民營(yíng)企業(yè)家聲譽(yù)與業(yè)績(jī)預(yù)告準(zhǔn)確度研究

郭 嬋

一、引言

作為一種預(yù)測(cè)性信息，業(yè)績(jī)預(yù)告融入了較多的管理層主觀判斷。因此，公司高層自身的素質(zhì)對(duì)業(yè)績(jī)預(yù)告質(zhì)量具有重要影響，尤其是在我國(guó)民營(yíng)企業(yè)內(nèi)，企業(yè)家作為公司的發(fā)起者和主導(dǎo)者，其個(gè)人特質(zhì)必然對(duì)業(yè)績(jī)預(yù)告具有重大影響。現(xiàn)有研究重點(diǎn)關(guān)注了管理層的一些人口統(tǒng)計(jì)學(xué)特征和管理層的權(quán)力、自信等抽象特征對(duì)業(yè)績(jī)預(yù)告質(zhì)量的影響。但是據(jù)統(tǒng)計(jì)，我國(guó)股票市場(chǎng)個(gè)人投資者持股份額過(guò)半，而個(gè)人投資者總體受教育程度較低。投資者個(gè)人文化素質(zhì)低以及信息不對(duì)稱的存在，使得我國(guó)眾多投資者，尤其是個(gè)人投資者在做出投資決策時(shí)沒(méi)有能力搜集或理性分析上述管理層個(gè)人特征和公司財(cái)務(wù)狀況等指標(biāo)，而日常容易接觸到的且易于理解的企業(yè)家聲譽(yù)必然成為其判斷公司價(jià)值的一條“捷徑”。然而，由于聲譽(yù)的模糊性和復(fù)雜性，目前鮮有學(xué)者關(guān)注企業(yè)家聲譽(yù)對(duì)業(yè)績(jī)預(yù)告質(zhì)量的影響，導(dǎo)致以企業(yè)家聲譽(yù)為依據(jù)判斷業(yè)績(jī)預(yù)告可信度并做出投資決策具有一定的盲目性，甚至有可能會(huì)做出錯(cuò)誤決策，造成投資損失。

為此，本文以新時(shí)期政府對(duì)民營(yíng)企業(yè)家在政治、經(jīng)濟(jì)、文化、社會(huì)和家庭責(zé)任方面提出的要求為指導(dǎo)，理論分析和實(shí)證檢驗(yàn)企業(yè)家聲譽(yù)對(duì)民營(yíng)上市公司業(yè)績(jī)預(yù)告質(zhì)量的影響，從而為投資者進(jìn)行投資決策、監(jiān)管部門(mén)完善公司信息披露監(jiān)管制度以及民營(yíng)企業(yè)家建立和維護(hù)聲譽(yù)提供理論依據(jù)和政策建議。

二、文獻(xiàn)綜述與理論分析

目前國(guó)內(nèi)外關(guān)于業(yè)績(jī)預(yù)告特征的研究主要集中在宏觀和微觀兩個(gè)層面。宏觀層面主要表現(xiàn)為監(jiān)管政策和訴訟風(fēng)險(xiǎn)，微觀層面主要體現(xiàn)在公司財(cái)務(wù)特征、公司治理結(jié)構(gòu)和管理層特征三個(gè)方面。

首先，從宏觀層面看，相關(guān)研究主要集中在信息披露監(jiān)管政策和訴訟制度對(duì)公司業(yè)績(jī)預(yù)告質(zhì)量的影響?？傮w而言，監(jiān)管政策越嚴(yán)格，訴訟風(fēng)險(xiǎn)越大，公司業(yè)績(jī)預(yù)告披露行為越發(fā)謹(jǐn)慎和保守（Baginski 等，2002；Cao 等，2011；Chan 等，2007）。

其次，從微觀層面看，在公司財(cái)務(wù)特征方面，國(guó)內(nèi)外研究主要集中在公司規(guī)模、盈利水平和會(huì)計(jì)穩(wěn)健性等（Baginski 等，1997，2002；謝雅璐，2012）。在公司治理方面，國(guó)內(nèi)外學(xué)者（Ajinkya 等，2005；Tinaikar，2012；張馨藝，2015）主要研究了獨(dú)立董事比例、董事會(huì)規(guī)模和機(jī)構(gòu)投資者持股等特征對(duì)公司業(yè)績(jī)預(yù)告質(zhì)量的影響。在管理層特征方面，國(guó)內(nèi)外學(xué)者根據(jù)高階理論（Upper Echelons Theory）研究了管理層的不同經(jīng)歷是否會(huì)導(dǎo)致個(gè)人價(jià)值觀和道德觀的差異，從而導(dǎo)致其決策差異（Bamber 等，2010；劉淑花等，2014）。

上述對(duì)業(yè)績(jī)預(yù)告質(zhì)量的研究對(duì)規(guī)范上市公司業(yè)績(jī)預(yù)告制度、促進(jìn)上市公司健康發(fā)展起到重要作用，但上述研究主要考慮了宏觀環(huán)境、公司財(cái)務(wù)特征和治理結(jié)構(gòu)、部分管理層特征以及業(yè)績(jī)預(yù)告特征對(duì)公司業(yè)績(jī)預(yù)告行為和經(jīng)濟(jì)后果的影響，尚缺乏管理者聲譽(yù)的影響研究。

KMRW 聲譽(yù)模型認(rèn)為，聲譽(yù)對(duì)管理者的行為具有約束和激勵(lì)作用。從長(zhǎng)期利益考慮，交易各方都會(huì)約束自己的短期機(jī)會(huì)主義行為，從而獲得好的聲譽(yù)，取得長(zhǎng)期合作的收益。另外，以（Tadelis，1997）和（Mailath 等，1998）為代表的聲譽(yù)交易理論的基本觀點(diǎn)是，聲譽(yù)是企業(yè)的一項(xiàng)重要無(wú)形資產(chǎn)，聲譽(yù)需要建立和維護(hù)。因此，聲譽(yù)較好的企業(yè)家為了維護(hù)自身的聲譽(yù)，在發(fā)布業(yè)績(jī)預(yù)告時(shí)會(huì)更加謹(jǐn)慎和保守，同時(shí)，擁有好聲譽(yù)的企業(yè)家會(huì)更加認(rèn)真地對(duì)待業(yè)績(jī)預(yù)告，根據(jù)自身?yè)碛械男畔⑻峁└邷?zhǔn)確的預(yù)告。

根據(jù)以上分析，本文提出以下兩個(gè)假設(shè)：

H1：聲譽(yù)好的民營(yíng)企業(yè)家發(fā)布的業(yè)績(jī)預(yù)告更保守。

H2：聲譽(yù)好的民營(yíng)企業(yè)家發(fā)布的業(yè)績(jī)預(yù)告誤差更小。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇和數(shù)據(jù)來(lái)源

本文選取2009-2018 年中國(guó)上市家族企業(yè)的年度業(yè)績(jī)預(yù)告（點(diǎn)預(yù)測(cè)和區(qū)間預(yù)測(cè)）作為初始研究樣本。在此基礎(chǔ)上，按照以下標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)一步剔除樣本：

（1）剔除金融類(lèi)上市家族企業(yè)的樣本；（2）剔除ST公司的樣本；（3）剔除數(shù)據(jù)缺失的樣本；（4）在0.1 的水平上對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行winsor 處理。本文最終得到7781 個(gè)樣本。家族企業(yè)名單及其業(yè)績(jī)預(yù)告數(shù)據(jù)、其他公司財(cái)務(wù)和公司治理數(shù)據(jù)來(lái)自CSMAR 數(shù)據(jù)庫(kù)，企業(yè)家聲譽(yù)來(lái)自CNRDS 數(shù)據(jù)庫(kù)。

（二）模型設(shè)計(jì)

為了檢驗(yàn)企業(yè)家聲譽(yù)對(duì)業(yè)績(jī)預(yù)告偏差和誤差的影響，建立下列模型：

其中，Bias 和Error （預(yù)告偏差和誤差）為因變量，Reputation（企業(yè)家聲譽(yù)）為自變量，其余為控制變量。表1 列出了本文中主要變量的定義。

表1 變量定義

四、實(shí)證分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

表2 列出了本文主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。如表2 所示，Bias 均值為0.1946，說(shuō)明民營(yíng)上市公司的業(yè)績(jī)預(yù)告總體比較樂(lè)觀；Auditor 的均值為0.07，說(shuō)明只有較少數(shù)的民營(yíng)上市公司從四大會(huì)計(jì)事務(wù)所聘請(qǐng)審計(jì)師；News均值為0.67，說(shuō)明總體來(lái)看，民營(yíng)上市公司發(fā)布的好消息預(yù)告更多一些。

表2 描述性統(tǒng)計(jì)

（二）多元回歸分析

表3 列出了民營(yíng)企業(yè)家聲譽(yù)業(yè)績(jī)與預(yù)告偏差/誤差的回歸結(jié)果。如表3 所示，在Bias 的回歸中，Reputation 的系數(shù)為-1.1915，且在1%的水平上顯著，說(shuō)明聲譽(yù)好的民營(yíng)企業(yè)家會(huì)發(fā)布更保守的業(yè)績(jī)預(yù)告，以防公司沒(méi)有實(shí)現(xiàn)之前的預(yù)告而影響自己的聲譽(yù)，驗(yàn)證了H1 的假設(shè)。另外，大規(guī)模公司、成長(zhǎng)性好的公司會(huì)發(fā)布更樂(lè)觀的業(yè)績(jī)預(yù)告，業(yè)績(jī)好的公司、收益波動(dòng)大的公司、獨(dú)董比例高和機(jī)構(gòu)投資者股權(quán)比例高的公司發(fā)布的預(yù)告更保守。精確度高的預(yù)告和好消息預(yù)告更加保守，發(fā)布較早的預(yù)告更加樂(lè)觀。

在Error 的回歸中，Reputation 的系數(shù)為-1.3938，且在1%的水平上顯著，說(shuō)明聲譽(yù)好的企業(yè)家會(huì)發(fā)布更準(zhǔn)確的業(yè)績(jī)預(yù)告，驗(yàn)證了H2 的假設(shè)。此外，大公司、成長(zhǎng)性和業(yè)績(jī)好的公司、審計(jì)師來(lái)自“四大”的公司和機(jī)構(gòu)投資者股權(quán)比例高的公司發(fā)布的業(yè)績(jī)預(yù)告更加準(zhǔn)確，精確度高和發(fā)布早的業(yè)績(jī)預(yù)告準(zhǔn)確度更低。

五、結(jié)論與啟示

本文選取2009-2018 年中國(guó)上市家族企業(yè)的年度業(yè)績(jī)預(yù)告作為研究樣本，對(duì)民營(yíng)企業(yè)家與業(yè)績(jī)預(yù)告質(zhì)量的關(guān)系進(jìn)行研究。研究結(jié)果顯示，民營(yíng)企業(yè)家的榮譽(yù)對(duì)其行為具有約束和激勵(lì)作用，聲譽(yù)較好的企業(yè)家在發(fā)布業(yè)績(jī)預(yù)告時(shí)更加謹(jǐn)慎，同時(shí)會(huì)更認(rèn)真地對(duì)待業(yè)績(jī)預(yù)告，利用自身的信息優(yōu)勢(shì)，盡量發(fā)布更加準(zhǔn)確的預(yù)告。

本研究的啟示在于：投資者可根據(jù)日?？梢?jiàn)的民營(yíng)企業(yè)家的新聞報(bào)刊報(bào)道，判斷其公司發(fā)布的業(yè)績(jī)預(yù)告可信度；有關(guān)監(jiān)管部門(mén)也可通過(guò)各種公開(kāi)的獎(jiǎng)懲披露，激勵(lì)民營(yíng)企業(yè)家重視其聲譽(yù)，從而促使其提高信息披露質(zhì)量，化解資本市場(chǎng)的各種信息不對(duì)稱；民營(yíng)企業(yè)家也可根據(jù)研究結(jié)果，確定聲譽(yù)建立和維護(hù)的重點(diǎn)，以獲得良好的聲譽(yù)，提高企業(yè)信息傳播速度，從而有利于企業(yè)突破融資約束；進(jìn)而在良好聲譽(yù)激勵(lì)和約束下，克服業(yè)績(jī)預(yù)告中的短期機(jī)會(huì)主義行為，提高預(yù)告質(zhì)量和可信度，加快信息傳播速度，以獲得更充足、條件更優(yōu)惠的融資，促進(jìn)企業(yè)長(zhǎng)期健康可持續(xù)發(fā)展，從而實(shí)現(xiàn)“良好聲譽(yù)——企業(yè)健康發(fā)展——更好聲譽(yù)”的良性循環(huán)。