變結(jié)構(gòu)Copula模型在金融波動(dòng)溢出效應(yīng)中應(yīng)用研究綜述

摘 要：在經(jīng)濟(jì)全球化和金融一體化的推動(dòng)下，金融市場(chǎng)之間的聯(lián)動(dòng)性變得更加緊密，金融市場(chǎng)間的波動(dòng)溢出效應(yīng)也更加劇烈，傳統(tǒng)的金融波動(dòng)模型無法精確地描述金融市場(chǎng)間錯(cuò)綜復(fù)雜的波動(dòng)溢出特征，因此構(gòu)建刻畫金融市場(chǎng)間的波動(dòng)溢出機(jī)制的模型是眾多學(xué)者研究的焦點(diǎn)。文章通過查閱國內(nèi)外學(xué)者關(guān)于金融波動(dòng)的相關(guān)學(xué)術(shù)論著，總結(jié)了變結(jié)構(gòu)Copula模型在金融波動(dòng)溢出效應(yīng)中的優(yōu)勢(shì)，發(fā)現(xiàn)變結(jié)構(gòu)Copula模型問題的解決將為金融市場(chǎng)的發(fā)展作出更大的貢獻(xiàn)，提出變結(jié)構(gòu)Copula模型在金融波動(dòng)溢出效應(yīng)方面未來的可能發(fā)展方向。

關(guān)鍵詞：金融波動(dòng);溢出效應(yīng);變結(jié)構(gòu)Copula

中圖分類號(hào)：F832.5;F224 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1005-6432（2022）02-0054-02

DOI：10.13939/j.cnki.zgsc.2022.02.054

1 引言

波動(dòng)性是金融市場(chǎng)的重要特征之一，它是形成風(fēng)險(xiǎn)的主要原因，金融時(shí)間序列經(jīng)常表現(xiàn)為很大的波動(dòng)聚集性及異方差等現(xiàn)象。在經(jīng)濟(jì)全球化及金融市場(chǎng)一體化的背景下，某個(gè)地區(qū)金融市場(chǎng)的波動(dòng)會(huì)傳波到其他的金融市場(chǎng)，甚至導(dǎo)致全球金融市場(chǎng)的動(dòng)蕩，這種效應(yīng)被稱為金融波動(dòng)溢出效應(yīng)?？v觀歷史，1987年美國股市大崩引發(fā)了國際股市的萎靡;1994年墨西哥金融貨幣危機(jī)，使得本國財(cái)政瀕臨崩潰，嚴(yán)重波及鄰近國家，后果震撼全球;1997年起源于泰國的東南亞金融危機(jī)最終演化為亞洲金融危機(jī)，傳導(dǎo)范圍極廣，影響程度極深;而2008年美國的“次貸”風(fēng)暴對(duì)一些大型金融機(jī)構(gòu)和市場(chǎng)造成不可逆的沖擊，對(duì)全球金融市場(chǎng)的穩(wěn)定造成了嚴(yán)重影響。

總之，這些金融危機(jī)充分證明了金融波動(dòng)溢出效應(yīng)引起的金融危機(jī)的傳導(dǎo)及其危害性。隨著全球經(jīng)濟(jì)一體化和金融自由化的深入發(fā)展，世界經(jīng)濟(jì)體系出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)、金融動(dòng)蕩的現(xiàn)象的頻率也會(huì)增大。金融是經(jīng)濟(jì)的重要組成，金融安全與經(jīng)濟(jì)安全緊密相連。一旦某個(gè)金融機(jī)構(gòu)或金融市場(chǎng)出現(xiàn)危機(jī)，整個(gè)國家，甚至世界都將會(huì)承受巨大的損失。所以各國應(yīng)該清楚地意識(shí)到抑制經(jīng)濟(jì)波動(dòng)和金融動(dòng)蕩的重要性。要想快速有效地消除金融波動(dòng)溢出效應(yīng)帶來的危害，需要深入研究金融市場(chǎng)內(nèi)波動(dòng)特征和金融市場(chǎng)間復(fù)雜的相關(guān)關(guān)系，這樣才能很好地了解金融波動(dòng)溢出機(jī)制。

針對(duì)金融市場(chǎng)波動(dòng)特性，Robert Engle（1982）提出了一元ARCH模型，由于能夠準(zhǔn)確刻畫波動(dòng)的時(shí)變形和聚集性，ARCH模型受到了經(jīng)濟(jì)學(xué)家的廣泛重視與應(yīng)用。隨著金融業(yè)的發(fā)展，ARCH模型的各種擴(kuò)展形式也應(yīng)運(yùn)而生，就各種形式的ARCH模型，統(tǒng)稱為ARCH類模型。在金融波動(dòng)的研究過程中發(fā)現(xiàn)ARCH類模型存在一些不足，新的波動(dòng)模型如雨后春筍般層出不窮，即隨機(jī)模型，簡記為SV模型。該模型是Clark（1973）在研究資產(chǎn)定價(jià)的擴(kuò)散中引入的，近年來，在金融領(lǐng)域得到了快速的發(fā)展。該模型的形式也有了相應(yīng)的改進(jìn)，把各種形式的SV模型統(tǒng)稱為SV類模型。

其實(shí)，結(jié)合金融時(shí)間序列的時(shí)變性與波動(dòng)性，金融波動(dòng)傳導(dǎo)不僅需要考慮金融市場(chǎng)內(nèi)的波動(dòng)機(jī)制，還需要研究金融市場(chǎng)間的非線性相關(guān)關(guān)系。針對(duì)金融市場(chǎng)間的時(shí)變性與非線性相關(guān)關(guān)系，Copula理論被引入了金融風(fēng)險(xiǎn)度量研究中。Sklar（1959）最初引入Copula函數(shù)用來進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析。該函數(shù)又被稱為“連接函數(shù)”。關(guān)于Copula函數(shù)的含義和性質(zhì)，Nelsen（1999）做了全面詳細(xì)的梳理，更多關(guān)于Copula理論方面的研究大家可以參考Patton（2001）、Cossette（2002）和Bouye（2003），這些研究為Copula模型在各個(gè)領(lǐng)域中的應(yīng)用奠定了基礎(chǔ)。從Embrechts（1999）等把Copula模型引入到金融領(lǐng)域以來，由于Copula模型不僅將聯(lián)合分布和邊緣分布聯(lián)合起來構(gòu)造更加靈活的多元分布函數(shù)，能夠解決金融市場(chǎng)間非線性、非對(duì)稱的相關(guān)性問題，使得Copula模型成為描述金融市場(chǎng)間相依性的重要統(tǒng)計(jì)工具，也得到了廣大經(jīng)濟(jì)學(xué)家和眾多學(xué)者的關(guān)注與厚愛。變結(jié)構(gòu)Copula模型就是一種動(dòng)態(tài)Copula模型，它通過模型參數(shù)的時(shí)變性、模型結(jié)構(gòu)的顯著變化來描述不同波動(dòng)區(qū)域下變量之間相關(guān)性的動(dòng)態(tài)變化過程。

金融波動(dòng)傳導(dǎo)不僅需要考慮金融市場(chǎng)內(nèi)的波動(dòng)機(jī)制，還需要研究金融市場(chǎng)間的相關(guān)關(guān)系，因此，把動(dòng)態(tài)Copula模型和金融波動(dòng)模型相結(jié)合應(yīng)用在金融波動(dòng)傳導(dǎo)中，借助金融波動(dòng)模型描述金融波動(dòng)過程，通過動(dòng)態(tài)Copula模型參數(shù)和結(jié)構(gòu)的顯著變化來描述變量之間動(dòng)態(tài)相依性，這對(duì)研究金融波動(dòng)傳導(dǎo)效應(yīng)具有重大指導(dǎo)意義和參考價(jià)值。

2 國內(nèi)外文獻(xiàn)綜述

2.1 國外研究現(xiàn)狀

國外最早對(duì)動(dòng)態(tài)Copula模型進(jìn)行研究的是Patton（2001），在研究匯率間的相關(guān)關(guān)系時(shí)，基于二元正態(tài)分布的假設(shè)，提出用時(shí)變Copula模型刻畫匯率之間的相關(guān)關(guān)系，發(fā)現(xiàn)時(shí)變Copula函數(shù)比BEEK-GARCH模型在研究動(dòng)態(tài)相關(guān)性方面更具優(yōu)勢(shì);Patton（2006）提出條件Copula模型，將Copula函數(shù)和金融波動(dòng)模型結(jié)合在一起，來研究金融波動(dòng)傳染效應(yīng)的存在，發(fā)現(xiàn)利用該模型的結(jié)果比單使用金融波動(dòng)模型識(shí)別波動(dòng)溢出效應(yīng)更為準(zhǔn)確;Rodriguez（2003）構(gòu)建馬爾科夫轉(zhuǎn)換機(jī)制的多元Copula模型，以亞洲危機(jī)和墨西哥危機(jī)期間的多只股票指數(shù)為基礎(chǔ)，研究在波動(dòng)時(shí)期股市之間的相依程度變化情況，結(jié)果表明該模型容易捕捉市場(chǎng)間的波動(dòng)溢出效應(yīng);Zhang（2007）把Bayes時(shí)序診斷法和分階段Copula-SV模型結(jié)合，對(duì)股票市場(chǎng)之間的波動(dòng)溢出效應(yīng)進(jìn)行分析研究，驗(yàn)證了變結(jié)構(gòu)Copula模型在分析金融市場(chǎng)波動(dòng)溢出效應(yīng)中是有效的;Dias和Embrechts（2009）在考慮德國馬克與美元、美元與日元之間匯率發(fā)生變結(jié)構(gòu)下，得出Copula模型更好地描述在兩種貨幣之間的非線性相依結(jié)構(gòu);Arakelian和Dellaportas（2010）將馬爾科夫鏈蒙特卡洛算法應(yīng)用在Copula模型中，用時(shí)變相依參數(shù)測(cè)量金融傳染效應(yīng);使用變結(jié)構(gòu)阿基米德Copula模型的尾部相關(guān)系數(shù)估計(jì)金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢出的程度，Zhu等（2015）通過研究變結(jié)構(gòu)Copula模型參數(shù)變化過程中，選取16家中國銀行數(shù)據(jù)，對(duì)銀行業(yè)的次貸危機(jī)傳染期進(jìn)行了有效識(shí)別;Ye等（2018）選取了次貸危機(jī)時(shí)期美國標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)與全球5個(gè)國家的股票指數(shù)數(shù)據(jù)，采用變結(jié)構(gòu)c-D-Copula函數(shù)的動(dòng)態(tài)參數(shù)變化估計(jì)金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的傳染情況，結(jié)果顯示被研究的國家都受到了美國次貸危機(jī)的影響;Rocha等（2019）構(gòu)造藤結(jié)構(gòu)的多元Copula函數(shù)用來研究來自四個(gè)不同地區(qū)的七個(gè)國家的匯率相依關(guān)系，發(fā)現(xiàn)貨幣升值時(shí)存在風(fēng)險(xiǎn)溢出效應(yīng)，貨幣貶值時(shí)不存在匯率傳染。

2.2 國內(nèi)研究現(xiàn)狀

張堯庭（2002）探討了Copula在金融領(lǐng)域應(yīng)用的可行性;韋艷華等（2003）研究了Copula理論及其在金融上的應(yīng)用;韋艷華和齊樹天（2008）通過Bays檢驗(yàn)和Z檢驗(yàn)相結(jié)合的方式對(duì)Copula模型描述的相關(guān)結(jié)構(gòu)進(jìn)行變點(diǎn)檢測(cè)，說明變結(jié)構(gòu)Copula模型在研究風(fēng)險(xiǎn)在金融市場(chǎng)間的傳導(dǎo)方面更為有效;葉五一和繆柏其（2009）在研究金融市場(chǎng)之間的金融危機(jī)傳染問題上，通過阿基米德Copula的65變點(diǎn)檢測(cè)方法來檢驗(yàn)傳染效應(yīng)的存在性，更加全面地分析了國家收益率之間的相依結(jié)構(gòu);劉曉星等（2011）基于EVA-Copula-CoVaR模型測(cè)度了單個(gè)股票市場(chǎng)流動(dòng)性溢出效應(yīng);徐彩云（2013）通過線性組合方式構(gòu)建變結(jié)構(gòu)的混合Copula模型，研究股市之間相依性的變化以及是否存在風(fēng)險(xiǎn)溢出效應(yīng)的特征;唐吟（2013）等創(chuàng)新性地將EMD分解技術(shù)與變結(jié)構(gòu)Copula模型結(jié)合對(duì)國內(nèi)外股市波動(dòng)溢出效應(yīng)進(jìn)行研究，表明該研究方法應(yīng)用于不同股票市場(chǎng)之間的波動(dòng)溢出效應(yīng)的有效性;方艷（2016）采用時(shí)變t-Copula-aDCC-GARCH模型研究了滬港通與美國市場(chǎng)間的動(dòng)態(tài)聯(lián)動(dòng)性;胡綿霞（2019）構(gòu)建變結(jié)構(gòu)GAS-RG Copula與變截距GAS-RG Copula刻畫金融市場(chǎng)間的風(fēng)險(xiǎn)傳染相關(guān)問題，結(jié)果表明除中國大陸股市外其他6個(gè)股市都受到了美國次貸危機(jī)的傳染，而且美國股市對(duì)英國、法國、德國股市的傳染效應(yīng)持續(xù)時(shí)間較長，對(duì)中國香港、韓國、日本股市的傳染效應(yīng)則呈現(xiàn)出前高后低的短期性特征;彭選華（2021）構(gòu)建DCC-GJR-Copula-CoVaR模型，對(duì)31個(gè)省級(jí)股價(jià)指數(shù)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)溢出效應(yīng)檢測(cè)，發(fā)現(xiàn)研究對(duì)象間的跨區(qū)域溢出具有地區(qū)差異。

3 總結(jié)與展望

隨著全球經(jīng)濟(jì)的不斷深入發(fā)展，金融市場(chǎng)間的相關(guān)性越來越緊密及復(fù)雜，而在金融市場(chǎng)發(fā)展過程中，往往伴隨一些突發(fā)事件的發(fā)生，可能會(huì)造成金融市場(chǎng)的相關(guān)性結(jié)構(gòu)發(fā)生變化。因此，單一或靜態(tài)的Copula模型無法完全把握金融市場(chǎng)的相關(guān)性結(jié)構(gòu)，需要構(gòu)建動(dòng)態(tài)的Copula模型研究金融市場(chǎng)相關(guān)關(guān)系的動(dòng)態(tài)結(jié)構(gòu)變化。這使得變結(jié)構(gòu)Copula模型理論分析以及在金融領(lǐng)域中的應(yīng)用成為近年來國內(nèi)外金融界研究的熱點(diǎn)之一。國內(nèi)外眾多學(xué)者對(duì)此開展了大量研究，并且取得了巨大成果。通過對(duì)國內(nèi)外相關(guān)文獻(xiàn)的梳理與總結(jié)，可以看出學(xué)者已經(jīng)把Copula模型結(jié)合傳統(tǒng)的波動(dòng)模型對(duì)金融波動(dòng)傳導(dǎo)效應(yīng)進(jìn)行研究，而且也從靜態(tài)Copula轉(zhuǎn)換到動(dòng)態(tài)Copula模型，使得變結(jié)構(gòu)Copula模型在對(duì)金融波動(dòng)溢出效應(yīng)的研究方面的應(yīng)用中有了很大的提升。但是，這些研究重點(diǎn)是對(duì)動(dòng)態(tài)Copula模型在金融市場(chǎng)的應(yīng)用方面，特別關(guān)于變結(jié)構(gòu)Copula模型分析的理論和方法還有待完善;另外，現(xiàn)有的變結(jié)構(gòu)Copula模型在金融波動(dòng)溢出效應(yīng)方面的研究僅限于兩兩金融市場(chǎng)之間的相依性關(guān)系研究，而多個(gè)金融市場(chǎng)之間的聯(lián)合波動(dòng)溢出效應(yīng)，即構(gòu)建多元變結(jié)構(gòu)Copula模型仍是一個(gè)需要解決的問題;最后，變結(jié)構(gòu)Copula模型在金融波動(dòng)溢出效應(yīng)上的應(yīng)用，僅僅考慮了市場(chǎng)間波動(dòng)特征和相關(guān)結(jié)構(gòu)，不能衡量波動(dòng)溢出效應(yīng)的程度以及波動(dòng)傳導(dǎo)持續(xù)多久。這些問題值得今后做進(jìn)一步的研究和探討。

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[作者簡介]楊文青（1991—），女，漢族，河南西華人，天津財(cái)經(jīng)大學(xué)珠江學(xué)院統(tǒng)計(jì)系助教，研究方向：金融統(tǒng)計(jì)、概率統(tǒng)計(jì)。

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