企業(yè)ESG信息披露研究的最新進展

◎徐雪高 張昭 趙培芳

ESG是環(huán)境責(zé)任（Environmental）、社會責(zé)任（Social）和公司治理（Governance）三個詞的英文縮寫。ESG信息披露是企業(yè)為了滿足投資者等利益相關(guān)者的非財務(wù)信息需要，出于減少信息不對稱、樹立企業(yè)社會聲譽、維護公司社會關(guān)系等動機，對自身一個會計年度內(nèi)在環(huán)境、社會和公司治理等非財務(wù)方面履行相關(guān)義務(wù)、承擔(dān)相關(guān)責(zé)任的具體信息通過紙質(zhì)或網(wǎng)絡(luò)的渠道對外進行披露。本文圍繞企業(yè)ESG信息披露的主要內(nèi)容、定量測量、影響因素、披露效果等一系列問題，對國內(nèi)外現(xiàn)有研究進行歸納梳理，并在此基礎(chǔ)上進行總結(jié)與述評。

一、ESG信息披露的內(nèi)容形式

（一）ESG信息披露內(nèi)容

1.環(huán)境信息披露。環(huán)境信息披露是指企業(yè)披露其在整個生產(chǎn)過程中各個環(huán)節(jié)對自然環(huán)境、社會環(huán)境和資源等造成的影響，以及企業(yè)為事前預(yù)防和事后消除負面環(huán)境影響所采取的各種措施等信息。在信息披露具體內(nèi)容方面，Wiseman（1982）側(cè)重關(guān)注企業(yè)環(huán)境活動的財務(wù)后果信息，以鋼鐵、能源、造紙行業(yè)的代表性公司為樣本，列出了需披露環(huán)保支出、環(huán)境訴訟、污染治理和其他四大類；Patten（2002）側(cè)重關(guān)注企業(yè)環(huán)境活動的描述性信息，以131家美國公司為樣本，以美國環(huán)境保護局（EPA）1990年發(fā)布的企業(yè)污染物排放清單為具體內(nèi)容；Clarkson et al.（2008）側(cè)重保護環(huán)境承諾的客觀環(huán)境信息，以美國五大污染最嚴重行業(yè)的191家公司為樣本，根據(jù)全球報告倡議指南（GRI）制定的包含環(huán)境政策、環(huán)境行為和環(huán)保投入的環(huán)境信息披露，具體包括治理結(jié)構(gòu)與管理體系、可靠性、環(huán)?？冃?、環(huán)保支出、愿景和戰(zhàn)略主張、環(huán)境影響、環(huán)保倡議等七大類（四大類定量，三大類定性）內(nèi)容。

2000年開始，國內(nèi)學(xué)者開始重點關(guān)注企業(yè)環(huán)境信息披露。李建發(fā)、肖華（2002）較早從規(guī)范的角度提出了環(huán)境信息披露內(nèi)容，指出在保留原有相關(guān)環(huán)境影響信息的前提下，應(yīng)增加披露企業(yè)環(huán)境方針、環(huán)境會計信息、環(huán)境業(yè)績與評價指標(biāo)、環(huán)境審計報告等內(nèi)容。王建明（2008）在考慮行業(yè)差異和外部制度監(jiān)管壓力的角度下，從會計信息的質(zhì)量特征出發(fā)，根據(jù)相關(guān)性、可靠性、可比性、充分披露和明晰性五大原則，確定了包括企業(yè)環(huán)境政策信息、企業(yè)環(huán)境責(zé)任信息、企業(yè)環(huán)境保護信息、企業(yè)環(huán)境信息的質(zhì)量控制、遵循統(tǒng)一的信息產(chǎn)生制度、企業(yè)特殊環(huán)境信息的補充披露、明晰易讀等七大類內(nèi)容。吳紅軍（2014）以化工企業(yè)為例，設(shè)計了治理結(jié)構(gòu)和管理系統(tǒng)、可靠性、環(huán)境績效指標(biāo)、環(huán)境支出、展望和戰(zhàn)略聲明、環(huán)境現(xiàn)狀和自發(fā)環(huán)保行為等七大類內(nèi)容。朱煒等（2019）以重污染行業(yè)企業(yè)為例，基于新《環(huán)保法》設(shè)計了涵蓋企業(yè)環(huán)境管理、環(huán)保投入、清潔生產(chǎn)、資源消耗、環(huán)保成果、污染排放等六大類內(nèi)容。

2.社會責(zé)任信息披露。企業(yè)社會責(zé)任一般有廣義和狹義之分，大部分學(xué)者認同狹義概念，即企業(yè)社會責(zé)任是企業(yè)在追求利潤最大化的同時，對社會應(yīng)承擔(dān)的責(zé)任（徐雪高、張照新，2018；劉藏巖，2004）。在社會責(zé)任信息披露內(nèi)容方面，國內(nèi)外學(xué)者大多從相關(guān)利益者角度出發(fā)。國際會計公司Ernst & Young在1978年提出應(yīng)包括以下七大類：環(huán)境保護、能源節(jié)約、公平雇傭?qū)崉?wù)、人力資源、社區(qū)參與、產(chǎn)品信息、其他。Trotma & Bradley（1981）也認為，信息披露需要包括以下六大類：環(huán)境保護、節(jié)能減排、雇員權(quán)益、產(chǎn)量質(zhì)量、社區(qū)參與和其他。Yamagami & Kokubu（1991）則認為，企業(yè)社會責(zé)任信息披露應(yīng)包括環(huán)境（能源、產(chǎn)品安全）、社區(qū)參與、雇員關(guān)系、研究與開發(fā)、國際活動五個大類。

2007年開始，國內(nèi)學(xué)者開始重點關(guān)注企業(yè)社會責(zé)任信息披露。黎精明（2004）提出要盡可能地采用會計方法披露企業(yè)社會責(zé)任信息，社會責(zé)任會計科目要盡可能單列，但科目的設(shè)置要盡可能與傳統(tǒng)會計科目相對應(yīng)，并在必要時附加輔助報表和說明。隨著證監(jiān)會、交易所相關(guān)企業(yè)社會責(zé)任信息披露的規(guī)定出臺，一些學(xué)者從利益相關(guān)者理論角度，提出了信息披露的具體范疇。李正、向銳（2007）提出，企業(yè)社會責(zé)任信息披露要包括六大類活動：環(huán)境問題類、員工問題類、社區(qū)問題類、一般社會問題類、消費者類和其他。針對農(nóng)業(yè)行業(yè)企業(yè)，徐雪高、張照新（2017）提出了農(nóng)業(yè)企業(yè)社會責(zé)任信息披露的內(nèi)容，包括帶農(nóng)就業(yè)增收、保障食品安全、保障員工福利、保護環(huán)境、參與社會慈善事業(yè)五大類。

3.公司治理信息披露。公司治理有廣義和狹義之分，學(xué)界一般使用狹義概念居多，主要是指企業(yè)內(nèi)部管理，即保證企業(yè)價值最大化而在公司內(nèi)部形成的一套科學(xué)的管理與制衡機制，主要關(guān)注股東大會、董事會、監(jiān)事會及管理層之間權(quán)力和責(zé)任的科學(xué)分配（楊軍芳，2013；郭斌等，2021）。在信息披露方面，相關(guān)機構(gòu)文件規(guī)定比較明確，總體比較成熟。2002年我國頒布的《上市公司治理準(zhǔn)則》規(guī)定，公司治理信息披露包括但不限于：（1）董事會、監(jiān)事會的人員及構(gòu)成；（2）董事會、監(jiān)事會的工作及評價；（3）獨立董事工作情況及評價，包括獨立董事出席董事會的情況、發(fā)表獨立意見的情況及對關(guān)聯(lián)交易、董事及高級管理人員的任免等事項的意見；（4）各專門委員會的組成及工作情況；（5）公司治理的實際狀況，及與本準(zhǔn)則存在的差異及其原因；（6）改進公司治理的具體計劃和措施。2018年新修訂的《上市公司治理準(zhǔn)則》繼續(xù)沿用相關(guān)規(guī)定。

4.ESG整體信息披露。目前已有多個國際組織發(fā)布了ESG體系相關(guān)原則與指引（黃蘇萍、王珊，2021），其中聯(lián)合國責(zé)任投資原則（PRI）和全球報告倡議組織（GRI）的可持續(xù)發(fā)展報告指引是全球范圍內(nèi)使用較廣的ESG框架（陳寧、孫飛，2019）。以2016年發(fā)布的第四版《G4可持續(xù)報告指南》為例，要求披露對經(jīng)濟、環(huán)境和社會三大方面的影響，涵蓋組織概況、戰(zhàn)略、道德和誠信、管治、利益相關(guān)方參與、報告實踐六大類內(nèi)容，包括正面和負面、實際和潛在、直接和間接、短期和長期、有意和無意的影響。國內(nèi)學(xué)者對ESG整體披露還比較少。操群、許騫（2019）認為ESG內(nèi)涵涉及氣候變化、能源、廢棄物、勞工、產(chǎn)品責(zé)任、股東權(quán)利、披露和透明、董事會職責(zé)、管理層多樣性等廣泛要素，他們據(jù)此專門構(gòu)建了金融行業(yè)的ESG信息披露內(nèi)容體系。中國ESG研究院根據(jù)證監(jiān)會、交易所等部門的信息披露要求，構(gòu)建了國內(nèi)ESG信息披露框架，其中“環(huán)境”信息包括“消耗”“排放”“防治”三大類，“社會”信息包括“員工權(quán)益”“產(chǎn)品責(zé)任”“社區(qū)響應(yīng)”“時代使命”四大類，“治理”信息包括“治理結(jié)構(gòu)”“治理機制”“治理效能”三大類（王凱、鄒洋，2021）。

（二） ESG信息披露的形式與測量

1.ESG信息披露的形式。從披露方式看，有的學(xué)者將ESG信息披露分為“硬披露”（Hard Disclosure）和“軟披露”（Soft Disclosure）（Clarkson et al.，2008）。以環(huán)境為例，“硬披露”是指客觀清晰、可從其他渠道驗證、且績效差的企業(yè)難以編造模仿的環(huán)境信息?！败浥丁笔侵杆剖嵌恰㈦y以驗證、缺乏實質(zhì)性績效的環(huán)境信息。“硬披露”耗費的資源更多，向外界展示相關(guān)污染數(shù)據(jù)還會給企業(yè)帶來一定的外部壓力，其目的是為了展現(xiàn)更好的環(huán)境績效和更低的環(huán)境風(fēng)險。而“軟披露”在消除投資者的疑慮方面所起的作用微乎其微，很難減少信息不對稱（吳紅軍，2014）。有的學(xué)者將信息披露分為實質(zhì)性披露和選擇性披露（朱煒等，2019）。實質(zhì)性披露即“如實反映”，指企業(yè)對所有行為進行真實的信息披露；選擇性披露即“有所隱瞞”，指企業(yè)只是對部分有利的行為進行信息披露。

從披露載體看，有的是獨立報告（可持續(xù)發(fā)展報告、社會責(zé)任報告、ESG報告等），有的是包含在年度報告中，有的則是在公司官網(wǎng)具體欄目中。獨立報告通過提供準(zhǔn)確可靠數(shù)據(jù)和整體表現(xiàn)，可為投資者提供增量有用的信息，其信息披露質(zhì)量更高（Hassan&Guo，2017）。

從披露意愿看，可分為強制性披露（Mandatory Disclosure）和自愿性披露（Voluntary Disclosure）。羅煒、朱春艷（2010）的研究發(fā)現(xiàn)，由于信息披露需要付出成本，因此管理層會傾向于不披露或只進行強制性披露而減少自愿性信息披露。Olsen et al.（2021）以美國礦山安全強制性信息披露為例，研究了強制性和自愿性信息披露的有效性，發(fā)現(xiàn)需要精準(zhǔn)設(shè)置ESG信息披露的最佳閾值，否則政府推進的強制性披露很難實現(xiàn)政策目標(biāo)。

2.ESG信息披露測量方法。關(guān)于ESG信息披露水平的測度，主要有四種方法：指數(shù)法、內(nèi)容分析法、聲譽評分法、會計法，其中指數(shù)法的采用較為普遍（王建明，2008）。

一是指數(shù)法。指數(shù)法是指將披露信息按照一定的標(biāo)準(zhǔn)劃分為大類，每一大類確定所涵蓋的小類別，并按小類別披露的信息數(shù)量及質(zhì)量進行賦分（如分為定性描述和定量描述賦值），對各大類和小類賦予不同權(quán)重并將分數(shù)進行加總，得到的總分就是企業(yè)信息披露得分。Wiseman（1982）較早用指數(shù)法來衡量企業(yè)環(huán)境信息披露質(zhì)量，賦分標(biāo)準(zhǔn)為該指標(biāo)信息存在或不存在及具體程度，即如果該指標(biāo)出現(xiàn)在信息披露中，并以貨幣或數(shù)量描述，則該指標(biāo)賦3分，最低分為0，各指標(biāo)權(quán)重等同。Botosan（1997）也運用指數(shù)法來衡量制造業(yè)企業(yè)信息披露水平，他將信息披露分為五大類35小類。同時，他認為涉及多行業(yè)的企業(yè)可能會選擇性披露某些細分行業(yè)的有利信息，而保留其他細分行業(yè)的不利信息；而僅涉及一個行業(yè)的企業(yè)則沒有機會戰(zhàn)略性地披露信息。因此，他們對企業(yè)披露的不同信息賦予不同的權(quán)重，如按企業(yè)的行業(yè)銷售結(jié)構(gòu)進行加權(quán)，對同一指標(biāo)的多次披露僅賦一次分，對定量信息給予更高權(quán)重等。李正、向銳（2007）將企業(yè)社會責(zé)任信息披露分為六大類17個小類，企業(yè)提及該類信息則分值為1，有相關(guān)金額披露再加1分，沒有披露分值為0，并對各類指標(biāo)賦予相同的權(quán)重。王建明（2008）將企業(yè)環(huán)境信息披露分為七大類22個小類，其中披露“貨幣性信息”賦值2，“非貨幣化信息”賦值1，“無相關(guān)信息”則賦值0，同時采用問卷法確定不同小類的權(quán)重。徐杰、陳明禹（2017）將石化行業(yè)企業(yè)環(huán)境信息披露分為十二大類34小類，并按“核心指標(biāo)”“補充指標(biāo)”“額外附評”三類指標(biāo)信息披露的詳略制定了量化打分規(guī)則，對各小類賦予相同權(quán)重定量衡量企業(yè)環(huán)境信息披露水平。

二是內(nèi)容分析法。內(nèi)容分析法是根據(jù)企業(yè)報告所披露信息的字數(shù)、句子數(shù)或者頁數(shù)來計量企業(yè)的信息披露水平，即某類信息的字數(shù)、句子數(shù)或頁數(shù)越多，則企業(yè)披露的該類信息就越多。由于信息披露的識別和量化都有一定的隨意性，披露的計量一般由第三方評審員獨立進行。Zeghal & Ahmed（1990）將企業(yè)披露的信息分為貨幣信息、數(shù)量信息和敘述信息三大類，并聘請一位獨立人員通過字數(shù)來更為詳細地計量。Patten（1992）設(shè)置了環(huán)境信息披露七個議題，如果在企業(yè)年度報告中有涉及相關(guān)信息則被視為信息披露，以年報中包含的頁數(shù)（每頁100行）來計量。Smith et al.（2005）從相關(guān)利益者角度設(shè)置了六個議題，綜合使用字數(shù)、句子數(shù)和頁數(shù)（包括圖形但不包括照片）三種方法來定量衡量，同時他們認為字數(shù)、句子數(shù)等還不能代表所傳達信息的類型和重要性，因此，他們還使用企業(yè)年度報告中表格里的數(shù)據(jù)作用定性評價信息披露質(zhì)量。沈洪濤等（2014）運用內(nèi)容分析法從數(shù)量和質(zhì)量兩方面評價和分析企業(yè)環(huán)境信息披露內(nèi)容，在數(shù)量評分方面，將年報中與披露內(nèi)容相關(guān)的行數(shù)作為數(shù)量的得分值；在質(zhì)量評分方面，選擇了顯著性、量化性和時間性三個維度賦值；數(shù)量和質(zhì)量得分由Z-Score方法進行標(biāo)準(zhǔn)化處理后相加，得到環(huán)境信息披露水平的分值。在農(nóng)業(yè)企業(yè)方面，部分學(xué)者專門進行了研究。吳海霞、陳利斯（2018）以食品類上市公司為例，選取產(chǎn)品質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)、第三方檢測、企業(yè)內(nèi)部監(jiān)督檢查、風(fēng)險預(yù)警和風(fēng)險防范五項作為衡量指標(biāo)，運用內(nèi)容分析法進行賦分，并用主成分分析法提取公因子后進行賦權(quán)重。程曉月等（2019）以食品類上市公司為例，從食品質(zhì)量安全保障、食品質(zhì)量安全信息公開和客戶責(zé)任三個層面來衡量信息披露水平，運用內(nèi)容分析法對各指標(biāo)進行了定量計量，并賦予相同權(quán)重。

三是聲譽評分法。聲譽評分法是指向調(diào)查對象（如專家學(xué)者、機構(gòu)、公眾等）發(fā)放問卷，對問卷中的指標(biāo)逐一打分，考察各個企業(yè)在調(diào)查對象眼中的表現(xiàn)，最后的得分總和就是企業(yè)的聲譽分值。Abbott& Monsen（1979）認為該方法有兩大缺陷：一是受訪者必須詳細了解該企業(yè)的相關(guān)行為信息，這在很大程度上受公司的規(guī)模、存在年限、接觸媒體的渠道、兼并重組導(dǎo)致的公司名稱變更等因素影響。二是對評分公司的數(shù)量有限制，比較容易讓受訪者評估10～20個企業(yè)，這僅需要幾分鐘或兩頁以內(nèi)問卷來實現(xiàn)，最多不能超過30～40個企業(yè)，否則冗長的問卷容易造成質(zhì)量下降。

四是會計法。會計法是把公司從事ESG活動所涉及的項目納入到會計系統(tǒng)中，分別進行計量和披露。如美國會計協(xié)會（AAA）先后成立了社會項目的效果計量委員會、組織行為對環(huán)境的影響委員會、社會成本委員會等各種研究社會責(zé)任會計的委員會，加強了對社會責(zé)任的會計確認與計量，法國更是把社會責(zé)任會計報告作為其主要會計報表之一（劉長翠、孔曉婷，2006）。陽秋林（2005）系統(tǒng)探討了我國建立社會責(zé)任會計信息披露的目標(biāo)和原則，借鑒國外的做法及經(jīng)驗，提出構(gòu)建中國社會責(zé)任會計信息披露模式，要在傳統(tǒng)的三大會計核心報表（即社會資產(chǎn)負債表、社會利潤表和社會現(xiàn)金流量表）的基礎(chǔ)上，以附注的形式、采用財務(wù)信息和非財務(wù)信息進行披露。劉長翠、孔曉婷（2006）根據(jù)會計報表體系信息披露情況，將工資和依據(jù)工資提取的福利費、捐贈和贊助、應(yīng)交增值稅、營業(yè)稅、消費稅、所得稅等各種稅金和附加費等作為企業(yè)社會責(zé)任信息披露。針對食品企業(yè)不同的利益相關(guān)者，分別用相應(yīng)的財務(wù)會計指標(biāo)來進行信息披露，如股東采用每股收益和凈資產(chǎn)收益率指標(biāo)（陸雪艷、宋淑鴻，2020）。

二、ESG信息披露的影響因素

公司ESG信息披露由內(nèi)部激勵和外部壓力兩大因素共同決定，內(nèi)部激勵是長期透明度的主要決定因素（譚勁松等，2010）。

（一）內(nèi)部特征

1.企業(yè)經(jīng)營實力。企業(yè)在具備一定的經(jīng)濟基礎(chǔ)后，才會更加注意企業(yè)形象，積極披露ESG信息。Brooks & Oikonomou（2018）對近45年所有相關(guān)文獻進行了綜述，發(fā)現(xiàn)績效好的公司偏向于披露ESG信息。Sharma et al.（2020）以2013—2016年印度上市公司為例，結(jié)合年度報告和可持續(xù)發(fā)展報告內(nèi)容，構(gòu)建了涵蓋環(huán)境、社會和治理等17個主題（涉及140個項目）的ESG披露指數(shù)，發(fā)現(xiàn)在控制公司規(guī)模和所處行業(yè)的影響后，公司的財務(wù)績效正向影響ESG信息披露水平。譚勁松等（2010）研究發(fā)現(xiàn)，經(jīng)營業(yè)績好的公司為了避免被市場誤認為是“檸檬”，往往主動披露更多或更及時的信息以傳遞好公司的信號，公司信息披露透明度更高。在企業(yè)社會責(zé)任信息披露方面，沈洪濤（2007）以1999—2004年滬深上市公司為例，實證檢驗了盈利能力越強的公司越傾向于披露社會責(zé)任信息。在環(huán)境信息披露方面，李晚金等（2008）以201家滬市上市公司為例，發(fā)現(xiàn)規(guī)模大、盈利能力好的上市公司會披露更多的環(huán)境信息。何玉等（2017）以標(biāo)準(zhǔn)普爾500公司為例，發(fā)現(xiàn)財務(wù)績效好的企業(yè)的碳信息披露透明度更高。

2.公司治理結(jié)構(gòu)。董事會作為公司重要的決策和監(jiān)督機構(gòu)，是公司治理的核心之一。許多學(xué)者通過對在歐洲大陸、海灣地區(qū)、其他新興市場和美國等地的公司樣本進行分析，得出了較為一致的結(jié)論，即董事會規(guī)模越大，女性董事、獨立董事比例越高，企業(yè)會越積極地進行信息披露，而CEO兩權(quán)合一（首席執(zhí)行官兼董事會主席）對信息披露產(chǎn)生消極影響（Husted et al.，2018；Arayssi et al.，2020）。部分學(xué)者以意大利、拉丁美洲和美國的公司為樣本發(fā)現(xiàn)，女性董事與ESG信息披露成負相關(guān)或不相關(guān)（Husted et al.，2018；Cucari et al.，2018；Manita et al.，2018）。董事會中女性董事發(fā)揮作用可能存在臨界值，只有當(dāng)董事會成員中有三名或三名以上的女性時，最有可能感受到女性對董事會的影響；而當(dāng)董事會中只有一名女性時，這名女性可能是一種象征，無法在董事會審議中提出獨特的觀點（Husted et al.，2018）。

3.公司基本特征。公司規(guī)模、年齡、所處行業(yè)等特征也會影響企業(yè)的ESG信息披露。Dierkes& Coppock（1978）以德國企業(yè)為例，發(fā)現(xiàn)公司資產(chǎn)規(guī)模與環(huán)境信息披露成正相關(guān)關(guān)系。Trotman &Bradley（1981）以澳大利亞公司為例，發(fā)現(xiàn)公司規(guī)模與社會責(zé)任信息披露成正相關(guān)關(guān)系。Brammer &Pavelin（2006）以英國大型企業(yè)為例，發(fā)現(xiàn)企業(yè)規(guī)模較大、所有權(quán)分散、負債較少的公司自愿披露環(huán)境信息的參與度和質(zhì)量均更高，而且在不同的行業(yè)間也有顯著差異。Garcia et al.（2017）以金磚國家上市公司為例，發(fā)現(xiàn)在控制公司規(guī)模和國家的情況下，敏感行業(yè)（即那些受系統(tǒng)性社會禁忌、道德辯論和政治壓力影響的行業(yè)，以及那些更有可能造成社會和環(huán)境損害的行業(yè)）的公司傾向于披露其ESG信息，以保護其聲譽。Yu＆Luu（2021）以總部位于49個國家的1963家大型公司為樣本，發(fā)現(xiàn)公司特征（如規(guī)模等）比外部因素（如腐敗程度、政治權(quán)利等）更大程度上影響ESG信息披露。同時，交叉上市公司比僅在國內(nèi)上市的公司會披露更多的ESG信息，以減輕在國外金融市場中的公司責(zé)任。湯亞莉等（2006）以滬深兩市A股上市公司為樣本，發(fā)現(xiàn)規(guī)模較大的公司為減少外部對企業(yè)的誤解、改善企業(yè)的公共關(guān)系會披露更多的環(huán)境信息。岳思詩等（2019）以2010—2017年A股3457家上市公司為例，發(fā)現(xiàn)企業(yè)規(guī)模、投資價值和實際控制人以及所處區(qū)域和行業(yè)等因素，是影響上市公司信息披露質(zhì)量的主要因素。針對食品企業(yè)，吳海霞、陳利斯（2018）發(fā)現(xiàn)，公司規(guī)模、高管薪酬對企業(yè)食品安全信息披露有顯著的正向影響，而權(quán)力集中度有顯著的負向影響。在信息披露真實性方面，Yu et al.（2020）通過對1925家大盤股公司組成的跨國數(shù)據(jù)進行分析，發(fā)現(xiàn)通過獨立董事、機構(gòu)投資者、廉潔的國家監(jiān)管體系、交叉上市審查可以較好阻止企業(yè)的“漂綠”行為，特別是前兩個公司層面的治理因素。

（二）外部規(guī)制

1.政府部門監(jiān)管。針對一些公司的財務(wù)舞弊案件，美國在2000年和2002年分別出臺“公平披露規(guī)則”和“薩班斯—奧克斯利法案”，以政府監(jiān)管來推動信息披露，引起了相關(guān)學(xué)者的關(guān)注。Heflin et al.（2003）發(fā)現(xiàn)美國證券交易委員會實施“公平披露規(guī)則”后，企業(yè)自愿的、前瞻性的、以及與盈余相關(guān)的信息披露數(shù)量大幅增加，信息披露的頻率也顯著提高。Kothari et al.（2009）研究也發(fā)現(xiàn)，“公平披露規(guī)則”的出臺有效地限制了企業(yè)選擇性的披露行為，減少了企業(yè)對壞消息的隱瞞。Lokuwaduge & Heenetigala（2017）以澳大利亞金屬與采礦業(yè)上市公司為例，與以往研究僅認為利益相關(guān)者參與是關(guān)鍵因素不同的是，他們發(fā)現(xiàn)法規(guī)政策對企業(yè)ESG信息披露動機有非常大的影響。王建明（2008）以滬市上市公司為例，發(fā)現(xiàn)企業(yè)環(huán)境信息披露受到外部環(huán)境監(jiān)管制度壓力的顯著影響，特別是重污染和非重污染行業(yè)之間存在明顯差異。王霞等（2013）以制造業(yè)上市公司為例，發(fā)現(xiàn)企業(yè)環(huán)境信息披露很大程度上受到環(huán)保部門的公共壓力或政治成本的影響。趙莉、何朋飛（2021）選取公司居住地發(fā)布的政府污染源監(jiān)管信息公開指數(shù)（PITI指數(shù)）作為政府對環(huán)境信息披露監(jiān)管力度的指標(biāo)，發(fā)現(xiàn)政府監(jiān)管力度越強，上市公司的環(huán)境信息披露越多。顏敏等（2021）以收到交易所問詢函以及問詢函數(shù)量作為交易所非處罰性監(jiān)管指標(biāo)，發(fā)現(xiàn)交易所監(jiān)管能顯著提升企業(yè)信息披露。

2.媒體社會監(jiān)督。媒體作為社會信息發(fā)布、收集的輿論導(dǎo)向主體，具有信息中介和企業(yè)治理兩大作用，是獨立于行政、立法與司法以外的第四權(quán)（夏楸、鄭建明，2015）。社會公眾對不同主體（企業(yè)VS新聞機構(gòu)）發(fā)布的信息存在信息源偏見，公眾更愿意采信作為第三方的新聞媒體（陶文杰、金占明，2013）。媒體關(guān)注相關(guān)行業(yè)議題，有利于推進企業(yè)相應(yīng)的信息披露。Patten（1992）率先研究了外部事件對企業(yè)此類信息披露的影響，發(fā)現(xiàn)?？松就郀柕掀澛┯褪录瑢?dǎo)致石油行業(yè)公司對此類信息（或環(huán)境信息）的披露顯著增加。Islam & Deegan（2010）以耐克和亨內(nèi)斯—毛里茨兩家大型跨國公司為例，發(fā)現(xiàn)如果媒體越關(guān)注該行業(yè)環(huán)境和社會問題的負面事件報道，反而會推動公司積極提供環(huán)境和社會責(zé)任信息。沈洪濤、馮杰（2012）發(fā)現(xiàn)，媒體有關(guān)企業(yè)環(huán)境保護行為的報道越多，企業(yè)環(huán)境信息披露水平會越高。此外，媒體在推動企業(yè)信息披露方面還存在馬太效應(yīng)。企業(yè)信息披露水平越高，能夠有效增加企業(yè)相關(guān)活動的可視性，也有利于媒體采集新聞素材，必然成為媒體關(guān)注的“寵兒”，從而大幅度增加媒體曝光率，提升信息披露水平；相對于低水平信息披露的企業(yè)，媒體更容易從高水平的企業(yè)獲得新聞素材（陶文杰、金占明，2013）。當(dāng)然，媒體的公信力也需要關(guān)注。Asante-Appiah（2020）發(fā)現(xiàn)，媒體向公眾披露的企業(yè)ESG信息也有可能有偏見或不真實，錯誤的報道強度可能會損害投資者對企業(yè)的看法，進而增加企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險并威脅公司的生存。

利益相關(guān)者監(jiān)督對企業(yè)信息披露也起到重要作用。Xie et al.（2021）發(fā)現(xiàn)中國企業(yè)會根據(jù)其面臨資本市場賣空威脅的風(fēng)險而改變環(huán)境信息披露策略，即在賣空放松管制后，公司環(huán)境信息硬披露顯著增加，而軟披露顯著減少，表明資本市場投機者賣空行為可以抵制復(fù)雜的環(huán)境披露機會主義行為。Paat et al.（2021）以愛沙尼亞磷塊巖開采和加工為例，發(fā)現(xiàn)資本市場投資者或投機者可以在環(huán)境信息披露決策中約束企業(yè)管理者，并為構(gòu)建良好的企業(yè)信息環(huán)境作出貢獻。同時，他還發(fā)現(xiàn)不同的利益相關(guān)者對ESG信息披露關(guān)注重點并不相同，環(huán)境風(fēng)險信息對地方社區(qū)和環(huán)保人士最為重要，社會風(fēng)險信息對地方社區(qū)最重要，治理風(fēng)險信息對商業(yè)部門最重要。

3.典型標(biāo)桿示范。企業(yè)信息披露存在行為模仿。Aerts et al.（2006）以加拿大、法國和德國共1058家大型上市公司為例，發(fā)現(xiàn)企業(yè)環(huán)境信息披露中存在模仿行為，且企業(yè)模仿的對象是本國同行業(yè)中的其它企業(yè)，而且在高度集中的行業(yè)中模仿行為更為明顯。沈洪濤、蘇亮德（2012）基于制度理論，發(fā)現(xiàn)我國重污染行業(yè)企業(yè)環(huán)境信息披露存在同形性和模仿行為，即若行業(yè)內(nèi)企業(yè)披露環(huán)境信息，其他企業(yè)會選擇跟隨披露環(huán)境信息，但信息披露模仿行業(yè)平均水平，而不是模仿領(lǐng)先者。張海鋒、張卓（2020）將我國31個省（市、區(qū)）內(nèi)披露社會責(zé)任信息的企業(yè)數(shù)量劃分為高密度區(qū)域和低密度區(qū)域，研究發(fā)現(xiàn)區(qū)域披露強度會對區(qū)域內(nèi)企業(yè)披露社會責(zé)任信息意愿產(chǎn)生正向影響，且對成長性企業(yè)更為明顯，但對企業(yè)信息披露質(zhì)量產(chǎn)生異質(zhì)影響。對于高成長機會的企業(yè)，區(qū)域內(nèi)披露企業(yè)密度的增加會提高其自愿披露社會責(zé)任信息的質(zhì)量，而對低成長機會的企業(yè)，區(qū)域內(nèi)披露企業(yè)密度增加反而會導(dǎo)致企業(yè)減少信息披露質(zhì)量來規(guī)避風(fēng)險。

三、ESG信息披露的效應(yīng)效果

1.提升企業(yè)績效（或價值）。在發(fā)達經(jīng)濟體中，學(xué)者們通過實證研究，基本均認為信息披露有利于提升企業(yè)績效（或價值）。近年來，部分學(xué)者重點關(guān)注新興市場或典型企業(yè)的ESG信息披露。Abound & Diab（2018）從全球上市的100家埃及公司中選出30家最佳公司，構(gòu)建了ESG信息披露指數(shù)，發(fā)現(xiàn)信息披露有利于企業(yè)價值（托賓Q）提升。Li et al.（2018）以富時350指數(shù)內(nèi)的上市公司為對象，發(fā)現(xiàn)企業(yè)ESG信息披露水平與企業(yè)價值存在正相關(guān)關(guān)系，表明了提高透明度和問責(zé)制以及增強利益相關(guān)者信任在提升公司價值方面發(fā)揮了作用。Alsayegh et al.（2020）以2005—2017年亞洲公司為例，發(fā)現(xiàn)積極披露透明和高質(zhì)量的ESG信息有助于提高利益相關(guān)者的信心，從而提高企業(yè)績效。Mohammad＆Wasiuzzaman（2021）以馬來西亞上市公司為例，發(fā)現(xiàn)即使在控制競爭優(yōu)勢后，ESG信息披露也會有助于提高公司績效，且ESG信息披露增加一個單位，將使公司業(yè)績提高約4%。Saygili et al.（2021）以土耳其上市公司為例，發(fā)現(xiàn)在ESG的各個維度中，與治理相關(guān)的信息披露對企業(yè)的財務(wù)績效積極影響最大，社會責(zé)任信息披露也有一定的積極影響，而環(huán)境信息披露則有負面影響。

沈洪濤、楊熠（2008）以石化塑膠行業(yè)上市公司為例，發(fā)現(xiàn)隨著上市公司社會責(zé)任信息披露的數(shù)量越多、質(zhì)量越高，股票收益率會顯著提高。陶文杰、金占明（2013）研究發(fā)現(xiàn)，在媒體關(guān)注度的完全中介作用下，高質(zhì)量披露企業(yè)社會責(zé)任信息的公司績效顯著比低質(zhì)量企業(yè)更高。徐光華等（2022）以2016-2019年制造業(yè)公司為例，發(fā)現(xiàn)企業(yè)良好的ESG信息披露情況能夠顯著提升其在資本市場中的價值。程曉月等（2019）以滬深A(yù)股食品上市公司為例，發(fā)現(xiàn)食品質(zhì)量安全信息披露正向影響企業(yè)當(dāng)期和未來兩期的企業(yè)價值，且信息披露對企業(yè)價值的提升作用在公司治理水平較低的企業(yè)和非國有企業(yè)中更為顯著。此外，Wong et al.（2021）以新興經(jīng)濟體馬來西亞公司為例，研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)ESG信息認證審驗有助于提升企業(yè)價值，這一結(jié)論與發(fā)達經(jīng)濟體的現(xiàn)有研究一致。但也有一些學(xué)者得出了不同結(jié)論。呂峻、焦淑艷（2011）使用內(nèi)容分析法計量造紙業(yè)上市公司的環(huán)境信息披露，并發(fā)現(xiàn)企業(yè)環(huán)境披露與財務(wù)績效之間沒有顯著的相關(guān)性。李慧云等（2016）研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)價值隨碳信息披露水平變化且呈顯著的U型關(guān)系。Liu&Zhang（2017）以2008-2014年中國重污染行業(yè)上市公司為例，發(fā)現(xiàn)企業(yè)社會責(zé)任信息披露對企業(yè)短期利潤無益，但可以增加企業(yè)長期價值。

2.減少融資（或債務(wù)）成本。信息不對稱是增加企業(yè)資本成本的一個重要因素。Clarkson et al.（2008）發(fā)現(xiàn)自愿環(huán)境信息披露有助于提高外部利益相關(guān)者對企業(yè)的整體評價，降低對投資回報率的要求，從而降低企業(yè)股權(quán)融資成本。Ellili（2020）以2010—2019年阿聯(lián)酋30家上市公司為例，發(fā)現(xiàn)不同類型的非金融企業(yè)的ESG信息披露呈增加趨勢，且信息披露降低了公司的資本成本。何賢杰等（2012）發(fā)現(xiàn)企業(yè)社會責(zé)任信息披露能夠緩解信息不對稱，一定程度上改善了公司的信息環(huán)境，能夠帶來融資便利，有助于其進行股權(quán)再融資。企業(yè)環(huán)境信息披露的質(zhì)量越高，“硬披露”信息越多，越有利于拓寬融資渠道，降低融資成本（管亞梅、王嘉歆，2013；葉陳剛等，2015；倪娟、孔令文，2016）。王建玲等（2016）研究發(fā)現(xiàn)，上市公司披露社會責(zé)任信息的數(shù)量和質(zhì)量越高，越有助于降低債務(wù)資本成本，并具有“首次披露”效應(yīng)（即相較于非首次披露的公司而言，首次披露的公司可以獲得較低的債務(wù)資本成本），同時這一效果在非國有企業(yè)與非敏感行業(yè)中表現(xiàn)得更為顯著。黃宏斌等（2021）研究發(fā)現(xiàn)，在經(jīng)濟政策不確定性影響下，自媒體信息披露會顯著降低上市公司的權(quán)益資本成本，并顯著降低企業(yè)的融資約束程度。公司進行社會責(zé)任信息披露可以通過改善信息環(huán)境降低資本成本，但該過程受到披露的真實性和恰當(dāng)性制約（孟曉俊等，2010）。

3.降低投資風(fēng)險。ESG信息披露有助于甄別財務(wù)報告質(zhì)量，可以減少投資者信息甄別成本，為投資者提供更明確的投資信號，有利于投資者作出投資決策（王霞等，2014；張颯，2017）。曹亞勇等（2012）發(fā)現(xiàn)，上市公司的社會責(zé)任信息披露與公司投資效率顯著正相關(guān)，與公司投資過度顯著負相關(guān)。鐘馬、徐光華（2017）以“后披露時代”中國滬深兩市上市公司為例，發(fā)現(xiàn)強制導(dǎo)向下的社會責(zé)任信息披露可以為資本市場提供有效的信息增量，消除信息不對稱，從而有效提升公司投資效率，尤其是在約束公司過度投資方面更加明顯。曾輝祥等（2018）以2010-2015年水敏感的水資源相關(guān)上市公司為例，發(fā)現(xiàn)水資源信息披露與企業(yè)系統(tǒng)風(fēng)險負相關(guān)。

但ESG信息披露效果在很大程度上受到信息質(zhì)量（準(zhǔn)確性、透明度和可靠性）的影響。Solomon&Lewis（2002）以環(huán)境信息披露為例，發(fā)現(xiàn)“用戶”的信息要求與“編制者”提供信息的意愿之間存在差異，企業(yè)不想披露可能有害的環(huán)境信息，存在“形式大于實質(zhì)”。沈洪濤等（2014）從不同理論來解釋企業(yè)信息披露質(zhì)量行為，他們認為信號傳遞理論將環(huán)境信息披露看作是一種真實的告白，環(huán)境表現(xiàn)好的企業(yè)會積極地向外界表明其行為；而合法性理論眼中的環(huán)境信息披露則更像是一種辯白，環(huán)境表現(xiàn)差的企業(yè)會試圖借助信息披露來為自己進行辯護。通過第三方對企業(yè)披露ESG信息進行審驗，是提高信息披露質(zhì)量的重要保證。Giudice&Rigamonti（2020）實證分析了企業(yè)被披露不當(dāng)行為后ESG評分的變化，發(fā)現(xiàn)經(jīng)過第三方信息審驗的公司在丑聞發(fā)生后得分沒有顯著變化，表明第三方審計確實有助于提高企業(yè)ESG信息披露質(zhì)量。

四、文獻述評

綜上所述，目前國外關(guān)于企業(yè)信息披露的內(nèi)涵、衡量、效果等內(nèi)容的研究比較豐富，為我國開展相關(guān)研究奠定了堅實基礎(chǔ)，可以在以下領(lǐng)域進行強化研究：

一是研究視角可從企業(yè)單項信息披露轉(zhuǎn)向ESG整體信息披露。從國內(nèi)實踐看，近年來國內(nèi)主動披露ESG信息的上市公司數(shù)量持續(xù)增加。《中國上市公司ESG發(fā)展白皮書（2021年）》數(shù)據(jù)顯示，截至2021年6月底，披露ESG相關(guān)報告的A股上市公司達到1112家，約占全部上市公司的1/4，而2009年僅為371家。特別是滬深300成分股中有248家發(fā)布了年度ESG報告，占比超過82%。從國家政策看，推動ESG信息披露將成為重點。2018年，新修訂的《上市公司治理準(zhǔn)則》重點加入了ESG的部分，包括強化上市公司在環(huán)境保護、社會責(zé)任方面的引領(lǐng)作用，確立環(huán)境、社會責(zé)任和公司治理（ESG）信息披露的基本框架等。2021年，中國證監(jiān)會就《上市公司投資者關(guān)系管理指引》公開征求意見，明確“上市公司與投資者溝通的內(nèi)容主要包括公司的環(huán)境保護、社會責(zé)任和公司治理信息”。從國內(nèi)現(xiàn)有研究看，目前對企業(yè)環(huán)境信息披露、社會責(zé)任信息披露的單項研究較多，但是對企業(yè)整體ESG信息披露研究較少。同時，企業(yè)ESG信息披露缺乏統(tǒng)一的口徑和內(nèi)容要求，企業(yè)沒有按照統(tǒng)一的披露標(biāo)準(zhǔn)進行規(guī)范披露，披露的信息多以定性描述為主，缺乏定量指標(biāo)的硬性披露，很難進行橫縱向比較（Fatemi et al.，2017）。

二是研究內(nèi)容可圍繞ESG研究鏈條全面拓展、重點突破。ESG研究鏈條涉及諸多方面，包括ESG定義內(nèi)涵、信息披露驅(qū)動機制、信息披露框架指南（如公認的本土化的統(tǒng)一指標(biāo)體系和分行業(yè)的針對性指標(biāo)體系）、信息披露評級評價（如指數(shù)法、內(nèi)容分析法等）、信息披露相互模仿學(xué)習(xí)（如“羊群效應(yīng)”“同伴效應(yīng)”“示范效應(yīng)”）、信息披露的區(qū)域空間“俱樂部”集聚00分布（“俱樂部”內(nèi)部溢出效應(yīng)和區(qū)域間輻射效應(yīng)），信息披露影響機理（如媒體關(guān)注、治理結(jié)構(gòu)）、信息披露與企業(yè)績效（財務(wù)績效、融資成本、風(fēng)險管理）、分塊信息披露與企業(yè)績效（E、S、G信息分塊比較）、信息披露審驗、信息披露與行為表現(xiàn)（如“說”和“做”是否一致）、行為表現(xiàn)衡量指標(biāo)方法、企業(yè)ESG評級、ESG制度政策體系構(gòu)建等。在具體研究上，隨著新形勢的變化，可以有所側(cè)重。新世紀以來，我國企業(yè)信息披露制度逐漸從鼓勵自愿向半強制、強制轉(zhuǎn)變，特別是對上市公司、國有企業(yè)要求更為嚴格。在自愿信息披露時期，企業(yè)信息披露（“說”）和具體實踐（“做”）基本一致（Clarkson et al.，2008），但隨著國內(nèi)強制信息披露制度的不斷推進，“說”和“做”并不總是一致的。因為ESG信息披露對企業(yè)估值和投資決策有重大影響，投資者對壞ESG實踐信息披露的反應(yīng)比好信息披露的反應(yīng)更大（Crifo et al.，2015）。在缺乏第三方機構(gòu)審計/認證的情況下，企業(yè)自我披露的信息有時可能是有偏見的（也稱為“漂綠”），即公司夸大環(huán)境責(zé)任、社會責(zé)任和治理水平，以便為其利益相關(guān)者創(chuàng)造更積極的企業(yè)形象（Fatemi et al.，2017；Galbreath，2013）。同時，企業(yè)信息披露（“說”）和具體實踐（“做”）產(chǎn)生的效果也不同。對于成本而言，Eliwa et al.（2019）通過歐盟15個國家公司的實證研究發(fā)現(xiàn)，貸款機構(gòu)在進行貸款決策時會綜合考慮企業(yè)的ESG信息披露和行為表現(xiàn)，企業(yè)更高的ESG披露水平和更好的ESG行為表現(xiàn)都可以同樣地降低債務(wù)資本成本。對于績效而言，信息披露對企業(yè)短期利潤增長更重要，而實際行動更有利于企業(yè)的長期發(fā)展，對企業(yè)價值（托賓Q）提升更重要（Yoo& Managi，2021）。

三是研究對象上可重點關(guān)注農(nóng)業(yè)行業(yè)企業(yè)和中小企業(yè)。隨著我國進入新發(fā)展階段，解決好發(fā)展不平衡不充分問題，重點及難點在“三農(nóng)”，迫切需要補齊農(nóng)業(yè)農(nóng)村短板弱項，推動農(nóng)業(yè)農(nóng)村高質(zhì)量發(fā)展，促進鄉(xiāng)村全面振興。農(nóng)業(yè)企業(yè)集資本、技術(shù)、人才等生產(chǎn)要素于一身，是推進農(nóng)業(yè)現(xiàn)代化建設(shè)的重要主體。同時，農(nóng)業(yè)企業(yè)一般由村集體企業(yè)或鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)轉(zhuǎn)型而來，根植農(nóng)村、心系農(nóng)民，與農(nóng)村現(xiàn)代化建設(shè)存在天然的“血緣關(guān)系”、地緣關(guān)系和利益關(guān)系，是推進農(nóng)村繁榮的重要力量。近年來，我國農(nóng)業(yè)企業(yè)隊伍不斷壯大，目前已形成國家重點龍頭企業(yè)1900多家，省級重點龍頭企業(yè)1萬多家，縣級以上龍頭企業(yè)9多萬家的隊伍，為城鄉(xiāng)居民提供了1/3以上的糧油產(chǎn)品、2/3 左右的“菜籃子”產(chǎn)品，吸納了70%的農(nóng)民工就業(yè)。同時，農(nóng)業(yè)企業(yè)ESG信息披露內(nèi)涵豐富，涉及帶農(nóng)就業(yè)增收、保障食品安全、環(huán)境保護、企業(yè)治理等多個方面，且這些問題都是今后一個時期我國經(jīng)濟社會發(fā)展中的熱點、焦點和難點問題。如“環(huán)境保護”是實現(xiàn)我國在2030年和2060分別達到“碳達峰”和“碳中和”的重要舉措；“帶農(nóng)就業(yè)增收”是“十四五”期間我國加快推進農(nóng)業(yè)農(nóng)村現(xiàn)代化，實現(xiàn)共同富裕目標(biāo)的重要途徑；“保障食品安全”是全社會最關(guān)注的問題，也是推進農(nóng)業(yè)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，滿足消費者新需求的重要舉措等。從現(xiàn)有研究看，目前主要是重污染行業(yè)、金融地產(chǎn)行業(yè)、制造業(yè)等，對農(nóng)業(yè)行業(yè)企業(yè)ESG信息披露研究較少。另外，《中國上市公司ESG發(fā)展白皮書（2021年）》數(shù)據(jù)顯示，大企業(yè)和國有企業(yè)ESG信息披露程度更高，在市值高于500億元的公司中，2020年度ESG相關(guān)報告披露率達79%，而市值低于50億元公司的披露率僅為12%；國有上市公司中近半數(shù)披露了2020年度ESG相關(guān)報告，非國企上市公司披露率則為21%。因此，未來的研究要包括中小企業(yè)，它們與大企業(yè)的聲譽成本不同，要通過政策創(chuàng)設(shè)從內(nèi)到外的激勵約束來推進中小企業(yè)ESG的信息披露。