業(yè)績(jī)承諾下并購(gòu)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估研究
——以萬(wàn)達(dá)影視子公司(互愛(ài)互動(dòng))為例

○西南林業(yè)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院 商艷玲 ○西南林業(yè)大學(xué)審計(jì)處 龍素英

一、引言

近幾十年來(lái)，并購(gòu)重組一直在調(diào)整我國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、完善我國(guó)市場(chǎng)格局中起著重要作用。在并購(gòu)重組愈演愈烈的同時(shí)，業(yè)績(jī)承諾在并購(gòu)中也越來(lái)越普遍。業(yè)績(jī)承諾雖然一定程度上可以減緩并購(gòu)雙方的信息不對(duì)稱，但一味地追求較高的業(yè)績(jī)承諾會(huì)推動(dòng)后續(xù)的評(píng)估過(guò)程得到較高的評(píng)估值，不利于市場(chǎng)的良性發(fā)展[1]。

中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《2020年度證券資產(chǎn)評(píng)估市場(chǎng)分析報(bào)告》顯示資產(chǎn)評(píng)估相關(guān)的并購(gòu)被否原因主要為資產(chǎn)定價(jià)是否公允。資產(chǎn)定價(jià)是否合理對(duì)于并購(gòu)交易是否成功存在很大的影響[2]。評(píng)估機(jī)構(gòu)在前期的評(píng)估過(guò)程中考慮到業(yè)績(jī)承諾的良性效應(yīng)，卻沒(méi)有考慮到業(yè)績(jī)承諾未實(shí)現(xiàn)給企業(yè)帶來(lái)的潛在風(fēng)險(xiǎn)。傳統(tǒng)評(píng)估方法在進(jìn)行評(píng)估時(shí)無(wú)法對(duì)并購(gòu)目標(biāo)企業(yè)的潛在風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行合理評(píng)估，實(shí)物期權(quán)法可以合理評(píng)估并購(gòu)過(guò)程中存在的潛在風(fēng)險(xiǎn)及不確定性，完善評(píng)估價(jià)值的整體性。

二、實(shí)物期權(quán)法在企業(yè)并購(gòu)中的研究現(xiàn)狀

在1973年，Black和Scholes[3]首次提出了期權(quán)定價(jià)的模型，認(rèn)為標(biāo)的物價(jià)格的波動(dòng)代表了期權(quán)價(jià)值的風(fēng)險(xiǎn)或收益水平，當(dāng)價(jià)格波動(dòng)越大時(shí)，期權(quán)價(jià)值的風(fēng)險(xiǎn)和收益就越大。Myers[4]認(rèn)為企業(yè)的總體價(jià)值可以分為兩個(gè)部分，包括企業(yè)現(xiàn)有資產(chǎn)的實(shí)體價(jià)值和企業(yè)不確定性產(chǎn)生的未來(lái)價(jià)值。楊志強(qiáng)等[5]認(rèn)為實(shí)物期權(quán)定價(jià)模型能夠幫助投資者全面地評(píng)估標(biāo)的企業(yè)價(jià)值，有效解決并購(gòu)定價(jià)沖突，推動(dòng)并購(gòu)方案的順利進(jìn)行。

關(guān)于實(shí)物期權(quán)法的適用性，學(xué)者們主要通過(guò)實(shí)物期權(quán)法與傳統(tǒng)方法的比較進(jìn)行分析。林揚(yáng)銘[6]研究表明，基于較高的業(yè)績(jī)承諾，采用收益法得出的評(píng)估結(jié)果溢價(jià)率極高；但運(yùn)用收益法與實(shí)物期權(quán)法相結(jié)合的方法得出的估值結(jié)果更接近其真實(shí)價(jià)值，評(píng)估更合理。孫文麗和劉子旭[7]認(rèn)為傳統(tǒng)的評(píng)估方法會(huì)忽視企業(yè)的潛在期權(quán)價(jià)值，可以在傳統(tǒng)方法的基礎(chǔ)上引入實(shí)物期權(quán)法進(jìn)行修正。王寧[8]認(rèn)為傳統(tǒng)的企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法不能準(zhǔn)確地將部分潛在的價(jià)值評(píng)估出來(lái)，運(yùn)用了實(shí)物期權(quán)模型可以對(duì)企業(yè)的潛在價(jià)值進(jìn)行很好地評(píng)估。劉娥平和李澤熙[9]認(rèn)為業(yè)績(jī)承諾具有實(shí)物期權(quán)屬性，可以看作并購(gòu)方買(mǎi)入的一個(gè)看跌期權(quán)，承諾的業(yè)績(jī)相當(dāng)于期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格。業(yè)績(jī)承諾具有實(shí)物期權(quán)屬性，采用收益法與實(shí)物期權(quán)理論相結(jié)合的方法，可以全面考慮企業(yè)價(jià)值中存在的不確定因素，合理地評(píng)估存在業(yè)績(jī)承諾的并購(gòu)目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值，為并購(gòu)決策提供可靠的價(jià)值參考。

三、萬(wàn)達(dá)影視估值問(wèn)題探討

萬(wàn)達(dá)影視是一家影視公司，影視作品受?chē)?guó)家政策和大環(huán)境的影響，成本的投入和作品的收益不存在正相關(guān)關(guān)系，公司未來(lái)的收益和風(fēng)險(xiǎn)波動(dòng)大。萬(wàn)達(dá)影視的所有者權(quán)益賬面價(jià)值為51.61億元，而萬(wàn)達(dá)電影以105.23億元并購(gòu)萬(wàn)達(dá)影視，產(chǎn)生如此之高的交易額的原因是評(píng)估機(jī)構(gòu)對(duì)萬(wàn)達(dá)影視的評(píng)估值為110.01億元。

基于上述背景，本文通過(guò)四個(gè)方面對(duì)萬(wàn)達(dá)影視的估值問(wèn)題進(jìn)行探討。第一，傳媒產(chǎn)業(yè)總體發(fā)展?fàn)顩r分析，考慮預(yù)測(cè)的萬(wàn)達(dá)影視營(yíng)業(yè)收入的合理性；第二，萬(wàn)達(dá)電影與萬(wàn)達(dá)影視協(xié)商的業(yè)績(jī)承諾情況分析，探討業(yè)績(jī)承諾對(duì)估值的影響；第三，萬(wàn)達(dá)電影并購(gòu)前后績(jī)效比較分析，了解并購(gòu)后萬(wàn)達(dá)影視對(duì)萬(wàn)達(dá)電影績(jī)效的影響；第四，并購(gòu)中萬(wàn)達(dá)影視評(píng)估方法的局限性分析。

(一)傳媒產(chǎn)業(yè)總體發(fā)展?fàn)顩r分析

從圖1中可以看出，從2017年開(kāi)始，傳媒產(chǎn)業(yè)的增長(zhǎng)率呈現(xiàn)逐年下降的趨勢(shì)。萬(wàn)達(dá)影視2017年后的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率在15.69%左右，評(píng)估機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)2019年萬(wàn)達(dá)影視的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率為23.75%，萬(wàn)達(dá)影視營(yíng)業(yè)收入預(yù)測(cè)值明顯偏高。

圖1 2013—2020年傳媒產(chǎn)業(yè)總值及增長(zhǎng)率(資料來(lái)源：中國(guó)傳媒報(bào)告)

(二)萬(wàn)達(dá)影視業(yè)績(jī)承諾情況分析

萬(wàn)達(dá)影視在2016年和2017年的凈利潤(rùn)分別為3.64億元和5.97億元，但萬(wàn)達(dá)影視與萬(wàn)達(dá)電影最初協(xié)商的業(yè)績(jī)承諾是2018—2021年凈利潤(rùn)額不低于7.63億元、8.88億元、10.69億元、12.74億元，明顯高于2016年和2017年的凈利潤(rùn)，業(yè)績(jī)承諾設(shè)定明顯偏高。萬(wàn)達(dá)影視在2018年完成了當(dāng)年的業(yè)績(jī)承諾，2019年和2020年均未完成業(yè)績(jī)承諾，萬(wàn)達(dá)電影和萬(wàn)達(dá)影視在2021年調(diào)整了業(yè)績(jī)承諾協(xié)議，順延承諾期一年，協(xié)議萬(wàn)達(dá)影視2021年、2022年凈利潤(rùn)不少于10.69億元、12.74億元。最初業(yè)績(jī)承諾設(shè)定并不合理。在對(duì)整體的稅后凈利潤(rùn)進(jìn)行整理后發(fā)現(xiàn)，2018—2021年的稅后凈利潤(rùn)之和為最初業(yè)績(jī)承諾總金額。因此推斷高業(yè)績(jī)承諾換取高估值、高溢價(jià)并購(gòu)，萬(wàn)達(dá)影視的估值存在不合理性。

(三)萬(wàn)達(dá)電影并購(gòu)績(jī)效分析

從表1中可知，萬(wàn)達(dá)電影在并購(gòu)萬(wàn)達(dá)影視前一直保持盈利的狀態(tài)，但在并購(gòu)后的兩年，萬(wàn)達(dá)電影的凈利潤(rùn)為 -472 174.08 萬(wàn)元和 -684 134.95 萬(wàn)元，究其原因主要有以下兩點(diǎn)。其一，毛利率的下降。在2019年下降到27.47%，2020年更是下降為-10.60%；其二，計(jì)提了大量商譽(yù)減值準(zhǔn)備。2019年萬(wàn)達(dá)電影計(jì)提了 557 490.55 萬(wàn)元，2020年萬(wàn)達(dá)電影計(jì)提了 359 744.16 萬(wàn)元，其中對(duì)萬(wàn)達(dá)影視相關(guān)資產(chǎn)計(jì)提了 225 991.46 萬(wàn)元。當(dāng)高業(yè)績(jī)承諾無(wú)法兌現(xiàn)，企業(yè)實(shí)際盈利數(shù)與預(yù)測(cè)利潤(rùn)數(shù)相去甚遠(yuǎn)時(shí)，會(huì)對(duì)并購(gòu)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行減值測(cè)試，計(jì)提商譽(yù)減值準(zhǔn)備。萬(wàn)達(dá)影視的盈利狀況遠(yuǎn)小于評(píng)估機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)凈利潤(rùn)，因此推斷其評(píng)估值存在不合理。

表1 2016—2020年萬(wàn)達(dá)電影財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)

(四)萬(wàn)達(dá)影視評(píng)估方法局限性分析

在萬(wàn)達(dá)電影并購(gòu)萬(wàn)達(dá)影視案例中，評(píng)估機(jī)構(gòu)對(duì)萬(wàn)達(dá)影視分別采用收益法和市場(chǎng)法兩種方法進(jìn)行評(píng)估。

1．收益法

在采用收益法過(guò)程中，評(píng)估機(jī)構(gòu)根據(jù)業(yè)務(wù)的不同將萬(wàn)達(dá)影視分為三部分(萬(wàn)達(dá)影視M、互愛(ài)互動(dòng)和浙江新媒誠(chéng)品)進(jìn)行評(píng)估。評(píng)估機(jī)構(gòu)對(duì)于萬(wàn)達(dá)影視M進(jìn)行評(píng)估時(shí)，2018年傳媒產(chǎn)業(yè)增長(zhǎng)率為10.60%，而預(yù)測(cè)2019年?duì)I業(yè)收入增長(zhǎng)率為23.75%，預(yù)測(cè)值明顯偏高；評(píng)估機(jī)構(gòu)對(duì)互愛(ài)互動(dòng)的營(yíng)業(yè)收入預(yù)測(cè)中，2018年的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率為-2.38%，而預(yù)測(cè)期2019年的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率為25.63%，盈利狀況存在過(guò)高的預(yù)期；評(píng)估機(jī)構(gòu)對(duì)于浙江新媒誠(chéng)品進(jìn)行評(píng)估時(shí)，2017年傳媒行業(yè)的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率為15.69%，而2018年預(yù)測(cè)營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率為26.63%，存在過(guò)高預(yù)期。綜上，對(duì)于未來(lái)收入不確定的企業(yè)來(lái)講，企業(yè)未來(lái)的預(yù)期收益很容易受到主觀因素的影響，采用收益法無(wú)法合理評(píng)估。

2．市場(chǎng)法

在采用市場(chǎng)法評(píng)估過(guò)程中，評(píng)估萬(wàn)達(dá)影視整體時(shí)，選取光線傳媒、唐德影視、華誼兄弟、華策影視和北京文化五家公司作為可比公司，采用全投資口徑指標(biāo)進(jìn)行評(píng)估。采用市場(chǎng)法進(jìn)行評(píng)估需要找到恰當(dāng)?shù)目杀裙?，但是?duì)于影視公司，影視項(xiàng)目具有獨(dú)特性，估值的差異性較大，因此對(duì)于影視公司運(yùn)用市場(chǎng)法比較估值也是存在很大局限性的。

四、實(shí)物期權(quán)視角下并購(gòu)案例價(jià)值評(píng)估

根據(jù)上述局限性分析，本文選取萬(wàn)達(dá)影視的子公司---互愛(ài)互動(dòng)(北京)有限責(zé)任公司(以下簡(jiǎn)稱為“互愛(ài)互動(dòng)”)為評(píng)估案例，采用收益法與實(shí)物期權(quán)法相結(jié)合的方法對(duì)存在業(yè)績(jī)承諾的互愛(ài)互動(dòng)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估?；?ài)互動(dòng)的企業(yè)價(jià)值(V)=互愛(ài)互動(dòng)現(xiàn)有價(jià)值(V1)+互愛(ài)互動(dòng)的實(shí)物期權(quán)價(jià)值(V2)。其中現(xiàn)有價(jià)值(V1)采用收益法計(jì)算，收益法采用兩階段模型進(jìn)行評(píng)估，兩階段模型包括高度增長(zhǎng)階段和穩(wěn)定增長(zhǎng)階段，預(yù)測(cè)2018年8月—2023年為高速增長(zhǎng)階段，2024年后為穩(wěn)定增長(zhǎng)階段。實(shí)物期權(quán)價(jià)值(V2)采用實(shí)物期權(quán)法中的B-S模型計(jì)算。

(一)互愛(ài)互動(dòng)自由現(xiàn)金流預(yù)測(cè)

本次并購(gòu)的評(píng)估基準(zhǔn)日為2018年7月31日，本文預(yù)測(cè)互愛(ài)互動(dòng)2018年8-12月的營(yíng)業(yè)收入與2018年1-7月差異不大，計(jì)算得出2018年?duì)I業(yè)收入增長(zhǎng)率為-11.86%。通過(guò)互愛(ài)互動(dòng)的審計(jì)報(bào)告計(jì)算出2017年?duì)I業(yè)收入增長(zhǎng)率為87.30%。兩年?duì)I業(yè)收入增長(zhǎng)率間存在巨大的差，因此不適合采用平均值法進(jìn)行預(yù)測(cè)。本文采用了營(yíng)業(yè)收入復(fù)合增長(zhǎng)率進(jìn)行營(yíng)業(yè)收入的預(yù)測(cè)。游戲行業(yè)在經(jīng)歷過(guò)迅猛的發(fā)展后，行業(yè)發(fā)展趨于平緩，政府監(jiān)管力度加強(qiáng)，因此，預(yù)測(cè)未來(lái)幾年?duì)I業(yè)收入增長(zhǎng)率會(huì)降低。計(jì)算2016年到2018年互愛(ài)互動(dòng)的營(yíng)業(yè)收入復(fù)合增長(zhǎng)率為18.19%。其他數(shù)據(jù)依據(jù)營(yíng)業(yè)收入比值進(jìn)行預(yù)測(cè)，具體預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)如表2、表3。

表2 互愛(ài)互動(dòng)稅后經(jīng)營(yíng)凈利潤(rùn)預(yù)測(cè) 單位：萬(wàn)元

表3 互愛(ài)互動(dòng)企業(yè)自由現(xiàn)金流預(yù)測(cè) 單位：萬(wàn)元

(二)互愛(ài)互動(dòng)折現(xiàn)率確定

計(jì)算互愛(ài)互動(dòng)未來(lái)自由現(xiàn)金流量的現(xiàn)值，還需要確定折現(xiàn)率。本文使用資本資產(chǎn)定價(jià)模型估算權(quán)益資本成本，模型具體公式如下：

Re=Rf+βe×MRP+ε

其中，Re代表權(quán)益資本成本；Rf代表無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率；βe為企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)；MRP代表市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)；ε為個(gè)別風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整系數(shù)。

1.無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率(Rf)

根據(jù)WIND資訊終端查詢，10年期國(guó)債在評(píng)估基準(zhǔn)日到期收益率為3.48%，所以選取無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率為3.48%。

2.企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)(βe)

互愛(ài)互動(dòng)為非上市公司，因此企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)可以采用證券市場(chǎng)同行業(yè)的上市公司的平均風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)來(lái)代替。互愛(ài)互動(dòng)屬于游戲行業(yè)，本文通過(guò)國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)收集數(shù)據(jù)并計(jì)算出游戲行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)為1.3067。

3.市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)(MRP)

由于國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)是一個(gè)相對(duì)較新也比較封閉的市場(chǎng)，一方面可獲得的真實(shí)數(shù)據(jù)比較少，另一方面國(guó)內(nèi)市場(chǎng)存在股權(quán)分置的獨(dú)特屬性，因此直接對(duì)歷史數(shù)據(jù)進(jìn)行算數(shù)平均不可信。據(jù)此，評(píng)估中需要獲得的國(guó)內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，可以通過(guò)計(jì)算世界上成熟市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)得出，根據(jù)遼寧眾華的《評(píng)估說(shuō)明》，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)MRP估計(jì)為5.89%。

4.個(gè)別風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整系數(shù)(ε)

個(gè)別風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整系數(shù)根據(jù)《評(píng)估說(shuō)明》得出。結(jié)合企業(yè)的規(guī)模、行業(yè)地位、經(jīng)營(yíng)能力、抗風(fēng)險(xiǎn)能力等因素，取ε為4.5%。

5.折現(xiàn)率(r)的確定

將以上計(jì)算出的數(shù)據(jù)代入資本資產(chǎn)定價(jià)模型計(jì)算得出權(quán)益資本成本(Re)為15.68%。2018年的貸款基準(zhǔn)利率為4.35%，因此預(yù)測(cè)互愛(ài)互動(dòng)的債務(wù)資本成本(Rd)為4.35%?；?ài)互動(dòng)2018年7月31日的負(fù)債(D) 16 904.25 萬(wàn)元，所有者權(quán)益(E)為 85 240.23 萬(wàn)元,所得稅稅率(t)為15%。將上述數(shù)據(jù)代入折現(xiàn)率計(jì)算公式：

計(jì)算得出折現(xiàn)率(r)等于13.70%。

(三)互愛(ài)互動(dòng)現(xiàn)有價(jià)值評(píng)估

收益法下的自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型如下：

其中，V1代表現(xiàn)有價(jià)值；Fi代表第i年的自由現(xiàn)金流；Fn代表穩(wěn)定期的自由現(xiàn)金流；r代表折現(xiàn)率。

本文預(yù)測(cè)互愛(ài)互動(dòng)2024年進(jìn)入穩(wěn)定期，預(yù)測(cè)營(yíng)業(yè)收入跟2023年保持一致。通過(guò)上述公式得出互愛(ài)互動(dòng)現(xiàn)有價(jià)值(V1)為 216 576.73 萬(wàn)元作為標(biāo)的資產(chǎn)的當(dāng)前價(jià)格。

(四)互愛(ài)互動(dòng)潛在期權(quán)價(jià)值評(píng)估

B-S模型評(píng)估所需參數(shù)的確定：

1.連續(xù)復(fù)利計(jì)算條件的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率(R)

無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率是對(duì)資金時(shí)間價(jià)值的補(bǔ)償。本次估值的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率根據(jù)WIND資訊終端查詢，10年期國(guó)債在評(píng)估基準(zhǔn)日到期收益率為3.48%，故選取無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率為3.48%。

2.標(biāo)的資產(chǎn)的當(dāng)前的價(jià)格(S)

互愛(ài)互動(dòng)是一家非上市高新技術(shù)公司，本文選擇預(yù)測(cè)期各年的自由現(xiàn)金流折現(xiàn)的現(xiàn)有價(jià)值 216 576.73 萬(wàn)元作為標(biāo)的資產(chǎn)的當(dāng)前價(jià)格。

3.期權(quán)執(zhí)行價(jià)格(K)

并購(gòu)期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格指的是購(gòu)買(mǎi)這項(xiàng)期權(quán)實(shí)際發(fā)生的成本，即在并購(gòu)活動(dòng)中并購(gòu)方支付給被并購(gòu)方的對(duì)價(jià)?；?ài)互動(dòng)的購(gòu)買(mǎi)對(duì)價(jià)包含在萬(wàn)達(dá)影視整體的購(gòu)買(mǎi)對(duì)價(jià)中，所以通過(guò)百分比得出期權(quán)執(zhí)行價(jià)格為 381 837.20 萬(wàn)元

4. 標(biāo)的資產(chǎn)收益率波動(dòng)率(σ)

互愛(ài)互動(dòng)是非上市公司，因此標(biāo)的資產(chǎn)收益率采用可比公司的平均值進(jìn)行計(jì)算?？杀裙具x擇愷英娛樂(lè)、三七互娛、掌趣科技、游族網(wǎng)絡(luò)和天神互娛五家公司，在resset數(shù)據(jù)庫(kù)中導(dǎo)出上述五家公司2013—2017年的股票收益波動(dòng)率數(shù)據(jù)并取平均值，計(jì)算結(jié)果為0.5778。

5.距離期權(quán)到期日的時(shí)間(T)

企業(yè)并購(gòu)的整合期一般為3～5年，本文研究互愛(ài)互動(dòng)預(yù)測(cè)時(shí)間為5年，為了滿足前后一致性，因此距離期權(quán)到期日的時(shí)間為5年。

6.潛在期權(quán)價(jià)值(V2)的計(jì)算。

將上述計(jì)算出來(lái)的數(shù)據(jù)帶入實(shí)物期權(quán)的定價(jià)模型公式：

V2=N(d1)×S-N(d2)×Ke-RT

計(jì)算得出最后的期權(quán)價(jià)格(V2)為 82 216 16 萬(wàn)元。

互愛(ài)互動(dòng)的企業(yè)價(jià)值(V)=互愛(ài)互動(dòng)現(xiàn)有價(jià)值(V1)+互愛(ài)互動(dòng)的實(shí)物期權(quán)價(jià)值(V2)= 298 792.89 萬(wàn)元。

五、總結(jié)

互愛(ài)互動(dòng)的所有者權(quán)益為85 240.23萬(wàn)元，評(píng)估機(jī)構(gòu)采用收益法評(píng)估的價(jià)值為 399 181.99 萬(wàn)元，評(píng)估增值率為368.30%。通過(guò)收益法與實(shí)物期權(quán)法評(píng)估出的價(jià)值是 298 792.89 萬(wàn)元，評(píng)估增值率為250.53%。通過(guò)對(duì)比分析發(fā)現(xiàn)，引入實(shí)物期權(quán)計(jì)算的存在業(yè)績(jī)承諾的企業(yè)價(jià)值能夠在一定程度降低企業(yè)的評(píng)估增值率，降低業(yè)績(jī)承諾帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。若以此基礎(chǔ)去確定并購(gòu)的交易價(jià)格，并購(gòu)溢價(jià)會(huì)降低，并購(gòu)后出現(xiàn)商譽(yù)減值和凈利潤(rùn)下降的風(fēng)險(xiǎn)會(huì)降低，對(duì)于萬(wàn)達(dá)電影后續(xù)發(fā)展的影響會(huì)更小。