上市公司違規(guī)行為同群效應(yīng)的影響因素研究

陳 紅，穆 軍

十九大報(bào)告明確提出“我國(guó)經(jīng)濟(jì)已由高速增長(zhǎng)階段轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展階段”，高質(zhì)量發(fā)展將是未來(lái)一段時(shí)間經(jīng)濟(jì)發(fā)展的主旋律。2020 年10 月9 日，國(guó)務(wù)院印發(fā)了《關(guān)于進(jìn)一步提高上市公司質(zhì)量的意見(jiàn)》（國(guó)發(fā)〔2020〕14 號(hào)），提出“加大對(duì)欺詐發(fā)行、信息披露違規(guī)等違法違規(guī)行為的處罰力度”，“形成提高上市公司質(zhì)量的工作合力”。上市公司是經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的重要力量，不斷提高其質(zhì)量是推動(dòng)我國(guó)資本市場(chǎng)多層次、健康、有序、透明、規(guī)范發(fā)展的內(nèi)在要求。然而，在我國(guó)資本市場(chǎng)建設(shè)取得舉世矚目成就的同時(shí)，上市公司違規(guī)問(wèn)題卻層出不窮、屢禁不止。雖然監(jiān)管部門積極地采取多種措施強(qiáng)化監(jiān)管，可上市公司違規(guī)問(wèn)題不僅沒(méi)有得到應(yīng)有的遏制，反而有扎堆出現(xiàn)的趨勢(shì)。這一現(xiàn)象引起學(xué)術(shù)界的重視，相關(guān)的研究討論持續(xù)不斷。近年來(lái)，同群效應(yīng)（peer effect）逐步被學(xué)者們引入行為經(jīng)濟(jì)學(xué)研究領(lǐng)域，從另一個(gè)視角來(lái)解釋企業(yè)各種決策行為?，F(xiàn)有文獻(xiàn)發(fā)現(xiàn)在資本結(jié)構(gòu)、投資、股利政策、高管減持、公司治理等決策中均存在顯著的同群效應(yīng)。①楊海生、柳建華、連玉君等：《企業(yè)投資決策中的同行效應(yīng)研究：模仿與學(xué)習(xí)》，《經(jīng)濟(jì)學(xué)(季刊)》2020年第4期；易志高、李心丹、潘子成等：《公司高管減持同伴效應(yīng)與股價(jià)崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)研究》，《經(jīng)濟(jì)研究》2019年第11期；Leary M.T.,and Roberts R.M.,“Do peer firms affect corporate financial policy?”,The Journal of Finance,vol.69, no.1,2014,pp.139‐178；Grennan J.,“Dividend payments as a response to peer influence”,Journal of Financial Economics,vol.131, no.3,2019,pp.549‐570；Fairhurst D.,and Nam Y.,“Corporate governance and financial peer effects”,Financial Management,vol.49, no.1,2020,pp.235‐263.陸蓉和常維從同群效應(yīng)的視角研究企業(yè)違規(guī)行為，認(rèn)為企業(yè)在是否從事違規(guī)行為時(shí)會(huì)考慮同行業(yè)中其他企業(yè)的違規(guī)行為，企業(yè)違規(guī)行為存在顯著的同群效應(yīng)。②陸蓉、常維：《近墨者黑：上市公司違規(guī)行為的“同群效應(yīng)”》，《金融研究》2018年第8期。在違規(guī)被公告之后，企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)受到嚴(yán)重影響，發(fā)生財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)可能性增大，單個(gè)企業(yè)的違規(guī)行為和行業(yè)同群效應(yīng)相結(jié)合，在同群行為的“乘數(shù)效應(yīng)”作用下，整個(gè)行業(yè)的違規(guī)率上升，利益相關(guān)者的損失加劇，嚴(yán)重破壞了資本市場(chǎng)的運(yùn)行規(guī)則，進(jìn)而影響整個(gè)社會(huì)的經(jīng)濟(jì)秩序。企業(yè)違規(guī)行為相互模仿產(chǎn)生的同群效應(yīng)會(huì)加劇資本市場(chǎng)異常波動(dòng)，深入探討企業(yè)違規(guī)行為同群效應(yīng)的影響因素，對(duì)在“高質(zhì)量發(fā)展”的基調(diào)下守住不發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的底線具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。

企業(yè)處于不同的內(nèi)外部環(huán)境之中，環(huán)境因素必然對(duì)其財(cái)務(wù)決策中的同群效應(yīng)產(chǎn)生顯著影響。①鞏鑫、唐文琳：《制度環(huán)境抑制了企業(yè)過(guò)度負(fù)債同伴效應(yīng)嗎?——基于信息不對(duì)稱中介效應(yīng)的分析》，《財(cái)經(jīng)理論與實(shí)踐》2021年第5期。公司治理機(jī)制的影響非常廣泛，企業(yè)投資者保護(hù)、財(cái)務(wù)信息披露、企業(yè)績(jī)效、內(nèi)部控制、資本保值增值、審計(jì)等各方面都受到公司治理不同程度的影響。高層梯隊(duì)理論認(rèn)為由于企業(yè)內(nèi)外部經(jīng)營(yíng)環(huán)境的復(fù)雜性和多變性，高管不可能對(duì)所有各方面的因素都全面了解，年齡、性別、教育等背景特征會(huì)反映一個(gè)人的知識(shí)結(jié)構(gòu)、信仰價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)偏好等。②Hambrick D.C.,and Mason P.A.,“Upper echelons: the organization as a reflection of its top managers”,Academy of Management Review,vol.9, no.2,1984,pp.193‐206.經(jīng)濟(jì)周期嚴(yán)重影響企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，企業(yè)會(huì)采取相應(yīng)的措施以應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的影響。改革開(kāi)放以后，我國(guó)的市場(chǎng)化進(jìn)程取得了顯著的成就，然而我國(guó)市場(chǎng)化發(fā)展并不均衡，東、中、西部地區(qū)的市場(chǎng)化進(jìn)程有著較大的差異。因此，本文從公司治理、高管背景特征、經(jīng)濟(jì)周期和市場(chǎng)化程度四個(gè)方面入手，實(shí)證分析這些因素對(duì)上市公司違規(guī)行為同群效應(yīng)的影響。

本文可能的邊際貢獻(xiàn)如下：現(xiàn)有關(guān)于違規(guī)行為同群效應(yīng)的研究主要偏向于驗(yàn)證存在性，缺乏對(duì)違規(guī)行為同群效應(yīng)影響因素的探討。依據(jù)企業(yè)違規(guī)行為相關(guān)理論和同群效應(yīng)理論，從企業(yè)內(nèi)部和外部選取公司治理、高管背景特征、經(jīng)濟(jì)周期和市場(chǎng)化程度四個(gè)方面的影響因素，實(shí)證分析這些因素對(duì)上市公司違規(guī)行為同群效應(yīng)的影響，為監(jiān)管部門制定緩解或削弱違規(guī)行為同群效應(yīng)的政策提供理論和實(shí)證支持。

一、理論分析與研究假設(shè)

（一）基于高管背景特征的違規(guī)行為同群效應(yīng)分析

高層梯隊(duì)理論認(rèn)為由于企業(yè)內(nèi)外部經(jīng)營(yíng)環(huán)境的復(fù)雜性和多變性，高管不可能對(duì)各方面的因素都全面了解，不同的性別、年齡、任職期限、教育等背景特征的高管會(huì)影響公司經(jīng)營(yíng)策略的選擇。

男性和女性在處事態(tài)度、風(fēng)險(xiǎn)偏好、價(jià)值取向上存在不同，這使得男女高管在決策過(guò)程中會(huì)表現(xiàn)出不同的行為傾向。女性做決策時(shí)普遍較謹(jǐn)慎，并積極地聽(tīng)取各方不同意見(jiàn)，不會(huì)因?yàn)橐灰夤滦卸斐删薮蟮膿p失，更愿意接受監(jiān)督、回應(yīng)質(zhì)疑。女性高管較為注意保護(hù)自己的聲譽(yù)資本，注重避免法律責(zé)任，在面對(duì)金錢利益的誘惑時(shí)，普遍有著較強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)。③Dreber A.,and Johannesson M.,“Gender differences in deception”,Economics Letters,vol.99, no.1,2008,pp.197‐199.相比男性高管，女性實(shí)施機(jī)會(huì)主義的傾向更低，違規(guī)傾向更低。④淦未宇、徐細(xì)雄、林丁?。骸陡吖苄詣e、權(quán)力結(jié)構(gòu)與企業(yè)反倫理行為——基于上市公司違規(guī)操作PSM配對(duì)樣本的實(shí)證檢驗(yàn)》，《外國(guó)經(jīng)濟(jì)與管理》2015年第10期。違規(guī)行為雖然可以獲取高額收益，但也隱藏著巨大風(fēng)險(xiǎn)，一旦被發(fā)現(xiàn)，可能面臨較為嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)處罰和聲譽(yù)損失。因此，在行業(yè)其他公司發(fā)生違規(guī)行為時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)厭惡的女性高管會(huì)在一定程度上抵制違規(guī)行為的“傳染”，模仿其他公司違規(guī)行為的可能性相對(duì)較低。

年齡代表了一個(gè)人的經(jīng)驗(yàn)閱歷以及風(fēng)險(xiǎn)偏好，豐富的經(jīng)驗(yàn)閱歷可以為決策提供更多的參考依據(jù)，風(fēng)險(xiǎn)偏好也影響人的決策態(tài)度。Prendergast 和Stole 考察了高管年齡對(duì)企業(yè)投資決策的影響，發(fā)現(xiàn)年齡較長(zhǎng)的管理者容易變得過(guò)于保守，不愿根據(jù)新信息改變投資策略，而年輕的管理者則容易在決策中表現(xiàn)出過(guò)度自信。①Prendergast C.,and Stole L.,“Impetuous youngsters and jaded old‐timers: acquiring a reputation for learning”,Journal of Political Economy,vol.104, no.6,1996,pp.1105‐1134.高管年齡的不同會(huì)對(duì)企業(yè)的財(cái)務(wù)決策產(chǎn)生不同的影響，年長(zhǎng)的高管在決策時(shí)會(huì)更多地依賴以往的經(jīng)驗(yàn)，綜合考慮的因素較為全面，預(yù)計(jì)可能出現(xiàn)的各種后果以及應(yīng)對(duì)措施，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)持厭惡態(tài)度。而年輕的高管會(huì)更多地依賴自己的認(rèn)知，不排斥風(fēng)險(xiǎn)，決策時(shí)較為自信，容易采用較為冒險(xiǎn)的行為。②Hambrick D.C.,and Mason P.A.,“Upper echelons: the organization as a reflection of its top managers”,Academy of Management Review.因而，根據(jù)舞弊動(dòng)因理論可知年長(zhǎng)高管的違規(guī)動(dòng)機(jī)較低，發(fā)生違規(guī)行為的可能性也就較低。由于年長(zhǎng)高管決策時(shí)更多地依賴自身的經(jīng)驗(yàn)，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)普遍持規(guī)避態(tài)度，他們模仿同群企業(yè)發(fā)生違規(guī)行為的可能性較低，違規(guī)行為的同群效應(yīng)也就較弱。

高管的任期對(duì)公司高管團(tuán)隊(duì)的整合程度和公司經(jīng)營(yíng)決策有著重要影響。一般來(lái)說(shuō)，高管任期越長(zhǎng)，將有更多的機(jī)會(huì)去了解團(tuán)隊(duì)成員，團(tuán)隊(duì)的溝通和合作越高效，團(tuán)隊(duì)內(nèi)的信息分享速度也越快，決策過(guò)程越穩(wěn)定，公司績(jī)效也越高。③孫海法、姚振華、嚴(yán)茂勝：《高管團(tuán)隊(duì)人口統(tǒng)計(jì)特征對(duì)紡織和信息技術(shù)公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響》，《南開(kāi)管理評(píng)論》2006年第6期。任期較長(zhǎng)的高管會(huì)更重視自己的聲譽(yù)資本，盡量避免違規(guī)事件影響自己在公司樹(shù)立的良好形象，違規(guī)的動(dòng)機(jī)相對(duì)較弱。隨著在公司任期的增加，高管對(duì)公司經(jīng)營(yíng)環(huán)境更熟悉，經(jīng)驗(yàn)更豐富，在作出決策時(shí)會(huì)更多地考慮公司客觀情況和以往的經(jīng)驗(yàn)，④Fraser S.,and Greene F.,“The effects of experience on entrepreneurial optimism and uncertainty”,Economica,vol.73,no.290,2006,pp.169‐192.模仿其他企業(yè)的動(dòng)機(jī)較弱，違規(guī)行為的同群效應(yīng)也相應(yīng)較弱。

教育背景可以反映個(gè)人的接受能力和創(chuàng)新意識(shí)。相對(duì)而言，高管的教育水平越高，就越容易接受一些新事物和新思想，創(chuàng)新能力越強(qiáng)。高管的教育水平和企業(yè)的戰(zhàn)略革新、技術(shù)改進(jìn)顯著正相關(guān)，高管學(xué)歷越高，越傾向于改變現(xiàn)狀，推動(dòng)企業(yè)戰(zhàn)略革新。⑤Wiersema M.F.,and Bantel K.A.,“Top management team demography and corporate strategic change”,Academy of Management Journal,vol.35, no.1,1992,pp.91‐121.何威風(fēng)和劉啟亮發(fā)現(xiàn)具有較高學(xué)歷的高管不會(huì)采取較為激進(jìn)的財(cái)務(wù)政策，發(fā)生企業(yè)財(cái)務(wù)重述行為的可能性較低。⑥何威風(fēng)、劉啟亮：《我國(guó)上市公司高管背景特征與財(cái)務(wù)重述行為研究》，《管理世界》2010年第7期。這些說(shuō)明高學(xué)歷的高管有較強(qiáng)的適應(yīng)環(huán)境能力，能夠利用自己的認(rèn)知能力和專業(yè)技術(shù)知識(shí)獨(dú)立地分析市場(chǎng)信息，在復(fù)雜的經(jīng)營(yíng)環(huán)境中能準(zhǔn)確地選擇適合企業(yè)自身的財(cái)務(wù)決策，因此其模仿同群企業(yè)的傾向較弱。據(jù)此，提出如下假設(shè)。

假設(shè)1‐1：和男性高管相比，女性高管較多的上市公司違規(guī)行為的同群效應(yīng)較弱。

假設(shè)1‐2：和年輕高管相比，年長(zhǎng)高管較多的上市公司違規(guī)行為的同群效應(yīng)較弱。

假設(shè)1‐3：和任期較短的高管相比，任期較長(zhǎng)高管較多的上市公司違規(guī)行為的同群效應(yīng)較弱。

假設(shè)1‐4：和教育水平較低的高管相比，教育水平較高的高管上市公司違規(guī)行為的同群效應(yīng)較弱。

（二）基于公司治理的違規(guī)行為同群效應(yīng)分析

委托代理理論假定人是理性和自私的，管理者的目標(biāo)是以個(gè)人利益最大化為主，進(jìn)而損害股東的利益，而良好的公司治理機(jī)制能夠有效約束高管的個(gè)人機(jī)會(huì)主義行為，從而降低因兩權(quán)分離引發(fā)的代理問(wèn)題。首先，良好的公司治理機(jī)制可以發(fā)揮監(jiān)督功能。合理的董事會(huì)結(jié)構(gòu)、完善的內(nèi)部控制制度、較高的內(nèi)部審計(jì)效率等可以有效地保護(hù)股東權(quán)益，監(jiān)督管理者的日常行為，降低發(fā)生財(cái)務(wù)違規(guī)的概率。當(dāng)行業(yè)其他企業(yè)發(fā)生違規(guī)行為時(shí)，在良好的公司治理機(jī)制監(jiān)督和約束下，管理者會(huì)根據(jù)公司實(shí)際情況制定財(cái)務(wù)政策，模仿行業(yè)企業(yè)違規(guī)行為的傾向減弱，從而在一定程度上抑制企業(yè)違規(guī)行為同群效應(yīng)。其次，在公司治理機(jī)制較差的企業(yè)中，委托代理問(wèn)題較為突出，內(nèi)部控制薄弱，管理者容易產(chǎn)生道德風(fēng)險(xiǎn)，其他企業(yè)因違規(guī)獲取一定利益的行為會(huì)刺激管理者的機(jī)會(huì)主義行為，致使其模仿其他企業(yè)的違規(guī)行為和違規(guī)方式。違規(guī)行為即使被發(fā)現(xiàn)后，管理者也可以在同群效應(yīng)產(chǎn)生的“合法性”外衣下，推卸違規(guī)責(zé)任。而良好的公司治理機(jī)制會(huì)減少管理者的機(jī)會(huì)主義行為，促使他們根據(jù)企業(yè)價(jià)值最大化的目標(biāo)，選擇合理的財(cái)務(wù)政策，模仿同群企業(yè)違規(guī)行為的動(dòng)機(jī)較弱。據(jù)此，提出如下假設(shè)。

假設(shè)2：和公司治理較低的上市公司相比，公司治理水平較高的上市公司違規(guī)行為的同群效應(yīng)較弱。

（三）基于經(jīng)濟(jì)周期的違規(guī)行為同群效應(yīng)分析

企業(yè)所處的經(jīng)濟(jì)周期會(huì)對(duì)其經(jīng)營(yíng)活動(dòng)和財(cái)務(wù)決策產(chǎn)生影響。當(dāng)經(jīng)濟(jì)處于順周期發(fā)展時(shí)，投資者對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展較為看好，即使公司披露財(cái)務(wù)報(bào)告經(jīng)營(yíng)績(jī)效較差，投資者也會(huì)認(rèn)為這只是暫時(shí)現(xiàn)象，公司肯定會(huì)有一個(gè)比較好的前景，較差的財(cái)務(wù)報(bào)告同樣可以吸引到投資，投資者會(huì)放松對(duì)公司財(cái)務(wù)報(bào)告的監(jiān)督和審查，此時(shí)公司就有比較強(qiáng)烈的違規(guī)動(dòng)機(jī)。①Povel P.,Singh R.,and Winton A.,“Booms,busts,and fraud”,The Review of Financial Studies,vol.20, no.4,2007,pp.1219‐1254.經(jīng)濟(jì)較為繁榮期間，上市公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)整體較好，投資者對(duì)上市公司盈余預(yù)期也較高，如果某家公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)虧損或者低于行業(yè)平均水平，此時(shí)對(duì)公司沖擊較大，市場(chǎng)投資者容易采取“用腳投票”的方式去選擇業(yè)績(jī)更好的公司。另外，從高管薪酬激勵(lì)角度看，如果公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)低于行業(yè)平均水平，股東可能會(huì)認(rèn)為是管理者能力不足或者不夠努力，而市場(chǎng)投資者則認(rèn)為可能是公司經(jīng)營(yíng)過(guò)程中出現(xiàn)了困境。因而，迫于市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的壓力，理性的管理者將會(huì)產(chǎn)生較強(qiáng)的動(dòng)機(jī)，去跟風(fēng)進(jìn)行違規(guī)操作，即公司的盈余管理表現(xiàn)為順周期性。②Tomy R.E.,“Earnings persistence over the business cycle”,Working Paper,Stanford University,2012；王紅建、李青原、陳雅娜：《盈余管理、經(jīng)濟(jì)周期與產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)》，《會(huì)計(jì)研究》2015年第9期。據(jù)此，提出如下假設(shè)。

假設(shè)3：在經(jīng)濟(jì)較繁榮時(shí)，上市公司違規(guī)行為的同群效應(yīng)較強(qiáng)。

（四）基于市場(chǎng)化程度的違規(guī)行為同群效應(yīng)分析

改革開(kāi)放以來(lái)，我國(guó)的市場(chǎng)化進(jìn)程取得了顯著的成就，然而我國(guó)市場(chǎng)化發(fā)展并不均衡，東、中、西部地區(qū)的市場(chǎng)化進(jìn)程有著較大的差異?，F(xiàn)有文獻(xiàn)關(guān)于市場(chǎng)化進(jìn)程和企業(yè)經(jīng)濟(jì)行為的關(guān)系主要從法治環(huán)境和政府效率兩個(gè)方面展開(kāi)研究。如果地區(qū)整體法治環(huán)境較差，企業(yè)無(wú)法受到有效的產(chǎn)權(quán)保護(hù)，同時(shí)這些地區(qū)執(zhí)法效率不高，企業(yè)違規(guī)行為受到懲罰的可能性較低，違規(guī)行為的收益將遠(yuǎn)大于違規(guī)成本，企業(yè)便有較強(qiáng)的違規(guī)動(dòng)機(jī)。良好的法治環(huán)境可以規(guī)范和制約企業(yè)的經(jīng)濟(jì)行為，降低企業(yè)所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)分離所導(dǎo)致的代理成本，有效地保護(hù)投資者權(quán)益，對(duì)企業(yè)的違規(guī)行為起到威懾作用。③吳永明、袁春生：《法律治理、投資者保護(hù)與財(cái)務(wù)舞弊：一項(xiàng)基于上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)》，《中國(guó)工業(yè)經(jīng)濟(jì)》2007年第3期。政府在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中發(fā)揮著維護(hù)市場(chǎng)秩序、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)社會(huì)持續(xù)健康發(fā)展等基礎(chǔ)性作用，對(duì)企業(yè)發(fā)展產(chǎn)生重要影響。在政府效率較高的地區(qū)，市場(chǎng)信息較為充分，信息可以及時(shí)、準(zhǔn)確地傳送，外部經(jīng)營(yíng)環(huán)境的不確定和信息不對(duì)稱性較低，企業(yè)的決策行為會(huì)更多地依靠市場(chǎng)信息，“學(xué)習(xí)”行業(yè)其他企業(yè)決策行為的動(dòng)機(jī)較弱。加之，市場(chǎng)化程度較高的地區(qū)通常法治環(huán)境較好，執(zhí)法力度較強(qiáng)。在法律的威懾下，企業(yè)的各項(xiàng)決策行為會(huì)更加謹(jǐn)慎，降低了企業(yè)模仿同群企業(yè)違規(guī)行為的可能性。據(jù)此，提出如下假設(shè)。

假設(shè)4：和市場(chǎng)化程度較低的地區(qū)相比，市場(chǎng)化程度較高地區(qū)的上市公司違規(guī)行為的同群效應(yīng)較弱。

二、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇

以我國(guó)2000—2020 年A 股因違規(guī)受到處罰的上市公司為研究樣本，剔除金融類和相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)不完整的上市公司。連續(xù)變量在上下1%的水平上進(jìn)行了winsor 處理，以消除異常值的影響。本文并沒(méi)有剔除ST、PT 類公司，這類公司存在為了避免退市或者“摘帽”而有更高違規(guī)傾向的可能。所有數(shù)據(jù)均來(lái)自國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)。由于研究檢驗(yàn)必須為每一個(gè)公司配對(duì)一些同行公司，借鑒傅超等的做法，①傅超、楊曾、傅代國(guó)：《“同伴效應(yīng)”影響了企業(yè)的并購(gòu)商譽(yù)嗎?——基于我國(guó)創(chuàng)業(yè)板高溢價(jià)并購(gòu)的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)》，《中國(guó)軟科學(xué)》2015年第11期。采用證監(jiān)會(huì)頒布的《上市公司行業(yè)分類指引》（2012 版）的二級(jí)行業(yè)分類代碼作為行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)。

（二）模型設(shè)定與變量定義

為了檢驗(yàn)性別、年齡、教育水平、任職期限、公司治理、經(jīng)濟(jì)周期以及市場(chǎng)化程度等因素對(duì)違規(guī)行為同群效應(yīng)的影響，借鑒Parsons 等的研究思路，②Parsons C.A.,Sulaeman J.,and Titmans S.,“The geography of financial misconduct”,The Journal of Finance,vol.13, no.5,2018,pp.2087‐2137.構(gòu)建如下面板Logit 模型：

其中，被解釋變量Fraudi,j,t指行業(yè)j 的公司i 在t 年是否發(fā)生違規(guī)行為，公司當(dāng)年違規(guī)后被稽查發(fā)現(xiàn)，該變量取1，否則取0。解釋變量PeerFraudi,j,t指與公司i 所處的行業(yè)j 在時(shí)間t 的行業(yè)平均違規(guī)率?？刂谱兞緾ontrol 包括資產(chǎn)收益率、財(cái)務(wù)杠桿、企業(yè)規(guī)模、托賓Q 值、財(cái)務(wù)困境、董事長(zhǎng)和總經(jīng)理是否二職合一、股權(quán)集中度、股票收益率、董事會(huì)規(guī)模和獨(dú)立董事比例等可能影響公司違規(guī)行為的公司特征、公司治理變量。Industry 和Year 分別表示行業(yè)、年度虛擬變量。做回歸分析時(shí)，公司財(cái)務(wù)杠桿、企業(yè)規(guī)模、托賓Q 值等公司特征的變量采用滯后一期值。

結(jié)合我國(guó)特殊情況，將采用CEO、董事長(zhǎng)、董事局主席、總經(jīng)理、執(zhí)行董事、廠長(zhǎng)或者具有相同身份的管理人員定義為企業(yè)高管。詳細(xì)的變量定義見(jiàn)表1。③李遠(yuǎn)鵬：《經(jīng)濟(jì)周期與上市公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效背離之謎》，《經(jīng)濟(jì)研究》2009年第3期。

表1 變量定義

三、實(shí)證分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)分析

表2 報(bào)告了主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。企業(yè)違規(guī)行為（Fraud）的均值為0.173，企業(yè)所在行業(yè)平均違規(guī)率（Peerfraud）為0.172，兩者基本相同。行業(yè)平均違規(guī)率（Peerfraud）的最小值為0，最大值為0.429，說(shuō)明不同行業(yè)間平均違規(guī)率存在較大的差異。可以看出，高管年齡的均值為48.76 歲，最高年齡73 歲，最低年齡26 歲，女性在上市公司高管中占比約為12.2%，高管平均學(xué)歷約為本科（3.28），高管的平均任職年限大概為9.35 年。這些高管背景特征數(shù)據(jù)與何威風(fēng)和劉啟亮（2010）的統(tǒng)計(jì)基本相似。從控制變量看，樣本企業(yè)股權(quán)集中度較高，盈利能力、財(cái)務(wù)杠桿差異較大，一部分企業(yè)具有較大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。兩職合一的企業(yè)占比接近1/4，董事會(huì)規(guī)模和獨(dú)立董事比例符合公司法有關(guān)規(guī)定。

表2 主要變量描述性統(tǒng)計(jì)

（二）實(shí)證結(jié)果分析

表3 列示了高管背景特征影響違規(guī)行為同群效應(yīng)的實(shí)證結(jié)果，其中年齡、學(xué)歷、任職期限采用1/3 分位數(shù)進(jìn)行分組。從表3 可以看出女性高管較高組的行業(yè)平均違規(guī)率（Peerfraud）的回歸系數(shù)顯著小于女性高管較低組，學(xué)歷較高組高管的行業(yè)平均違規(guī)率的回歸系數(shù)顯著小于學(xué)歷較低組高管，年齡較長(zhǎng)組高管的行業(yè)平均違規(guī)率的回歸系數(shù)顯著小于年齡較輕組高管，任職期限較長(zhǎng)組高管的行業(yè)平均違規(guī)率的回歸系數(shù)顯著小于任職期限較短組高管，這些說(shuō)明高管女性較多、年齡較長(zhǎng)、任期較長(zhǎng)、教育水平較高的上市公司違規(guī)行為的同群效應(yīng)較弱,假設(shè)1‐1 到假設(shè)1‐4 成立。

表3 高管背景特征對(duì)違規(guī)行為同群效應(yīng)的影響

借鑒白重恩等的研究思路，①白重恩、劉俏、陸洲等：《中國(guó)上市公司治理結(jié)構(gòu)的實(shí)證研究》，《經(jīng)濟(jì)研究》2005年第2期。選取企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、兩職合一、董事會(huì)規(guī)模、獨(dú)立董事比例、第一大股東持股比例、董事會(huì)下設(shè)四個(gè)委員會(huì)的設(shè)立個(gè)數(shù)、監(jiān)事會(huì)規(guī)模、董事會(huì)持股數(shù)量、監(jiān)事會(huì)持股數(shù)量、高管持股數(shù)量等10 個(gè)變量，應(yīng)用主成分分析構(gòu)造公司治理綜合指數(shù)，反映公司的內(nèi)部治理水平，表4 給出了公司治理影響違規(guī)行為同群效應(yīng)的實(shí)證結(jié)果。由表4 可以看出公司治理較高組的行業(yè)平均違規(guī)率（Peerfraud）的回歸系數(shù)顯著小于公司治理較低組，即和公司治理水平較低的上市公司相比，公司治理水平較高的上市公司違規(guī)行為的同群效應(yīng)較弱，說(shuō)明較高的公司治理水平能夠在一定程度上抑制上市公司違規(guī)行為的同群效應(yīng)，假設(shè)2 成立。

表4 公司治理對(duì)違規(guī)行為同群效應(yīng)的影響

表5 給出了經(jīng)濟(jì)周期、市場(chǎng)化程度對(duì)違規(guī)行為同群效應(yīng)影響的回歸結(jié)果，經(jīng)濟(jì)周期、市場(chǎng)化程度采用三分之一分位數(shù)進(jìn)行分組。經(jīng)濟(jì)周期的衡量變量是工業(yè)企業(yè)的總資產(chǎn)貢獻(xiàn)率（Cont）和年度GDP 增長(zhǎng)率（GDPgrow），可以看出在經(jīng)濟(jì)較繁榮時(shí)，違規(guī)行為的同群效應(yīng)更強(qiáng)，假設(shè)3 成立。由于市場(chǎng)化指標(biāo)是按區(qū)域計(jì)算的，所以重新定義了行業(yè)同伴的變量，采用同地區(qū)同行業(yè)的變量作為同群變量?？梢钥闯鍪袌?chǎng)化程度較高組的違規(guī)行為的同群效應(yīng)較弱，假設(shè)4 成立。

表5 經(jīng)濟(jì)周期、市場(chǎng)化程度對(duì)違規(guī)行為同群效應(yīng)的影響

四、內(nèi)生性與穩(wěn)健性檢驗(yàn)

（一）內(nèi)生性檢驗(yàn)

為了解決違規(guī)行為同群效應(yīng)存在的內(nèi)生性問(wèn)題，本文參考Leary 和Roberts 的做法，①Leary M.T.,and Roberts R.M.,“Do peer firms affect corporate financial policy?”,The Journal of Finance.采用同群企業(yè)的股票特質(zhì)回報(bào)率（Idiosyncratic return）作為同群企業(yè)違規(guī)行為的工具變量。股票特質(zhì)回報(bào)率從股票收益率中計(jì)算得出，是去掉市場(chǎng)、行業(yè)等一些公共因素，由個(gè)股自身特性決定的回報(bào)率，因此同群企業(yè)的股票特質(zhì)回報(bào)率滿足外生性特征。另外，現(xiàn)有研究已經(jīng)發(fā)現(xiàn)股票收益率是影響企業(yè)違規(guī)行為的一個(gè)相關(guān)因素，滿足工具變量的相關(guān)性要求。②王永軍：《股票市場(chǎng)對(duì)民營(yíng)上市公司違規(guī)的影響分析——基于面板logit模型》，《新疆大學(xué)學(xué)報(bào)(哲學(xué)人文社會(huì)科學(xué)版)》2016年第5期。表6 給出了兩階段最小二乘法的內(nèi)生性檢驗(yàn)結(jié)果。從Cragg‐Donald Wald F 統(tǒng)計(jì)量可以看出工具變量通過(guò)了有效性檢驗(yàn)，不存在弱工具變量問(wèn)題。可以看出高管背景特征、公司治理、市場(chǎng)化程度、經(jīng)濟(jì)周期等變量的回歸結(jié)果與前文結(jié)果基本一致，說(shuō)明在考慮內(nèi)生性問(wèn)題后，以上結(jié)論依然成立。

表6 內(nèi)生性檢驗(yàn)（2SLS）

（二）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了說(shuō)明前文結(jié)論的穩(wěn)健性，這里采用以下三種方法重新進(jìn)行檢驗(yàn)：一是更換行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)。不同的行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)，會(huì)劃分出不同的同群企業(yè)組，組別劃分的差別可能會(huì)影響實(shí)證結(jié)果的穩(wěn)健性，所以采用我國(guó)證監(jiān)會(huì)《上市公司行業(yè)分類指引》（2012 年版）的一級(jí)行業(yè)分類重新劃分同群企業(yè)，公司數(shù)量最多的制造業(yè)仍采用二級(jí)行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)。二是更換研究方法。在前文的回歸分析中，主要采用面板logit 模型的固定效應(yīng)估計(jì)，在此改用面板probit 的隨機(jī)效應(yīng)模型重新進(jìn)行估計(jì)。三是加入遺漏變量。同群企業(yè)財(cái)務(wù)特征也會(huì)影響企業(yè)的財(cái)務(wù)決策，從而引起同群效應(yīng)。因此，為了排除同群企業(yè)財(cái)務(wù)特征對(duì)違規(guī)行為同群效應(yīng)的影響，本文加入同群企業(yè)財(cái)務(wù)特征變量。通過(guò)以上穩(wěn)健性檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)高管背景特征、公司治理、市場(chǎng)化程度、經(jīng)濟(jì)周期等變量的回歸結(jié)果與前文結(jié)果基本一致，上文研究結(jié)論依然成立。

五、結(jié)論與建議

企業(yè)違規(guī)行為同群效應(yīng)對(duì)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生重要影響，本文依據(jù)企業(yè)違規(guī)行為理論和同群效應(yīng)理論，從企業(yè)內(nèi)部和外部選取公司治理、高管背景特征、經(jīng)濟(jì)周期和市場(chǎng)化程度四個(gè)方面的影響因素。結(jié)果表明：高管背景特征對(duì)上市公司違規(guī)行為同群效應(yīng)存在顯著影響，高管女性較多、年齡較長(zhǎng)、任期較長(zhǎng)、教育水平較高的上市公司違規(guī)行為的同群效應(yīng)較弱；和公司治理較低的上市公司相比，公司治理水平較高的上市公司違規(guī)行為的同群效應(yīng)較弱；當(dāng)經(jīng)濟(jì)較為繁榮時(shí)，企業(yè)希望抓住有利的發(fā)展機(jī)遇，擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，實(shí)現(xiàn)發(fā)展壯大，當(dāng)其他企業(yè)進(jìn)行違規(guī)操作，會(huì)促使企業(yè)采取同樣的策略，模仿其他企業(yè)的違規(guī)行為；在市場(chǎng)化程度較高的地區(qū)，上市公司違規(guī)行為的同群效應(yīng)較弱。

針對(duì)以上結(jié)論，本文提出如下建議：一是強(qiáng)化企業(yè)內(nèi)部治理機(jī)制，實(shí)現(xiàn)管理者權(quán)力的制約與平衡。建立健全內(nèi)部控制機(jī)制，科學(xué)設(shè)置部門和崗位，加強(qiáng)溝通，明確職責(zé)，形成相互監(jiān)督、協(xié)調(diào)共進(jìn)的工作機(jī)制，減少高管主導(dǎo)企業(yè)違規(guī)行為的機(jī)會(huì)。二是重視高管隊(duì)伍建設(shè)，優(yōu)化高管隊(duì)伍結(jié)構(gòu)。企業(yè)在組建或優(yōu)化高管團(tuán)隊(duì)過(guò)程中，需充分考慮團(tuán)隊(duì)成員的性別、年齡、學(xué)歷及任期的多元化，需重視女性高管在團(tuán)隊(duì)中起到的重要作用，適當(dāng)提高女性高管人員的配置比例；年齡構(gòu)成方面，要注意形成梯隊(duì)，避免其過(guò)于年輕化。另外，在考慮年齡的同時(shí)應(yīng)關(guān)注高管團(tuán)隊(duì)的學(xué)歷提升，教育程度高且有管理經(jīng)驗(yàn)的高管會(huì)成為優(yōu)先選拔的對(duì)象。適度提升企業(yè)高管工齡工資，降低高管尤其是重要高管人才的流失率。三是監(jiān)管要有側(cè)重點(diǎn)。監(jiān)管部門要充分利用公司之間的同群效應(yīng)，以提高監(jiān)管效率，特別是在經(jīng)濟(jì)較為繁榮時(shí)期，要加大對(duì)企業(yè)違規(guī)行為的監(jiān)管力度。四是推動(dòng)市場(chǎng)化進(jìn)程，提高地區(qū)市場(chǎng)化水平。地方政府要加大執(zhí)法力度，對(duì)違法行為毫不留情，堅(jiān)決予以打擊，使法律法規(guī)的威嚴(yán)充分發(fā)揮出來(lái)，切實(shí)維護(hù)企業(yè)財(cái)產(chǎn)權(quán)、創(chuàng)新權(quán)益及經(jīng)營(yíng)自主權(quán)等合法權(quán)益，同時(shí)繼續(xù)推進(jìn)“放管服”改革，降低政府對(duì)市場(chǎng)的干預(yù)程度，進(jìn)一步改善營(yíng)商環(huán)境。