我國專利資產(chǎn)證券化典型模式比較

陳柏彤，馬葉琳，鮑新中

（1.北京聯(lián)合大學管理學院，北京 100101；2.湖南財經(jīng)工業(yè)職業(yè)技術(shù)學院，湖南衡陽 421002）

在創(chuàng)新經(jīng)濟大背景下，企業(yè)家觀念從投機經(jīng)濟向創(chuàng)新經(jīng)濟轉(zhuǎn)變。科技型企業(yè)出于研發(fā)需要具有巨大的資金需求，但其可直接用于質(zhì)押融資的實物資產(chǎn)較少，很難通過傳統(tǒng)的資產(chǎn)抵押融資模式來籌集所需資金，因此科技型企業(yè)如何利用專利等知識產(chǎn)權(quán)進行融資是緩解其融資難問題的關(guān)鍵點之一。目前我國利用知識產(chǎn)權(quán)融資的模式主要有知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押融資和知識產(chǎn)權(quán)證券化兩種。近年來，知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押融資在國家和政府的扶持下得以實行，但由于資本成本較高和銀行審核較嚴等原因，知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押融資的方式難以給科技型企業(yè)帶來快速、便捷的資金。相比之下，知識產(chǎn)權(quán)證券化作為緩解科技型企業(yè)融資難問題的金融創(chuàng)新重要成果之一，不僅提供了以知識產(chǎn)權(quán)為基礎(chǔ)的新融資途徑，也有利于知識產(chǎn)權(quán)經(jīng)濟價值的充分發(fā)揮。據(jù)國家知識產(chǎn)權(quán)戰(zhàn)略網(wǎng)統(tǒng)計，截至2020 年9 月，我國已發(fā)行的知識產(chǎn)權(quán)證券化產(chǎn)品融資額已達138.28 億元。本研究基于我國以專利為標的資產(chǎn)的知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化項目所涉及的基本模式，選擇第一創(chuàng)業(yè)-文科租賃一期資產(chǎn)支持專項計劃（以下簡稱“文科一期ABS”）、平安證券-高新投知識產(chǎn)權(quán)一號資產(chǎn)支持專項計劃（以下簡稱“高新投知識產(chǎn)權(quán)一號ABS”）和興業(yè)圓融-廣州開發(fā)區(qū)專利許可資金支持專項計劃（以下簡稱“凱得租賃ABS”）3 個真實案例，分別代表融資租賃模式、小額貸款債權(quán)和專利許可3 種模式，從運行模式、運作流程和關(guān)鍵要素等方面進行對比分析，論證科技型企業(yè)利用專利資產(chǎn)證券化融資的可行性，并提出相應(yīng)建議，為科技型企業(yè)正確選擇融資模式、運作流程和關(guān)鍵要素提供參考。

1 知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化模式及相關(guān)研究現(xiàn)狀

1.1 知識產(chǎn)權(quán)證券化的基本模式

曹碩等［1］、馬忠法等［2］在研究中指出，我國現(xiàn)有知識產(chǎn)權(quán)證券化模式主要有融資租賃模式、小額貸款債權(quán)模式、專利許可模式和供應(yīng)鏈模式4 種。專利作為重要的知識產(chǎn)權(quán)，在我國的知識產(chǎn)權(quán)證券化實踐中，以專利為標的資產(chǎn)的知識產(chǎn)權(quán)證券化項目主要涉及的模式有以下3 種：

（1）融資租賃模式。多數(shù)企業(yè)通過自主研發(fā)的方式獲得知識產(chǎn)權(quán)，因此多通過售后回租形式進行知識產(chǎn)權(quán)融資。融資租賃模式是指融資企業(yè)將自身知識產(chǎn)權(quán)出售給租賃公司，以此獲得采購價款、實現(xiàn)融資目的，企業(yè)后以承租人身份通過租賃的方式繼續(xù)獲得知識產(chǎn)權(quán)的使用權(quán)，并按合同約定分期支付知識產(chǎn)權(quán)租賃租金。

（2）小額貸款債權(quán)模式。小額貸款債權(quán)模式是以中小企業(yè)小額貸款發(fā)放和本息回收作為基礎(chǔ)進行產(chǎn)品設(shè)計的模式。該模式下，知識產(chǎn)權(quán)所有人先將其擁有的知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押給小額貸款公司，小額貸款公司給知識產(chǎn)權(quán)所有者提供貸款，小貸公司以定期應(yīng)收貸款本金和利息作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，設(shè)計、發(fā)行知識產(chǎn)權(quán)證券化產(chǎn)品，并出售給投資者獲得融資。

（3）專利許可模式。專利許可模式是指最初持有專利權(quán)人（原始權(quán)益人）作為許可方，將自己持有特定專利應(yīng)享有的各項權(quán)益按照專利許可合同的約定，以獨占許可的方式授予受讓方（第一次專利許可），同時受讓方又可作為專利許可的中介組織再次按照專利許可合約，以獨占許可的方式授予最終的專利需求客戶使用（第二次專利許可），專利權(quán)的原始權(quán)益人也可以回購其專利許可的使用權(quán)，專利權(quán)的使用費由最終專利使用客戶承擔和支付。

1.2 相關(guān)研究綜述

現(xiàn)有關(guān)于科技型企業(yè)融資的相關(guān)研究，主要聚焦于融資效率、融資結(jié)構(gòu)、融資風險等方面。知識產(chǎn)權(quán)憑借其自身的內(nèi)在價值，可被劃入金融資產(chǎn)范疇中。利用知識產(chǎn)權(quán)融資，能拓寬融資渠道，緩解大量資金需求與單一融資渠道間的矛盾，提升知識產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)化運用效率［3］。Thetgyi［4］進行了知識產(chǎn)權(quán)融資的相關(guān)研究發(fā)現(xiàn)，知識產(chǎn)權(quán)證券化具有較低的利率和較少的限制性條款，有助于提升財務(wù)靈活性。Borod［5］也進行了知識產(chǎn)權(quán)融資的相關(guān)研究，發(fā)現(xiàn)知識產(chǎn)權(quán)是一種具有強勁勢頭的資產(chǎn)類別，并討論分析了知識產(chǎn)權(quán)證券化的結(jié)構(gòu)特征及其實現(xiàn)過程中應(yīng)重點關(guān)注的問題和障礙。

自美國首例知識產(chǎn)權(quán)證券化案例——鮑伊證券誕生以來，資本市場就已認識到知識產(chǎn)權(quán)的巨大價值［5］，雖然我國當前針對于知識產(chǎn)權(quán)證券化的問題并沒有一套高效合理的解決方案，發(fā)展質(zhì)量仍然略有遲緩，但投資人員卻對知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押和收益性融資興趣高漲［6］。學術(shù)界現(xiàn)有的知識產(chǎn)權(quán)證券化的相關(guān)研究主要可以分為交易模式、運作流程和操作模式三方面。

在交易模式方面，按照我國現(xiàn)階段頒布的知識產(chǎn)權(quán)交易模式，可劃分成融資租賃、供應(yīng)鏈管理以及專利許可模式，如劉漢霞［7］研究了融資租賃模式的知識產(chǎn)權(quán)交易，發(fā)現(xiàn)解決知識產(chǎn)權(quán)融資租賃的現(xiàn)實困惑需要完善知識產(chǎn)權(quán)融資租賃的配套制度；賁紹華等［8］對供應(yīng)鏈模式的知識產(chǎn)權(quán)交易展開研究，通過對“奇藝世紀知識產(chǎn)權(quán)供應(yīng)鏈ABS”項目的應(yīng)用分析發(fā)現(xiàn)，供應(yīng)鏈交易模式可復(fù)制且能達到縮短應(yīng)收賬款周期、降低證券化產(chǎn)品風險、現(xiàn)金流明確、穩(wěn)定、可預(yù)測的效果；靳曉東［9］則深入研究了專利證券化，使用多層次模糊綜合評價法研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)應(yīng)從經(jīng)營市場、專利技術(shù)、法律規(guī)章和環(huán)境等多維度構(gòu)建指標體系評估專利價值；楊千雨等［10］研究發(fā)現(xiàn)，知識產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓許可這種收益高、風險低的融資方式對企業(yè)有利。在運作流程方面，知識產(chǎn)權(quán)證券化的運作流程可概括為知識產(chǎn)權(quán)持有人或控制人依據(jù)融資需求將知識產(chǎn)權(quán)包括衍生權(quán)打包構(gòu)建資產(chǎn)池，轉(zhuǎn)讓給特殊目的載體（SPV），SPV 在對其進行包裝和資信評級后，以有價證券的形式發(fā)行和流通。包括董濤［11］在內(nèi)的多數(shù)學者認為知識產(chǎn)權(quán)證券化出售和運營的關(guān)鍵在于資產(chǎn)池的建立，以實現(xiàn)盈利、抵御風險、提升公信力等目的，產(chǎn)生穩(wěn)定的現(xiàn)金流；且企業(yè)在構(gòu)建資產(chǎn)池實施資產(chǎn)證券化前應(yīng)對知識產(chǎn)權(quán)進行篩選，選取優(yōu)質(zhì)高效的知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)，保證資產(chǎn)池的質(zhì)量［12］；也有學者認為真實出售、企業(yè)雙方信息不對稱等問題對于證券化的成功至關(guān)重要。在操作模式方面，有學者研究發(fā)現(xiàn)一些歐洲國家的創(chuàng)新型企業(yè)幾乎不會選擇風險投資公司進行融資，一般會選擇政府財政支持渠道融資［13］；我國有學者研究發(fā)現(xiàn)，在我國選擇政府主導(dǎo)型知識產(chǎn)權(quán)證券化模式，或更側(cè)重于政府主導(dǎo)的知識產(chǎn)權(quán)證券化模式更為恰當［14］；另有學者提出應(yīng)在示范工程中建立“個人信用共享資源”產(chǎn)業(yè)集群和企業(yè)集群，并同時提出創(chuàng)新型中小企業(yè)知識產(chǎn)權(quán)證券化融資模式［15］。

綜上所述，有關(guān)企業(yè)利用知識產(chǎn)權(quán)融資的相關(guān)研究，多聚焦于傳統(tǒng)模式研究，對于知識產(chǎn)權(quán)證券化研究較少，對于以專利為標的資產(chǎn)的知識產(chǎn)權(quán)證券化研究更是鮮有，且以真實案例進行系統(tǒng)分析和論證的研究不多?；谝陨?，本研究選取以專利為標的資產(chǎn)的知識產(chǎn)權(quán)證券化的典型案例進行對比分析，以此論證知識產(chǎn)權(quán)證券化融資模式對于科技型企業(yè)的必要性、可行性和實用性，以期為科技型企業(yè)采用知識產(chǎn)權(quán)證券化方式融資提供借鑒。

2 典型案例及其實施情況

2.1 文科一期ABS

文科一期ABS 是北京文化科技融資租賃有限公司(以下簡稱“文科租賃”)和第一創(chuàng)業(yè)股份有限公司(以下簡稱“第一創(chuàng)業(yè)”)共同發(fā)起的知識產(chǎn)權(quán)證券化項目。2015 年9 月文科租賃首創(chuàng)國內(nèi)知識產(chǎn)權(quán)融資租賃項目，2017 年9 月項目證券化上市籌備工作啟動，2018 年12 月獲深交所批準，2019 年3 月正式發(fā)行上市，標志著我國第一份發(fā)行上市的知識產(chǎn)權(quán)證券化標準產(chǎn)品文科一期ABS 成功落地。

文科一期ABS 是第一創(chuàng)業(yè)、文科租賃一期資產(chǎn)支持的專項計劃，即由文科租賃公司即原始權(quán)益人將其擁有的融資租賃標的知識產(chǎn)權(quán)（如專利權(quán)、著作權(quán)等）作為債權(quán)轉(zhuǎn)讓，以未來經(jīng)營的預(yù)期收益或現(xiàn)金流作為支撐，通過發(fā)行可流通的有價證券來實現(xiàn)知識產(chǎn)權(quán)證券化融資的目的，是一種典型的融資租賃債券資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。該產(chǎn)品發(fā)行的證券分為優(yōu)先級資產(chǎn)支持證券A1 級、A2 級、A3 級和次級資產(chǎn)支持證券4 種類型，這4 類證券的發(fā)行面值均為100 元，發(fā)行額分別為3.10 億元、2.75 億元、1.11億元和0.37 億元，總?cè)谫Y額7.33 億元。這4 種證券的到期期限各不相同，最短的1 年，最長的3 年。優(yōu)先級證券收益穩(wěn)定、利率固定，利息按季支付。優(yōu)先級證券獲得了AAA 級信用評級，證券未來的預(yù)期收益和本金的可償還性很高。文科一期知識產(chǎn)權(quán)證券化融資項目的產(chǎn)品具體要素如表1 所示。

表1 第一創(chuàng)業(yè)-文科租賃一期資產(chǎn)支持專項計劃產(chǎn)品要素基本情況

2.2 高新投知識產(chǎn)權(quán)一號ABS

高新投知識產(chǎn)權(quán)一號ABS 是深圳市的首個知識產(chǎn)權(quán)證券化產(chǎn)品，同時也是全國首個以小額貸款為基礎(chǔ)資產(chǎn)類型的知識產(chǎn)權(quán)證券化產(chǎn)品。該項目儲架整體規(guī)模10 億元，首期產(chǎn)品發(fā)行規(guī)模1.24 億元，項目的標的資產(chǎn)為入池科創(chuàng)民營企業(yè)的軟件著作權(quán)、實用新型專利等，屬于以專利為標的資產(chǎn)的小額貸款債權(quán)模式的知識產(chǎn)權(quán)證券化實踐。該項目的成功設(shè)立對于民營企業(yè)融資問題的緩解具有重要作用，與此同時也為深圳建設(shè)先行示范區(qū)、國家知識產(chǎn)權(quán)證券化探索提供重大驅(qū)動力和重要實踐經(jīng)驗。

2.3 凱得租賃ABS

2019 年7 月31 日，高新投知識產(chǎn)權(quán)一號ABS在深交所成功獲批，是國內(nèi)第一只采用專利許可模式中的二次專利許可交易模式的知識產(chǎn)權(quán)證券化產(chǎn)品。該項目證券化的資產(chǎn)支持（基礎(chǔ)資產(chǎn)）是廣州華銀醫(yī)學檢驗中心有限公司、廣東佳德環(huán)保科技有限公司、廣州立達爾生物科技股份有限公司等共計11 家科技型民營企業(yè)核心專利的專利許可知識產(chǎn)權(quán)。專利許可知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)支持證券發(fā)行規(guī)模3.01 億元，證券期限為3 年至5 年，票面利率為4.0%，債券獲AAA 級信用評級。凱得租賃ABS 發(fā)行的證券在上市當日的認購倍數(shù)就達到了2.25 倍，現(xiàn)已為上述11 家科技型民營企業(yè)籌集資金約500 萬元，解決了這些企業(yè)因抵押物不足、融資增信不夠、融資期限短等而融資難的問題。

3 典型模式比較分析

3.1 文科一期ABS

（1）運作模式。文科一期ABS 運作模式如圖1所示，從交易結(jié)構(gòu)來看，其特殊性在于融資租賃的標的物是8 件專利權(quán)和2 件商標權(quán)，是一個典型的融資租賃債券資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，且可以通過售后回租形式進行知識產(chǎn)權(quán)融資，即底層承租人將其相應(yīng)的版權(quán)、專利或商標轉(zhuǎn)讓給融資租賃公司，融資租賃公司再把相應(yīng)的版權(quán)、專利或商標租給承租人使用，從而形成穩(wěn)定而具體的現(xiàn)金流。

圖1 第一創(chuàng)業(yè)-文科租賃一期資產(chǎn)支持專項計劃運作模式

（2）運作流程。在知識產(chǎn)權(quán)證券化真實銷售階段，文科租賃（原始權(quán)益人）與管理人（第一創(chuàng)業(yè)）雙方簽訂知識產(chǎn)權(quán)證券化資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，將租金債權(quán)及其附屬擔保權(quán)益一并轉(zhuǎn)讓給SPV，然后通過設(shè)立文科一期資產(chǎn)支持專項計劃，由第一創(chuàng)業(yè)負責該項目的管理和運作，將文科租賃的經(jīng)營風險和破產(chǎn)風險隔離。

在知識產(chǎn)權(quán)證券化資產(chǎn)池構(gòu)建階段，文科一期ABS 的資產(chǎn)池資產(chǎn)是文科租賃對承租人享有的租金請求權(quán)及擔保權(quán)益等，涉及了文化創(chuàng)意領(lǐng)域的多個細分行業(yè)，比如影視制作、文藝表演等。文科一期ABS的原始權(quán)益人文科租賃是融資租賃企業(yè)前十強，融資租賃業(yè)務(wù)多元化，從藝術(shù)表演涵蓋到影視制作，可以分散資產(chǎn)池基礎(chǔ)資產(chǎn)的風險。

在知識產(chǎn)權(quán)證券化證券設(shè)計與發(fā)行階段，文科一期ABS 在信用增級方面采用了優(yōu)先/次級分層、差額支付承諾、回收款轉(zhuǎn)付機制和信用觸發(fā)機制4種措施。在知識產(chǎn)權(quán)證券化發(fā)行后的管理與維護階段，文科一期ABS 由南京銀行在回收款轉(zhuǎn)付日將基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流劃入該項目的專項資金賬戶，由托管銀行華夏銀行對其進行核算和管理，當?shù)谝粍?chuàng)業(yè)向華夏銀行發(fā)出分配、支付指令后，華夏銀行按約定進行費用提取和劃付，同時將應(yīng)支付給證券持有者的本金和預(yù)期收益所需的資金劃入證券結(jié)算公司。

（3）關(guān)鍵要素。在參與主體方面，文科租賃是北京文化投資集團名下的子公司，2014 年在北京注冊成立，資本26.9 億元，被評為AAA 信用企業(yè)、融資租賃企業(yè)前十強，主要經(jīng)營文化科技類企業(yè)的融資租賃業(yè)務(wù)。2015 年，文科租賃為解困文化科技型企業(yè)的融資問題，首創(chuàng)國內(nèi)知識產(chǎn)權(quán)融資租賃項目，開展以知識產(chǎn)權(quán)（如專利權(quán)、著作權(quán)等）為標的租賃業(yè)務(wù)，為服務(wù)對象籌集資金。2018 年第一份知識產(chǎn)權(quán)證券化產(chǎn)品成功上市，推動了該項業(yè)務(wù)的蓬勃發(fā)展。截止到2020 年6 月，有近1.2 萬家企業(yè)入駐文科租賃的文創(chuàng)服務(wù)平臺，平臺幫助這些企業(yè)籌集了近180 億元的資金。文科一期ABS 產(chǎn)品涉及的相關(guān)權(quán)益主體較多，文科租賃作為該產(chǎn)品的發(fā)行主體發(fā)起了這個項目的知識產(chǎn)權(quán)證券化融資，是原始權(quán)益人、第一差額支付人、資產(chǎn)管理服務(wù)機構(gòu)，第二支付人為文化投資集團；第一創(chuàng)業(yè)是該專項計劃的設(shè)立人、管理人；承租人向文科租賃租用基礎(chǔ)資產(chǎn)，并向其償付租金。本次發(fā)行還受到了華夏銀行、南京銀行、首創(chuàng)證券建設(shè)銀行、興業(yè)銀行、中信證券等多家機構(gòu)的大力支持和積極響應(yīng)，產(chǎn)品的信譽等級由中誠信用評估有限公司評定。

在基礎(chǔ)資產(chǎn)方面，文科一期ABS 的基礎(chǔ)資產(chǎn)是原始權(quán)益人在某一特定時間對承租人享有的租金請求權(quán)，包括擔保權(quán)益等，所有這些權(quán)益在專項計劃項目成立日按租賃合約轉(zhuǎn)給第一創(chuàng)業(yè)管理人，并由第一創(chuàng)業(yè)將這些資產(chǎn)設(shè)立一個獨立的特設(shè)機構(gòu)進行管理。文科一期ABS 在構(gòu)建資產(chǎn)池時選擇入池資產(chǎn)具有相應(yīng)標準：一是文科租賃擁有和控制的基礎(chǔ)資產(chǎn)的權(quán)益必須真實、合法、有效，且只有文科租賃可能主張基礎(chǔ)資產(chǎn)的質(zhì)押、抵押和其他貸款擔保等各項權(quán)益；二是該項目中基礎(chǔ)資產(chǎn)可以無限制地有效合法轉(zhuǎn)讓，無需承租人及其他相關(guān)利益主體授權(quán)，合約中沒有不可轉(zhuǎn)讓或有條件轉(zhuǎn)讓的條款；三是租賃協(xié)議中的承租人必須是合法的公司或企業(yè)，信用良好，能按期足額支付租金；四是基礎(chǔ)資產(chǎn)不涉及國家機密，按資產(chǎn)風險分類屬于正常資產(chǎn)。截止到基準日，文科一期ABS 基礎(chǔ)資產(chǎn)的總體特征為：證券化產(chǎn)品信用良好，承租人沒有違約、提前償付情形，1 個月以上債權(quán)逾期率為0；資產(chǎn)池中未償本息約8.1億元，其中本金約7.3 億元；有13 位債權(quán)人同文科租賃簽訂了10 份租賃合約、51 個租賃項目。

3.2 高新投知識產(chǎn)權(quán)一號ABS

（1）運作模式。高新投知識產(chǎn)權(quán)一號ABS 的運作模式如圖2 所示，其主體是民營科創(chuàng)型中小企業(yè)，以高新投小貸公司對輕資產(chǎn)企業(yè)發(fā)放的知識產(chǎn)權(quán)貸款為基礎(chǔ)資產(chǎn)。民營科創(chuàng)型中小企業(yè)將其擁有的專利、軟件著作權(quán)等知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押給高新投小貸公司，高新投小貸公司為其提供貸款，得到質(zhì)押的知識產(chǎn)權(quán)后，高新投小貸公司將其持有的小貸債權(quán)及附屬擔保權(quán)益轉(zhuǎn)讓給該專項計劃，并發(fā)行資產(chǎn)支持證券。貸款由高新投擔保公司提供連帶責任擔保，并由高新投集團在專項計劃層面對優(yōu)先級本息提供增信，增信形式為差額支付。

圖2 平安證券-高新投知識產(chǎn)權(quán)一號資產(chǎn)支持專項計劃運作模式

（2）運作流程。高新投知識產(chǎn)權(quán)一號ABS 的發(fā)行人為深圳市高新投小額貸款有限公司（以下簡稱“高新投小貸公司”），平安證券擔任其計劃管理人，平安銀行為其提供監(jiān)管和托管服務(wù)，同時還有交通銀行、招商銀行、北京銀行、民生銀行、興業(yè)銀行、江蘇銀行參與，中正鵬元評級機構(gòu)為其提供信用評級服務(wù)，立信會計師事務(wù)所和廣東海瀚律師事務(wù)所也是項目的參與機構(gòu)，為其提供相應(yīng)服務(wù)。

項目以中小企業(yè)小額貸款的發(fā)放和本息回收為基礎(chǔ)來進行產(chǎn)品設(shè)計。第一步，15 家民營科技型企業(yè)將其擁有的實用新型專利、軟件著作權(quán)等知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押給高新投小貸公司，高新投小貸公司向中小企業(yè)提供貸款。15 家企業(yè)中包含12 家制造業(yè)企業(yè)、2 家信息技術(shù)企業(yè)和1 家建筑企業(yè)，15 筆小額貸款的標的資產(chǎn)包含10 件實用新型專利、3 件發(fā)明專利和2 件軟件著作權(quán)。第二步，高新投小貸公司以定期應(yīng)收貸款本金和利息作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，設(shè)計發(fā)行知識產(chǎn)權(quán)證券化產(chǎn)品，并出售給投資者獲得融資。深圳市高新投融資擔保有限公司為知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押貸款業(yè)務(wù)提供擔保，增加了高新投一號ABS 的資信用保障。

（3）關(guān)鍵要素。在參與主體方面，作為國內(nèi)主流券商之一的平安證券成立于1991 年8 月，隸屬于中國平安綜合金融服務(wù)集團，總部位于深圳市。2019 年8 月和12 月，國家相關(guān)部門和深圳相關(guān)部門頒發(fā)的文件中均明確指出積極探索知識產(chǎn)權(quán)證券化，進行知識產(chǎn)權(quán)證券化試點的要求，平安證券積極響應(yīng)國家和地方的政策號召，在深圳市市場監(jiān)督管理相關(guān)部門(深圳市知識產(chǎn)權(quán)相關(guān)部門)、深圳市地方金融監(jiān)督管理局、中國人民銀行、深圳證監(jiān)局、深圳銀保監(jiān)局、深圳證券交易所等相關(guān)部門大力支持下，成功設(shè)立高新投知識產(chǎn)權(quán)一號ABS。高新投小額貸款有限公司作為項目的原始權(quán)益人，2014 年成立于深圳市，專營小額貸款業(yè)務(wù)。

在基礎(chǔ)資產(chǎn)方面，高新投知識產(chǎn)權(quán)一號ABS 項目中的基礎(chǔ)資產(chǎn)是小額貸款債權(quán)。項目首期入池的貸款企業(yè)為15 家民營企業(yè)，企業(yè)以其擁有的包括專利、軟件著作權(quán)、實用新型專利等在內(nèi)的知識產(chǎn)權(quán)為標的資產(chǎn)向高新投小貸公司提供質(zhì)押。該項目融資成本較低，為項目的持續(xù)發(fā)行和持續(xù)服務(wù)科創(chuàng)型企業(yè)奠定了重要基礎(chǔ)。

3.3 凱得租賃ABS

（1）運作模式。凱得租賃ABS 運作模式如圖3所示，與文科一期ABS 采用的售后回租方式類似，文科一期ABS 使用了租回的方式讓企業(yè)取得專利的使用權(quán)，而凱得租賃ABS 則是使用專利二次專利許可的方式將專利提供給原企業(yè)使用。凱得租賃ABS模式是由政府主導(dǎo)下的知識產(chǎn)權(quán)二次專利許可模式，由廣州凱得融資租賃有限公司（以下簡稱“凱得租賃”）一次性支付5 年的費用從11 家科技型民營企業(yè)取得專利獨占許可和再許可權(quán)利，后再以二次專利許可的形式將取得的獨占專利再許可給上述11 家科技型企業(yè)使用，這些企業(yè)取得專利使用權(quán)和生產(chǎn)專利產(chǎn)品的權(quán)利，同時按合同約定將專利許可使用費按季支付給凱得租賃。

圖3 興業(yè)圓融-廣州開發(fā)區(qū)專利許可資金支持專項計劃運作模式

（2）運作流程。在知識產(chǎn)權(quán)證券化真實銷售階段，由專利權(quán)人（科技型民營企業(yè)）第一次以獨占專利許可權(quán)方式將專利許可給凱得租賃（原始權(quán)益人），凱得租賃將取得的獨占專利許可專利權(quán)第二次許可給客戶（科技型民營企業(yè)）使用，然后通過設(shè)立凱得租賃ABS 專項計劃，為專利客戶（科技型民營企業(yè)）融資，隔離風險。

在知識產(chǎn)權(quán)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)池構(gòu)建階段，凱得租賃ABS 的資產(chǎn)池資產(chǎn)來自廣州市的11 家科技型中小民營企業(yè)的實用新型專利、發(fā)明專利等，包括140 件核心專利，其中專利發(fā)明130 件、實用專利37 件，所選專利均是經(jīng)濟價值高的核心專利知識產(chǎn)權(quán)，都能為企業(yè)創(chuàng)造巨額利潤。

在知識產(chǎn)權(quán)證券化證券設(shè)計與發(fā)行階段，凱得租賃ABS 采用了優(yōu)先/次級分層、差額支付承諾、企業(yè)支付風險金、超額現(xiàn)金流覆蓋和信用觸發(fā)機制5 種措施。在知識產(chǎn)權(quán)證券化發(fā)行后的管理與維護階段，凱得租賃ABS 由資產(chǎn)服務(wù)機構(gòu)負責基礎(chǔ)資產(chǎn)管理，回收款劃入專項資金賬戶并委托銀行托管，由興業(yè)銀行發(fā)出分配、支付指令，托管銀行按約定將應(yīng)支付給證券持有者的本金和預(yù)期收益所需的資金劃入到指定賬戶。

（3）關(guān)鍵要素。在參與主體方面，凱得租賃ABS 項目的原始權(quán)益人及增信機構(gòu)是廣州開發(fā)區(qū)金融控股集團及下屬的凱得租賃。凱得租賃于2017 年9 月注冊成立，主營商業(yè)保理、租賃業(yè)務(wù)，業(yè)務(wù)范圍涵蓋租賃財產(chǎn)采購、租賃業(yè)務(wù)咨詢、提供租賃擔保、租賃財產(chǎn)維修、處理租賃財產(chǎn)殘值和融資租賃服務(wù)等。興業(yè)證券公司(以下簡稱“興業(yè)證券”)是該專項計劃項目的管理人，負責銷售該項目發(fā)行的證券，將募集資金劃入項目資金托管銀行，委托托管銀行對專項計劃項目資產(chǎn)進行核算、分賬管理，向托管銀行發(fā)出分配、支付指令。

在基礎(chǔ)資產(chǎn)方面，凱得租賃ABS 專項計劃的基礎(chǔ)資產(chǎn)是具有較高經(jīng)濟價值的核心專利知識產(chǎn)權(quán)。該項目構(gòu)建的資產(chǎn)池包括140 件核心專利，其中專利發(fā)明130 件、實用專利37 件，相關(guān)專利技術(shù)涵蓋了計算機、通信、電子設(shè)備制造、科學研究及技術(shù)服務(wù)、軟件及信息技術(shù)服務(wù)業(yè)等7 個行業(yè)。

3.4 3 種模式的綜合對比

將以上對比分析的結(jié)果進行總結(jié)，如表2 所示。從總體上看，3 種模式的運作模式、運作流程和關(guān)鍵要素等均存在差異，但都通過設(shè)計“資產(chǎn)支持專項計劃”項目，實現(xiàn)了相關(guān)利益主體之間的風險隔離，這是ABS 融資項目特有的特性。文科一期ABS 是利用知識產(chǎn)權(quán)租金債券及其附屬權(quán)益的轉(zhuǎn)移進行風險隔離；高新投知識產(chǎn)權(quán)一號ABS 是利用小額貸款債權(quán)及其附屬權(quán)益進行風險轉(zhuǎn)移；凱得租賃ABS 則是通過二次獨占許可的方式進行風險轉(zhuǎn)移。在資產(chǎn)池的構(gòu)建階段，雖然基礎(chǔ)資產(chǎn)不同，但是都是利用資產(chǎn)重組的原理進行風險隔離，通過增信措施來增加其信用評級，最終目的是為了使項目能夠獲得穩(wěn)定現(xiàn)金流，以保證投資者和資金需求者及其利益相關(guān)者的利益。

表2 案例專利資產(chǎn)證券化3 種典型模式綜合對比

4 結(jié)論

本研究選取了文科一期ABS、高新投知識產(chǎn)權(quán)一號ABS 和凱得租賃ABS 等3 個以專利為標的資產(chǎn)的知識產(chǎn)權(quán)證券化項目進行研究和對比分析，論證了科技型企業(yè)利用知識產(chǎn)權(quán)證券化模式融資切實可行且必要。首先，知識產(chǎn)權(quán)證券化是建立在我國資產(chǎn)證券化的背景之下，無論是從發(fā)起人角度、轉(zhuǎn)讓價格角度、轉(zhuǎn)讓程序合法合規(guī)角度和SPV 對其控制權(quán)角度來看，關(guān)于知識產(chǎn)權(quán)真實銷售的實踐都非常值得借鑒；另外，知識產(chǎn)權(quán)的風險特性使知識產(chǎn)權(quán)證券與一般的資產(chǎn)證券不同，在對知識產(chǎn)權(quán)進行轉(zhuǎn)讓時應(yīng)該特別關(guān)注真實銷售的界定標準，如法律制度、行業(yè)規(guī)范、制度設(shè)計等。

其次，在選擇進行知識產(chǎn)權(quán)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)時，作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的知識產(chǎn)權(quán)必須是受法律保護的、能確保在未來現(xiàn)金流的持續(xù)性和穩(wěn)定性。作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的知識產(chǎn)權(quán)的權(quán)利邊界和狀態(tài)必須清晰、穩(wěn)定以及權(quán)利歸屬權(quán)必須明確，且能科學地評估其價值。構(gòu)建資產(chǎn)池的基礎(chǔ)資產(chǎn)除應(yīng)考慮盈利能力、能產(chǎn)生穩(wěn)定的現(xiàn)金流外，還要考慮到其帶來的風險和抗風險能力，為避開風險，構(gòu)成資產(chǎn)池中的基礎(chǔ)資產(chǎn)不要選擇單一資產(chǎn)，要根據(jù)基礎(chǔ)資產(chǎn)多元化的原則選擇多層次的差異性知識產(chǎn)權(quán)，使其組合搭配優(yōu)勢互補，實現(xiàn)收益最大化。

最后，知識產(chǎn)權(quán)證券化的信用基礎(chǔ)是基礎(chǔ)資產(chǎn)的質(zhì)量和信用等級。在資產(chǎn)池構(gòu)建后，SPV 為降低資產(chǎn)證券化的風險、實現(xiàn)有效融資，通常要采取一些信用增級措施來提高證券信用層級：一是將證券分為優(yōu)先級和次級兩種，與次級證券相比，優(yōu)先級證券的本息優(yōu)先得到償付，且在優(yōu)先級發(fā)生償付風險損失時由次級證券給予信用支持并承擔損失；二是由信用級別較高的企業(yè)作為差額支付承諾人，當投資人的本金和預(yù)期收益不能得到足夠償付時，由差額支付承諾人負責補足差額；三是在交易結(jié)構(gòu)中設(shè)計多層次的信用增級措施，如本研究中3 個ABS項目均采用了多層級的信用增級措施；四是要將內(nèi)部信用增級和外部信用增級兩種方式結(jié)合使用，流動性儲備、超額抵押、支付風險金等內(nèi)部信用增級措施可直接彌補投資者的損失，但如果投資者損失太大，還是會存在因內(nèi)部儲備或?qū)嵙Σ蛔愣蛔阋灾Ц兜膯栴}。外部信用增級指由第三人提供的信用保障，如第三人擔保、信用證等，外部信用保障的企業(yè)一般實力非常雄厚，信用保障能力極強，內(nèi)部信用實力不足的問題可以以此方式緩解。