上市公司操縱證券市場(chǎng)犯罪的認(rèn)定

● 陳 新 羅帆帆 張曉陽(yáng) /文

一、操縱證券市場(chǎng)出入罪面臨的主要問(wèn)題

操縱證券市場(chǎng)罪是指集中資金優(yōu)勢(shì)、持股或者持倉(cāng)優(yōu)勢(shì)，或者利用信息優(yōu)勢(shì)聯(lián)合或者連續(xù)買(mǎi)賣，與他人串通互相進(jìn)行證券交易，自買(mǎi)自賣操縱證券交易量、交易價(jià)格，制造證券市場(chǎng)假象，誘導(dǎo)或者指使投資者在不了解事實(shí)真相的情況下作出證券投資決定，擾亂證券市場(chǎng)秩序的行為。操縱證券市場(chǎng)行為違法干預(yù)證券市場(chǎng)供求關(guān)系，破壞證券價(jià)格形成機(jī)制，損害其他投資者合法權(quán)益，嚴(yán)重破壞資本市場(chǎng)秩序及誠(chéng)信基礎(chǔ)，危害證券市場(chǎng)的健康發(fā)展。中共中央辦公廳、國(guó)務(wù)院辦公廳印發(fā)《關(guān)于依法從嚴(yán)打擊證券違法活動(dòng)的意見(jiàn)》，表明中央全面加大證券犯罪懲治力度的決心?！蹲罡呷嗣穹ㄔ骸⒆罡呷嗣駲z察院關(guān)于辦理操縱證券、期貨市場(chǎng)刑事案件適用法律若干問(wèn)題的解釋》（以下簡(jiǎn)稱《解釋》）和2022年修訂后的《最高人民檢察院、公安部關(guān)于公安機(jī)關(guān)管轄的刑事案件立案追訴標(biāo)準(zhǔn)的規(guī)定（二）》（以下簡(jiǎn)稱“2022年《立案追訴標(biāo)準(zhǔn)（二）》”）降低了操縱市場(chǎng)犯罪的入罪標(biāo)準(zhǔn)，司法執(zhí)法機(jī)關(guān)要準(zhǔn)確認(rèn)識(shí)操縱型證券犯罪方法手段的變化，根據(jù)法律和司法解釋的規(guī)定，嚴(yán)肅追究各類操縱證券交易價(jià)格和交易量、危害證券市場(chǎng)秩序的行為。［1］參見(jiàn)陳晨：《操縱證券市場(chǎng)犯罪要素認(rèn)定的司法觀察（上）》，《證券法苑》2017年第3期。

［基本案情］2015年11月1日至2018年10月22日期間，康美藥業(yè)董事長(zhǎng)馬某等人基于“市值管理”、維持公司股價(jià)的目的，決策授權(quán)溫某和中XX公司總裁助理黃某等人，通過(guò)使用馬某實(shí)控的康美藥業(yè)等公司銀行貸款、股權(quán)質(zhì)押貸款等融資資金設(shè)立37個(gè)信托產(chǎn)品證券賬戶，與溫某實(shí)際控制的16個(gè)個(gè)人賬戶、2個(gè)大股東賬戶相互配合，集中資金優(yōu)勢(shì)、持股優(yōu)勢(shì)連續(xù)買(mǎi)賣、自買(mǎi)自賣康美藥業(yè)股票，部分交易日通過(guò)盤(pán)中拉抬和尾盤(pán)拉抬等手段影響股票交易標(biāo)的，影響康美藥業(yè)股票交易量和價(jià)格。經(jīng)審計(jì)認(rèn)定:上述涉案賬戶組在2015年11月2日至2018年10月22日期間，持有康美藥業(yè)股票流通股份數(shù)達(dá)到實(shí)際流通股份總量30%以上，連續(xù)兩次超過(guò)20個(gè)交易日總成交量達(dá)到50%，連續(xù)兩次超過(guò)10個(gè)交易日總成交量達(dá)到30%。

康美藥業(yè)案作為證券市場(chǎng)迄今最大規(guī)模的財(cái)務(wù)造假案，其向公眾披露虛假財(cái)務(wù)報(bào)告、操縱證券市場(chǎng)的行為在社會(huì)上影響極其惡劣，該案參與人數(shù)眾多，案情復(fù)雜，相關(guān)法律問(wèn)題的處理與解決對(duì)證券犯罪案件辦理具有典型意義。該案中操縱證券市場(chǎng)出入罪主要面臨以下問(wèn)題：一是操縱證券市場(chǎng)罪的主觀要件要求，行為人實(shí)施危害社會(huì)犯罪時(shí)的主觀心理對(duì)本罪的構(gòu)成是否有影響，刑法的立法本意對(duì)本罪的心理狀態(tài)有什么具體要求，應(yīng)該如何評(píng)價(jià)該罪的主觀心理；二是解決連續(xù)交易型操縱行為的“連續(xù)性”認(rèn)定問(wèn)題，即構(gòu)成“連續(xù)性”是否需要對(duì)交易的次數(shù)和時(shí)間有所限制，以及應(yīng)當(dāng)如何限制和判定；三是交易賬戶的決策權(quán)歸屬于誰(shuí)，是否構(gòu)成概括授權(quán)的問(wèn)題；四是如何理解和計(jì)算連續(xù)交易型操縱證券市場(chǎng)犯罪的入罪標(biāo)準(zhǔn)即交易占比的問(wèn)題；五是按照如上方法判定的操縱證券市場(chǎng)行為是否屬于正常的市值管理，亦即是否應(yīng)當(dāng)用刑法評(píng)價(jià)的問(wèn)題。

二、操縱證券市場(chǎng)罪的主觀要件要求

（一）應(yīng)具備犯罪目的要素

2006年頒布的《刑法修正案（六）》刪除了1997年刑法第182條中“獲取不正當(dāng)利益或者轉(zhuǎn)嫁風(fēng)險(xiǎn)”的規(guī)定，對(duì)此有觀點(diǎn)認(rèn)為，對(duì)操縱動(dòng)機(jī)已無(wú)需再評(píng)價(jià)，只要行為客觀上造成了操縱證券、期貨市場(chǎng)的結(jié)果，且操縱者也因此獲利或者轉(zhuǎn)嫁風(fēng)險(xiǎn)，這種行為就是操縱證券、期貨市場(chǎng)，情節(jié)嚴(yán)重的應(yīng)該追究刑事責(zé)任，即證券市場(chǎng)犯罪不需要目的要素。

筆者認(rèn)為，操縱證券市場(chǎng)罪主觀上仍要求具備特定犯罪目的，立法者刪除這一表述并不是否定主觀要件，而是為了使規(guī)定更加科學(xué)。第一，構(gòu)成要件是刑事違法行為認(rèn)定的核心標(biāo)準(zhǔn)，科學(xué)的構(gòu)成要件應(yīng)當(dāng)具備限定功能，而不能僅作特征性描述。任何違法的或不違法的操縱行為都是為了獲得不正當(dāng)利益，換句話說(shuō)，“獲取不正當(dāng)利益”并沒(méi)有起到構(gòu)成要件的限定性作用，它無(wú)法幫助我們區(qū)分、認(rèn)定違法操縱行為。第二，原“獲取不正當(dāng)利益或者轉(zhuǎn)嫁風(fēng)險(xiǎn)”的規(guī)定，實(shí)際上限制了1997年刑法第182條的適用范圍。因?yàn)閺膶?shí)踐中看，雖然大部分的操縱違法行為是為了獲取不正當(dāng)利益或者轉(zhuǎn)嫁風(fēng)險(xiǎn)，但也存在使公司增值等其他目的。［2］參見(jiàn)郭靂：《證券法修訂草案中的若干問(wèn)題及完善》，《法學(xué)》2005年第1期。因此，刪除這一表述有利于擴(kuò)大條文適用范圍，從嚴(yán)打擊證券犯罪。第三，“獲取不正當(dāng)利益或者轉(zhuǎn)嫁風(fēng)險(xiǎn)”顯然是一種目的犯表述形式，導(dǎo)致該罪只涵蓋以直接故意心態(tài)實(shí)施的犯罪，而把以間接故意心態(tài)實(shí)施犯罪排除在外。為了罪名規(guī)制范圍能夠涵蓋間接故意犯罪，刪除此表述顯然適當(dāng)。

（二）采用“影響說(shuō)”評(píng)價(jià)犯罪目的

既然操縱證券市場(chǎng)罪要求具備特定的犯罪目的，那么應(yīng)該如何評(píng)價(jià)“犯罪目的”。對(duì)行為人主觀故意特別是犯罪目的的證明，司法實(shí)踐一般認(rèn)為，具備交易常識(shí)的行為人大量交易某證券時(shí)，都應(yīng)當(dāng)意識(shí)到該交易會(huì)影響證券的行情，也應(yīng)當(dāng)意識(shí)到該交易可能引發(fā)其他投資人跟隨。因而，犯罪目的應(yīng)當(dāng)采用“影響說(shuō)”，即意圖影響市場(chǎng)的目的。［3］同前注［1］ 。

康美藥業(yè)案同時(shí)存在連續(xù)操縱和洗售操縱行為，因此，也應(yīng)當(dāng)厘清洗售操縱犯罪目的主觀故意內(nèi)容。在洗售操縱犯罪行為中，存在主觀故意僅具備一般故意內(nèi)容即可，還是主觀故意應(yīng)具有特殊內(nèi)容的爭(zhēng)議。主張主觀故意具有特殊內(nèi)容者認(rèn)為，行為人在主觀上必須具有誘使投資者參與交易的意圖。筆者認(rèn)為，根據(jù)刑法第182條的規(guī)定，以“誘使投資者參與交易”為主觀要件超越了刑法條文，是一種任意擴(kuò)張性理解，且如上述論證，主觀故意的特殊內(nèi)容將導(dǎo)致以間接故意心態(tài)操縱市場(chǎng)犯罪被排除在外。因此，洗售操縱主觀方面仍應(yīng)采用一般故意內(nèi)容，即行為人明知其自買(mǎi)自賣行為會(huì)影響市場(chǎng)交易價(jià)格，仍然追求或放任這一結(jié)果的發(fā)生即可認(rèn)定。

綜合上述論證，康美藥業(yè)案適用“影響說(shuō)”犯罪目的論，且為一般故意。馬某、溫某操縱康美藥業(yè)股票，存在集中資金優(yōu)勢(shì)、持股優(yōu)勢(shì)連續(xù)買(mǎi)賣、自買(mǎi)自賣操縱的行為特征，且導(dǎo)致康美藥業(yè)的股票偏離市場(chǎng)公正價(jià)格和交易量。同時(shí)康美藥業(yè)的大股東持有股票在操縱前后都進(jìn)行了質(zhì)押融資等行為，可證明康美藥業(yè)股票價(jià)格變化對(duì)行為人有經(jīng)濟(jì)利益因素，具備不法目的，從而印證馬某、溫某對(duì)操縱證券具備主觀明知。因此，操縱股票過(guò)程中是否在抬拉股票后拋售獲利，并不影響對(duì)行為人操縱證券具備主觀明知、具有犯罪目的認(rèn)定。

三、連續(xù)交易型操縱證券市場(chǎng)行為的認(rèn)定要點(diǎn)

操縱證券市場(chǎng)犯罪行為具有多樣性，應(yīng)當(dāng)圍繞操縱行為的本質(zhì)，結(jié)合行為人的主觀目的、交易行為、交易模式、交易對(duì)證券價(jià)量的影響等判定是否構(gòu)成連續(xù)交易型操縱。

（一）靈活認(rèn)定操縱行為的“連續(xù)性”

操縱行為“連續(xù)性”認(rèn)定的爭(zhēng)議在于連續(xù)交易的次數(shù)和時(shí)間。一般認(rèn)為，在次數(shù)上，連續(xù)交易起碼不少于兩次才構(gòu)成連續(xù)交易。同時(shí)，時(shí)間限制對(duì)連續(xù)交易的認(rèn)定十分重要，如果時(shí)間限制過(guò)短，容易把很多不應(yīng)當(dāng)受到規(guī)制的合法連續(xù)買(mǎi)賣納入刑法的規(guī)制；而如果時(shí)間限制過(guò)長(zhǎng)，連續(xù)交易對(duì)市場(chǎng)行情的影響就微乎其微了，難以達(dá)到操縱市場(chǎng)的目的。在理論界，對(duì)于具體認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，存在四種觀點(diǎn)：第一種觀點(diǎn)對(duì)交易時(shí)間限制上要求成交或限期結(jié)束后，再一次對(duì)同種證券進(jìn)行同交易方向的買(mǎi)賣委托即構(gòu)成連續(xù)交易，這種觀點(diǎn)極為苛刻，甚至影響到公司合理回購(gòu)等激勵(lì)措施；第二種觀點(diǎn)則將時(shí)間限制為同一個(gè)交易日以內(nèi)實(shí)施3次以上；而另外兩種觀點(diǎn)在交易時(shí)間上予以更寬松的認(rèn)定，僅要求兩次交易的間隔時(shí)間具有合理等待期間，交易次數(shù)上則存在應(yīng)當(dāng)對(duì)同種證券達(dá)2次還是3次以上才能構(gòu)成連續(xù)性的分歧。筆者認(rèn)為，上述觀點(diǎn)對(duì) “連續(xù)性”認(rèn)定的重心集中在形式要件上，且較為嚴(yán)苛，顯然不適應(yīng)新形勢(shì)下資本證券市場(chǎng)的犯罪行為演變，連續(xù)交易操縱的構(gòu)成更重要的是論證資本市場(chǎng)是否受到行為人的控制。

我國(guó)司法實(shí)踐中對(duì) “連續(xù)性”的認(rèn)定十分靈活，主要采用淡化“連續(xù)性”的認(rèn)定方式。其主要原因有：一是操縱資本市場(chǎng)必須要有雄厚的資金、持股持倉(cāng)優(yōu)勢(shì)，而一次性大量交易存在較大稽查風(fēng)險(xiǎn)，容易被監(jiān)管部門(mén)發(fā)現(xiàn)，這些因素必將使操縱者采取少量多次交易的操縱模式，故連續(xù)性交易的“多次”已經(jīng)成為了連續(xù)交易操縱的特征而不需再專門(mén)論證。二是多數(shù)的操縱案件中，操縱者都會(huì)通過(guò)多個(gè)實(shí)際控制賬戶進(jìn)行操縱，因此，以多個(gè)賬戶在短時(shí)間內(nèi)進(jìn)行交易也已經(jīng)事實(shí)上構(gòu)成了連續(xù)交易。三是司法實(shí)踐中發(fā)現(xiàn)，資本市場(chǎng)目前的操縱手段和類型呈現(xiàn)出多樣化趨勢(shì)，實(shí)質(zhì)要件的認(rèn)定更為重要，也即連續(xù)交易操縱的構(gòu)成更重要的是論證資本市場(chǎng)是否受到行為人的控制。因此，對(duì)連續(xù)交易操縱認(rèn)定的重心應(yīng)當(dāng)從形式要件轉(zhuǎn)移到實(shí)質(zhì)性分析，淡化或不考慮次數(shù)、時(shí)間限制等形式要件，從連續(xù)交易是否實(shí)際造成市場(chǎng)操縱結(jié)果來(lái)判斷。只有著眼于交易行為是否形成了對(duì)市場(chǎng)的控制，把握連續(xù)交易操縱的本質(zhì)，才能使認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)更合理，更適應(yīng)現(xiàn)階段打擊證券市場(chǎng)連續(xù)交易型操縱犯罪的需要。

康美藥業(yè)案中操縱康美藥業(yè)股票的手法即體現(xiàn)了連續(xù)交易與洗售交易交織的操縱特征。其操縱手法雖然也存在集中資金優(yōu)勢(shì)、持股優(yōu)勢(shì)連續(xù)買(mǎi)賣的操縱手段，但集中的資金、持股分散于55個(gè)證券、個(gè)人、大股東賬戶組中，且不存在多個(gè)賬戶同時(shí)交易，而是一天交易一個(gè)賬戶的模式，甚至單個(gè)賬戶之間彼此“對(duì)敲”的方式操縱證券。故該案操縱證券市場(chǎng)的資金雖達(dá)到上百億元，持股持倉(cāng)力量?jī)?yōu)勢(shì)合計(jì)超過(guò)30%，但因操縱手法規(guī)避了稽查風(fēng)險(xiǎn)，致使是否具備連續(xù)性成為操縱證券市場(chǎng)罪罪與非罪的爭(zhēng)議焦點(diǎn)。綜合前述論證，不應(yīng)再以傳統(tǒng)認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)對(duì)該操縱手法予以評(píng)價(jià)，操縱者以多個(gè)賬戶在一定時(shí)間內(nèi)進(jìn)行交易，且持續(xù)自買(mǎi)自賣以實(shí)現(xiàn)“鎖倉(cāng)”，事實(shí)上影響交易股票價(jià)格和交易量，可以認(rèn)定構(gòu)成了連續(xù)交易，不可割裂地看連續(xù)交易時(shí)間并單獨(dú)評(píng)價(jià)。

（二）明晰賬戶交易“決策權(quán)”歸屬

《解釋》和2022年《立案追訴標(biāo)準(zhǔn)（二）》對(duì)2010年《最高人民檢察院、公安部關(guān)于公安機(jī)關(guān)管轄的刑事案件立案追訴標(biāo)準(zhǔn)的規(guī)定（二）》（以下簡(jiǎn)稱“2010年《立案追訴標(biāo)準(zhǔn)（二）》”）的入罪門(mén)檻進(jìn)行了大幅度調(diào)整，降低了入罪標(biāo)準(zhǔn)，這反映了我國(guó)法律從嚴(yán)打擊操縱證券市場(chǎng)類案件的趨勢(shì)。同時(shí)，從《解釋》和2022年《立案追訴標(biāo)準(zhǔn)（二）》的變更可以看出，在連續(xù)交易型操縱案件中，涉案賬戶的認(rèn)定是一個(gè)比較重要的環(huán)節(jié)。

如本文前述的康美藥業(yè)案，出現(xiàn)利用資管產(chǎn)品實(shí)施操縱多個(gè)證券賬戶的特征。我們知道，在利用資管產(chǎn)品實(shí)施操縱市場(chǎng)的司法實(shí)踐中，雖然資管計(jì)劃產(chǎn)品中產(chǎn)品管理人是法律意義上的受托管理人，對(duì)產(chǎn)品賬戶具有管理、控制權(quán)，但在上市公司與類私募基金公司聯(lián)合坐莊操縱證券市場(chǎng)的犯罪中，受托管理人也可能受制于上市公司的控制人。因此，此類操縱證券市場(chǎng)犯罪行為，哪些賬戶應(yīng)該認(rèn)定為實(shí)控賬戶，如何認(rèn)定控制權(quán)、決策權(quán)，即上市公司“話語(yǔ)權(quán)”，往往影響案件“首惡”的認(rèn)定。

《解釋》第5條對(duì)“自己實(shí)際控制的賬戶”的認(rèn)定問(wèn)題作出詳細(xì)解釋，規(guī)定了四種應(yīng)當(dāng)認(rèn)定為行為人“自己實(shí)際控制的賬戶”的情形，包括行為人向賬戶轉(zhuǎn)入或者從賬戶轉(zhuǎn)出資金，并承擔(dān)實(shí)際損益的他人賬戶；行為人通過(guò)投資關(guān)系、協(xié)議等方式對(duì)賬戶內(nèi)資產(chǎn)行使交易決策權(quán)的他人賬戶等。在操縱證券市場(chǎng)案件中，“對(duì)他人賬戶的控制”的核心是對(duì)他人賬戶交易行為具有決策權(quán)。實(shí)踐中也存在少數(shù)情況，即行為人實(shí)際使用某賬戶，但其對(duì)該賬戶的交易確實(shí)沒(méi)有決策權(quán)，而是根據(jù)其他人的意志進(jìn)行交易。這印證了上市公司與類私募基金公司聯(lián)合坐莊操縱證券市場(chǎng)的犯罪中，受托管理人也可能受制于上市公司控制人的情形。

因而，在康美藥業(yè)案件中，中XX公司掌握的37個(gè)信托產(chǎn)品證券賬戶，在大量購(gòu)買(mǎi)持有康美藥業(yè)股票且股價(jià)上漲時(shí)幾乎沒(méi)有減持，在股價(jià)大跌時(shí)甚至出現(xiàn)積極補(bǔ)倉(cāng)避免平倉(cāng)、注入大量資金流的情形，并不符合拋售康美藥業(yè)股票獲利的目的性行為特征，有違交易理性，交易行為的異常性明顯。結(jié)合上述論證，可以印證中XX公司持有信托產(chǎn)品證券賬戶與馬某、溫某之間存在聯(lián)系，旨在意圖影響康美藥業(yè)股票交易量及交易價(jià)格，印證馬某、溫某對(duì)37個(gè)信托產(chǎn)品證券賬戶具有決策權(quán)，從而厘清上市公司控制人在操縱證券市場(chǎng)罪中“話語(yǔ)權(quán)”的關(guān)鍵地位，確定“首惡”。

（三）科學(xué)計(jì)算成交量占比

雖然《解釋》對(duì)交易賬戶“決策權(quán)”作出了明確規(guī)定，但由于連續(xù)交易型操縱行為錯(cuò)綜復(fù)雜，容易導(dǎo)致理解偏差。本文案例中專項(xiàng)審計(jì)報(bào)告就需要明確“成交量占比”計(jì)算方式，并作為判定操縱市場(chǎng)犯罪行為的關(guān)鍵性證據(jù)?！督忉尅分嘘P(guān)于連續(xù)交易型操縱證券市場(chǎng)犯罪的入罪標(biāo)準(zhǔn)主要有兩點(diǎn)：一是持有或者實(shí)際控制的流通股份的占比；二是交易占比。交易占比的標(biāo)準(zhǔn)在理解上存在爭(zhēng)議?！督忉尅芬?guī)定的交易占比是成交量占比。股票交易包含兩個(gè)行為，一個(gè)是買(mǎi)，另一個(gè)是賣。對(duì)此處規(guī)定的成交量該如何理解，在計(jì)算該指標(biāo)時(shí)，分子、分母又該如何選取，同一案件采用不同算法得出的數(shù)據(jù)不同，進(jìn)而對(duì)是否構(gòu)罪產(chǎn)生爭(zhēng)議。

司法實(shí)踐中，專項(xiàng)審計(jì)報(bào)告中計(jì)算被操縱證券的“成交量占比”采取的固有方法是以行為人實(shí)控的證券賬戶連續(xù)10個(gè)交易日的成交股數(shù)（買(mǎi)入成交股數(shù)和賣出成交股數(shù)之和），除以同期該證券的總成交股數(shù)，再換算百分比。也即以“交易量”作為分子，以“總成交量”作為分母計(jì)算。對(duì)此，康美證券案的辯護(hù)律師提出，《解釋》對(duì)交易型操縱定罪標(biāo)準(zhǔn)的立法本意是“行為人交易證券的數(shù)量達(dá)到市場(chǎng)總交易數(shù)量的一定比例”，但在字面上卻表述為“證券的累計(jì)成交量達(dá)到同期該證券總成交量”的一定比例。因此導(dǎo)致機(jī)械地按《解釋》的字面含義進(jìn)行統(tǒng)計(jì)，實(shí)際上在該統(tǒng)計(jì)方法中分子與分母的取數(shù)標(biāo)準(zhǔn)是不一致的，分子中的“成交量”實(shí)際上指的是操縱行為人的交易量（賣出成交量與買(mǎi)入成交量之和），而分母中的“成交量”是買(mǎi)賣雙方的成交數(shù)量。這一統(tǒng)計(jì)方式明顯不合理，應(yīng)當(dāng)以交易量（賣出成交量與買(mǎi)入成交量之和）認(rèn)定分子與分母的取數(shù)標(biāo)準(zhǔn)。

對(duì)于上述分歧觀點(diǎn)，我們認(rèn)為，應(yīng)當(dāng)首先準(zhǔn)確理解《解釋》的立法本意，厘清證券“成交量”與“交易量”的區(qū)別，再明確計(jì)算方式，得出對(duì)證券市場(chǎng)是否產(chǎn)生決定性影響的結(jié)果。所謂證券“成交量”，指證券單位時(shí)間內(nèi)股票交易市場(chǎng)或個(gè)股買(mǎi)賣雙方達(dá)成交易的數(shù)量，以單邊計(jì)算。“交易量”是指已經(jīng)交易等待確認(rèn)成交的量，屬于雙邊計(jì)算?！俺山涣俊迸c“交易量”最大的區(qū)別在于， “成交量”與股價(jià)、交易時(shí)間、投資者意愿、市場(chǎng)人氣等諸多因素互為因果,相互影響，是真正起到影響股票價(jià)格與數(shù)量的數(shù)據(jù)。因?yàn)槊恳还P買(mǎi)單或賣單均一一對(duì)應(yīng)，成交表明買(mǎi)賣雙方均對(duì)此價(jià)格認(rèn)同,認(rèn)為此價(jià)格合理,方能達(dá)成交易。成交量的變化過(guò)程標(biāo)志著該股票市場(chǎng)人氣，就是股票投資者購(gòu)買(mǎi)股票欲望此消彼長(zhǎng)的變化過(guò)程。

操縱證券市場(chǎng)行為的本質(zhì)，是行為人背離市場(chǎng)自由競(jìng)價(jià)和供求關(guān)系，以各種不正當(dāng)?shù)氖侄斡绊懽C券市場(chǎng)價(jià)格或者證券成交量，引誘他人參與證券交易，為自己謀取不正當(dāng)利益或者轉(zhuǎn)嫁風(fēng)險(xiǎn)。只有影響證券成交量，才能實(shí)現(xiàn)行為人采取操縱手段的初衷。因此，2010年《立案追訴標(biāo)準(zhǔn)（二）》）規(guī)定的“在該證券連續(xù)二十個(gè)交易日內(nèi)聯(lián)合或者連續(xù)買(mǎi)賣股份數(shù)累計(jì)達(dá)到該證券同期總成交量百分之三十以上”被《解釋》改變，《解釋》規(guī)定為 “連續(xù)十個(gè)交易日的累計(jì)成交量達(dá)到同期該證券總成交量百分之二十以上”（2022年《立案追訴標(biāo)準(zhǔn)（二）》做出了相同的修訂）。強(qiáng)調(diào)“成交量”這一詞匯，顯示了《解釋》對(duì)計(jì)算方式的確定。因此，對(duì)于連續(xù)型操縱認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)的計(jì)算，應(yīng)當(dāng)厘清“成交量”與“交易量”的不同影響，結(jié)合立法本意，以行為人實(shí)控的證券賬戶連續(xù)10個(gè)交易日的成交量除以同期該證券的總成交量計(jì)算得出百分比。

四、真?zhèn)问兄倒芾淼谋鎰e

在上市公司操縱證券市場(chǎng)犯罪中，“市值管理”是一個(gè)繞不開(kāi)的焦點(diǎn)話題?！笆兄倒芾怼笔窃谧C券市場(chǎng)中存在并被認(rèn)可的，主要是監(jiān)管層為鼓勵(lì)上市公司進(jìn)行回購(gòu)、增持、股權(quán)激勵(lì)等采取的一類戰(zhàn)略管理行為，終極目標(biāo)是公司市值的可持續(xù)最大化、股東價(jià)值最大化與投資者利益最大化。實(shí)際操作中，一家公司的股價(jià)被低估時(shí)，公司可以通過(guò)回購(gòu)、增持、股權(quán)激勵(lì)、引入戰(zhàn)略股東等方式提升投資者信心，從而支撐股價(jià)；在股價(jià)較高時(shí)，則可做一些增發(fā)、換股并購(gòu)、再融資等資本運(yùn)作來(lái)維護(hù)公司市值的穩(wěn)定，這些方式都是合理合規(guī)的市值管理方式。本文前述案件中，董事長(zhǎng)馬某、副總經(jīng)理溫某辯稱使用上百億資金連續(xù)性購(gòu)買(mǎi)康美藥業(yè)股票系為了實(shí)現(xiàn)“市值管理”。且在案證據(jù)顯示，在操縱康美藥業(yè)股票過(guò)程中，操縱者大量持有、買(mǎi)入康美藥業(yè)股票，推升股票價(jià)格及交易量，但在之后并沒(méi)有拋售獲利。馬某、溫某的主觀目的到底是什么，如何辨明“真?zhèn)问兄倒芾怼?？如何?zhǔn)確理解證券市場(chǎng)犯罪類別及實(shí)質(zhì)，特別是各類私募基金參與股票二級(jí)市場(chǎng)的模式及問(wèn)題？私募基金具有杠桿率高、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)復(fù)雜、透明度偏低等特點(diǎn)，極其容易對(duì)證券市場(chǎng)投資造成重大風(fēng)險(xiǎn)。以所謂“市值管理”為目的，使用“理財(cái)投資”方式建立信托產(chǎn)品，實(shí)施利益輸送、操縱市場(chǎng)的犯罪行為具有極強(qiáng)的迷惑性。