關(guān)于我國生物醫(yī)藥企業(yè)防范風險實現(xiàn)海外并購價值的建議

孫寶剛 錢聰

作者單位：1 中國生物技術(shù)股份有限公司投資管理中心，北京 100024；2 眾安在線財產(chǎn)保險股份有限公司發(fā)展創(chuàng)新部，北京100034

我國生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)起步較晚但發(fā)展迅速，尤其是黨的十八大以來，我國生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)得到長足發(fā)展，產(chǎn)品研發(fā)管線逐步豐富，醫(yī)藥創(chuàng)新相關(guān)專利申請數(shù)量的全球占比大幅增加，2015—2020 年我國生物醫(yī)藥基礎(chǔ)研究論文發(fā)表復合增速達到14.3%[1]。但是，一些“卡脖子”生物關(guān)鍵技術(shù)、上游原材料以及重要設(shè)備還掌握在國外發(fā)達國家手中，嚴重制約了我國生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)的整體創(chuàng)新能力和水平。為突破國外壟斷，實現(xiàn)我國生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)跨越式發(fā)展，推進我國生物醫(yī)藥企業(yè)海外并購是一種重要的可行手段。因此，分析、研究我國生物醫(yī)藥企業(yè)海外并購動因、風險，以及探討應(yīng)對并購風險的措施，對支持我國生物醫(yī)藥企業(yè)有效開展海外并購具有重要意義。

1 我國生物醫(yī)藥企業(yè)海外并購現(xiàn)狀介紹

自2013 年以來，全球范圍內(nèi)統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，生物醫(yī)藥已經(jīng)成為除石油天然氣和消費品零售行業(yè)外，投資并購最為活躍的三大行業(yè)之一。隨著全球人口老齡化發(fā)展趨勢下對于生物醫(yī)藥技術(shù)水平的日益提升，中國國內(nèi)市場需求的日益增長與中國資本走出國門步伐的加快，生物醫(yī)藥領(lǐng)域?qū)⒂l(fā)成為中國企業(yè)對外投資活動的重點領(lǐng)域。例如，2019 年昭衍新藥擬以2 728 萬美元現(xiàn)金收購美國公司Biomedical Research Models，INC.。

目前，外國生物醫(yī)藥企業(yè)并購相對頻繁，金額較大，被并購標的地域分布廣泛。而我國生物醫(yī)藥企業(yè)海外并購的規(guī)模較小，頻率較低；另外，從并購標的發(fā)展階段看，我國生物醫(yī)藥企業(yè)在開展海外并購時多以初創(chuàng)型或中小型的生物醫(yī)藥企業(yè)為目標，這表明我國生物醫(yī)藥企業(yè)海外并購還有較大的成長空間；從地域上看，我國生物醫(yī)藥企業(yè)海外并購標的多數(shù)位于歐美地區(qū)，其他地區(qū)并購案例相對較少。

在當前國際環(huán)境下，我國生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)雖然蓬勃發(fā)展，但國內(nèi)的產(chǎn)品很難打入歐美國家，這表明我國生物醫(yī)藥企業(yè)國際化競爭力尚有待加強，急需加大國際人才團隊的建設(shè)力度，建立國際化經(jīng)營網(wǎng)絡(luò)[2]。

2 生物醫(yī)藥企業(yè)開展海外并購的動因

整體上看，我國生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)起步晚于發(fā)達國家，產(chǎn)品的研發(fā)能力、效果以及市場占有率等與發(fā)達國家的差距依然很大。中國生物醫(yī)藥企業(yè)為加速發(fā)展及國際布局，在近些年持續(xù)開展跨國并購[3]。

2.1 引入海外高新技術(shù)

生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)作為技術(shù)密集型產(chǎn)業(yè)，其發(fā)展涉及生物、化學等多個學科。生物創(chuàng)新藥研發(fā)更具有難度，具有研發(fā)周期長、高投入、高風險等特點，相應(yīng)地一旦研發(fā)成功也會帶來巨大回報。一般而言，生物創(chuàng)新藥需要經(jīng)歷新藥發(fā)現(xiàn)和開發(fā)、臨床前研究、臨床試驗、上市申請、上市后研究等階段，平均需要10 年以上的時間，其中新藥發(fā)現(xiàn)和開發(fā)、臨床前研究需要3 ～6 年，從上千個候選物質(zhì)中篩選研究，選擇一定數(shù)量的新藥開展臨床研究；臨床試驗需要花費6 ～7 年，上市申請需要花費0.5 ～2 年的時間。由于新藥審批時間較長、難度較大，我國生物醫(yī)藥企業(yè)自主研發(fā)新藥的資金、資源和時間都面臨較大壓力。因此，我國生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)在新型高端產(chǎn)品方面研發(fā)動力不足，當前市場主要集中在生物類似藥領(lǐng)域，原研藥市場由跨國藥企占據(jù)。

為了快速獲取行業(yè)前沿高新技術(shù)，突破國際生物醫(yī)藥企業(yè)技術(shù)壁壘，提升企業(yè)研發(fā)能力，實現(xiàn)彎道超車，近年來我國生物醫(yī)藥企業(yè)不斷加大海外并購力度，尤其是創(chuàng)新性藥企，以減少前期研發(fā)時間和資源的投入、充分發(fā)揮后端產(chǎn)業(yè)化資源實現(xiàn)資源整合、有效增加企業(yè)新產(chǎn)品的數(shù)量，提升企業(yè)競爭力，獲取更高市場利潤[4-5]。

2019 年中國生物收購荷蘭公司PathoFinder Holding BV，引進荷蘭公司先進的技術(shù)力量，逐步打造海外研發(fā)中心；同年，中國生物對美國公司Advanced Aesthetic Technologies（AAT）進行股權(quán)投資，并引進AAT 產(chǎn)品Algeness?在中國大陸地區(qū)的推廣銷售，借此鞏固和擴大中國生物在中國美容市場的領(lǐng)先地位；2020 年中國生物對以色列公司Valin Technologies 進行股權(quán)投資，同步引進兩款創(chuàng)新生物藥中國區(qū)權(quán)益，豐富中國生物治療性產(chǎn)品研發(fā)管線。通過上述投資，中國生物獲取了高新技術(shù)，補足了企業(yè)研發(fā)管線。

2.2 拓展海外市場渠道

目前，我國生物醫(yī)藥企業(yè)大部分海外銷售仍以對當?shù)亟?jīng)銷商的授權(quán)為主，嚴重受限于目標國家當?shù)氐匿N售渠道和團隊。據(jù)統(tǒng)計，2009—2018 年我國醫(yī)藥產(chǎn)品出口規(guī)模穩(wěn)步增長，但受限于國際單邊貿(mào)易保護主義及銷售渠道等因素影響，我國生物醫(yī)藥產(chǎn)品出口增長幅度逐步放緩[6]。因此，為了加強國際競爭力，充分適應(yīng)國際生物醫(yī)藥市場的競爭形勢，我國生物醫(yī)藥大多通過海外并購來提升其全球市場空間。

2016 年，博濟醫(yī)藥收購美國漢佛萊醫(yī)藥顧問有限公司（Humphries Pharmaceutical Consulting），用于拓展北美業(yè)務(wù)，承接多中心國際臨床試驗服務(wù)；2017 年，藥明康德收購美國臨床研究機構(gòu)Research Point Global，拓展藥明康德在美國，乃至全球臨床研究業(yè)務(wù)服務(wù)能力，進一步完善和擴大藥明康德一體化研發(fā)服務(wù)平臺；2021 年，中國生物與G42 集團在阿聯(lián)酋成立了合資公司，與英諾醫(yī)藥集團在新加坡成立合資公司，旨在拓展中東、北非、東南亞等地區(qū)市場。中國生物醫(yī)藥企業(yè)通過投資并購，拓展了海外市場，加速中國生物醫(yī)藥企業(yè)國家化進程。

2.3 突破國際龍頭企業(yè)壟斷

目前，北美和歐盟的生物醫(yī)藥企業(yè)基本壟斷了全球生物醫(yī)藥市場，以羅氏、諾華、輝瑞等為代表的全球生物醫(yī)藥龍頭企業(yè)憑借著其領(lǐng)先的研發(fā)能力、卓越的管理能力和規(guī)?；?jīng)營能力等優(yōu)勢，在全球生物醫(yī)藥市場中攫取超額利潤。相比而言，我國生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)起步較晚，參與全球化競爭的能力較弱，尤其在研發(fā)實力、產(chǎn)品質(zhì)量、銷售渠道和國際影響力等方面存在著較大差距，通過海外并購突破國際龍頭企業(yè)的圍欄是一種有效快捷的方式，可以讓我國生物醫(yī)藥企業(yè)盡快建立起符合國際標準的生產(chǎn)服務(wù)體系，打入國際市場[8]。

2021 年，正大天晴收購比利時公司Softhale NV 100%股權(quán)，介入呼吸吸入制劑市場，突破國際跨國藥企的壟斷；微創(chuàng)醫(yī)療全資收購德國公司Hemovent GmbH，基于該公司研究基礎(chǔ)布局葉克膜、動力泵及肺膜材料，打破國外壟斷現(xiàn)狀。這些企業(yè)通過投資國外優(yōu)質(zhì)企業(yè)，進行優(yōu)勢互補，打破國外龍頭企業(yè)在某些領(lǐng)域?qū)κ袌龅膲艛?，即促進了中國生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)發(fā)展，也將收獲高額利潤。

2.4 產(chǎn)業(yè)鏈條延伸整合

生物醫(yī)藥依賴于生物技術(shù)，我國在生物技術(shù)領(lǐng)域與歐美等發(fā)達國家還存在很大的差距，由于技術(shù)門檻較高、國內(nèi)外監(jiān)管法規(guī)門檻差異和原材料源頭控制，生物醫(yī)藥的很多原材料都依賴于進口，如專用培養(yǎng)基、高端發(fā)酵菌種、酶制劑、原代細胞、特定蛋白、單抗、熒光染料等。這不僅將導致生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)鏈的風險增加，同時也制約了我國生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)的健康穩(wěn)定發(fā)展。

我國生物醫(yī)藥企業(yè)可利用海外并購的方式，不斷引進國外先進的生物技術(shù)，建立完整的生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)鏈，應(yīng)對生物醫(yī)藥上游原材料和關(guān)鍵技術(shù)斷供等風險，增強自身競爭優(yōu)勢。另外，從投資價值角度看，生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)鏈上游關(guān)鍵原材料及關(guān)鍵技術(shù)支撐領(lǐng)域附加值較高，我國生物醫(yī)藥企業(yè)可通過并購整合生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)鏈，優(yōu)化研發(fā)及經(jīng)營成本，提升企業(yè)利潤率[9]。

2020 年，成都先導收購英國公司Vernalis（R＆D）Limited 100%股權(quán)，向其產(chǎn)業(yè)鏈下游延伸，豐富了其在藥物發(fā)現(xiàn)領(lǐng)域的篩選技術(shù)和優(yōu)化手段，加速化合物向臨床試驗、應(yīng)用轉(zhuǎn)化。2021 年，邁瑞醫(yī)療收購芬蘭海肽生物（HyTest Invest Oy）及其下屬子公司100%股權(quán)，向抗原、抗體原材料領(lǐng)域延伸，即降低成本、解決原材料供應(yīng)被“卡脖子”，更是增強邁瑞醫(yī)療在體外診斷產(chǎn)業(yè)內(nèi)的國際影響力。這些企業(yè)通過對產(chǎn)業(yè)鏈的高度整合，能夠降低企業(yè)成本，提升企業(yè)整體競爭力，拓寬企業(yè)發(fā)展領(lǐng)域。

3 生物醫(yī)藥企業(yè)海外并購的風險

3.1 估值風險

在海外并購交易中，一些投資主體在對標的公司進行價值評估時盡調(diào)不夠全面，僅僅簡單地依靠歷史數(shù)據(jù)對未來進行預(yù)測，計算并購價格并作出并購決策，將有可能造成企業(yè)的巨大損失。因此為規(guī)避因信息不對稱而引發(fā)價值評估問題，投資主體需要通過自有資源或者或第三方專業(yè)盡調(diào)機構(gòu)對行業(yè)、目標國政治環(huán)境及標的公司等進行全方位盡調(diào)，綜合各方因素對標的進行合理估值[10]。

生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)作為高新技術(shù)行業(yè)，極受資本追捧，普遍估值較高，風險也較高。因此，在開展海外合作或并購交易時，我國生物醫(yī)藥企業(yè)要加大對標的企業(yè)的全面的盡調(diào)和研究，包括目標國家政策、專利情況、在研產(chǎn)品情況、債務(wù)情況、產(chǎn)品許可等，以便能夠?qū)说钠髽I(yè)進行合理估值，降低因?qū)＠?、產(chǎn)品文號過期、在研產(chǎn)品無法順利推進等因素造成并購行為的失敗或損失。例如，2007 年，阿斯利康以150 億美元的價格收購了美國生物制藥公司美國醫(yī)學免疫公司（Medimmune，Inc.），但至今MedImmune 沒有如預(yù)期般獲得成熟的實驗性藥品，且其名下拳頭產(chǎn)品“FluMist”被美國疾病控制與預(yù)防中心從推薦清單中排除。2016 年美國輝瑞以140 億美元價格收購了美國麥迪韋遜醫(yī)療公司（Medivation，Inc. MDVN），并獲得該公司多款在研的腫瘤治療產(chǎn)品，但大多遭遇臨床失敗。因此，生物醫(yī)藥企業(yè)在并購時需要對標的企業(yè)進行合理估值，避免估值價格畸高，導致投資失敗。

3.2 法律風險

由于各國的政治經(jīng)濟體制、文化背景和發(fā)展水平等方面的不同，各個國家對于外國資本的立法上就存在較大差異，因此，我國生物醫(yī)藥企業(yè)在開展海外并購時，面臨著多重的法律環(huán)境體制差異，由此帶來一定的法律風險。

（1）對并購標的所在國家相關(guān)法律法規(guī)缺乏了解。在進行并購時，通常要遵循被并購標的所在國家的法律。但國內(nèi)企業(yè)通常對國際并購法律適用性缺乏了解，以及對并購標的企業(yè)所在國家法律缺乏了解，盲目地依據(jù)國內(nèi)或者國際慣例來判斷，將有可能在某些條款或約定違反當?shù)胤煞ㄒ?guī)，造成并購方的權(quán)益損失。

（2）并購雙方政府審核風險。一般各國政府對海外投資以及外資投資都實施不同程度的監(jiān)管審批，因此我國生物醫(yī)藥企業(yè)在進行海外并購時，將面臨是否通過政府審批的法律風險。通常我國海外并購需經(jīng)過3 個政府法律審批程序，包括國內(nèi)境外投資備案、標的國外資投資備案和一定規(guī)模下的反壟斷審查，上述任何一個審核未被批準，都將導致海外并購的失敗。近年來，隨著海外并購規(guī)模的快速增長，歐美等國政府都加強了對外資投資的審查，并從是否導致本國技術(shù)外流、違反本國行業(yè)政策、引發(fā)市場壟斷等方面對海外并購進行嚴格的核查。

3.3 經(jīng)營整合風險

（1）研發(fā)技術(shù)整合風險。我國生物醫(yī)藥企業(yè)海外并購主要目的之一就是獲取被并購企業(yè)研發(fā)技術(shù)，提升自身技術(shù)水平，因此在并購之前需仔細研判研發(fā)技術(shù)整合風險，包括被并購標的的研發(fā)技術(shù)是否符合企業(yè)自身需要，雙方技術(shù)資源是否有效互補，以及是否有能力承接標的公司技術(shù)以及進行轉(zhuǎn)化等。海外并購時應(yīng)當注重技術(shù)資源的可轉(zhuǎn)化性、互補性，確保在并購后能夠支撐投資方戰(zhàn)略目的的實現(xiàn)，提高投資收益。所以，我國生物醫(yī)藥企業(yè)在開展海外并購時，應(yīng)當組建技術(shù)評估團隊，建立技術(shù)評估體系，結(jié)合自身需要對行業(yè)及標的公司技術(shù)資源進行深入盡調(diào)，并結(jié)合標的公司所在國政策等因素制定整合措施[11]。

（2）市場渠道整合風險。我國生物醫(yī)藥企業(yè)在開展海外并購時，尤其是為拓展銷售渠道開展并購時，要高度重視市場渠道整合的風險，加強對當?shù)乇O(jiān)管政策及標的公司渠道優(yōu)勢進行深入盡調(diào)分析，確保渠道定位精確[9]。

3.4 文化風險

海外并購涉及的文化風險是指企業(yè)在并購中，由于標的企業(yè)文化與投資主體文化的差異，導致不能相容而引發(fā)沖突，造成企業(yè)的并購后無法達成預(yù)期經(jīng)營目標產(chǎn)生投資損失的風險[12]。我國生物醫(yī)藥企業(yè)在進行海外并購時，不是簡簡單單的通過資本獲得標的企業(yè)的股權(quán)，更重要的是借助標的公司已有人員、技術(shù)、資源推動自身和標的公司整體發(fā)展，因此需要投資企業(yè)與被投資企業(yè)在管理上、經(jīng)營上進行融合。但不同國家地區(qū)的文化存在較大差異，包括溝通方面的差異、管理方面的差異、語言方面的差異等，如果不能很好地解決雙方文化差異，就會導致企業(yè)管理上難以融合，導致預(yù)期投資收益難以實現(xiàn)。

目前，我國生物醫(yī)藥企業(yè)海外并購的標的多是發(fā)達國家企業(yè)，這些國家的企業(yè)非常重視企業(yè)文化，并對自身文化有著很高的認同度。中國企業(yè)文化多數(shù)以強大的家長制和強調(diào)個人忠誠為特征，而大多數(shù)西方企業(yè)強調(diào)“專業(yè)化”的文化，因此我國生物醫(yī)藥企業(yè)海外并購面臨較大的文化融合風險[13]。

4 防范風險實現(xiàn)海外并購價值的相關(guān)建議

4.1 多手段應(yīng)對政策風險

一方面，投資企業(yè)在進行戰(zhàn)略投資決策前期，要組建專業(yè)的盡職調(diào)查小組，并聘請專業(yè)第三方律師、咨詢等機構(gòu)，對投資標的所在國家地區(qū)的政治、政策、社會、文化等進行系統(tǒng)、客觀的考察和評估，對目標國家投資環(huán)境及政策導向是否適合我國企業(yè)投資進行判定。另一方面，可以通過海外投資保險等方式，向保險公司投保，實現(xiàn)海外并購中的政策風險轉(zhuǎn)移[14]。

4.2 明細戰(zhàn)略訴求，合理選擇并購對象

對于一個企業(yè)而言，對外并購要消耗企業(yè)大量的資金和資源，因此并購對象的選擇將有可能影響企業(yè)未來發(fā)展甚至關(guān)乎企業(yè)存亡。為盡可能合理選擇并購對象，我國生物醫(yī)藥企業(yè)在并購前應(yīng)做好自身的內(nèi)部分析，明晰海外并購的戰(zhàn)略訴求及目的，并購后擬達到的預(yù)期效果，從而有的放矢地選擇并購標的。

同時，在篩選并購標的的過程中，也要加強可行性分析，認真了解標的企業(yè)的優(yōu)勢與劣勢，分析雙方企業(yè)存在的互補性，不斷縮小備選標的范圍，從而挑選出最適合本企業(yè)發(fā)展的并購標的[15]。

4.3 充分做好前期盡調(diào)

首先，為減少海外并購的估值風險，確保并購后標的企業(yè)有效經(jīng)營，我國生物醫(yī)藥企業(yè)應(yīng)在并購決策前從內(nèi)外部選擇專家，組建專業(yè)的業(yè)務(wù)盡調(diào)團隊，對標的企業(yè)產(chǎn)品、技術(shù)進行充分的業(yè)務(wù)盡調(diào)。

其次，為降低法律風險，應(yīng)在并購前聘請熟悉我國法律、并購標的所在國法律及生物醫(yī)藥行業(yè)的國際專業(yè)律師團隊，以盡可能規(guī)避各項法律風險；并借助律師專業(yè)意見，對并購方案進行優(yōu)化，健全合同協(xié)議內(nèi)容，保護投資企業(yè)權(quán)益。同時，在投資決策推進時，協(xié)助投資企業(yè)制定有效的政府審核工作方案，確保并購項目的成功性[14]。

再者，為降低并購中的財稅風險，可在并購中聘請審計及稅務(wù)專業(yè)團隊，對標的企業(yè)的財務(wù)及稅務(wù)進行充分盡調(diào)，在并購前盡可能規(guī)避并購標的存在的財務(wù)問題；同時，審計及稅務(wù)團隊可協(xié)助優(yōu)化并購架構(gòu)，合理節(jié)省并購中的稅費。

4.4 高效推進資源整合，充分發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)

我國生物醫(yī)藥企業(yè)海外并購要想取得成功，一定要在并購后積極推進雙方的資源整合，最大限度地發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)。首先，在并購時，即在資本層面整合的同時，同步落地業(yè)務(wù)合作，確保雙方建立有效的溝通渠道和方式；其次，是在并購時，投資企業(yè)需根據(jù)并購標的未來發(fā)展定位，以及并購標的獨有特色的企業(yè)文化，制定雙方文化整合思路和方案，并在并購后逐步推進文化整合；再次，需加強并購后人員整合，標的企業(yè)員工在并購前后，難免會對于新進股東及管理層存在抵觸或恐慌心態(tài)，對工作的穩(wěn)定性造成影響，因此投資企業(yè)需要在并購時建立相應(yīng)的管理制度和整頓方法，讓員工盡快適應(yīng)、快速度過磨合期，實現(xiàn)公司走向正軌；最后，是實現(xiàn)經(jīng)營戰(zhàn)略整合，我國生物醫(yī)藥企業(yè)海外并購的最終目的即是通過對目標企業(yè)在經(jīng)營戰(zhàn)略的整合，充分發(fā)揮雙方協(xié)同效應(yīng)，實現(xiàn)1+1 ＞2，促進自身發(fā)展，提升企業(yè)價值[16-17]。

4.5 全方位提升跨國經(jīng)營能力

我國生物醫(yī)藥企業(yè)為成功實施海外并購以及并購后的經(jīng)營，需不斷完善企業(yè)內(nèi)部治理架構(gòu)，建立國際化經(jīng)營的體制機制，健全內(nèi)部經(jīng)營管理、決策與監(jiān)督制度。首先，要建立完善國際化風險防范管理制度，有效防范國際化經(jīng)營中面臨的政治風險、法律風險、文化沖突風險等；其次，要制定國際化人才發(fā)展與培養(yǎng)體系，注重吸引、培養(yǎng)、使用國際化經(jīng)營人才，建立國際化管理人才的激勵機制，加強人文關(guān)懷，保障和促進海外事業(yè)發(fā)展[13]。

5 總結(jié)

黨的十八大以來，我國不斷推進“走出去”戰(zhàn)略，支持我國生物醫(yī)藥企業(yè)海外并購，通過引入先進技術(shù)、拓展海外市場、延伸產(chǎn)業(yè)鏈等手段加速我國生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)發(fā)展。為確保我國生物醫(yī)藥企業(yè)有效開展海外并購，建議海外并購主體明晰發(fā)展戰(zhàn)略選擇合適標的、做好前期盡調(diào)盡可能發(fā)現(xiàn)并防范風險、制定有效整合手段實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)協(xié)同發(fā)展，達成海外并購戰(zhàn)略目標，推進我國生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)國際化進程。