我國(guó)國(guó)際收支仍將保持基本平衡

文/賈寧 編輯/章蔓菁

2021年，新冠肺炎疫情仍在全球蔓延，世界經(jīng)濟(jì)不平衡復(fù)蘇，國(guó)際金融市場(chǎng)復(fù)雜多變。在黨中央、國(guó)務(wù)院堅(jiān)強(qiáng)領(lǐng)導(dǎo)下，我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和疫情防控保持全球領(lǐng)先地位，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定恢復(fù)，產(chǎn)業(yè)鏈韌性進(jìn)一步提升，改革開(kāi)放向縱深推進(jìn)，為國(guó)際收支保持基本平衡奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)，全年經(jīng)常賬戶順差總體運(yùn)行在合理均衡區(qū)間，跨境雙向投資較快增長(zhǎng)，外匯儲(chǔ)備規(guī)?；痉€(wěn)定。展望2022年，盡管?chē)?guó)際經(jīng)濟(jì)金融環(huán)境中的不確定因素依然較多，但我國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期向好的基本面不會(huì)改變，全面深化改革開(kāi)放持續(xù)推進(jìn)，人民幣匯率彈性增強(qiáng)并保持基本穩(wěn)定，從而為國(guó)際收支基本平衡提供有力支撐。預(yù)計(jì)經(jīng)常賬戶順差仍將處于合理區(qū)間，跨境資本流動(dòng)有望延續(xù)有進(jìn)有出、總體均衡的發(fā)展態(tài)勢(shì)。

2021年：我國(guó)國(guó)際收支保持基本平衡，韌性和穩(wěn)定性增強(qiáng)

經(jīng)常賬戶順差增加，總體運(yùn)行在合理均衡區(qū)間

根據(jù)國(guó)際收支統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2021年前三季度，我國(guó)經(jīng)常賬戶順差1963億美元，同比增長(zhǎng)31%，與GDP比值為1.5%，繼續(xù)處于合理均衡區(qū)間。

一是貨物貿(mào)易保持較高規(guī)模順差，體現(xiàn)我國(guó)生產(chǎn)供應(yīng)保持優(yōu)勢(shì)。2021年前三季度，國(guó)際收支口徑的貨物貿(mào)易順差3742億美元，同比增長(zhǎng)15%。出口方面，我國(guó)貨物貿(mào)易出口增長(zhǎng)30%，主要是在發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體寬松貨幣、財(cái)政政策刺激下，全球需求處于高位，同時(shí)疫情蔓延限制部分國(guó)家產(chǎn)能，我國(guó)彌補(bǔ)全球產(chǎn)出缺口效應(yīng)繼續(xù)存在。根據(jù)海關(guān)統(tǒng)計(jì)，2021年1-11月，我國(guó)高技術(shù)產(chǎn)品出口同比增長(zhǎng)26.7%，機(jī)電產(chǎn)品出口增長(zhǎng)30.4%，紡織、服裝、家電、玩具等日常用品出口也呈現(xiàn)較好增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)；對(duì)前三大貿(mào)易伙伴東盟、歐盟、美國(guó)出口分別增長(zhǎng)27.9%、33.4%和28.3%。進(jìn)口方面，我國(guó)貨物貿(mào)易進(jìn)口增長(zhǎng)34%，主要受大宗商品價(jià)格高位運(yùn)行以及電子元器件進(jìn)口需求增加的影響。根據(jù)海關(guān)統(tǒng)計(jì)，1-11月，我國(guó)原油、鐵礦砂及其精礦進(jìn)口價(jià)漲量跌，進(jìn)口額分別增長(zhǎng)39.1%和59.3%；集成電路、半導(dǎo)體進(jìn)口分別增長(zhǎng)23.4%和28.7%，主要是進(jìn)口數(shù)量增長(zhǎng)。

二是服務(wù)貿(mào)易逆差持續(xù)低位運(yùn)行，疫情背景下跨境出行和留學(xué)受限是主因。2021年前三季度，我國(guó)服務(wù)貿(mào)易逆差825億美元，同比收窄29%，僅為疫情前（2019年）同期規(guī)模的四成。其中，旅行逆差724億美元，同比下降20%，顯示出跨境旅游和留學(xué)仍然受到疫情在境外蔓延的抑制；運(yùn)輸逆差179億美元，收窄41%，主要是運(yùn)輸收入較快增加；知識(shí)產(chǎn)權(quán)使用費(fèi)逆差260億美元，在疫情背景下該項(xiàng)目收支規(guī)模上漲約27%，反映了我國(guó)在知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)領(lǐng)域擴(kuò)大國(guó)際合作、實(shí)現(xiàn)互利共贏的成果。

三是對(duì)外投資和外商來(lái)華投資收益均實(shí)現(xiàn)較快回升。一方面，隨著全球經(jīng)濟(jì)活動(dòng)恢復(fù)，2021年前三季度，我國(guó)對(duì)外投資收益從2020年低位反彈，同比增長(zhǎng)26%；另一方面，在國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中向好支撐下，外商來(lái)華投資收益延續(xù)較快發(fā)展態(tài)勢(shì)，2021年前三季度外商來(lái)華投資收益同比增長(zhǎng)36%，處于歷史較高水平。

近年來(lái)，我國(guó)經(jīng)常賬戶處于合理均衡區(qū)間，體現(xiàn)了國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期向好、結(jié)構(gòu)逐步優(yōu)化的影響，具有較高的穩(wěn)定性和韌性。判斷經(jīng)常賬戶差額是否處于均衡區(qū)間，通常與同期GDP進(jìn)行比較。近年來(lái)我國(guó)經(jīng)常賬戶順差與GDP之比一直處于基本平衡的水平。2020年以來(lái)，受疫情影響，經(jīng)常賬戶順差有所增加，但與GDP之比仍處于2%以下，低于一些主要的經(jīng)常賬戶順差國(guó)家，說(shuō)明當(dāng)前我國(guó)保持內(nèi)外部經(jīng)濟(jì)均衡的基礎(chǔ)十分穩(wěn)固。

跨境雙向投資保持活躍，流出入相對(duì)均衡

根據(jù)國(guó)際收支統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2021年前三季度我國(guó)非儲(chǔ)備性質(zhì)金融賬戶小幅順差418億美元，資本項(xiàng)下雙向資金流動(dòng)更加均衡。

一是外國(guó)來(lái)華各類(lèi)投資保持較快增長(zhǎng)，說(shuō)明外資對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和人民幣資產(chǎn)信心較強(qiáng)。2021年前三季度，外國(guó)來(lái)華各類(lèi)投資5308億美元，同比增長(zhǎng)57%，處于近年來(lái)較高水平。從主要項(xiàng)目看，來(lái)華直接投資快速增長(zhǎng)近1倍，充分體現(xiàn)我國(guó)良好的經(jīng)濟(jì)發(fā)展勢(shì)頭、完整的工業(yè)體系和龐大的內(nèi)需市場(chǎng)對(duì)境外投資者的吸引力。經(jīng)合組織（OECD）10月末全球直接投資數(shù)據(jù)顯示，2021年上半年我國(guó)吸引外商直接投資位居世界第一位。來(lái)華證券投資1437億美元，處于近年來(lái)較高水平。其中上半年來(lái)華證券投資同比大幅增長(zhǎng)84%，三季度以來(lái)外資購(gòu)買(mǎi)境內(nèi)債券和股票高位趨穩(wěn)，再加上去年同期基數(shù)較高，同比增速有所回穩(wěn)，與2019年同期相當(dāng)。在全球經(jīng)濟(jì)逐步恢復(fù)，主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貨幣政策調(diào)整的背景下，來(lái)華證券投資仍保持一定規(guī)模，體現(xiàn)了人民幣資產(chǎn)的長(zhǎng)期配置優(yōu)勢(shì)。

圖1 我國(guó)經(jīng)常賬戶差額變動(dòng)情況

圖2 近年來(lái)我國(guó)跨境資本流動(dòng)情況

二是我國(guó)對(duì)外各類(lèi)投資穩(wěn)步推進(jìn)，發(fā)揮了平衡資本流入的作用。2021年前三季度，我國(guó)對(duì)外各類(lèi)投資4890億美元，同比增長(zhǎng)23%，顯示境內(nèi)主體多元化配置資產(chǎn)的需求增加。其中，對(duì)外直接投資增長(zhǎng)7%，總體保持穩(wěn)定。對(duì)外證券投資略降10%，但較2019年同期水平增長(zhǎng)57%。其中，三季度受香港股市波動(dòng)影響，“港股通”項(xiàng)下境內(nèi)主體購(gòu)買(mǎi)香港股票規(guī)模高位回落，是對(duì)外證券投資規(guī)模同比收窄的主因。對(duì)外存貸款等其他投資增長(zhǎng)58%，延續(xù)2020年下半年以來(lái)的快速增加態(tài)勢(shì)，反映出在境內(nèi)外幣流動(dòng)性充裕的背景下，境內(nèi)主體自主調(diào)節(jié)資產(chǎn)負(fù)債配置，平衡了其他項(xiàng)目資金流入，有助于國(guó)際收支自主平衡。

總的來(lái)看，在復(fù)雜的外部環(huán)境下，我國(guó)國(guó)際收支保持基本平衡，外匯儲(chǔ)備規(guī)?；痉€(wěn)定在3.2萬(wàn)億美元左右，體現(xiàn)了內(nèi)部經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)穩(wěn)固、人民幣匯率彈性增強(qiáng)、外匯市場(chǎng)成熟度提升的共同支撐作用。此外，跨境資本流動(dòng)宏觀審慎管理的不斷完善，有效穩(wěn)定了市場(chǎng)預(yù)期，引導(dǎo)外匯市場(chǎng)交易保持理性有序。

圖3 我國(guó)對(duì)外資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化

三是我國(guó)對(duì)外資產(chǎn)負(fù)債存量規(guī)模穩(wěn)步增長(zhǎng)，結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化。對(duì)外金融資產(chǎn)方面，截至2021年9月末，存量規(guī)模為9.1萬(wàn)億美元，較2020年末增加4%。其中，儲(chǔ)備資產(chǎn)余額為3.4萬(wàn)億美元，與上年末基本持平；占我國(guó)對(duì)外金融資產(chǎn)總額的37%，較2020年末下降2個(gè)百分點(diǎn)；直接投資、證券投資、其他投資等民間部門(mén)對(duì)外金融資產(chǎn)5.7萬(wàn)億美元，較2020年末增長(zhǎng)6%，占比為63%，較2020年末占比上升2個(gè)百分點(diǎn)。對(duì)外負(fù)債方面，截至2021年9月末，存量規(guī)模為7.0萬(wàn)億美元，同比增長(zhǎng)7%。來(lái)華直接投資、證券投資、存貸款等其他投資負(fù)債均穩(wěn)步增加，占比分別為49%、29%和22%。其中，隨著近年來(lái)我國(guó)金融市場(chǎng)開(kāi)放穩(wěn)步推進(jìn)，來(lái)華證券投資在我國(guó)對(duì)外負(fù)債中的占比穩(wěn)步提升，由2014年末的17%上升至當(dāng)前近30%。截至2021年9月末，我國(guó)外資凈資產(chǎn)2.0萬(wàn)億美元，與2020年末基本持平。其中，民間部門(mén)對(duì)外凈負(fù)債顯著回落，由2014年末2.3萬(wàn)億美元峰值回落至當(dāng)前1.3萬(wàn)億美元左右，主要是民間部門(mén)對(duì)外資產(chǎn)增速快于負(fù)債增速。總的來(lái)看，近年來(lái)，我國(guó)經(jīng)常賬戶保持基本平衡、略有盈余狀態(tài)，外資對(duì)國(guó)內(nèi)投資穩(wěn)步增加，相關(guān)資金轉(zhuǎn)化為民間部門(mén)對(duì)外資產(chǎn)運(yùn)用，可以更好地抵御外部環(huán)境調(diào)整的影響。

2022年：我國(guó)國(guó)際收支保持基本平衡的格局不會(huì)改變

經(jīng)常賬戶順差將繼續(xù)保持在合理均衡區(qū)間

首先，貨物貿(mào)易順差將維持一定規(guī)模。從出口看，當(dāng)前主要經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)恢復(fù)將對(duì)我國(guó)外需增長(zhǎng)起到支撐作用，同時(shí)我國(guó)持續(xù)穩(wěn)定的生產(chǎn)供給能力也會(huì)使得出口保持增長(zhǎng)。根據(jù)OECD最新預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)，2022年全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)4.5%，雖相對(duì)2021年有所放緩，但仍處于近十年平均水平，其中美國(guó)、歐元區(qū)、英國(guó)等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體分別增長(zhǎng)3.7%、4.3%和4.7%，增速高于近年來(lái)平均水平，仍會(huì)對(duì)我國(guó)出口商品保持較強(qiáng)需求。同時(shí)，隨著全球疫苗接種推進(jìn)和生產(chǎn)供應(yīng)恢復(fù)，我國(guó)彌補(bǔ)全球產(chǎn)出缺口的效應(yīng)可能逐步減弱，疊加2021年高基數(shù)效應(yīng)，整體出口增速可能有所回穩(wěn)。從進(jìn)口看，在內(nèi)需逐步恢復(fù)和國(guó)際大宗商品價(jià)格保持高位的作用下，我國(guó)進(jìn)口將保持一定幅度的增長(zhǎng)。

其次，服務(wù)貿(mào)易逆差或?qū)⒕徛厣?。?dāng)前，美國(guó)、英國(guó)、德國(guó)的疫苗接種率已經(jīng)超過(guò)60%，日本、韓國(guó)、加拿大疫苗接種率在80%左右，2022年全球疫情防控形勢(shì)或好于2021年，跨境留學(xué)等人員流動(dòng)需求有望緩慢重啟，服務(wù)貿(mào)易逆差可能小幅反彈，但總體將是一個(gè)漸進(jìn)過(guò)程。此外，在雙向跨境投資收益均穩(wěn)步提升的情況下，投資收益差額有望保持基本穩(wěn)定。

跨境雙向投資預(yù)計(jì)總體平穩(wěn)有序

從外部看，本輪美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策調(diào)整對(duì)我國(guó)跨境資本流動(dòng)的影響將總體可控。受通脹持續(xù)處于高位的影響，美聯(lián)儲(chǔ)于2021年11月啟動(dòng)縮減購(gòu)債規(guī)模進(jìn)程，計(jì)劃2022年3月完成。并且，2021年12月美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議點(diǎn)陣圖隱含的2022年加息次數(shù)可能增加至3次?？偟膩?lái)看，與上一輪相比，本輪美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策調(diào)整對(duì)我國(guó)跨境資本流動(dòng)的影響總體可控。一是市場(chǎng)對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策調(diào)整已有預(yù)期，資本市場(chǎng)定價(jià)已經(jīng)做出調(diào)整，無(wú)論是2021年下半年以來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策調(diào)整預(yù)期，還是正式實(shí)施退出QE，均未對(duì)國(guó)際金融市場(chǎng)產(chǎn)生顯著影響，有關(guān)沖擊明顯小于上一輪美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策收緊時(shí)期（2014年至2016年）。二是本輪美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策調(diào)整中，美國(guó)與非美經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)差異和貨幣政策差異均小于上輪緊縮周期，美元匯率大幅上漲空間有限。增長(zhǎng)差異方面，2014年美國(guó)經(jīng)濟(jì)“一枝獨(dú)秀”，增長(zhǎng)顯著好于歐洲；而當(dāng)前美歐增長(zhǎng)更加同步。政策差異方面，2014年初美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)始縮減購(gòu)債規(guī)模，10月正式結(jié)束量化寬松，而歐央行于2015年1月開(kāi)啟量化寬松；當(dāng)前，美國(guó)由于通脹壓力更大，貨幣政策收緊程度將超過(guò)歐元區(qū)，但二者貨幣政策方向相同，與上一輪有較大區(qū)別。三是當(dāng)前美國(guó)財(cái)政赤字、金融市場(chǎng)估值處于歷史高位，就業(yè)和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇仍存在不確定性，可能會(huì)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策調(diào)整形成制約。

從內(nèi)部看，我國(guó)疫情防控的良好態(tài)勢(shì)、經(jīng)濟(jì)基本面的穩(wěn)健性，有助于夯實(shí)市場(chǎng)和投資者對(duì)于人民幣資產(chǎn)的信心。一是我國(guó)經(jīng)濟(jì)韌性強(qiáng)，長(zhǎng)期向好的經(jīng)濟(jì)基本面沒(méi)有改變，將繼續(xù)為外匯市場(chǎng)穩(wěn)定提供根本支撐。中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議明確，要堅(jiān)持穩(wěn)中求進(jìn)工作總基調(diào)，宏觀政策要穩(wěn)健有效，微觀政策要持續(xù)激發(fā)市場(chǎng)主體活力，跨周期和逆周期宏觀調(diào)控政策要有機(jī)結(jié)合，增強(qiáng)發(fā)展內(nèi)生動(dòng)力。二是金融市場(chǎng)雙向開(kāi)放穩(wěn)步推進(jìn)，有助于繼續(xù)拓寬跨境資本均衡流動(dòng)的渠道。我國(guó)堅(jiān)持全面深化改革開(kāi)放，有序推動(dòng)金融市場(chǎng)雙向開(kāi)放，促進(jìn)投資自由化便利化措施持續(xù)發(fā)力，為跨境資金雙向均衡流動(dòng)創(chuàng)造了優(yōu)良的政策環(huán)境，并將進(jìn)一步提升跨境雙向投資的質(zhì)量。三是人民幣匯率彈性增強(qiáng)、國(guó)際收支調(diào)節(jié)機(jī)制更加成熟。近年來(lái)，人民幣對(duì)美元匯率隨外部環(huán)境變化及時(shí)調(diào)整，有效釋放市場(chǎng)壓力，沒(méi)有形成持續(xù)較強(qiáng)的單邊預(yù)期，這有助于發(fā)揮調(diào)節(jié)國(guó)際收支的自動(dòng)穩(wěn)定器作用。四是從微觀層面看，當(dāng)前我國(guó)外債結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，未來(lái)去杠桿風(fēng)險(xiǎn)降低。本輪美聯(lián)儲(chǔ)量寬期間，我國(guó)外幣外債增幅不足上一輪美聯(lián)儲(chǔ)量寬（2009—2013年）期間增幅的一半，本幣外債增長(zhǎng)主要是境外投資者增配境內(nèi)中長(zhǎng)期債券，穩(wěn)定性相對(duì)較高，跨境存貸款等傳統(tǒng)融資型外債占比大幅回落?？偟膩?lái)看，近年來(lái)我國(guó)外債的穩(wěn)定性提高，負(fù)債率、債務(wù)率和償債率等安全性指標(biāo)均在國(guó)際安全線以內(nèi)。

展望2022年，預(yù)計(jì)跨境資本流動(dòng)仍將有進(jìn)有出，有望繼續(xù)保持總體均衡的格局。一方面，外國(guó)來(lái)華投資仍會(huì)保持一定規(guī)模，但增速或?qū)②叿€(wěn)。直接投資方面，2021年以來(lái)，商務(wù)服務(wù)、軟件信息和技術(shù)服務(wù)業(yè)、醫(yī)藥及電子等高端制造業(yè)吸引外資較快增長(zhǎng)，成為我國(guó)利用外資的新引擎；未來(lái)，我國(guó)良好的經(jīng)濟(jì)基本面，高速發(fā)展的數(shù)字經(jīng)濟(jì)以及制造業(yè)產(chǎn)業(yè)升級(jí)仍會(huì)吸引長(zhǎng)期性外資流入。證券投資方面，外資穩(wěn)步配置人民幣債券的趨勢(shì)不會(huì)改變。我國(guó)債券收益狀況在全球范圍內(nèi)仍處于較高水平，股票市場(chǎng)估值遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，加上我國(guó)主權(quán)信用風(fēng)險(xiǎn)低、人民幣幣值穩(wěn)定，人民幣資產(chǎn)在全球范圍具有良好的投資價(jià)值；同時(shí)，當(dāng)前我國(guó)股票和債券市場(chǎng)市值位居全球第二位，而外資占比僅為3%至5%。隨著我國(guó)金融市場(chǎng)雙向開(kāi)放的穩(wěn)步推進(jìn)，境內(nèi)市場(chǎng)將繼續(xù)吸引相關(guān)主動(dòng)型和被動(dòng)型配置型資金流入。2021年10月末，中國(guó)國(guó)債正式納入富時(shí)世界國(guó)債指數(shù)，進(jìn)一步提振市場(chǎng)信心，11月外資凈增持境內(nèi)債券188億美元，較前幾個(gè)月顯著提升。

另一方面，我國(guó)對(duì)外投資仍會(huì)延續(xù)理性有序，繼續(xù)發(fā)揮平衡資本流入的作用。直接投資方面，隨著國(guó)內(nèi)企業(yè)不斷發(fā)展壯大和經(jīng)營(yíng)管理理念、風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)的提升，未來(lái)對(duì)外投資需求仍會(huì)持續(xù)釋放，同時(shí)投資步伐總體仍會(huì)以穩(wěn)定為主。證券投資方面，金融市場(chǎng)雙向開(kāi)放，港股通、跨境理財(cái)通、債券通南向通等投資渠道的拓寬有助于滿足境內(nèi)主體多元化配置境外證券資產(chǎn)的需求。其他投資方面，在境內(nèi)外匯流動(dòng)性總體趨穩(wěn)、市場(chǎng)預(yù)期保持理性的背景下，境內(nèi)銀行、企業(yè)等主體存貸款等其他投資對(duì)外資金運(yùn)用和投資也會(huì)更加平穩(wěn)。

總的來(lái)看，從全球范圍看，2022年外部環(huán)境依然復(fù)雜多變，不確定性因素較多，新冠肺炎疫情可能繼續(xù)在全球蔓延，部分國(guó)家通脹保持高位并可能影響相關(guān)貨幣政策調(diào)整。從內(nèi)部條件看，近年來(lái)我國(guó)國(guó)際收支基本平衡的格局業(yè)已形成，體現(xiàn)了國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)邁向高質(zhì)量發(fā)展的必然成果，具有較強(qiáng)的韌性和穩(wěn)定性。中長(zhǎng)期看，隨著我國(guó)加快構(gòu)建以國(guó)內(nèi)大循環(huán)為主體、國(guó)內(nèi)國(guó)際雙循環(huán)相互促進(jìn)的新發(fā)展格局，持續(xù)推進(jìn)產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)高級(jí)化、產(chǎn)業(yè)鏈現(xiàn)代化，內(nèi)外部經(jīng)濟(jì)均衡發(fā)展的基礎(chǔ)將更加穩(wěn)固，進(jìn)而為國(guó)際收支平穩(wěn)運(yùn)行和基本平衡奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。