綠色金融發(fā)展對區(qū)域碳排放影響研究
——以綠色信貸、綠色產(chǎn)業(yè)投資、綠色債券為例

尤志婷，彭志浩，黎 鵬

（1.廣西大學 商學院，廣西 南寧 530000；2.中國人民銀行孝感市中心支行，湖北 孝感 432100）

一、引言

隨著中國經(jīng)濟由高速增長階段向高質(zhì)量發(fā)展階段轉(zhuǎn)變，對建設綠色、低碳、可持續(xù)的新發(fā)展模式，完成經(jīng)濟增長的新舊動能轉(zhuǎn)換提出了迫切要求。2020年9月，習近平在第七十五屆聯(lián)合國大會一般性辯論上發(fā)表講話，提出碳達峰與碳中和目標。在其后召開的十九屆五中全會與2020年中央經(jīng)濟工作會議更是對實現(xiàn)碳達峰、碳中和綠色發(fā)展目標進行了具體部署，提出要加大對綠色發(fā)展的金融支持，加快調(diào)整優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、能源結(jié)構(gòu)，大力發(fā)展新能源。在此背景下，以碳達峰、碳中和綠色發(fā)展目標為指引的綠色金融，將成為未來金融發(fā)展建設的重要方向。

根據(jù)中國人民銀行、中華人民共和國財政部等七部委于2016年發(fā)布的《關于構(gòu)建綠色金融體系的指導意見》中給出的定義，綠色金融是指為支持環(huán)境改善、應對氣候變化和資源節(jié)約高效利用的經(jīng)濟活動，即對環(huán)保、節(jié)能、清潔能源、綠色交通、綠色建筑等領域的項目投融資、項目運營、風險管理等所提供的金融服務。它既包括對清潔能源、綠色材料等各類綠色項目提供的投融資支持服務，也包括綠色信貸、綠色債券、綠色產(chǎn)業(yè)投資、綠色發(fā)展基金、綠色保險等支持經(jīng)濟向綠色發(fā)展轉(zhuǎn)型的金融業(yè)務。作為一種新興的金融模式，綠色金融雖起步較晚，但近年隨著其產(chǎn)品內(nèi)涵與業(yè)務種類的不斷豐富與完善，對綠色低碳發(fā)展形成了有力支撐。綠色信貸是目前發(fā)行規(guī)模最大的綠色金融產(chǎn)品，據(jù)人民銀行2021年數(shù)據(jù)，截至2020年年末，我國綠色信貸存量規(guī)模接近12萬億元，位居世界第一，占貸款總額的比重上升至7%。綠色債券也已初具規(guī)模，截至2021年3月，綠色債券有888只，總量規(guī)模達9107.53億元，居全球第二。同時，為響應國家低碳發(fā)展目標要求，2021年2月銀行間債券市場還推出了主要面向能源類國企的“碳中和債”，截至2021年5月末已累計發(fā)行608.9億元。綠色產(chǎn)業(yè)投資也是近年綠色金融頗受關注的一個發(fā)展方向，其本質(zhì)是依循可持續(xù)發(fā)展理念，考慮經(jīng)濟、社會、環(huán)境三重底線，對清潔能源、環(huán)保材料等朝陽產(chǎn)業(yè)進行的投資（危平和舒浩，2018）[1]。據(jù)預測，“十四五”時期綠色產(chǎn)業(yè)相關投資規(guī)模將達到年均3萬億元，較之“十二五”時期年均1.5萬億元的規(guī)模實現(xiàn)倍增。不僅如此，相關綠色信托、綠色發(fā)展基金、綠色指數(shù)等也實現(xiàn)了從無到有的發(fā)展。

綠色金融業(yè)務發(fā)展如何助力區(qū)域碳減排目標實現(xiàn)？其內(nèi)在作用機理如何？減排效果是否存在地域差異？不同業(yè)務間又是否有交互作用？這些問題還鮮有研究進行深入探討。本文以綠色信貸、綠色產(chǎn)業(yè)投資、綠色債券三項已初具規(guī)模的綠色金融業(yè)務為代表，探究綠色金融發(fā)展對區(qū)域碳排放的影響情況，以期為我國相關綠色金融政策制定提供參考，助力碳達峰、碳中和目標實現(xiàn)。

二、文獻回顧

綠色金融發(fā)展與碳排放之間關系的研究，源自金融發(fā)展對碳排放的影響。金融發(fā)展對于碳排放的影響目前主要存在兩類觀點。一類觀點認為金融發(fā)展有助于碳排放量的降低，如嚴成樑等（2016）[2]認為金融發(fā)展有助于企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新，技術(shù)的進步則會提升能源利用效率，進而實現(xiàn)減排。Acheampong等（2020）[3]認為金融發(fā)展提升了市場信息透明度，強化了社會監(jiān)督力量，促使企業(yè)積極響應節(jié)能環(huán)保措施，以提升企業(yè)社會形象，從而獲得更多的融資支持或政策傾斜。另一類觀點則認為金融發(fā)展會推動經(jīng)濟增長，對于發(fā)展中國家來說，經(jīng)濟增長的代價往往是環(huán)境惡化與碳排放增加，Abdul等（2018）[4]對東盟經(jīng)濟體以及Ali等（2019）[5]對金磚國家的分析都印證了這一觀點。

隨著綠色金融的出現(xiàn)，越來越多的學者將金融發(fā)展的概念具化到了綠色金融上，開始關注綠色金融發(fā)展所帶來的低碳效應。一部分研究著重于對當前我國綠色金融體系整體減排效果的評估（杜莉和鄭立純，2019）[6]，涉及綠色金融法制建設（Duan和Niu，2011）[7]、跨國綠色金融合作（張偉偉等，2019）[8]、碳金融市場發(fā)展（盧治達，2020）[9]等方面。另一部分研究則聚焦于具體綠色金融業(yè)務發(fā)展的減排作用，現(xiàn)階段最主要是圍繞綠色信貸進行的研究。蘇冬蔚和連莉莉（2018）[10]認為，綠色信貸具有明顯的融資懲罰與投資抑制效應，能明顯減少信貸資金投入高污染高耗能產(chǎn)業(yè)，更多地支持環(huán)境友好型產(chǎn)業(yè)發(fā)展。劉婧宇等（2015）[11]的研究也表明，綠色信貸在短期和中期對于重污染企業(yè)與高排放地區(qū)碳排放的抑制作用最為明顯，并通過長期作用推動相關產(chǎn)業(yè)實現(xiàn)轉(zhuǎn)型替代。曹廷求等（2021）[12]的研究則發(fā)現(xiàn)，綠色信貸作用存在差異性，對于非國有企業(yè)以及金融發(fā)展程度不高的地區(qū)，碳減排作用效果有限。除了對高污染企業(yè)碳排放形成抑制，綠色信貸也通過助力區(qū)域創(chuàng)新推動低碳發(fā)展。趙娜（2021）[13]通過對各地區(qū)綠色創(chuàng)新活動的分析發(fā)現(xiàn)，綠色信貸顯著促進了區(qū)域綠色創(chuàng)新活動，推動了當?shù)貙η鍧嵞茉?、低碳技術(shù)的應用。陸菁等（2021）[14]進一步研究認為綠色信貸還產(chǎn)生了資源再配置效應，激發(fā)了“雙高”行業(yè)內(nèi)的退出重構(gòu)與再配置。

綠色債券與綠色產(chǎn)業(yè)投資也是綠色金融的重要組成部分，雖在我國實踐時間不長，但相關研究也取得了一定進展。金佳宇和韓立巖（2016）[15]通過分析國際綠色債券指出，綠色債券側(cè)重于對基礎設施綠色化改造與清潔能源領域項目的支撐，高信息透明性與低違約風險有助于吸引更多資金投向低碳綠色項目。田原等（2017）[16]認為綠色債券比銀行間接融資對碳減排的效果更顯著，但由于當前我國整體市場規(guī)模較小，作用范圍有限。綠色產(chǎn)業(yè)投資的本質(zhì)是市場化的投資活動，現(xiàn)有研究還鮮有探討其對碳排放的直接影響，只是提出了幾種分析思路。莫凌水等（2019）[17]將碳排放等環(huán)境改善指標量化為投資內(nèi)部收益，認為綠色投資不僅具有外部效益，長期來看也能給企業(yè)帶來內(nèi)部收益，促使企業(yè)進一步提高綠色化發(fā)展動機。Huang等（2021）[18]描述了綠色投資通過推動綠色技術(shù)創(chuàng)新，進而實現(xiàn)碳減排目標的路徑，將技術(shù)創(chuàng)新作為中介分析了綠色投資的作用效果。

通過梳理國內(nèi)外文獻可以看出，對于綠色金融與碳排放問題已有較多研究，但總體仍存在些許不足。首先，在研究對象上，大部分研究僅探討了綠色信貸發(fā)展對于碳排放的影響情況，視角較單一。其次，大部分研究多是在政策層面上的解讀，較少涉及綠色金融發(fā)展對碳排放的具體作用機理。再次，在實證分析中對于不同綠色金融業(yè)務間的內(nèi)在聯(lián)系與區(qū)域異質(zhì)性考慮較少。圍繞上述不足，本文可能的邊際貢獻在于：第一，豐富了研究對象，將綠色產(chǎn)業(yè)投資與綠色債券兩項新興的綠色金融業(yè)務納入研究范圍；第二，對綠色金融發(fā)展對于區(qū)域碳排放的作用機理進行了闡釋，為后續(xù)研究提供一定的理論支撐；第三，對于各綠色金融業(yè)務間的交互作用以及綠色金融減排的區(qū)域異質(zhì)性進行了探討，為后續(xù)制定更具針對性的綠色金融發(fā)展政策提供依據(jù)。

三、綠色金融對區(qū)域碳排放的作用機理

綠色金融業(yè)務發(fā)展對碳排放的影響主要存在三條路徑：一是基于綠色金融懲罰與激勵措施，通過引導資金流向、倒逼行業(yè)升級轉(zhuǎn)型，形成優(yōu)化金融資源配置的效應；二是通過綠色金融形成資金支持，推動綠色研發(fā)創(chuàng)新，形成“偏向型技術(shù)進步→環(huán)境技術(shù)進步→產(chǎn)生技術(shù)外溢”的階段性技術(shù)進步效應；三是綠色金融業(yè)務通常會向市場傳遞當前政府的投資動向與政策信號，擁有著較強的示范與帶動效應，能有效撬動民間資本流入綠色產(chǎn)業(yè)，形成綠色金融業(yè)務的信號傳遞效應。即綠色金融發(fā)展能通過優(yōu)化金融資源配置效應、階段性技術(shù)進步效應、信號傳導效應對區(qū)域碳排放產(chǎn)生作用，整體作用機理如圖1所示。

圖1 綠色金融對區(qū)域碳排放的作用機理圖

（一）優(yōu)化金融資源配置效應

金融資本對于企業(yè)的生產(chǎn)和經(jīng)營至關重要，單純依靠內(nèi)源融資往往無法滿足企業(yè)的擴大再生產(chǎn)需要，因此外源融資已逐漸成為企業(yè)獲得充足資金的重要渠道。綠色金融業(yè)務實質(zhì)上就是提供了一種差異化的外源融資，通過差異化的懲罰與激勵措施，優(yōu)化金融資源配置，進而促進綠色低碳發(fā)展，具有環(huán)境約束特征的綠色信貸是這一效應實現(xiàn)的主要載體。一方面，通過對“兩高一?！毙袠I(yè)采取懲罰利率與限制信用額度等懲罰性措施，使得此類行業(yè)融資成本上升，融資規(guī)模受限，產(chǎn)生融資約束（He等，2018）[19]。融資約束的存在又會使得此類行業(yè)擴張受限，高污染、高能耗的生產(chǎn)模式在缺乏充足資金支持的情況下也難以為繼，在市場機制的作用下，此類缺乏轉(zhuǎn)型升級能力的落后產(chǎn)能將逐步減產(chǎn)直至淘汰退出。另一方面，對綠色環(huán)保產(chǎn)業(yè)提供的信貸支持與優(yōu)惠利率等激勵措施，既為此類產(chǎn)業(yè)擴大再生產(chǎn)提供了資金支持，又能吸引外圍產(chǎn)業(yè)積極進行綠色轉(zhuǎn)型，享受相關政策紅利，可從根源上扭轉(zhuǎn)高排放、高污染的發(fā)展模式（Al-Mulali等，2015）[20]?？傮w而言，在社會總體信貸規(guī)模一定的情況下，綠色金融通過差異化措施，優(yōu)化了金融資源在不同產(chǎn)業(yè)間的配置，使得有限的金融資源能更多地投入到高效、可持續(xù)的綠色產(chǎn)業(yè)中，降低整體碳排放量。

（二）階段性技術(shù)進步效應

技術(shù)進步是綠色低碳發(fā)展的重要驅(qū)動因素，綠色金融通過以綠色信貸為主的債權(quán)融資和綠色產(chǎn)業(yè)投資為主的股權(quán)投資，為階段性的技術(shù)進步路徑提供了資本保障，進而實現(xiàn)低碳減排。階段性的技術(shù)進步效應主要分為三個階段。第一階段為偏向型技術(shù)進步。即最初綠色金融所產(chǎn)生的技術(shù)進步是帶有偏向性的，技術(shù)進步所帶來的要素利用率提升，并非是勞動、資本、資源等各類要素利用率的同水平提升，而是著重在能源利用效率或低碳減排等能直接產(chǎn)生綠色效應的領域進行突破創(chuàng)新，通過此領域技術(shù)升級對碳排放減少產(chǎn)生直接作用（Nyarko等，2018）[21]。第二階段為環(huán)境技術(shù)進步。在特定領域因技術(shù)進步要素利用率得到提升后，也會在其所處的行業(yè)環(huán)境內(nèi)形成技術(shù)擴散，帶動勞動、資本等要素利用率的提升，使得綠色產(chǎn)業(yè)整體生產(chǎn)效率得到二次提升（李小勝等，2018）[22]。第三階段為技術(shù)外溢。與FDI活動中的技術(shù)外溢類似，綠色金融也能實現(xiàn)綠色技術(shù)外溢。當綠色產(chǎn)業(yè)技術(shù)創(chuàng)新升級后，伴隨相關產(chǎn)業(yè)規(guī)模的擴張，一方面技術(shù)進步會通過綠色投資等形式流向上下游產(chǎn)業(yè)，引領上下游企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型；另一方面也會對競爭企業(yè)的綠色創(chuàng)新活動形成刺激與推動，進一步擴大碳減排效果。

（三）信號傳導效應

現(xiàn)階段我國綠色金融發(fā)展具有較強的“頂層設計”特征，往往是國家層面出臺相關政策措施，市場根據(jù)政策措施做出反應的自上而下型信號傳導。如在綠色信貸業(yè)務中對部分企業(yè)的懲罰與激勵措施，就對同類企業(yè)釋放了警示或鼓勵信號，使得同類企業(yè)會相機行動，調(diào)整自身發(fā)展模式。此外，以國有企業(yè)占主導發(fā)行的綠色債券也是體現(xiàn)政府意志，發(fā)揮信號傳導效應的重要載體。一方面，綠色債券所籌資金多用于綠色基礎設施建設，這些項目除了能給投資者帶來長期穩(wěn)定的回報外，本身也具有一定的環(huán)境外部性，提供了一個更有利于綠色產(chǎn)業(yè)發(fā)展的基礎環(huán)境，向外部釋放利好信號，吸引新的綠色產(chǎn)業(yè)入駐，通過產(chǎn)業(yè)集聚效應再進一步擴大吸引力，創(chuàng)造綠色信號傳遞的正反饋循環(huán)。另一方面，由于發(fā)行主體的特殊性，對于尋求投資洼地的社會資本而言，綠色債券無疑是一個指向性明確的投資信號，能有效指引社會資本進入綠色金融領域，為綠色產(chǎn)業(yè)發(fā)展提供資本支持，發(fā)揮綠色低碳效應。

四、實證分析

（一）模型構(gòu)建

基于當前我國綠色金融發(fā)展現(xiàn)狀及其對區(qū)域碳排放的作用機理，本文以綠色信貸、綠色產(chǎn)業(yè)投資、綠色債券為代表，分析綠色金融發(fā)展對區(qū)域碳排放的影響情況。構(gòu)建動態(tài)面板模型如下：

模型1中Yi,t代表我國i省份t年的碳排放強度，考慮到區(qū)域碳排放往往存在路徑依賴，上期排放量會對當期產(chǎn)生影響，因此構(gòu)建模型時也考慮了Yi,t-1的作用。α0代表常數(shù)項，α1、α2為對應變量的待估系數(shù)。Gi,t為研究的核心變量綠色金融發(fā)展指標，具體包括綠色信貸（GC）、綠色產(chǎn)業(yè)投資（GI）、綠色債券（GB），實證分析中將逐一分析其對區(qū)域碳排放的影響。Xj,i,t為研究所選擇的控制變量，βj為對應控制變量系數(shù)。ui為個體效應，εi,t為隨機誤差項。

在考慮了單一綠色金融發(fā)展指標對區(qū)域碳排放的影響后，為了使研究更加細化與深入，本文對模型1進行了拓展，模型如下：

模型2是將三項綠色金融指標都納入模型進行的分析，研究三者的共同作用。同時，為探析各指標間存在的交互效應，引入了綠色金融發(fā)展指標兩兩交互項進行分析。模型3為綠色信貸與綠色產(chǎn)業(yè)投資的交互項，模型4為綠色信貸與綠色債券的交互項，模型5為綠色產(chǎn)業(yè)投資與綠色債券的交互項。

（二）變量與數(shù)據(jù)

1.被解釋變量

研究所選擇的被解釋變量是區(qū)域碳排放強度（Y），本文根據(jù)聯(lián)合國政府間氣候變化專門委員會（IPCC）所提供的測算方法對我國省級行政單位的碳排放強度進行了測算，測算式如下：

區(qū)域碳排放強度Y是考慮了區(qū)域發(fā)展水平后每單位產(chǎn)出所對應的碳排放量。其中GDP為各省級行政單位的年度GDP，數(shù)據(jù)來源于國家統(tǒng)計局；Ei為各類能源年度消耗量，本文共分析了8種主要碳排放能源①根據(jù)《中國能源統(tǒng)計年鑒》的標準分為煤炭、焦炭、原油、汽油、煤油、柴油、燃料油、天然氣8種。的消耗量，數(shù)據(jù)來源于CSMAR數(shù)據(jù)庫與《中國能源統(tǒng)計年鑒》；CCF為對應能源的折標準煤系數(shù)，系數(shù)標準來源于國家市場監(jiān)管總局發(fā)布的《綜合能源耗算通則》（GB/T 2589-2020）；CEF為對應能源的二氧化碳排放系數(shù)，系數(shù)來源于國家發(fā)改委氣候辦制定的《省級溫室氣體清單編制指南》；CMF為一單位二氧化碳中碳的質(zhì)量分數(shù)，為12/44。

2.核心變量

本研究的核心變量為代表綠色金融發(fā)展的三項指標：綠色信貸（GC）、綠色產(chǎn)業(yè)投資（GI）、綠色債券（GB）。對于綠色信貸（GC）的衡量往往采用綠色信貸占比或非高耗能產(chǎn)業(yè)利息支出來衡量，由于當前缺乏省級綠色信貸規(guī)模的相關數(shù)據(jù)，本文采用省級區(qū)域內(nèi)非高耗能產(chǎn)業(yè)利息支出來代表綠色信貸。非高耗能產(chǎn)業(yè)利息支出由工業(yè)產(chǎn)業(yè)利息支出減六大高耗能產(chǎn)業(yè)利息支出后得到，數(shù)據(jù)來源于《中國工業(yè)統(tǒng)計年鑒》；綠色產(chǎn)業(yè)投資（GI）是根據(jù)國民經(jīng)濟行業(yè)分類，選擇各省份生態(tài)保護和環(huán)境污染治理業(yè)的固定資產(chǎn)投資與技術(shù)改造投資的平均增速進行衡量，數(shù)據(jù)根據(jù)各省份統(tǒng)計年鑒整理而得；對于綠色債券（GB），鑒于當前我國綠色債券發(fā)行規(guī)模較小、數(shù)量偏少，建立連續(xù)變量較為困難，本文以所在省級行政單位當年是否發(fā)行綠色債券為標準構(gòu)建了綠色債券虛擬變量。我國在2016年貼標綠色債券才正式發(fā)行，2016年后綠色債券發(fā)行情況數(shù)據(jù)來源于CSMAR金融數(shù)據(jù)庫，2016年前本文以A股節(jié)能環(huán)保板塊336家上市企業(yè)的公開債券融資情況作為替代，并將發(fā)行情況與公司所屬區(qū)域進行了匹配，數(shù)據(jù)來源于Wind數(shù)據(jù)庫。

3.控制變量

產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)（IS）：從前文機理分析中可以看出，重污染企業(yè)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整是降低區(qū)域碳排放的重要因素，本文使用第二產(chǎn)業(yè)在三類產(chǎn)業(yè)中的占比進行衡量?？平讨С觯⊿E）：對于科研與教育的政府支出，決定了一個區(qū)域未來技術(shù)創(chuàng)新的潛力，技術(shù)創(chuàng)新同樣也是降低區(qū)域碳排放的重要手段。城市化水平（UR）：城市化的擴張往往會促進消費，進而帶來碳排放量的提升，本文使用各省份城鎮(zhèn)人口數(shù)量占總?cè)丝诘谋戎睾饬?。開放水平（OP）：地區(qū)的開放程度越高，不僅可以引入國外先進技術(shù)與發(fā)展理念，也有助于跨國綠色金融合作的開展，本文使用各省份進出口總額占GDP的比重表示。上述控制變量數(shù)據(jù)均來源于CSMAR金融數(shù)據(jù)庫。

4.描述性統(tǒng)計

基于數(shù)據(jù)的可獲得性，本文選用2009—2019年我國30個省級行政單位①香港特別行政區(qū)、澳門特別行政區(qū)、臺灣地區(qū)、西藏自治區(qū)數(shù)據(jù)缺失。的綠色金融相關指標進行分析，共獲得330組數(shù)據(jù)。部分數(shù)據(jù)在個別年份存在缺失的采用擬合插值法進行了估計，同時為避免極端值影響以及異方差問題，對于部分數(shù)據(jù)進行了對數(shù)化處理。描述性統(tǒng)計結(jié)果如表1所示。

表1 描述性統(tǒng)計結(jié)果

（三）實證結(jié)果及分析

1.基準回歸

在基準回歸中，本文基于30個省級行政單位的面板數(shù)據(jù)，運用動態(tài)面板模型考察三項綠色金融發(fā)展指標對于區(qū)域碳排放的影響情況。同時為了克服動態(tài)面板使用OLS估計存在的動態(tài)面板偏差，以及模型可能存在的弱工具變量問題，采用系統(tǒng)GMM方法進行了估計。結(jié)果見表2，其中A1為對綠色信貸作用情況的分析，A2為對綠色產(chǎn)業(yè)投資作用情況的分析，A3為對綠色債券作用情況的分析，A4為將三項都納入模型分析的結(jié)果。

表2 基準回歸結(jié)果

從基準回歸A1—A4中可以看出區(qū)域碳排放強度的一階滯后項在1%水平顯著正相關，說明前一期碳排放對于當期碳排放存在顯著的正向影響，證實了碳排放強度變化具有一定的路徑依賴。綠色信貸、綠色產(chǎn)業(yè)投資、綠色債券在單一回歸中都呈現(xiàn)顯著負相關，即三項綠色金融業(yè)務的發(fā)展都通過對應渠道降低了區(qū)域碳排放強度。在A4共同回歸中，綠色信貸與綠色產(chǎn)業(yè)投資為顯著負相關，有明顯碳減排效果，但綠色債券系數(shù)較小且不顯著，未表現(xiàn)出碳減排效果，說明三者減排的作用效果仍存在一定差異。這是因為綠色信貸在我國起步最早且規(guī)模最大，相關懲戒與激勵機制較完善，能有效產(chǎn)生碳減排效果；綠色產(chǎn)業(yè)投資雖近幾年才得到重視，但普遍是政府牽頭的大體量投資，對綠色產(chǎn)業(yè)發(fā)展與技術(shù)進步有較大推動，所以作用效果也稍遜于綠色信貸；綠色債券雖具有一定的政策指引與信號傳導效應，但由于正式發(fā)行時間較短，存在整體規(guī)模偏小、相關規(guī)則體系不完善、信號傳遞存在較長時滯等問題，短期內(nèi)對于區(qū)域碳排放的影響不明顯。

在所選用的四項控制變量中，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)與碳排放呈顯著正相關關系，即第二產(chǎn)業(yè)占比的上升對于當?shù)靥寂欧旁黾佑休^大影響。科教支出在各回歸中都不顯著，可能的原因是科教支出實質(zhì)上是對未來的投資，往往具有延遞效應，作用效力需要經(jīng)過較長的時間周期才會顯現(xiàn)。城市化指標在部分回歸中呈現(xiàn)較弱的正相關關系，即城鎮(zhèn)化率的提升在一定程度上也導致了區(qū)域碳排放的增加。開放水平指標呈顯著負相關關系，即地區(qū)開放水平越高，越有可能引入綠色技術(shù)，促進地區(qū)碳排放強度的降低。同時，在模型各項檢驗中，AR（2）檢驗P值均大于0.05，表明接受隨機擾動項不存在序列相關的原假設，說明選擇的滯后一階項是合理的，構(gòu)建的動態(tài)面板模型是有效的。Sargan檢驗結(jié)果P值也都大于0.05，說明模型不存在過度識別，所選擇的工具變量也是有效的。

2.交互效應的探討

基準回歸初步探析了三類綠色金融業(yè)務發(fā)展對區(qū)域碳排放的作用情況，下文將通過建立兩兩交互項，進一步探討各項綠色金融業(yè)務間的潛在關聯(lián)。結(jié)果見表3，其中B1交互項為綠色信貸×綠色產(chǎn)業(yè)投資，B2交互項為綠色信貸×綠色債券，B3交互項為綠色產(chǎn)業(yè)投資×綠色債券。

表3 交互效應分析結(jié)果

通過交互項分析可以看出，當考慮了各類綠色金融業(yè)務間的相互作用效果后，不同業(yè)務組合對區(qū)域碳排放強度的影響產(chǎn)生了較為明顯的差異。在B1回歸中，綠色信貸、綠色產(chǎn)業(yè)投資以及兩者的交互項都與碳排放指標顯著負相關，這表示兩項綠色金融業(yè)務發(fā)展存在互補效應，對于區(qū)域碳減排產(chǎn)生“1+1>2”的作用。這是因為綠色信貸發(fā)展推動了產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級與技術(shù)進步，會吸引政府與民間資本加大對綠色產(chǎn)業(yè)的資金投入，而隨著投入增加，行業(yè)規(guī)模進一步擴大，又會產(chǎn)生新的資金需求，綠色信貸進一步擴張，二者形成良性循環(huán)，放大了綠色金融業(yè)務的碳減排效果。在B2回歸中，綠色信貸、綠色債券與碳排放指標顯著負相關，但兩者交互項與碳排放指標顯著正相關，這說明交互項產(chǎn)生了負向調(diào)節(jié)作用，即由于負調(diào)節(jié)作用的存在，削弱了兩項綠色金融業(yè)務對區(qū)域碳減排的貢獻。原因可能在于：當前我國綠色信貸以及綠色債券目錄中還包含許多具有高碳排放的煤炭等化石能源清潔利用項目①2021年4月21日最新發(fā)布的《綠色債券支持項目目錄（2021年版）》刪除了上述高排放項目。，在兩項業(yè)務共同作用下，為各類項目提供了超額的外源融資支持，不可避免地導致流向高碳綠色項目的資金增加，削弱綠色金融的區(qū)域碳減排效果。B3回歸中，綠色產(chǎn)業(yè)投資、綠色債券及交互項都與碳排放指標顯著負相關，也表明這兩項綠色金融業(yè)務發(fā)展存在互補。這是因為綠色產(chǎn)業(yè)投資除了利用自有資金，也可以通過發(fā)行綠色債券吸引外部資金進入，從而實現(xiàn)信號傳遞的正反饋循環(huán)，推動當?shù)靥紲p排。但從系數(shù)也可以看出，由于綠色債券規(guī)模偏小，其與綠色產(chǎn)業(yè)投資所產(chǎn)生的互補效應要弱于綠色信貸與綠色產(chǎn)業(yè)投資的互補效應。

3.區(qū)域異質(zhì)性的探討

我國不同地區(qū)在地理環(huán)境、政策規(guī)劃、發(fā)展目標等方面均有較大差異，所處區(qū)域的不同也可能對綠色金融的碳減排效果產(chǎn)生影響。本文按東部、中部、西部②根據(jù)國家發(fā)改委2000年對經(jīng)濟區(qū)域的劃分標準，東部11個省份包括北京、天津、河北、遼寧、上海、江蘇、浙江、福建、山東、廣東、海南；中部8個省份包括山西、吉林、黑龍江、安徽、江西、河南、湖北、湖南；西部11個省份包括四川、重慶、貴州、云南、陜西、甘肅、青海、寧夏、新疆、廣西、內(nèi)蒙古。西藏因數(shù)據(jù)缺失從西部省份中刪去。三大經(jīng)濟區(qū)域進行劃分后，對不同區(qū)域綠色金融的減排效果進行了分析。

表4為西部地區(qū)樣本組的回歸結(jié)果，C1—C3為綠色金融指標的單獨回歸，回歸結(jié)果C4為三項指標回歸，回歸結(jié)果C5—C7為交互項的回歸。對比全樣本回歸結(jié)果可以發(fā)現(xiàn)，西部地區(qū)綠色信貸的碳減排效果偏弱，綠色產(chǎn)業(yè)投資的效果則較強。綠色信貸偏弱是因為西部地區(qū)金融發(fā)展水平偏低、市場化程度不高，在供給端，相關金融機構(gòu)難以有效運用懲戒與激勵措施，實現(xiàn)金融資源的高效率配置，在需求側(cè)，大部分企業(yè)規(guī)模有限，獲取綠色信貸的意愿也不強烈。綠色產(chǎn)業(yè)投資較強，是因為綠色產(chǎn)業(yè)投資以加大對綠色環(huán)保產(chǎn)業(yè)投入，升級產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、推動技術(shù)進步為基本路徑，這契合了如陜西、甘肅、貴州等西部能源大省“兩高”能源產(chǎn)業(yè)的轉(zhuǎn)型需求，能有效改善當?shù)啬茉唇Y(jié)構(gòu)，因而產(chǎn)生了較強的碳減排效果。交互項方面綠色信貸與綠色債券交互項顯著為正且系數(shù)較大，幾乎抵消了兩項綠色金融業(yè)務自身的減排效果。其主要原因可能是西部地區(qū)有記錄發(fā)行的綠色債券大部分屬于高排放的化石能源清潔利用項目，實質(zhì)增加了區(qū)域碳排放，放大了交互項的負向調(diào)節(jié)作用。

表4 西部地區(qū)樣本組的回歸結(jié)果

表5為中部地區(qū)樣本組的回歸結(jié)果，D1—D7對應的回歸類型與表4相同。從回歸結(jié)果可以看出，中部地區(qū)綠色信貸與綠色產(chǎn)業(yè)投資的碳減排效果較強，與基準回歸中的結(jié)果相近。綠色債券在所有回歸中均不顯著且與中部地區(qū)碳排放情況不存在顯著相關。產(chǎn)生這一現(xiàn)象的原因可能在于中部省份在樣本時間內(nèi)僅湖北、江西兩省發(fā)行綠色債券的年度超過五年，其余省份僅在個別年度發(fā)行了綠色債券，總的來說綠色債券還不是當前中部地區(qū)主要的綠色金融業(yè)務，故與區(qū)域碳排放關聯(lián)較弱。在交互項分析中，綠色信貸與綠色產(chǎn)業(yè)投資交互項仍表現(xiàn)出較強的互補效應，但在包含綠色債券交互項的回歸中，交互項均不顯著，其他指標系數(shù)與不考慮交互項的回歸結(jié)果接近，說明由于綠色債券在中部地區(qū)發(fā)行較少，對于其他綠色金融業(yè)務作用效果的發(fā)揮也不存在顯著影響。

表5 中部地區(qū)樣本組的回歸結(jié)果

表6為東部地區(qū)樣本組的回歸結(jié)果，E1—E7對應的回歸類型與前兩表相同。從回歸結(jié)果可以看出，東部地區(qū)綠色金融三項指標都顯著且系數(shù)比西部與中部同類結(jié)果中都大，說明各項綠色金融業(yè)務在東部地區(qū)都取得了較好的碳減排效果。這主要是因為東部地區(qū)不僅有著相對完善的市場體系，各項傳導機制較為通暢，而且在東部沿海省份還有著大量的綠色創(chuàng)新企業(yè)和金融機構(gòu)，也使得與之相關的綠色金融業(yè)務規(guī)模相對較大。而三項交互項都與碳排放指標顯著負相關，說明在東部地區(qū)各類綠色金融業(yè)務組合都能產(chǎn)生顯著的碳減排效果。其中綠色信貸和綠色產(chǎn)業(yè)投資仍是降低區(qū)域碳排放的主力，綠色信貸與綠色債券交互項首次出現(xiàn)負相關，主要原因仍與相關綠色項目構(gòu)成有關，東部地區(qū)綠色項目主要集中于新能源利用與能源利用率提升方面，加大對此類項目的資金支持能產(chǎn)生明顯的碳減排效果。綠色產(chǎn)業(yè)投資與綠色債券交互項則受限于業(yè)務相對規(guī)模偏小，產(chǎn)生的碳減排效果目前還有限。

表6 東部地區(qū)樣本組的回歸結(jié)果

五、結(jié)論與政策建議

本文基于30個省級行政單位2009—2019年數(shù)據(jù)，以綠色信貸、綠色產(chǎn)業(yè)投資、綠色債券作為綠色金融業(yè)務代表，探討了綠色金融發(fā)展對區(qū)域碳排放的影響情況，得到如下結(jié)論。

第一，整體分析中，三項綠色金融業(yè)務發(fā)展均能對區(qū)域碳排放起到抑制作用，其中綠色信貸與綠色產(chǎn)業(yè)投資是發(fā)揮碳減排效果的主要渠道，綠色債券由于出現(xiàn)較晚且整體規(guī)模偏小，作用效果相對有限。

第二，在交互效應分析中，綠色信貸與綠色產(chǎn)業(yè)投資交互項、綠色產(chǎn)業(yè)投資與綠色債券交互項都呈現(xiàn)出互補效應，兩類業(yè)務組合發(fā)展都進一步提升了綠色金融的區(qū)域碳減排效果。綠色信貸與綠色債券的交互項則呈現(xiàn)負向調(diào)節(jié)作用，過量的外源融資支持，可能讓資金流向部分高碳綠色項目，增加碳排放，抵消了綠色金融的減排效果。

第三，在區(qū)域異質(zhì)性的探討中，西部地區(qū)綠色產(chǎn)業(yè)投資的碳減排效果最明顯，綠色信貸因傳導渠道不暢效果偏弱，同時綠色信貸與綠色債券交互項的負向調(diào)節(jié)作用在西部地區(qū)更為明顯。中部地區(qū)由于綠色債券發(fā)行偏少，綠色債券對中部地區(qū)的碳排放情況沒有產(chǎn)生顯著影響，交互作用也只存在于綠色信貸與綠色產(chǎn)業(yè)投資之間。東部地區(qū)三項綠色金融業(yè)務都有著較強的碳減排效果且系數(shù)也均高于其他組，各交互項也都呈現(xiàn)互補效應，屬于三個地區(qū)中綠色金融碳減排效果最優(yōu)的地區(qū)。

通過實證結(jié)果可以看出，綠色金融雖在降低區(qū)域碳排放問題上取得了一定成效，但在不同業(yè)務種類以及不同區(qū)域間，其減排效力的發(fā)揮仍存在一些不足。對此，本文針對綠色信貸、綠色產(chǎn)業(yè)投資、綠色債券三類業(yè)務提出了發(fā)展建議。

首先，進一步擴大綠色信貸投放規(guī)模，完善相關政策激勵與協(xié)調(diào)措施。在實證分析中，綠色信貸對區(qū)域碳排放降低效果最為顯著，但也存在傳導機制不暢，作用效果下降的情況。因此，一方面金融機構(gòu)要進一步擴大對綠色信貸的投入，將更多的資金引入清潔、綠色、環(huán)保的產(chǎn)業(yè)；另一方面也要完善外部政策機制，要因地制宜通過投貸聯(lián)動、稅收優(yōu)惠、財政貼息、再貸款等激勵措施，充分調(diào)動金融機構(gòu)開展綠色信貸業(yè)務的積極性。同時，也可將金融平臺與外部數(shù)據(jù)平臺相銜接，提升綠色信息透明度與碳排放核算效率，建立更加科學有效的綠色信貸評估標準，更有針對性地為相關企業(yè)制定信貸政策。

其次，大力發(fā)展綠色產(chǎn)業(yè)投資，培育多元化投資主體。綠色產(chǎn)業(yè)投資是繼綠色信貸后，綠色金融業(yè)務又一重要發(fā)展方向，在實證分析中與其他綠色金融業(yè)務也能形成良性互動，進一步擴大了其區(qū)域碳減排效力。當前我國綠色產(chǎn)業(yè)投資仍是國有主體成分居多，事實上政府可以嘗試拓寬綠色產(chǎn)業(yè)投資的資金渠道，引入更多元的投資主體。如通過降低相關資本利得稅負、投資進入門檻等形式吸引企業(yè)年金、民間資本、境外資本參與投資；也可以引入各類公益型基金、氣候基金等作為專業(yè)投資者進入，通過投資合作的形式為綠色產(chǎn)業(yè)投資提供更多專業(yè)化指導，提升投資整體效益。

再次，完善綠色債券市場建設，規(guī)范綠色項目評價標準。從實證結(jié)果中可以看出，綠色債券雖對區(qū)域減排產(chǎn)生了一定效用，但由于相關制度和評價標準不完善，也會產(chǎn)生一些負面影響。因此，政府在進一步推動綠色市政債、企業(yè)債發(fā)行的同時，要不斷完善綠色債券和相關綠色項目的評價以及監(jiān)管標準。要及時更新項目名錄，將更多新興綠色技術(shù)、綠色項目納入綠色債券支持范圍，并通過項目環(huán)境效益評價、資金綠色投入比例標準、定期信息披露等手段進行動態(tài)評估。同時，我國綠色債券市場在市場準入標準、資金管理、交割程序等制度建設方面，既要充分考慮當前我國綠色債券市場發(fā)展水平偏低的客觀條件，又要能有效與國際規(guī)則相兼容，為后續(xù)同國際綠色債券市場接軌，建立跨境綠色金融合作打下基礎。