別讓“做市商”成為“做市莊”

聶方紅

管理層近日發(fā)布《證券公司科創(chuàng)板股票做市交易業(yè)務(wù)試點規(guī)定（征求意見稿）》，向社會公開征求意見，標(biāo)志著科創(chuàng)板引入做市商機(jī)制即將成行。理論上說，做市商制度可以提高股票的流動性、改善市場的有效性、維護(hù)市場的穩(wěn)定性，對資本市場的發(fā)展肯定有促進(jìn)作用。然而任何一種市場交易制度的推出，都會有利有弊，我們在試點過程中既要看到它的優(yōu)點，也要防范它的缺陷，興利除弊，確保試點能夠成功且有推廣價值。

有觀點認(rèn)為，科創(chuàng)板引入做市商制度試點，利于市場交易和平穩(wěn)運行。筆者以為，還是要全面觀察后再行判斷。首先，做市交易是資本市場一種成熟的交易制度，我們的股市要實現(xiàn)與國際接軌，遲早會引進(jìn)推行這種交易制度。為了確保引進(jìn)的成功，先通過科創(chuàng)板試點這項業(yè)務(wù)積累經(jīng)驗是較為穩(wěn)妥的做法。其次，搞活科創(chuàng)板市場，引入做市交易是舉措之一但不是惟一，更不見得就是最見效的措施。實際上，科創(chuàng)板不活躍，最主要的原因在于投資者適當(dāng)性制度，在于入市門檻高達(dá)50萬元，在于快速擴(kuò)容和入市資金不平衡的矛盾，單靠券商那點流動性解決不了根本問題。再次，從過往實踐來看，做市交易改變不了市場趨勢和格局。新三板2014年8月就引入了做市商機(jī)制，引入當(dāng)天確實有行悅信息、易維科技、九恒星、新眼光等多只股票漲幅超過100%，但現(xiàn)在回過頭去看看新三板的市況，那些股票最終仍然沒有逃脫價格暴跌、交易銳減、流動性萎縮的宿命。

做市交易，對廣大普通投資者而言可能最為關(guān)注的還是做市商的股票從哪里來？其成本怎么樣？從來源上看，無非是首發(fā)包銷的、發(fā)行跟投的、二級市場買進(jìn)的、從中國證券金融股份有限公司借入的、其他抵債質(zhì)押等方式獲得的等等。那么問題來了，做市商券的來源與成本直接影響投資者的判斷，如果他們都是靠二級市場購買，會不會出現(xiàn)行情好的時候放肆買，多買少賣、越買越高，跟投資者搶籌碼。行情差的時候放肆賣，多賣少買、越賣越低，與投資者相互踩踏，看誰跑得快?？紤]到做市商有渠道和信息優(yōu)勢，普通投資者會不會變成待宰羔羊？如果對看好的股票多家做市商一起買、對不看好的股票多家做市商拼命賣，股價豈不更加大起大落了？如果他們的來源是大宗交易特別是解禁股低價轉(zhuǎn)讓而來，他們會不會變成大股東套現(xiàn)走人的工具？從趨利的視角來看，對一些市場原本不活躍的大盤股，做市商會不會利用手中的做市交易制度優(yōu)勢，把前面買一至買五、后面賣一至賣五都變成自己的囊中物，普通投資者要買只能買他的籌碼，想拋也只能拋給他，很多股票的分時走勢會不會變成織布行情？如果更活躍一些，會不會又變成對倒坐莊行情？從當(dāng)前來看，既然大家都認(rèn)為科創(chuàng)板股票價格高得嚇人，這個時候叫人家來做市交易，怎么拿到低價籌碼？做市商拿不到低價籌碼怎么做市發(fā)財？是不是意味著科創(chuàng)板還會下跌？顯然，做市券源信息不及時公開，大多數(shù)投資者就可能成為做市商算計的對象，市場的公平、公正就變得困難。

原本，券商作為經(jīng)紀(jì)人只是投資者與交易所之間的中介，在現(xiàn)代通信技術(shù)條件下，這種經(jīng)紀(jì)行為都是在電腦上進(jìn)行的，無論盈虧，他只管收傭金就是了?，F(xiàn)在有了做市商身份，自己參與交易，獲利也必須低買高賣，與投資者之間就會產(chǎn)生利益沖突。如果不在制度上進(jìn)行防范，做市商很容易轉(zhuǎn)化為類似賭場里面的莊家，直接危及資本市場的健康發(fā)展。那么做市券商的內(nèi)控制度與機(jī)制建設(shè)就非常重要，這包括：第一、業(yè)務(wù)隔離制度的建立與執(zhí)行到位。確保做市交易業(yè)務(wù)與經(jīng)紀(jì)、自營、資產(chǎn)管理、衍生產(chǎn)品交易等其他業(yè)務(wù)能夠有效真正分離，其間的人財物事都要嚴(yán)格分開，各搞各的，獨立運行、獨立核算，分開管理。第二、業(yè)務(wù)流程的分開運作。建立健全做市交易活動的決策流程、制衡機(jī)制、內(nèi)控監(jiān)督制度，確保做市業(yè)務(wù)開展規(guī)范有序。第三、信息與存貨風(fēng)險管理的規(guī)范。建立健全有效的做市商信息披露制度，從披露內(nèi)容、時限等方面降低信息不對稱帶來的風(fēng)險，增強(qiáng)透明度。建立存貨頭寸管理制度，設(shè)立數(shù)量適當(dāng)性紅線，防止做市商存貨風(fēng)險轉(zhuǎn)化為市場風(fēng)險。

傳統(tǒng)做市商制度在西方資本市場實踐中反映出來的最大問題就是利用自身做市的優(yōu)勢地位侵害其他投資者的權(quán)益。美國證監(jiān)會曾經(jīng)分別對納斯達(dá)克和紐約兩個證券交易所的做市商交易行為進(jìn)行過全面調(diào)查，發(fā)現(xiàn)普遍存在違規(guī)行為，以至于后來不得不在做市商制度的基礎(chǔ)上引入競價交易機(jī)制，形成當(dāng)今最為流行的混合交易制度。顯然，加強(qiáng)對做市交易的風(fēng)險管理是防患于未然的題中之義。第一、實行混合交易機(jī)制。引入做市交易，并不排斥競價交易。做市商的責(zé)任更多是在股價暴漲暴跌時參與做市，抑制過度投機(jī)，穩(wěn)定市場;在交易撮合出現(xiàn)問題的時候參與做市，增加流動性，提升市場活力;其他時候應(yīng)該尊重市場規(guī)律，不過多影響干擾市場，更不能主動做莊改變市場趨勢。第二、引入競爭機(jī)制。防止個別做市商操縱市場。納斯達(dá)克市場每一種證券平均有12家做市商，最少也保證有2家做市商為其股票報價，一些規(guī)模較大、交易活躍的股票做市商常常有三、四十家，這就能夠有效地緩解壟斷操縱市場的問題?？紤]到試點初期合格合規(guī)的做市商數(shù)量不多，必須明確每家股票都應(yīng)該有兩家以上的做市商為其股票報價、參與做市交易。第三、壓實做市商的法律責(zé)任。從過往的經(jīng)驗來看，利益面前機(jī)構(gòu)不見得就比中小投資者境界高尚，但它們作惡對市場的危害是成千上萬的散戶都無法比擬的。這也是一些業(yè)內(nèi)人士看淡做市交易的原因，擔(dān)心給了它們一個共同坐莊割韭菜的機(jī)會。有必要明確參與做市券商的權(quán)利與責(zé)任，一旦出現(xiàn)串謀、操縱、內(nèi)幕交易等違規(guī)行為，就要受到法律與經(jīng)濟(jì)制裁。第四、加強(qiáng)日常監(jiān)管和違規(guī)處罰力度。詳細(xì)制定做市運營運作規(guī)則和具體監(jiān)管細(xì)則，交易所應(yīng)加強(qiáng)對報備專用賬戶的監(jiān)控，對做市交易出現(xiàn)異常的股票責(zé)成做市商和上市公司公開信息或者做出說明，對惡意違規(guī)并給投資者造成損失的做市商和責(zé)任人追究經(jīng)濟(jì)與法律責(zé)任。

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