股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的價(jià)值評(píng)估*

○西南林業(yè)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院 王煥入 李 謙

一、引言

股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃是指通過授予公司經(jīng)營者股權(quán)，讓其參與企業(yè)的經(jīng)營決策并分享利潤，由此激發(fā)經(jīng)營者的工作熱情和能動(dòng)性，使得公司保持穩(wěn)健持續(xù)發(fā)展并逐步增強(qiáng)競爭優(yōu)勢的一種管理機(jī)制。目前我國已進(jìn)入新發(fā)展階段，黨中央提出了構(gòu)建以國內(nèi)大循環(huán)為主體，國內(nèi)、國際雙循環(huán)相互促進(jìn)的新發(fā)展格局，要求大力發(fā)展戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)。同時(shí)，黨中央提出的五位一體戰(zhàn)略也將創(chuàng)新放在首位，而創(chuàng)新的關(guān)鍵在于人才。股權(quán)激勵(lì)作為較為先進(jìn)的企業(yè)人才管理模式，其目的是為了挖掘人才，引進(jìn)人才，挽留人才，進(jìn)而讓人才更加勤勉盡責(zé)地工作，以達(dá)到改善企業(yè)治理結(jié)構(gòu)，推動(dòng)企業(yè)創(chuàng)新，促進(jìn)企業(yè)戰(zhàn)略布局的作用，股權(quán)激勵(lì)對(duì)于我國戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)和企業(yè)創(chuàng)新都至關(guān)重要。

但是，股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的制定難度較大。首先應(yīng)由精通財(cái)務(wù)、法律、經(jīng)營及股權(quán)等方面的專家到目標(biāo)企業(yè)實(shí)地考察后擬定股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃初稿，并與同行業(yè)其他企業(yè)的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃進(jìn)行對(duì)比，然后經(jīng)過復(fù)雜的數(shù)據(jù)測算，最后和企業(yè)管理層人員多次溝通后才能完成整個(gè)計(jì)劃的設(shè)計(jì)。目前我國中小企業(yè)的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃多由第三方的咨詢公司設(shè)計(jì)。我國股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃咨詢服務(wù)市場僅僅經(jīng)過數(shù)十年的發(fā)展，尚處于初級(jí)階段，不同咨詢公司提供的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃差異較大。又由于市場需求多，產(chǎn)品供不應(yīng)求，最終導(dǎo)致了股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃設(shè)計(jì)服務(wù)報(bào)價(jià)混亂。目前股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃設(shè)計(jì)服務(wù)的收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)通常為：根據(jù)企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模收取一定比例的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃設(shè)計(jì)費(fèi)用。但是，不同類型企業(yè)、不同資產(chǎn)構(gòu)成、不同行業(yè)、不同人員配置顯然都影響著股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的設(shè)計(jì)難度進(jìn)而影響收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)，由此看來目前的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃服務(wù)收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)存在不合理之處。部分學(xué)者試圖將股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃設(shè)計(jì)服務(wù)的定價(jià)與企業(yè)未來的凈利潤、資產(chǎn)增長率等指標(biāo)聯(lián)系起來，但由于凈利潤等指標(biāo)受企業(yè)主觀調(diào)整以及其他外部環(huán)境因素影響較大，股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的設(shè)計(jì)方不愿意在合同中以該類指標(biāo)作為報(bào)價(jià)的依據(jù)。因此，目前我國股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃設(shè)計(jì)服務(wù)缺乏合理定價(jià)依據(jù)。

本文擬在全面分析股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的產(chǎn)品特性的基礎(chǔ)上，研究建立一個(gè)合理的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃價(jià)值評(píng)估模型，為其定價(jià)提供參考依據(jù)。

二、文獻(xiàn)綜述

目前圍繞股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的研究主要圍繞計(jì)劃的有效性、計(jì)劃與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系來進(jìn)行，而對(duì)股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃價(jià)值的評(píng)估鮮有成熟的成果，但股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃作為表外資產(chǎn)的一種，可以從無形資產(chǎn)、表外資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估中得到一定的啟示。

(一)國外研究現(xiàn)狀

1.股權(quán)激勵(lì)與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系研究

Jensen和Meckling[1]率先提出了利益趨同假說，他們認(rèn)為股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃可以將管理層和股東的利益結(jié)合在一起，進(jìn)而改善公司業(yè)績。Mehran[2]研究了近100多家上市公司后，得出股權(quán)激勵(lì)程度與公司業(yè)績呈正相關(guān)的結(jié)論。

2.無形資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估的研究

Smith[3]分析了無形資產(chǎn)的特性，認(rèn)為使用收益評(píng)估無形資產(chǎn)比其他方法更準(zhǔn)確、更有優(yōu)勢。Sebastian和Agnieszka[4]認(rèn)為，無形資產(chǎn)是企業(yè)的重要資產(chǎn)，包括了表內(nèi)無形資產(chǎn)和表外無形資產(chǎn)，其評(píng)估方法多使用收益法。

(二)國內(nèi)研究現(xiàn)狀

1.股權(quán)激勵(lì)與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系研究

韓輝[5]認(rèn)為，股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃有助于將管理層和股東之間的利益結(jié)合在一起，有效提升管理層的工作效率，進(jìn)而為股東創(chuàng)造更多、更長遠(yuǎn)的價(jià)值。蔡曦娟和孫明泉[6]認(rèn)為，股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃能夠推動(dòng)企業(yè)的進(jìn)一步創(chuàng)新發(fā)展。

2.無形資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估的研究

湯湘希[7]認(rèn)為，無形資產(chǎn)的價(jià)值應(yīng)當(dāng)是超額收益的資本化值，無形資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)包括知識(shí)成果、智力資本及管理制度等。喻曉宏和馬敏武[8]認(rèn)為，組織管理制度也屬于無形資產(chǎn)，包括了企業(yè)管理方法、內(nèi)部控制制度等。

3.股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃資產(chǎn)特性的研究

李正偉[9]認(rèn)為無形資產(chǎn)包括企業(yè)文化、客戶資源以及內(nèi)部管理制度等，股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃是公司的核心管理制度。郭敏[10]認(rèn)為股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃屬于智力資產(chǎn)中的一種，應(yīng)當(dāng)評(píng)估其價(jià)值，并計(jì)入表外資產(chǎn)總額。王志新[11]提出對(duì)于咨詢服務(wù)產(chǎn)生的智力性成果，應(yīng)以其評(píng)估值作為定價(jià)依據(jù)，從而建立合理的收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)。

梳理以上文獻(xiàn)，筆者發(fā)現(xiàn)，前人尚未對(duì)股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的價(jià)值評(píng)估進(jìn)行研究。股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃價(jià)值評(píng)估的難點(diǎn)在于對(duì)股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的未來收益的預(yù)測，其中涉及到剝離其他資產(chǎn)帶來的超額收益。筆者借鑒前人已有的研究基礎(chǔ)，深入分析股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的資產(chǎn)特性，使用收益法預(yù)測股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的未來收益，使用倒算法和分成法剝離其他資產(chǎn)帶來的超額收益，試圖量化股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的價(jià)值。

三、股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的資產(chǎn)特性分析

資產(chǎn)主要指的是公司或者其他組織機(jī)構(gòu)持有或管控的財(cái)產(chǎn)、債權(quán)和其它權(quán)利。股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的資產(chǎn)特性分析，就是分析其是否擁有價(jià)值和使用價(jià)值，并能夠帶來收益。按照政治經(jīng)濟(jì)學(xué)的原理，價(jià)值主要指的是蘊(yùn)含在商品中的人類一般勞動(dòng)。股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的制定耗費(fèi)了大量的資源：企業(yè)支付費(fèi)用給咨詢公司，咨詢公司派出專家進(jìn)行行業(yè)調(diào)研、到企業(yè)實(shí)地考察、數(shù)據(jù)測算，然后與公司管理層溝通，擬定計(jì)劃草案，這些人力物力的投入最終形成一份股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃。按照目前的市場行情，資產(chǎn)為3億元左右的企業(yè)購買的一份股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃售價(jià)可達(dá)10萬元到25萬元?？偟膩碚f，股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃包含了大量的人類勞動(dòng)，所以具有價(jià)值。但是，也應(yīng)當(dāng)看到，一份股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃是針對(duì)一個(gè)企業(yè)量身定制的，不是批量生產(chǎn)的標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品，這樣的產(chǎn)出具有探索性、創(chuàng)新性?；诖?，一份股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的價(jià)值不能由社會(huì)必要?jiǎng)趧?dòng)時(shí)間確定，而只能由個(gè)別勞動(dòng)者在個(gè)別生產(chǎn)中消耗的勞動(dòng)時(shí)間確定。同時(shí)，物品的制造與生產(chǎn)滿足人類特定需求的屬性即為我們通常所講的有用性，此屬性直接決定了物品使用價(jià)值的高低。股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的使用價(jià)值是其帶來的企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益，包括其可以改善公司治理結(jié)構(gòu)、提升公司業(yè)績、增加企業(yè)價(jià)值等，這已經(jīng)為學(xué)者廣泛認(rèn)同。

從會(huì)計(jì)角度看，資產(chǎn)被定義為“過去的交易或者事項(xiàng)形成的，由企業(yè)擁有或者控制的，預(yù)期能給企業(yè)帶來經(jīng)濟(jì)利益的資源[12]?！辈浑y發(fā)現(xiàn)，股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃符合無形資產(chǎn)的3個(gè)特征：不具有實(shí)物形態(tài)、非貨幣性和可辨認(rèn)性。股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃是一項(xiàng)企業(yè)制度，看不見摸不著，無實(shí)物形態(tài)；它不同于庫存現(xiàn)金、交易性金融資產(chǎn)等，它屬于預(yù)期無法以固定的金額收取的資產(chǎn)，因此具有非貨幣資產(chǎn)性質(zhì)；由于它的價(jià)值源自于合同性權(quán)利，因此具有可辨認(rèn)性。

四、股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃價(jià)值評(píng)估方法的選擇

股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃符合表外無形資產(chǎn)的特征，其價(jià)值依附于企業(yè)產(chǎn)生的多期超額收益，因而筆者認(rèn)為要量化股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的價(jià)值，適合采用超額收益法進(jìn)行評(píng)估，評(píng)估關(guān)鍵在于超額收益的預(yù)測。

(一)收益法的基本公式和步驟

1.基本原理

超額收益法下，股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的價(jià)值是對(duì)未來超額收益期限內(nèi)股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃收益的折現(xiàn)值。本方法要求的3個(gè)要素為：超額收益、折現(xiàn)率和超額收益期。

2.基本公式

(1)

其中，P為股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃收益折現(xiàn)值，Mi為預(yù)期第i年實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃產(chǎn)生企業(yè)的超額收益，Ci表示除股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃以外的其余所有資產(chǎn)帶來的超額收益，i為收益期序號(hào)，r為折現(xiàn)率，n為收益期限。

3.基本步驟

合理預(yù)測完成股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃所產(chǎn)生的超額收益，確定超額收益的存在年限，選擇適當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率，計(jì)算超額收益的折現(xiàn)值。

4.公式中有關(guān)參數(shù)的選取

(1)預(yù)期收益的確定。高琳[13]指出資產(chǎn)評(píng)估是建立在一定假設(shè)條件下進(jìn)行的，資產(chǎn)評(píng)估人員考慮資產(chǎn)特性、行業(yè)慣例、市場情景，建立評(píng)估假設(shè)并基于此進(jìn)行收益預(yù)測?；诖?，筆者認(rèn)為設(shè)定合理的評(píng)估假設(shè)，對(duì)于預(yù)測收益至關(guān)重要。

目前，可持續(xù)增長率的研究已擁有較成熟的理論體系。谷茂春[14]明確指出，可持續(xù)增長率主要指的是公司在暫時(shí)中止發(fā)行新股、未制定并實(shí)施新財(cái)務(wù)政策的情況下可以實(shí)現(xiàn)的最高銷售增長率，這種狀態(tài)下也稱為平衡增長，是一種合理的增長狀態(tài)。因此，在一定的假設(shè)條件下，可持續(xù)增長率能夠較好地反映企業(yè)未來的銷售增長情況，這已經(jīng)被學(xué)術(shù)界廣泛認(rèn)可?；诖耍疚念A(yù)測不施行股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃時(shí)企業(yè)的凈利潤增長率為可持續(xù)增長率。同時(shí)，由財(cái)務(wù)管理相關(guān)公式推導(dǎo)可得：可持續(xù)增長率=銷售收入的增長率=凈利潤增長率。計(jì)算公式為：

可持續(xù)增長率=

(2)

進(jìn)而可得，不施行股權(quán)激勵(lì)時(shí)預(yù)測的凈利潤為：

不施行股權(quán)激勵(lì)預(yù)測的凈利潤=上一期凈利潤×可持續(xù)增長率

(3)

同時(shí)，通過梳理我國上市公司公布的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃發(fā)現(xiàn)，凈利潤考核指標(biāo)是指扣除激勵(lì)成本后屬于企業(yè)股東的凈利潤?；诖耍僭O(shè)每年股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃考核指標(biāo)設(shè)定的凈利潤已經(jīng)涵蓋了每年分?jǐn)偟墓蓹?quán)激勵(lì)費(fèi)用，并且由于可持續(xù)增長率假設(shè)條件的限制，本文不考慮股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃對(duì)經(jīng)營營運(yùn)資本和長期資本的影響，所以股權(quán)激勵(lì)的凈利潤考核指標(biāo)所帶來的超額收益為：

超額收益M=施行股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的凈利潤-不施行股權(quán)激勵(lì)預(yù)測的凈利潤

(4)

(2)折現(xiàn)率的確定。目前，各國學(xué)者在進(jìn)行廣泛深入地研究后構(gòu)建了多種嚴(yán)謹(jǐn)成熟且應(yīng)用廣泛的折現(xiàn)率模型，比如資本資產(chǎn)定價(jià)模型、風(fēng)險(xiǎn)累加模型、加權(quán)平均資本成本模型和行業(yè)平均凈資產(chǎn)收益率法等。在對(duì)公司價(jià)值進(jìn)行評(píng)估的過程中，資本資產(chǎn)定價(jià)模型需要大量真實(shí)客觀的數(shù)據(jù)，其評(píng)估結(jié)果更精準(zhǔn)?；诖?，我們以加權(quán)平均資本成本率作為折現(xiàn)率。

加權(quán)平均資本成本率計(jì)算公式：

(5)

其中，WACC為加權(quán)平均資本成本率，E為股權(quán)價(jià)值，D為債權(quán)價(jià)值，Rs為股權(quán)資本成本率，Rd為稅前債券資本成本率，T為所得稅稅率。

股權(quán)資本成本率計(jì)算公式：

Rs=Rf+β×(Rm-Rf)

(6)

其中，Rs為股權(quán)資本成本率，Rf為無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率，β為系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)，Rm為市場平均收益率。

(3)超額收益期間的確定。法律法規(guī)并未對(duì)資產(chǎn)的有效期進(jìn)行充分明確時(shí)，企業(yè)協(xié)議中對(duì)收益年限等相關(guān)內(nèi)容進(jìn)行約定的，可按照合同規(guī)定的收益年限確定[15]?；诖?，筆者認(rèn)為超額收益期可以使用股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃書中的計(jì)劃期限。

(4)估算其他資產(chǎn)的超額收益C。股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的超額收益預(yù)測有兩種方法，一種是倒算法，即用總的超額收益減去其他資產(chǎn)的貢獻(xiàn)收益，再折現(xiàn)后得到股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的價(jià)值;另一種是分成法，即用總的超額收益乘以股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的貢獻(xiàn)占總資產(chǎn)的貢獻(xiàn)比例，再折現(xiàn)后得到股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的價(jià)值。為了減少某種方法帶來的誤差，本文取這兩種方法的平均值作為股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的價(jià)值。

①倒算法。股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃施行后雖然帶來企業(yè)的超額收益，但是股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的施行同樣依賴于企業(yè)的其他資產(chǎn)和人員的配合。因此總的超額收益剔除其他資產(chǎn)的貢獻(xiàn)收益后才是股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的未來收益。本文取企業(yè)施行股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃前3年年均凈資產(chǎn)收益率作為其它資產(chǎn)的貢獻(xiàn)收益率。因而構(gòu)建其他資產(chǎn)貢獻(xiàn)收益的公式為：

其他資產(chǎn)的貢獻(xiàn)收益=

(7)

同時(shí)，由于使用3年年均凈資產(chǎn)收益率確定其他資產(chǎn)的貢獻(xiàn)率可能存在一定的偏差，我們?cè)偈褂梅殖煞▌澐止蓹?quán)激勵(lì)計(jì)劃的貢獻(xiàn)收益和其他資產(chǎn)的貢獻(xiàn)收益。最后，對(duì)兩種方法計(jì)算出來的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃價(jià)值取平均數(shù)。

②分成法。分成法是指用合理標(biāo)準(zhǔn)的分配方法分配資產(chǎn)組中不同資產(chǎn)產(chǎn)生的收益。傅祖林和牛奔[16]認(rèn)為表外資產(chǎn)在一定程度上解釋了上市公司表內(nèi)資產(chǎn)價(jià)值與市值之間的顯著差異，并使用層次分析法計(jì)算出了表外無形資產(chǎn)的獲利能力。層次分析法按照分解、比較判斷、綜合矩陣的方式進(jìn)行決策，同時(shí)評(píng)價(jià)定性和定量信息，量化每個(gè)因素的貢獻(xiàn)值，結(jié)果清晰、明確[17]。基于此，本文認(rèn)為對(duì)于股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃這類表外無形資產(chǎn)，可以使用分成法確定股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃對(duì)超額收益的貢獻(xiàn)權(quán)重。本文采用的分配方法為層次分析法。層次分析法的基本原理是通過構(gòu)造矩陣模型從而量化股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的超額收益貢獻(xiàn)權(quán)重。本文將系統(tǒng)分成三個(gè)層次，包括目標(biāo)層、準(zhǔn)則層和方案層?；静襟E如下：

A.構(gòu)建結(jié)構(gòu)模型

資產(chǎn)包括表內(nèi)資產(chǎn)和表外資產(chǎn)，不同資產(chǎn)對(duì)企業(yè)的貢獻(xiàn)值各有不同。根據(jù)傳統(tǒng)文獻(xiàn)分類，表內(nèi)資產(chǎn)可劃分為流動(dòng)資產(chǎn)、固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他表內(nèi)資產(chǎn)，表外資產(chǎn)可劃分為品牌、客戶關(guān)系、銷售渠道、特許經(jīng)營權(quán)、股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃和其他表外資產(chǎn)?；诖?，根據(jù)部分學(xué)者的研究，本文挑選了比較重要的企業(yè)表內(nèi)外資產(chǎn)構(gòu)建結(jié)構(gòu)模型。層次分析法模型如表1所示。

表1 層次分析法模型

B.建立判斷矩陣

層次分析法可以利用9級(jí)梯度法兩兩比較同層級(jí)指標(biāo)間的重要性進(jìn)而通過求解判斷矩陣特征向量的辦法得到各層級(jí)權(quán)重?；诖耍覀冋J(rèn)為可以使用9級(jí)梯度法對(duì)同層次所有指標(biāo)進(jìn)行成對(duì)比較，這對(duì)于回答如何建立判斷矩陣至關(guān)重要。層次分析法的比較標(biāo)準(zhǔn)如表2所示。

表2 層次分析法比較標(biāo)準(zhǔn)

首先需要構(gòu)建準(zhǔn)則層對(duì)于目標(biāo)層的判斷矩陣：

(8)

其中，A為準(zhǔn)則層對(duì)目標(biāo)層的判斷矩陣，bij為準(zhǔn)則層第i個(gè)因素對(duì)準(zhǔn)則層第j個(gè)因素的重要性標(biāo)度。

然后需要構(gòu)建方案層對(duì)準(zhǔn)則層的判斷矩陣：

(9)

其中Bn為方案層對(duì)第n個(gè)準(zhǔn)則層的判斷矩陣，cpq為方案層第p個(gè)因素對(duì)方案層第q個(gè)因素的重要性標(biāo)度。

最后，求解矩陣的最大特征值，對(duì)最大特征值對(duì)應(yīng)的特征向量歸一化后，結(jié)果即為各項(xiàng)指標(biāo)的相對(duì)權(quán)重。

C.計(jì)算指標(biāo)權(quán)重并檢驗(yàn)一致性

由于多因素比較時(shí)，前后比較結(jié)果難以保持絕對(duì)的一致性，因此使用一致性檢驗(yàn)確保這個(gè)不一致性在可容忍的區(qū)間內(nèi)。通常認(rèn)為，隨機(jī)一致性比率CR<0.10時(shí)，具有可靠的一致性。

(5)計(jì)算股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的價(jià)值

根據(jù)分成法和倒算法得到的兩組股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃未來收益，進(jìn)行算數(shù)平均后就得到股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的收益，最后按照收益法公式折現(xiàn)后即為股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的價(jià)值。

五、案例分析

本文案例企業(yè)基本情況：Q信息科技股份有限公司(以下簡稱“Q公司”)是從事信息行業(yè)的高新技術(shù)公司。公司有員工1000人，曾獲得多項(xiàng)國家發(fā)明專利，具有自主創(chuàng)新的信息傳輸平臺(tái)，主要業(yè)務(wù)內(nèi)容包括為客戶提供信息咨詢、信息傳輸?shù)纫幌盗袑I(yè)規(guī)范的信息服務(wù)。股權(quán)激勵(lì)內(nèi)容：在此次制定的股權(quán)激勵(lì)方案中，激勵(lì)對(duì)象為69人，初步打算授予800萬股股票期權(quán)。Q公司股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃具體內(nèi)容如表3所示。

表3 Q公司股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃概況

(一)評(píng)估目的

本文運(yùn)用收益法對(duì)Q公司股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的在用價(jià)值進(jìn)行評(píng)估，有助于管理層理解股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的價(jià)值和完善企業(yè)表外資產(chǎn)評(píng)估，同時(shí)為股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃設(shè)計(jì)服務(wù)的交易定價(jià)提供參考。

(二)評(píng)估基準(zhǔn)日

2021年1月11日為Q公司股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的評(píng)估基準(zhǔn)日。

(三)評(píng)估假設(shè)

1.收益預(yù)測期內(nèi)，不施行股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃時(shí)公司不發(fā)行新股、不改變經(jīng)營效率和財(cái)務(wù)政策。

2.股權(quán)激勵(lì)考核指標(biāo)設(shè)定的凈利潤已經(jīng)涵蓋了每年分?jǐn)偟墓蓹?quán)激勵(lì)費(fèi)用。

3.股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃能夠完成計(jì)劃目標(biāo)。

(四)評(píng)估過程

1.施行股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃產(chǎn)生的超額收益

(1)預(yù)期收益的確定

在公司不施行股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃時(shí)，且不發(fā)行新股、不改變經(jīng)營效率和財(cái)務(wù)政策的情況下，Q公司2020年經(jīng)審計(jì)的凈資產(chǎn)為 48 602.7萬元，凈利潤為2062.8萬元，2020年公司未派發(fā)股利。

根據(jù)預(yù)測凈利潤公式：預(yù)測不施行股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的凈利潤=上一期凈利潤×可持續(xù)增長率，則2021年和2022年預(yù)計(jì)凈利潤分別為2154.18萬元、2249.61萬元。

根據(jù)超額收益公式：超額收益=施行股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的凈利潤-預(yù)測不施行股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的凈利潤，則2021年和2022年預(yù)計(jì)超額凈收益分別為：320.82萬元、1050.39萬元。

(2)折現(xiàn)率的確定

(3)超額收益期間的確定

根據(jù)Q公司股權(quán)激勵(lì)草案，整個(gè)激勵(lì)計(jì)劃為2年，因此超額收益期為2年。

(4)估算其他資產(chǎn)的貢獻(xiàn)收益

①倒算法

由前文計(jì)算結(jié)果可知，Q公司不施行股權(quán)激勵(lì)時(shí)2021年和2022年預(yù)計(jì)凈利潤分別為2154.18萬元、2249.61萬元，實(shí)行股權(quán)激勵(lì)后2021年和2022年預(yù)計(jì)超額凈利潤分別為：320.82萬元、1050.39萬元。根據(jù)可持續(xù)增長率公式，可知2021年和2022年預(yù)計(jì)凈資產(chǎn)為 50 755.8萬元、53 004.28萬元。2018—2020年Q公司年均凈資產(chǎn)收益率為4.12%。基于此，根據(jù)資產(chǎn)的貢獻(xiàn)收益公式：其他資產(chǎn)的貢獻(xiàn)收益=

②分成法

確定其他資產(chǎn)的貢獻(xiàn)權(quán)重應(yīng)當(dāng)構(gòu)建結(jié)構(gòu)模型，根據(jù)層次分析法結(jié)構(gòu)模型公式，綜合參考Q公司經(jīng)營、法律以及財(cái)務(wù)狀況，根據(jù)企業(yè)表內(nèi)外資產(chǎn)的構(gòu)成，進(jìn)而構(gòu)建出Q公司本次股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃超額凈利潤層次模型，具體見表4所示。圖1為Q公司資產(chǎn)貢獻(xiàn)結(jié)構(gòu)圖。

表4 Q公司資產(chǎn)貢獻(xiàn)層次模型

圖1 Q公司資產(chǎn)貢獻(xiàn)結(jié)構(gòu)圖

建立判斷矩陣：

通過55名專家(20名來自咨詢公司專家，20名來自企業(yè)高管和員工，10名社會(huì)其他財(cái)務(wù)法律相關(guān)人員，5名高校研究者)咨詢收集到有效問卷，根據(jù)問卷數(shù)據(jù)獲得準(zhǔn)則層的判斷矩陣，經(jīng)過歸一化處理后，結(jié)果如表5、表6所示。

表5 Q公司資產(chǎn)貢獻(xiàn)權(quán)重1

表6 Q公司資產(chǎn)貢獻(xiàn)權(quán)重2

其中，權(quán)重分別為：表內(nèi)資產(chǎn)占83.33%，表外資產(chǎn)占16.67%。

其中，股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的貢獻(xiàn)權(quán)重為2.33%。

一致性檢驗(yàn)：對(duì)表外資產(chǎn)判斷矩陣實(shí)施一致性檢驗(yàn)，CR=0.0281，小于0.10，矩陣一致性良好。按此方法，其他矩陣均保持較高的一致性。

實(shí)行股權(quán)激勵(lì)后2021年和2022年超額凈利潤分別為：320.82萬元、1050.39萬元。根據(jù)層次分析法結(jié)果，股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃所占權(quán)重為2.33%。因此按照分成法計(jì)算的2020年和2021年股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的收益分別為：7.48萬元、24.47萬元。

(5)股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的價(jià)值

根據(jù)前文，倒算法計(jì)算的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的兩年收益分別為10.16萬元、30.85萬元，分成法計(jì)算的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的兩年收益分別為7.48萬元、24.47萬元。對(duì)倒算法和分成法計(jì)算的結(jié)果取算數(shù)平均值確定的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃兩年收益分別為：8.82萬元、27.66萬元。將兩年收益按照前文確定的折現(xiàn)率折現(xiàn)，則Q公司股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃價(jià)值為：28.46萬元。

六、結(jié)論

通過文獻(xiàn)梳理，我們發(fā)現(xiàn)研究股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的價(jià)值評(píng)估，對(duì)于回答股權(quán)激勵(lì)對(duì)公司治理的貢獻(xiàn)、完善企業(yè)表外資產(chǎn)評(píng)估以及股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃設(shè)計(jì)服務(wù)的定價(jià)至關(guān)重要，然而卻少有學(xué)者研究。因此，我們通過查找文獻(xiàn)和資產(chǎn)評(píng)估教材，選取超額收益法和層次分析法，創(chuàng)新性地量化了股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的價(jià)值，這不同于對(duì)股權(quán)激勵(lì)和企業(yè)價(jià)值相關(guān)性的傳統(tǒng)研究。我們認(rèn)為股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的價(jià)值評(píng)估有助于管理層決策股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，也有助于利益相關(guān)者認(rèn)識(shí)完整的企業(yè)價(jià)值，同時(shí)對(duì)于股權(quán)激勵(lì)設(shè)計(jì)服務(wù)定價(jià)也有較大貢獻(xiàn)。但是，本次研究尚存在一些局限性，主要來源于設(shè)定了評(píng)估假設(shè)，以及專家打分存在無可避免的主觀因素。對(duì)于股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的價(jià)值還應(yīng)該有進(jìn)一步的研究，比如減少假設(shè)條件，使用更客觀的方式劃分其他資產(chǎn)貢獻(xiàn)的收益等。