新形勢下企業(yè)籌資渠道與方式的選擇探討

成 菲

（蘇州中材非金屬礦設計研究院有限公司 江蘇蘇州 215000）

資金是企業(yè)血液，擁有充足的現(xiàn)金流是每個企業(yè)得以正常運行的重要保障。大多數(shù)企業(yè)為滿足企業(yè)投資、日常運行需要，都會進行資金籌措。資金來源渠道和如何引入資金既有聯(lián)系又有區(qū)別，籌資渠道是企業(yè)資金的來源，籌資方式指企業(yè)獲取資金的具體手段，同一渠道的資金可以通過不同方式獲得，同樣的籌資方式也可以適用于各種不同來源的資金。不同籌資渠道和方式所籌資金的大小和籌資成本是有區(qū)別的，因此應該對各種籌資渠道和籌資方式的特點加以研究，以確定最適合本企業(yè)的資金結構和來源。

一、我國的融資環(huán)境

企業(yè)是在特定環(huán)境下配置各種經濟資源的有機集合體。企業(yè)運營需要靈活應對各種經濟環(huán)境變化，才能持續(xù)發(fā)展。企業(yè)當前所處的外部經濟環(huán)境是影響企業(yè)生存質量和持續(xù)發(fā)展水平的重要客觀因素，是企業(yè)管理者選擇籌資方式的基礎。

（一）我國的總體經濟環(huán)境

隨著改革開放的深入，“入世”20 年來，國內經濟環(huán)境穩(wěn)定，經濟穩(wěn)定增長。我國的產業(yè)結構持續(xù)優(yōu)化，外匯政策和稅收政策不斷完善，與國際金融市場逐步接軌，大量外資進入中國。主板股市的成熟和新三板的推出，使我國企業(yè)籌集資金的通道不斷增加，籌資額逐年增長，方式也多種多樣。21世紀，社會進入信息時代，互聯(lián)網經濟高速發(fā)展，通過互聯(lián)網的融資活動不斷增加。這一切表明，中國市場有巨大的規(guī)模與發(fā)展機遇。中小企業(yè)作為市場經濟中不容忽視的力量，對促進經濟發(fā)展、科技創(chuàng)新、社會和諧，有重要的戰(zhàn)略意義。

（二）面臨的問題

疫情防控期間，國際經濟萎靡不振，面臨諸多制約因素，目前仍處于低谷，我國企業(yè)的籌資活動因此也受到一定程度影響。事實上，近年來，我國企業(yè)籌資一直存在著很多問題，主要體現(xiàn)在：

1.日益完善的市場經濟體制下，國有企業(yè)經過改革成為自主經營、自負盈虧的國有獨資公司或國有股份公司，不再以國家財政撥款為主要資金來源。中小企業(yè)更是迫切需要走向市場，尋求適合自身發(fā)展的籌資渠道以滿足生產經營需要。

2.與經濟發(fā)達的歐美國家相比，我國金融市場起步晚，金融體系與金融法規(guī)政策亟待成熟和完善。企業(yè)債發(fā)行監(jiān)管嚴格，發(fā)行條件苛刻，需逐步改善、跟上經濟發(fā)展的步伐。

3.中小企業(yè)籌資倍加艱難。蘇州審計局開展專項調查，調查時間為2020年7月28日至2020年8月30日，共有148家企業(yè)參與調查。其中，43%為國有企業(yè)、41%為私營企業(yè)、13%為外資企業(yè)；有65%的企業(yè)有資金需求，其中22%的企業(yè)急需資金，但是50%的企業(yè)貸款不足100萬元，可見中小企業(yè)融資難的問題依然存在。這是因為：（1）長期以來，我國的金融政策和金融體系，都是以國有企業(yè)特別是國有大中型企業(yè)為主要對象制定的。專門針對中小企業(yè)的融資服務體系最近幾年才開展，而且不完善。同時，中小企業(yè)融資規(guī)模一般較小，資信等級低，可供抵押物品少，缺乏健全的財務制度，這些因素在很大程度上限制了中小企業(yè)從商業(yè)銀行或資本市場獲得資金。（2）大多數(shù)中小企業(yè)資金來源于企業(yè)自有資金的積累，很少有條件對企業(yè)進行股份制改造，由此也不存在發(fā)行股票或進行債券融資的可能性。（3）中小企業(yè)融資的優(yōu)惠政策及法律制度仍有待進一步完善和規(guī)范。以上因素使得中小企業(yè)的籌措資金之路倍感艱辛。

二、企業(yè)的籌資渠道和方式

就蘇州而言，當前開放的經濟環(huán)境和豐厚的歷史文化底蘊，決定了在蘇州企業(yè)籌資的渠道和方式選擇是非常豐富的。

（一）籌資渠道

國有企業(yè)的資金來源渠道主要有國家撥入資金、銀行信貸資金和企業(yè)自留資金三種。隨著經濟體制改革的深入，利潤分配制度的改革和橫向經濟聯(lián)合的發(fā)展及各種融資活動的開展，企業(yè)資金來源渠道多樣化。國有企業(yè)資金的來源，正由單一國家投入資金向多種渠道發(fā)展，由縱向渠道為主逐步向橫向渠道為主發(fā)展。

1.國家財政投入資金。國家財政對企業(yè)的投資，歷來是國有企業(yè)中長期資金的主要來源，包括投入企業(yè)的固定基金、流動基金和專項撥款等。國家資金具有廣泛的來源和穩(wěn)定的經濟基礎，掌握了國民經濟命脈。因此，國家投入資金是國有大中型企業(yè)資本的初始來源，在企業(yè)不同資金來源中占有最重要的地位。

2.銀行信貸資金。銀行向企業(yè)發(fā)放的貸款是企業(yè)獲取資金的主要來源。銀行通過基本建設投資貸款、抵押、信用貸款、貼現(xiàn)貸款和各種專項貸款等形式，為企業(yè)提供中長期資金和短期資金。銀行貸款方式靈活多樣，可供各類企業(yè)根據(jù)需要選擇，是企業(yè)所需資金的主要供應通道。

3.非銀行金融機構資金。各地組建成立了信托投資公司、融資租賃公司和財產保險公司等非銀行金融機構，也可為各類企業(yè)提供一定的中短期和臨時性資金。

4.其他企業(yè)投入資金。企業(yè)在生產經營活動中，一部分企業(yè)通常會產生暫時閑置的資金。隨著橫向經濟聯(lián)合體的發(fā)展，一些大企業(yè)集團成立了財務公司、結算中心，集團企業(yè)之間的資金聯(lián)合和資金融通有了內部通道。其他企業(yè)投入資金還包括聯(lián)營、入股、債券及各種信用。這些資金渠道已經得到廣泛利用。

5.企業(yè)職工和民間資金。改革開放以來，我國城鄉(xiāng)居民的個人收入大幅度增長，而資本市場面向全社會開放，又為企業(yè)職工和城鄉(xiāng)居民提供良好的投資機遇。本企業(yè)職工入股，可以更好地體現(xiàn)勞動者與生產資料的直接結合，增強職工歸屬感和責任感。向城鄉(xiāng)居民發(fā)行股票、債券，不僅可以充分利用社會閑置資金，而且也可以增加城鄉(xiāng)居民的個人收入。社會個人資金籌資這一渠道，在企業(yè)生產經營活動中具有不可低估的作用。

6.企業(yè)自留資金。企業(yè)自留資金是指企業(yè)從利潤中所形成的公積金和尚未分配的利潤。它是企業(yè)在生產經營過程中形成的，是資金的補充來源。隨著企業(yè)經濟效益的提高，企業(yè)留存資金成為一種最低成本的資金來源。

7.外商資金。外商資金是指外國投資者及我國海外僑胞等投資者在我國境內投入的資金。當前，在我國境內投資的國家和地區(qū)日益增多，投資規(guī)模也越來越大。蘇州市區(qū)引進外資總額在全省保持領先。外資的引入，既可以充分滿足各類企業(yè)生產經營所需資金的需要，又可以引進先進技術和管理經驗，對促進科技進步和企業(yè)產品質量的提高都起著重要的作用。

（二）籌資方式

企業(yè)融資方式總體來說有兩種：一是內源融資，即將企業(yè)本身的留存收益轉為再投資的過程；二是外源融資，即籌集自身之外的其他經濟主體的資金，轉化為自己投資所需資金的活動過程。現(xiàn)代企業(yè)發(fā)展需要可持續(xù)增長，需要有合理的財務杠桿，單純依賴自身積累內源融資是很難滿足企業(yè)發(fā)展中所需資金量的，外源融資已逐漸成為企業(yè)資金籌集的主要方式。下面對內源融資和外源融資分別加以介紹：

1.內源融資方式。和外源融資相比，內源融資既不需要支付固定利息或股利，又不會減少企業(yè)的現(xiàn)金流。而且它產生于企業(yè)內部，不產生費用，因此內源融資的成本是遠低于外源融資的。它成為管理者在選擇融資方式的首選，企業(yè)內源融資水平的高低取決于企業(yè)的盈利水平、凈資產規(guī)模和股利發(fā)放政策，內源融資有很大的自主性，不受外部的制約。一般企業(yè)都會先測算出內部融資增加額，無法滿足的部分才會通過外源融資來進行。

2.外源融資方式。企業(yè)的外源融資按是否通過銀行進行，又分為直接融資方式和間接融資方式。直接融資是指資本需求方與資本供應方直接進行交易，通過發(fā)行股票、債券等形式融得所需資金。間接融資是通過金融中介機構進行的，由金融機構向社會吸儲后，再以貸款形式向需要資金的企業(yè)借出資金。在現(xiàn)代市場經濟條件下，直接融資能籌得資金量較大。公開發(fā)行的金融工具代表著一定的股份財產權或債權，在發(fā)行證券之前，必須通過嚴格的盡職調查。證券發(fā)行之后，籌資者還需定期進行信息披露，以保護廣大投資者的利益。直接融資籌資面范圍廣，籌資規(guī)模大，而且能產生社會效益，但是它的發(fā)行成本很高，籌資企業(yè)負擔很大，一旦發(fā)行失敗企業(yè)損失也非常嚴重。間接融資是發(fā)生于銀行與企業(yè)間的資金借貸關系，間接融資具有手續(xù)相對便捷、貸款期間靈活、風險可控、信息和交易成本相對合理等優(yōu)點。直接融資和間接融資互相促進，相得益彰。隨著國際金融一體化，融資也出現(xiàn)了互相交叉、滲透、融合的發(fā)展態(tài)勢。我國證券市場和西方相比存在時間較短，規(guī)模較小，尚不完善，需要在堅持間接融資為主，進一步發(fā)揮銀行的資金服務功能的同時，積極穩(wěn)妥地發(fā)展直接融資，逐步擴大直接融資比重。

一個企業(yè)進行融資方式選擇時，究竟是考慮直接融資為主還是間接融資為主，需從企業(yè)所處的發(fā)展階段來考慮。一般來說，企業(yè)成立初期想獲取銀行貸款比較困難，獲得資金常見的方式是出讓創(chuàng)始人股權來吸引風險投資，也就是首輪獲取的天使投資；在成長期，企業(yè)營收水平雖然有所提高，現(xiàn)金流也開始大幅增加，企業(yè)擴大經營規(guī)模需要注入資金，資金不足的矛盾需要通過自身留存積累、適度貸款、股權融資等三種途徑解決；成熟期的企業(yè)融資策略是要考慮企業(yè)自身的財務結構、領導者風險偏好、所處的行業(yè)特點和地區(qū)稅收政策，綜合考慮各種方式的融資成本，具體可采用商業(yè)信用、向銀行貸款、對外發(fā)行債券和股票等方式進行。

由此可見，理清各種不同的外源融資方式的優(yōu)缺點，結合企業(yè)當前發(fā)展階段，從而選出最適合本企業(yè)的融資方式，是企業(yè)籌資決策的評價維度。下面對直接融資和間接融資逐一加以詳細論述：

（1）直接融資方式。在市場經濟條件下，企業(yè)依靠做大做強自身的價值，用企業(yè)價值的增長來吸引投資者，從資金所有者手中直接獲取融資，已成為一種通常的做法。我國資本市場已逐漸成熟，但我國企業(yè)的直接面向投資者的融資的比例仍較低，也反映出我國資本市場在直接融資方面仍有巨大的發(fā)展?jié)摿?。隨著經濟發(fā)展，居民投資意識的趨強，人們對資產的保值、增值的愿望強烈，開始把目光投向債券和股票等許多新的投資渠道。我國目前正在逐步發(fā)展的創(chuàng)業(yè)板、新三板、新成立的北交所，為企業(yè)進入資本市場開展直接融資活動創(chuàng)造了良好的條件。直接融資門檻較高，特別是股權融資無須發(fā)行人還本付息，為降低投資風險，企業(yè)想發(fā)行股票必須先滿足設定的發(fā)行條件，達到較高的銷售業(yè)績和收益率，就要求企業(yè)必須有具備良好的持續(xù)增長的業(yè)績和發(fā)展前景。

債券融資在直接融資中占有重要的地位，由于它有不分散控制權、利息可稅前扣除的優(yōu)點，這種籌資方式極大拓展了企業(yè)直接融資空間。發(fā)達國家公司發(fā)行債券的比重遠大于股票，突出顯示了在成熟的金融市場體系中債券融資對企業(yè)的吸引力，如美國投資級公司的企業(yè)債券2020年發(fā)行量已超過1.3 萬億美元（約合人民幣8.9 萬億元）。站在投資者角度分析，了解企業(yè)的經營情況是投資者是否有投資意愿的關鍵，但投資者和企業(yè)內部管理者之間掌握的信息并不對稱。債券可以解決這些矛盾，債券明確規(guī)定發(fā)行人必須定期向購買人支付票面利率金額的利息，不需要投資人經常監(jiān)督公司財報經營狀況，因此監(jiān)督成本較低的債務比股票讓投資者感到更有安全感。從籌資者的角度看，債券籌資的發(fā)行成本要比發(fā)行股票低，債券利息可從企業(yè)稅前利潤中扣除，而股息則需從稅后利潤中支付，債券利息不會產生重復課稅的問題，稅收成本較低。債券還能優(yōu)化企業(yè)財務結構，增加每股收益。債券融資不分散原有公司股權結構，債券購買者只需按期收取本息，不參與企業(yè)經營管理活動。對于希望維持原有企業(yè)組織結構和控制權不被稀釋的企業(yè)，發(fā)行債券比發(fā)行股票更為合適。

目前，我國債券市場已具有一定規(guī)模，債券市場化發(fā)行進程加快，客觀上為企業(yè)的債券發(fā)行提供了一個良好的市場環(huán)境。現(xiàn)在的投資者更加成熟理性，債券投資風險小，吸引了以追求穩(wěn)健增長的收益為目標的市場投資者。在市場趨淡時為避免發(fā)行股票認購力不足，成熟企業(yè)可通過發(fā)行一些公司債或可轉債來籌集資金。

（2）間接融資方式。改革開放后，我國的股票市場和債券市場發(fā)展了40 年，已進入規(guī)范化市場軌道。但是，從社會居民的金融資產結構分析，居民的各類存款仍占有絕對的數(shù)量優(yōu)勢，而且，從融資主體數(shù)量上看，大部分經濟主體也依舊以銀行貸款為主。尤其是諸多中小企業(yè)面對上市條件的限制，銀行貸款在當前的市場環(huán)境下不得不成為中小企業(yè)籌資的主要方式。

以從銀行貸款為主要形式的間接融資方式，容易受到各種宏觀政策的影響。在金融系統(tǒng)內，一些銀行過分注重資金操作的穩(wěn)定性，認為中小企業(yè)受規(guī)模限制，還款能力差，是資金投放的風險區(qū)，從而不愿向中小企業(yè)特別是民營企業(yè)提供信貸支持和服務，產生了“懼貸”和“惜貸”心理。這在一定程度上堵塞了眾多中小企業(yè)的貸款渠道。

三、籌資決策

企業(yè)在進行融資時，會面臨各種籌資渠道和方式。在進行籌資決策時，應遵循科學決策的前提，這是企業(yè)作出合理、恰當?shù)幕I資決策的保證，主要包括以下三個方面：

（一）融資總收益大于融資總成本

企業(yè)進行融資前，首先應評價該企業(yè)融資項目帶來的預期收益如何，融資意味著將產生融資成本，融資成本既有融入資金后期的利息成本，還有可能是高昂的融資費用和不確定的風險成本。因此，只有企業(yè)測算出項目籌得的資金對項目整體價值的提升要大于融資的總成本時，融資戰(zhàn)略才是恰當?shù)?，這是任何企業(yè)進行融資決策時的首要前提。

（二）利益最大化，成本最小化

企業(yè)融資成本的高低是決定企業(yè)融資效率的決定性因素。各種主要融資方式按融資成本從小到大排列一般順序為：內部融資、銀行融資、債券融資、股票融資。企業(yè)應該根據(jù)當前階段的實際經營情況，結合企業(yè)所處經濟環(huán)境來確定何種方式才是利益最大、成本最低的籌資方式及組合。特別注意的是，中小企業(yè)在選擇銀行融資時，要充分比較各銀行針對不同類型企業(yè)不同的信貸政策，爭取拿到銀行的政策性優(yōu)惠利率。

（三）規(guī)模適當，以投定籌，提高籌資效益

企業(yè)在籌集資金時，應擬定投資項目資金計劃，切勿盲目沖動?；I資預算應與用資的時間做好平衡和銜接，避免籌資過多導致企業(yè)負債率和融資成本增加，從而增加償付壓力和財務風險。而籌資不足，又會影響企業(yè)擬投資項目進行和運營的正常開展。因此，企業(yè)在進行融資決策時，要充分做好當前項目投資規(guī)劃，擬定融資方案，充分估計潛在風險，量力而行，科學安排好企業(yè)合理的籌資規(guī)模和籌資時間，獲得較高籌資效益。

四、結語

當前，國內經濟持續(xù)穩(wěn)定恢復，國家支持經濟高質量發(fā)展，金融市場不斷完善。企業(yè)應充分利用這些機遇，并大膽使用多種新型金融工具進行籌資，使企業(yè)籌資渠道多樣化。企業(yè)利用多元化的籌資組合，同時運用資本結構決策方法，通過理性的分析，在財務風險可控前提下，權衡本企業(yè)的最優(yōu)資本結構，調動各方利益相關者的積極性，使企業(yè)籌資成本降低，企業(yè)整體價值獲得提高，成功籌措資金。