千禾味業(yè)資本局：高價(jià)減持 低價(jià)定增

楊現(xiàn)華

近日，千禾味業(yè)（603027.SH）公布定增預(yù)案和股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，全部由公司實(shí)控人伍超群認(rèn)購(gòu)，二級(jí)市場(chǎng)投資者頓時(shí)指責(zé)伍超群高賣低買“割散戶韭菜”，因?yàn)槠湓诠竟蓛r(jià)高位時(shí)大幅套現(xiàn)，如今股價(jià)低迷又打折買入。而且在以伍超群為首的一眾高管套現(xiàn)后，2020年千禾味業(yè)一次性計(jì)提近億元減值損失，2021年又在費(fèi)用投入上異常增加，隨后公司推出股權(quán)激勵(lì)，這不得不使市場(chǎng)懷疑公司種種行為背后的真實(shí)動(dòng)機(jī)。

千禾味業(yè)此次定增主要是為了擴(kuò)大再生產(chǎn)。公司前次募投項(xiàng)目在一年前剛剛建成投產(chǎn)，產(chǎn)能利用率并不高。此時(shí)低價(jià)定增并伴以五折股權(quán)激勵(lì)，究竟是誰(shuí)最終受益？

2月24日，千禾味業(yè)發(fā)布定增預(yù)案，公司計(jì)劃以15.59元/股向公司實(shí)控人伍超群募資不低于5億元且不超過8億元。一石激起千層浪，約一年半前，伍超群在公司股價(jià)高位完成減持，合計(jì)套現(xiàn)逾10億元。與之相比，此次15.59元/股的定增價(jià)顯然劃算，且在定增和股權(quán)激勵(lì)發(fā)布后，千禾味業(yè)股價(jià)走高，還未實(shí)施伍超群已經(jīng)浮盈30%左右，這就難怪投資者對(duì)千禾味業(yè)及其實(shí)控人的行徑不滿了。

千禾味業(yè)相關(guān)負(fù)責(zé)人對(duì)《證券市場(chǎng)周刊》表示，此前減持與此次定增都符合相關(guān)規(guī)定，公司發(fā)展需要可持續(xù)、良性資金安排。

在發(fā)布定增預(yù)案時(shí)，千禾味業(yè)一并公告公司股權(quán)激勵(lì)方案，授予價(jià)格9.79元，較二級(jí)市場(chǎng)折價(jià)一半。千禾味業(yè)設(shè)置了營(yíng)收和凈利潤(rùn)指標(biāo)，兩者滿足其一即可完成解鎖要求：以2021年?duì)I收為基礎(chǔ)，2022-2024年分別增長(zhǎng)不低于18%、38%和60%，或者扣非凈利潤(rùn)增長(zhǎng)分別不低于50%、90%和130%。

2017年，公司以9.31元/股向108人授予630萬股，也是只需滿足營(yíng)收和凈利潤(rùn)其中的一個(gè)解鎖條件：以2016年為基礎(chǔ)，2017-2020年?duì)I收增長(zhǎng)不低于20%、40%、70%和100%，或者凈利潤(rùn)（扣非）增長(zhǎng)不低于50%、80%、150%和220%。

2017年，千禾味業(yè)扣非凈利潤(rùn)增長(zhǎng)47.35%，并未滿足解鎖條件，但收入增速達(dá)標(biāo);2018年，公司收入增長(zhǎng)較2016年沒有實(shí)現(xiàn)40%以上的增長(zhǎng)，但凈利潤(rùn)增速達(dá)標(biāo);2019年和2020年公司營(yíng)收較2016年分別增長(zhǎng)了75.8%和119.66%，再次順利沖線完成，但實(shí)際上扣非凈利潤(rùn)增速均未達(dá)標(biāo)。

受益于“二選一”的解鎖條件，千禾味業(yè)的激勵(lì)股份順利解鎖，但實(shí)際上每年都只有一個(gè)指標(biāo)達(dá)標(biāo)，這樣“雞賊”的設(shè)計(jì)是為了提升公司業(yè)績(jī)還是為了給參與人員發(fā)紅包？

而且，此次激勵(lì)前，千禾味業(yè)似乎已經(jīng)提前開始“做足功課”，業(yè)績(jī)?cè)鏊僖罂此撇坏?，?shí)際已經(jīng)埋下伏筆。

截至目前，千禾味業(yè)沒有公告公司2021年業(yè)績(jī)信息。

2021年前三季度，千禾味業(yè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收13.56億元，同比增長(zhǎng)10.91%;實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)1.32億元，同比下降41.09%。

進(jìn)入2021年之后，公司每個(gè)季度的凈利潤(rùn)都是負(fù)增長(zhǎng)。公司2020年四季度出現(xiàn)虧損，但那是一次性計(jì)提的結(jié)果。在此之前，千禾味業(yè)從未有過凈利潤(rùn)連續(xù)下降的局面。

2020年突發(fā)的新冠疫情都沒有對(duì)公司的盈利造成負(fù)增長(zhǎng)，疫情基本控制后千禾味業(yè)凈利潤(rùn)反不如前，其一大主因是公司費(fèi)用投放呈現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)。千禾味業(yè)在三季報(bào)中就表示，凈利潤(rùn)下降的主要原因就是“廣告宣傳及促銷費(fèi)增加”。

2021年前三季度，公司銷售費(fèi)用為3.15億元，同比增長(zhǎng)略超20%，看似不高，實(shí)則不然。由于會(huì)計(jì)政策調(diào)整，原屬于費(fèi)用中的運(yùn)雜費(fèi)、包裝費(fèi)等計(jì)入營(yíng)業(yè)成本核算，這導(dǎo)致了銷售費(fèi)用“變相減少”。

2021年上半年，千禾味業(yè)銷售費(fèi)用為2.34億元，上年同期扣除運(yùn)雜費(fèi)、包裝費(fèi)后為1.29億元，同比增長(zhǎng)達(dá)到81.4%;其中促銷及廣告宣傳費(fèi)為1.54億元，增長(zhǎng)達(dá)到2.76倍。

由于廣告等費(fèi)用開支導(dǎo)致凈利潤(rùn)大幅下降，以此為基礎(chǔ)提出股權(quán)激勵(lì)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)要求，這究竟是一種巧合還是早有安排？

市場(chǎng)之所以有如此疑問，是因?yàn)榍Ш涛稑I(yè)有過“前科”。由于一次性計(jì)提，公司2020年四季度凈利潤(rùn)虧損，這也是千禾味業(yè)首次出現(xiàn)季度性虧損。根據(jù)當(dāng)時(shí)的計(jì)提公告，千禾味業(yè)對(duì)公司2019年收購(gòu)的鎮(zhèn)江金山寺食品有限公司（下稱“金山寺公司”）計(jì)提了商譽(yù)和無形資產(chǎn)減值等，因?yàn)榻鹕剿鹿静⑽赐瓿深A(yù)期中的業(yè)績(jī)。金山寺公司的銷售區(qū)域主要是新冠病毒重疫區(qū)，業(yè)績(jī)不佳情有可原，但千禾味業(yè)還是選擇一次性大計(jì)提，公司對(duì)商譽(yù)和無形資產(chǎn)合計(jì)計(jì)提減值8994萬元，這也直接造成公司近億元的利潤(rùn)損失。

巧合的是，實(shí)控人伍超群在2020年9月完成減持，伍超群侄子、董事伍建勇則在2020年12月完成了持續(xù)減持的最后一步，計(jì)提減值的公告在2021年年初發(fā)布。

對(duì)此，千禾味業(yè)表示，計(jì)提減值是審慎履行相應(yīng)規(guī)定，廣告支出符合公司發(fā)展的階段需要。至于時(shí)間上的巧合，公司卻只字未提。

從公司產(chǎn)能角度來看，千禾味業(yè)此時(shí)推出股權(quán)激勵(lì)恰逢其時(shí)，2021年公司上次募投項(xiàng)目剛剛投產(chǎn)，產(chǎn)能爬坡后可以釋放銷量，此次定增擴(kuò)產(chǎn)60萬噸更是為后續(xù)產(chǎn)能加上重重砝碼。但實(shí)際上，定增募投項(xiàng)目早已開建，公司產(chǎn)能利用率也不高，以千禾味業(yè)資本開支規(guī)模，公司自有資金足以應(yīng)對(duì)，定增除了對(duì)實(shí)控人有利外，還對(duì)誰(shuí)有益呢？

千禾味業(yè)此次定增主要擴(kuò)產(chǎn)醬油產(chǎn)能，將新增年產(chǎn)50萬噸釀造醬油、10萬噸料酒產(chǎn)能。

項(xiàng)目擴(kuò)建完成后，公司調(diào)味品產(chǎn)能將提升至約110萬噸/年，即千禾味業(yè)目前產(chǎn)能約50萬噸。

定增項(xiàng)目早在2019年就開始啟動(dòng)了。2019年10月，公司公告計(jì)劃投入約5.7億元用于建設(shè)年產(chǎn)36萬噸調(diào)味品項(xiàng)目，具體為年產(chǎn)30萬噸釀造醬油、3萬噸蠔油、3萬噸黃豆醬項(xiàng)目，項(xiàng)目資金全部由公司自籌。

一年后的2020年11月，千禾味業(yè)調(diào)整項(xiàng)目建設(shè)，36萬噸增加至60萬噸，投入規(guī)模也順勢(shì)增長(zhǎng)至約12.6億元，資金全部自籌，具體產(chǎn)品也改為50萬噸釀造醬油、10萬噸料酒，新增料酒產(chǎn)能，蠔油和黃豆醬已不在計(jì)劃中。

60萬噸的產(chǎn)能分兩期。項(xiàng)目建設(shè)周期為2020年1月-2024年12月，一期將完成年產(chǎn)20萬噸醬油、10萬噸料酒建設(shè)，二期完成剩余30萬噸醬油產(chǎn)能。

原本由公司自己解決，項(xiàng)目建設(shè)到如今改為定增募資，千禾味業(yè)并未解釋更改的原因。截至定增公告，募投項(xiàng)目已經(jīng)累計(jì)投入2.95億元，按照千禾味業(yè)一路擴(kuò)產(chǎn)的資本開支來看，公司資金并不緊張。

2018-2020年，千禾味業(yè)購(gòu)建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金分別為2.3億元、2.37億元和2.12億元，2021年前三季度為2.21億元，資本開支基本穩(wěn)定。而通過不斷擴(kuò)產(chǎn)，千禾味業(yè)產(chǎn)能早已經(jīng)成倍增長(zhǎng)。

2016年，千禾味業(yè)IPO時(shí)公司募投10萬噸項(xiàng)目，醬油和食醋各5萬噸。按照公司的說法項(xiàng)目建成后公司產(chǎn)能將增至20萬噸：醬油12萬噸、食醋8萬噸。2017年，千禾味業(yè)產(chǎn)能增長(zhǎng)至20萬噸，兩個(gè)主打產(chǎn)品的產(chǎn)能利用率分別為80%和53%。

核心產(chǎn)品醬油的產(chǎn)能利用率不低，2018年公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債繼續(xù)擴(kuò)產(chǎn)，共計(jì)投入5.39億元建設(shè)25萬噸項(xiàng)目，新增年產(chǎn)20萬噸醬油和5萬噸食醋。2019年6月一期10萬噸醬油投產(chǎn)，2021年1月二期10萬噸醬油、5萬噸食醋投產(chǎn)。

截至2021年1月，千禾味業(yè)醬油產(chǎn)能為32萬噸、食醋13萬噸。按照建設(shè)進(jìn)度，2018-2020年，公司醬油產(chǎn)能為12萬噸、22萬噸和22萬噸，食醋產(chǎn)能為8萬噸。從這幾年的產(chǎn)銷看，公司產(chǎn)能利用率較為理想。

2018-2020年，千禾味業(yè)醬油產(chǎn)量為11.43萬噸、15.83萬噸和20.31萬噸，食醋產(chǎn)量為4.52萬噸、6.1萬噸和8.4萬噸，2020年的產(chǎn)能利用率頗高。

2021年產(chǎn)能再次大幅提升后情況就不一樣了。2021年前三季度，千禾味業(yè)營(yíng)收為13.56億元，同比增長(zhǎng)了10.91%。醬油產(chǎn)能增長(zhǎng)了近一半，食醋產(chǎn)能增長(zhǎng)超過60%，收入?yún)s基本上沒有明顯增長(zhǎng)。

2020年，千禾味業(yè)產(chǎn)量為28.71萬噸，按照公司營(yíng)收增速，2021年產(chǎn)量預(yù)計(jì)在30萬噸左右，這意味著公司產(chǎn)能利用率很難達(dá)到70%。

千禾味業(yè)表示，定增也是籌資的一種方式，目前項(xiàng)目投入與總投入相比仍存在較大資金缺口，因此有必要定增滿足公司發(fā)展。