廣東地區(qū)房地產(chǎn)上市企業(yè)杠桿結(jié)構(gòu)對企業(yè)績效的影響研究

摘要：長期以來，房地產(chǎn)行業(yè)一直屬于資金高度密集型的產(chǎn)業(yè)。此外，其投資項目具備周期長、投資風險大，并且深受國家宏觀調(diào)控政策的影響。本文主要研究對象是針對廣東地區(qū)房地產(chǎn)上市企業(yè)杠桿結(jié)構(gòu)對企業(yè)經(jīng)營績效的影響，并通過杠桿結(jié)構(gòu)對房地產(chǎn)企業(yè)實際績效之間的影響作出客戶評價，進一步提出企業(yè)優(yōu)化杠桿結(jié)構(gòu)的對策，實現(xiàn)其良序發(fā)展的目的。

關(guān)鍵詞：房地產(chǎn)企業(yè);杠桿結(jié)構(gòu);企業(yè)績效

目前，廣東地區(qū)上市房地產(chǎn)市場正處于行業(yè)轉(zhuǎn)型升級以及去庫存的關(guān)鍵時刻，只有不斷提高企業(yè)績效才有可能穩(wěn)步發(fā)展本企業(yè)。同樣，廣東地區(qū)房地產(chǎn)上市企業(yè)杠桿結(jié)構(gòu)也引起了學術(shù)界和企業(yè)界的廣泛關(guān)注和討論。尤其是在國家實施“一帶一路”戰(zhàn)略以及頒發(fā)《粵港澳大灣區(qū)發(fā)展規(guī)劃綱要》以來，其“宜居、宜業(yè)、宜游、優(yōu)質(zhì)生活圈”的定位，為粵港澳大灣區(qū)的房地產(chǎn)共通、共融發(fā)展提供了巨大空間，廣東房地產(chǎn)行業(yè)也迎來了新的發(fā)展契機。然而，目前廣東地區(qū)房地產(chǎn)上市企業(yè)財務(wù)杠桿系數(shù)過高，過于依靠外部融資，影響著房地產(chǎn)上市企業(yè)發(fā)展。本課題主要研究廣東地區(qū)房地產(chǎn)上市企業(yè)杠桿結(jié)構(gòu)對企業(yè)績效的影響，其研究具有一定的理論意義和實踐意義。

1.文獻綜述

國內(nèi)外關(guān)于杠桿結(jié)構(gòu)對企業(yè)績效影響方面的研究并沒有形成統(tǒng)一的結(jié)論，從影響方面看有兩種截然不同的觀點，

一是圍繞杠桿結(jié)構(gòu)與企業(yè)績效之間呈正相關(guān)展開：SAMUEL（2013）利用GMM回歸模型來研究杠桿結(jié)構(gòu)與公司績效之間的關(guān)系，最終的研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)，財務(wù)杠桿與公司績效顯著正相關(guān)。DEMARZO和FISHMAN（2015）指出債權(quán)融資可以向市場釋放正向的企業(yè)績效信息，有利于提升公司產(chǎn)品的市場競爭力，進而提高公司價值。李蘭云和張璇（2012）通過研究房地產(chǎn)上市公司的債務(wù)融資對企業(yè)績效的影響，他們也同樣得出了企業(yè)的資產(chǎn)負債率對企業(yè)的績效是有正向的影響的結(jié)論。焦曉風（2014通過運用多元回歸分析進而得出：總資產(chǎn)收益率與流動比率正相關(guān)，但是相關(guān)性并不是十分明顯;同時總資產(chǎn)收益率與股東權(quán)益比率顯著正相關(guān)。徐康佳（2014）通過不斷地研究得出修正后的“MM理論”在考慮所得稅的情況下，房地產(chǎn)公司的資產(chǎn)負債率越高，公司的價值越大，企業(yè)業(yè)績越好。

另一觀點認為杠桿結(jié)構(gòu)與企業(yè)績效負相關(guān)主要有：CHADHA S（2015）指出股東權(quán)益利潤率與企業(yè)的杠桿結(jié)構(gòu)存在著負相關(guān)關(guān)系。MUSTAFA M SOUMADI（2015）運用多元線性回歸模型對76家公司進行分析研究，最終得出結(jié)論：公司經(jīng)營績效與企業(yè)的杠桿結(jié)構(gòu)呈負相關(guān)。國內(nèi)研究學者占文雯（2014）以及邱鵬冰（2014）分別從制造業(yè)上市公司、房地產(chǎn)上市公司兩個不同性質(zhì)的行業(yè)為出發(fā)點作為研究主體，最終都得出結(jié)論：債務(wù)整體水平對企業(yè)績效存在著有負面作用的結(jié)論。王坤（2015）通過建立計量經(jīng)濟模型對房地產(chǎn)上市公司財務(wù)報表數(shù)據(jù)進行實證分析，提出房地產(chǎn)上市企業(yè)的杠桿結(jié)構(gòu)對企業(yè)的經(jīng)營績效有負面的影響，并呈現(xiàn)倒U型的影響效應(yīng)。陳超（2016）通過抽樣調(diào)查我國128家已經(jīng)上市的房地產(chǎn)企業(yè)，得出最終的研究結(jié)果：伴隨著企業(yè)債務(wù)比重的不斷升高，尤其是企業(yè)的流動負債的規(guī)模不斷擴大，最終導致企業(yè)的經(jīng)營績效在不斷下降。賴凱（2016）通過建立經(jīng)濟模型對房地產(chǎn)上市公司的財報進行研究，最終指出非流動負債占長期資本比重越高會嚴重影響房地產(chǎn)上市公司的經(jīng)營績效。張本照、王威振等（2017）通過研究指出：上市公司的資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)本身的經(jīng)營績效有關(guān)系，這種關(guān)系是反向抑制的影響。

2.廣東房地產(chǎn)上市企業(yè)杠桿結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀分析

2.1資產(chǎn)負債率居高不下

廣東房地產(chǎn)上市企業(yè)存在長期依靠銀行貸款的財務(wù)杠桿結(jié)構(gòu)來獲取房地產(chǎn)開發(fā)項目當中的大量的建設(shè)資金，這就出現(xiàn)了廣東房地產(chǎn)上市企業(yè)的資產(chǎn)負債率居高不下，這進一步致使房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)在經(jīng)營過程中中會面臨較高的財務(wù)風險和經(jīng)濟風險。以下表1（廣東房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)在2017年至2019年的資產(chǎn)負債情況）為例。

從上表可以看出，廣東房地產(chǎn)上市企業(yè)2017-2019年資產(chǎn)負債率分別為62.88%、79.90%、80.20%，說明廣東房地產(chǎn)上市企業(yè)2017-2019年資產(chǎn)負債率在不斷上升，并且總體水平也較高，尤其是2018年以來，一直保持在80%左右。資產(chǎn)負債率過高，會導致廣東房地產(chǎn)上市企業(yè)在面臨財務(wù)風險和經(jīng)營風險時，其抵御能力低下。若作為資金密集型的廣東房地產(chǎn)上市企業(yè)出現(xiàn)融資困難的問題，會出現(xiàn)資金需求不足甚至斷裂的問題，嚴重影響該行業(yè)經(jīng)營狀況發(fā)展;此外，房地產(chǎn)行業(yè)深受國家宏觀政策調(diào)控的影響，也導致其面臨著較大的外部的經(jīng)濟風險。

2.2融資結(jié)構(gòu)單一，過度依賴銀行貸款

房地產(chǎn)行業(yè)一直屬于資金高度密集型的產(chǎn)業(yè)，因此，該行業(yè)一直需要大量的資金來滿足本身的發(fā)展需求。我國的融資市場當中，雖然直接融資市場在迅速地發(fā)展，但是占據(jù)主導地位仍然是間接融資。廣東房地產(chǎn)上市企業(yè)過度依賴間接融資中的銀行貸款來滿足企業(yè)不斷發(fā)展的資金需求，融資結(jié)構(gòu)十分單一，這樣的融資結(jié)構(gòu)，終將導致廣東房地產(chǎn)上市企業(yè)面臨著高度集中的商業(yè)銀行融資困境，很大程度增加了廣東房地產(chǎn)上市企業(yè)的經(jīng)營風險以及信用風險。一旦出現(xiàn)房地產(chǎn)企業(yè)所建造的商品房銷售業(yè)績不佳就會造成大量積壓，致使房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)無法償還銀行貸款及施工單位的工程項目款，甚至會出現(xiàn)破產(chǎn)嚴重后果。同時，房地產(chǎn)上市企業(yè)過度依賴銀行貸款杠桿融資，會導致房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展受到國家、銀行的信貸政策的影響，這不利于企業(yè)制定出穩(wěn)健的財務(wù)政策，并使得廣東地區(qū)房地產(chǎn)上市企業(yè)在經(jīng)營、投資、融資發(fā)展過程中會受到信貸收縮與擴張政策的影響。因此，廣東房地產(chǎn)上市企業(yè)長期存在融資結(jié)構(gòu)單一，過度依賴銀行貸款，是不利于企業(yè)長期發(fā)展的。

2.3內(nèi)源融資結(jié)構(gòu)比例低下

企業(yè)經(jīng)營發(fā)展最佳的融資道路就是使用留存于企業(yè)內(nèi)部的未分配利潤來不斷投入新項目當中，從而變成新的生產(chǎn)經(jīng)營成本，這樣可使得企業(yè)面臨著較低的融資成本和經(jīng)營風險。廣東房地產(chǎn)上市企業(yè)在進行房地產(chǎn)開發(fā)項目時，由于其本身存在著項目經(jīng)營周期較長，投資回報期限長，致使房地產(chǎn)行業(yè)內(nèi)部的未分配利潤無法立即投入新項目開發(fā)，較大比例的依靠外源融資—銀行貸款的財務(wù)杠桿融資方式，也就導致了廣東房地產(chǎn)上市企業(yè)內(nèi)源融資比例低下，這樣就導致廣東房地產(chǎn)上市企業(yè)的融資成本過高，加大了企業(yè)的債務(wù)負擔，面臨著巨大的財務(wù)風險和經(jīng)營風險。

3.廣東地區(qū)房地產(chǎn)上市企業(yè)杠桿結(jié)構(gòu)對企業(yè)績效的影響

3.1廣東地區(qū)房地產(chǎn)上市企業(yè)的杠桿結(jié)構(gòu)與企業(yè)績效呈負相關(guān)

本文通過構(gòu)建基本模型：企業(yè)經(jīng)營績效=債務(wù)融資（α）+企業(yè)規(guī)模（β）+隨機偏差（ε），并選取128家廣東地區(qū)房地產(chǎn)上市企業(yè)的2017-2019年的財務(wù)報表數(shù)據(jù)作為樣本進行多元回歸分析得出結(jié)論：房地產(chǎn)企業(yè)融資杠桿越高（資產(chǎn)負債率越高），其企業(yè)績效越低，呈負相關(guān)的影響結(jié)果。由于廣東地區(qū)房地產(chǎn)上市企業(yè)的特殊性，大量地依靠銀行貸款來完成項目所需的資金需求，致使其本身的資產(chǎn)負債率過高;而過高的財務(wù)杠桿比例是不利于提高企業(yè)的績效水平，甚至會降低企業(yè)的績效。由于目前我國在破產(chǎn)清算制度不健全，有一部分廣東地區(qū)房地產(chǎn)企業(yè)，在經(jīng)營不佳的狀況下，并沒有被強制執(zhí)行破產(chǎn)程序，而是通過向銀行申請貸款的延期，企圖通過運用新的舉債來償還原有的銀行貸款金額，這樣的后果只會進一步地導致資產(chǎn)負債率高居不下，企業(yè)的績效越來越差的現(xiàn)象。

3.2廣東地區(qū)房地產(chǎn)上市企業(yè)規(guī)模與企業(yè)績效無顯著關(guān)系

企業(yè)規(guī)模作為一個可持續(xù)性的指標，會直接影響到企業(yè)的融資的結(jié)構(gòu)形式。理論上，廣東地區(qū)房地產(chǎn)上市企業(yè)規(guī)模越大，企業(yè)內(nèi)部的融資結(jié)構(gòu)也應(yīng)該相應(yīng)地不斷增加，但是存在基本前提：企業(yè)要進行長時期的資本積累。本文選取了2018-2020年3年廣東地區(qū)房地產(chǎn)上市企業(yè)的財務(wù)數(shù)據(jù)，但是經(jīng)研究，并未發(fā)現(xiàn)廣東地區(qū)房地產(chǎn)上市企業(yè)規(guī)模與企業(yè)績效存在顯著的關(guān)系。

3.3銀行借款利率與企業(yè)績效呈負相關(guān)

從廣東地區(qū)房地產(chǎn)上市企業(yè)的杠桿融資結(jié)構(gòu)角度看，企業(yè)的銀行借款的利率一旦升高，這將導致企業(yè)在不斷降低（產(chǎn)生負相關(guān)）。從2019年底至2020年初，央行持續(xù)降準、降息，目的就是為了經(jīng)濟發(fā)展，緩解房地產(chǎn)上市企業(yè)所面臨的融資困境，但是這也從側(cè)面說明銀行利率的上升會導致企業(yè)績效下降的一個印證。企業(yè)的銀行借款的利率提高，勢必導致房地產(chǎn)企業(yè)需要用更多的資金償還銀行貸款，這使得原本資金緊張的房地產(chǎn)上市企業(yè)更加容易出現(xiàn)資金斷裂的可能性，不利于企業(yè)的績效的提高。因此，廣東地區(qū)房地產(chǎn)上市企業(yè)銀行借款利率與企業(yè)績效之間存在著負相關(guān)的聯(lián)系。

4.政策及建議

結(jié)合本文關(guān)于廣東地區(qū)房地產(chǎn)上市企業(yè)杠桿結(jié)構(gòu)與企業(yè)績效的關(guān)系，并結(jié)合房地產(chǎn)自身的特征，從下面三個方面提出政策建議。

4.1建立多渠道的債務(wù)融資模式

從上文可知：廣東地區(qū)房地產(chǎn)上市企業(yè)屬于資金密集型的企業(yè)，需要大量的資金投入項目中，但是房地產(chǎn)上市企業(yè)過度依賴于銀行借款來解決企業(yè)的發(fā)展。未解決這一問題，可以考慮建立多渠道的融資模式。首先，廣東地區(qū)房地產(chǎn)上市企業(yè)可以利用房地產(chǎn)投資信托基金這種新興的融資方式。這一方式是通過銷售基金份額來實現(xiàn)融資的目的的一種融資手段。通過房地產(chǎn)投資信托基金，可以幫助廣東地區(qū)房地產(chǎn)上市企業(yè)降低其對于銀行借款的過度依賴，更加關(guān)注于房地產(chǎn)企業(yè)的長期發(fā)展，也能限制房地產(chǎn)企業(yè)存在的盲目擴張的現(xiàn)象，拓寬了房地產(chǎn)企業(yè)的融資渠道。其次，廣東地區(qū)房地產(chǎn)上市企業(yè)可以通過發(fā)行企業(yè)債券來進行長期的融資，與股權(quán)融資相比，這一融資方式限制性條件較少，適用的范圍也更加廣泛，此外，通過這一方式融資還能降低企業(yè)財務(wù)風險，從而不斷提高企業(yè)的績效。

4.2調(diào)整廣東地區(qū)房地產(chǎn)上市企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)

首先，廣東地區(qū)房地產(chǎn)上市企業(yè)要做到提高自身的股權(quán)集中度，增加大股東對于本企業(yè)的監(jiān)督作用，提高大股東在企業(yè)中經(jīng)營管理的積極性。當大股東參與到企業(yè)經(jīng)營中，會更加關(guān)注企業(yè)的長期發(fā)展和長期利益，會及時解決企業(yè)內(nèi)部留存的問題，這樣更加有利于企業(yè)長期發(fā)展。此外，適當?shù)卦黾拥谝淮蠊蓶|的持股權(quán)，并保證不損害中小股東利益為前提，這樣可以形成一個相對制約的股權(quán)結(jié)構(gòu)，并能有效地彌補小股東治理存在不足帶來的不利影響，發(fā)揮出代理權(quán)競爭的機制，實現(xiàn)廣東地區(qū)房地產(chǎn)上市企業(yè)的良性發(fā)展。其次，還可以通過引進新的投資人，增加新的流通股股東對于廣東地區(qū)房地產(chǎn)上市企業(yè)的管理，調(diào)整房地產(chǎn)企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)。通過上述方式來調(diào)整房地產(chǎn)企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)，可以幫助廣東地區(qū)房地產(chǎn)上市企業(yè)提高企業(yè)經(jīng)營管理水平，并進一步提高企業(yè)的績效。

4.3提高廣東地區(qū)房地產(chǎn)上市企業(yè)內(nèi)源融資比例

內(nèi)源融資方式，可以實現(xiàn)提高房地產(chǎn)上市企業(yè)績效的目的。但是廣東地區(qū)房地產(chǎn)上市企業(yè)目前對于企業(yè)內(nèi)部的資金的利用不高，對于資本的原始積累不夠重視。為了實現(xiàn)企業(yè)績效的不斷提高，廣東地區(qū)房地產(chǎn)上市企業(yè)應(yīng)不斷提高其內(nèi)源融資的比例，不斷提高自有資金的利用率，建立起合理并高效的內(nèi)源融資制度，提高企業(yè)內(nèi)源資金的占比，從而確保企業(yè)內(nèi)部資金得到合理良好的運轉(zhuǎn)。

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基金項目：本文屬廣東培正學院校級青年基金項目《廣東地區(qū)房地產(chǎn)上市企業(yè)杠桿結(jié)構(gòu)對企業(yè)績效的影響研究》（編號：20pzxmqn19）研究成果。

作者簡介：簡逸蓉（1992.8-），女，漢族，廣東廣州人，單位：廣東培正學院會計學院，碩士學歷，會計專業(yè)，研究方向：會計、財務(wù)管理。