針對(duì)存款保險(xiǎn)制度的研究主要聚焦于顯性保險(xiǎn)與隱性保險(xiǎn)的優(yōu)劣，比如Kane(2000)[13]認(rèn)為隱性擔(dān)保導(dǎo)致的市場(chǎng)扭曲將激勵(lì)銀行承擔(dān)更多風(fēng)險(xiǎn)，而顯性保險(xiǎn)制度能夠通過(guò)監(jiān)督動(dòng)機(jī)發(fā)揮市場(chǎng)約束效應(yīng)，從而降低銀行風(fēng)險(xiǎn)。自顯性存款保險(xiǎn)制度大量實(shí)施后，部分文獻(xiàn)開始關(guān)注存款保險(xiǎn)制度的功效，認(rèn)為其有助于保障中小存款人的利益，并有效避免了由于銀行流動(dòng)性短缺導(dǎo)致的傳染性擠兌(Diamond and Dybvig，1983)[9]，以降低銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)(Merton，1977)[16]，即存款保險(xiǎn)制度具有“金融穩(wěn)定效應(yīng)”；Cull et al.(2005)[6]、Angkinand and Wihlborg(2010)[3]等學(xué)者也對(duì)存款保險(xiǎn)制度的“金融穩(wěn)定效應(yīng)”進(jìn)行了證明。但也有學(xué)者認(rèn)為，存款保險(xiǎn)制度在非危機(jī)時(shí)期具有顯著的“道德風(fēng)險(xiǎn)效應(yīng)”，并引發(fā)銀行系統(tǒng)內(nèi)部的風(fēng)險(xiǎn)積累。原因在于該制度的實(shí)施將改變存款保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)、存款人和銀行三者的監(jiān)督激勵(lì)關(guān)系，主要體現(xiàn)于兩個(gè)方面：一方面，存款保險(xiǎn)制度削弱了存款人的監(jiān)督偏好，市場(chǎng)約束機(jī)制的弱化將使銀行經(jīng)營(yíng)策略更加激進(jìn)，因而風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)不斷增加(Demirgü-Kunt and Kane，2002；郭曄和趙靜，2017)[8][25]；另一方面，存款保險(xiǎn)制度的推行意味著即便是問(wèn)題銀行，背后也存在以制度為支撐的還款保障，這樣銀行內(nèi)部治理機(jī)制將不斷弱化，風(fēng)險(xiǎn)偏好也將逐步上升(Forssbaeck，2011)[12]，可見存款保險(xiǎn)制度實(shí)質(zhì)上為銀行增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)偏好提供了“保險(xiǎn)”，使投保銀行更有機(jī)會(huì)通過(guò)高風(fēng)險(xiǎn)實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)最大化(Wheelock and Kumbhakar，1994)[17]。在此基礎(chǔ)上，段軍山等(2018)[20]發(fā)現(xiàn)存款保險(xiǎn)制度在總體上產(chǎn)生了道德風(fēng)險(xiǎn)，并使銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)不斷增加，而且該效應(yīng)在發(fā)展中國(guó)家更為明顯；項(xiàng)后軍和郜棟璽(2019)[36]認(rèn)為，存款保險(xiǎn)制度對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的促進(jìn)作用要強(qiáng)于市場(chǎng)約束對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)的抑制作用，并且該效應(yīng)對(duì)中小銀行更為明顯；項(xiàng)后軍和張清俊(2020)[37]雖然肯定了存款保險(xiǎn)制度的有效性，但也發(fā)現(xiàn)存款保險(xiǎn)制度提升了低風(fēng)險(xiǎn)銀行的風(fēng)險(xiǎn)偏好。

除了考察存款保險(xiǎn)制度與銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的關(guān)系，也有文獻(xiàn)基于資本緩沖、流動(dòng)性創(chuàng)造等維度進(jìn)行考察，比如Bond and Crocker(1993)[5]發(fā)現(xiàn)存款保險(xiǎn)制度顯著降低了銀行資本水平，并提升了銀行杠桿；孫海波和劉忠璐(2019)[34]以中國(guó)銀行業(yè)為樣本，發(fā)現(xiàn)存款保險(xiǎn)制度的實(shí)施造成銀行流動(dòng)性創(chuàng)造下降，尤其是抑制了表內(nèi)流動(dòng)性創(chuàng)造；劉莉亞等(2021)[29]也發(fā)現(xiàn)存款保險(xiǎn)制度通過(guò)變革銀行微觀結(jié)構(gòu)，對(duì)其流動(dòng)性創(chuàng)造產(chǎn)生了抑制效應(yīng)。

(二)銀行資產(chǎn)證券化發(fā)展的影響因素

早期針對(duì)銀行資產(chǎn)證券化發(fā)展影響因素的研究主要聚焦于流動(dòng)性效應(yīng)與風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移。一方面，銀行借助資產(chǎn)證券化創(chuàng)新平臺(tái)，能夠?qū)⒘鲃?dòng)性較弱的信貸資產(chǎn)(非流動(dòng)性資產(chǎn))轉(zhuǎn)換成流動(dòng)性較強(qiáng)的資產(chǎn)，以優(yōu)化資產(chǎn)流動(dòng)性結(jié)構(gòu)(Farruggio and Uhde，2015)[11]，因此，流動(dòng)性需求被視為銀行發(fā)展資產(chǎn)證券化的動(dòng)因之一(Affinito and Tagliaferri，2010；郭紅玉等，2018)[1][23]；另一方面，資產(chǎn)證券化的破產(chǎn)隔離機(jī)制使其擁有了“風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移”功能，因此，降低風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)及推動(dòng)信貸資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移也被視為銀行發(fā)展資產(chǎn)證券化的重要?jiǎng)右?Dell’Ariccia et al.，2012；郭甦和梁斯，2017；李佳，2019)[7][24][26]。

銀行亦有可能基于緩解資本約束與提升盈利性等需求發(fā)展資產(chǎn)證券化，比如張超英(2002)[38]、劉紅霞和幸麗霞(2016)[28]指出緩解資本約束是銀行發(fā)行資產(chǎn)支持證券的重要?jiǎng)右?；Duffie(2008)[10]發(fā)現(xiàn)盈利能力較差的銀行更偏好發(fā)展資產(chǎn)證券化；陳小憲和李杜若(2017)[18]發(fā)現(xiàn)銀行發(fā)行資產(chǎn)支持證券的主要目的在于優(yōu)化收入結(jié)構(gòu)與提升盈利能力。伴隨宏觀經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)入下行周期，新冠疫情導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)政策不斷變化，多數(shù)研究也基于宏觀因素探討銀行資產(chǎn)證券化的發(fā)展動(dòng)因，比如王曉和寧玉玲(2019)[35]指出銀行發(fā)展資產(chǎn)證券化的主要目的在于應(yīng)對(duì)利率市場(chǎng)化改革的沖擊；李佳(2020)[27]發(fā)現(xiàn)不確定的經(jīng)濟(jì)政策變化顯著推動(dòng)了銀行資產(chǎn)證券化發(fā)展。

總體來(lái)看，現(xiàn)有文獻(xiàn)不僅圍繞存款保險(xiǎn)制度及其與銀行行為的關(guān)系做了諸多有價(jià)值的工作，也基于多元化視域考察了銀行資產(chǎn)證券化的發(fā)展。本文試圖在已有研究的基礎(chǔ)上進(jìn)行如下拓展：其一，作為金融安全網(wǎng)的重要構(gòu)成，存款保險(xiǎn)制度能否降低銀行風(fēng)險(xiǎn)，學(xué)術(shù)界的結(jié)論仍不統(tǒng)一，但該政策的實(shí)施可能為銀行帶來(lái)不利影響；同時(shí)，雖然資產(chǎn)證券化的發(fā)展備受爭(zhēng)議，但其畢竟為銀行競(jìng)爭(zhēng)力提升創(chuàng)造了空間，因此存款保險(xiǎn)制度是否構(gòu)成了銀行發(fā)展資產(chǎn)證券化的動(dòng)因之一，需要深入探討。其二，當(dāng)前針對(duì)存款保險(xiǎn)制度與銀行關(guān)系的研究主要聚焦于風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)、資本緩沖等，且這些因素亦是銀行發(fā)展資產(chǎn)證券化的動(dòng)因之一，那么，存款保險(xiǎn)制度能否以這些微觀特征為橋梁影響銀行資產(chǎn)證券化發(fā)展，值得進(jìn)一步分析。

三、制度背景、理論分析與假設(shè)提出

(一)制度背景

資產(chǎn)證券化誕生于美國(guó)抵押貸款市場(chǎng)，最早的產(chǎn)品種類為住房抵押貸款支持證券(即基礎(chǔ)資產(chǎn)為住房抵押貸款)，目的是應(yīng)對(duì)金融脫媒對(duì)銀行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的沖擊。經(jīng)過(guò)近半個(gè)世紀(jì)的發(fā)展，美國(guó)已成為全球規(guī)模最大的資產(chǎn)證券化市場(chǎng)，涵蓋的產(chǎn)品類別不僅包括住房抵押貸款證券，還包括其他銀行類資產(chǎn)證券(比如企業(yè)貸款、不良貸款、消費(fèi)貸款等)，在初級(jí)證券化的基礎(chǔ)上也衍生出了大量證券化“平方”“立方”等。作為全球金融市場(chǎng)的重要?jiǎng)?chuàng)新之一，資產(chǎn)證券化自誕生之后有效促進(jìn)了金融結(jié)構(gòu)與金融制度的變革及金融資源配置效率的優(yōu)化(鄒曉梅等，2015)[39]。2005年，中國(guó)資產(chǎn)證券化正式起步；但在次貸危機(jī)影響下，為了防止風(fēng)險(xiǎn)沖擊與擴(kuò)散，監(jiān)管部門在2008―2011年暫停了資產(chǎn)證券化試點(diǎn)；直至2012年5月，被擱置三年的信貸資產(chǎn)證券化重新啟動(dòng)，并且為了應(yīng)對(duì)利率市場(chǎng)化改革和金融脫媒的沖擊，配合國(guó)務(wù)院“用好增量、盤活存量”的政策基調(diào)，監(jiān)管部門從多個(gè)方面對(duì)資產(chǎn)證券化發(fā)展提供政策支持。

根據(jù)美聯(lián)儲(chǔ)官網(wǎng)數(shù)據(jù)，截至2020年底，美國(guó)信貸資產(chǎn)證券化存量與銀行業(yè)信貸資產(chǎn)規(guī)模分別為1.99萬(wàn)億美元、32.45萬(wàn)億美元，信貸資產(chǎn)證券化與信貸資產(chǎn)之比約為6%；根據(jù)中國(guó)資產(chǎn)證券化分析網(wǎng)和中國(guó)人民銀行官網(wǎng)數(shù)據(jù)，截至2021年底，中國(guó)信貸資產(chǎn)證券化存量金額和只數(shù)分別達(dá)到1.74萬(wàn)億元、517只，相比2012年重啟時(shí)的201億元和7只實(shí)現(xiàn)大幅度增長(zhǎng)，信貸資產(chǎn)證券化存量與信貸資產(chǎn)規(guī)模之比達(dá)到0.91%。雖然該比重不足1%，但相比2012年重啟時(shí)的0.032%也是大幅度提升；而且相對(duì)美國(guó)近半個(gè)世紀(jì)的發(fā)展達(dá)到6%的占比，中國(guó)信貸資產(chǎn)證券化在不足十年的歷程中已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了快速增長(zhǎng)。在此背景下，深入探討信貸資產(chǎn)證券化發(fā)展的影響因素具有重要意義。再者，信貸資產(chǎn)證券化發(fā)展提速之際正值2015年存款保險(xiǎn)制度實(shí)施之時(shí)，尤其是信貸資產(chǎn)證券化與信貸資產(chǎn)之比自2014年的0.14%大幅攀升至2015年該制度實(shí)施后的0.44%，并逐步增長(zhǎng)至2021年的0.91%，初步判斷銀行資產(chǎn)證券化發(fā)展與存款保險(xiǎn)制度實(shí)施存在關(guān)系。

信貸資產(chǎn)證券化重啟以來(lái)，表現(xiàn)出了極其豐富的基礎(chǔ)資產(chǎn)種類，包括企業(yè)資產(chǎn)、個(gè)人消費(fèi)貸款、住房抵押貸款、微小企業(yè)貸款等。由于信貸資產(chǎn)證券化整體規(guī)模自2016年開始大幅度增長(zhǎng)，本文以2015年為界分析信貸資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)與分布。自2012年重啟至2015年，信貸資產(chǎn)證券化發(fā)行規(guī)模最大的產(chǎn)品是以企業(yè)貸款為基礎(chǔ)資產(chǎn)的產(chǎn)品。在此期間，該產(chǎn)品發(fā)行規(guī)模占信貸資產(chǎn)支持證券總規(guī)模的82.9%，而且以個(gè)人消費(fèi)貸款、個(gè)人汽車貸款、住房抵押貸款等信貸資產(chǎn)為基礎(chǔ)資產(chǎn)的資產(chǎn)支持證券規(guī)模占比還不高，同時(shí)以不良貸款為基礎(chǔ)資產(chǎn)的信貸資產(chǎn)證券規(guī)?；€未出現(xiàn)。但到2021年，占信貸資產(chǎn)支持證券總規(guī)模比重最高的產(chǎn)品，是以住房抵押貸款為基礎(chǔ)資產(chǎn)的信貸資產(chǎn)證券化，該比重達(dá)到了56.6%，以個(gè)人汽車貸款、個(gè)人消費(fèi)貸款為基礎(chǔ)資產(chǎn)的信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品規(guī)模占比也出現(xiàn)了不同程度的上漲，以不良貸款為基礎(chǔ)資產(chǎn)的信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品也開始出現(xiàn)且發(fā)行規(guī)模不斷增長(zhǎng)，但以企業(yè)貸款為基礎(chǔ)資產(chǎn)的產(chǎn)品規(guī)模占比出現(xiàn)了大幅度下降。信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品分布的變化趨勢(shì)印證了兩方面的變化：一方面，從規(guī)?？?，銀行企業(yè)貸款規(guī)模占比本身即在縮減，這與經(jīng)濟(jì)周期的下行趨勢(shì)基本相符；另一方面，從風(fēng)險(xiǎn)分布看，銀行逐步將風(fēng)險(xiǎn)更高的住房抵押貸款納入基礎(chǔ)資產(chǎn)池，而且以不良貸款為基礎(chǔ)資產(chǎn)的信貸資產(chǎn)證券化也不斷發(fā)展?？梢钥吹剑谫Y產(chǎn)證券化的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中，越來(lái)越多風(fēng)險(xiǎn)較高的信貸資產(chǎn)被納入基礎(chǔ)資產(chǎn)池，說(shuō)明在經(jīng)過(guò)多年發(fā)展后銀行更加重視資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)管理功能。

(二)理論分析與假設(shè)提出

結(jié)合現(xiàn)有文獻(xiàn)可知，存款保險(xiǎn)制度的實(shí)施與影響銀行資產(chǎn)證券化發(fā)展的微觀因素存在關(guān)系，為推動(dòng)資產(chǎn)證券化發(fā)展提供了可能。因此，本文構(gòu)建存款保險(xiǎn)制度與銀行資產(chǎn)證券化發(fā)展關(guān)系的邏輯框架，試圖全面廓清存款保險(xiǎn)制度對(duì)銀行資產(chǎn)證券化的影響機(jī)制。

第一，搭建存款保險(xiǎn)制度是世界各國(guó)完善金融安全網(wǎng)的常見做法，但在現(xiàn)實(shí)中，存款保險(xiǎn)制度最具爭(zhēng)議的問(wèn)題是其能否真正降低銀行風(fēng)險(xiǎn)。大量研究也發(fā)現(xiàn)在存款保險(xiǎn)制度實(shí)施后，銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)反而上升，主要原因如下：一是存款保險(xiǎn)制度的推行意味著存款人的權(quán)益受到了法律保障，在此影響下，存款人風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)將會(huì)下降，其對(duì)銀行的監(jiān)督激勵(lì)也不斷弱化，這將誘使銀行采取激進(jìn)的經(jīng)營(yíng)策略，進(jìn)而增加風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)(Demirgü-Kunt and Kane，2002；郭曄和趙靜，2017)[8][25]。二是存款保險(xiǎn)制度從法律角度為增強(qiáng)銀行還款能力提供了保障，即便參保銀行屬于問(wèn)題銀行，存款保險(xiǎn)制度也能為其還款能力提供支撐。制度擔(dān)保的存在無(wú)疑降低了銀行內(nèi)部治理和風(fēng)險(xiǎn)管理能力，由此提升風(fēng)險(xiǎn)水平(Forssbaeck et al.，2011)[12]。三是從中國(guó)現(xiàn)實(shí)看，2015年《存款保險(xiǎn)條例》的實(shí)施顯著增加了銀行個(gè)體風(fēng)險(xiǎn)(郭曄和趙靜，2017)[25]，項(xiàng)后軍和張清俊(2020)[37]也發(fā)現(xiàn)存款保險(xiǎn)制度的推行使特許權(quán)價(jià)值和資本價(jià)值對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)的抑制效應(yīng)明顯減弱，并提高了銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。鑒于存款保險(xiǎn)制度對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的不利影響，資產(chǎn)證券化的“風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移”功能有助于對(duì)沖銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的上升趨勢(shì)：一是銀行可以借助資產(chǎn)證券化的創(chuàng)新流程與金融市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)聯(lián)通，以獲取更多市場(chǎng)信息，通過(guò)降低信息不對(duì)稱增強(qiáng)識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)的能力；二是以資產(chǎn)證券化的“破產(chǎn)隔離機(jī)制”為平臺(tái)，銀行可以將風(fēng)險(xiǎn)程度較高的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移出資產(chǎn)負(fù)債表，從而降低風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平；三是資產(chǎn)證券化為銀行提供了更多處置信貸資產(chǎn)的手段，銀行可以根據(jù)自身需求，并基于外部環(huán)境的變化，通過(guò)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓等方式合理安排資產(chǎn)的期限結(jié)構(gòu)和風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)，以最大程度降低風(fēng)險(xiǎn)?？梢?，資產(chǎn)證券化有助于銀行在存款保險(xiǎn)制度背景下合理規(guī)劃自身的風(fēng)險(xiǎn)偏好與風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)，這構(gòu)成了存款保險(xiǎn)制度促進(jìn)銀行發(fā)展資產(chǎn)證券化的重要?jiǎng)右颉?/p>

第二，基于上文分析得知，存款保險(xiǎn)制度導(dǎo)致銀行較高的風(fēng)險(xiǎn)偏好，其中一項(xiàng)重要表現(xiàn)是近幾年來(lái)中國(guó)銀行業(yè)長(zhǎng)期信貸占比始終較高。央行發(fā)布的《金融機(jī)構(gòu)貸款投向統(tǒng)計(jì)報(bào)告》顯示，2020年銀行中長(zhǎng)期信貸占比為59.8%。較高的長(zhǎng)期信貸占比不僅意味著銀行風(fēng)險(xiǎn)不斷上升，也伴隨著貸存比的逐步上升(原因在于銀行信貸結(jié)構(gòu)主要以長(zhǎng)期貸款為主，銀行信貸規(guī)模的增長(zhǎng)主要也是長(zhǎng)期貸款規(guī)模的增長(zhǎng)所致)。存款保險(xiǎn)制度的實(shí)施不僅是銀行風(fēng)險(xiǎn)上升的原因之一，也是銀行貸存比上升的重要因素，而貸存比的不斷上升，實(shí)質(zhì)上反映了銀行資產(chǎn)流動(dòng)性結(jié)構(gòu)與資產(chǎn)負(fù)債期限結(jié)構(gòu)錯(cuò)配的惡化。理論上看，資產(chǎn)證券化能夠?yàn)殂y行優(yōu)化流動(dòng)性結(jié)構(gòu)提供路徑，主要表現(xiàn)如下：資產(chǎn)證券化能夠?qū)⒘鲃?dòng)性較差的中長(zhǎng)期信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為流動(dòng)性較強(qiáng)的短期資產(chǎn)，使流動(dòng)性資產(chǎn)的規(guī)模及其在資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中的比重不斷提升，這不僅優(yōu)化了資產(chǎn)流動(dòng)性結(jié)構(gòu)，也使資產(chǎn)和負(fù)債的期限更為匹配。該機(jī)制也構(gòu)成了銀行在存款保險(xiǎn)制度影響下發(fā)展資產(chǎn)證券化的重要?jiǎng)右颍创婵畋ｋU(xiǎn)制度實(shí)施導(dǎo)致銀行貸存比上升，進(jìn)而引起的流動(dòng)性結(jié)構(gòu)惡化是銀行發(fā)展資產(chǎn)證券化的動(dòng)因之一。

第三，存款保險(xiǎn)制度顯著降低了銀行資本水平，并提升了銀行杠桿率(Bond and Crocker，1993)[5]。實(shí)證文獻(xiàn)也證實(shí)在存款保險(xiǎn)制度實(shí)施后，商業(yè)銀行更有可能進(jìn)行高杠桿經(jīng)營(yíng)，由此證明了存款保險(xiǎn)制度與銀行杠桿之間的正向關(guān)系(郭曄和趙靜，2017)[25]。銀行風(fēng)險(xiǎn)偏好的上升雖然提高了盈利預(yù)期，但盈利的不確定性也將加大，因此存款保險(xiǎn)制度引起的銀行風(fēng)險(xiǎn)上升未必能夠帶來(lái)較高的盈利水平。眾所周知，資產(chǎn)證券化能夠有效降低銀行資本消耗，并通過(guò)改變銀行風(fēng)險(xiǎn)感知提高資本與資產(chǎn)比率，因此，借助資產(chǎn)證券化創(chuàng)新平臺(tái)，高杠桿經(jīng)營(yíng)的銀行能夠緩解資本約束。同時(shí)，資產(chǎn)證券化為銀行提供了更多盈利渠道(鄒曉梅等，2015)[39]，而且在資產(chǎn)證券化助力下，銀行將通過(guò)分擔(dān)存款融資成本進(jìn)一步降低經(jīng)營(yíng)成本，從而對(duì)盈利能力和經(jīng)營(yíng)績(jī)效產(chǎn)生正向作用。本文推斷，在存款保險(xiǎn)制度的影響下，資本約束和盈利水平變化也是銀行發(fā)展資產(chǎn)證券化的動(dòng)因之一。

綜合上述分析，存款保險(xiǎn)制度對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)、流動(dòng)性結(jié)構(gòu)與盈利水平等產(chǎn)生的不利影響，將成為銀行發(fā)展資產(chǎn)證券化的重要?jiǎng)右?，因此本文提出研究假設(shè)：

H1：存款保險(xiǎn)制度的實(shí)施能夠有效促進(jìn)銀行資產(chǎn)證券化發(fā)展。

四、研究設(shè)計(jì)

(一)樣本與數(shù)據(jù)

中國(guó)信貸資產(chǎn)證券化自2005年開始試點(diǎn)，但為了防止風(fēng)險(xiǎn)過(guò)度轉(zhuǎn)移與擴(kuò)散，監(jiān)管部門在金融危機(jī)爆發(fā)之時(shí)將其暫停，這段資產(chǎn)證券化發(fā)展歷程較為短暫。考慮到數(shù)據(jù)的完整性，本文以2012年信貸資產(chǎn)證券化重啟后的銀行樣本為研究對(duì)象，具體選取2012―2020年中國(guó)145家商業(yè)銀行年度數(shù)據(jù)為研究樣本，剔除了年報(bào)披露不充分、數(shù)據(jù)缺失與處在非正常運(yùn)營(yíng)狀態(tài)或被接管的銀行樣本，并對(duì)所有連續(xù)變量進(jìn)行1%分位數(shù)處的縮尾處理。對(duì)于資產(chǎn)證券化數(shù)據(jù)，本文根據(jù)中國(guó)資產(chǎn)證券化分析網(wǎng)中的“證券列表”進(jìn)行整理，并統(tǒng)計(jì)銀行i在t年的發(fā)行信息(主要是發(fā)行筆數(shù)與規(guī)模)；銀行微觀特征數(shù)據(jù)來(lái)自于銀行年報(bào)和Wind資訊。

(二)模型構(gòu)建與變量選擇

為了評(píng)估存款保險(xiǎn)制度對(duì)銀行資產(chǎn)證券化的影響，本文將2015年5月1日實(shí)施的《存款保險(xiǎn)條例》作為一項(xiàng)準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)，使用雙重差分模型進(jìn)行分析，基準(zhǔn)模型設(shè)定如下：

其中，ABSi,t代表銀行i在第t年的資產(chǎn)證券化發(fā)展情況(i和t分別表示銀行和年份，下同)，β0為截距項(xiàng)；Treat為政策虛擬變量，Treat=1表示處理組，Treat=0表示控制組(處理組和控制組的劃分見下文)；Post為時(shí)間虛擬變量，Post=1表示存款保險(xiǎn)實(shí)施后，Post=0表示存款保險(xiǎn)制度實(shí)施前，系數(shù)β1為存款保險(xiǎn)制度對(duì)銀行資產(chǎn)證券化的影響效應(yīng)；Ctrlsi,t為一系列控制變量，θi與λt分別表示銀行固定效應(yīng)與年份固定效應(yīng)，εi,t為誤差項(xiàng)。

1.被解釋變量：銀行資產(chǎn)證券化程度

參考高蓓等(2016)[21]的研究，本文設(shè)置資產(chǎn)證券化程度為被解釋變量。與之不同的是，由于銀行資產(chǎn)證券化屬于信貸資產(chǎn)證券化，基礎(chǔ)資產(chǎn)集中于信貸資產(chǎn)，因此本文將資產(chǎn)證券化程度定義為資產(chǎn)支持證券發(fā)行規(guī)模與銀行信貸資產(chǎn)之比，但銀行在第t年可能并未發(fā)行資產(chǎn)支持證券，此時(shí)資產(chǎn)證券化程度為0，即被解釋變量數(shù)據(jù)存在被截取的特征，因此采用Tobit模型對(duì)(1)式進(jìn)行估計(jì)。

2.核心解釋變量：存款保險(xiǎn)制度的實(shí)施

以雙重差分模型進(jìn)行準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)研究，第一個(gè)關(guān)鍵因素是確定政策時(shí)間。由于本文以2015年《存款保險(xiǎn)條例》的實(shí)施為一項(xiàng)準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)，因此將2015年作為政策時(shí)間，即Post在2015年及之后取值為1，否則為0。處理組和控制組的選擇也是設(shè)置雙重差分模型的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，本文將五大國(guó)有銀行作為控制組，其余非國(guó)有銀行作為處理組，理由如下：在顯性存款保險(xiǎn)制度影響下，雖然所有銀行都不存在政府隱性擔(dān)保，但在“大而不倒”理念影響下，國(guó)有銀行事實(shí)上依舊受到政府隱性擔(dān)保，而且市場(chǎng)投資者也一直相信國(guó)有銀行會(huì)受到政府的持續(xù)隱性擔(dān)保，其對(duì)顯性存款保險(xiǎn)制度的反應(yīng)也不敏感(Lé，2013)[15]，存款保險(xiǎn)制度主要影響非國(guó)有銀行，對(duì)國(guó)有銀行影響較小。因此本文借鑒郭曄和趙靜(2017)[25]、孫海波和劉忠璐(2019)[34]、劉莉亞等(2021)[29]等的研究，將非國(guó)有銀行作為處理組，國(guó)有銀行作為控制組進(jìn)行分析。

3.其他控制變量

本文定義控制變量如下：(1)流動(dòng)性比率，即流動(dòng)資產(chǎn)占總資產(chǎn)之比重；(2)撥備覆蓋率，即銀行貸款損失準(zhǔn)備與不良貸款之比，用于衡量銀行對(duì)不良貸款風(fēng)險(xiǎn)的管理水平；(3)資本充足率，即銀行資本金規(guī)模與加權(quán)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)之比；(4)凈資產(chǎn)收益率，即凈利潤(rùn)與銀行平均凈資產(chǎn)之比；(5)參照盛天翔和張勇(2019)[32]的做法，定義同業(yè)杠桿=(總資產(chǎn)-所有者權(quán)益-一般性存款)/總資產(chǎn)；(6)資產(chǎn)規(guī)模，用總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)值進(jìn)行衡量。所有變量定義與描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果如表1所示。

表1 變量定義與描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果

五、基準(zhǔn)結(jié)果與分析

(一)存款保險(xiǎn)制度對(duì)銀行資產(chǎn)證券化的基本影響

表2報(bào)告了存款保險(xiǎn)制度對(duì)銀行資產(chǎn)證券化影響的基本結(jié)果，第(1)列未納入控制變量，第(2)(3)列逐步納入控制變量，所有模型均控制了銀行和年份固定效應(yīng)。結(jié)果顯示：無(wú)論是否加入控制變量，交互項(xiàng)(Treat×Post)系數(shù)始終顯著為正，說(shuō)明存款保險(xiǎn)制度有效促進(jìn)了銀行資產(chǎn)證券化發(fā)展，印證了本文假設(shè)，即銀行需要發(fā)展資產(chǎn)證券化，以對(duì)沖存款保險(xiǎn)制度可能導(dǎo)致的負(fù)向影響?？刂谱兞拷Y(jié)果說(shuō)明，流動(dòng)性比率(lr)系數(shù)顯著為正，說(shuō)明較高的流動(dòng)性更有可能促使銀行發(fā)行資產(chǎn)支持證券；資本充足率(car)系數(shù)顯著為負(fù)，說(shuō)明資本充足狀況較差的銀行更有可能發(fā)展資產(chǎn)證券化；資產(chǎn)規(guī)模(lnasset)系數(shù)顯著為正，說(shuō)明具有較高資產(chǎn)規(guī)模的銀行，發(fā)展資產(chǎn)證券化偏好也更大。

表2 基準(zhǔn)估計(jì)結(jié)果

(二)穩(wěn)健性檢驗(yàn)

1.雙重差分模型的有效性檢驗(yàn)

(1)平行趨勢(shì)檢驗(yàn)

DID模型的前提是在政策發(fā)生之前，處理組和控制組的變化趨勢(shì)保持一致，即滿足平行趨勢(shì)假設(shè)。本文設(shè)置8個(gè)虛擬變量t2012至t2019，當(dāng)t=2012年時(shí)，t2012取值為1，否則為0；當(dāng)t=2013時(shí)，t2013取值為1，否則為0……以此類推，將虛擬變量分別與Treat形成交互項(xiàng)，并替換模型(1)的Treat×Post進(jìn)行處理。表3第(1)列顯示在2015年之前，交互項(xiàng)系數(shù)均不顯著，說(shuō)明在存款保險(xiǎn)制度實(shí)施之前，處理組和控制組的資產(chǎn)證券化發(fā)展不存在明顯差異，符合平行趨勢(shì)假設(shè)。在2015年之后，交互項(xiàng)系數(shù)均顯著為正，意味著存款保險(xiǎn)制度的實(shí)施對(duì)銀行資產(chǎn)證券化存在持續(xù)的正向影響。

表3 平行趨勢(shì)檢驗(yàn)和安慰劑測(cè)試結(jié)果

(2)安慰劑測(cè)試

如果銀行資產(chǎn)證券化的發(fā)展不是存款保險(xiǎn)制度所致，而是隨著時(shí)間動(dòng)態(tài)變化，或有其他因素影響，此時(shí)銀行資產(chǎn)證券化與存款保險(xiǎn)制度沒(méi)有任何關(guān)聯(lián)性。為了排除這種影響，本文構(gòu)造虛假實(shí)施時(shí)間進(jìn)行安慰劑測(cè)試。具體將樣本區(qū)間進(jìn)行壓縮，分別將2013、2014、2017、2018年作為存款保險(xiǎn)制度實(shí)施時(shí)間，重新構(gòu)建交互項(xiàng)進(jìn)行檢驗(yàn)。表3第(2)～(5)列顯示由“偽實(shí)施年份”形成的交互項(xiàng)均不顯著，說(shuō)明若將其他年份作為存款保險(xiǎn)制度實(shí)施時(shí)間，無(wú)法得到與表2一致的結(jié)果，排除了偽回歸的可能，同時(shí)也說(shuō)明本文對(duì)于存款保險(xiǎn)制度“政策效應(yīng)”的設(shè)置是合理的。

同時(shí)，為了排除可能的遺漏變量問(wèn)題，并確保銀行資產(chǎn)證券化發(fā)展僅來(lái)自存款保險(xiǎn)制度的沖擊，本文繼續(xù)隨機(jī)抽取處理組進(jìn)行安慰劑測(cè)試。參考呂越等(2019)[30]的研究，采取隨機(jī)無(wú)放回的方式抽取處理組，使處理組隨機(jī)生成(由計(jì)算機(jī)生成)，并基于模型(1)進(jìn)行估計(jì)，由此依據(jù)虛假實(shí)驗(yàn)得到的結(jié)果概率判斷結(jié)論的可靠性。為了提高安慰劑測(cè)試的效力，本文將上述隨機(jī)過(guò)程重復(fù)1000次，最后繪制Treat×Post系數(shù)估計(jì)值的分布圖(見圖1)，發(fā)現(xiàn)估計(jì)值集中分布于零值附近，且表2基準(zhǔn)估計(jì)結(jié)果(第(3)列)遠(yuǎn)位于概率分布之外，表明基準(zhǔn)分析中的影響效應(yīng)確實(shí)是由存款保險(xiǎn)制度引起，模型設(shè)定并未受到遺漏變量等問(wèn)題的影響，本文核心結(jié)論保持穩(wěn)健。

圖1 安慰劑測(cè)試結(jié)果

2.基于PSM的雙重差分模型檢驗(yàn)

為了規(guī)避政策實(shí)施非隨機(jī)性等問(wèn)題，本文采用PSMDID方法重新估計(jì)：一方面，采用Logit模型，利用控制變量預(yù)測(cè)處理組選擇概率，然后從控制組中選取與處理組在傾向得分上較為接近的銀行作為控制組，并分別根據(jù)近鄰匹配(1:1近鄰有放回匹配)、半徑匹配、核匹配等進(jìn)行匹配，盡可能降低處理組和控制組在存款保險(xiǎn)制度實(shí)施前的顯著差異，結(jié)果表明，在匹配后處理組和控制組之間的偏差顯著降低，意味著匹配結(jié)果良好；另一方面，根據(jù)匹配后新生成的樣本，按照DID模型再次估計(jì)存款保險(xiǎn)制度對(duì)銀行資產(chǎn)證券化的影響，結(jié)果見表4第(1)～(3)列，可見交互項(xiàng)系數(shù)估計(jì)值和顯著性程度與基本結(jié)果保持一致，再度印證了本文結(jié)論的穩(wěn)健性。

表4 基于PSM 的雙重差分模型檢驗(yàn)結(jié)果

3.置換資產(chǎn)證券化衡量方式

也有研究以資產(chǎn)支持證券發(fā)行程度衡量資產(chǎn)證券化(李佳，2019)[26]，即銀行i在t期沒(méi)有發(fā)行資產(chǎn)支持證券，取值為0；發(fā)行1次取值為1；發(fā)行1～5次取值為2；發(fā)行5次以上取值為3。本文根據(jù)中國(guó)資產(chǎn)證券化分析網(wǎng)相關(guān)信息引入資產(chǎn)支持證券發(fā)行程度變量(seclevel)，根據(jù)被解釋變量的離散分布特征，采用計(jì)數(shù)回歸進(jìn)行分析，由于seclevel變量存在大量零值，因此采用“零膨脹Poisson回歸”進(jìn)行處理，結(jié)果見表5第(1)列，交互項(xiàng)系數(shù)依舊顯著為正，基準(zhǔn)結(jié)果仍然穩(wěn)健。

4.控制被解釋變量影響因素的時(shí)間趨勢(shì)

Angrist and Pischke(2009)[2]認(rèn)為在模型中納入控制變量與時(shí)間趨勢(shì)項(xiàng)的交互項(xiàng)，能夠控制被解釋變量影響因素的時(shí)間趨勢(shì)，該做法也能夠在一定程度上緩解由于時(shí)間變動(dòng)引起的回歸偏差。為此，在Angrist and Pischke(2009)[2]的基礎(chǔ)上，借鑒董直慶和王輝(2021)[19]的研究，在基準(zhǔn)模型中納入控制變量與時(shí)間趨勢(shì)項(xiàng)的交互項(xiàng)，結(jié)果見表5第(2)列(雖然控制變量標(biāo)識(shí)未變，但對(duì)應(yīng)的均為控制變量與時(shí)間趨勢(shì)項(xiàng)交乘后的結(jié)果)，Treat×Post系數(shù)依舊顯著為正，說(shuō)明在控制被解釋變量影響因素的時(shí)間趨勢(shì)后，基準(zhǔn)結(jié)果依舊穩(wěn)健。

表5 其他穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果

5.排除經(jīng)濟(jì)政策環(huán)境不確定性的影響

經(jīng)濟(jì)政策不確定性能夠顯著促進(jìn)銀行資產(chǎn)證券化發(fā)展(李佳，2020)[27]，原因在于銀行需要利用資產(chǎn)證券化以應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)政策不確定性的不利影響。為了排除這種疊加影響，本文納入經(jīng)濟(jì)政策不確定性變量進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)，具體使用Baker et al.(2016)[4]構(gòu)建的經(jīng)濟(jì)政策不確定性指數(shù)進(jìn)行檢驗(yàn)，并取一年內(nèi)月度數(shù)據(jù)的簡(jiǎn)單算術(shù)平均值除以100，以獲得年度經(jīng)濟(jì)政策不確定性指數(shù)(EPU)。表5第(3)列(由于經(jīng)濟(jì)政策不確定性指數(shù)屬于時(shí)間序列變量，因此模型并未控制年份固定效應(yīng))顯示在控制經(jīng)濟(jì)政策不確定性影響后，交互項(xiàng)系數(shù)依舊顯著為正，存款保險(xiǎn)制度仍然促進(jìn)了銀行資產(chǎn)證券化發(fā)展。

六、影響機(jī)制與異質(zhì)性探討

(一)存款保險(xiǎn)制度對(duì)銀行資產(chǎn)證券化的影響機(jī)制

1.存款保險(xiǎn)制度、風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)與銀行資產(chǎn)證券化

存款保險(xiǎn)制度能否降低銀行風(fēng)險(xiǎn)存在很大爭(zhēng)議，原因在于存款保險(xiǎn)制度的實(shí)施使存款人的權(quán)益受到了法律保護(hù)，存款人對(duì)銀行的監(jiān)督激勵(lì)將不斷弱化，這將誘使銀行采取更加激進(jìn)的經(jīng)營(yíng)策略，而資產(chǎn)證券化的“風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移”功能使銀行擁有了更多處置風(fēng)險(xiǎn)的手段，因此存款保險(xiǎn)制度對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的不利影響將是銀行發(fā)展資產(chǎn)證券化的動(dòng)因之一。理論上看，銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)分為能夠預(yù)期的主動(dòng)行為和不可預(yù)期的被動(dòng)行為，即主動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)和被動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)(顧海峰和于家珺，2019)[22]。通過(guò)理論分析可知，存款保險(xiǎn)制度實(shí)施后，激勵(lì)機(jī)制的弱化使銀行采取更加激進(jìn)的行為，這似乎增加了銀行主動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)，同時(shí)中國(guó)自2017年開展的早期糾正實(shí)踐能對(duì)銀行被動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)產(chǎn)生抑制效應(yīng)。因此，存款保險(xiǎn)制度主要提升了銀行主動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)，且資產(chǎn)證券化對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重資產(chǎn)的“轉(zhuǎn)移”效應(yīng)主要也是降低銀行主動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)。本文推斷，存款保險(xiǎn)制度主要通過(guò)提升銀行主動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)對(duì)資產(chǎn)證券化發(fā)展產(chǎn)生影響。

借鑒顧海峰和于家珺(2019)[22]的研究，本文以加權(quán)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與總資產(chǎn)之比(wra)、不良貸款率(npl)分別衡量銀行主動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)與被動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)。表6第(1)列的Treat×Post系數(shù)顯著為正，第(2)列不顯著，證實(shí)了上文推論，即存款保險(xiǎn)制度的實(shí)施主要提升了銀行主動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)，與宋美霖等(2022)[33]結(jié)論基本一致；進(jìn)一步將wra、npl分別Treat×Post進(jìn)行交互，第(3)(4)列顯示Treat×Post×wra、Treat×Post×npl均顯著為正，說(shuō)明主動(dòng)與被動(dòng)型風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的上升均強(qiáng)化了存款保險(xiǎn)制度對(duì)銀行資產(chǎn)證券化的正向影響。這一系列結(jié)果說(shuō)明，雖然風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)是影響存款保險(xiǎn)制度與銀行資產(chǎn)證券化關(guān)系的重要因素，但真正發(fā)揮機(jī)制效應(yīng)的是銀行主動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)，即存款保險(xiǎn)制度主要通過(guò)提升主動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)對(duì)資產(chǎn)證券化發(fā)展產(chǎn)生正向影響。

表6 影響機(jī)制分析：風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)與流動(dòng)性結(jié)構(gòu)

2.存款保險(xiǎn)制度、流動(dòng)性結(jié)構(gòu)與銀行資產(chǎn)證券化

銀行風(fēng)險(xiǎn)的上升將伴隨長(zhǎng)期信貸規(guī)模及占比不斷攀升。由于長(zhǎng)期貸款在銀行信貸結(jié)構(gòu)中的占比普遍較高，因此長(zhǎng)期信貸規(guī)模的上升必將導(dǎo)致貸存比的上升，而貸存比的上升意味著銀行資產(chǎn)流動(dòng)性結(jié)構(gòu)的惡化。理論上看，擁有“流動(dòng)性效應(yīng)”功能的資產(chǎn)證券化能夠優(yōu)化銀行流動(dòng)性結(jié)構(gòu)，因此由存款保險(xiǎn)制度導(dǎo)致的流動(dòng)性結(jié)構(gòu)惡化也是銀行發(fā)展資產(chǎn)證券化的動(dòng)因之一。本文引入銀行貸存比(ldr)衡量銀行流動(dòng)性結(jié)構(gòu)，表6第(5)列的交互項(xiàng)(Treat×Post)系數(shù)顯著為正，說(shuō)明存款保險(xiǎn)制度提升了銀行貸存比，即惡化了資產(chǎn)流動(dòng)性結(jié)構(gòu)，同時(shí)形成交互項(xiàng)(Treat×Post×ldr)；第(6)列的Treat×Post×ldr系數(shù)顯著為正，即貸存比的上升強(qiáng)化了存款保險(xiǎn)制度對(duì)銀行資產(chǎn)證券化的促進(jìn)效應(yīng)，該結(jié)果也說(shuō)明銀行資產(chǎn)流動(dòng)性結(jié)構(gòu)的惡化也是存款保險(xiǎn)制度對(duì)銀行資產(chǎn)證券化的影響渠道。

3.存款保險(xiǎn)制度、資本約束與銀行資產(chǎn)證券化

現(xiàn)有研究發(fā)現(xiàn)，存款保險(xiǎn)制度的實(shí)施顯著降低了銀行資本水平，并提升了銀行杠桿率(Bond and Crocker，1993；郭曄和趙靜，2017)[5][25]。鑒于此，本文引入權(quán)益資產(chǎn)比，并將其依次取倒數(shù)與對(duì)數(shù)處理(lnear)，該變量越大，說(shuō)明銀行資本充足水平越低，杠桿水平也越高。表7第(1)列的交互項(xiàng)(Treat×Post)系數(shù)顯著為正，說(shuō)明存款保險(xiǎn)制度的實(shí)施降低了銀行資本充足水平。在此基礎(chǔ)上，已有研究認(rèn)為降低資本消耗、提升資本充足率是資產(chǎn)證券化的功能之一(劉紅霞和幸麗霞，2016)[28]，因此，在存款保險(xiǎn)制度實(shí)施的影響下，銀行也可能基于提升資本充足率的考慮發(fā)展資產(chǎn)證券化。為此，進(jìn)一步引入交互項(xiàng)(Treat×Post×lnear)，第(2)列顯示該交互項(xiàng)系數(shù)顯著為正。這一系列結(jié)果說(shuō)明，銀行資本充足水平的下降也是存款保險(xiǎn)制度促進(jìn)資產(chǎn)證券化發(fā)展的機(jī)制之一。

表7 影響機(jī)制分析：資本緩沖與盈利能力

4.存款保險(xiǎn)制度、盈利能力與銀行資產(chǎn)證券化

銀行風(fēng)險(xiǎn)上升雖然提高了盈利預(yù)期，但也導(dǎo)致盈利水平的不確定性，因此存款保險(xiǎn)制度未必能夠提升銀行盈利水平。資產(chǎn)證券化為銀行提升盈利水平創(chuàng)造了平臺(tái)，并降低了銀行盈利前景的不確定性(鄒曉梅等，2015)[39]，因此盈利能力變化也是銀行在存款保險(xiǎn)制度背景下發(fā)展資產(chǎn)證券化的主要?jiǎng)右?。本文引入成本收入?cir)作為銀行盈利能力代理變量(成本收入比越高，意味著銀行盈利能力越差)，表7第(3)列的交互項(xiàng)(Treat×Post)系數(shù)顯著為正，即存款保險(xiǎn)制度的實(shí)施降低了銀行盈利水平；第(4)列的交互項(xiàng)(Treat×Post×cir)系數(shù)也顯著為正，意味著成本收入比的上升強(qiáng)化了存款保險(xiǎn)制度對(duì)銀行資產(chǎn)證券化的促進(jìn)作用。第(3)(4)列結(jié)果說(shuō)明，改善盈利的功能增強(qiáng)了銀行發(fā)展資產(chǎn)證券化的偏好，以應(yīng)對(duì)存款保險(xiǎn)制度對(duì)銀行盈利前景的不確定影響。

(二)存款保險(xiǎn)制度對(duì)銀行資產(chǎn)證券化影響的異質(zhì)性分析

1.異質(zhì)性分析：根據(jù)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品種類分組

銀行資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)不僅包括企業(yè)貸款、住房抵押貸款和個(gè)人汽車貸款，還包括不良貸款、個(gè)人消費(fèi)貸款、小微企業(yè)貸款等。從規(guī)模看，以住房抵押貸款為基礎(chǔ)資產(chǎn)的資產(chǎn)支持證券規(guī)模最大，而且風(fēng)險(xiǎn)也較高，為此有必要區(qū)分資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品種類，判斷存款保險(xiǎn)制度與銀行資產(chǎn)證券化的關(guān)系。

本文首先將風(fēng)險(xiǎn)較高的住房抵押貸款證券化和不良貸款證券化歸為一組(被解釋變量記為secloan1)，具體將這兩類產(chǎn)品之外的資產(chǎn)支持證券(比如消費(fèi)類貸款證券、小微企業(yè)貸款類證券等)剔除樣本；同樣，也將住房抵押貸款證券化和不良貸款證券化剔除樣本(對(duì)于剔除住房抵押貸款證券化和不良貸款證券化的樣本，解釋變量記為secloan2)，用以檢驗(yàn)存款保險(xiǎn)制度對(duì)其他信貸資產(chǎn)證券化的影響。結(jié)果見表8第(1)(2)列，Treat×Post系數(shù)僅在第(1)列顯著為正，說(shuō)明存款保險(xiǎn)制度的實(shí)施主要促進(jìn)了住房抵押貸款證券化和不良貸款證券化的發(fā)展，即存款保險(xiǎn)制度的實(shí)施主要促進(jìn)了風(fēng)險(xiǎn)較高資產(chǎn)證券化的發(fā)展。該結(jié)果再度說(shuō)明伴隨存款保險(xiǎn)制度的實(shí)施，風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)是銀行發(fā)展資產(chǎn)證券化的重要考慮因素。

表8 異質(zhì)性分析結(jié)果

2.異質(zhì)性分析：根據(jù)銀行類別分組

表8第(3)列匯報(bào)了是否上市銀行的檢驗(yàn)結(jié)果。首先，設(shè)置了上市銀行虛擬變量(list，上市銀行取值為1，否則為0)，并形成交互項(xiàng)(Treat×Post×list)，可以看到交互項(xiàng)(Treat×Post×list)系數(shù)顯著為負(fù)，說(shuō)明在存款保險(xiǎn)制度影響下，非上市銀行更偏好發(fā)展資產(chǎn)證券化。其次，本文以存款保險(xiǎn)制度的實(shí)施為一項(xiàng)準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)，考慮了存款保險(xiǎn)制度的整體影響，即從統(tǒng)一費(fèi)率的角度考察存款保險(xiǎn)制度實(shí)施的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)；而且本文研究也發(fā)現(xiàn)，統(tǒng)一化的存款保險(xiǎn)制度提升了銀行主動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)，這是促進(jìn)銀行發(fā)展資產(chǎn)證券化的重要原因。但在2017年7月，存款保險(xiǎn)費(fèi)率開始基于投保銀行風(fēng)險(xiǎn)情況進(jìn)行區(qū)分，并基于風(fēng)險(xiǎn)評(píng)分確定適用費(fèi)率，以此進(jìn)行基于風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的差別化費(fèi)率收取機(jī)制。這次調(diào)整使存款保險(xiǎn)費(fèi)率的變動(dòng)范圍逐步擴(kuò)大，存款保險(xiǎn)制度也更為成熟。在此基礎(chǔ)上，諸多文獻(xiàn)也考察了差別化存款保險(xiǎn)費(fèi)率與銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的關(guān)系，比如明雷等(2022)[31]以農(nóng)村商業(yè)銀行為樣本，發(fā)現(xiàn)差別化存款保險(xiǎn)費(fèi)率的實(shí)施顯著降低了銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)。鑒于差別化存款保險(xiǎn)費(fèi)率降低了農(nóng)村商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)，而且風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)也是銀行發(fā)展資產(chǎn)證券化的重要原因之一，本文推測(cè)，在存款保險(xiǎn)制度實(shí)施的背景下，農(nóng)村商業(yè)銀行發(fā)展資產(chǎn)證券化的需求較低。

本文將樣本劃分為全國(guó)性、城市和農(nóng)村商業(yè)銀行，分別形成全國(guó)性(nation)、城市(urban)和農(nóng)村(rural)商業(yè)銀行等虛擬變量，并形成交互項(xiàng)Treat×Post×nation、Treat×Post×urban及Treat×Post×rural，以判斷在存款保險(xiǎn)制度實(shí)施的背景下，不同銀行資產(chǎn)證券化的發(fā)展差異。表8第(4)～(6)列顯示，Treat×Post×nation、Treat×Post×urban均顯著為正，而且后者交互項(xiàng)系數(shù)的絕對(duì)值和顯著性均高于前者，顯示城市商業(yè)銀行具有較高的資產(chǎn)證券化發(fā)展偏好；同時(shí)Treat×Post×rural并不顯著，表明存款保險(xiǎn)制度實(shí)施未能促進(jìn)農(nóng)村商業(yè)銀行發(fā)展資產(chǎn)證券化?？赡艿脑蚴遣顒e化存款保險(xiǎn)制度降低了農(nóng)村商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)，因此這類銀行不具有發(fā)展資產(chǎn)證券化的需求。表8結(jié)果實(shí)質(zhì)上也印證了明雷等(2022)[31]的結(jié)論。

七、進(jìn)一步分析：存款保險(xiǎn)制度、資產(chǎn)證券化與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)

資產(chǎn)證券化在監(jiān)管不力的情況下，可能導(dǎo)致系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。因此，既然銀行更愿意發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)更高的資產(chǎn)證券化，有必要判斷其是否引起了系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。借鑒Laeven and Levine (2009)[14]的研究，定義Z值衡量銀行系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，并對(duì)其對(duì)數(shù)化處理，具體計(jì)算過(guò)程如下：

其中，ROA為平均資產(chǎn)收益率，CAR為權(quán)益資產(chǎn)之比，σ(ROA)表示平均資產(chǎn)收益率的標(biāo)準(zhǔn)差。若Z值較低，說(shuō)明銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)較高。

為了判斷銀行資產(chǎn)證券化的發(fā)展是否導(dǎo)致了系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，本文將Treat×Post與secloan形成交互項(xiàng)，結(jié)果見表9第(1)列，交互項(xiàng)(Treat×Post×secloan)系數(shù)顯著為正，說(shuō)明在存款保險(xiǎn)制度下，銀行發(fā)展資產(chǎn)證券化的行為并未導(dǎo)致系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)。

不同基礎(chǔ)資產(chǎn)的資產(chǎn)證券化擁有不同的風(fēng)險(xiǎn)分布，而且從發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)驗(yàn)看，以住房抵押貸款等為基礎(chǔ)資產(chǎn)的資產(chǎn)證券化具有較高的風(fēng)險(xiǎn)，為此，借鑒前文不同產(chǎn)品種類的異質(zhì)性分析，判斷不同基礎(chǔ)資產(chǎn)的資產(chǎn)證券化是否會(huì)導(dǎo)致系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。本文分別將異質(zhì)性分析中定義的secloan1、secloan2與Treat×Post形成交互項(xiàng)Treat×Post×secloan1、Treat×Post×secloan2，并以對(duì)數(shù)化處理后的Z值為被解釋變量進(jìn)行處理，結(jié)果見表9第(2)(3)列，可以看到Treat×Post×secloan1、Treat×Post×secloan2系數(shù)均顯著為正，即如果按照不同基礎(chǔ)資產(chǎn)種類的資產(chǎn)證券化進(jìn)行判斷，在存款保險(xiǎn)制度實(shí)施的背景下，銀行發(fā)展資產(chǎn)證券化的行為仍未導(dǎo)致系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。

綜上所述，雖然存款保險(xiǎn)制度的實(shí)施提升了銀行主動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)，而且該機(jī)制也是銀行發(fā)展資產(chǎn)證券化的重要誘因，但資產(chǎn)證券化的發(fā)展并未導(dǎo)致銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)。

八、結(jié)論與啟示

本文以2015年中國(guó)《存款保險(xiǎn)條例》的實(shí)施為準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)，利用中國(guó)銀行業(yè)樣本數(shù)據(jù)與雙重差分模型，充分識(shí)別了存款保險(xiǎn)制度與銀行資產(chǎn)證券化的關(guān)系。研究發(fā)現(xiàn)：第一，存款保險(xiǎn)制度的實(shí)施顯著促進(jìn)了銀行資產(chǎn)證券化發(fā)展，該結(jié)論在一系列穩(wěn)健性檢驗(yàn)后依舊成立；第二，存款保險(xiǎn)制度對(duì)銀行資產(chǎn)證券化發(fā)展的影響機(jī)制表明，存款保險(xiǎn)制度對(duì)銀行主動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)、流動(dòng)性結(jié)構(gòu)與資本約束等的負(fù)向影響，構(gòu)成了銀行發(fā)展資產(chǎn)證券化的重要?jiǎng)右?，由此說(shuō)明銀行會(huì)推動(dòng)資產(chǎn)證券化創(chuàng)新，以對(duì)沖存款保險(xiǎn)制度引致的高風(fēng)險(xiǎn)傾向；第三，異質(zhì)性檢驗(yàn)結(jié)果表明，存款保險(xiǎn)制度的實(shí)施主要促進(jìn)了銀行抵押貸款證券化的發(fā)展，并對(duì)全國(guó)性和城市商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化發(fā)展具有顯著促進(jìn)作用。

本文深化了對(duì)存款保險(xiǎn)制度影響效應(yīng)的認(rèn)知，拓展了銀行資產(chǎn)證券化的研究視域，對(duì)進(jìn)一步審視資產(chǎn)證券化發(fā)展提供了新的思路：

第一，存款保險(xiǎn)制度為進(jìn)一步完善金融安全網(wǎng)提供了平臺(tái)，但鑒于該制度對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)偏好可能產(chǎn)生負(fù)向影響，需要進(jìn)一步規(guī)劃制度建設(shè)，尤其應(yīng)針對(duì)銀行種類實(shí)施差異化的存款保險(xiǎn)制度。雖然當(dāng)前存款保險(xiǎn)的費(fèi)率已與風(fēng)險(xiǎn)掛鉤，但正是因?yàn)閮烧叩娜诤喜艑?dǎo)致道德風(fēng)險(xiǎn)的出現(xiàn)，同時(shí)差異化的費(fèi)率與風(fēng)險(xiǎn)水平的不匹配也可能導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。因此，政府部門應(yīng)在當(dāng)前制度設(shè)計(jì)的基礎(chǔ)上，加強(qiáng)存款保險(xiǎn)制度在投保前的調(diào)查功能，并打造早期糾正和補(bǔ)充監(jiān)管平臺(tái)，采取有效的風(fēng)險(xiǎn)控制措施，遏制銀行的道德風(fēng)險(xiǎn)或高風(fēng)險(xiǎn)傾向。

第二，雖然存款保險(xiǎn)制度能夠?qū)︺y行資產(chǎn)證券化的發(fā)展產(chǎn)生促進(jìn)作用，并且銀行資產(chǎn)證券化的發(fā)展也未導(dǎo)致系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，但通過(guò)發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)驗(yàn)可知，資產(chǎn)證券化是一項(xiàng)極具“雙刃劍”性質(zhì)的金融創(chuàng)新，而且本文也發(fā)現(xiàn)存款保險(xiǎn)制度能夠通過(guò)提升銀行主動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)，對(duì)資產(chǎn)證券化發(fā)展產(chǎn)生促進(jìn)作用，因此，銀行資產(chǎn)證券化發(fā)展和主動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)上升是同步的。需對(duì)資產(chǎn)證券化的發(fā)展持謹(jǐn)慎態(tài)度，應(yīng)基于真實(shí)功能需求推動(dòng)資產(chǎn)證券化發(fā)展，即若銀行基于降低風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)、優(yōu)化資產(chǎn)流動(dòng)性結(jié)構(gòu)與緩解資本壓力等目的發(fā)展資產(chǎn)證券化，則可以適當(dāng)放松管制約束，比如允許有條件的銀行在發(fā)展資產(chǎn)證券化時(shí)真正實(shí)現(xiàn)信貸資產(chǎn)的“真實(shí)出售”；同時(shí)也要強(qiáng)化監(jiān)管，時(shí)刻關(guān)注資產(chǎn)證券化可能引起的風(fēng)險(xiǎn)傳染與擴(kuò)散等問(wèn)題，防止銀行脫離真實(shí)需求發(fā)展資產(chǎn)證券化。

第三，規(guī)范信貸資產(chǎn)證券化的信息披露機(jī)制。為有效控制信貸資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)源頭，應(yīng)使銀行披露完善的信貸資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)信息，在充分掌握相關(guān)信息的基礎(chǔ)上合理規(guī)范利用資產(chǎn)證券化的功能體系。一是必須詳細(xì)提供基礎(chǔ)資產(chǎn)的相關(guān)法律信息。對(duì)于基礎(chǔ)資產(chǎn)的財(cái)產(chǎn)和財(cái)產(chǎn)權(quán)利，應(yīng)當(dāng)在法律上能夠準(zhǔn)確清晰地界定，形成基礎(chǔ)資產(chǎn)的法律要件也應(yīng)當(dāng)充分具備，確?；A(chǔ)資產(chǎn)能夠合法有效地轉(zhuǎn)讓。二是要求發(fā)起機(jī)構(gòu)提供詳盡的會(huì)計(jì)核算方法，提升會(huì)計(jì)核算的科學(xué)性，及針對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確率，使基礎(chǔ)資產(chǎn)能夠產(chǎn)生獨(dú)立穩(wěn)定的現(xiàn)金流。三是基礎(chǔ)資產(chǎn)的選擇必須嚴(yán)格符合國(guó)家信貸政策導(dǎo)向，根據(jù)《資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)基礎(chǔ)資產(chǎn)負(fù)面清單指引》要求，嚴(yán)格禁止以不符合監(jiān)管要求的信貸資產(chǎn)為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行資產(chǎn)支持證券。 ■