黃山膠囊，風(fēng)波背后的供應(yīng)商

詩(shī)與星空

最近，因?yàn)榉N種原因，連花清瘟被推上了風(fēng)口浪尖。受影響的不僅僅是這款年銷售額數(shù)十億的單品，背后有一家供應(yīng)商也受到牽連。

它就是黃山膠囊（002817.SZ）。

黃山膠囊4月8日在投資者互動(dòng)平臺(tái)表示，公司是石家莊以嶺藥業(yè)的主要供應(yīng)商之一。

目前國(guó)內(nèi)新冠疫情多點(diǎn)復(fù)發(fā)，連花清瘟膠囊需求大幅上升，公司正協(xié)調(diào)一切生產(chǎn)資源確保完成連花清瘟膠囊的供貨。

黃山膠囊的核心業(yè)務(wù)是從事明膠空心膠囊和腸溶明膠空心膠囊研發(fā)和生產(chǎn)，簡(jiǎn)單理解，就是膠囊類藥物的膠囊殼。膠囊技術(shù)大大提高了中藥普及的效率，苦澀難咽的中藥被制成粉末裝入膠囊，方便服用。

2021年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入3.87億元，較上年同期上漲18.93%;歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)為5689萬(wàn)元，較上年同期上漲25.70%。

如果放在其他企業(yè)，20%左右的營(yíng)收規(guī)模、凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)，并不算驚艷。但黃山膠囊早在十年前的營(yíng)收就是2.44億元，凈利潤(rùn)4500萬(wàn)元。十年來變化幅度不大，從經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)上來說，在2020年以前，公司幾乎一直在原地踏步。

這說明公司的客戶群體相對(duì)固定，銷量穩(wěn)定。年報(bào)顯示，公司年產(chǎn)量膠囊350億顆左右，結(jié)合營(yíng)收簡(jiǎn)單測(cè)算，大約1分錢左右1顆。

增長(zhǎng)的陰影

新冠疫情以來，公司面臨著三大經(jīng)營(yíng)壓力。

一是新冠疫情的持續(xù)，人們自我保護(hù)意識(shí)增強(qiáng)，出行佩戴口罩成為常態(tài)化，感冒人群及門診量直接下降，導(dǎo)致解熱鎮(zhèn)痛類藥物和一些抗病毒口服制劑的限購(gòu)及需求量降低;二是化學(xué)藥國(guó)家集采以及省市聯(lián)盟集采對(duì)藥企客戶帶來的經(jīng)營(yíng)壓力，直接影響到膠囊制劑的銷售;三是產(chǎn)品原輔材料、企業(yè)用工及能源動(dòng)力等成本不斷上漲。

在這種情況下，結(jié)合互動(dòng)平臺(tái)的信息，可以大致推斷，公司2021年依然實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)的強(qiáng)力增長(zhǎng)，主要受益于連花清瘟的熱銷。

假如2022年連花清瘟的銷量出現(xiàn)異常，黃山膠囊的業(yè)績(jī)也將會(huì)受到影響。這種情形很可能已經(jīng)發(fā)生了：剛剛發(fā)布的2022年一季報(bào)顯示，公司營(yíng)業(yè)收入為1.01億元，較上年同期的1.04億元略有下滑;凈利潤(rùn)1397萬(wàn)元，較上年同期的1080萬(wàn)元有較大增幅。不過，公司毛利率基本沒有變化，凈利潤(rùn)的增加主要依賴于管理費(fèi)用、銷售費(fèi)用的減少來實(shí)現(xiàn)。

不合邏輯的長(zhǎng)期借款

公司2016年上市至2019年，長(zhǎng)短期借款余額均為零，在2020年出現(xiàn)了1386萬(wàn)元的長(zhǎng)期借款余額。2021年年報(bào)顯示，公司長(zhǎng)期借款余額7164萬(wàn)元。

對(duì)于一家營(yíng)收規(guī)模3億元左右、凈利潤(rùn)只有幾千萬(wàn)元的“小而美”企業(yè)來說，這個(gè)額度的長(zhǎng)期借款，太高了。

據(jù)披露，這筆借款主要是用來建設(shè)新的生產(chǎn)線。

年報(bào)顯示，公司和工商銀行旌德支行簽署借款協(xié)議，以空心膠囊智能制造新模式項(xiàng)目（一期）收入及其他綜合收入作為工行旌德支行在主合同項(xiàng)下債權(quán)實(shí)現(xiàn)的保障。

這就出現(xiàn)了兩個(gè)疑點(diǎn)：

一是借款的必要性存疑?？招哪z囊智能制造新模式項(xiàng)目是公司上市時(shí)募投的核心項(xiàng)目之一，預(yù)算金額高達(dá)2.1億元，在公司賬面現(xiàn)金充足超過4億元（含理財(cái)），按理說不應(yīng)該去再貸款。

二是新增產(chǎn)能能否在不影響毛利率的前提下合理消化。在該項(xiàng)目轉(zhuǎn)入固定資產(chǎn)之前，2016年至2020年公司的固定資產(chǎn)賬面余額一直維持在2億元左右。也就是說，該項(xiàng)目投產(chǎn)后，固定資產(chǎn)余額將會(huì)翻一番，理論上會(huì)超過公司原有全部產(chǎn)能350億顆。

公司客戶群相對(duì)穩(wěn)定，在年報(bào)中也承認(rèn)市場(chǎng)需求變化不大，再增加一倍的產(chǎn)能，能否為公司帶來足夠的投資回報(bào)？

從近年公司的經(jīng)營(yíng)狀況來看，筆者認(rèn)為，這依然取決于連花清瘟的暢銷程度，存在著巨大的不可控風(fēng)險(xiǎn)。

應(yīng)收票據(jù)的入賬方式

資產(chǎn)負(fù)債表顯示，公司自2019年后，賬面幾乎不再出現(xiàn)應(yīng)收票據(jù)余額，倒是出現(xiàn)了應(yīng)收款項(xiàng)融資余額。

2019年，財(cái)政部修訂了金融資產(chǎn)相關(guān)的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和財(cái)報(bào)格式，增加了“應(yīng)收款項(xiàng)融資”項(xiàng)目。主要用來歸集兩類業(yè)務(wù)，一是票據(jù)類業(yè)務(wù)，二是應(yīng)收賬款保理業(yè)務(wù)。其中，準(zhǔn)則規(guī)定，如果承兌票據(jù)既進(jìn)行背書（貼現(xiàn)），又持有至到期承兌換取現(xiàn)金，這類票據(jù)業(yè)務(wù)計(jì)入應(yīng)收款項(xiàng)融資。

簡(jiǎn)單粗暴的理解，如果公司將銀行票據(jù)鐵了心持有到期然后再兌換，就計(jì)入應(yīng)收票據(jù);反之，持有主要目的是為了背書（貼現(xiàn)），雖然也可以持有到期，但計(jì)入應(yīng)收款項(xiàng)融資。

2021年，黃山膠囊計(jì)入應(yīng)收款項(xiàng)融資余額5663萬(wàn)元，全部為銀行票據(jù)。這說明公司的資金并不像賬面顯示的那么寬裕，仍然需要將銀行票據(jù)進(jìn)行背書（貼現(xiàn)），需要損失一部分利息兌換成現(xiàn)金。

這也和公司新發(fā)生的長(zhǎng)期借款形成了呼應(yīng)。

公司并不缺錢，“閑錢”去哪兒了呢？交易性金融資產(chǎn)里大有玄機(jī)。

一般來說，上市公司購(gòu)買理財(cái)以低風(fēng)險(xiǎn)型的銀行理財(cái)產(chǎn)品為主，往年蜂擁購(gòu)買保本型理財(cái)產(chǎn)品，現(xiàn)在銀保監(jiān)會(huì)禁止銀行發(fā)行保本型理財(cái)產(chǎn)品后，又以極低風(fēng)險(xiǎn)的“準(zhǔn)”保本型理財(cái)產(chǎn)品為主。

黃山膠囊也購(gòu)買了一部分銀行理財(cái)產(chǎn)品，但還購(gòu)買了一部分券商發(fā)行的理財(cái)產(chǎn)品。相對(duì)來說，這種理財(cái)產(chǎn)品收益率比較高，很可能會(huì)高出貼現(xiàn)利息，但風(fēng)險(xiǎn)也比較大。

供應(yīng)商的供應(yīng)商

作為網(wǎng)紅藥品的供應(yīng)商，黃山膠囊的回款情況比較正常。應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)不斷優(yōu)化，2021年年報(bào)中，從上年同期的86天降到77天，說明大客戶資金支付及時(shí)。

不過，公司對(duì)于上游供應(yīng)商，就不那么友好了。

2021年，公司應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)從上年的113天增加到132天，賬面余額也從8358萬(wàn)元增加到了1.06億元。

公司的第一大供應(yīng)商是東寶生物（300239.SZ），恰好也是A股上市公司，從黃山膠囊采購(gòu)占比高達(dá)55.53%。東寶生物2021年年報(bào)顯示，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)從2020年的80天增加到了102天。

從財(cái)務(wù)的視角來看，公司拖欠供應(yīng)商貨款說明在產(chǎn)業(yè)鏈中處于優(yōu)勢(shì)地位。但從行業(yè)的健康發(fā)展角度來看，公司的這種行為給供應(yīng)商帶來了較大的經(jīng)營(yíng)壓力。受此影響，東寶生物在營(yíng)收、凈利潤(rùn)雙增長(zhǎng)的情況下，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量?jī)纛~較上年都有所下降。

其他應(yīng)付款，利潤(rùn)調(diào)節(jié)池

上市以來，公司的其他應(yīng)付款金額起伏不定，從2018年的906萬(wàn)元到2021年的2295萬(wàn)元，差異比較大。

以2021年年報(bào)為例，其他應(yīng)付款最主要的構(gòu)成部分，是“待付費(fèi)用”，達(dá)到1711萬(wàn)元。2020年，待付費(fèi)用也達(dá)到了942萬(wàn)元。

什么是待付費(fèi)用？賬面已經(jīng)計(jì)提，但尚未支付的費(fèi)用。也就是已經(jīng)發(fā)生了業(yè)務(wù)并取得發(fā)票，入賬后尚未支付款項(xiàng)的費(fèi)用。

這種情況在大多數(shù)上市公司中非常罕見，大多會(huì)在支付款項(xiàng)時(shí)計(jì)入費(fèi)用，而無(wú)需提前掛賬。

2021年，黃山膠囊的待付費(fèi)用占凈利潤(rùn)的比例為30%。

假如公司等到實(shí)際支付款項(xiàng)的時(shí)候再處理這些掛賬費(fèi)用，那么公司2021年的利潤(rùn)總額會(huì)再增加1711萬(wàn)元，業(yè)績(jī)更加好看。

在業(yè)績(jī)較好的2021年，通過提前入賬這部分費(fèi)用，減輕了2022年的盈利負(fù)擔(dān)，公司實(shí)現(xiàn)了精準(zhǔn)控制利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)進(jìn)度的效果。

投資者或許會(huì)問，這種核算方式是否合規(guī)？事實(shí)上，會(huì)計(jì)準(zhǔn)則具有相當(dāng)大的操作自主權(quán)。

假如公司入賬時(shí)取得了相關(guān)發(fā)票等單據(jù)，這樣處理并無(wú)不妥，這是財(cái)務(wù)人員的“特權(quán)”，但不符合常規(guī)。

有些上市公司為了讓本年業(yè)績(jī)更好看，會(huì)采用“壓?jiǎn)巍钡姆绞綔p少當(dāng)年費(fèi)用發(fā)生額，所謂壓?jiǎn)?，就是將本年已?jīng)支付的費(fèi)用，不計(jì)入費(fèi)用，掛在其他應(yīng)收款。

無(wú)論是壓?jiǎn)?，還是提前掛賬，本質(zhì)上都是利潤(rùn)修飾的手法，最終目的是市值管理。

聲明：本文僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn);作者聲明：本人不持有文中所提及的股票