張賀
從去年7月任職不足兩年的周云曙離任、孫飄揚代董事長一職,至今已經400多天。這期間,恒瑞醫(yī)藥市值一度跌去50%,截至目前也縮水了三成、近1500億元。而且財務總監(jiān)周宋、副總經理張月紅、首席醫(yī)學官鄒建軍、副總經理陶維康等高管相繼離職,讓恒瑞醫(yī)藥幾度成為焦點,市場對“藥神”孫飄揚的掌控力也開始懷疑。
此情此景,世界首富馬斯克想必感同身受,三年前的特斯拉也是相似經歷。2019年,特斯拉股價一度下跌約50%,市值僅相當于目前的1/20。
而且從2018年開始,特斯拉高管現離職潮,當年離職數十人。然而從2019年6月開始,特斯拉股價逆轉向上,馬斯克的首富之旅自此開啟。
世上沒有兩片相同的葉子,但萬殊一轍,在高管相繼離職的背后,一些變化已經顯現。一如不知不覺間,恒瑞醫(yī)藥的股價已從底部上漲近五成。
算起來,從2021年1月-2022年4月,恒瑞醫(yī)藥的市值蒸發(fā)掉了4000多億元。而在此前的17年間,恒瑞醫(yī)藥僅有3年股價下跌,期間累計為投資者帶來了150多倍的收益。此類股價走勢的逆轉,必然不是一兩期財報就能解釋的,最根本的還是成長邏輯變了,而主要推手就是仿制藥領域的集中帶量采購。
恒瑞醫(yī)藥雖被冠以“創(chuàng)新藥一哥”之名,但在國內還是仿制藥的天下的情況下,這個名號還是有些含金量不足。事實上,作為仿制藥轉創(chuàng)新藥的領頭羊,雖然恒瑞早在2001年就開始創(chuàng)新藥的探索,但卻沒有擺脫對仿制藥業(yè)務的依賴。所以,當集采襲來的時候,恒瑞雖然抵擋了一段時間,但還是沒有扛住。
在去年的中國醫(yī)藥企業(yè)家科學家投資家大會上,孫飄揚也直言行業(yè)的變化超出了預期,前幾年的集采雖然對恒瑞有影響,但沒有傷筋動骨,而2021年確是巨大的考驗。恒瑞創(chuàng)新藥業(yè)務的緩慢成長,難以化解仿制藥快速“隕落”造成的業(yè)績壓力?!斑^去我們曾以為,有10個左右的新藥就可以支撐我們的發(fā)展,但現在看來,還不夠。我們可能需要更多產品,或者說更多‘不重復’的產品來支撐我們的發(fā)展?!?/p>
2022年中報顯示,自2018年以來,恒瑞醫(yī)藥涉及國家集中帶量采購的仿制藥共有35個品種,中選22個品種,中選價平均降幅74.5%。任何一個行業(yè),主要產品降價到這種幅度都是很難承接的,更何況創(chuàng)新藥價格也在下降。中報顯示,2022年1月1日起,阿帕替尼、吡咯替尼、硫培非格司亭、瑞馬唑侖、氟唑帕利、海曲泊帕等多款創(chuàng)新藥執(zhí)行新的醫(yī)保談判價格,醫(yī)保銷售價格平均下降33%。
再加上疫情反復、原材料上漲等因素,使得恒瑞醫(yī)藥在2022上半年歸母凈利潤同比下降20.55%,為2004年以來唯一的中報增速為負。銷售毛利率也從2020年接近88%下降至83.5%,凈資產收益率(加權)同樣達到最近十幾年最低的5.88%。這還是在將部分研發(fā)投入資本化,一定程度上“美化”財報的基礎上取得的。
然而,在錄得歷史極差的業(yè)績的同時,恒瑞醫(yī)藥的股價卻并沒有進一步顯著下跌,反而在整理了一個多月后,于近期連續(xù)走強。對于2000億流通市值的股票來說,能夠擺脫下跌趨勢的慣性,轉為盤整甚至反彈,沒有實力強勁的資金是不可能的。
股票走勢更多反映的是未來預期而不是當下的狀況,因此,如果市場預計未來沒有更壞的消息時,股價也可以上漲,也就是所謂的“利空出盡是利好”。
那么恒瑞是這種狀況嗎?我們需要先回答幾個問題。
首先,醫(yī)藥行業(yè)未來還會不會存在?很顯然這是必須的,而且隨著中國的人口老齡化趨勢,未來醫(yī)藥行業(yè)只可能更被需要。
其次,未來的醫(yī)藥產業(yè)會是怎樣的面貌?醫(yī)改已持續(xù)多年,關于這個問題也不難回答。作為關乎人們生活質量的產業(yè),醫(yī)藥是中國高質量發(fā)展的重要一環(huán),所以加強創(chuàng)新是必然趨勢。而醫(yī)改不僅將藥企和流通環(huán)節(jié)的利潤壓縮,為老百姓讓利,還減輕了醫(yī)?;鸬膲毫?,逼迫行業(yè)從仿制藥向創(chuàng)新藥轉變。過去仿制藥企業(yè)躺著掙錢的時代已經過去,只有創(chuàng)新才是王道。
再次,恒瑞現在怎么了?和行業(yè)一樣,恒瑞也處于從仿制藥向創(chuàng)新藥轉型的階段。雖然先于同行投身于創(chuàng)新藥,但如孫飄揚所說,進度依然慢了一些。而集采則加速了轉型的過程,只不過這對于仿制藥占據絕對優(yōu)勢的藥企來說沖擊更大。
在過去的一年,恒瑞對人員結構做了優(yōu)化,不僅員工總數從2020年的2.89萬人減少至2021年的2.45萬人,而且銷售人員也從1.71萬人降至1.32萬人,技術人員則從4721人增至5478人。同時,恒瑞一改過去的特立獨行,開始與同行合作,拓寬研發(fā)管線。還開始設立私募基金,借力資本的作用。
在業(yè)績增長乏力的同時,恒瑞仍在加大創(chuàng)新藥的投入。2021年累計研發(fā)投入62.03億元,同比增長24.34%,研發(fā)投入占銷售收入的比重達到23.95%,創(chuàng)歷史新高。2022上半年,恒瑞研發(fā)投入累計29.09億元,占銷售收入的比重進一步提升至28.44%。2022年中報顯示,恒瑞醫(yī)藥已上市創(chuàng)新藥增至11款,在研創(chuàng)新藥超過60個,研發(fā)管線4項上市申請正在審評,9項處于三期臨床。
此外,看得出來恒瑞近兩年更樂于在定期報告中,詳細展示新藥的研發(fā)情況,還有意識地在中報和年報中披露在頂級期刊的論文發(fā)表情況及累計影響因子。這都是對創(chuàng)新藥研發(fā)能力重視和自信的表現。
隨著集采進入第四年,已經常態(tài)化的集采對仿制藥企業(yè)的邊際影響不斷下降,當前已經很難看到資本市場對仿制藥集采風聲鶴唳的反應。同時,疫情進入第三年,在看到各地疫情散發(fā)的同時,旅游、民航、酒店等公司的股價卻一再活躍,甚至突破階段高點,在側面說明相當一部分資金已經不認為未來會更加悲觀。
或許恒瑞很難像2019年的特斯拉一樣扶搖直上,創(chuàng)新藥研發(fā)也存在相當的風險。但經歷一番陣痛后,恒瑞卻比過去更像一家創(chuàng)新藥企業(yè)了。