媒體關(guān)注對研發(fā)操縱行為的影響：融資約束的中介作用

彭若弘， 劉曉宇

(北京郵電大學 經(jīng)濟管理學院，北京 100876)

一、引 言

創(chuàng)新具有高風險、高轉(zhuǎn)換成本和正外部性[1]的特點。相較于傳統(tǒng)企業(yè)，科技型企業(yè)面臨更強烈的融資需求和更嚴峻的融資環(huán)境[2-3]，企業(yè)難以僅依賴自身資源和動力進行創(chuàng)新。針對企業(yè)創(chuàng)新過程中所面臨的融資難題和困境，科技部、財政部、稅務總局于2008年聯(lián)合發(fā)布《高新技術(shù)企業(yè)認定管理辦法》(國科發(fā)火〔2008〕172號)(以下簡稱《管理辦法》)。獲得高新技術(shù)企業(yè)稱號的公司得到了財稅支持、融資便利等一系列幫扶[4]，一定程度上緩解了企業(yè)的融資困難和融資壓力[5-6]。政策出臺后，我國的研發(fā)支出保持快速增長。2015年，我國的專利申請量第一次超越美國，成為世界上最大的專利申請國。然而，海量的專利申請與高額的研發(fā)支出背后包含參差不齊的研發(fā)質(zhì)量。2020年，根據(jù)國家知識產(chǎn)權(quán)局數(shù)據(jù)，國內(nèi)有效專利的產(chǎn)業(yè)化率僅為34.7%，申請數(shù)量泛濫且利用率低下，表明我國的創(chuàng)新數(shù)量多、質(zhì)量差。

政府的大力扶持被部分企業(yè)窺得了投機取巧的門路。資金緊缺的企業(yè)發(fā)現(xiàn)，“虛假戴帽”也能享受高新紅利。這類企業(yè)取得資金后無法進行實質(zhì)性創(chuàng)新，反而批量產(chǎn)出“無效創(chuàng)新”和“低效創(chuàng)新”產(chǎn)品。錯誤的資源傾斜帶來了高新技術(shù)認定政策的融資扭曲現(xiàn)象，破壞了政策制定的本意。近年來，已經(jīng)有諸多“虛假戴帽”的“偽高新”企業(yè)被發(fā)現(xiàn)：星星科技(300256.SZ)在上市前夕被質(zhì)疑騙取高新技術(shù)企業(yè)資質(zhì)；東湖高新(600133.SH)經(jīng)檢查發(fā)現(xiàn)，其騙占的稅收優(yōu)惠金額已超出其凈利潤數(shù)額。該企業(yè)通過虛假認定高新技術(shù)企業(yè)從而實現(xiàn)利潤的扭虧為盈，對市場環(huán)境造成惡劣影響。這種現(xiàn)象被學術(shù)界稱為迎合政策而作出的研發(fā)操縱行為[7-8]。

在很多“偽高新”案件中，媒體都先于行政管理部門嗅到疑點所在，繼而引發(fā)各個利益相關(guān)者和監(jiān)管部門的目光。傳統(tǒng)媒體人結(jié)合新興媒體形態(tài)形成了更快速、更廣泛的網(wǎng)絡媒體[9]，信息快速傳播，擴展了信息的受眾范圍，給上市公司帶來更大的輿論壓力。對偽高新企業(yè)而言，這是一把雙刃劍：一方面給企業(yè)帶來更高的曝光度，“偽高新”享受的炒作紅利更多；另一方面，無孔不入的“媒體之眼”讓企業(yè)意識到更大的暴露風險。不僅如此，媒體具有對信息不透明度的改善能力，能夠影響企業(yè)融資的難度，對資本市場中的資金流動發(fā)揮指明燈功效。媒體的存在或能在根源上緩解融資困境，減少“偽高新”企業(yè)的出現(xiàn)。因此，筆者擬研究媒體力量對研發(fā)操縱行為的治理影響，并將融資約束作為中介變量研究間接治理路徑。

二、文獻回顧與假設(shè)提出

(一)媒體關(guān)注的治理機制

作為專業(yè)的中介機構(gòu)，媒體對于財務問題的識別往往比普通投資者更加敏感。同時，由于其傳播性和公信力，媒體能夠引導公眾對某些問題的看法。在我國資本市場不完善的情況下，媒體被多次證實具有外部治理效果[10-11]。Dyck等[12]指出，媒體關(guān)注的治理效果體現(xiàn)在影響企業(yè)和管理者的聲譽。由于產(chǎn)品市場、資本市場和經(jīng)理人市場的存在，如果出現(xiàn)不良報道，企業(yè)的經(jīng)營會在產(chǎn)品市場中受到?jīng)_擊，遭受資本市場中的“用腳投票”，經(jīng)營風險和資金風險上升。同時，管理層在經(jīng)理人市場中的競爭力下降，導致個人價值下滑。

媒體的“輿論約束”和法律的“規(guī)章約束”共同發(fā)揮治理市場行為的作用，兩者相輔相成。在政策不完善時，媒體報道可以先于法律制約不當行為。此外，網(wǎng)絡媒體為監(jiān)管部門獲取信息提供了便捷通道，加快信息的傳播和利用[13]。因此可以推斷，企業(yè)受較高的媒體關(guān)注度會減少企業(yè)進行研發(fā)操縱的行為，增加研發(fā)操縱被發(fā)現(xiàn)所帶來的違規(guī)成本。據(jù)此提出如下假設(shè)：

H1：媒體關(guān)注度越高，企業(yè)研發(fā)操縱行為越少。

根據(jù)感情傾向或報道基調(diào)，學界將報道分為正面、負面和中立。正面報道和中性報道均代表外界關(guān)注度的提高。這種非負面關(guān)注一方面為公司和管理者樹立了良好的形象，使其更加珍惜自身羽翼，避免不恰當行為[14]。同時，媒體更傾向于追查、報道關(guān)注度高的企業(yè)，將大眾心中優(yōu)質(zhì)的企業(yè)拉下神壇往往會引爆流量，對企業(yè)也是一種無形壓力；另一方面，偏正向的關(guān)注度提升可能會引起管理者自大的情緒，使其忽視研發(fā)操縱被發(fā)現(xiàn)的后果，其短視行為會增加研發(fā)操縱發(fā)生的可能性。據(jù)此提出如下假設(shè)：

H1a：非負面媒體報道的增加將抑制(促進)企業(yè)研發(fā)操縱行為。

負面報道能夠起到市場監(jiān)督的作用。根據(jù)聲譽機制理論，從企業(yè)價值上來看，負面評價增加了企業(yè)所面臨的聲譽壓力[15]，降低了研發(fā)操縱帶來的收益。從實施者角度來看，負面報道會損害管理者的市場價值，并使其規(guī)范自身行為。根據(jù)委托代理理論，外部監(jiān)督的加強有助于提高委托人和代理人之間的目標一致性，減少雙方的利益沖突。同時，負面評價也會引發(fā)其他治理機制的連鎖反應，企業(yè)更易被監(jiān)管機構(gòu)督察[16]，研發(fā)操縱被發(fā)現(xiàn)的可能性增加。據(jù)此提出如下假設(shè)：

H1b：負面媒體報道的增加將抑制企業(yè)研發(fā)操縱行為。

(二)融資約束與研發(fā)操縱

借鑒研究財務舞弊的三角理論[17]，企業(yè)作出研發(fā)操縱行為需要具備充足的動機、便利的機會和足夠合理的理由。

通過研發(fā)操縱獲得高新技術(shù)企業(yè)的稱號，不僅可享受國家的稅收補貼和資源傾斜，還會擁有高科技企業(yè)名號。對于融資壓力較大的企業(yè)來說，良好的聲譽能夠吸引外部投資，政府補貼和稅收優(yōu)惠更是實在的資金輸送。由此可以推斷，融資約束是促使企業(yè)作出研發(fā)操縱的動機。

融資約束的存在意味著市場中存在較為嚴重的信息不對稱現(xiàn)象：一方面，外部信息使用者缺乏足夠多的渠道獲取內(nèi)部信息；另一方面，外部信息使用者需要耗費精力判斷信息的真實性和可信度。高新技術(shù)企業(yè)評審根據(jù)政策門檻標準判斷，讓企業(yè)具備了操縱以達到標準的機會。而研發(fā)操縱被揭發(fā)后，僅取消名號和補繳應納稅款的低廉違規(guī)成本與收益差異巨大，讓企業(yè)擁有為自身行為辯解的借口。在懲罰環(huán)境寬松，企業(yè)能夠合理化自身行為的情況下，融資約束的存在為研發(fā)操縱帶來了動機和機會。據(jù)此提出如下假設(shè)：

H2：融資約束越強，企業(yè)越傾向于進行研發(fā)操縱以滿足法定門檻。

(三)融資約束中介效應的內(nèi)在機理

媒體作為信息載體在資本市場中傳遞信息，有效的信息傳遞降低了投資者要求的風險補償[18-19]。宋婕等[20]發(fā)現(xiàn),新聞媒體能夠通過降低信貸雙方之間的信息差，減輕事先逆向選擇和事后道德風險的問題，在緩解融資約束中發(fā)揮積極作用。

康進軍等[21]指出，媒體報道可以傳播更多企業(yè)的信息特質(zhì)來降低信息傳遞中的不對稱性，將私有信息轉(zhuǎn)化為公共信息，提高信息的可獲得性。同時，公信力高的媒體中介和大量類似的報道提高了信息的可信度[22]，提高信息披露水平被證實是降低融資成本、緩解融資約束的主要方法之一[23-24]。媒體關(guān)注度低的公司，會被帶上“不受關(guān)注”“價值低”“風險高”等標簽，投資者要求更高的風險回報。此外，關(guān)注度低表明企業(yè)能接觸到的投資者數(shù)目有限，企業(yè)討價還價的能力低且融資成本更高。與之相反，媒體關(guān)注高且信息豐富的企業(yè)會給投資者帶來“治理完善”“潛力股”“有價值”等主觀感受，由此提高其議價能力，獲得低廉的融資成本。融資成本的降低緩解了企業(yè)通過造假騙取研發(fā)補助的動機。據(jù)此提出如下假設(shè)：

H3：較高的媒體關(guān)注度可以緩解融資約束進而抑制研發(fā)操縱。

在報道的傾向方面，媒體報道的內(nèi)容能夠引導投資者對公司前景的判斷[22]182。根據(jù)風險配比原則，正面報道能夠減少投資者對資金安全的擔憂，降低要求的投資回報；而負面報道會讓投資者感受到更大的投資風險，風險溢價要求更高的投資回報作為補償，加劇企業(yè)的融資約束。Kothari等[25]指出，企業(yè)資金成本與負面新聞正相關(guān)、與正面新聞負相關(guān)。銀行等金融機構(gòu)在進行貸款審批和風控時，為了控制信用風險，會將企業(yè)的聲譽作為重點考核指標。仲秋雁等[26]證實，相對于聲譽差的企業(yè)，擁有良好形象的企業(yè)更易獲得貸款融資。

媒體通過信號傳遞改善了信息市場的透明度，提高了投資者在選擇時的信心，對聲譽好的企業(yè)帶來了低融資成本，同時加強了聲譽差企業(yè)的融資約束。具備較好的市場聲譽和較低的融資成本的企業(yè)不必再通過操縱研發(fā)去獲得高新稱號，由此降低了研發(fā)操縱的可能性。市場口碑差的企業(yè)本身難以獲得融資，由此會增加通過研發(fā)操縱來改變聲譽、獲取資金的可能性。據(jù)此提出如下假設(shè)：

H3a：非負面媒體關(guān)注能夠發(fā)揮信息傳導作用，通過緩解融資約束抑制研發(fā)操縱。

H3b：負面媒體關(guān)注會引發(fā)“惡事傳千里”的效果，從而加強融資約束進而加劇研發(fā)操縱。

本文的研究假設(shè)邏輯框如圖1所示。

圖1 研究假設(shè)邏輯

三、研究設(shè)計與樣本選取

(一)數(shù)據(jù)來源與樣本選取

2008年《管理辦法》發(fā)布后，政府開始要求企業(yè)披露研發(fā)投入數(shù)據(jù)，因此本文的樣本區(qū)間為2008—2020年。剔除關(guān)鍵變量缺失的數(shù)據(jù)。媒體相關(guān)數(shù)據(jù)來自中國研究數(shù)據(jù)服務平臺(CNRDS)，其他數(shù)據(jù)來自于國泰安數(shù)據(jù)庫(CSMAR)。結(jié)合實際研究需要，筆者對數(shù)據(jù)進行如下處理：①剔除退市企業(yè)和金融企業(yè)；②為了減輕離群值的擾動，對所有連續(xù)型變量進行上下1%水平的縮尾處理；③為避免互為因果產(chǎn)生的內(nèi)生性問題，對主要解釋變量如媒體關(guān)注、融資約束滯后一年；④為保證穩(wěn)健性，所有回歸均在公司層面的聚類。最終得到2 271家上市公司的10 894個觀測值。

(二)模型設(shè)計與變量定義

為了檢驗媒體關(guān)注是否能夠抑制研發(fā)操縱以及融資約束是否為企業(yè)研發(fā)操縱的重要動機，模型設(shè)定如下：

MRDit=α0+β1×Attentionit(Attention_Pit/Attention_Nit)+Controlsit+Year+Industry+ε

(1)

MRDit=α0+α1×SAit+Controlsit+Year+Industry+ε

(2)

其中:i為某一公司個體；t為具體的年度；α為常數(shù)項，ε為殘差項；β1、β2、β3分別代表相關(guān)系數(shù)，其他變量含義如表1所示。解釋變量均為MRD，代表上市公司是否實施了研發(fā)操縱行為。具體的計算借鑒Gunny[27]、朱紅軍等[28]的方法，估計上市公司的正常研發(fā)投入為

表1 變量定義

續(xù) 表

(3)

(4)

Normal_RDSi,t=Normal_RDi,t×SALEi,t-1/SALEi,t

(5)

其中:RDi,t為公司當年的研發(fā)支出；MVi,t為公司期末總市值,取自然對數(shù)；TBQi,t是企業(yè)的托賓Q值，INTi,t為當年的營業(yè)利潤；SALEi,t-1代表上一期的營業(yè)收入；Normal_RDSi,t和Actual_RDSi,t分別為估算出的正常研發(fā)投入占收比和實際的研發(fā)投入占比。

若Actual_RDSi,t高于門檻值且同時Normal_RDSi,t低于門檻值，則判定企業(yè)存在研發(fā)操縱跨門檻值的迎合行為，即MRD為1。

被解釋變量分別為媒體關(guān)注Attention和融資約束SA。按照才國偉等[29]和夏楸等[22]183的做法設(shè)置媒體關(guān)注度的代理變量，報道數(shù)據(jù)來自CNRDS數(shù)據(jù)庫。本文按照情感傾向?qū)蟮婪譃榉秦撁?正面、中性)和負面，取自然對數(shù)定義非負面媒體關(guān)注度(Attention_P)和負面媒體關(guān)注度(Attention_N)。借鑒Hadlock等[30]的研究，用SA反映公司的融資約束程度，使用企業(yè)規(guī)模和企業(yè)年齡兩個隨時間變化不大，且具有很強外生性的變量構(gòu)建，不包含內(nèi)生性融資變量使其相對穩(wěn)健。

根據(jù)楊國超等[7]115、楊宗翰等[8]19的研究，選取資產(chǎn)負債率(Lev)、托賓Q(TBQ)、董事會規(guī)模(boardsize)、獨董比例(proportion)、是否虧損(Loss)、公司稅率(Tax)作為控制變量，并控制了年度(Year)和行業(yè)(Industry)。

為了檢驗中介效應，考慮逐步回歸法和bootstrap法[31]兩種方式。逐步回歸法模型如下：

SAit=ω0+ω1×diiAttention(Attention_P/Attention_N)+Controlsit+Year+Industry+ε

(6)

MRDit=γ0+γ1×SAit+γ2×Attention(Attention_P/Attention_N)+Controlsit+Year+Industry+ε

(7)

其中:ω0和γ0為常數(shù)項；ω1、γ1、γ2代表相關(guān)系數(shù)，其余變量定義與前文一致。

四、實證分析與結(jié)果

(一)描述性統(tǒng)計

1.研發(fā)操縱現(xiàn)象的檢驗

以1%為區(qū)間寬度繪制了研發(fā)投入占比的分布圖，如圖2所示。以銷售收入超過2億元規(guī)模的企業(yè)為例，圖中有兩個集中分布的區(qū)間點，一個是[0%,1%]，一個是[3%,4%]。零點附近的集中表明存在大量未進行研發(fā)投入的企業(yè)，而3%附近樣本量的突然增多，證明存在多數(shù)企業(yè)研發(fā)占比處于剛剛跨過高新技術(shù)企業(yè)法定門檻值的狀態(tài)。

圖2 研發(fā)投入占收比分布(區(qū)間寬度:1%)

進一步參考楊宗翰等[8]22的做法，對因變量和自變量進行斷點檢驗，同樣以銷售收入超過2億元規(guī)模的企業(yè)為例，檢驗結(jié)果如表1所示。由表1可見，說明認定政策中對研發(fā)占收比標準的規(guī)定顯著影響了3%和4%附近的樣本聚集。由此，認定政策引發(fā)了企業(yè)的研發(fā)操縱行為。

表1 研發(fā)操縱行為判斷的斷點回歸

2.樣本的描述性統(tǒng)計

表2列示了樣本的描述性統(tǒng)計結(jié)果。由表2可知，研發(fā)操縱的均值為0.099 4，說明研發(fā)操縱出現(xiàn)的概率接近10%，值得關(guān)注。媒體關(guān)注度的綜合均值為5.172，說明企業(yè)普遍受媒體關(guān)注，但個體差異較大，最大值為8.037，最小值為2.773。從報道情感傾向上來看，媒體報道中主要以非負面為主。SA的均值為3.752，說明上市公司普遍面臨一定程度的資金壓力。

表2 描述性統(tǒng)計

(二)回歸分析

為了驗證H1及其子假設(shè)，分別進行l(wèi)ogit回歸，回歸結(jié)果報告如表3的列(1)至列(3)所示。由列(1)可見，媒體關(guān)注度對研發(fā)操縱的系數(shù)為-0.067(z值為-1.483)，說明媒體關(guān)注度與研發(fā)操縱之間不存在顯著的關(guān)系。非負面報道傾向?qū)ρ邪l(fā)操縱的相關(guān)系數(shù)為0.044(z值為1.721)，且在10%的顯著性水平下，媒體非負面報道傾向的程度越高，企業(yè)作出研發(fā)操縱行為的可能性越大，驗證了H1a中的促進關(guān)系，即當企業(yè)處于較多的非負面報道的環(huán)境中時，外界的關(guān)注和光環(huán)使管理者意識到頭銜的重要性，更容易作出研發(fā)操縱行為。負面報道傾向和研發(fā)操縱之間的相關(guān)系數(shù)為-0.154(z值為-2.332)， 在5%的顯著水平上，表明負面報道傾向降低了研發(fā)操縱發(fā)生的概率，說明企業(yè)受負面報道傾向程度較高時，會面臨較嚴格的外部監(jiān)督環(huán)境?；诒Ｗo聲譽的考慮，企業(yè)會避免作出研發(fā)操縱以防止進一步損害企業(yè)聲譽和價值的行為，H1b得到驗證。

表3中的列(4)顯示，融資約束對研發(fā)操縱的回歸系數(shù)為0.932(z值為4.651)，在1%的顯著性水平下，說明融資約束的程度越高，企業(yè)作出研發(fā)操縱行為的可能性越大，即融資壓力給企業(yè)帶來研發(fā)操縱的強動機。同時，融資約束也意味著信息不對稱程度較高，企業(yè)有較多的機會實施操縱，H2得到驗證。

表3 媒體關(guān)注和融資約束影響研發(fā)操縱的回歸分析

實證部分涉及中介關(guān)系。Zhao等[32]詳細探討了中介效應的檢驗程序，模擬研究發(fā)現(xiàn) Bootstrap統(tǒng)計效力較高，故筆者選用該方法。檢驗結(jié)果報告如表4所示。由表4可見，融資約束在媒體關(guān)注度和非負面報道對研發(fā)操縱的影響中發(fā)揮了顯著的中介效應(置信區(qū)間95%的水平下不包含0)，H3及H3a得到驗證。在媒體關(guān)注對研發(fā)操縱的抑制作用中，融資約束(SA)的間接效應值為-0.001(p<0.01)，直接效應值為負，故中介效應占總效應的35.6%，說明融資約束在媒體關(guān)注與研發(fā)操縱之間的中介效應成立，H3得到驗證。當解釋變量為非負面報道時，直接效應值為0.007(p<0.01)，融資約束(SA)的間接效應值為-0.001(p<0.01)，中介效應占總效應的-12.7%，說明非負面媒體報道顯著促進研發(fā)操縱行為的出現(xiàn)，而融資約束在兩者之間起到反向中介效應，驗證了H3a。在負面報道的模型中，置信區(qū)間包含0，因此不存在中介效應。負面報道對研發(fā)操縱直接發(fā)揮了抑制作用，不存在間接的中介效應，H3b未得到驗證。

表4 Bootstrap 檢驗融資約束中介效應結(jié)果

(三)穩(wěn)健性檢驗

為了確保結(jié)果的穩(wěn)健性，替換關(guān)鍵變量融資約束KZ，更換中介效應的檢驗模型及采用面板回歸的方式替代OLS回歸三種方法進行穩(wěn)健性檢驗，均得到了一致的檢驗結(jié)果。

1.替換關(guān)鍵變量

表5和表6報告了以KZ指數(shù)衡量融資約束時，對研發(fā)操縱的影響以及Bootstrap檢驗，檢驗結(jié)果與前文的結(jié)果保持一致，提高了結(jié)論的可信度。

表5 融資約束(KZ)影響研發(fā)操縱的回歸結(jié)果

表6 Bootstrap檢驗融資約束中介效應(融資約束為KZ)

2.更換中介效應模型

前文應用Bootstrap 檢驗法檢驗了融資約束程度在媒體關(guān)注度和企業(yè)研發(fā)操縱行為之間的中介效應，為了確保結(jié)果的穩(wěn)健性，筆者再次使用Baron和Kenny[32]提出的逐步法檢驗中介效應，檢驗結(jié)果如表7所示。由表7可知，結(jié)果與上文Bootstrap方法的檢驗結(jié)果一致，證實了結(jié)論的穩(wěn)健性。

表7 逐步回歸法檢驗融資約束中介效應

3.面板回歸之固定效應

為了確定是采用固定效應還是隨機效應，進行Hausman檢驗，結(jié)果如表8所示。由表8可知，Hausman檢驗p值均小于0.01，選擇固定效應。在固定效應的面板回歸中，融資約束和非負面媒體報道都會顯著促進研發(fā)操縱行為，負面報道的-1.157接近顯著性要求的1.65?？梢?，穩(wěn)健性檢驗結(jié)果與上述結(jié)果基本保持一致。

表8 媒體關(guān)注及報道傾向、融資約束與研發(fā)操縱的面板回歸

(四)內(nèi)生性問題

在上述的邏輯回歸分析中，潛在的假定是解釋變量融資約束和媒體報道均為外生變量。為了克服其可能存在的內(nèi)生性問題，采取傾向得分匹配法(PSM)對上述結(jié)果進行再次驗證。PSM檢驗后，得到的結(jié)果與主檢驗一致。結(jié)果如表9所示。

表9 基于近鄰匹配法的PSM估計結(jié)果

為了確保中介效應的穩(wěn)定性，根據(jù)匹配后的PSM樣本進行Bootstrap檢驗。檢驗結(jié)果如表10所示。

表10 PSM樣本的Bootstrap檢驗融資約束中介效應

(五)進一步研究

1.外部市場化環(huán)境

由于改革進程的快慢不同，不同地區(qū)的市場化程度也不同。市場化程度越高，意味著市場在資源配置中產(chǎn)生的作用力越強，信息透明度越高。在市場化程度低的樣本中，媒體關(guān)注度在研發(fā)操縱行為中發(fā)揮的治理效果失效。在市場化程度高的樣本中，負面報道與研發(fā)操縱呈顯著負相關(guān)，說明負面報道在市場化程度高時也能發(fā)揮對研發(fā)操縱行為的抑制作用。同時，非負面報道的促進作用也隨著市場化程度的提高轉(zhuǎn)向抑制，說明市場化程度越高，媒體越能發(fā)揮更強的監(jiān)督作用。融資約束與研發(fā)操縱無論在市場化程度高的環(huán)境中還是市場化程度低的環(huán)境中都呈顯著正相關(guān)關(guān)系，而高市場化程度下融資約束對研發(fā)操縱的促進效果無論是相關(guān)性還是顯著性上都更強。市場化程度高說明受融資約束的企業(yè)在市場化程度高的環(huán)境中利用研發(fā)操縱美化財務信息得到更多回報，兩者關(guān)系增強。具體如表11所示。

表11 區(qū)分市場化程度的融資約束、媒體關(guān)注與研發(fā)操縱

表12報告了高、低市場化程度下融資約束在媒體關(guān)注和研發(fā)操縱之間的中介作用檢驗?？梢钥闯觯谫Y約束均在其中發(fā)揮了中介效應(高市場化程度：0.286，0.565，0.172；低市場化程度：0.111，0.140，0.086)，即媒體關(guān)注及區(qū)分情感傾向后的報道都可以通過緩解企業(yè)的融資壓力來減少企業(yè)進行研發(fā)操縱的可能性。相對于低市場化程度，高市場化程度環(huán)境下的企業(yè)融資約束所發(fā)揮的間接效應更強，說明信息透明度的改善及外部報道能夠傳遞企業(yè)經(jīng)營現(xiàn)狀優(yōu)劣的信號，由此減少融資過程中的困難和錯配以緩解融資壓力。而高市場化程度中企業(yè)的融資約束和研發(fā)操縱之間的相關(guān)性就更強，兩者共同作用加強了融資約束的中介效應。

表12 Bootstrap 檢驗融資約束中介效應(市場化進程)

2.產(chǎn)權(quán)性質(zhì)

區(qū)分產(chǎn)權(quán)性質(zhì)后發(fā)現(xiàn)，在國有企業(yè)樣本中，媒體關(guān)注度與研發(fā)操縱顯著負相關(guān)，但區(qū)別報道傾向后不存在顯著的相關(guān)性,具體如表13所示。原因在于，由于國企的特殊背景，無論正面或負面評價通常都不會改變其獲取資源的能力，而國企一定程度上代表國家信譽，會受外部監(jiān)督的約束。非國有企業(yè)的媒體關(guān)注度與研發(fā)操縱之間并不具備直接的相關(guān)關(guān)系。負面報道能夠顯著抑制(-0.160，5%)非國有企業(yè)的研發(fā)操縱，非負面報道能顯著促進(0.103，1%)非國有企業(yè)的研發(fā)操縱，外部媒體的正負面報道會直接改變外界對企業(yè)的評價，影響企業(yè)的經(jīng)營難度，使其更易受到負面報道的約束力和正面報道的“誘惑力”。融資約束則在不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的樣本中均與研發(fā)操縱顯著正相關(guān)。

表13 區(qū)分產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的融資約束、媒體關(guān)注與研發(fā)操縱

媒體關(guān)注通過融資約束進而影響研發(fā)操縱的傳導路徑只在國有企業(yè)樣本中出現(xiàn)。在國有企業(yè)中，媒體關(guān)注度和正面報道都會緩解融資約束，進而降低研發(fā)操縱發(fā)生的概率。企業(yè)在對外融資時，國有背景通常是有利條件。在此基礎(chǔ)上，外界的正面評價更是降低了融資難度，而負面報道所帶來的融資困難也會一定程度上被國有背景抵消。具體如表14所示。

表14 Bootstrap 檢驗融資約束中介效應(產(chǎn)權(quán)性質(zhì))

五、結(jié)論與啟示

從關(guān)注創(chuàng)新數(shù)量到重視創(chuàng)新質(zhì)量，中國創(chuàng)新正在努力朝高質(zhì)量、高價值的方向攀登。為了更好地實現(xiàn)這一目標，解決“偽高新”企業(yè)的研發(fā)操縱、還原資源的最優(yōu)配置成為至關(guān)重要的話題。本文研究結(jié)論如下：首先，媒體的負面報道指向性強，會損害企業(yè)聲譽，可以減少企業(yè)的研發(fā)操縱行為。但面臨非負面報道時，管理者會產(chǎn)生“幸存者偏差”心理，更易實施研發(fā)操縱謀求更好的聲譽。其次，融資約束是因需求方無法獲得充足信息導致，而媒體能夠通過信息傳導改善融資約束。本文驗證了融資約束在媒體關(guān)注度和研發(fā)操縱之間發(fā)揮的完全中介作用，且將報道情感細分后發(fā)現(xiàn)，融資約束在非負面媒體報道和研發(fā)操縱之間也發(fā)揮部分中介作用。最后，媒體對國企會發(fā)揮更多“幫助性監(jiān)管”，非國企則受到更多“制約性監(jiān)管”。媒體有助于國企緩解融資約束從而減少研發(fā)操縱，而非國企則根據(jù)媒體報道情感傾向來增加或減少自身的行為。市場化程度高的地區(qū)，負面報道的監(jiān)管作用更加顯著。通過增加報道緩解融資約束的治理途徑也行之有效。

以上結(jié)果表明，針對高新認定政策存在的研發(fā)操縱行為，媒體具有直接監(jiān)督和間接緩解融資約束的兩種治理效應。因此，為了還原政策本意，減少企業(yè)的惡意迎合，筆者提出如下建議：第一，發(fā)揮媒體監(jiān)督力量，打破信息壁壘。強化媒體從業(yè)者的責任意識，提高媒體在信息處理時的公平性、客觀性和中立性，同時提高媒體在信息傳播中的專業(yè)性、效率和準確性。在外部層面持續(xù)推動市場化進程的加快，能夠讓媒體作為政策監(jiān)督的補充力量發(fā)揮更大作用。第二，改善融資環(huán)境，關(guān)心非國有企業(yè)。政府在對高新技術(shù)提供專項資金支持的同時，也應大力改善非高科技企業(yè)的融資環(huán)境，從動機上減少非高科技企業(yè)的“虛假戴帽”行為。解決不同性質(zhì)企業(yè)在輿論環(huán)境中的差別待遇，關(guān)注非國有企業(yè)的成長，將更有針對性地改善研發(fā)操縱現(xiàn)象。第三，實踐反向推動政策改善。由于政策從研究到生效有很長的流程，需要對問題提前預判，政策先行。在本研究中，緩解融資約束的目標被扭曲，制定政策時應多關(guān)注創(chuàng)新實質(zhì)，以目標為導向，降低政策目標和實施效果之間的差異。