企業(yè)國(guó)際化戰(zhàn)略與管理層業(yè)績(jī)預(yù)告準(zhǔn)確度

朱 杰

(中南民族大學(xué) a.管理學(xué)院;b.高校風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警防控研究中心，湖北 武漢 430073)

一、引言

自1998年中國(guó)證監(jiān)會(huì)正式實(shí)施上市公司半強(qiáng)制性業(yè)績(jī)預(yù)告信息披露制度以來(lái)，業(yè)績(jī)預(yù)告在提前釋放上市公司業(yè)績(jī)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)方面發(fā)揮了重要作用。但近年來(lái)，多家A股上市公司因業(yè)績(jī)預(yù)告與實(shí)際業(yè)績(jī)差異較大且修正不及時(shí)等問(wèn)題而被證券監(jiān)管部門出具監(jiān)管函或警示函，引發(fā)了投資者、債權(quán)人、客戶等利益相關(guān)者對(duì)于上市公司業(yè)績(jī)預(yù)告披露質(zhì)量的關(guān)注。在理論研究方面，盡管大量文獻(xiàn)對(duì)可能影響管理層自愿披露業(yè)績(jī)預(yù)告的動(dòng)因進(jìn)行了探討，但也有研究發(fā)現(xiàn)管理層業(yè)績(jī)預(yù)告披露意愿與業(yè)績(jī)預(yù)告披露質(zhì)量之間并不存在必然聯(lián)系，能夠提升管理層業(yè)績(jī)預(yù)告披露意愿的機(jī)制未必能有效提升管理層業(yè)績(jī)預(yù)告披露質(zhì)量，這也就意味著，僅僅激勵(lì)管理層自愿披露前瞻性盈余信息可能并不能有效提升會(huì)計(jì)信息含量，高質(zhì)量的前瞻性盈余信息才是中國(guó)弱勢(shì)有效資本市場(chǎng)發(fā)展進(jìn)程中的現(xiàn)實(shí)需求。

在可能反映業(yè)績(jī)預(yù)告披露質(zhì)量的諸多指標(biāo)(如業(yè)績(jī)預(yù)告準(zhǔn)確度、精確度、及時(shí)性等)中，業(yè)績(jī)預(yù)告準(zhǔn)確度不僅能夠直接反映管理層盈利預(yù)測(cè)數(shù)值與企業(yè)實(shí)際經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)之間的差距，還能充分體現(xiàn)前瞻性盈余信息的決策相關(guān)性與有用性，為此，業(yè)績(jī)預(yù)告準(zhǔn)確度在較大程度上可以有效衡量業(yè)績(jī)預(yù)告披露質(zhì)量。大量研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境與經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、信息披露環(huán)境、代理成本等是影響業(yè)績(jī)預(yù)告披露質(zhì)量的主要因素。一方面，不確定性較高的經(jīng)營(yíng)環(huán)境降低了公司未來(lái)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的可預(yù)見程度，在客觀上增加了管理層準(zhǔn)確預(yù)測(cè)未來(lái)盈利狀況的難度；另一方面，公司內(nèi)部管理者與外部股東之間客觀存在的代理問(wèn)題，使得管理層存在通過(guò)操縱業(yè)績(jī)預(yù)告披露質(zhì)量進(jìn)而謀求私利的動(dòng)機(jī)。不過(guò)，既有研究在探討管理層業(yè)績(jī)預(yù)告披露質(zhì)量的影響因素時(shí)普遍默認(rèn)企業(yè)戰(zhàn)略選擇是同質(zhì)的，鮮有文獻(xiàn)將戰(zhàn)略因素納入業(yè)績(jī)預(yù)告披露質(zhì)量的研究框架中。然而，戰(zhàn)略管理領(lǐng)域的研究發(fā)現(xiàn)，戰(zhàn)略模式會(huì)對(duì)企業(yè)會(huì)計(jì)信息披露質(zhì)量產(chǎn)生重要影響。激進(jìn)的戰(zhàn)略變革會(huì)增加企業(yè)面臨的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，提高企業(yè)業(yè)績(jī)波動(dòng)水平，致使管理層準(zhǔn)確預(yù)測(cè)企業(yè)未來(lái)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的難度增加，進(jìn)而加劇管理層業(yè)績(jī)預(yù)告誤差。鑒于此，本文認(rèn)為企業(yè)戰(zhàn)略模式同樣是影響管理層業(yè)績(jī)預(yù)告披露質(zhì)量的重要因素，但企業(yè)實(shí)施國(guó)際化戰(zhàn)略是否以及如何影響業(yè)績(jī)預(yù)告披露質(zhì)量(準(zhǔn)確度)，現(xiàn)有研究并未給出解答。

改革開放以來(lái)，以開展出口貿(mào)易、對(duì)外投資為典型特征的國(guó)際化戰(zhàn)略逐漸成為中國(guó)企業(yè)新的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略模式。但有研究發(fā)現(xiàn)，由于不同企業(yè)參與國(guó)際市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的資源條件、貿(mào)易成本、市場(chǎng)壁壘等存在較大差異，從而使得國(guó)際化戰(zhàn)略猶如一把“雙刃劍”，在給企業(yè)帶來(lái)跨國(guó)經(jīng)營(yíng)紅利的同時(shí)，也增加了企業(yè)在海外市場(chǎng)面臨的風(fēng)險(xiǎn)敞口，增加了企業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境的復(fù)雜性與經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的不確定性，加劇了企業(yè)代理成本。由此可見，國(guó)際化戰(zhàn)略是一種收益效應(yīng)與風(fēng)險(xiǎn)效應(yīng)共存的戰(zhàn)略模式。當(dāng)國(guó)際化戰(zhàn)略主要表現(xiàn)為收益效應(yīng)時(shí)，企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)顯著降低，信息披露環(huán)境顯著改善，代理成本顯著減少；反之，當(dāng)國(guó)際化戰(zhàn)略主要表現(xiàn)為風(fēng)險(xiǎn)效應(yīng)時(shí)，企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)顯著升高，信息披露環(huán)境顯著惡化，代理成本顯著增加。考慮到經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、信息披露環(huán)境和代理成本是影響管理層業(yè)績(jī)預(yù)告披露質(zhì)量的客觀因素，本文由此推斷，企業(yè)國(guó)際化戰(zhàn)略收益效應(yīng)與風(fēng)險(xiǎn)效應(yīng)共存的特質(zhì)會(huì)引發(fā)管理層業(yè)績(jī)預(yù)告披露質(zhì)量的異質(zhì)性改變，在企業(yè)國(guó)際化經(jīng)營(yíng)的不同階段，管理層業(yè)績(jī)預(yù)告披露質(zhì)量也會(huì)表現(xiàn)出不同特征。

基于上述分析，本文以2007—2020年中國(guó)A股上市公司為研究對(duì)象，深入探討國(guó)際化戰(zhàn)略與管理層業(yè)績(jī)預(yù)告準(zhǔn)確度之間的關(guān)系。本文的增量貢獻(xiàn)在于：第一，豐富了企業(yè)國(guó)際化戰(zhàn)略經(jīng)濟(jì)后果方面的研究。在經(jīng)濟(jì)全球化背景下，實(shí)施國(guó)際化戰(zhàn)略成為越來(lái)越多中國(guó)內(nèi)地企業(yè)的現(xiàn)實(shí)抉擇。盡管大量文獻(xiàn)從短期經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)與經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、研發(fā)創(chuàng)新行為、信息披露質(zhì)量和代理成本等視角探討了企業(yè)實(shí)施國(guó)際化戰(zhàn)略的微觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，但尚未得出一致結(jié)論，有關(guān)國(guó)際化戰(zhàn)略收益效應(yīng)與風(fēng)險(xiǎn)效應(yīng)的爭(zhēng)論仍然存在。而且，也尚無(wú)文獻(xiàn)深入探討企業(yè)實(shí)施國(guó)際化戰(zhàn)略與會(huì)計(jì)信息披露質(zhì)量之間的關(guān)系。本文基于管理層業(yè)績(jī)預(yù)告這一前瞻性盈余信息披露制度，通過(guò)探討國(guó)際化戰(zhàn)略所引發(fā)的不確定性后果如何通過(guò)前瞻性盈余信息的方式傳遞給資本市場(chǎng)，首次發(fā)現(xiàn)企業(yè)實(shí)施國(guó)際化戰(zhàn)略與管理層業(yè)績(jī)預(yù)告偏差(管理層業(yè)績(jī)預(yù)告準(zhǔn)確度)之間存在“U型”(倒“U型”)關(guān)系，揭示了企業(yè)國(guó)際化戰(zhàn)略對(duì)于管理層業(yè)績(jī)預(yù)告披露質(zhì)量的治理效應(yīng)與風(fēng)險(xiǎn)效應(yīng)。第二，豐富了管理層業(yè)績(jī)預(yù)告披露質(zhì)量影響因素方面的研究。盡管以Dichev等、張藝瓊等為代表的少量文獻(xiàn)關(guān)注了企業(yè)總體戰(zhàn)略、戰(zhàn)略偏離度與管理層業(yè)績(jī)預(yù)告披露質(zhì)量之間的線性關(guān)系，但企業(yè)國(guó)際化戰(zhàn)略與既有研究中的企業(yè)總體戰(zhàn)略無(wú)論在概念界定還是在變量度量上均存在較大差異。相較于企業(yè)總體戰(zhàn)略，企業(yè)國(guó)際化戰(zhàn)略具有更加鮮明的治理特征與風(fēng)險(xiǎn)特征，能夠?qū)芾韺有畔⑴顿|(zhì)量產(chǎn)生更加復(fù)雜的影響，因此，本文的研究結(jié)論是對(duì)企業(yè)戰(zhàn)略管理與業(yè)績(jī)預(yù)告披露領(lǐng)域既有研究成果的有效補(bǔ)充。第三，揭示了國(guó)際化經(jīng)營(yíng)企業(yè)在前瞻性會(huì)計(jì)信息披露行為中可能存在的“拐點(diǎn)現(xiàn)象”。鑒于準(zhǔn)確度較低的業(yè)績(jī)預(yù)告蘊(yùn)含了較高的會(huì)計(jì)信息披露違規(guī)風(fēng)險(xiǎn)，本文的研究結(jié)論不僅有助于投資者、債權(quán)人等資本市場(chǎng)利益相關(guān)者理性客觀地判斷國(guó)際化經(jīng)營(yíng)企業(yè)在不同跨國(guó)經(jīng)營(yíng)階段業(yè)績(jī)預(yù)告披露質(zhì)量的變化規(guī)律，而且有助于監(jiān)管部門合理評(píng)估國(guó)際化經(jīng)營(yíng)企業(yè)潛在的信息披露違規(guī)風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)于抑制管理層業(yè)績(jī)預(yù)告操縱行為、提高資本市場(chǎng)會(huì)計(jì)信息含量具有現(xiàn)實(shí)意義。

二、理論分析與研究假設(shè)

高階梯隊(duì)理論認(rèn)為，作為企業(yè)會(huì)計(jì)信息披露的履約責(zé)任主體，管理層對(duì)于業(yè)績(jī)預(yù)告披露質(zhì)量的影響重大。第一，業(yè)績(jī)預(yù)告屬于面向未來(lái)的前瞻性盈利預(yù)測(cè)信息，是管理層基于行業(yè)環(huán)境、企業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境、戰(zhàn)略目標(biāo)與自身經(jīng)驗(yàn)而對(duì)企業(yè)未來(lái)盈利水平做出的預(yù)測(cè)和估計(jì)，因此在經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較高的市場(chǎng)環(huán)境中，管理層準(zhǔn)確預(yù)測(cè)未來(lái)盈利情況存在客觀難度；第二，業(yè)績(jī)預(yù)告屬于管理層擁有的私有信息，在我國(guó)現(xiàn)行半強(qiáng)制性業(yè)績(jī)預(yù)告披露制度下，管理層對(duì)于如何披露業(yè)績(jī)預(yù)告擁有較大自由裁量權(quán)，基于理性經(jīng)濟(jì)人假說(shuō)，存在自利動(dòng)機(jī)、代理沖突的管理者會(huì)通過(guò)操縱業(yè)績(jī)預(yù)告準(zhǔn)確度來(lái)對(duì)業(yè)績(jī)預(yù)告實(shí)施策略性披露，以達(dá)到盈余操縱目的；第三，盡管管理層對(duì)于如何披露前瞻性盈余信息擁有較大自由裁量權(quán)，但健全的外部治理機(jī)制與監(jiān)管問(wèn)責(zé)機(jī)制對(duì)于抑制管理層前瞻性會(huì)計(jì)信息操縱行為具有顯著的治理效應(yīng)。由此可見，業(yè)績(jī)預(yù)告準(zhǔn)確度是企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、盈余操縱動(dòng)機(jī)、代理成本等共同作用的結(jié)果，資本市場(chǎng)需要建立相適宜的治理機(jī)制對(duì)管理層業(yè)績(jī)預(yù)告披露質(zhì)量實(shí)施有效干預(yù)?？紤]到國(guó)際化戰(zhàn)略同樣會(huì)對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境與經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、信息披露環(huán)境、代理成本產(chǎn)生顯著影響，本文認(rèn)為企業(yè)實(shí)施國(guó)際化戰(zhàn)略與管理層業(yè)績(jī)預(yù)告準(zhǔn)確度(管理層業(yè)績(jī)預(yù)告偏差)之間存在一定的內(nèi)在聯(lián)系。

首先，實(shí)施國(guó)際化戰(zhàn)略有可能通過(guò)影響企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)而影響管理層業(yè)績(jī)預(yù)告準(zhǔn)確度。一方面，國(guó)際化經(jīng)營(yíng)加劇了企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的不可預(yù)見性，導(dǎo)致管理層面臨的業(yè)績(jī)壓力增大。管理層為了順利履行受托責(zé)任，防范跨國(guó)經(jīng)營(yíng)失敗對(duì)自身利益與職業(yè)發(fā)展的不利影響，會(huì)在較大程度上降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)容忍度，增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避與業(yè)績(jī)穩(wěn)定動(dòng)機(jī)，致使國(guó)際化經(jīng)營(yíng)企業(yè)的業(yè)績(jī)波動(dòng)水平反而較低；另一方面，也有文獻(xiàn)指出，企業(yè)在國(guó)際化經(jīng)營(yíng)進(jìn)程中會(huì)時(shí)刻面臨技術(shù)壁壘與市場(chǎng)準(zhǔn)入壁壘的威脅，這會(huì)激發(fā)企業(yè)通過(guò)研發(fā)創(chuàng)新投資、風(fēng)險(xiǎn)投資、海外并購(gòu)等方式來(lái)抵御海外市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的威脅，從而使得管理層風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平提高。然而，隨著管理層風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的提高，企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的異質(zhì)性波動(dòng)程度也會(huì)相應(yīng)提高，這意味著企業(yè)實(shí)施國(guó)際化戰(zhàn)略也有可能會(huì)提高業(yè)績(jī)波動(dòng)水平。不過(guò)，根據(jù)事物發(fā)展的量變質(zhì)變規(guī)律可知，國(guó)際化戰(zhàn)略對(duì)管理層風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度的影響是一個(gè)循序漸進(jìn)的變化過(guò)程，具體表現(xiàn)為：國(guó)際化戰(zhàn)略與企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)之間存在一種先減后增的“U型”變化趨勢(shì)。當(dāng)企業(yè)國(guó)際化經(jīng)營(yíng)程度較低時(shí)，管理層會(huì)實(shí)施相對(duì)保守、穩(wěn)健的經(jīng)營(yíng)投資決策，致使企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)不斷降低；但當(dāng)企業(yè)國(guó)際化經(jīng)營(yíng)水平達(dá)到一定程度后，保守的經(jīng)營(yíng)投資策略會(huì)導(dǎo)致企業(yè)難以應(yīng)對(duì)國(guó)際市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)壓力，此時(shí)國(guó)際化經(jīng)營(yíng)企業(yè)需要順勢(shì)增加風(fēng)險(xiǎn)投資與資產(chǎn)專用性投資，從而導(dǎo)致國(guó)際化經(jīng)營(yíng)企業(yè)的短期經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)隨著高風(fēng)險(xiǎn)資本的積累而不斷提升。同時(shí)，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)是影響管理層業(yè)績(jī)預(yù)告準(zhǔn)確度的線性因素，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越高的企業(yè)進(jìn)行盈利預(yù)測(cè)時(shí)受到業(yè)績(jī)不確定性的干擾越大，進(jìn)而導(dǎo)致管理層準(zhǔn)確預(yù)測(cè)未來(lái)盈利情況的難度越大，盈利預(yù)測(cè)偏差也越大。由此本文推斷，國(guó)際化戰(zhàn)略與企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)之間的“U型”曲線關(guān)系會(huì)同步反映到管理層業(yè)績(jī)預(yù)告準(zhǔn)確度上，致使企業(yè)實(shí)施國(guó)際化戰(zhàn)略與管理層業(yè)績(jī)預(yù)告偏差之間同樣存在一種先減后增的“U型”曲線關(guān)系。

其次，實(shí)施國(guó)際化戰(zhàn)略有可能通過(guò)影響管理層盈余操縱動(dòng)機(jī)進(jìn)而影響管理層業(yè)績(jī)預(yù)告準(zhǔn)確度。具體來(lái)說(shuō)，國(guó)際化戰(zhàn)略通過(guò)影響企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)而會(huì)對(duì)管理層盈余操縱動(dòng)機(jī)產(chǎn)生不可忽視的影響。當(dāng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)較低時(shí)，管理層通過(guò)盈余操縱手段平滑業(yè)績(jī)的動(dòng)機(jī)也較??；相反，較高的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)會(huì)加劇業(yè)績(jī)波動(dòng)與投資者風(fēng)險(xiǎn)感知，致使自利的管理者存在強(qiáng)烈的盈余操縱動(dòng)機(jī)與信息披露違規(guī)動(dòng)機(jī)，會(huì)通過(guò)隨意調(diào)整會(huì)計(jì)政策、改變會(huì)計(jì)估計(jì)等方式粉飾企業(yè)業(yè)績(jī)，營(yíng)造經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)穩(wěn)步增長(zhǎng)的假象。鑒于此，本文推斷國(guó)際化戰(zhàn)略與企業(yè)盈余操縱動(dòng)機(jī)之間同樣存在一種先減后增的“U型”曲線關(guān)系。同時(shí)，企業(yè)盈余操縱動(dòng)機(jī)也是影響管理層業(yè)績(jī)預(yù)告準(zhǔn)確度的線性因素。盈余操縱動(dòng)機(jī)較低的企業(yè)在進(jìn)行業(yè)績(jī)預(yù)告時(shí)僅需要根據(jù)企業(yè)實(shí)際經(jīng)營(yíng)情況對(duì)下一報(bào)告期的會(huì)計(jì)盈余做出預(yù)測(cè)和估計(jì)，在此情形下，由于財(cái)務(wù)報(bào)告披露的凈利潤(rùn)中包含的盈余操縱成分較少，致使業(yè)績(jī)預(yù)告偏離企業(yè)實(shí)際盈余的程度也較小，企業(yè)具備準(zhǔn)確披露業(yè)績(jī)預(yù)告的信息環(huán)境；相反，對(duì)于盈余操縱動(dòng)機(jī)較強(qiáng)的企業(yè)，各種紛繁復(fù)雜的業(yè)績(jī)粉飾行為(如業(yè)績(jī)“洗大澡”、異常關(guān)聯(lián)方交易、會(huì)計(jì)處理違規(guī)等)則會(huì)成為管理層盈利預(yù)測(cè)數(shù)值偏離企業(yè)實(shí)際盈利情況的重要誘因。由此本文推斷，國(guó)際化戰(zhàn)略與企業(yè)盈余操縱動(dòng)機(jī)之間的“U型”曲線關(guān)系也會(huì)同步反映到管理層業(yè)績(jī)預(yù)告準(zhǔn)確度上，致使企業(yè)實(shí)施國(guó)際化戰(zhàn)略與管理層業(yè)績(jī)預(yù)告偏差之間同樣存在一種先減后增的“U型”曲線關(guān)系。

最后，實(shí)施國(guó)際化戰(zhàn)略有可能通過(guò)影響企業(yè)代理成本進(jìn)而影響管理層業(yè)績(jī)預(yù)告準(zhǔn)確度。一方面，新興經(jīng)濟(jì)體企業(yè)進(jìn)行跨國(guó)經(jīng)營(yíng)會(huì)面臨更加復(fù)雜且嚴(yán)苛的利益相關(guān)者監(jiān)督環(huán)境，致使管理層與大股東的機(jī)會(huì)主義行為受到抑制。尤其值得一提的是，中國(guó)大陸企業(yè)的貿(mào)易對(duì)象主要是當(dāng)今世界主流發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)實(shí)體，海外客戶相對(duì)健全的國(guó)家治理環(huán)境會(huì)促使其在選擇供應(yīng)商時(shí)對(duì)企業(yè)的內(nèi)部治理體制提出較高要求。出于海外市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)壓力與經(jīng)營(yíng)合規(guī)要求的考慮，管理層與大股東會(huì)更加關(guān)注提高企業(yè)產(chǎn)品出口能力，并致力于提升國(guó)際化經(jīng)營(yíng)企業(yè)在海外市場(chǎng)的生存能力，進(jìn)而表現(xiàn)為企業(yè)兩類代理成本隨著國(guó)際化經(jīng)營(yíng)水平的提升而顯著降低。另一方面，實(shí)施國(guó)際化戰(zhàn)略提高了企業(yè)交易結(jié)算、會(huì)計(jì)信息、組織架構(gòu)與內(nèi)部控制體系的復(fù)雜度，尤其當(dāng)企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)中海外業(yè)務(wù)占比較高時(shí)，企業(yè)內(nèi)部管理者與外部股東之間會(huì)產(chǎn)生較為嚴(yán)重的信息逆差，在客觀上為管理層和控股股東的自利行為創(chuàng)造了便利條件。既有研究也發(fā)現(xiàn)，當(dāng)企業(yè)海外業(yè)務(wù)變得過(guò)于復(fù)雜時(shí)，企業(yè)的代理成本會(huì)急劇增加。由此本文推斷，在企業(yè)實(shí)施國(guó)際化戰(zhàn)略的不同階段，企業(yè)兩類代理成本可能同樣呈現(xiàn)出“U型”變化趨勢(shì)。當(dāng)企業(yè)國(guó)際化經(jīng)營(yíng)水平較低時(shí)，管理層和大股東的私人利益與國(guó)際化經(jīng)營(yíng)企業(yè)的戰(zhàn)略目標(biāo)更容易實(shí)現(xiàn)趨同，由此導(dǎo)致企業(yè)兩類成本隨之降低；隨著國(guó)際化經(jīng)營(yíng)水平的提高，外部利益相關(guān)者對(duì)企業(yè)的監(jiān)督成本也會(huì)隨之增加，當(dāng)企業(yè)國(guó)際化經(jīng)營(yíng)水平達(dá)到一定程度后，外部利益相關(guān)者對(duì)國(guó)際化經(jīng)營(yíng)企業(yè)的監(jiān)督機(jī)制將會(huì)因?yàn)檫^(guò)高的監(jiān)督成本而失靈，此時(shí)大股東與管理者會(huì)滋生較強(qiáng)的機(jī)會(huì)主義動(dòng)機(jī)，致使企業(yè)兩類代理成本逐漸由降低轉(zhuǎn)變?yōu)樯?。同時(shí)，代理成本也是影響管理層業(yè)績(jī)預(yù)告準(zhǔn)確度的線性因素，尤其是代理成本越高的企業(yè)對(duì)會(huì)計(jì)信息實(shí)施策略性披露的動(dòng)機(jī)越強(qiáng)，導(dǎo)致業(yè)績(jī)預(yù)告準(zhǔn)確度、精確度、及時(shí)性等會(huì)大打折扣。由此本文推斷，企業(yè)實(shí)施國(guó)際化戰(zhàn)略所引發(fā)的兩類代理成本“U型”變化會(huì)同步反映到管理層業(yè)績(jī)預(yù)告準(zhǔn)確度上，致使企業(yè)國(guó)際化戰(zhàn)略與管理層業(yè)績(jī)預(yù)告偏差之間同樣存在一種先減后增的“U型”曲線關(guān)系。

綜上所述，本文提出假設(shè)：企業(yè)國(guó)際化戰(zhàn)略與管理層業(yè)績(jī)預(yù)告偏差(管理層業(yè)績(jī)預(yù)告準(zhǔn)確度)之間存在一種“U型”(倒“U型”)的曲線關(guān)系。

三、研究設(shè)計(jì)

(一)樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

本文選擇2007—2020年中國(guó)A股上市公司作為初始研究樣本，共包含4328家公司的38040個(gè)觀測(cè)值。為了提高數(shù)據(jù)的有效性，本文剔除了574個(gè)公司上市之前的樣本、801個(gè)金融保險(xiǎn)類公司樣本、1750個(gè)ST和ST公司樣本、2605個(gè)關(guān)鍵變量數(shù)據(jù)缺失的樣本以及11836個(gè)未定量披露年度業(yè)績(jī)預(yù)告信息的樣本，最終得到3360家公司的20474個(gè)公司-年度觀測(cè)值。企業(yè)國(guó)際化戰(zhàn)略相關(guān)數(shù)據(jù)來(lái)源于上市公司年報(bào)附注信息，通過(guò)手工整理得到；管理層針對(duì)年度盈利情況披露的業(yè)績(jī)預(yù)告數(shù)據(jù)來(lái)源于國(guó)泰安CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)，如果管理層就同一業(yè)績(jī)報(bào)告期多次披露了年度業(yè)績(jī)預(yù)告或盈利預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)，則僅依據(jù)最后一次正式披露的業(yè)績(jī)預(yù)告或盈利預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)；其他財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)均來(lái)源于國(guó)泰安CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)。本文對(duì)所有連續(xù)變量進(jìn)行了1%和99%分位上的縮尾處理，以避免極端值的可能影響。

經(jīng)統(tǒng)計(jì)，2007—2020年中國(guó)A股上市公司針對(duì)年度盈利情況對(duì)外披露了26402份業(yè)績(jī)預(yù)告，其中包含定性估計(jì)形式的業(yè)績(jī)預(yù)告1536份、上限值估計(jì)或下限值估計(jì)形式的業(yè)績(jī)預(yù)告1053份、閉區(qū)間估計(jì)形式的業(yè)績(jī)預(yù)告20621份、點(diǎn)估計(jì)形式的業(yè)績(jī)預(yù)告3192份。本文未對(duì)四種披露形式的業(yè)績(jī)預(yù)告進(jìn)行詳細(xì)解釋，留存?zhèn)渌鳌？梢钥闯?，僅69.41%(26402/38040)的樣本公司對(duì)外公開披露了年度業(yè)績(jī)預(yù)告，而管理層披露的年度業(yè)績(jī)預(yù)告中定性形式的業(yè)績(jī)預(yù)告占比約為5.82%，表明少量上市公司并未按照監(jiān)管部門的要求定量合規(guī)披露業(yè)績(jī)預(yù)告。

(二)模型選擇與變量定義

本文構(gòu)建模型(1)對(duì)所提假設(shè)進(jìn)行檢驗(yàn)。

(1)

模型(1)中，被解釋變量為管理層業(yè)績(jī)預(yù)告偏差，反向衡量業(yè)績(jī)預(yù)告準(zhǔn)確度。業(yè)績(jī)預(yù)告偏差越大，意味著業(yè)績(jī)預(yù)告準(zhǔn)確度越低。已有文獻(xiàn)通常使用上市公司管理層盈利預(yù)測(cè)數(shù)值與實(shí)際凈利潤(rùn)(或歸屬于股東的凈利潤(rùn))的偏離程度來(lái)衡量管理層業(yè)績(jī)預(yù)告偏差或準(zhǔn)確度，本文使用管理層預(yù)測(cè)的凈利潤(rùn)率與企業(yè)實(shí)際凈利潤(rùn)率的差額來(lái)衡量管理層業(yè)績(jī)預(yù)告偏差，具體計(jì)算公式見模型(2)。

(2)

模型(2)中，為管理層在業(yè)績(jī)預(yù)告中預(yù)測(cè)的凈利潤(rùn)或歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)。參照張嬈等的做法，對(duì)于點(diǎn)估計(jì)、上限值估計(jì)或下限值估計(jì)，為管理層預(yù)測(cè)的具體數(shù)值；對(duì)于區(qū)間估計(jì)，為管理層預(yù)測(cè)的盈利區(qū)間中上限值和下限值的平均值。為企業(yè)實(shí)際凈利潤(rùn)或歸屬于股東的凈利潤(rùn)，為企業(yè)當(dāng)年實(shí)際營(yíng)業(yè)收入。顯然，取值越大，意味著管理層業(yè)績(jī)預(yù)告準(zhǔn)確度越低。

模型(1)中，解釋變量為企業(yè)國(guó)際化戰(zhàn)略。參照Geringer等的做法，本文令為企業(yè)海外營(yíng)業(yè)收入占總營(yíng)業(yè)收入的比值。為了論證企業(yè)國(guó)際化戰(zhàn)略與管理層業(yè)績(jī)預(yù)告偏差之間的“U型”曲線關(guān)系，我們?cè)谀Ｐ?1)中加入了二次項(xiàng)，根據(jù)二次函數(shù)定理可以預(yù)期，如果本文提出的假設(shè)成立，則的回歸系數(shù)應(yīng)當(dāng)顯著為負(fù)，的回歸系數(shù)應(yīng)當(dāng)顯著為正。

與此同時(shí)，本文還控制了公司層面的變量：資產(chǎn)規(guī)模()，年末總資產(chǎn)取自然對(duì)數(shù)；資產(chǎn)負(fù)債率()，年末總負(fù)債與年末總資產(chǎn)的比值；總資產(chǎn)收益率()，當(dāng)年凈利潤(rùn)與年末總資產(chǎn)的比值；收入增長(zhǎng)率()，當(dāng)年?duì)I業(yè)收入相比上年?duì)I業(yè)收入的變動(dòng)比例；業(yè)績(jī)下滑啞變量()，當(dāng)年凈利潤(rùn)小于上年凈利潤(rùn)時(shí)取1，否則取0；經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量()，當(dāng)年年末經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量?jī)纛~與總資產(chǎn)的比值；股權(quán)集中度()，第一大股東持股比例與第二至第十大股東持股比例的比值；高管持股比例()，年末高管持股數(shù)量與總股數(shù)的比值；董事會(huì)規(guī)模()，董事會(huì)人數(shù)取自然對(duì)數(shù)；董事會(huì)獨(dú)立性()，獨(dú)立董事人數(shù)占董事會(huì)人數(shù)的比例；兩職兼任啞變量()，董事長(zhǎng)和總經(jīng)理由同一人兼任取1，否則取0；上市年限()，上市年限加1取自然對(duì)數(shù)。此外，模型(1)中還控制了行業(yè)固定效應(yīng)與年度固定效應(yīng)。

四、實(shí)證結(jié)果分析

(一)描述性統(tǒng)計(jì)

從表1列示的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果中可以看出，的均值為1.293，表明樣本公司管理層預(yù)測(cè)的凈利潤(rùn)率與企業(yè)實(shí)際凈利潤(rùn)率之間的平均差異約為1.29%。經(jīng)計(jì)算，差異絕對(duì)值的平均值約為2310萬(wàn)元。的中位數(shù)為0374，表明半數(shù)以上樣本公司的凈利潤(rùn)率預(yù)測(cè)偏差超過(guò)037。的最大值為25670，最小值為0002，最大值與最小值差異較大，且標(biāo)準(zhǔn)差高達(dá)3361，表明在不同企業(yè)間存在較大差異。尤其是的峰值高達(dá)2567，意味著部分公司管理層業(yè)績(jī)預(yù)告偏差程度較高。此外，的均值為0.137，表明樣本公司海外營(yíng)業(yè)收入占總營(yíng)業(yè)收入的比值約為13.7%，這也意味著我國(guó)上市公司國(guó)際化經(jīng)營(yíng)程度總體較低。不過(guò)，的中位數(shù)大于0，表明半數(shù)以上樣本公司存在海外營(yíng)業(yè)收入，國(guó)際化戰(zhàn)略正逐漸成為大中型企業(yè)的戰(zhàn)略選擇。

表1 主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果

為了進(jìn)一步觀察樣本的分布特征，本文還進(jìn)行了如下檢驗(yàn)：第一，按照同行業(yè)、同年度內(nèi)樣本公司國(guó)際化經(jīng)營(yíng)程度的高低將樣本分為六等分，分組觀察不同國(guó)際化經(jīng)營(yíng)水平下管理層業(yè)績(jī)預(yù)告偏差的變化趨勢(shì)；第二，繪制了反映企業(yè)國(guó)際化經(jīng)營(yíng)水平與管理層業(yè)績(jī)預(yù)告偏差相關(guān)關(guān)系的散點(diǎn)圖。結(jié)果(未列示，備索)均顯示：隨著企業(yè)國(guó)際化經(jīng)營(yíng)水平的提升，管理層業(yè)績(jī)預(yù)告偏差的平均值與中位數(shù)均呈現(xiàn)出先降低后升高的變化趨勢(shì)，這初步表明與之間可能存在先減后增的非線性相關(guān)關(guān)系。

(二)基本回歸

表2列示了基本回歸結(jié)果?？梢钥闯觯瑹o(wú)論是否添加控制變量，當(dāng)模型中不存在的二次項(xiàng)時(shí)，與之間并不存在顯著的相關(guān)關(guān)系。當(dāng)模型中同時(shí)包含的一次項(xiàng)與二次項(xiàng)時(shí)，一次項(xiàng)的回歸系數(shù)在5或1水平上顯著為負(fù)，二次項(xiàng)的回歸系數(shù)則在10或1水平上顯著為正，說(shuō)明與之間并不存在線性相關(guān)關(guān)系，而是存在一種類似“U型”曲線的相關(guān)關(guān)系，本文假設(shè)得到支持。

表2 企業(yè)實(shí)施國(guó)際化戰(zhàn)略對(duì)管理層業(yè)績(jī)預(yù)告偏差的影響

經(jīng)計(jì)算，邊際效用??=+2×=-0987+2568×，可知，隨著企業(yè)國(guó)際化經(jīng)營(yíng)程度的提高，邊際效用??呈現(xiàn)不斷上升的趨勢(shì)。當(dāng)取值低于3843時(shí)，邊際效用??始終小于零，此時(shí)與存在相反的變動(dòng)趨勢(shì)；當(dāng)約為3843時(shí)，邊際效用??等于零，此時(shí)達(dá)到最低水平，出現(xiàn)拐點(diǎn)；當(dāng)大于3843后，邊際效用??開始大于零，國(guó)際化戰(zhàn)略對(duì)于管理層業(yè)績(jī)預(yù)告偏差的“抑制效應(yīng)”開始轉(zhuǎn)變?yōu)椤按龠M(jìn)效應(yīng)”。

此外，為了進(jìn)一步驗(yàn)證模型(1)中與之間“U型”曲線關(guān)系的客觀存在性，本文還使用Stata軟件中的utest程序進(jìn)行了“U型”曲線存在性的U-Test檢驗(yàn)，

檢驗(yàn)結(jié)果如表4所示?？梢钥闯觯?1)和列(4)中U-Test的值和值均在5%或1%水平上顯著，這進(jìn)一步驗(yàn)證了“U型”曲線關(guān)系存在的真實(shí)性。

(三)穩(wěn)健性檢驗(yàn)

第一，剔除行業(yè)因素對(duì)企業(yè)國(guó)際化戰(zhàn)略度量的影響?？紤]到企業(yè)國(guó)際化經(jīng)營(yíng)行為具有明顯的行業(yè)聚集效應(yīng)，因此，為了排除這一干擾，本文將重新定義為_，令_=企業(yè)海外營(yíng)業(yè)收入企業(yè)總營(yíng)業(yè)收入-同行業(yè)同年度樣本公司海外營(yíng)業(yè)收入同行業(yè)同年度樣本公司總營(yíng)業(yè)收入。表3列(1)報(bào)告了回歸結(jié)果，可以看出，_與在1水平上顯著負(fù)相關(guān)，_與在1%水平上顯著正相關(guān)，這驗(yàn)證了國(guó)際化戰(zhàn)略與管理層業(yè)績(jī)預(yù)告偏差之間“U型”曲線關(guān)系的客觀存在性。

表3 穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果一

第二，使用海外客戶集中度指標(biāo)衡量企業(yè)國(guó)際化戰(zhàn)略?？蛻艏卸仁欠从称髽I(yè)對(duì)于主要大客戶依賴程度的指標(biāo)，能夠從客戶視角反映企業(yè)國(guó)際化戰(zhàn)略實(shí)施情況。鑒于此，本文使用海外客戶集中度()度量企業(yè)國(guó)際化戰(zhàn)略，進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)，并參照Crawford等的做法，令=企業(yè)前五大客戶中來(lái)源于海外客戶的銷售收入總額企業(yè)總銷售收入，越大意味著企業(yè)國(guó)際化經(jīng)營(yíng)程度越高。表3列(2)報(bào)告了回歸結(jié)果，可以看出，與在5水平上顯著負(fù)相關(guān)，與在5%水平上顯著正相關(guān)，這進(jìn)一步驗(yàn)證了企業(yè)國(guó)際化戰(zhàn)略與管理層業(yè)績(jī)預(yù)告偏差之間“U型”曲線關(guān)系的客觀存在性。

第三，重新度量管理層業(yè)績(jī)預(yù)告偏差。(1)在計(jì)算時(shí)，將模型(2)的分母替換成企業(yè)年末凈資產(chǎn)，表3列(3)報(bào)告了回歸結(jié)果，可以看出，在重新度量后，與在10水平上顯著負(fù)相關(guān)，與在5水平上顯著正相關(guān)。(2)張碩等認(rèn)為管理層更傾向于將實(shí)際盈余靠近盈利預(yù)測(cè)區(qū)間的上限值，因此在計(jì)算時(shí)，對(duì)于區(qū)間估計(jì)，本文將模型(2)中的由管理層盈利預(yù)測(cè)區(qū)間中上限值和下限值的平均值替換為上限值，表3列(4)報(bào)告了回歸結(jié)果，可以看出，在重新度量后，與在1水平上顯著負(fù)相關(guān)，與在1%水平上顯著正相關(guān)。上述回歸結(jié)果進(jìn)一步驗(yàn)證了本文結(jié)論的可靠性。

第四，排除未實(shí)施國(guó)際化戰(zhàn)略的企業(yè)對(duì)主回歸結(jié)果的干擾。本文主回歸樣本中既包含實(shí)施了國(guó)際化戰(zhàn)略的企業(yè)，也包含未實(shí)施國(guó)際化戰(zhàn)略的企業(yè)。為了排除未實(shí)施國(guó)際化戰(zhàn)略的企業(yè)對(duì)主回歸結(jié)果的干擾，本文剔除了樣本期內(nèi)海外營(yíng)業(yè)收入均為零的公司樣本后重新進(jìn)行回歸，表3列(5)報(bào)告了回歸結(jié)果，可以看出，在剔除了未實(shí)施國(guó)際化戰(zhàn)略的公司樣本后，與之間的“U型”曲線關(guān)系并未發(fā)生改變。

第五，考慮管理層業(yè)績(jī)預(yù)告其他特征對(duì)回歸結(jié)果的影響?？紤]到管理層自愿性業(yè)績(jī)預(yù)告披露行為()、業(yè)績(jī)預(yù)告修正行為()、業(yè)績(jī)預(yù)告披露形式()、業(yè)績(jī)預(yù)告精確度()都可能是影響管理層業(yè)績(jī)預(yù)告偏差的重要因素，本文在模型(1)中添加上述業(yè)績(jī)預(yù)告特征變量進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。具體來(lái)講，定義啞變量，公司當(dāng)年存在自愿性業(yè)績(jī)預(yù)告披露行為取1，否則取0；定義啞變量，公司針對(duì)年度業(yè)績(jī)預(yù)告披露了修正公告取1，否則取0；定義計(jì)數(shù)變量，公司當(dāng)年年度業(yè)績(jī)預(yù)告以上限值估計(jì)或下限值估計(jì)方式披露時(shí)取1，以區(qū)間估計(jì)方式披露時(shí)取2，以點(diǎn)估計(jì)方式披露時(shí)取3；定義連續(xù)變量，參照周楷唐等的做法，令=|管理層盈利預(yù)測(cè)上限值-管理層盈利預(yù)測(cè)下限值||(管理層盈利預(yù)測(cè)上限值+管理層盈利預(yù)測(cè)下限值)2|，值越大意味著管理層盈利預(yù)測(cè)精確度越低。表4列(1)報(bào)告了回歸結(jié)果，可以看出，在控制了上述管理層業(yè)績(jī)預(yù)告特征變量后，與在1%水平上顯著負(fù)相關(guān)，與在1水平上顯著正相關(guān)。此外，與負(fù)相關(guān)，但在10%水平上不顯著，表明業(yè)績(jī)預(yù)告準(zhǔn)確度并沒(méi)有隨著管理層自愿性業(yè)績(jī)預(yù)告披露意愿的增強(qiáng)而顯著提高，這也說(shuō)明現(xiàn)階段我國(guó)上市公司自愿性業(yè)績(jī)預(yù)告披露質(zhì)量有待提升，監(jiān)管部門不能只關(guān)注業(yè)績(jī)預(yù)告披露形式；與在1水平上顯著負(fù)相關(guān)，表明管理層業(yè)績(jī)預(yù)告修正行為能夠在一定程度上降低管理層業(yè)績(jī)預(yù)告偏差；與在1水平上顯著負(fù)相關(guān)，表明披露形式越具體，業(yè)績(jī)預(yù)告準(zhǔn)確度越高；與負(fù)相關(guān)，但在10水平上不顯著，表明盡管閉區(qū)間估計(jì)能夠增大業(yè)績(jī)預(yù)告的盈利預(yù)測(cè)范圍，但這種預(yù)測(cè)范圍的擴(kuò)大并不一定能夠引起業(yè)績(jī)預(yù)告準(zhǔn)確度的顯著提升?？傮w而言，上述回歸結(jié)果基本符合本文預(yù)期。

表4 穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果二

第六，排除管理層業(yè)績(jī)預(yù)告修正行為對(duì)業(yè)績(jī)預(yù)告準(zhǔn)確度的影響?？紤]到管理層自利動(dòng)機(jī)下的業(yè)績(jī)預(yù)告修正行為也會(huì)導(dǎo)致管理層業(yè)績(jī)預(yù)告準(zhǔn)確度發(fā)生異質(zhì)性改變，本文認(rèn)為存在一種替代性假說(shuō)，即管理層業(yè)績(jī)預(yù)告偏差的線性或非線性變化源于管理層自利動(dòng)機(jī)下的策略性業(yè)績(jī)預(yù)告修正行為，而非國(guó)際化戰(zhàn)略。為了排除這一替代性假說(shuō)的影響，本文剔除了存在年度業(yè)績(jī)預(yù)告修正行為的樣本，表4列(2)報(bào)告了回歸結(jié)果，可以看出，在排除了管理層業(yè)績(jī)預(yù)告修正行為的潛在干擾后，與之間的“U型”曲線關(guān)系并未發(fā)生改變。

第七，變更函數(shù)形式。為了進(jìn)一步驗(yàn)證主回歸結(jié)果的可靠性，本文還對(duì)模型(1)的函數(shù)形式進(jìn)行了變更，具體來(lái)說(shuō)：第一，考慮到屬于大于等于零的連續(xù)變量，我們將模型(1)由OLS回歸變更為面板Tobit回歸；第二，在模型(1)中增加公司個(gè)體固定效應(yīng)，并將行業(yè)固定效應(yīng)替換成行業(yè)固定效應(yīng)與年度固定效應(yīng)的交乘項(xiàng)(×)，以避免潛在的共線性問(wèn)題。表4列(3)和列(4)報(bào)告了回歸結(jié)果，可以看出，與均在1水平上顯著負(fù)相關(guān)，與在1或5水平上顯著正相關(guān)，說(shuō)明即使變更了模型(1)的函數(shù)形式，與之間的“U型”曲線關(guān)系依然存在。

第八，排除金融危機(jī)與中美貿(mào)易摩擦事件對(duì)主回歸結(jié)果的影響。本文樣本期內(nèi)存在金融危機(jī)與中美貿(mào)易摩擦兩件既對(duì)企業(yè)出口行為產(chǎn)生沖擊又會(huì)影響管理層盈余預(yù)期的事件，為了排除此類事件對(duì)主回歸結(jié)果的影響，本文進(jìn)行如下處理：(1)參照新夫等的做法，在模型(1)中加入啞變量(對(duì)于企業(yè)出口受金融危機(jī)影響最大的2009年取1，否則取0)以及交乘項(xiàng)×、×后重新進(jìn)行回歸，表5列(1)報(bào)告了回歸結(jié)果，可以看出，上述三個(gè)變量的回歸系數(shù)均不顯著，而且與之間的“U型”曲線關(guān)系并未發(fā)生改變，排除了金融危機(jī)事件對(duì)回歸結(jié)果的干擾。(2)參照蔡中華等的做法，將2017年作為企業(yè)出口受中美貿(mào)易摩擦影響最大的年份，在模型(1)中加入啞變量(2017年取1，否則取0)以及交乘項(xiàng)×、×后重新進(jìn)行回歸，表5列(2)報(bào)告了回歸結(jié)果，可以看出，盡管與顯著負(fù)相關(guān)，但兩個(gè)交乘項(xiàng)的回歸系數(shù)均不顯著，而且與之間的“U型”曲線關(guān)系并未因?yàn)槟Ｐ偷母淖兌l(fā)生變化，排除了中美貿(mào)易摩擦事件對(duì)回歸結(jié)果的干擾。

第九，使用傾向得分匹配法對(duì)研究樣本進(jìn)行重新篩選。為了緩解樣本選擇性偏誤所引發(fā)的內(nèi)生性問(wèn)題，本文按照同行業(yè)、同年度內(nèi)樣本公司的平均值將樣本總體劃分為高國(guó)際化經(jīng)營(yíng)程度組(處理組)和低國(guó)際化經(jīng)營(yíng)程度組(對(duì)照組)，并按照1∶1無(wú)放回最近鄰匹配的原則為每個(gè)處理組樣本配對(duì)一個(gè)傾向得分最接近的對(duì)照組樣本。最終，本文為6030個(gè)處理組樣本配對(duì)得到6030個(gè)對(duì)照組樣本。表5列(3)和列(4)報(bào)告了原樣本經(jīng)過(guò)傾向得分匹配處理后的回歸結(jié)果，可以看出，在控制了可能的樣本選擇性偏誤問(wèn)題后，與之間的“U型”曲線關(guān)系并未發(fā)生顯著改變。

表5 穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果三

(四)影響機(jī)制檢驗(yàn)

綜合前文分析，參照溫忠麟等的做法，

本文使用中介效應(yīng)三步驟模型，從企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、盈余操縱動(dòng)機(jī)以及代理成本三個(gè)方面檢驗(yàn)企業(yè)實(shí)施國(guó)際化戰(zhàn)略影響管理層業(yè)績(jī)預(yù)告偏差的路徑和作用機(jī)理。

具體來(lái)講，本文使用企業(yè)過(guò)去三年經(jīng)同行業(yè)、同年度樣本公司均值調(diào)整后的總資產(chǎn)收益率的標(biāo)準(zhǔn)差來(lái)衡量企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)；使用修正的Jones模型計(jì)算上市公司操縱性應(yīng)計(jì)盈余管理程度，用于衡量管理層盈余操縱動(dòng)機(jī)；使用公司當(dāng)年管理費(fèi)用率來(lái)衡量第一類代理成本，使用公司當(dāng)年年末其他應(yīng)收款占比來(lái)衡量第二類代理成本。我們將上述四個(gè)變量作為中介因子進(jìn)行機(jī)制檢驗(yàn)，表6報(bào)告了中介效應(yīng)三步法檢驗(yàn)結(jié)果。從列(1)、列(3)、列(5)和列(7)中可以看出，上述中介因子均與在1水平上顯著負(fù)相關(guān)，與在1水平上顯著正相關(guān)，表明國(guó)際化戰(zhàn)略與企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、管理層盈余操縱動(dòng)機(jī)以及企業(yè)兩類代理成本之間確實(shí)存在顯著的“U型”曲線關(guān)系。從列(2)、列(4)、列(6)和列(8)中可以看出，在模型(1)中加入上述中介因子后，中介因子與均在1水平上顯著正相關(guān)，而且與之間的“U型”曲線關(guān)系依然顯著存在。以上結(jié)果表明：一方面，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越高、盈余操縱動(dòng)機(jī)越強(qiáng)以及代理問(wèn)題越嚴(yán)重的企業(yè)，管理層業(yè)績(jī)預(yù)告偏差也越大；另一方面，國(guó)際化戰(zhàn)略所引發(fā)的企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、管理層盈余操縱動(dòng)機(jī)以及兩類代理成本的“U型”變化，確實(shí)是與之間存在“U型”曲線關(guān)系的重要原因。

表6 影響機(jī)制檢驗(yàn)結(jié)果

五、進(jìn)一步分析：異質(zhì)性檢驗(yàn)

(一)基于產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的異質(zhì)性檢驗(yàn)

既有文獻(xiàn)指出，相較于擁有更多政策資源優(yōu)勢(shì)與信息優(yōu)勢(shì)且受到嚴(yán)格監(jiān)管的國(guó)有企業(yè)，非國(guó)有企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、盈余操縱動(dòng)機(jī)及代理成本更容易受到國(guó)際化經(jīng)營(yíng)模式的影響，而且上述因素對(duì)管理層業(yè)績(jī)預(yù)告準(zhǔn)確度的影響在國(guó)有企業(yè)與非國(guó)有企業(yè)之間也存在較大差異，鑒于此本文推斷企業(yè)實(shí)施國(guó)際化戰(zhàn)略與管理層業(yè)績(jī)預(yù)告偏差之間的“U型”曲線關(guān)系在國(guó)有企業(yè)與非國(guó)有企業(yè)之間可能會(huì)呈現(xiàn)出異質(zhì)性特征。為了驗(yàn)證這一推斷，本文按照企業(yè)實(shí)際控制人產(chǎn)權(quán)性質(zhì)將樣本劃分為國(guó)有企業(yè)組與非國(guó)有企業(yè)組，并對(duì)模型(1)進(jìn)行分組回歸，表7列(1)和列(2)報(bào)告了回歸結(jié)果?？梢钥闯觯c之間的“U型”曲線關(guān)系僅出現(xiàn)在非國(guó)有企業(yè)組，表明非國(guó)有企業(yè)的管理層業(yè)績(jī)預(yù)告披露質(zhì)量更容易受到國(guó)際化戰(zhàn)略模式的影響。

表7 異質(zhì)性檢驗(yàn)結(jié)果一

(二)基于外資股東持股的異質(zhì)性檢驗(yàn)

既有文獻(xiàn)指出，由于外資股東投資非本土企業(yè)時(shí)面臨的信息不對(duì)稱問(wèn)題更嚴(yán)重，因此外資股東對(duì)于非本土企業(yè)自愿性會(huì)計(jì)信息披露的需求更加迫切，外資股東持股對(duì)提高上市公司業(yè)績(jī)預(yù)告披露質(zhì)量、降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、改善公司代理問(wèn)題具有促進(jìn)作用。鑒于此，本文推斷企業(yè)實(shí)施國(guó)際化戰(zhàn)略與管理層業(yè)績(jī)預(yù)告偏差之間的“U型”曲線關(guān)系在外資股東持股比例不同的企業(yè)之間會(huì)呈現(xiàn)出異質(zhì)性特征。為了驗(yàn)證這一推斷，本文按照同行業(yè)、同年度內(nèi)樣本公司外資股東持股比例的中位數(shù)將樣本劃分為高外資股東持股比例組與低外資股東持股比例組，并對(duì)模型(1)進(jìn)行分組回歸，表7列(3)和列(4)報(bào)告了回歸結(jié)果?？梢钥闯?，與之間的“U型”曲線關(guān)系僅出現(xiàn)在外資股東持股比例較低組，表明企業(yè)實(shí)施國(guó)際化戰(zhàn)略所引發(fā)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、盈余操縱動(dòng)機(jī)及代理成本的非線性變化，可能都會(huì)因?yàn)檩^高比例的外資股東持股而失靈，外資股東持股能夠在較大程度上扭轉(zhuǎn)企業(yè)實(shí)施國(guó)際化戰(zhàn)略對(duì)管理層盈利預(yù)測(cè)質(zhì)量的不利影響。

(三)基于雙重監(jiān)管的異質(zhì)性檢驗(yàn)

既有文獻(xiàn)指出，同時(shí)在A股和H股上市的公司由于受到境內(nèi)境外資本市場(chǎng)的雙重監(jiān)管，致使A+H股公司的信息披露質(zhì)量受環(huán)境不確定性的影響較小，其信息披露質(zhì)量?jī)?yōu)于純A股公司。鑒于此，本文推斷當(dāng)上市公司受到境內(nèi)境外資本市場(chǎng)的雙重監(jiān)管時(shí)，國(guó)際化經(jīng)營(yíng)企業(yè)的盈余操縱行為與機(jī)會(huì)主義行為將會(huì)受到抑制，進(jìn)而導(dǎo)致企業(yè)實(shí)施國(guó)際化戰(zhàn)略與管理層業(yè)績(jī)預(yù)告偏差的負(fù)相關(guān)關(guān)系中并不存在拐點(diǎn)效應(yīng)。為了驗(yàn)證這一推斷，本文按照上市公司是否屬于A+H股將樣本劃分為雙重監(jiān)管組與非雙重監(jiān)管組，并對(duì)模型(1)進(jìn)行分組回歸，表7列(5)和列(6)報(bào)告了回歸結(jié)果?？梢钥闯觯c之間的“U型”曲線關(guān)系僅出現(xiàn)在非雙重監(jiān)管組，而在雙重監(jiān)管組中，與在5%水平上呈現(xiàn)出顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，驗(yàn)證了前述推斷。

(四)基于分析師治理的異質(zhì)性檢驗(yàn)

作為分析師對(duì)上市公司進(jìn)行評(píng)級(jí)、盈利預(yù)測(cè)的重要信息來(lái)源，業(yè)績(jī)預(yù)告披露質(zhì)量備受分析師關(guān)注，甚至成為影響分析師盈利預(yù)測(cè)結(jié)果的重要因素。因此，當(dāng)分析師關(guān)注度較高的上市公司披露業(yè)績(jī)預(yù)告時(shí)，會(huì)形成一定的外部治理壓力，進(jìn)而導(dǎo)致企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、盈余操縱動(dòng)機(jī)及代理成本影響管理層業(yè)績(jī)預(yù)告準(zhǔn)確度的機(jī)制受到抑制，企業(yè)實(shí)施國(guó)際化戰(zhàn)略所引發(fā)的管理層業(yè)績(jī)預(yù)告偏差“U型”變化失靈。為了驗(yàn)證這一推斷，本文按照同行業(yè)、同年度內(nèi)樣本公司分析師關(guān)注度的中位數(shù)將樣本分為高分析師關(guān)注度組和低分析師關(guān)注度組，并對(duì)模型(1)進(jìn)行分組回歸，表8列(1)和列(2)報(bào)告了回歸結(jié)果?？梢钥闯觯c之間的“U型”曲線關(guān)系僅出現(xiàn)在分析師關(guān)注度較低組，表明分析師這一外部治理群體能夠有效對(duì)沖國(guó)際化戰(zhàn)略所引發(fā)的企業(yè)信息披露質(zhì)量的異質(zhì)性改變。

表8 異質(zhì)性檢驗(yàn)結(jié)果二

(五)基于審計(jì)師治理的異質(zhì)性檢驗(yàn)

審計(jì)師作為上市公司年報(bào)的鑒證機(jī)構(gòu)，通過(guò)規(guī)范上市公司內(nèi)部控制環(huán)境與信息披露環(huán)境可能也會(huì)對(duì)管理層業(yè)績(jī)預(yù)告披露行為產(chǎn)生治理功能。但鑒于不同聲譽(yù)的審計(jì)師在執(zhí)業(yè)能力、風(fēng)險(xiǎn)偏好、獨(dú)立性、信息治理水平等方面存在差異，本文推斷國(guó)際化戰(zhàn)略與管理層業(yè)績(jī)預(yù)告偏差之間的“U型”曲線關(guān)系在不同聲譽(yù)的審計(jì)師之間也會(huì)呈現(xiàn)出異質(zhì)性特征。為了驗(yàn)證這一推斷，本文按照為上市公司出具審計(jì)報(bào)告的會(huì)計(jì)師事務(wù)所是否屬于國(guó)內(nèi)前十大所將樣本劃分為高審計(jì)師聲譽(yù)組與低審計(jì)師聲譽(yù)組，并對(duì)模型(1)進(jìn)行分組回歸，表8列(3)和列(4)報(bào)告了回歸結(jié)果?？梢钥闯觯c之間的“U型”曲線關(guān)系僅出現(xiàn)在低審計(jì)師聲譽(yù)組，表明當(dāng)為上市公司提供審計(jì)服務(wù)的審計(jì)師聲譽(yù)較高時(shí)，強(qiáng)有力的審計(jì)監(jiān)督會(huì)導(dǎo)致影響管理層業(yè)績(jī)預(yù)告準(zhǔn)確度的公司內(nèi)部機(jī)制失靈，致使管理層披露業(yè)績(jī)預(yù)告時(shí)受到的外界干預(yù)減少。

六、研究結(jié)論與啟示

本文以2007—2020年中國(guó)A股上市公司為樣本，以管理層業(yè)績(jī)預(yù)告偏差作為衡量業(yè)績(jī)預(yù)告準(zhǔn)確度的代理變量，深入探討了企業(yè)實(shí)施國(guó)際化戰(zhàn)略對(duì)管理層業(yè)績(jī)預(yù)告準(zhǔn)確度的影響。研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)實(shí)施國(guó)際化戰(zhàn)略與管理層業(yè)績(jī)預(yù)告偏差之間并非存在簡(jiǎn)單的線性相關(guān)關(guān)系，而是存在一種類似“U型”曲線的相關(guān)關(guān)系，表明隨著企業(yè)國(guó)際化經(jīng)營(yíng)程度的提高，管理層業(yè)績(jī)預(yù)告偏差會(huì)呈現(xiàn)出先減后增的變化趨勢(shì)。在采用中介效應(yīng)模型進(jìn)行機(jī)制檢驗(yàn)后發(fā)現(xiàn)，企業(yè)實(shí)施國(guó)際化戰(zhàn)略所引發(fā)的企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、盈余操縱動(dòng)機(jī)及代理成本的“U型”變化是“U型”曲線關(guān)系產(chǎn)生的重要原因。進(jìn)一步進(jìn)行異質(zhì)性檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，這種“U型”曲線關(guān)系主要出現(xiàn)在非國(guó)有、外資股東持股比例較低、非雙重監(jiān)管、分析師治理水平較差和審計(jì)師治理水平較差的企業(yè)中。

本文研究結(jié)論具有較強(qiáng)的政策啟示意義。一方面，本文有助于引導(dǎo)投資者、政府監(jiān)管部門關(guān)注企業(yè)不同國(guó)際化經(jīng)營(yíng)水平下經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、盈余操縱動(dòng)機(jī)及代理成本的非線性變化，并通過(guò)優(yōu)化產(chǎn)權(quán)屬性與股權(quán)結(jié)構(gòu)、強(qiáng)化資本市場(chǎng)信息監(jiān)管、完善分析師治理與審計(jì)師治理等市場(chǎng)化機(jī)制，削弱國(guó)際化戰(zhàn)略可能引發(fā)的負(fù)面影響。另一方面，本文有助于引導(dǎo)資本市場(chǎng)利益相關(guān)者客觀理性地使用國(guó)際化經(jīng)營(yíng)企業(yè)的管理層盈利預(yù)測(cè)結(jié)果，關(guān)注企業(yè)國(guó)際化戰(zhàn)略實(shí)施進(jìn)程中管理層業(yè)績(jī)預(yù)告披露質(zhì)量可能存在的拐點(diǎn)現(xiàn)象。鑒于企業(yè)實(shí)施國(guó)際化戰(zhàn)略與管理層業(yè)績(jī)預(yù)告準(zhǔn)確度之間存在非線性關(guān)系，而且企業(yè)海外營(yíng)業(yè)收入占比超過(guò)39%后管理層業(yè)績(jī)預(yù)告準(zhǔn)確度會(huì)出現(xiàn)消極的變化趨勢(shì)，因此，本文建議證券監(jiān)管部門應(yīng)加強(qiáng)對(duì)國(guó)際化經(jīng)營(yíng)企業(yè)前瞻性會(huì)計(jì)信息披露行為合規(guī)性與違規(guī)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)注，進(jìn)一步強(qiáng)化管理層在業(yè)績(jī)預(yù)告披露行為中的主體責(zé)任，加大對(duì)管理層業(yè)績(jī)預(yù)告操縱行為的行政處罰力度，防范國(guó)際化經(jīng)營(yíng)企業(yè)將業(yè)績(jī)預(yù)告策略性披露、業(yè)績(jī)預(yù)告修正等作為管理層盈余操縱、大股東掏空中小股東的手段。