證券市場(chǎng)監(jiān)管處罰避免企業(yè)違規(guī)再犯了嗎？*

一、引言

近年來(lái)，長(zhǎng)生生物強(qiáng)制退市(2018)、中安消借殼欺詐(2019)、獐子島財(cái)務(wù)造假(2020)等重大違法違規(guī)事件頻發(fā)，引發(fā)了學(xué)術(shù)界和管理層的廣泛關(guān)注。為避免企業(yè)違規(guī)，維護(hù)市場(chǎng)秩序，證監(jiān)會(huì)、交易所等機(jī)構(gòu)近年來(lái)不斷擴(kuò)大監(jiān)管處罰的政策力度和執(zhí)法強(qiáng)度，表1對(duì)相關(guān)行政處罰情況做出了統(tǒng)計(jì)。

“奉上諭：前據(jù)特依順保奏酌擬沿邊巡查會(huì)哨章程，當(dāng)降旨著蘇清阿于到伊犁后會(huì)同體察情形，悉心妥議。茲據(jù)特依順保等會(huì)議覆奏：意見(jiàn)相同，請(qǐng)按照原奏章程辦理。并據(jù)稱：各邊卡倫相去窎遠(yuǎn)，中間舊設(shè)瞭墩間有坍損，不足以資守望。各卡馬匹向系散牧荒灘，難以固守，請(qǐng)飭令各卡修理馬圈，朝放暮收，加意堤防。將各卡兵丁輪流坐守，不許刻離，見(jiàn)有賊跡立即稟報(bào)，如各卡官兵稍有疏懈，立予嚴(yán)懲……將此諭令知之，欽此。遵旨寄信前來(lái)”。[注]中國(guó)第一歷史檔案館編纂《嘉慶道光兩朝上諭檔》，廣西師范大學(xué)出版社出版，2000年版，第39冊(cè)《道光朝上諭檔》，第498～499頁(yè)。

學(xué)術(shù)界近年來(lái)也開(kāi)始從外部監(jiān)管環(huán)境與企業(yè)內(nèi)部特征出發(fā)對(duì)違規(guī)誘因展開(kāi)深層探討。前者主要包括監(jiān)管成本與被罰概率，后者主要包括公司戰(zhàn)略、管理層權(quán)力、管理者多重身份等。但是，關(guān)于曾經(jīng)受罰企業(yè)能否在后期杜絕或減少違規(guī)再犯，即監(jiān)管處罰政策的有效性評(píng)價(jià)的研究卻相對(duì)較少，導(dǎo)致監(jiān)管處罰與違規(guī)再犯之間的關(guān)系仍不清晰。在近年來(lái)監(jiān)管改革不斷升級(jí)背景下，這一關(guān)系評(píng)價(jià)更突顯理論價(jià)值。

所謂多元化參與：除了我們自己的黨支部、黨員等，吸收街道、社區(qū)、居委會(huì)、派出所等多家單位參與服務(wù)管理，作為我們的輔助平臺(tái)，協(xié)助我們做工作。我們的離退休老同志既是站里的服務(wù)對(duì)象，同時(shí)又是社區(qū)居民，近年來(lái)，我們離退中心與社區(qū)一起開(kāi)展活動(dòng)，這些活動(dòng)既豐富了老同志們的文化娛樂(lè)生活，又促進(jìn)社區(qū)的和諧發(fā)展，多元化參與，使得我們的服務(wù)管理增加了廣度和深度，老同志們受益，社會(huì)更加和諧發(fā)展。

為此，本文分四步構(gòu)建了對(duì)監(jiān)管處罰與違規(guī)再犯關(guān)系的研究。首先，考察監(jiān)管處罰對(duì)違規(guī)再犯是否具有短期震懾效應(yīng)。借助生存分析法，本文證明了監(jiān)管處罰在短期內(nèi)對(duì)違規(guī)再犯確實(shí)具有震懾力，但從長(zhǎng)期看震懾效果仍有待提升。其次，以2016年資本市場(chǎng)監(jiān)管升級(jí)為標(biāo)志，將監(jiān)管處罰分為強(qiáng)監(jiān)管期和弱監(jiān)管期，進(jìn)一步考察了違規(guī)再犯風(fēng)險(xiǎn)的動(dòng)態(tài)特征。結(jié)果證實(shí)了監(jiān)管強(qiáng)化期受罰企業(yè)的違規(guī)再犯風(fēng)險(xiǎn)確實(shí)更低，監(jiān)管升級(jí)強(qiáng)化了處罰效應(yīng)的短期震懾力。再次，結(jié)合監(jiān)管強(qiáng)化期證實(shí)了市場(chǎng)化和法治化水平較高地區(qū)的違規(guī)再犯風(fēng)險(xiǎn)更低。最后，考察了受罰企業(yè)是否會(huì)因受罰次數(shù)過(guò)多而更容易再犯，即企業(yè)是否在違規(guī)上存在“二皮臉”效應(yīng)。面板泊松估計(jì)結(jié)果表明，前期受罰次數(shù)越多的企業(yè)隨后出現(xiàn)違規(guī)再犯的風(fēng)險(xiǎn)確實(shí)更高，即存在“二皮臉”效應(yīng)，但是，監(jiān)管強(qiáng)化期的“二皮臉”效應(yīng)明顯減弱。

本文的邊際貢獻(xiàn)在于：(1)從短期視角出發(fā)識(shí)別了現(xiàn)行監(jiān)管政策的實(shí)施能否發(fā)揮治理資本市場(chǎng)違法違規(guī)、優(yōu)化資本市場(chǎng)運(yùn)行效率的積極作用，從而為評(píng)價(jià)監(jiān)管體制改革成效提供了參考依據(jù)；(2)證明了市場(chǎng)化和法治化建設(shè)是落實(shí)資本市場(chǎng)監(jiān)管的重要外部條件，因?yàn)閺?qiáng)監(jiān)管派生的震懾力存在顯著的區(qū)位差異。這意味著實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化改革和法治化建設(shè)與資本市場(chǎng)監(jiān)管改革的有機(jī)結(jié)合是未來(lái)提升監(jiān)管改革效力的重要方向；(3)“二皮臉”效應(yīng)雖然存在，但卻會(huì)伴隨監(jiān)管升級(jí)而得到收斂，即監(jiān)管升級(jí)不僅對(duì)防止初犯者再犯具有震懾力，對(duì)屢教不改者也有打擊作用，這豐富了對(duì)監(jiān)管改革功能內(nèi)涵的認(rèn)識(shí)。

二、文獻(xiàn)綜述

監(jiān)管處罰與企業(yè)違規(guī)關(guān)系的研究主要集中于三方面：違規(guī)動(dòng)因，違規(guī)程度的影響因素和監(jiān)管有效性。

1.違規(guī)動(dòng)因分析

Ln

(

_

)=

+

_

+

+

+

+

+

10+

+

Ln

+

_

+

3.監(jiān)管強(qiáng)化下市場(chǎng)化水平與法治化水平對(duì)違規(guī)再犯的調(diào)節(jié)作用檢驗(yàn)

2.違規(guī)程度的影響因素分析

內(nèi)部因素上，防御型公司較進(jìn)攻性公司而言違規(guī)傾向與次數(shù)均更少。

高關(guān)聯(lián)交易水平的企業(yè)更可能出現(xiàn)違規(guī)行為。

高管特征也會(huì)影響違規(guī)風(fēng)險(xiǎn)，如監(jiān)事會(huì)經(jīng)濟(jì)獨(dú)立性越強(qiáng)，公司越不會(huì)發(fā)生違規(guī)行為，

內(nèi)審經(jīng)理的監(jiān)督能力能約束企業(yè)違法行為，

高CFO薪酬溢價(jià)會(huì)降低公司財(cái)務(wù)違規(guī)可能性，

具有官員身份的獨(dú)董企業(yè)，違規(guī)傾向更高，而董事長(zhǎng)具有黨員身份的企業(yè)會(huì)有更低的財(cái)務(wù)違規(guī)概率。

外部因素上，孟慶斌等發(fā)現(xiàn)賣(mài)空機(jī)制的威懾效應(yīng)能降低公司的違規(guī)傾向從而抑制違規(guī)。

此外，產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)水平的增加也會(huì)提高公司采取敗德違規(guī)行為的動(dòng)機(jī)。

監(jiān)管方的監(jiān)管處罰能有效抑制企業(yè)違規(guī)，司法獨(dú)立性提升帶來(lái)的執(zhí)法力度與負(fù)面輿論壓力增強(qiáng)對(duì)企業(yè)違規(guī)也有較強(qiáng)抑制力。

3.監(jiān)管處罰在治理違規(guī)方面的有效性分析

近年來(lái)，證監(jiān)會(huì)強(qiáng)化了資本市場(chǎng)違規(guī)監(jiān)管，加大了違規(guī)處罰力度。但仍有大量企業(yè)屢屢違規(guī)，這導(dǎo)致監(jiān)管處罰的有效性受到了一定的質(zhì)疑。為此，不同學(xué)者對(duì)監(jiān)管有效性進(jìn)行了解讀。

部分學(xué)者對(duì)監(jiān)管有效性持正面態(tài)度。顧小龍等基于股價(jià)同步性考察發(fā)現(xiàn)監(jiān)管處罰能揭示公司異質(zhì)性信息、降低市場(chǎng)噪音，進(jìn)而有效避免企業(yè)再違規(guī)；

李俊成運(yùn)用傾向得分匹配及生存分析法，發(fā)現(xiàn)監(jiān)管處罰能抑制企業(yè)再違規(guī)。

但是，也有不少學(xué)者持相反觀點(diǎn)。文守遜等利用統(tǒng)計(jì)資料對(duì)比與SUR模型時(shí)間分析方法檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)證監(jiān)會(huì)及滬深交易所對(duì)違規(guī)信息披露的處罰并不能對(duì)企業(yè)起到威懾和阻止違規(guī)的作用；

朱冠東等通過(guò)對(duì)違規(guī)企業(yè)處罰公告日前后CAAR與AAR進(jìn)行相關(guān)性與差異性檢驗(yàn)，證明了對(duì)違規(guī)企業(yè)處罰的效果逐年減弱；

曹中銘通過(guò)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)說(shuō)明，企業(yè)違規(guī)行為和公司及其高管利益聯(lián)系較低使得交易所監(jiān)管處罰的治理效應(yīng)有限；

也有學(xué)者發(fā)現(xiàn)監(jiān)管處罰不能有效避免企業(yè)違規(guī)的主要原因在于內(nèi)控缺位和制度局限。

梳理文獻(xiàn)發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)有研究主要存在三方面缺陷：(1)監(jiān)管處罰對(duì)違規(guī)再犯的治理效果評(píng)價(jià)，至今結(jié)論并不統(tǒng)一；(2)黨的十八大以來(lái)，國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)環(huán)境、監(jiān)管政策等較以往已有較大不同，而圍繞監(jiān)管體制改革進(jìn)程不同階段進(jìn)行對(duì)比研究能夠?yàn)檎_認(rèn)識(shí)監(jiān)管效能提升和評(píng)價(jià)政策效果提供空間，但相關(guān)研究卻較少；(3)對(duì)于監(jiān)管力度的強(qiáng)化產(chǎn)生了什么效果以及什么因素影響著監(jiān)管政策的落地及其實(shí)施強(qiáng)度，現(xiàn)有文獻(xiàn)關(guān)注較少。在如上方面對(duì)已有研究加以拓展，即為本文的研究目的。

三、研究邏輯與假設(shè)

1.監(jiān)管處罰對(duì)違規(guī)再犯的短期震懾效應(yīng)

長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)偏低的監(jiān)管處罰力度導(dǎo)致企業(yè)違規(guī)成本與收益之間長(zhǎng)期失衡，違規(guī)收益大于損失的現(xiàn)狀使得企業(yè)無(wú)懼監(jiān)管處罰對(duì)聲譽(yù)和經(jīng)營(yíng)的負(fù)面沖擊，不惜代價(jià)觸碰違規(guī)紅線。這長(zhǎng)期制約了監(jiān)管效力的發(fā)揮。但是，近年來(lái)證監(jiān)會(huì)與交易所不斷強(qiáng)化資本市場(chǎng)監(jiān)管，監(jiān)管處罰的廣度和深度不斷升級(jí)，如出臺(tái)《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)資本市場(chǎng)中小投資者合法權(quán)益保護(hù)工作的意見(jiàn)》、推動(dòng)新《證券法》的修訂等。上述改革舉措的不斷推進(jìn)有助于彌補(bǔ)監(jiān)管缺位、提高資本市場(chǎng)違規(guī)成本，從而治理惡性違規(guī)行為。

但是，本文認(rèn)為仍應(yīng)謹(jǐn)慎、客觀地認(rèn)識(shí)上述政策驅(qū)動(dòng)帶來(lái)的積極影響，并給出理性、科學(xué)的評(píng)價(jià)。一方面，監(jiān)管政策的不斷升級(jí)、處罰和執(zhí)法力度的加強(qiáng)，必然會(huì)對(duì)違規(guī)企業(yè)產(chǎn)生震懾效應(yīng)。但另一方面，未來(lái)資本市場(chǎng)的交易特征和博弈格局的難以預(yù)測(cè)性與信息技術(shù)迭代升級(jí)提升的違規(guī)隱蔽性，不可避免地限制了監(jiān)管的覆蓋廣度和影響深度。換言之，在快速發(fā)展的資本市場(chǎng)中，期待監(jiān)管處罰對(duì)違規(guī)企業(yè)產(chǎn)生永久震懾力是不現(xiàn)實(shí)的，資本市場(chǎng)的逐利本質(zhì)導(dǎo)致監(jiān)管博弈不會(huì)根本性消失，并不存在能夠產(chǎn)生長(zhǎng)期震懾效果的靈丹妙藥，這也意味著有關(guān)監(jiān)管處罰效度問(wèn)題的研究理應(yīng)聚焦于“短期震懾”作用。從這一角度出發(fā)，本文認(rèn)為，從短期震懾效力看，資本市場(chǎng)監(jiān)管處罰能夠減少企業(yè)短期內(nèi)的違規(guī)再犯。

100例患者中94例患者均搶救成功，通過(guò)有效治療后好轉(zhuǎn)或痊愈出院，有效率占94.00%。其余6例患者通過(guò)綜合會(huì)診后緊急轉(zhuǎn)入上級(jí)醫(yī)院診治。

基于此，本文提出H1

1.20世紀(jì)30年代“羅斯福新政”——經(jīng)濟(jì)危機(jī)的結(jié)果。20世紀(jì)30年代，美國(guó)進(jìn)入大蕭條時(shí)期，在1929－1933年期間，按1958年美元市值計(jì)算的國(guó)民生產(chǎn)總值，從2030億美元減少到1410億美元；直到1939年，國(guó)民生產(chǎn)總值才略多于1929年的數(shù)字［3］126。在羅斯福之前的胡佛總統(tǒng)信奉放任主義和社會(huì)達(dá)爾文主義，始終認(rèn)為政府應(yīng)該減少對(duì)經(jīng)濟(jì)的干預(yù)，因此聯(lián)邦政府并沒(méi)有制定統(tǒng)一的社會(huì)保障制度，反而是州政府和地方政府在推動(dòng)社會(huì)保障制度的發(fā)展，如馬里蘭州，1902年頒布了美國(guó)第一個(gè)《工傷賠償法》，1916年頒布了規(guī)定工人工作時(shí)間的《亞當(dāng)孫法令》等。

2.監(jiān)管強(qiáng)化與違規(guī)再犯風(fēng)險(xiǎn)

伴隨資本市場(chǎng)監(jiān)管改革的不斷升級(jí)和處罰力度的不斷加大，行政處罰對(duì)企業(yè)違規(guī)再犯水平是起到了更強(qiáng)的抑制效應(yīng)，還是由于監(jiān)管升級(jí)增強(qiáng)了執(zhí)法力度，從而增加了違規(guī)曝光率、提升了違規(guī)再犯水平呢？本文認(rèn)為這兩種效應(yīng)都存在。一方面，監(jiān)管改革和監(jiān)管處罰力度的加強(qiáng)增加了企業(yè)的違規(guī)損失，拉大了違規(guī)損失與收益的差距，當(dāng)違規(guī)損失遠(yuǎn)大于違規(guī)收益時(shí)，企業(yè)違規(guī)行為將無(wú)利可圖。加之，監(jiān)管升級(jí)會(huì)強(qiáng)化市場(chǎng)震懾力，所以，違規(guī)再犯風(fēng)險(xiǎn)有望得到更好的控制。另一方面，監(jiān)管升級(jí)強(qiáng)化震懾力的同時(shí)也加大了企業(yè)違規(guī)的隱蔽難度和成本。監(jiān)管升級(jí)雖有助于強(qiáng)化震懾，但也會(huì)導(dǎo)致原處于隱蔽狀態(tài)的違規(guī)行為被發(fā)現(xiàn)，即有助于增加企業(yè)再違規(guī)行為的暴露風(fēng)險(xiǎn)，從而導(dǎo)致違規(guī)再犯風(fēng)險(xiǎn)反而伴隨監(jiān)管升級(jí)呈現(xiàn)出上升趨勢(shì)?；谝陨蟽煞矫娣治?，本文提出如下開(kāi)放式假設(shè)：

H2a

H2b

1.樣本選取

(1)市場(chǎng)化水平。一方面，在監(jiān)管強(qiáng)化背景下，相較于低市場(chǎng)化進(jìn)程地區(qū)，高市場(chǎng)化地區(qū)更能迅速、有力地響應(yīng)監(jiān)管改革，對(duì)違規(guī)企業(yè)能更及時(shí)地跟進(jìn)監(jiān)管，更有能力對(duì)違規(guī)實(shí)施零容忍。因此，隨著監(jiān)管改革的不斷推進(jìn)，高市場(chǎng)化區(qū)域下的企業(yè)會(huì)有更強(qiáng)的監(jiān)管強(qiáng)化預(yù)期，這會(huì)倒逼企業(yè)合規(guī)化經(jīng)營(yíng)、盡可能避免觸碰監(jiān)管紅線。另一方面，聲譽(yù)是企業(yè)獲得市場(chǎng)認(rèn)可的重要媒介，是市場(chǎng)在發(fā)揮資源配置作用中的重要參照物。在高市場(chǎng)化水平地區(qū)，企業(yè)違規(guī)再犯會(huì)導(dǎo)致更大聲譽(yù)損失。由于市場(chǎng)對(duì)資源的配置過(guò)程更依賴于聲譽(yù)機(jī)制而非“關(guān)系”，所以，高市場(chǎng)化水平地區(qū)違規(guī)再犯的聲譽(yù)成本及競(jìng)爭(zhēng)力損失更大。

基于此，本文提出H3a

(2)法治化水平。一方面，監(jiān)管強(qiáng)化背景下， 高法治化水平地區(qū)具有更好的司法約束力，這會(huì)推動(dòng)企業(yè)形成更強(qiáng)的法治意識(shí)，從而主觀上提高企業(yè)守法意愿，降低違規(guī)傾向。另一方面，高法治化地區(qū)在落實(shí)監(jiān)管改革、強(qiáng)化執(zhí)法力度上，會(huì)比低法治化地區(qū)更高效，更有能力對(duì)違規(guī)企業(yè)進(jìn)行高質(zhì)量跟蹤，真正做到零容忍。這會(huì)導(dǎo)致高法治化地區(qū)的監(jiān)管處罰震懾力在監(jiān)管強(qiáng)化期得到更高提升，倒逼企業(yè)不敢“違規(guī)再犯”。

基于此，本文提出H3b

4.處罰的震懾效應(yīng)是遞增還是遞減——受罰次數(shù)與違規(guī)再犯關(guān)系分析

本地云。則指外文期刊合同管理、外文期刊資產(chǎn)管理，外文期刊總保障率、外文期刊學(xué)科保障率，外文期刊績(jī)效評(píng)估、外文期刊學(xué)術(shù)貢獻(xiàn)度以及用戶行為數(shù)據(jù)。

在從時(shí)間和空間維度考察監(jiān)管處罰對(duì)違規(guī)再犯的影響后，本文進(jìn)一步探討究竟是那些受過(guò)一、兩次處罰的企業(yè)的“違規(guī)再犯”風(fēng)險(xiǎn)更高，還是前期屢次受罰企業(yè)的“違規(guī)再犯”風(fēng)險(xiǎn)更高，即是否存在“二皮臉”效應(yīng)。一般而言，監(jiān)管處罰的震懾效應(yīng)存在邊際遞減特征，即伴隨受罰次數(shù)的增加，震懾所能產(chǎn)生的行為約束作用會(huì)遞減。而且，企業(yè)在多次違規(guī)中會(huì)產(chǎn)生學(xué)習(xí)與適應(yīng)能力，這會(huì)強(qiáng)化其進(jìn)行監(jiān)管博弈的信念，從而派生監(jiān)管處罰的“二皮臉”效應(yīng)——企業(yè)前期受罰次數(shù)越多，其違規(guī)再犯風(fēng)險(xiǎn)會(huì)不降反升。有關(guān)“二皮臉”效應(yīng)的研究至今鮮有文獻(xiàn)涉及，對(duì)此，本文探索性地提出如下假設(shè)：

H4a

伴隨監(jiān)管改革的不斷推進(jìn)，證監(jiān)會(huì)監(jiān)管處罰力度和執(zhí)法強(qiáng)度不斷升級(jí)，每次監(jiān)管處罰對(duì)企業(yè)所產(chǎn)生的震懾效應(yīng)將得到明顯提升。那些前期屢次被罰的企業(yè)，在監(jiān)管升級(jí)背景下，往往會(huì)更加謹(jǐn)慎，因?yàn)轫旓L(fēng)作案對(duì)初犯而言，尚可原諒，但對(duì)累教不改者而言，必然嚴(yán)厲追責(zé)?；诖?，本文進(jìn)一步假設(shè)如下：

H4b

四、實(shí)證設(shè)計(jì)

1.短期震懾效應(yīng)檢驗(yàn)

本文采用回歸調(diào)整法(regression adjustment)分年度觀察當(dāng)年受罰企業(yè)在隨后第1—3年內(nèi)，再次受罰的概率是否明顯低于此前未受罰企業(yè)。換言之，本文將企業(yè)在當(dāng)年是否被罰(

)視為一種處理效應(yīng)，但由于企業(yè)落入處理組(被罰)和控制組(未被罰)的非隨機(jī)性使得N年后是否違規(guī)再犯(

_

)與當(dāng)年是否被罰(

)之間并不獨(dú)立(即不滿足CIA假定)。所以，若用傳統(tǒng)OLS或Probit估計(jì)則會(huì)產(chǎn)生自選擇偏誤。于是本文選擇采用回歸調(diào)整法進(jìn)行估計(jì)。該方法基于潛在結(jié)果模型(POM)，通過(guò)估算當(dāng)年違規(guī)被罰企業(yè)若當(dāng)年未被罰其事后N年是否違規(guī)再犯的值及當(dāng)年未被罰企業(yè)若當(dāng)年違規(guī)被罰其事后N年是否違規(guī)再犯的值以計(jì)算平均處理效應(yīng)(ATE)，進(jìn)而得到因果推斷結(jié)果。之所以選擇回歸調(diào)整而不是逆概率加權(quán)或傾向得分匹配等傳統(tǒng)處理效應(yīng)估計(jì)方法，是因?yàn)楹髢烧叨家蕾囉谟?jì)算“入組”概率，而本文的處理變量和因變量均是二元變量，這導(dǎo)致在預(yù)測(cè)概率時(shí)極可能產(chǎn)生負(fù)概率值而無(wú)法滿足重疊(overlap)條件，故本文采用回歸調(diào)整法進(jìn)行估計(jì)。

在選用抗病品種和合理輪作的基礎(chǔ)上，對(duì)于花生病蟲(chóng)害的防治還可以通過(guò)物理防治、化學(xué)防治以及生物防治等方法進(jìn)行。物理防治中可以采用深翻深耕、燈光誘殺等方式，化學(xué)防治中，可以根據(jù)地區(qū)情況選擇性的使用農(nóng)藥或者進(jìn)行拌種包衣處理。生物防治則可以通過(guò)引入病蟲(chóng)害的天敵來(lái)達(dá)到防治效果。通過(guò)這些方式的合理運(yùn)用，可以更好的減少病蟲(chóng)害的發(fā)生和危害，達(dá)到提升花生產(chǎn)量和品質(zhì)的目的。

_

=1,

=

′

=1,

+

(1a)

_

=0,

=

′

=0,

+

(1b)

為考察隨年度變化特征，本文將分年度(2010—2018年)計(jì)算企業(yè)受罰后1—3年的ATT值。若事后1、2年的ATT均顯著小于0，則代表短期震懾效應(yīng)假說(shuō)(假設(shè)H1)成立。

現(xiàn)階段，教育信息化迅猛發(fā)展，已經(jīng)從單純的技術(shù)設(shè)施方面的集成化，發(fā)展衍生到整合人才服務(wù)等各種不同的資源類型組成的巨型知識(shí)網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)以及服務(wù)體系。智慧教育是在信息化環(huán)境下實(shí)現(xiàn)教育跨越式發(fā)展的必然選擇[1]。隨著教育的不斷變革，教育的理念與追求也越來(lái)越先進(jìn)，如今智慧教育已成為教育界共同追求的目標(biāo)。為深入了解智慧教育的本質(zhì)，讓智慧教育得到更好的發(fā)展，本文將綜合看待智慧教育的含義、特征以及價(jià)值，以期為智慧教育更好開(kāi)展做出貢獻(xiàn)。

2.不同監(jiān)管期下監(jiān)管處罰的有效性檢驗(yàn)

表4展示了監(jiān)管處罰對(duì)隨后1、2、3年內(nèi)企業(yè)是否違規(guī)再犯的處理效應(yīng)(ATT)，即震懾作用。

其中，區(qū)間一的跨度為4年(2012.1—2015.12)，區(qū)間二的跨度為6年(2014.1—2019.12)。這主要是考慮到中國(guó)資本市場(chǎng)監(jiān)管升級(jí)主要發(fā)生在2015年后。如：2016年，我國(guó)證券行業(yè)迎來(lái)了史上最嚴(yán)監(jiān)管年，對(duì)企業(yè)信息披露方面的監(jiān)管呈現(xiàn)出全面從嚴(yán)態(tài)勢(shì)，監(jiān)管處罰決定數(shù)量和罰沒(méi)款金額都創(chuàng)歷史新高；2018年，我國(guó)調(diào)整組建了國(guó)家市場(chǎng)監(jiān)督管理總局等機(jī)構(gòu)，大大提升了監(jiān)管的專業(yè)化、科學(xué)化水平。

完成規(guī)劃內(nèi)15891座重點(diǎn)?。?）型病險(xiǎn)水庫(kù)除險(xiǎn)加固（4座替換項(xiàng)目除外）。下達(dá)中小河流水文監(jiān)測(cè)系統(tǒng)建設(shè)項(xiàng)目投資計(jì)劃52.47億元。完成水土流失綜合治理5.4萬(wàn)km2，建成生態(tài)清潔型小流域160多條。

接著，每個(gè)區(qū)間都需按生存分析法給出治療期和生存觀察期，本文對(duì)治療和觀察期的設(shè)定如下：

(1)2012.1—2013.12為區(qū)間一的治療期，若企業(yè)在此期間被罰，則視為被治療。將治療期內(nèi)違規(guī)被罰月份作為“風(fēng)險(xiǎn)開(kāi)始”的時(shí)間，若被罰企業(yè)在2015年12月底前(即生存觀察期末)再次違規(guī)，則視為“失效(再犯)”；若到2015年12月仍未違規(guī)，則視為“歸并(未再犯)”。

(2)2014.1—2015.12為區(qū)間二的治療期，若企業(yè)在此期間被罰，則視為被治療。將治療期內(nèi)違規(guī)被罰月份作為“風(fēng)險(xiǎn)開(kāi)始”的時(shí)間，若被罰企業(yè)在2019年12月底前(即生存觀察期末)再次違規(guī)，則視為“失效(再犯)”；若到2019年12月仍未違規(guī)，則視為“歸并(未再犯)”。

上述“風(fēng)險(xiǎn)開(kāi)始”與“違規(guī)再犯”之間的時(shí)間間隔即為本文生存模型的因變量(久期

_

)。

本文通過(guò)觀察生存分析中“風(fēng)險(xiǎn)函數(shù)”的形態(tài)特征來(lái)考察假設(shè)H2是否成立，具體而言：

(1)預(yù)期區(qū)間一、二的風(fēng)險(xiǎn)函數(shù)總體上均為一條向右上方傾斜的曲線，即隨時(shí)間增加，企業(yè)的處罰記憶會(huì)減弱，企業(yè)離處罰時(shí)點(diǎn)越遠(yuǎn)，違規(guī)再犯的風(fēng)險(xiǎn)概率越高，說(shuō)明監(jiān)管處罰不存在“一勞永逸”，處罰對(duì)“再犯”的震懾效應(yīng)會(huì)在時(shí)間維度上呈現(xiàn)出邊際遞減特征；

(2)隨著監(jiān)管力度增強(qiáng)，監(jiān)管處罰對(duì)企業(yè)違規(guī)再犯既有可能因震懾強(qiáng)化導(dǎo)致區(qū)間二的風(fēng)險(xiǎn)函數(shù)低于區(qū)間一的風(fēng)險(xiǎn)函數(shù)，也有可能因查處能力提升造成區(qū)間二的風(fēng)險(xiǎn)函數(shù)高于區(qū)間一的風(fēng)險(xiǎn)函數(shù)。

Becker犯罪經(jīng)濟(jì)理論框架認(rèn)為，違規(guī)收益與違規(guī)被罰概率是企業(yè)違規(guī)的主要誘因。違規(guī)收益方面：上市前，強(qiáng)烈的股票發(fā)行動(dòng)機(jī)驅(qū)使一些企業(yè)虛增利潤(rùn)以提高發(fā)行價(jià)格、降低融資成本，滿足上市要求；上市后，稀缺的殼資源導(dǎo)致長(zhǎng)期虧損的逐利企業(yè)出現(xiàn)粉飾報(bào)表、財(cái)務(wù)造假、高管違規(guī)減持、侵害中小投資者權(quán)益等操作。

D.Aboody, R.Kasznik, “CEO Stock Option Awards and the Timing of Corporate Voluntary Disclosures,” , vol.29, no.1, 2000, pp.73～100.

違規(guī)被罰概率方面：法治環(huán)境、公司外部監(jiān)督、公司的治理水平及公司內(nèi)控有效性等都會(huì)影響企業(yè)違規(guī)被發(fā)現(xiàn)的概率。例如，陳作華認(rèn)為法治環(huán)境會(huì)影響執(zhí)法監(jiān)督效果，進(jìn)而影響企業(yè)違規(guī)行為被發(fā)現(xiàn)的概率。

Hartzell和Starks發(fā)現(xiàn)機(jī)構(gòu)投資者具有較強(qiáng)的外部監(jiān)督能力，高機(jī)構(gòu)持股能減少違規(guī)行為。

J.C. Hartzell, L.T. Starks, “Institutional Investors and Executive Compensation,” , vol.58, no.6, 2003, pp.2351～2374.

Healy和Palepu發(fā)現(xiàn)證券分析師關(guān)注會(huì)減少公司違規(guī)。

P.M. Healy, K.G. Palepu, “Information Asymmetry, Corporate Disclosure, and Capital Markets: A Review of the Empirical Disclosure Literature,” , vol.31, no.1, 2001, pp.405～440.

Johnson等發(fā)現(xiàn)審計(jì)委員會(huì)內(nèi)部人占比會(huì)影響審計(jì)師發(fā)現(xiàn)內(nèi)部人違規(guī)的概率，

S.A. Johnson, H.E. Ryan, Y.S. Tian, “Managerial Incentives and Corporate Fraud: The Sources of Incentives Matter,” , vol.13, no.1, 2009, pp.115～145.

而高質(zhì)量的內(nèi)部控制能夠有效地抑制內(nèi)部人尋租。

H.A. Skaife, D. Veenman, D. Wangerin, “Internal Control Over Financial Reporting and Managerial Rent Extraction: Evidence from the Profitability of Insider Trading,” , vol.55, no.1, 2013, pp.91～110.

為證明監(jiān)管強(qiáng)化背景下，不同市場(chǎng)化與法治化地區(qū)對(duì)企業(yè)違規(guī)再犯存在調(diào)節(jié)作用，本文根據(jù)企業(yè)所在地市場(chǎng)化與法治化水平對(duì)企業(yè)進(jìn)行分組，即根據(jù)二分法原則以均值為界將所有省份分別按市場(chǎng)化與法治化水平分為高低兩類地區(qū)。

然后，構(gòu)建岡珀茨模型

來(lái)分別檢驗(yàn)假設(shè)H3a與H3b：

Ln

(

_

)=

+

+

+

+

+

+

10+

+

Ln

+

_

+

(2)

其中，

_

為受處罰再犯企業(yè)初次受處罰時(shí)間與違規(guī)再犯的時(shí)間間隔，

為市場(chǎng)化水平，

為法治化水平。本文考察的是風(fēng)險(xiǎn)比率(Hazard Ratio)

，即市場(chǎng)化水平(

)或法治化水平(

)增加1單位，將導(dǎo)致新風(fēng)險(xiǎn)比率變?yōu)樵瓉?lái)的

倍。當(dāng)

<1時(shí)，新風(fēng)險(xiǎn)比率低于原風(fēng)險(xiǎn)比率；當(dāng)

>1時(shí)，新風(fēng)險(xiǎn)比率高于原風(fēng)險(xiǎn)比率。預(yù)期高市場(chǎng)化和高法治化水平的地區(qū)企業(yè)違規(guī)再犯的風(fēng)險(xiǎn)比率更低，即

與

的風(fēng)險(xiǎn)比率

<1。

4

企業(yè)受處罰次數(shù)對(duì)企業(yè)再違規(guī)行為的作用檢驗(yàn)

為考察受罰次數(shù)對(duì)違規(guī)再犯是激勵(lì)還是抑制，即違規(guī)再犯是否存在“二皮臉”效應(yīng)，本文構(gòu)建了廣義伽馬模型

進(jìn)行回歸：

就在我考上大學(xué)的那年暑假，父親走上了自己的路。祖父去世后留下一大塊田地，后來(lái)田地被劃入住宅建地，父親因此意外地得到了一筆可觀的財(cái)富。他決定帶著那筆財(cái)富從這個(gè)不愉快的家庭里抽身而退。

(3)

其中，

_

為企業(yè)受罰次數(shù)。同時(shí)，

(

-_

_

)為企業(yè)再違規(guī)的基準(zhǔn)風(fēng)險(xiǎn)，

-_

衡量的是隨受罰次數(shù)增加企業(yè)再違規(guī)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)基準(zhǔn)風(fēng)險(xiǎn)的加速(減速)效應(yīng)。本文重點(diǎn)關(guān)注

的表現(xiàn)。本文預(yù)期“二皮臉”效應(yīng)存在，具體而言：(1)隨著企業(yè)受處罰次數(shù)增加，企業(yè)再違規(guī)風(fēng)險(xiǎn)較基準(zhǔn)風(fēng)險(xiǎn)加速，即企業(yè)違規(guī)再犯風(fēng)險(xiǎn)增加，表現(xiàn)為

<0，即

-_

>1；(2)在監(jiān)管強(qiáng)化期，多次受罰企業(yè)違規(guī)再犯的風(fēng)險(xiǎn)較基準(zhǔn)風(fēng)險(xiǎn)的加速效應(yīng)會(huì)放緩，屢次受罰企業(yè)的再犯風(fēng)險(xiǎn)(“二皮臉”效應(yīng))在強(qiáng)震懾期間會(huì)得到明顯減弱，即區(qū)間二的

應(yīng)大于區(qū)間一的

。

以上模型中涉及全部變量的具體定義和計(jì)量口徑參見(jiàn)變量定義表，如表2所示。

五、樣本與描述性統(tǒng)計(jì)

3.市場(chǎng)化水平與法治化水平對(duì)違規(guī)再犯的調(diào)節(jié)作用分析

本文樣本年度為2010—2019年。其中，企業(yè)違規(guī)與處罰數(shù)據(jù)來(lái)自CNRDS數(shù)據(jù)庫(kù)，僅保留證監(jiān)會(huì)與滬深交易所進(jìn)行的針對(duì)企業(yè)自身的處罰，并剔除金融類與ST企業(yè)。財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)自CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)，剔除了處罰當(dāng)期主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)嚴(yán)重缺失的企業(yè)，并選取初次處罰當(dāng)季的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)作為財(cái)務(wù)控制變量，最后對(duì)連續(xù)數(shù)據(jù)進(jìn)行了上下1%的縮尾處理。市場(chǎng)化與法治化水平數(shù)據(jù)來(lái)自《中國(guó)分省份市場(chǎng)化指數(shù)報(bào)告(2018)》。由于企業(yè)違規(guī)數(shù)據(jù)可得性較差，因此本文使用企業(yè)受處罰數(shù)據(jù)近似替代企業(yè)違規(guī)數(shù)據(jù)。

其中，治療期接受違規(guī)處罰企業(yè)共442個(gè)，不同生存觀測(cè)期下，失效和歸并樣本量見(jiàn)表3。

圖2為監(jiān)管強(qiáng)化期市場(chǎng)化與法治化水平異質(zhì)性企業(yè)違規(guī)再犯的風(fēng)險(xiǎn)函數(shù)圖。圖2表明無(wú)論是市場(chǎng)化水平(

)還是法治化水平(

)，高水平地區(qū)企業(yè)的違規(guī)再犯風(fēng)險(xiǎn)函數(shù)均低于低水平地區(qū)企業(yè)的違規(guī)再犯風(fēng)險(xiǎn)函數(shù)，體現(xiàn)出了高水平地區(qū)的企業(yè)違規(guī)再犯風(fēng)險(xiǎn)更低。由前述分析可知，區(qū)間二較區(qū)間一多經(jīng)歷了兩次主要監(jiān)管強(qiáng)化事件，受到更強(qiáng)的監(jiān)管強(qiáng)化作用。所以，在監(jiān)管強(qiáng)化期，出現(xiàn)了高水平地區(qū)企業(yè)違規(guī)再犯風(fēng)險(xiǎn)更低的情況。這就證明了研究假設(shè)H3a(監(jiān)管強(qiáng)化期，市場(chǎng)化水平較高地區(qū)的企業(yè)，其違規(guī)再犯風(fēng)險(xiǎn)更低)與H3b(監(jiān)管強(qiáng)化期，法治化水平較高地區(qū)的企業(yè)，其違規(guī)再犯風(fēng)險(xiǎn)更低)。

表3中，區(qū)間二被罰企業(yè)數(shù)較區(qū)間一增長(zhǎng)了近60%。這與監(jiān)管不斷升級(jí)及執(zhí)法不斷趨嚴(yán)有關(guān)。并且，區(qū)間二的違規(guī)再犯(失效)樣本占比較區(qū)間一增加了16.03個(gè)百分點(diǎn)，表明受處罰企業(yè)的違規(guī)再犯行為呈現(xiàn)出了增加趨勢(shì)。

2.描述性統(tǒng)計(jì)

由表3全樣本描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果：企業(yè)初次違規(guī)后再犯(

_

)現(xiàn)象較普遍，平均有過(guò)半數(shù)(58%)企業(yè)在受罰后違規(guī)再犯。企業(yè)初次違規(guī)被罰的時(shí)間與再違規(guī)時(shí)間的平均間隔(

_

)為9

02個(gè)月，即企業(yè)違規(guī)后平均9

02個(gè)月就會(huì)再犯。在處罰次數(shù)(

_

)上，最多為8次，最少為1次，平均1

41次，說(shuō)明雖有企業(yè)頻繁違規(guī)，但較多企業(yè)違規(guī)被罰后便不再犯。市場(chǎng)化水平(

)和法治化水平(

)均值分別為1

81與1

70(均接近2)，說(shuō)明多數(shù)企業(yè)處于高市場(chǎng)化和法治化地區(qū)。此外，從分區(qū)間比較上看，區(qū)間二再違規(guī)現(xiàn)象(

_

)更為普遍(65%>46%)，且區(qū)間二的平均被罰次數(shù)(1.51)也高于區(qū)間一(1.26)。但區(qū)間二企業(yè)初次違規(guī)與違規(guī)再犯之間的平均間隔(

_

)卻比區(qū)間一明顯增加(11.18個(gè)月>5.57個(gè)月)。這暗示監(jiān)管升級(jí)確實(shí)能提升短期震懾力，從而與本文假設(shè)H1預(yù)期一致。

藝術(shù)的目的是在于如實(shí)地反映客觀世界的面貌，而藝術(shù)家的任務(wù)就是把客觀世界的原本面貌準(zhǔn)確無(wú)誤地描繪出來(lái)。機(jī)械唯物論的觀點(diǎn)是，它要求作者在尊重客觀事實(shí)的基礎(chǔ)上，把作者視覺(jué)范圍內(nèi)所見(jiàn)所感的事物，不摻雜任何主觀想象的表現(xiàn)出來(lái)，這種表現(xiàn)形式和手法不允許夸張的表現(xiàn)，它們要求非常嚴(yán)格逼真的寫(xiě)實(shí)，這種觀點(diǎn)在藝術(shù)上便形成自然主義的特征。藝術(shù)家讓自己筆下描繪的形象和客觀事物的自然形態(tài)達(dá)到逼真的地步，于是把一些科學(xué)的法則應(yīng)用到藝術(shù)創(chuàng)作上來(lái)。所謂藝術(shù)上的“模仿說(shuō)”我認(rèn)為與這種主張的精神是大體一致的。

六、實(shí)證結(jié)果與分析

1.對(duì)假設(shè)H1的實(shí)證檢驗(yàn)與分析

本文采用生存分析法(久期分析)考察監(jiān)管處罰能在多久的時(shí)間內(nèi)發(fā)揮震懾效力。若企業(yè)在較短時(shí)間內(nèi)就違規(guī)再犯，則認(rèn)為監(jiān)管有效性較低；若能較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)不違規(guī)再犯則意味著監(jiān)管有效性較高。在監(jiān)管期的劃分上，本文按照監(jiān)管力度將監(jiān)管期分為監(jiān)管常態(tài)期(區(qū)間一)和監(jiān)管強(qiáng)化期(區(qū)間二)。

表4表明：企業(yè)初次受罰后第1、2、3年，由前期受罰帶來(lái)的震懾效應(yīng)確實(shí)存在(ATT為負(fù))，且受罰后第3年的震懾效應(yīng)較第1、2年明顯下降，甚至是不顯著。具體而言，從受罰后第1年再犯水平來(lái)看，系數(shù)均顯著小于0；從受罰后第2年再犯水平來(lái)看，有62.5%的系數(shù)(8個(gè)系數(shù)中的5個(gè))顯著小于0；從受罰后第3年再犯水平來(lái)看，有57.14%的系數(shù)(7個(gè)系數(shù)中的4個(gè))顯著小于0。同時(shí)，對(duì)于同一處罰年度，其后第1、2、3年再犯水平系數(shù)總體上呈現(xiàn)變大的趨勢(shì)。這說(shuō)明了監(jiān)管處罰對(duì)企業(yè)確實(shí)具有震懾效應(yīng)(系數(shù)顯著小于0)，但主要集中在短期(系數(shù)顯著性水平逐年降低且負(fù)值程度不斷減少)。上述結(jié)果與假設(shè)H1預(yù)期一致，即不存在一勞永逸的監(jiān)管，震懾效應(yīng)多局限于短期。

2.對(duì)假設(shè)H2的實(shí)證檢驗(yàn)與分析

根據(jù)美國(guó)靜脈輸液護(hù)理協(xié)會(huì)（INS）2 000分級(jí)標(biāo)準(zhǔn)將靜脈炎分為4級(jí)。1級(jí)：輸液部位發(fā)紅，伴有或不伴有疼痛；2級(jí)：輸液部位疼痛，伴有發(fā)紅和（或）水腫；3級(jí)：輸液部位疼痛，伴有發(fā)紅和（或）水腫，靜脈有條索狀改變，色素沉著，可觸摸到結(jié)節(jié)；4級(jí)：輸液部位疼痛，伴有發(fā)紅和（或）水腫，有條索狀物形成，可觸及的靜脈條索狀物長(zhǎng)度＞2.54 cm，有膿液流出[2]。

圖1基于生存模型(久期分析)給出了企業(yè)違規(guī)再犯的風(fēng)險(xiǎn)函數(shù)特征。其中左圖為風(fēng)險(xiǎn)函數(shù)圖，右圖為累積風(fēng)險(xiǎn)函數(shù)圖。首先，就風(fēng)險(xiǎn)函數(shù)的整體特征而言，企業(yè)違規(guī)再犯的風(fēng)險(xiǎn)函數(shù)在區(qū)間一、二中均向右上方傾斜，呈現(xiàn)出了風(fēng)險(xiǎn)上升的趨勢(shì)。其次，從跨區(qū)間比較看，相較于區(qū)間一的風(fēng)險(xiǎn)函數(shù)，區(qū)間二的風(fēng)險(xiǎn)函數(shù)整體位于下方且斜率明顯更小，違規(guī)再犯風(fēng)險(xiǎn)概率更低。這些均證明了假設(shè)H2a成立：監(jiān)管強(qiáng)化期，受罰企業(yè)的違規(guī)再犯風(fēng)險(xiǎn)明顯較監(jiān)管強(qiáng)化之前更低。

3.對(duì)假設(shè)H3的實(shí)證檢驗(yàn)與分析

仔豬白痢的病理變化主要表現(xiàn)在可視粘膜蒼白、消瘦、腸粘膜充血、輕度出血、腸壁薄且失去彈性、腸內(nèi)容物增多呈泡沫樣，腸系膜淋巴結(jié)腫大及充血。

表5匯報(bào)了監(jiān)管強(qiáng)化期市場(chǎng)化與法治化水平不同的企業(yè)違規(guī)是否再犯的回歸結(jié)果。結(jié)果顯示，無(wú)論是市場(chǎng)化水平(

)還是法治化水平(

)，岡珀茨模型與Cox模型的風(fēng)險(xiǎn)比率均小于1，說(shuō)明了高市場(chǎng)化(法治化)水平地區(qū)企業(yè)的違規(guī)再犯風(fēng)險(xiǎn)低于低市場(chǎng)化(法治化)水平地區(qū)企業(yè)的違規(guī)再犯風(fēng)險(xiǎn)，這也進(jìn)一步證明研究假設(shè)H3a和H3b是成立的。

項(xiàng)目管理是信息化系統(tǒng)策劃與實(shí)施的保障，良好的項(xiàng)目管理是貫穿系統(tǒng)建設(shè)始終的，能夠協(xié)調(diào)內(nèi)部資源和外部資源，保障系統(tǒng)整個(gè)開(kāi)發(fā)和建設(shè)過(guò)程進(jìn)度可控、預(yù)算可控、需求滿足可控；項(xiàng)目小組為保證項(xiàng)目成功，需要從5個(gè)方面開(kāi)展有策略的項(xiàng)目管理工作：（a）有一個(gè)正式的實(shí)施計(jì)劃；（b）一個(gè)實(shí)際的時(shí)間跨度；（c）舉行定期項(xiàng)目狀況會(huì)議；（d）有一位支持項(xiàng)目的高效的項(xiàng)目領(lǐng)導(dǎo)；（e）由相關(guān)人員組成的團(tuán)隊(duì)成員。

4.對(duì)假設(shè)H4的實(shí)證檢驗(yàn)與分析

表6受罰次數(shù)統(tǒng)計(jì)部分表明：較區(qū)間一而言，區(qū)間二最高受處罰次數(shù)更高(8次>4次)，且在2次及以上、3次及以上、4次及以上的樣本，累積頻率分別高8.31、6.32、3.75個(gè)百分點(diǎn)，表現(xiàn)出了更強(qiáng)的監(jiān)管處罰力度。這會(huì)對(duì)違規(guī)企業(yè)帶來(lái)更強(qiáng)的震懾效應(yīng)?；诖耍疚倪M(jìn)一步考察對(duì)于多次受罰的“累犯”企業(yè)而言，前期被罰次數(shù)的增加對(duì)罰后再犯(即違規(guī)再犯的時(shí)間間隔)是否具有“二皮臉”效應(yīng)。

表6回歸結(jié)果部分表明：區(qū)間一、二的受處罰次數(shù)(

_

)的系數(shù)，在廣義伽馬模型下均為負(fù)，說(shuō)明隨著受處罰次數(shù)增加，企業(yè)初次違規(guī)與初次再犯的平均時(shí)間間隔縮短，企業(yè)后續(xù)出現(xiàn)違規(guī)再犯風(fēng)險(xiǎn)更高；在Cox模型下均大于1，表明隨著受處罰次數(shù)增加，企業(yè)后續(xù)出現(xiàn)違規(guī)再犯的平均風(fēng)險(xiǎn)更高。二者均證實(shí)了假設(shè)H4a：企業(yè)前期受罰次數(shù)越多，其后期出現(xiàn)違規(guī)再犯的風(fēng)險(xiǎn)反而更高。

此外，對(duì)比分析發(fā)現(xiàn)：在廣義伽馬模型下，區(qū)間二中受罰次數(shù)對(duì)初犯與再犯時(shí)間間隔的縮短效應(yīng)，即風(fēng)險(xiǎn)加速效應(yīng)更低，即exp[-(-0.47)]

注：(1)受處罰次數(shù)括號(hào)內(nèi)數(shù)值為向下累積頻率；(2)B部分中第2、4列匯報(bào)的是系數(shù)，第3、5列匯報(bào)的是風(fēng)險(xiǎn)比率。

進(jìn)一步的，雖然企業(yè)是否違規(guī)再犯是衡量監(jiān)管處罰有效性的重要指標(biāo)，但要求企業(yè)在復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)環(huán)境和日趨嚴(yán)格的監(jiān)管下受罰后永不再犯難免過(guò)于苛刻，倘若企業(yè)在受到監(jiān)管處罰后再犯的次數(shù)呈現(xiàn)降低的趨勢(shì)，則反映出監(jiān)管處罰對(duì)降低企業(yè)違規(guī)再犯(而非一次杜絕)具有震懾作用。因此，本文引入企業(yè)受罰后第一年再犯次數(shù)作為被解釋變量，考察企業(yè)違規(guī)前科對(duì)其違規(guī)后第一年再犯次數(shù)的影響。

經(jīng)統(tǒng)計(jì)，企業(yè)受罰后第一年再犯次數(shù)最少為0次，最多為15次。企業(yè)受罰后第一年不再犯(占比36.36%)和再犯一次(占比43.24%)的樣本占比近80%，呈現(xiàn)0-1膨脹分布，表明多數(shù)企業(yè)不會(huì)在受罰后第一年就出現(xiàn)“二皮臉”效應(yīng)，體現(xiàn)了監(jiān)管處罰在抑制“累犯”企業(yè)的再違規(guī)上具有震懾作用。

同時(shí)，為考察企業(yè)受罰前科對(duì)受罰后第一年再犯次數(shù)的影響，本文構(gòu)建了如下面板泊松模型：

Ln

_

=

+

+

+

+

+

+

10+

+

Ln

+

+

+

(4)

其中，

為企業(yè)是否有受罰前科，

_

為企業(yè)受罰后第一年再犯次數(shù)。重點(diǎn)考察發(fā)生率

， 它表示企業(yè)有受罰前科將導(dǎo)致企業(yè)再犯次數(shù)發(fā)生率變?yōu)樵瓉?lái)的

倍：若

<1，則企業(yè)再犯次數(shù)發(fā)生率降低，即再犯呈減少趨勢(shì)，說(shuō)明受罰前科對(duì)再犯有規(guī)避作用；若

>1，則企業(yè)再犯次數(shù)發(fā)生率增加，即再犯呈增加趨勢(shì)，說(shuō)明受罰前科對(duì)再犯不具有規(guī)避作用。本文預(yù)期

小于1，即有前科的企業(yè)再違規(guī)次數(shù)將會(huì)減少，監(jiān)管處罰對(duì)避免企業(yè)違規(guī)再犯有震懾作用。

表7的回歸結(jié)果表明：無(wú)論是否加入控制變量，企業(yè)是否有受罰前科的發(fā)生率均顯著小于1，即較無(wú)前科企業(yè)而言，具有前科的企業(yè)受罰后一年再犯次數(shù)相對(duì)減少，意味著監(jiān)管處罰對(duì)避免“累犯”企業(yè)受罰再犯具有一定短期震懾作用，從而以次數(shù)為視角(而非時(shí)間間隔視角)為假設(shè)H1提供了進(jìn)一步的證據(jù)支持。

七、主要結(jié)論與政策建議

本文在監(jiān)管體制改革背景下，基于監(jiān)管強(qiáng)化動(dòng)態(tài)視角，運(yùn)用生存分析法重點(diǎn)研究了監(jiān)管處罰在避免企業(yè)違規(guī)再犯方面是否有效。結(jié)果表明：近年來(lái)證監(jiān)會(huì)及交易所的監(jiān)管處罰力度明顯增強(qiáng)，對(duì)避免企業(yè)違規(guī)再犯確實(shí)產(chǎn)生了較好的短期震懾效應(yīng)，但長(zhǎng)期震懾力的提升仍有較大空間。在監(jiān)管強(qiáng)化背景下，較監(jiān)管常態(tài)期而言，監(jiān)管強(qiáng)化期受罰企業(yè)的違規(guī)再犯風(fēng)險(xiǎn)確實(shí)更低，說(shuō)明監(jiān)管強(qiáng)化對(duì)企業(yè)違規(guī)再犯的確發(fā)揮了“抑制作用”。同時(shí)，在監(jiān)管強(qiáng)化期，高市場(chǎng)化和法治化水平地區(qū)的企業(yè)違規(guī)再犯傾向會(huì)低于市場(chǎng)化或法治化水平較低地區(qū)的企業(yè)，即市場(chǎng)化和法治化水平作為區(qū)域基因?qū)ζ髽I(yè)違規(guī)再犯具有積極的調(diào)節(jié)作用。最后，隨著企業(yè)受處罰次數(shù)的增加，企業(yè)違規(guī)再犯傾向更高，即存在“二皮臉”效應(yīng)。但監(jiān)管升級(jí)背景下，“二皮臉”效應(yīng)明顯減弱，說(shuō)明雖然監(jiān)管處罰不能完全避免企業(yè)違規(guī)再犯，但監(jiān)管體制改革和執(zhí)法力度的不斷強(qiáng)化能明顯減弱“二皮臉”效應(yīng)。

結(jié)合以上分析結(jié)論，本文建議從以下四個(gè)方面完善資本市場(chǎng)監(jiān)管：第一，全面推進(jìn)落實(shí)新證券法。一方面，建立健全權(quán)威監(jiān)管體系，借助大數(shù)據(jù)、人工智能、區(qū)塊鏈等技術(shù)提高監(jiān)管能力；另一方面，以提高違法違規(guī)成本為契機(jī)，通過(guò)對(duì)各種違法行為重拳出擊，提高執(zhí)法威懾力，綜合運(yùn)用行政處罰、刑事追責(zé)、民事賠償及誠(chéng)信記錄跟蹤等手段，對(duì)違法違規(guī)行為實(shí)施零容忍。此外，推進(jìn)公司法的修訂及配套規(guī)定的更新完善，修訂與新證券法相匹配的法律法規(guī)體系，形成法規(guī)合力，全面保障新證券法的有力實(shí)施。第二，改革交易所一線監(jiān)管機(jī)制。一是以提高信息披露質(zhì)量為準(zhǔn)則，降低“答非所問(wèn)”式監(jiān)管應(yīng)對(duì)，為投資者提供決策有用的高質(zhì)量信息；二是通過(guò)完善溝通協(xié)作機(jī)制和共享監(jiān)管資源，打破交易所處罰權(quán)限及手段有限的天花板，厘清交易所與地方證監(jiān)局的職責(zé)邊界，縮小“非處罰性監(jiān)管”與“處罰性監(jiān)管”的割裂程度，彌補(bǔ)交易所監(jiān)管處置方式有限的缺憾。第三，發(fā)揮“監(jiān)管性”小股東的作用。與機(jī)構(gòu)實(shí)施的行政式監(jiān)管不同，發(fā)揮投資者為代表的市場(chǎng)化監(jiān)管機(jī)制作用對(duì)于完善監(jiān)管也至關(guān)重要。2014年成立的中證中小投資者服務(wù)中心(簡(jiǎn)稱投服中心)，通過(guò)事前持股行權(quán)機(jī)制、事中證券期貨糾紛調(diào)解機(jī)制和事后證券支持訴訟機(jī)制對(duì)中小投資者進(jìn)行了保護(hù)，成為公共監(jiān)管體系之外重要的投資者保護(hù)力量。投服中心參加股東大會(huì)的行權(quán)方式產(chǎn)生了明顯的信息增量和市場(chǎng)監(jiān)管效果，未來(lái)應(yīng)賦予投服中心代為征集股東投票權(quán)、以股東身份向違法違規(guī)控制人提起集體訴訟的權(quán)利。第四，對(duì)在資本市場(chǎng)中不斷違規(guī)且“累教不改”者設(shè)定差異化監(jiān)管策略并加大執(zhí)法跟蹤力度，對(duì)參與、協(xié)助此類企業(yè)財(cái)務(wù)造假、市場(chǎng)操縱等違法行為的機(jī)構(gòu)及其從業(yè)人員依法從重處罰，并嚴(yán)格控制緩刑適用。同時(shí)，完善證券違法線索舉報(bào)獎(jiǎng)勵(lì)制度，加速違法線索舉報(bào)平臺(tái)建設(shè)及加強(qiáng)輿論引導(dǎo)工作，對(duì)于進(jìn)一步完善資本市場(chǎng)監(jiān)管也有積極作用。