新證券虛假陳述司法解釋背景下的侵權(quán)民事賠償研究

葉思剛

北京市煒衡（廣州）律師事務(wù)所，廣東 廣州 510623

2021年7月，中共中央辦公廳、國務(wù)院辦公廳印發(fā)了《關(guān)于依法從嚴(yán)打擊證券違法活動的意見》（以下簡稱《意見》），該意見提出了建設(shè)與完善資本市場法律責(zé)任制度體系的具體要求。2022年1月，由最高法發(fā)布的《關(guān)于審理證券市場虛假陳述侵權(quán)民事賠償案件的若干規(guī)定》（以下簡稱《新證券虛假陳述司法解釋》），無疑是對《意見》的有力回應(yīng)，為資本證券市場進一步實現(xiàn)法治化提供了有力支撐。民事賠償責(zé)任是資本證券市場中與中小投資者聯(lián)系最為密切的救濟手段，制度的完善與否同資本證券市場的有序與活力息息相關(guān)，2003年2月誕生的《關(guān)于審理證券市場因虛假陳述引發(fā)的民事賠償案件的若干規(guī)定》（以下簡稱《2003年證券虛假陳述司法解釋》）在運行了19個年頭后，終于退出了調(diào)整資本市場虛假陳述糾紛的舞臺，標(biāo)志著我國資本證券市場關(guān)于虛假陳述侵權(quán)民事賠償體系建設(shè)踏入了新的探索征程。

一、《新證券虛假陳述司法解釋》的理念創(chuàng)新

立法理念是貫穿整個立法環(huán)節(jié)的指導(dǎo)性思想內(nèi)容，對法律的構(gòu)建起到了舉足輕重的作用，對立法理念進行分析，能更好地理解法律制度的設(shè)計與構(gòu)建，避免法律實施違背立法初衷?！缎伦C券虛假陳述司法解釋》與《2003年證券虛假陳述司法解釋》相較，從立法理念上看，有很大的創(chuàng)新之處。

（一）定位于個體保護

長久以來，資本證券市場的調(diào)節(jié)機制主要依賴于行政監(jiān)管機制，存在著民事責(zé)任調(diào)節(jié)機制欠缺的短板，《新證券虛假陳述司法解釋》保護資本證券市場個體的立法理念定位，可以通過對具體投資者合法訴求進行維護促進資本證券市場整體實現(xiàn)秩序化、規(guī)范化?！缎伦C券虛假陳述司法解釋》擴大了法條適用范圍、廢除了前置程序等具體制度構(gòu)建，就是實現(xiàn)個體保護理念的體現(xiàn)，通過對民事賠償責(zé)任體系的完善，為投資者提供權(quán)利救濟途徑，鼓勵與保護投資者進行投資。

（二）均衡各方參與人權(quán)利義務(wù)

雖然資本證券市場的中小投資人屬于市場弱勢群體，但盲目過分地保護中小投資人的利益，不利于資本證券市場整體利益的實現(xiàn)，并最終會損害所有參與人的利益。值得注意的是，《新證券虛假陳述司法解釋》以侵權(quán)民事賠償為規(guī)范對象，并未一味地維護受損投資人的利益，在過錯推定的歸責(zé)原則下，也規(guī)定了加害人的免責(zé)事項，實現(xiàn)了資本證券市場各方參與人的權(quán)利義務(wù)均衡，旨在在公平合理的范圍內(nèi)保護因虛假陳述行為受到損害的投資人，使資本證券市場逐漸回歸到投資人對自己的行為盡到應(yīng)盡之責(zé)任的平衡狀態(tài)。

二、《新證券虛假陳述司法解釋》的制度創(chuàng)新

（一）一般規(guī)定之創(chuàng)新

1.《新證券虛假陳述司法解釋》適用范圍擴大

《新證券虛假陳述司法解釋》適用范圍與《證券法》相匹配，在滬深證券交易所、北京證券交易所、新三板及依法設(shè)立的區(qū)域性股權(quán)市場中發(fā)生的相關(guān)案件均可適用該司法解釋，與《2003年證券虛假陳述司法解釋》的適用范圍相較，有明顯擴大。但對于定向增發(fā)等非在交易所通過集中交易產(chǎn)生的虛假陳述糾紛是否屬于《新證券虛假陳述司法解釋》的適用范圍，仍有待國家相關(guān)部門進一步明確。［1］

2.訴訟前置程序廢除

《2003年證券虛假陳述司法解釋》要求資本證券市場投資人在提起虛假陳述賠償之訴時，要同時提交相關(guān)行政機關(guān)的處罰決定或刑事裁決、判決文書。該前置程序針對19年前的資本證券市場狀況來說，有一定的合理性，可以有效避免濫訴，并緩解投資人的舉證困難。但隨著資本證券市場的發(fā)展與相關(guān)法律制度的完善，將民事賠償責(zé)任依附于行政處罰責(zé)任或刑事處罰責(zé)任的機制已明顯不符合當(dāng)下的需求?！缎伦C券虛假陳述司法解釋》廢除了該訴訟前置程序，便于虛假陳述民事訴訟的提起，是證券民事賠償責(zé)任體系構(gòu)建的重大進步。同時，針對資本證券市場投資人舉證困難的問題，最高法與證監(jiān)會出臺了《關(guān)于適用＜最高人民法院關(guān)于審理證券市場虛假陳述侵權(quán)民事賠償案件的若干規(guī)定＞有關(guān)問題的通知》（以下簡稱《通知》），作為《新證券虛假陳述司法解釋》的配套規(guī)定?！锻ㄖ芬?guī)定了專業(yè)咨詢、協(xié)調(diào)取證等多重手段，為訴訟前置程序廢除后，民事賠償機制的順利運行提供了相應(yīng)支持。［2］

3.強化案件的集中管轄

《2003年證券虛假陳述司法解釋》對案件的管轄問題做了非常細(xì)致的規(guī)定，但實踐操作中，多元化的管轄地確定模式，可能反而會因為管轄權(quán)爭議造成訴訟效率的降低，不利于證券虛假陳述糾紛的及時解決?！缎伦C券虛假陳述司法解釋》在第三條中，強化了案件的集中管轄制度，從而減少實踐中“搶案源”與“推案源”情形的發(fā)生，彌補了當(dāng)事人惡意利用管轄權(quán)異議拖延訴訟的漏洞。

（二）虛假陳述認(rèn)定之創(chuàng)新

1.細(xì)化虛假陳述認(rèn)定

與《2003年證券虛假陳述司法解釋》相比，《新證券虛假陳述司法解釋》將虛假陳述進行了重新定義，信息披露義務(wù)人不僅需遵循法律規(guī)定進行信息披露，還要符合行政法規(guī)、國務(wù)院證券管理機構(gòu)等監(jiān)管部門制定的規(guī)章和其他規(guī)范性文件的相關(guān)規(guī)定，對信息披露義務(wù)人的要求更加嚴(yán)格。此外，《新證券虛假陳述司法解釋》對虛假記載、誤導(dǎo)性陳述和重大遺漏情形，也做出了更細(xì)致與廣泛的規(guī)定，便于實踐操作。此外，在第五條又新增了信息披露義務(wù)人未按照規(guī)定披露信息構(gòu)成虛假陳述的，也要承擔(dān)相應(yīng)的民事責(zé)任。［3］

2.預(yù)測性信息的責(zé)任豁免

《新證券虛假陳述司法解釋》將預(yù)測性信息與其他披露信息進行了進一步區(qū)分，第六條規(guī)定了除三種具體情形外，預(yù)測性信息在一定范圍內(nèi)享有責(zé)任豁免。三種披露預(yù)測性信息構(gòu)成虛假陳述的情形，體現(xiàn)了該解釋對披露信息質(zhì)量提出了更高的要求。

（三）重大性及因果關(guān)系之創(chuàng)新

1.統(tǒng)一“重大性”標(biāo)準(zhǔn)

“重大性”是證券虛假陳述糾紛中確定違法與追究責(zé)任的核心標(biāo)準(zhǔn)，在訴訟前置程序被廢除的背景下，該標(biāo)準(zhǔn)變得更為重要?！缎伦C券虛假陳述司法解釋》第十條采取了以虛假陳述是否影響交易價格與交易量為標(biāo)準(zhǔn)，確定“重大性”，并列舉了一些具體情形。但針對證券停牌等特殊情況下的虛假陳述糾紛，新證券虛假陳述司法解釋并未予以明確規(guī)定，是否能援引《全國法院民商事審判工作會議紀(jì)要》中的“影響投資者決策”標(biāo)準(zhǔn)來確定“重大性”，需要立法者予以解決。

2.區(qū)分因果關(guān)系

《2003年證券虛假陳述司法解釋》采取了概括式的因果關(guān)系，即只要投資人在上市公司存在虛假陳述期間買入或持有股票，后因為虛假陳述曝光造成損失的，就推定為存在因果關(guān)系；《新證券虛假陳述司法解釋》將這種概括式的推定因果關(guān)系區(qū)分為交易因果關(guān)系與損失因果關(guān)系，并分別進行了具體描述。

《新證券虛假陳述司法解釋》第十一條，規(guī)定了交易因果關(guān)系成立的標(biāo)準(zhǔn)。首先，信息披露義務(wù)人應(yīng)實施《新證券虛假陳述司法解釋》第二部分認(rèn)定的虛假陳述行為；其次，投資人交易的證券要與信息披露義務(wù)人的虛假陳述有直接關(guān)聯(lián)；最后，投資人的交易行為需發(fā)生在虛假陳述實施日期與揭露、更正日期之間。同時，《新證券虛假陳述司法解釋》第十二條列出了四種不認(rèn)定交易因果關(guān)系成立的具體情形與兜底條款，為被告人提供了抗辯事由。

對于損失因果關(guān)系則在《新證券虛假陳述司法解釋》第三十一條予以規(guī)定，并列舉了四項被告的抗辯事由，即被告能夠證明損失部分或全部的發(fā)生是他人操縱造成、市場本身存在的風(fēng)險、屬于市場的過度反應(yīng)或其他因素導(dǎo)致，可以減輕或免除責(zé)任。

《2003年證券虛假陳述司法解釋》采取的因果關(guān)系模式，雖然從表面上看更簡潔高效，但其實不利于投資人與被告人的利益平衡，讓被告人承擔(dān)了一部分本應(yīng)由投資人承擔(dān)的風(fēng)險與損失?！缎伦C券虛假陳述司法解釋》不僅區(qū)分了交易與損失因果關(guān)系，還規(guī)定了在不同因果關(guān)系中被告不同的抗辯事由，這種立法的細(xì)化，避免了過分強調(diào)投資人利益的保障，是我國資本證券領(lǐng)域立法水平顯著提高的有力表現(xiàn)。［4］

（四）過錯認(rèn)定之創(chuàng)新

1.縮小過錯認(rèn)定范圍

《新證券虛假陳述司法解釋》第十三條將《證券法》所稱的過錯規(guī)定為兩種情形，一種情形為行為人存在故意，另一種情形為行為人嚴(yán)重違反注意義務(wù)，存在過失。與《證券法》第八十五條與第一百六十三條的規(guī)定相比，《新證券虛假陳述司法解釋》對過錯的認(rèn)定更為嚴(yán)格，只有故意和重大過失才被認(rèn)定為行為人具有過錯，這無疑促進了資本證券市場的責(zé)任合理化，避免了顯失公平的現(xiàn)象發(fā)生。

2.具體相關(guān)主體的過錯認(rèn)定

《新證券虛假陳述司法解釋》第十四條與第十五條，對發(fā)行人的董事、監(jiān)事、高級管理人員和其他直接相關(guān)責(zé)任人員的過錯認(rèn)定提出了具體規(guī)定，并在第十六條規(guī)定了獨立董事、外部監(jiān)事與職工監(jiān)事的免責(zé)規(guī)則，體現(xiàn)了權(quán)責(zé)相適應(yīng)的立法追求，避免了“一刀切”的現(xiàn)象出現(xiàn)。

3.中介機構(gòu)的過錯認(rèn)定

《新證券虛假陳述司法解釋》第十七條至第十九條規(guī)定了證券中介機構(gòu)的過錯認(rèn)定規(guī)則與免責(zé)事由，強調(diào)了中介機構(gòu)要履行其應(yīng)盡的勤勉盡責(zé)義務(wù)，只有其行為存在過錯時才面臨追責(zé)的風(fēng)險。

以交易所為例，在“G公司證券案”中，上交所與中金所在行使職權(quán)時，程序正當(dāng)，目的合法，無主觀惡意，雖未采取停市、限制交易等措施，法院亦不認(rèn)定其需承擔(dān)相應(yīng)的民事責(zé)任。由此觀之，判定交易所存在過錯，需同時滿足交易所主觀存在過錯與存在程序錯誤兩大基本要件。

（五）責(zé)任主體之創(chuàng)新

《新證券虛假陳述司法解釋》的第二十條至第二十三條，對證券虛假陳述侵權(quán)民事賠償責(zé)任主體進行了規(guī)定，實現(xiàn)了精準(zhǔn)打擊“追首惡”，避免漏網(wǎng)“懲幫兇”，使背后的實際違法者與關(guān)鍵幫助者受到應(yīng)有的懲罰，真正地打擊了資本證券市場的造假行為，凈化了市場環(huán)境，維護了市場的健康與穩(wěn)定。

（六）損失認(rèn)定之創(chuàng)新

資本證券市場變幻無常，判斷投資者遭受的損失是源自正常的市場風(fēng)險還是源自虛假陳述是實踐中首先要解決的問題。《新證券虛假陳述司法解釋》第二十五條規(guī)定，投資人因虛假陳述遭受的實際損失包括投資差額損失，及該部分損失的傭金和印花稅。《2003年證券虛假陳述司法解釋》中規(guī)定實際損失的范圍還包括了所涉資金的利息。但股票作為一種非保本付息的投資工具，并不應(yīng)將利息納入損失范圍之中，故新的損失范圍劃定更為合理。

《新證券虛假陳述司法解釋》對損失計算方法也進行了完善。首先，區(qū)分了“誘空”與“誘多”兩種虛假陳述情形，使投資者因為信息披露人誘空虛假陳述中賣出了相關(guān)證券遭受的損失也可以進行計算并獲得賠償；其次，在第二十六條對基準(zhǔn)日、基準(zhǔn)價格的含義進行了具體描述，便于實踐應(yīng)用。［5］

（七）訴訟時效之創(chuàng)新

《新證券虛假陳述司法解釋》第三十二條與第三十三條對證券虛假陳述侵權(quán)民事賠償糾紛的訴訟時效與訴訟時效中斷進行了具體規(guī)定。由于，《新證券虛假陳述司法解釋》的訴訟時效起算時間較之《2003年證券虛假陳述司法解釋》可能大幅度的提前，為了避免投資者的權(quán)利因未及時履行而得不到救濟的情況出現(xiàn)，2022年1月，最高法發(fā)布了《關(guān)于證券市場虛假陳述侵權(quán)民事賠償案件訴訟時效銜接適用相關(guān)問題的通知》，使投資者的權(quán)利得到充分的保障。

三、結(jié)語

近年來，我國經(jīng)濟迅猛騰飛，資本證券市場得到了快速發(fā)展，隨之而來的相關(guān)問題也越來越多。證券虛假陳述是資本證券市場違法違規(guī)的典型案例，《新證券虛假陳述司法解釋的出臺》，充分體現(xiàn)了中央對資本證券市場財務(wù)信息造假的零容忍態(tài)度，既有力打擊與震懾了資本證券市場的違法違規(guī)行為，又為廣泛的中小投資者提供高效的權(quán)利救濟途徑，全面推動了我國資本市場法治化的建設(shè)進程。