數(shù)字普惠金融與民營企業(yè)融資約束

王亞寧，劉艷艷

（齊魯工業(yè)大學金融學院，山東濟南 250100）

一、引言

民營經(jīng)濟作為最具發(fā)展?jié)摿Φ慕?jīng)濟群體，在國民經(jīng)濟中所占的比重不斷加大，逐漸成為推動我國經(jīng)濟快速發(fā)展的主引擎。但在當前經(jīng)濟形勢下民營企業(yè)融資難題依然存在，民營企業(yè)的貢獻程度與其享受到的金融服務不匹配，民營企業(yè)向金融機構尋求貸款和服務時面臨著金融排斥，從而導致民營企業(yè)的融資需求遠遠超過其所能籌集到的資金，這是目前中國民營企業(yè)發(fā)展緩慢的主要因素之一。所以，緩解中國民營企業(yè)“融資難、融資貴”問題是推動中國民營企業(yè)可持續(xù)發(fā)展、提高創(chuàng)造力的關鍵。

世界各國政府希望民營企業(yè)在籌集資金時可以得到有效而充分的資金保障，改善民營企業(yè)資金約束的狀況，開始推進普惠金融服務的發(fā)展。2005年，聯(lián)合國率先提出普惠金融這一新概念。2006年以來，“普惠金融”開始頻繁出現(xiàn)在我國重要文件中，數(shù)字普惠金融不僅包含了傳統(tǒng)普惠金融的特點及優(yōu)勢，更進一步擴展了金融覆蓋范圍，并且針對金融服務成本以及服務效率等方面進行優(yōu)化，充分發(fā)揮數(shù)字經(jīng)濟在服務中小微企業(yè)中的優(yōu)勢，在緩解中小企業(yè)融資約束問題上具有舉足輕重的作用。此外，我國民營企業(yè)大部分都是中小企業(yè)，其最顯著的特點是資產(chǎn)規(guī)模小和可用抵押品少，這使得其獲取信貸資金的能力較弱，但我國民營企業(yè)又是支持社會經(jīng)濟發(fā)展的重要力量，因此，深入研究數(shù)字普惠金融如何改善民營企業(yè)的融資約束等問題具有現(xiàn)實意義。

二、文獻綜述

融資約束問題一直是國內外學者的研究熱點。資本市場不健全和信息不對稱是造成企業(yè)融資成本居高不下的首要原因，民營企業(yè)融資難、融資貴的問題在我國市場體系不完善的經(jīng)濟環(huán)境下尤為突出。我國民營企業(yè)主要依靠以銀行貸款為主的間接融資方式進行籌資，但借貸雙方依然存在信息不對稱問題，銀企之間的信息不對稱表現(xiàn)在：一方面，銀行等金融機構不能收集到民營企業(yè)的足夠信息，導致銀行等金融機構要求民營企業(yè)提供更多的擔保物和抵押品（即使該企業(yè)的資信狀況良好），而民營企業(yè)固定資產(chǎn)的不足導致其很難從金融機構獲取足夠的貸款；另一方面，民營企業(yè)一旦獲得融資，由于獲取這筆資金的融資成本過高，會更傾向于高風險投資以獲取高收益。此外，我國證券市場準入條件嚴格，資本市場也不成熟，導致民營企業(yè)很難通過證券市場進行籌資。數(shù)字普惠金融的出現(xiàn)可以在一定程度上解決這些問題。本文從民營企業(yè)面臨的融資約束和數(shù)字普惠金融與民營企業(yè)的融資約束兩個部分來梳理相關文獻。

（一）民營企業(yè)融資問題的相關研究

1.民營企業(yè)銀行信貸融資成本高

田國強和趙旭霞（2019）基于動態(tài)隨機一般均衡模型，發(fā)現(xiàn)金融資源錯配使得民營企業(yè)融資約束問題越來越嚴重，究其根本是因為金融系統(tǒng)自身的融資成本會隨著金融體系效率的下降而提升。吳仁水等（2019）根據(jù)中國當前的貨幣政策與信用條件，對中國全要素生產(chǎn)力的波動情況展開了調研，研究發(fā)現(xiàn)，與國有企業(yè)相比，民營企業(yè)的信用約束問題更強烈，全要素生產(chǎn)力水平也更低下。

2.民營企業(yè)股權融資成本高

肖作平和張櫻（2015）根據(jù)代理成本視角理論，通過對終極所有權結構進行研究，發(fā)現(xiàn)民營企業(yè)的股權融資成本更高。黃小琳等（2015）通過分析我國2007－2011年A股上市公司的統(tǒng)計和財務報表發(fā)現(xiàn)，民營企業(yè)持有金融機構的股份，將會有利于其債務融資水平的提升和債務結構的優(yōu)化。湯瑩瑋（2018）通過深入研究中小型股權市場融資約束存在的問題，發(fā)現(xiàn)目前我國股權市場經(jīng)濟發(fā)展能力不足，導致中小型股權市場“融資難、融資貴”問題更加明顯。辛靜（2019）通過問卷調查方式，以深圳191家上市公司為調研對象，研究發(fā)現(xiàn)抒困后的民營企業(yè)仍然面臨著整體的質押風險和企業(yè)融資困難。

3.民營企業(yè)債券融資成本高

王博森等（2016）將政府隱形擔保導入可違約債務的CIR仿射式定價模型，研究結果表明，政府的隱形擔保顯著存在于國有企業(yè)，且由于政府隱性擔保的出現(xiàn)導致民營企業(yè)的債務融資成本大大超過國有企業(yè)。彭疊峰和程曉園（2018）以2013－2015年滬深兩市公開募集和發(fā)行的中國股份有限責任公司債券作為研究樣本，通過實證檢驗剛性兌付被徹底打破對公司債初始定價的決策性影響，發(fā)現(xiàn)民營企業(yè)發(fā)行債券融資成本會由于剛性兌付的存在而變高。

（二）數(shù)字普惠金融與民營企業(yè)融資約束的相關研究

數(shù)字普惠金融的目標同普惠金融一樣，主要是為了給社會各個階層和群體提供可接受的金融服務，具有低成本、廣覆蓋等傳統(tǒng)普惠金融所不具備的優(yōu)勢，尤其適合于小微企業(yè)、城鄉(xiāng)中低收入貧困人群和農(nóng)戶。滕磊（2020）基于2011－2018年全樣本數(shù)據(jù)進行回歸分析，發(fā)現(xiàn)我國民營中小企業(yè)和國有中小企業(yè)的投融資相比受到了更大的風險和約束，更傾向于將現(xiàn)金流的增加作為企業(yè)自有資金留存。喻平和豆俊霞（2020）以我國中小板上市公司為研究樣本，異質性檢驗結果表明，數(shù)字普惠金融的快速發(fā)展更能緩解非國有中小企業(yè)的融資限制。梁榜和張建華（2018）將中國中小企業(yè)板上市公司相關數(shù)據(jù)作為研究樣本，并引入了現(xiàn)金—現(xiàn)金流的敏感性模型，研究結果表明中小企業(yè)普遍遭遇融資制約，引入數(shù)字普惠性金融和互聯(lián)網(wǎng)金融與現(xiàn)金流的交叉項后其系數(shù)顯著為負值，表明普惠性金融與互聯(lián)網(wǎng)金融的共同發(fā)展有助于減少對中小企業(yè)的資金制約。

現(xiàn)有文獻大多研究民營企業(yè)融資約束的影響因素、融資途徑以及數(shù)字普惠金融與中小企業(yè)融資約束，專門研究數(shù)字普惠金融與民營企業(yè)融資約束關系的文獻較少。本文將A股上市的中小型民營企業(yè)相關數(shù)據(jù)作為研究樣本，通過現(xiàn)金—現(xiàn)金流的敏感性模型分析中小型民營企業(yè)是否受到融資制約，然后引入數(shù)字普惠金融與現(xiàn)金流的交互項以檢驗數(shù)字普惠金融的發(fā)展是否可以減少對民營企業(yè)的投資約束。

三、理論分析和研究假設

（一）民營企業(yè)存在融資約束

根據(jù)“長尾效應”理論可知，在我國傳統(tǒng)金融行業(yè)中，無論是資金還是服務都集中投向“頭部”的大型國有企業(yè)，而對于“尾部”的小型民營企業(yè)來說，由于成本和風險的限制，很難獲取到合適的金融產(chǎn)品和服務。我國民營企業(yè)由于自身財務信息不透明的原因，使得借貸雙方存在嚴重的信息不對稱，在資源獲取方面遠遠落后于國有企業(yè)，銀行等金融機構更傾向與國有企業(yè)保持密切往來，導致我國民營企業(yè)獲取資金融通的渠道較少而且成本偏高，再加上各級政府和國有銀行對國有企業(yè)的政策及資金支持，使得民營企業(yè)向金融機構籌集資金時面臨著“信貸歧視”，這種“歧視”使得民營企業(yè)獲得的貸款期限明顯短于國有企業(yè)，使得民營企業(yè)的融資約束進一步加大。據(jù)此，提出本文第一個假設。

假設1：民營企業(yè)存在融資約束。

（二）數(shù)字普惠金融與民營企業(yè)融資約束

數(shù)字普惠金融使之前很難獲得金融服務的薄弱群體能夠享受到一種全新數(shù)字化形式的正規(guī)金融服務。作為一種創(chuàng)新性的、與新興技術結合的金融形式，使金融服務的領域和范圍擴大，渠道觸達能力提升，從根本上減少了空間和時間對金融活動的干擾，突破了傳統(tǒng)普惠金融的諸多局限，顯著提高了金融服務的質量與可獲取性，促使金融服務向“尾部”客戶群體移動；數(shù)字普惠金融的迅速發(fā)展對民營企業(yè)金融機構也有深遠的影響，它減少了金融機構和民營企業(yè)之間信息不對稱的問題，提升了交易信息的公開透明度，銀行等金融機構因此可以更加高效、便捷地收集民營企業(yè)信息，提高了民營企業(yè)識別風險的能力，同時也使得民營企業(yè)更容易籌集到資金。通過以上分析，提出本文第二個假設。

假設2：在其他條件不變情形下，數(shù)字普惠金融可以減輕民營企業(yè)的融資約束。

四、研究設計

（一）樣本數(shù)據(jù)說明

本文利用北京大學數(shù)字普惠金融發(fā)展指數(shù)研究中國數(shù)字普惠性金融市場，將之與民營企業(yè)相結合，分析數(shù)字普惠金融與民營企業(yè)融資約束問題之間的關系。北京大學數(shù)字普惠金融發(fā)展指數(shù)，從涵蓋廣度、應用深度和數(shù)字化水平三個層面進行指標構建，包括33個具體指標，覆蓋中國內地31個省份、337個地級以上城市和約2800個縣（為了確保所有數(shù)值的大小相對一致，將數(shù)字普惠金融的總指數(shù)及各維度指數(shù)都除以100進行處理）。本文為了使時間跨度與數(shù)字普惠金融指數(shù)相適應，研究對象主要參考了Wind數(shù)據(jù)庫中2011－2018年滬深兩市A股上市的民營企業(yè)，并進行了如下處理：（1）剔除金融類的、ST類的和*ST類的上市公司；（2）剔除2011－2018年退市的民營企業(yè)；（3）清理剔除掉指標數(shù)據(jù)缺失的上市公司；（4）剔除CF、Expend、?NWC大于1以及其他異常值。最終得到8624個回歸樣本觀測值。

（二）模型設計

學者們研究公司外部融資約束問題時，一般選擇kz指數(shù)、sa指數(shù)、投資—現(xiàn)金流敏感性模型、現(xiàn)金—現(xiàn)金流敏感性模型，其中，后兩種最為常用。投資—現(xiàn)金流敏感性模型由Fazzari等（1988）提出，由于目前普遍存在托賓Q衡量偏差和投資—現(xiàn)金流敏感性的動因辨認等問題，導致了投資—現(xiàn)金流敏感性不能準確地反映企業(yè)面臨的融資約束，不能很好地作為判斷企業(yè)是否存在融資約束的指標；在此基礎上，Almeida等（2004）提出了現(xiàn)金—現(xiàn)金流敏感性模型，存在融資約束的公司為未來的投融資項目積累內部融資資金時，比較偏好留存公司實際運營活動中的資金流，而根據(jù)公司現(xiàn)金持有量的變動和內部現(xiàn)金流的正向關系，能夠證實公司具有外部融資約束。連玉君等（2008）以我國上市公司為例進行研究，認為現(xiàn)金—現(xiàn)金流敏感性模型能夠更好地解決我國上市公司的資金風險約束問題。此后，該模式也在中國公司資金約束的相關研究中被廣泛應用。因此，本文將現(xiàn)金—現(xiàn)金流敏感性模型作為基準模型，并在此基礎上對其進行了一系列穩(wěn)健度檢驗。本文參考Almeida等（2004）的分析框架，結合金純德（2020）的研究方法，選擇如下基準模型：

其中，?Cashi,t表示企業(yè)現(xiàn)金持有量的變動，CFi,t表示一家民營企業(yè)的現(xiàn)金流；Xi,t為控制變量，包括企業(yè)規(guī)模（Size）、企業(yè)凈營運資本變動（?Nwc）、企業(yè)成長性（Grow）和企業(yè)的資本性支出（Expend），ε為誤差擾動項；i和t分別代表企業(yè)和時間，當一家民營企業(yè)面臨融資約束時，其預期β1的估計值顯著為正。具體變量說明及計算方法詳見表1。

表1 指標說明

為研究數(shù)字普惠金融是否能夠緩解民營企業(yè)的融資約束，本文通過參考梁榜和張建華（2018）的相關研究成果，把數(shù)字普惠金融與民營企業(yè)現(xiàn)金流的交互項添加在基準模塊里,得到了拓展模型（2）：

其中，DF是數(shù)字普惠金融指數(shù)，交互項CF×DF用于反映數(shù)字普惠金融對民營企業(yè)融資環(huán)境約束的影響。另外，本文還引入數(shù)字普惠金融指數(shù)的三個二級指標（涵蓋廣度、應用深度和數(shù)字化水平程度）進行對比研究，作為假設1的初步穩(wěn)健性檢驗，在式（2）的基礎上去掉總指標和現(xiàn)金流指標的交互項，分別納入三個二級指標和現(xiàn)金流指標的交互項，得到模型（3）至模型（5）：

（三）指標說明及選取數(shù)據(jù)

1.被解釋變量

如前文所述，關于融資約束的度量已經(jīng)有許多成熟的體系，但并沒有統(tǒng)一的標準，其中，投資—現(xiàn)金流敏感性模型和現(xiàn)金—現(xiàn)金流敏感性模型得到了普遍的認可和應用。Kaplan和Zingles（1997）實證認為：公司面臨長期資金短缺的情形下，現(xiàn)金流對企業(yè)投資的影響程度反而較小。因此，投資—現(xiàn)金流敏感性模型的科學性受到了一定的質疑，現(xiàn)在國內外學者廣泛采用現(xiàn)金—現(xiàn)金流敏感性模型，李金等（2007）通過相關研究，證實了現(xiàn)金—現(xiàn)金流敏感性模型的應用場景比較適合中國上市公司的基本情況，還證明了現(xiàn)金—現(xiàn)金流敏感性與中國企業(yè)融資約束水平之間正相關。連玉君等（2008）學者的研究結果也支持此結論。因此，本文將現(xiàn)金—現(xiàn)金流敏感性模型作為研究的基準模型。

基于這一分析，本文將現(xiàn)金及其等價物的變動（?Cash）、現(xiàn)金流量（CF）作為被解釋變量。

2.解釋變量

本文的解釋變量是數(shù)字普惠金融指數(shù)（DF），選擇使用北大數(shù)字金融服務研發(fā)中心與螞蟻金服公司聯(lián)合編制的數(shù)字普惠金融指數(shù)。該指數(shù)在傳統(tǒng)普惠金融的理論研究基礎上，遵循均衡性、綜合性、可比性和連續(xù)性四個準則，從數(shù)字普惠金融的三個維度即覆蓋廣度（Coverage）、使用深度（Depth）和數(shù)字化程度（Digitization）入手，通過無量綱化方法和基于層次分析的變異系數(shù)賦權法共同構建而成，是最近幾年來最常用于度量數(shù)字普惠金融的指標。

3.控制變量

本文參照Almeida等（2004）的做法擬定企業(yè)規(guī)模（Size）、企業(yè)成長性（Grow）、凈營運資本變動（?Nwc）和資本支出（Expend）四個控制變量。

（1）企業(yè)規(guī)模（Size）。一般來說，規(guī)模較大的企業(yè)通過以下三個方面影響融資成本：首先，規(guī)模較大的企業(yè)資金實力雄厚，市場競爭力和影響力都比較強，積累的社會資源豐富，融資渠道多樣；其次，企業(yè)在形成規(guī)模經(jīng)濟以后，經(jīng)營績效能夠反映其效益，容易吸引投資與合作；最后，大規(guī)模企業(yè)也會受到更多的監(jiān)督，因此規(guī)模大的企業(yè)會更容易獲得融資，融資成本也相對較低，現(xiàn)金持有量也會相對較小。綜上所述，本文預估該指標的系數(shù)為負。本文以企業(yè)期末總資產(chǎn)的自然對數(shù)衡量企業(yè)規(guī)模。

（2）企業(yè)成長性（Grow）。本文將總資產(chǎn)增長率作為衡量企業(yè)成長性的指標。企業(yè)成長性高代表著企業(yè)存在不斷擴張的趨勢，將會持續(xù)擴大經(jīng)營規(guī)模，提高盈利水平。同時，企業(yè)各方面的費用也會不斷增加，對現(xiàn)金持有的需求也會不斷增大，因此本文預期企業(yè)成長性指標系數(shù)為正。

（3）凈營運資本變動（?Nwc）。凈營運資本具有替代現(xiàn)金的作用，可以作為現(xiàn)金支付使用，也可以作為現(xiàn)金持有，因此該指標系數(shù)可正可負，需要通過實證檢驗驗證。本文計算該指標的方法是采用本期營運資本與期初總資產(chǎn)之比。

（4）資本支出（Expend）。資本支出意味著現(xiàn)金流出，企業(yè)現(xiàn)金持有量減少，因此將該變量系數(shù)判斷為負。本文用資本支出與期初總資產(chǎn)之比計量該指標。

五、實證分析

（一）變量描述性統(tǒng)計

本文主要變量的描述性統(tǒng)計結果如表2所示。

表2 主要變量的描述性統(tǒng)計

由表2可以看出，ΔCash的平均值為0.0413，表明現(xiàn)金持有在民營企業(yè)的經(jīng)營活動中是一種普遍現(xiàn)象，這與民營企業(yè)初創(chuàng)或經(jīng)營過程中面臨著資金困難的現(xiàn)象對應，同時ΔCash中值為0.0000，遠小于平均值0.0413，表明民營企業(yè)現(xiàn)金持有比例分布很不均勻，大多數(shù)都處于平均值之下，說明民營企業(yè)內源融資能力不強；CF的平均值為0.0528，中值為0.0484，表明樣本民營企業(yè)經(jīng)營性現(xiàn)金流流入占總資產(chǎn)的5.28%，相當一部分企業(yè)現(xiàn)金凈流入為負，表明民營企業(yè)的經(jīng)營狀況并不好，但是大部分處于高于平均值的區(qū)間；DF平均值1.8717，中值1.9988，說明數(shù)字普惠金融發(fā)展水平地區(qū)分布較為均勻；Grow的平均值0.2557，中值為0.1214，說明民營企業(yè)的平均總資產(chǎn)增長率達到了25.6%，符合民營企業(yè)高成長性特點，但多數(shù)都處于平均增長速度之下，說明民營企業(yè)可能因為融資困難導致籌集不到足夠的資金來支撐其快速發(fā)展；ΔNwc的平均值達到了0.2282，中值0.2218，表明凈營運資本占總資產(chǎn)的比值平均為23%左右；Expend平均值為0.0721，中值為0.0481，說明民營企業(yè)購買各類資產(chǎn)支出占到總資產(chǎn)的7.2%，多數(shù)在平均值以下，因為資產(chǎn)支出會占用企業(yè)的現(xiàn)金流，企業(yè)會因此面臨更重的融資約束。

（二）變量的相關性分析

為了初步考察變量之間的相關關系，本文運用Stata15對各變量進行相關性分析，結果如表3所示。由表3可以看出，被解釋變量ΔCash與經(jīng)營現(xiàn)金流（CF）、總資產(chǎn)增長率（Grow）、凈營運資本（ΔNwc）和資本性支出（Expend）顯著正相關，與企業(yè)規(guī)模（Size）顯著負相關；解釋變量（CF）與總資產(chǎn)增長率（Grow）、資本性支出（Expend）顯著正相關，與企業(yè)規(guī)模（Size）、凈營運資本（ΔNwc）顯著負相關。一般來說，兩個變量的相關系數(shù)大于0.8，則兩者之間可能存在嚴重的多重共線性，需要修正計量模型。表3中，各相關性系數(shù)的絕對值最大為0.5813，小于0.8，因此可以判定本文各變量間不存在多重共線問題，不必對計量模型進行修正。

表3 Person相關系數(shù)分析

（三）基準分析

本文使用的是2011－2018年短面板數(shù)據(jù)，因此基準分析涉及估計方法的選擇。本文根據(jù)固定效應模型與混合效應的相關特性，從中進行選擇，從而達到檢驗個體效應顯著性的目的，F(xiàn)檢驗的統(tǒng)計量為0.72，P值為1.000，表明混合效應模型在本文中更加適用，所以本文采用該模型。本文采用Stata軟件對全樣本進行OLS多元回歸，對現(xiàn)金—現(xiàn)金流基準模型以及各擴展模型進行了估計，回歸結果如表4所示。

表4 混合回歸結果分析

從表4可以看出，基準模型和四個擴展模型中的企業(yè)現(xiàn)金流CF的回歸系數(shù)都顯著為正，這一現(xiàn)象說明我國A股上市民營企業(yè)依然存在著較為明顯的融資約束，假設1得到驗證；擴展模型（2）至模型（5）的回歸結果中，數(shù)字普惠金融指數(shù)及其三個二級指標與企業(yè)現(xiàn)金流量交互項的系數(shù)均呈顯著負相關，說明數(shù)字普惠金融能夠顯著緩解我國民營企業(yè)的融資約束，這一結果驗證了本文假設2。

此外，通過觀察控制變量的結果，可以看出企業(yè)一些自身特征與民營企業(yè)的融資約束同樣存在著相關關系：Grow所對應的回歸系數(shù)均顯著為正，表明隨著民營企業(yè)的不斷壯大，其對融資資金的需求會越來越多，存在融資約束情況下，民營企業(yè)為了預防和適應企業(yè)未來的市場需要，在以后的生產(chǎn)活動中更加偏向于保留、持有更多的現(xiàn)金及現(xiàn)金類資產(chǎn)；Size的回歸系數(shù)顯著為負，說明企業(yè)較大的資產(chǎn)規(guī)模會影響企業(yè)融資，降低民營企業(yè)的融資成本，同時拓寬民營企業(yè)的融資途徑，使其面臨的融資約束有所減輕，現(xiàn)金或現(xiàn)金類資產(chǎn)持有比例會降低；Expend回歸系數(shù)顯著為負，說明由于民營企業(yè)資本性支出會占用民營企業(yè)的現(xiàn)金流，這種情況使民營企業(yè)減少其所持有的現(xiàn)金及其等價物，企業(yè)的融資約束變得更加嚴重；而在式（1）中凈經(jīng)營性資本變動與民營企業(yè)的現(xiàn)金或現(xiàn)金類資產(chǎn)持有比例之間并沒有明顯關系，加入數(shù)字普惠金融及其二級指標以后，ΔNwc的回歸系數(shù)在10%的顯著水平上顯著，說明數(shù)字普惠金融出現(xiàn)后，企業(yè)的凈營運資本增加，使民營企業(yè)持有更多的現(xiàn)金和現(xiàn)金類資產(chǎn)，企業(yè)的這一行為使得融資約束有所減輕。

（四）穩(wěn)健性檢驗

F檢驗表明本文建立的模型不存在個體效應，但為了使結果更可靠，本文運用豪斯曼檢驗，在個體效應的基礎上對固定效應和隨機效應加以選擇，統(tǒng)計量的結果為116.57，P值為0，表明固定效應方法比隨機效應方法在本文中更加適用，因此本文采用雙向固定效應模型進行穩(wěn)健性檢驗，檢驗結果如表5所示。經(jīng)過穩(wěn)健性檢驗，本文發(fā)現(xiàn)各項檢驗結果沒有發(fā)生顯著改變，表明實證檢驗結果具有可靠性。

表5 固定效應回歸結果分析

表5 （續(xù)）

六、結論與建議

本文選取Almeida等（2004）提出的現(xiàn)金—現(xiàn)金流敏感性模型，檢驗我國民營企業(yè)是否存在融資約束，然后延伸拓展，將數(shù)字普惠金融發(fā)展指數(shù)及其二級指標與現(xiàn)金流的交互項納入基準模型，進一步考察數(shù)字普惠金融發(fā)展水平對我國民營企業(yè)融資約束的影響。通過上述研究，得出如下結論：

第一，融資約束在我國A股上市民營企業(yè)中普遍存在。這說明雖然國家近幾年來一直致力于解決民營企業(yè)的融資約束問題，但由于民營企業(yè)的融資約束問題不僅與國家相關政策和金融機構有關，企業(yè)自身也存在不少缺點，這些因素的存在使得我國的民營企業(yè)面臨的融資約束依然十分嚴重。

第二，數(shù)字普惠金融總體發(fā)展水平及其二級指標都有助于緩解民營企業(yè)的融資約束問題，這表明數(shù)字普惠金融的發(fā)展使得資金需求者與資金供給者之間的聯(lián)系進一步加強、信息不對稱問題進一步削弱，民營企業(yè)融資難、融資貴的問題可以通過擴寬融資渠道和降低融資成本兩個途徑進行緩解。

基于上述研究結論，本文從政府、普惠金融機構和中小企業(yè)三個方面提出如下建議，作為發(fā)展數(shù)字普惠金融、緩解民營企業(yè)融資約束的參考。

第一， 政府層面。數(shù)字普惠金融的健康發(fā)展離不開政府的支持、推進和監(jiān)管，一方面，應建立健全相關的法律法規(guī)，對數(shù)字普惠金融的概念、原則、服務群體等內容加以明確規(guī)范；對網(wǎng)貸平臺審計程序要逐步完善，界定平臺的各項業(yè)務職能。另一方面，政府部門為了利用數(shù)字普惠金融緩解民營企業(yè)的融資難題，還要持續(xù)優(yōu)化民營企業(yè)的融資環(huán)境和配套措施。

第二，金融機構層面。金融機構是數(shù)字普惠金融的眾多參與者之一，在開展數(shù)字普惠金融業(yè)務時既要注重為民營企業(yè)提供金融服務的可得性和有效性，還要兼顧商業(yè)可持續(xù)性。金融機構要持續(xù)豐富針對民營企業(yè)的金融產(chǎn)品和金融服務種類，針對不同規(guī)模、不同行業(yè)和不同發(fā)展階段的民營產(chǎn)業(yè)提供個性化的信貸產(chǎn)品。金融機構要把握好互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展的機遇，充分利用好自身已有的大數(shù)據(jù)資源優(yōu)勢，發(fā)展數(shù)字普惠金融，將貸款流程和信用評估方式進行簡化，推進線上產(chǎn)業(yè)鏈融資，提供產(chǎn)業(yè)鏈增值服務，提高民營企業(yè)的服務效率，降低其融資成本。金融機構在從事數(shù)字普惠金融業(yè)務時還要注重商業(yè)可持續(xù)性，要根據(jù)自身情況指定信貸投放計劃，為民營企業(yè)提供良好的信貸支持。

第三，企業(yè)層面。數(shù)字普惠金融的主要服務對象是中小企業(yè)，因此民營企業(yè)要充分利用數(shù)字普惠金融帶來的機遇。民營企業(yè)存在融資約束問題的一大原因是外部因素，但其擔保融資能力差、家族化經(jīng)營、信用觀念淡薄以及財務披露技術不健全等各方面因素導致其在信貸融資方面受"歧視"。民營企業(yè)自身的管理水平不高也是其融資難的一個重要原因，因此民營企業(yè)應該認識到自身的缺陷，完善治理水平和治理結構，建立健全財務披露系統(tǒng)以及經(jīng)營管理制度，同時也要不斷提升自身的信譽水平，提高信用等級，這有助于銀行在給企業(yè)提供貸款時作為參考，提高信貸審核率。